投资要点: 吉林省垄断型零售商,价值严重低估。静态来看,一方面,公司在吉林拥有排他性垄断地位,门店遍布全省,自有物业比例高,总建筑面积超过100万㎡,重估价值极高;一方面,公司业态种类丰富,百货、超市、购物中心、城市综合体全面布局,多业态作战加密吉林消费市场;同时公司采取低毛利率战略,薄利多销,压制竞争对手,稳固省内商业垄断地位,形成极强品牌影响力。动态来看,长春市、吉林省其他城市仍具有扩张空间,公司仍处网点加密进程中,公司14年计划新开3家10万㎡体量的门店,进一步加强网络布局,巩固公司垄断地位;此外,公司郑州、济南等省外项目也不断改善。公司当前市值仅为26亿,远低于重估价值;同时14年PE 仅为9倍,股价处于历史底部。 低调转型,定位本地化电商。公司线下拥有垄断优势,区域品牌影响力极强;同时也清醒的意识到电商冲击和分流,积极参与线上线下一体化的进程。公司电子商务于10年开始规划,发展至今分为B2C、开放平台、O2O 三部分。;第一,B2C 方面,12年底推出,SKU 合计为3万多,日均流量为20万左右,每日订单数为500-800个,客单价平均在200-300元,公司系统、软件及流程设计走在行业前列;第二,开放平台方面,公司14年年初推出开放平台,已有20余商家入驻,SKU 为3000左右,公司根据销售总额提成1%-4%,目标是推动吉林省内商户入驻,发挥平台价值;第三,O2O 方面,移动互联时代O2O 是公司电子商务发展的重中之重,目前正积极准备中,1.线上线下会员整合;2.推动适合触网的品牌上线,支持预定、在线购买、线下服务等;3.换购、返利、电子账单、优惠券、储值卡等线上线下打通;4.支持现金、银行卡、财付通、支付宝、储值卡等支付方式。从长期来看,欧亚电商的定位在于借助移动互联打造吉林省内本地化电商生态圈,公司庞大会员数量和区域品牌影响力为电商提供流量和粘性,密集网点、丰富业态和完善配套为O2O 提供良好用户体验,未来有望通过欧亚电商平台打通欧亚同餐饮、KTV、旅游、礼品等生活功能模块的积分互换和预付卡支付,通过本地化电商提供多样、便捷的用户体验。 尚未发掘的“价值低估+本地化电商”投资标的,维持增持。公司具有垄断优势,经营业绩稳健,价值严重低估;传统企业触网转型受关注度较高,带动公司估值修复;同时,管理层持续增持,标明价值底线,对股价诉求渐增,未来或有催化剂。我们预计公司13-15年EPS 为1.52、1.83、2.19元,当前股价对应PE 为11倍、9倍、8倍,维持增持。

13年业绩低于预期。公司发布13年业绩快报,全年实现收入1054.34亿,同比增长7.19%;归母净利润3.66亿,同比下降86.32%;EPS为0.05元;加权平均ROE为1.29%,同比减少9.32个百分点。其中,13Q4实现收入252.92亿,同比下降2.46%;归母净利润-2.59亿,同比下降163%(13Q3净利润-1.08亿,同比下降121%),单季度亏损幅度加大,业绩低于预期。 转型阵痛期,线下放缓、线上拐点未至。13年实现收入1054.34亿,同比增长7.19%。其中,线下收入835.44亿,同比增长0.48%;线上收入218.9亿元,同比增长43.86%(另统计,13年母婴、化妆品等收入及开放平台、商旅、充值、彩票、团购等虚拟业务合计42亿)。13Q4公司收入252.92,同比下降2.46%(13Q3收入增速为-2.49%);其中,线下收入195.74亿,同比下降3.43%(13Q3线下收入增速为-9.12%);线上收入57.18亿,同比增长1.03%(13Q3线上收入增速为30%)。红孩子及平台业务收入14亿(13Q3收入为10亿)。 年度数据,公司线下同店增速有起色(13年同店6.36%,12年同店-12.38%),体现公司门店互联网化取得一定成果,线下整体因其他电商平台冲击、自身线上分流、关店(13年门店1626家,12年1664家,净减少38家)等原因销售增速放缓,线上贡献增量。单季数据,13Q4线下销售下滑幅度收窄,线上因竞争对手大力促销、自身用户体验不足等而放缓。线下关店、分流、转型导致增速放缓,线上体验差导致尚未放量,转型期持续阵痛。 线上线下同价、促销、兼并收购导致成本费用大幅上升。13年实现归母净利润3.66亿,同比下降86.32%;13Q4归母净利润-2.59亿,同比下降163%,单季度亏损幅度加大。报告期内,公司线上线下同价导致毛利率下滑,成盈利能力下降的关键因素。同时,电商竞争导致公司加大促销带动销售,广告费用增加;加大互联网技术人才引进(专业人士+自主培养)推高人工费用;兼并收购、物流投入消耗大量现金等均导致公司13年成本费用大幅上升。公司在用户体验改善、运营体系完善、业务模块丰富等方面尚需时间,转型期导致收入放缓、成本费用上升,盈利能力下降,单季度亏损并且亏损幅度加大。 13Q4经营差已在市场预期中,关注14年用户体验改善。公司各条线仍处转型调整期,用户体验尚未完善,流量、转化率等指标尚未有较大起色,投资者通过亲身体验、交流沟通对于公司13Q4经营不理想已有较充分预期,建议重点关注14年互联网化转型。公司14年核心任务是“用户体验改善”(产品落地对应用户体验逐步改善),暂时降低收入在KPI考评体系中的比重(预判14年经营拐点尚未出现)。我们认为,公司转型已到深水区,短期没必要过多关注财务数据,更应跟踪市场份额变化、公司用户体验改善和产品落地的事件催化。公司14年春季部署会对内部组织架构、人事进行深度调整,加大互联网转型力度;同时加强用户体验改善,线上改善体现为提供更丰富的产品和服务、更人性化的智能搜索、更多样化的业务模块、更便捷的支付、更迅速的物流配送(13年底,公司在19个城市物流基地投入使用,17个城市在建,22个城市落实选址、完成土地签约。3个城市投入使用小件商品自动分拣仓库:3个城市加快建设;5个城市完成土地签约);线下改善体现为门店互联网化改造、门店业务模块丰富、优质的售后服务等。苏宁美国硅谷研究院是公司转型技术内核,从搜索、大数据、互联网金融等方面为公司改善用户提供技术支撑。架构改革和用户体验改善是公司转型深水区。 下调盈利预测,维持增持。下调公司盈利预测,预计13-15年EPS为0.05元、0.05元和0.10元,当前股价对应PE为185倍、185倍和93倍。我们认为转型标的短期不应过分关注盈利情况,而是在于未来中国电商市场竞争格局,维持增持投资评级。

13年业绩符合预期。公司13年实现收入305.42亿,同比增长23.73%,实现净利润7.20亿,同比增长43.52%,EPS为0.46元,加权平均ROE为14.48%;其中13Q4实现收入85.28亿,同比增长25.54%,实现净利润1.70亿,同比增长2.13%,EPS为0.1元。公司Q1-Q4单季度收入增长分别为22%、24%、23%、25%,收入端增速平稳;由于去年净利润基数较低,今年Q1-Q4净利润增速分别为133%、53%、12%、2%,一季度实现高速增长,之后呈逐渐放缓。同时发布利润分配方案,每10股转增10股,同时派发现金红利2元。 老区内生增长稳健,华东新区增速抢眼。13年公司新开门店46家,其中上海、陕西我首次进驻,门店规模稳定增长。收入结构方面,公司老区福建大区、华西大区营收同比增长13%、20%,合计收入占比70.25%,是公司收入稳定增长的基石,其中福建大区仅新开门店两家,13%的增速是公司内生经营能力的证明;同时,次新区培育取得了重大进展,华东大区、河南大区表现抢眼,实现营收100%、78%增长,合计收入占比7.72%;安徽打去、东北大区营收亦实现29%、49%的高速增长。品类结构方面,主要品类生鲜、食品用品分别实现23%、25%增长,合计贡献收入92.82%,其中食品用品占比较去年增加0.71个百分点;公司服装品类定位高端,受电商冲击较大,销售增速仅为15.23%;门店结构方面,BRAVO精品超市表现较好,同店增速达12.64%,大卖场、卖场及社区店同店增速分别为5.09%、4.62%、1.96%。 次新区逐渐走向成熟,人工成本增压致费用率小幅上升。公司13年毛利率为19.19%,较去年增长0,36个百分点。区域结构方面,新区毛利率提升幅度较大,华北、河南大区毛利率分别增长2.10、2.18个百分点,其他区域毛利率水平基本保持稳定;品类结构方面,公司在保证利润的前提下,通过促销增强竞争力,生鲜、食品用品毛利率分别下降0.58、0.26个百分点;同时通过服装品相调整、优化结构,致服装毛利率上升2.14个百分点。13年期间费用49.35亿元,同比增长19.76%;期间费用率16.16%,同比增加0.3个百分点,其中人工成本压力依旧,同比增长25.73%,致销售费用率增加0.36个点。 内生+外延+基数偏低致13年业绩高速增长。13年公司实现净利润7.20亿元,同比增长43.51%;净利率为2.36%,同比增加0.33个百分点,净利润增速分别为133%、53%、12%、2%,一季度实现高速增长,之后呈逐渐放缓。公司12年开店节奏过快,造成江苏、河南、东北等次新区合计亏损1.24亿元,Q1-3净利润基数较小。13年通过成本控制,在老区业绩稳定的同时,实现次新区大幅减亏;同时外延扩张稳步推进,致13年业绩实现大幅增长。 线上线下同步推进,抢占移动互联“生活圈”。公司今年1月推出永辉微店APP,通过移动终端实现线上订购、支付和超市门店线下提货功能。永辉微店前端利于全渠道拓展客源,丰富消费者购物体验,后端依赖于公司密集的渠道优势、集约化的供应链优势以及大数据后台优势,能为客户提供实体店无法展示的巨量商品种类。微店现仍仅支持配送福建市区八家超市,虽处试运营阶段,但已表明公司开始重视移动互联的重要性。微店未来或推广全国,公司永不不打烊的网上超市,助力公司抢占移动互联“生活圈”。 维持盈利预测,维持增持。公司自上市以来不断扩大规模,自09年至今已新开门店166家;公司以“生鲜打天下”,已逐渐建立自身品牌,在新区亦通过生鲜及促销等方式提升影响力,做到“开一个火一个”。至13年底,公司仍有140家门店已签约未开业,门店储备丰富,外延扩张思路清晰;同时重庆、福建等老区依旧保持快速内生增长;我们认为,未来新区、次新区门店逐步走向成熟,公司培育的门店优势将得到充分体现,未来或出现业绩拐点;此外公司以“农改超”切入上海区域,“农改超”门店将在今年逐渐开出,成为公司业绩新增长点。我们维持盈利预测,14-16年EPS分别为0.60、0.76、0.95元,对于当前股价PE为21倍、16倍、13倍。

投资要点: 13年业绩预增,符合预期。公司预计13年实现收入403.99亿,同比增长106.32%,实现净利润7.60亿,同比增长392.74%,EPS 为0.76元,加权平均ROE 为18.15%;其中13Q4实现收入96.24亿,同比增长61.03%,环比Q3下降7.28%,实现净利润2.31亿,同比增长1044%,环比Q3下降14.41%。 “智能机增长”+“费用控制”助业绩反转。由于手机产品更新换代,造成公司大量库存损失致12年业绩为负。据Gartner 统计,13年我国智能手机销量实现86.3%的高速增长,公司适时抓住智能手机大发展行情,通过加快库存周转、着力引进新机型,获取了多数畅销机型分销权,同时加强了与华为、小米、中兴等国产品牌的合作,建立了针对三大运营商建立专业销售团队、拓展苹果授权零售连锁店,同时通过管理体系改革,促进成本费用率显著降低。 “应用市场”+“虚拟运营商”+“线下渠道”构建移动互联生态圈。我国智能手机销售在经历大幅增长后,或进入平稳增长期。公司未来的增长点在于“线上”和“线下”的协同发展。公司旗下拥有安卓社区及平台运营商机锋网(涵盖市场、门户、论坛、游戏四大业务)和彩梦科技(覆盖游戏、音乐、手机阅读等),机锋网作为中国最早一批安卓系统应用商店,是优秀的移动互联入口;同时公司于1月底获得工信部移动转售运营资格,将与电信、联通合作开展业务试点。公司未来可通过自身强大线下渠道能力,在分销手机的过程中实现APP 安装,话费业务办理等业务无缝连接,构建一套完整的移动互联生态系统。 维持盈利预测,维持增持。公司13年库存调整优化效果明显,在新品牌、新机型引进、创新营销及费用控制方面取得不断进展,实现业绩反转;公司通过收购抢占移动互联入口,通过线上线下协同发展构建生态圈,为公司的长期发展奠定了基础。我们预计公司13-15年EPS 为0.76、0.99、1.29元,目前股价对应PE 为24倍、18倍、14倍。

投资要点: 13年剔除地产净利润同比增长2.6%:公司实现营业收入160.32亿,同比增长11.51%;营业利润8.52亿,同比增长4.67%;归属于上市公司股东的净利润6.15亿元,同比增长4.73%;EPS0.77元。报告期新增地产收入8700万(净利率15%),剔除地产后净利润同比增长2.6%。每10股派发现金3.6元。 “百货+超市+X”组合业态齐发力,地产贡献收入增量。报告期公司收入157.4亿,同比增长11.79%,增速较12年提升1.77个百分点;其中,商业收入156.6亿,同比增长11.17%,地产贡献收入8700万,同比增长100%。商业收入中,百货、超市、X占比分别为65.23%、30.42%、3.79%,同比增速分别为12.31%、9.97%、2.22%,增速较12年分别提升0.83、1.51、1.98个百分点;同店增速为3.89%,较去年同期下降0.39个百分点;线上收入增长26.24%,各收入指标均略有改善。公司持续加大内部流程变革,提高人工效益、推进品类管理、加强营采协同提高商品销售,整体收入较去年有改善。 部分新店成熟、优化品类管理提升毛利率。综合毛利率22.61%,增加0.47个百分点。零售毛利率22.35%,增加0.21个百分点。“百货+超市+X”各业态毛利率均有提升,百货类毛利率增加0.12个百分点,X类扭亏为盈。地产毛利率高达66.88%。经营模式方面,高占比专柜毛利率增加0.53个百分点,自营毛利率下降0.64个百分点。核心业态和经营模式毛利率提升带动综合毛利率。毛利率提升一是依赖公司外延门店逐步成熟,二是依靠公司品类管理优化。 新开店、租金人工成本上涨推高期间费率。公司期间费用率为17.78%,同比增加0.69个百分点,其中,销售费用率为16.22%,同比增加0.83个百分点;管理费用率1.77%,同比减少0.25个百分点;财务费用率为-0.2%,同比增加0.1个百分点。报告期内,公司外延扩张持续推进,新开5家门店导致开办费、折摊继续增加,另外,公司人工和房租成本上涨导致费用增加。公司加强人效项目推进成本控制,管理费用率下降未能抵消销售费用上涨,整体净利率为3.8%,同比减少0.2个百分点。 “购物中心化+商品主题编辑化+互联网化”推动公司运营转型。第一,购物中心化:10月26日,公司首家购物中心——深圳宝安中心区天虹购物中心开业,标志公司正式拓展购物中心业态,另外江西和浙江地区购物中心筹备工作正顺利推进;第二,商品主题编辑化:公司开展“强化餐饮娱乐服务”、“生鲜经营提升”、“超市商品升级”等转型提升工作,并在试点门店设立生活服务中心,开设家居、女杂等主题集合馆;第三,触网转型:“天虹微信”、“天虹微店”于9月和10月上线运行,将实体店数字化、可视化至移动端,引入私人定制理念,实现微信自定义菜单、微信支付、移动端购物、营销、服务等功能,2014年1月10日,“天虹微信”已在全部门店上线运行。网上天虹销售额同比增长26.24%,累计引进7万多单品,实现深圳70多个生鲜水果单品在线销售,同时积极实践线上下单线下自提O2O业务。转型持续推进。 维持盈利预测,维持增持的投资评级:公司持续优化和完善门店网络,积极推进业态转型和创新。传统零售业务承压,公司大举涉足电商领域,从网上商城到微信应用,积极实践020模式,再到互联网彩票销售。同时升级平台,构建全渠道业务后台,提升网上天虹的创利能力。此外,公司拓展代理业务,丰富品类,商业地产取得实质性进展。我们预计公司14-16年EPS为0.80元、0.83元、0.86元,当前股价对应PE分别为13倍、13倍和12倍,维持增持。

古今内衣或成维多利亚的秘密、Selmark国际内衣品牌中国独家总经销商。全资子公司古今集团同上海麦司投资管理有限公司签订合作意向书,双方就设立合资公司成为维多利亚的秘密、Selmark等品牌内衣中国区独家总经销商达成合作意向,麦司投资以品牌代理权(维多利亚的秘密中国区8年独家代理经销权、Selmark品牌中国区独家代理经销权)及资产评估后折价入股65%,古今集团拟以现金方式出资入股35%,合资公司拟注册在中国上海自贸区。 国际高端内衣品牌瞄准中国新兴市场。维多利亚的秘密是全球最著名内衣品牌(美国LB集团控股,旗下还拥有Bath&Body Work),拥有Victoria’s Secret(成熟性感)和PINK(青春时尚)两大品牌,13年销售65.8亿美元,营业利润11.9亿美元。13年“维秘”拥有直营店1047家(单店面积6038㎡),97%位于美国(少量于加拿大、英国),外地通过网购和授权合作(马来西亚、中东等地)进行销售。Selmark是源自西班牙的欧洲顶级内衣品牌,08年金融危机致欧洲整体经济放缓,Selmark收入、利润大幅下滑,公司发力新兴市场。 中国作为最大新兴经济体,内衣行业竞争激烈(CR10=55%)但品牌档次不高(均价150-300元),国际大牌瞄准中国高端内衣市场,借力扩张存在放量的过程。 古今借力国际品牌谋求长期发展。古今拟获维多利亚的秘密、Selmark品牌的中国区独家经销权对公司长期发展有益:1.以股权形式深度合作,拥有独家经销权,强强联合利于扩大古今品牌的市场影响力;2.借力国际高端品牌放量带动古今盈利增长;3.深度合作加大古今设计、研发力度,提升品牌档次,发力国内高端市场;4.古今未来或将争取维多利亚的秘密在中国的品牌授权,充分发挥产销一体化优势。另外,我们认为古今获得国外内衣品牌中国区独家经销商体现了益民集团借助外部力量盘活存量资产、助力二次腾飞的实际行动,前期推荐逻辑得到验证,未来有望继续借力改革实现长期发展。 维持盈利预测,维持增持。公司是隐蔽资产较高的价值投资标的,也是本轮沪版国企改革的直接受益标的,我们预计公司13-15年全面摊薄EPS为0.19元、0.22元0.25元,当前股价对应PE为33倍、28倍、25倍,维持增持。

高隐蔽资产或存变现可能。公司拥有古今、天宝龙凤、星光器材等众多优质品牌,存做大做强可能;另外,公司拥有16万㎡自有商业物业,其中淮海路9万㎡,包括巴黎春天、柳林大厦、新歌商厦、金雁坊大厦等,重估价值极高,且因物业租长、租金低于市价导致市值低于资产价值。此前市场认为公司物业长租导致短期无法变现,我们认为虽然报表收入、利润变现周期较长,但若发生内部股权激励、外部投资者举牌等事件,或引发市场对公司长期资产价值和短期收益的重估,高隐蔽资产将铸造高安全边际,间接通过二级市场市值变现。 古今存在做大做强的历史机遇。古今是核心盈利资产,也是上海老字号品牌企业,实力雄厚,拥有产供销一体化内衣产业链,盈利能力行业排名靠前。因体质和管理层风格导致古今近年来发展势头放缓,市场份额下降;此次国企改革有望推动古今做大做强,一是国资委对龙头、优质企业做大做强的要求;二是激励机制改善之后管理层有做大做强的内生动力。我们预判古今在谋求长期发展的过程中存在同海外知名内衣品牌合作(研发、代理权)的可能。 借力德同资本转型投资孵化器。公司此前公告与德同资本成立德益消费升级产业基金,布局可孵化项目。德同资本实力强劲,无锡尚德、91无线、机锋网、来伊份等皆是旗下投资标的。公司有望借力德同资本资源优势及专业金融工具放大投资能力,通过业务多元化以谋求长期发展。我们预计德益消费升级产业基金将于近期开始募集,总规模7.5亿,公司及德同资本出资2.5亿(列后客户),银行配资2.5亿、外部募集2.5亿(优先客户),优先客户获得保底收益(年化收益率10%左右)加项目收益分成(40%左右),列后客户获得项目分成(60%左右),待项目孵化成熟将有望资产注入上市公司。 维持盈利预测,维持增持。公司是隐蔽资产较高的价值投资标的,也是本轮沪版国企改革的直接受益标的,且通过增资东方典当、成立德益消费升级基金已向市场吹响改革号角,有望借机实现价值回归,进行多元化业务拓展。我们预计公司13-15年全面摊薄EPS为0.19元、0.22元0.25元,当前股价对应PE为35倍、30倍、26倍,维持增持。

投资要点: 定增项目获证监会核准批文。公司于21日收到证监会非公开发行股票核准批文。本次定增将募集不超过1亿股,每股价格不低于8.34元,募集资金不少于8.34亿,其中5.84亿将用于广州国际展贸城的国际汽车展贸交易中心项目建设,其余部分用于补充流动资金。母公司海印集团承诺认购不少于20%。 与政府合作转移城区专业市场。国际展贸城位于广州番禺区,是公司与政府合作的城市改造项目,拟建设为城区专业市场的转移对接平台,以解决老市场对城区交通、治安等带来的问题,加快广州城市化进程。此次定增投资的国际汽车展贸中心项目,定位于集汽车、二手车及汽车产品交易、汽车文化体验园、休闲配套等服务功能于一体的专业化汽车商贸流通市场,预计总投资6.5亿,预计项目年回报率9.14%,建成后年均新增利润约0.59亿。此外,展贸城1、2期布匹、皮革专业市场拟于14年中期交付使用,是公司业绩14年新增长点。 14年为基本面拐点,维持增持评级。我们认为可以从四个维度来看公司14年发展:1、14年将出现基本面拐点。由于12年番禺地产项目确认完毕,而大旺又一城项目未获得销售许可,致公司房地产销售出现断层,地产收入大幅下降;公司13年底已获得大旺地产项目销售许可,项目收入将在14年部分确认,14年盈利将实现修复式增长;2、广州国际展贸城1、2期项目预计14年中期将投入使用,高额租金价差将直接增厚公司业绩,做旺后未来成长性亦可期;3、公司近期于上海自贸区成立贸易子公司,为公司进行品牌挖掘,同时深化与上海政府合作,表明公司走出广州发展华东区域的决心,其中预计15年与迪士尼配套开业的周浦新天地项目(约7万㎡)值得期待;4、公司定增顺利推进,公司对股价提升意愿较强,或有利好催化。公司以轻重资产相结合,以极强的商业经营能力做旺地产,再以地产收入反哺商业,实现商业、地产业务的良性循环,具有持续成长性。我们预计公司13-15年EPS为0.88、1.06、1.27元,当前股价对应PE为12倍、10倍、8倍,维持增持评级。

13年年报业绩低于预期。公司发布13年业绩快报,全年实现收入29.39亿,同比增长29.95%,归母净利润10.38亿,同比增长47.35%,13年EPS为0.93元,低于预期(我们预计13年EPS为0.96元),加权平均ROE为31.03%。 其中,13Q4实现收入7.12亿,同比下降11.66%;归母净利润2.49亿,同比增长2.36%;EPS为0.23元。 一次性收入确认减少导致13Q4收入增速下滑、利润增速放缓。公司13Q4确认成都项目商铺出售4500万(净利率约45%),贡献利润约2025万;确认东方艺墅收入约650万(净利率约15%),贡献利润约97.5万;剔除后,公司13Q4实现收入6.61亿,净利润2.28亿。公司12Q4确认东方艺墅收入约5600万(净利率约15%),贡献净利润约840万;确认本部三期商务楼收入8100万(净利率约40%),贡献净利润约3240万;确认四期北侧商务楼收入为3000万(净利率约10%),贡献净利润约300万;剔除后,公司12Q4实现收入6.39亿,净利润1.99亿。因此,单季度来看,公司13Q4收入增长3.4%,净利润增长14.3%。我们判断,公司13年财务报告进行适当盈余管理(本部二期四层部分承租权费或延期确认),平滑年度之间的盈利增长。 前期股价下跌已反映市场悲观预期,建议中长期投资者左侧关注公司价值。 公司仍处成长期,外延储备项目较多,利润将集中于15年释放,13年因建设进度问题没有新开市场;同时,皮衣行业在暖冬、反腐抑制、竞争加剧等因素的综合影响下呈现一定程度回调,均导致14年上半年业绩增长压力较大。当前股价下跌已反映市场悲观预期,建议中长期投资者左侧关注公司投资价值。 下调盈利预测,维持增持。公司定位准确、外延战略清晰、市场运作能力强。 尽管项目建设进度导致13H2-14H1无新开市场,短期业绩承压,但公司储备项目(哈尔滨、佟二堡三期、济南、天津、北京、郑州等)丰富,在更长期的维度里不影响对公司价值判断。下调盈利预测,预计公司13-15年EPS为0.93元、1.12元、1.50元,对应PE为17倍、14倍、11倍,维持增持。

壮士断腕,转型路途坎坷。苏宁作为传统零售巨擘,销售规模庞大、采购供应链体系强大、内部组织架构完善。受到电子商务冲击后勇于壮士断腕,推动由传统零售商向传统电商再向互联网企业的转型,顺应行业发展大趋势。由于在互联网运作经验欠缺,内部传统力量过于强大,转型遇到一定阻力。公司通过并购加快对互联网企业运营的理解,抢夺互联网资源,完善业务模块,在互联网竞争从PC端迁移至移动端之际,公司前期收购体现出比较优势。 “人事、组织架构改革”与“用户体验改善”并重。公司14年春季部署会对内部组织架构、人事进行深度调整,加大互联网转型力度,折射转型决心。同时,加强用户体验改善,线上改善体现为提供更丰富的产品和服务、更人性化的智能搜索、更多样化的业务模块、更便捷的支付、更迅速的物流配送;线下改善体现为门店互联网化改造、门店业务模块丰富、优质的售后服务等。苏宁美国硅谷研究院是公司转型技术内核,从搜索、大数据、互联网金融等方面为公司改善用户提供技术支撑。架构改革和用户体验改善是公司转型深水区。 弯道超车,强强联合。公司作为具备线上线下双重资源的优质企业,在移动互联时代存在弯道超车的机会:1.O2O,通过线上流程优化、线下门店互联网化、推出可穿戴设备提升用户体验;2.物流,公司在建现代物流体系将成未来弯道超车的基础,隐蔽资产尚未体现实际价值;3.移动转售,公司作为虚拟运营商将通过推出苏宁套餐、苏宁号段获得庞大用户入口,移动转售成战略重点;4.互联网金融,公司一方面通过零钱宝实现资金吸纳,通过信用体系建设实现小额资金放贷,同时推出多种理财产品;5.OTT,推出苏宁盒子,全面进军家庭互联网端。另外,在竞争日益加剧的时代,不排除强强联合的可能。 维持盈利预测,维持增持。我们维持对公司的盈利预测,预计13-15年EPS为0.08元、0.09元和0.12元,当前股价对应PE为142倍、126倍和95倍,我们认为转型标的短期不应过分关注盈利情况,而是在于未来中国电商市场竞争格局,维持增持投资评级。

投资要点: 重庆国企改革标首选标的。公司是重庆商业龙头,大股东为重庆市国资委旗下重庆商社集团,13年12月通过定增注资6.16亿元,持股比例达到49.94%,属国有绝对控股。公司所属竞争行业,在国企改革大背景下,国资从竞争性行业退出属大概率事件。重庆商社集团极有可能通过引入战略投资者、股权激励及资产证券化等方式成为重庆地区国企改革的先锋,上市公司将获制度红利。 整合并购协同效应开始体现。公司收购新世纪百货之后,历时三年进行人事安排及新建事业部架构,13年则是公司业务层面整合的起始年,老重百和新世纪在业务系统、财务系统和人事系统的打通下逐步体现实整合之后的并购协同。同时公司13年将工作由重销售转变为重盈利,减少不必要促销并加强中层干部激励。我们预计公司13年实现营收302.46亿元,同比增长7.48%;实现归母净利润7.83亿元,同比增长13.98%,在消费低迷情况下实现稳定增长。 安全边际高,国企改革提升估值。截至13H1公司共拥有经营网点291个,经营面积178.63万㎡,自有物业占比40%(折合约71万㎡),物业资产价值丰厚;公司当前股价对应14年PE仅为11倍,低于行业平均水平。国企改革大背景下,集团若通过引入战略投资者进行深层合作,有望提升公司估值水平。 维持盈利预测,维持增持。公司是重庆地区具有区域优势的老牌国有企业,体量巨大,虽净利率较低,但13年店总薪酬激励叠加系统整合提升,未来效率提升空间值得期待;此外,集团通过定增方式完成增持计划,募集资金将在门店扩张、电子商务、供应链建设及自有品牌开发上有所投入,对推动公司未来发展有重要意义。公司处于竞争性行业,国企改革有望率先受益,集团有望通过引入战投、股权激励、资产证券化等方式推动国企改革,实现效率提升。我们维持盈利预测:增发摊薄前13-15年EPS为2.10元、2.41元、2.78元,增发摊薄后13-15年EPS 为1.93元、2.22元、2.55元,当前股价对应摊薄前PE 分别为12倍、11倍、9倍,维持增持。

物业资产重估价值高提供安全边际。公司自有物业15 万㎡,其中淮海路附近共计9 万㎡,包括巴黎春天、柳林大厦、新歌商厦、金雁坊大厦、海兴广场等。 因物业租期较长且租金低于市场价,隐蔽资产较高,适合中长期价值投资者。 同时,公司作为黄浦区国资旗下优质资产,也将受益于国企改革享受改革红利。 增资古今,助力核心盈利资产二次腾飞。公司拥有众多品牌资源(古今内衣、天宝龙凤、星光器材等),古今是核心盈利资产,近年来消费疲软、竞争加剧、原料成本上升、外延战略保守导致销售增速放缓、市场份额下降。公司13 年增资古今以提高其在电商、新品研发的综合实力,助力二次腾飞,未来或许存在同国际内衣品牌进行合作的可能。 增资控股东方典当,提高资产证券化率。东方典当历经7 年发展成为拥有5家连锁网点的上海典当领军企业。公司通过收购股权、注资等方式持有76%股权,旨在做大做强东方典当,拓展类金融。东方典当(13H1 净利率17.5%)同香溢融通旗下元泰典当(13H1 净利率42.5%)相比,净利率存提升空间。增资控股东方典当体现国企改革资产证券化宗旨,未来或将继续整合股东资源。 借力德同资本,成立德益消费升级产业基金,寻找潜在并购标的。德同资本实力强劲,91 无线、机锋网、来伊份等皆是旗下投资标的。公司有望借力德同资本资源优势及专业金融工具放大公司投资能力,作为公司产业并购整合及创新领域投资的平台。我们预计基金将于14 年启动,存在资产收购可能。 维持盈利预测,维持增持。公司是隐蔽资产较高的价值投资标的,也是本轮沪版国企改革的直接受益标的,且通过增资东方典当、成立德益消费升级基金已向市场吹响改革号角,有望借机实现价值回归,进行多元化业务拓展。我们预计公司13-15 年全面摊薄EPS 为0.19 元、0.22 元、0.25 元,当前股价对应PE 为32 倍、28 倍、24 倍,维持增持。

移动互联推动电商格局重构。伴随移动通信和互联网结合,移动互联突飞猛进,未来LTE(长期演进,4G 通信技术标准之一)和NFC(近场通信,移动支付支撑技术)等网络传输层关键技术将极大改善用户体验,消费习惯将随之变迁,由实体、PC 进阶更替为移动终端(手机作为移动终端核心,正向人体器官演变),抢占移动互联市场成为未来电商竞争的重中之重。当前电商竞争根植于PC 端,移动互联时代电商竞争格局或被重构,短期毋需太多关注存量市场份额,互联网用户忠诚度低,变化无处不在,关键是如何改善用户体验。 互联网巨头各领千秋,移动时代电商竞争迷雾加重。1.阿里,因庞大规模和良好购物体验称霸 PC 端,却在移动端因微信马太效应过强而压力倍增;2.腾讯,掌握未来移动消费入口——微信,交互式移动开放平台的商业、社会价值极强,但在产品丰富度、价格、物流、售后等方面劣势明显;3.京东,传统电商的代表,因良好购物体验获得消费者青睐,但在移动生态圈搭建(平台建设、支付理财)投入不足,移动消费浪潮中的机遇、风险并存;4.苏宁,正在推动由传统实体零售向传统电商再向互联网企业的跨越式转型,方向符合为来移动电商竞争大趋势,劣势在于用户体验差,本质因转型时间短;而公司在移动端、家庭互联端、支付理财等布局已领先直接竞争对手京东,间接为改善用户体验赢得时间。转型期关注行业趋势和大方向,市场份额、收入、流量水到渠成。 移动互联时代苏宁竞争优势渐显。苏宁互联网转型不仅定位为商业服务提供者,而是生活方式的改变和引领者。第一,业务板块,“互联生活、互联商务、互联金融”是公司互联网转型三大板块。1.“互联生活”。获得虚拟运营商牌照开拓移动转售业务,收购PPTV 作为技术、内容重要支撑,未来或将拓展智能家电及配套服务(例如互动娱乐、社区生活服务、视频通话等);2.“互联商务”。基于传统家电3C 零售进行转型,线上直销+开放平台(苏宁云台)丰富产品丰富度,线下推进门店互联网改造计划,线上线下同价实现一体化融合,投入物流体系建设布局未来电商竞争;3.“互联金融”。或将成为苏宁2014年重点尝试,如线下便捷支付、易付宝、苏宁银行(产业银行+信用模型)。第二,硅谷研究院。作为互联网转型的对外窗口和技术支持平台,基本架构分为战略研究(跟踪技术前沿)、投资合作(选定领域寻找收购标的)、自建实验室(技术研发,主要是搜索、大数据和互联网金融),硅谷研究院作为苏宁从零售公司向互联网公司转型的技术内核,重要性不言而喻。第三,组织架构。公司2014 年春季部署会刚结束,新一轮组织架构重新调整,线上线下组织合并,市场营销、广告投放等职能部门合并由李斌统一负责;而人事任命折射公司互联网转型决心,李斌由总裁助理升任集团副总裁,权限从电商扩展到线下;PPTV 聚力公司创始人姚欣和陶闯也被任命为集团副总裁;满座网创始人冯晓海被任命为集团总裁助理。公司正在推动由传统实体零售向传统电商再向互联网企业的跨越式转型,方向符合为来移动电商竞争大趋势,唯一需要的就是时间。 维持盈利预测,维持增持。我们维持对公司的盈利预测,预计13-15 年EPS 为0.08 元、0.09 元和0.12 元,当前股价对应129 倍、115 倍和86倍PE,转型标的短期不应过分关注盈利情况,维持增持。

苏宁保险销售有限公司设立获保监会批复。公司此前公告同关联方苏宁电器集团共同发起设立苏宁保险销售有限公司,拟定注册资本12000万(其中公司出资9000万,集团出资3000万),并将设立事项上报保监会审批。近日,公司收到保监会《关于设立苏宁保险销售有限公司的批复》,经营业务为全国区域内(港、澳、台除外)的代理销售保险产品业务;代理收取保险费业务;代理相关保险业务的损失勘察和理赔业务以及中国保监会批准的其他业务。公司已领取《经营保险代理业务许可证》,并在办理相关工商设立登记手续。 丰富互联网金融业务模块,转型持续推进。互联网金融是公司2014年重点尝试,涉及线下便捷支付、易付宝(零钱宝)、消费金融、信用支付(个人征信系统完善)、保险代理等等。保险代理是互联网金融的一环,是公司拓展品类、布局全渠道、服务全客群的重要布局,未来将成立专业团队负责向消费者介绍、分析、挑选各种保险产品并提供相关理赔服务;另外结合公司O2O融合(线上线下优势)、门店互联网化改造、便捷支付等优势打造一站式保险服务市场。 “用户体验改善”+“人事、组织架构互联网化”支撑公司互联网转型。公司用户体验差、执行力不强一直为人诟病,而用户体验是流量的前提,执行力的强弱也会影响公司转型进度。用户体验方面,美国硅谷研究院作为用户体验改善的技术内核,搜索、大数据持续推进;线下物流体系建设继续推动,全面备战未来电商物流竞争。执行力方面,公司14年春季部署会刚结束,新一轮组织架构重新调整,线上线下组织合并,市场营销、广告投放等职能部门合并由李斌负责;而人事任命折射公司互联网转型决心,李斌由总助升任集团副总,权限从电商扩展到线下;PPTV创始人姚欣和陶闯也被任命为集团副总;满座网创始人冯晓海被任命为集团总助。公司正在由传统实体零售向传统电商再向互联网的跨越式转型,符合未来电商竞争大趋势,唯一需要的是时间。 维持盈利预测,维持增持。我们维持对公司的盈利预测,预计13-15年EPS为0.08元、0.09元和0.12元,当前股价对应133倍、118倍和89倍PE,转型标的短期不应过分关注盈利情况,维持增持。

投资要点: 合资创办自贸区贸易子公司。公司公告称拟于上海自贸区合资成立上海海印贸易有限公司。子公司注册资本1000万,公司出资80%;合作方上海高行投资发展有限公司是浦东周浦镇政府旗下全资子公司,出资20%;新公司主要从事货物及技术进出口、转口贸易、销售日用百货、市场商品信息咨询服务、物业管理、电子商务、展览展示、企业咨询、计算机硬件开发及技术服务等业务。 丰富业务模式,强化运营能力。新设子公司主营跨境贸易,是海印继商业、地产后涉足的又一业务模式,进一步丰富公司业务模式;此外,新立子公司或将通过自贸区平台为公司争取国外优秀品牌的国内代理权,利用公司商业、地产品牌优势开发下线渠道,强化招商能力,实现原有商业经营效率提升。 加强政府合作,巩固华东区域发展。目前海印在上海地区储备有浦东周浦滨水新天地(7万㎡)、外高桥森兰商都(0.6万㎡)两个项目,其中周浦新天地项目是海印走出广州进入华东地区的重点项目,将配合上海迪斯尼同步开业,拟建设旅游特色购物、特色餐饮、休闲和娱乐配套商场;此次新设子公司不仅能为公司周浦项目提供品牌支持,增强其竞争力,亦再次加强了海印与当地政府合作,良好的政府关系有利于公司在上海地区的长期持续发展。 关注14年基本面拐点,维持增持。我们认为14年或将是公司基本面拐点:1、13年由于番禺又一城地产项目确认完毕而大旺又一城尚未获得销售许可,导致公司房地产销售出现断层,地产收入大幅下降,业绩低于预期;公司13年底已获得大旺地产项目销售许可,项目收入将在14年部分确认,14年盈利或将实现修复式增长;2、国内不具备商业经营能力的地产商开发的商业地产项目较多,公司有望通过专业商业运营盘活整个项目,赚取二级租金;3、公司定增已获证监会审核,进展顺利,管理层意愿较强。公司以轻重资产相结合,以极强的商业经营能力做旺地产,实现商业、地产业务的良性循环,具有持续成长性。我们预计公司13-15年EPS为0.88、1.06、1.27元,当前股价对应PE为12倍、10倍、8倍,维持增持。