事件说明 公司收购烽火星空剩余41%股权,共计7.5亿。其中,支付现金1亿元并以14.49元价格发行4486万股对价支付,同时拟以底价13.05元配套融资2.15亿元。同时,公司公告称将向732人授予2879.5万股,授予价格7.15元,占总股本2.98%。 核心观点 全面收购烽火星空,加码国家信息安全领域。烽火星空于2005年成立,是烽火通信继广发基金后的又一对外投资的巨大成功案例。烽火通信之前持股51%,原团队持股49%,公司目前业务90%都是面向政府机关的信息安全产品,包括电信数据采集和分流平台、私有云存储和大数据分析平台等核心产品,在技术上具有领先优势,目前也开始全面介入多行业移动信息化板块。 全面收购有利于理顺利益关系,未来有望加快推动业务发展。在去IOE 和信息安全国产化背景下,100%控股有利于烽火通信理顺股权关系和利益关系,并且迅速借力星空技术和自身通信产品体系打入政府、军队等未来通信国产化、信息安全国产化需求明确的领域。考虑到星空之前一直借助烽火集成(甲级保密资质)等来签订政府合同,此次全面收购将使得利益关系理顺,有利于烽火通信在未来对于烽火星空业务的加快推进。 全面并表后,烽火星空的盈利能力将使得烽火通信业绩明显受益。烽火星空盈利能力极强,净利率在20%以上。今年如按全面并表算对烽火业绩影响在6000万左右,明年可能在8000万左右,直接提升EPS。且考虑到利益理顺后,烽火通信可能在政府、军队信息安全方面的拓展会突飞猛进。考虑到烽火星空在技术、客户上的优势以及与烽火通信的高度协同性,星空的营收和业绩有望进一步提升,将使得烽火通信的业绩获得进一步提升。 财务预测与投资建议:我们预计公司2014-2016年EPS 为0.54、0.65、0.73元(考虑到收购未完成,目前预测未调整)。考虑到收购烽火星空后对归属上市公司利润的直接提升,且考虑到信息安全和政府军工等概念可能造成的估值提升,我们认为可比公司2015年参考估值33X 已能够反映这种预期,调整目标价至21.35元,维持买入评级。 风险提示:竞争风险、价格风险。

事件说明 公司发布三季报,前三季度归属于母公司的净利润为4.22亿,同比上升31%,其中三季度归属于母公司净利润为1.28亿,同比上升23%。 核心观点 营收增长稳健毛利率显著提升,公司各项业务增长前景预期确定。公司前三季度营收达到51.4亿,同比增长22%,业绩同比增长31%,公司营收增长符合预期。同时,得益于宽带主业的高毛利,今年前三季度毛利率由去年的54.9%提升至58.4%,提升较快。我们预计三季度末公司宽带用户数已由去年底的616万户提升至740万户。前三季度用户数预计已增长超20%,远超行业平均5.7%。此外,鹏博士已率先推出千兆宽带产品,而超50M 的宽带用户覆盖数也超500万。公司将持续扩展宽带覆盖用户并积极推进IDC 等业务发展。同时,在MVNO 领域,公司得益于与中移动的深入合作,也在持续发力。这使得鹏博士的各项业务发展将保持稳定快速增长的保证。 因市场拓展投入较大期间费用率提升导致盈利规模效应未显现。虽然公司毛利率提升较快,但前三季度净利率仅从去年的7%提升至8.2%。我们认为,这主要是由于公司目前仍处于宽带、大麦盒子等业务大规模拓展阶段,并同时进行股权激励,导致期间费用率增高,前三季度的两费率从去年的40.4%上升到42.8%。考虑到未来一段时间公司仍将持续进行宽带网络布局、业务拓展等,资本开支和期间费用短时间内仍难以降低。 未来重点看战略合作推进资源整合及运营商规模效应体现。公司与中移动战略合作、入股银河电视等体现公司良好的资源整合能力,这有利于公司在两层业务的长期发展预期,但实际的推进进度待落实。这将是公司未来重要看点。而考虑到公司运营商业务特征,在前期大规模布局后,公司有望在市场份额急速扩张后迎来盈利拐点,值得期待。我们继续看好公司长远发展。 财务预测与投资建议 我们略调低公司2014-2016年每股收益至0.42、0.75和1.14元,我们参照可比公司2015年平均估值28x 为20.86元,维持公司买入评级。 风险提示:整合风险、竞争风险、互联网业务拓展风险。

事件 公司公布三季报,前三季度归属于母公司的净利润为2014 万,同比下降20%,其中三季度归属于母公司净利润为609 万,同比上升529%。同时,公司公告称公司拟更改资金用途,以1 亿增资高阳投资卡兑换平台。并投资2.9 亿元在义乌建设大唐高鸿电子信息产业园,主要生产基于物联网和3G/4G 技术的相关产品。 核心观点 充值已迎来真实的爆发,将有望成为高鸿业绩增长的保障。充值业务今年已迎来爆发,去年全年流水为75 亿,今年上半年已超150 亿,从三季报的现金流量表推测,前三季度流水预计已超250 亿,单月流水已超30 亿。我们预计高阳捷迅全年利润可达8000 万。而在高阳捷迅全面并表后,其将有望成为高鸿业绩增长的有力保证。 充值平台流水将促进卡兑换业务盈利能力爆发。作为A 股内稀缺的移动互联平台,高阳可基于充沛的充值流量、并以充值卡为中介进行卡兑换业务,毛利率可达流水的3%-5%。而高毛利的卡兑换业务将较大程度上决定公司业绩的提升速度。公司公告称将增资1 亿元加码卡兑换业务,说明公司已将发展卡兑换业务放在了重点,同时也说明该业务目前发展迅速。我们预计在充值流水提升后,明年卡兑付的流水将迅速增加,大幅提升明年盈利预期。 业务拓展、股票激励方案将提升未来公司潜力,并可期混合所有制改革利好。 公司投资2.9 亿元在义乌建设电子信息产业园,有望在义务坐实电子商务园区,提升公司未来发展潜力。同时,公司股票激励已获通过,将授予不超过745 万股股票。我们认为,在充值业务爆发、卡兑换等业务快速增长的背景下,上述利好将更有利于促进业务的快速发展。而公司作为中央企业,有望成为国企改革混合所有制试点企业,未来进一步推升估值。 财务预测与投资建议:我们预测公司2014-16 年EPS 分别为0.16、0.61、0.82 元。我们按照2015 年PE 进行分部估值,得出公司估值119.4 亿,给出对应目标价20.44 元,给予买入评级。 风险提示:竞争风险,政策不达预期风险,收购风险

事件 鹏博士9月25日宣布推出千兆宽带产品,价格为599元/月。此前,鹏博士旗下长城宽带总经理刘杰表示,目前带宽的需求增长非常旺盛,长城宽带自3月在北京推出百兆宽带产品以来,新增用户中有50%以上选择百兆产品。 核心观点 高速宽带发展超预期,公司将有望受益于行业大发展和公司战略布局。受益于4K 电视的普及以及别墅等高端用户的增加,用户对于高速宽带的需求已日益增加。目前公司在北京50%的新增用户选择百兆宽带说明用户的需求可能已超出百兆,千兆需求已现,此次率先推出千兆产品可谓顺应趋势。由于鹏博士在宽带建设上历来坚持光纤路线,并于2013年3月起部署百兆宽带战略,目前已有50M 以上用户200万户。在高速宽带的布局和升级上较三大运营商有明显优势。得益于高速宽带的旺盛需求,公司或将明显受益。 大麦盒子与宽带业务的协同效应将带动公司双业务快速发展。公司以大麦盒子作为进入家庭入口的重要手段。公司通过入股方式间接获得互联网电视牌照、引入优势视频资源并将大麦盒子与宽带捆绑的方式大举进军家庭入口。同时通过大麦盒子的推广反向增加宽带流量,提升高速宽带的需求。大麦盒子已发展用户60万,年底预计将达百万。依托现在云管端全方位突破的战略并发挥两块业务的的协同效应,宽带业务与大麦盒子有望共同快速成长。 两层业务模式仍将是未来公司快速增长的主要逻辑。我们认为,公司拥有两层业务模式。底层业务模式是宽带/IDC 及移动转售业务:目前高速宽带行业需求快速增长;公司MVNO 业务有望复制Jazztel 的宽带+虚拟运营商模式, 获得更大可能性的成功。这两块基础业务是公司快速发展的保证。而上层业务模式,即互联网业务,包含互联网教育、移动互联网应用等也发展良好, 这部分上层业务将为公司的超预期增长带来可能。我们看好公司未来发展。 财务预测与投资建议 我们预计公司 2014-2016年每股收益为0.44、0.82和1.21元,我们参照可比公司2015年平均估值27x 为22.15元,维持公司买入评级。 风险提示:整合风险、竞争风险、互联网业务拓展风险。

从传统业务走向新业务拓展,公司正在脱胎换骨。公司传统业务政企信息业务、IT 销售等长期保持平稳的盈利能力,形成了公司历史形象的重要组成部分。但自去年以来,公司在线上商城介入彩票销售业务、并再次收购高阳捷讯剩余股份全面介入充值平台和第三方支付业务,公司的新业务的拓展和布局正雏形渐显。我们认为,公司决心收购高阳捷讯剩余股权的行动展现了对新业务拓展的信心,公司从业务到形象都正经历脱胎换骨的过程。 移动支付类应用用户上半年爆发推动捷讯充值平台成为幕后最大赢家。2014年上半年移动支付类应用用户增速大幅领先其他类应用增速,仅手机支付类用户就从年初1.25 亿激增至半年时的2.05 亿,直接带来了移动互联类入口如微信、淘宝等充值流量的激增。在此背景下,捷讯充值平台的充值量有望从去年不到80 亿增长至今年400 亿水平,带来充值差价收入激增。而依托于充值流量的卡兑换业务将迎来发展空间,公司有望借此契机积极拓展游戏点卡兑换、MVNO 充值兑换、预付卡兑换等流量收入比例介于2%-5%的高盈利能力中间业务。我们认为,充值平台是典型受益于移动互联深度发展的新利润区,其也驱动公司有更大的动力去兑现平台带来的兑换业务价值,公司已成为上半年移动支付用户爆发的幕后赢家。 A 股稀缺的移动互联平台型公司+混合所有制改革预期。高阳捷讯业务处于B2B2C 的中间环节,规模效应使得越大的平台能够更好更高效的为相关入口型平台进行充值服务和兑换服务,业务本身平台特征显著,是A 股稀缺的平台型公司。而公司作为中央企业,有望成为国企改革混合所有制试点企业,未来有望进一步推升估值。我们认为,平台型特征与A 股的稀缺性,综合国企改革的前景,看好公司未来的发展。 财务预测与投资建议:我们将高阳捷迅自10 月份起全面并表,预测公司2014-2016 年每股收益分别为0.16、0.61、0.82 元。同时我们按照传统业务、高阳捷讯充值平台业务、其他移动互联类业务三块分开估值,且考虑到第三部分刚开始,并未给予估值,仅估值了传统业务和高阳两部分。我们按照2015 年PE分部估值,给出公司估值119.4 亿,给出目标价为20.44 元,首次给予买入评级。 风险提示:竞争风险,政策不达预期风险,收购风险。

事件. 公司发布公告称,公司以增资入股方式出资3000 万元获得银河互联网电视有限公司9.09%的股权。银河电视是一家依托于中央人民广播电台互联网电视牌照和股东方资源在全国范围内专业从事互联网电视业务(简称OTT)的公司。 投资要点. 间接获得互联网电视牌照,公司有望在符合政策前提下推广公司业务。在广电总局叫停互联网电视牌照发放和政策收紧后,目前7 家互联网牌照商的重要性更加凸显。作为中央三大台之一的中央人民广播电台,有着较强的资源整合和推广能力。鹏博士此次入股合资公司,使得公司间接获得了互联网电视牌照,这将使得公司能够顺利地推广大麦盒子和相关业务,包括终端和内容销售。 借助宽带用户基础和中移动战略合作,大麦盒子可看500 万以上用户。鹏博士本身拥有700 万宽带用户,并仍在快速发展。此前与中移动就宽带等进行全方位战略合作,双方有望共享两者共4000 万的宽带用户。此次间接拥有互联网电视牌照后,公司有望全面推动大麦盒子的硬件销售和内容推广。以10-15%转化率的下限计算,公司将有超过500 万的盒子用户,前景可观。 我们认为,公司有望成为全国领先的互联网电视运营平台。 间接获得互联网电视牌照,大麦盒子有望高速发展。互联网时代,盒子将成为家庭用户的重要入口,其平台价值十分重要。根据半年报,大麦盒子1.0上线三月已发展用户30 万,5 月发布的大麦盒子2.0 不仅在软硬件方面进行全面升级,并且增加了云游戏等业务。此次间接拥有互联网电视牌照,公司有望快速抢占市场;同时,鹏博士积极布局移动互联网领域,云管端协同发展,大麦盒子的推广将带动公司其他领域的共同发展,在该平台上承载的其他业务,如游戏、教育等也有望获益,产生协同效应,共同提升公司收入。 财务与估值. 我们预计公司2014-2016 年每股收益为0.44、0.82 和1.21 元,我们参照可比公司2015 年平均估值27x,目标价22.15 元,维持公司买入评级。 风险提示:整合风险、竞争风险、互联网业务拓展风险

事件. 公司与中移动签署全面战略合作协议,内容包括但不限于在数据中心、宽带业务、云加速平台和教育医疗等行业信息化等领域全面深化战略合作。 投资要点. 公司与中移动业务资源呈现强互补性,看好战略合作前景。公司主要业务为宽带,目前实现光纤宽带覆盖预计在5500 万户左右,且部分区域为中移动弱势区域。且公司IDC 业务在全国民营IDC 领域占据领先地位,在中移动4G 流量爆发驱动下,IDC 资源对中移动具备战略价值。而公司民营体制有望充分发挥其优势,弥补中移动在互联网业务经营方面的体制弊端。我们认为,两者从业务和体制角度都是高度互补,看好此次战略合作的发展前景。 发挥公司体制灵活特征结合中移动庞大资源体系,公司发展有望快速实现突破和跨越。中移动拥有近8 亿移动用户,3000 多万宽带用户,以及遍布全国的主要网络,资源体系庞大。本次从中国移动集团层面确定的深度战略合作,并明确在数据中心、宽带业务、云加速平台和教育医疗等行业信息化等领域全面合作,有望进一步提升公司相关业务的竞争力。我们认为,一旦在公司体制灵活特征下能够基于中移动庞大资源体系开展相关业务合作,将推动公司相关业务特别是互联网业务的突破和跨越。 看好合作后对公司宽带、转售、IDC 等业务的直接提升,同时看好在互联网业务领域的合作落实。公司的商业模式是基础电信业务用户体系+互联网业务拓展的两层模式。考虑到合作后可能推动的诸如协同推进家庭用户套餐、转售业务支持、IDC 合作等,合作有望直接提升此类业务的发展预期比如宽带覆盖用户转化率。我们认为,合作将带来现有基础业务预期的直接提升。 财务与估值. 我们调整公司2014-2016 年每股收益预测分别至0.48、0.85、1.25 元(原预测为0.48、0.67、0.98 元),考虑到合作对业绩的影响预计要从2015 年开始体现,为合理反映相关积极影响,参照可比公司2015 年平均估值,我们调整按2015年27xPE 估值,对应目标价为23.05 元,维持公司买入评级。 风险提示:战略合作不达预期、业务协同提升效应不达预期、互联网业务风险。

通信基础设施服务公司将提升联通资本开支效率降低重复建设。依据公告的新公司经营范围说明,预计未来其将重点在统一建设通信网络物理连接类配套设施和相关的土建工程,暂不会涉及系统设备等领域的统一建设。预计年底以后的新建基站基础设施将全面由该公司建设,而三大运营商则有望通过注入现有基站站址的方式注资,根据测算,若年少建设2万基站基础设施,则中联通有望节省60亿元资本开支,效率提升显著。我们认为,联通有望大幅降低公司在非系统设备领域的资本开支,提升效率并直接提升DCF估值水平。 海外基站基础设施公司有着成功经验,该模式发展前景看好。全球较多地区通行基站铁塔等基础设施由第三方建设租赁的方式,在海外有较多成功先例。已上市案例包括美国铁塔公司American Tower,其在13个国家拥有和运营近7万个铁塔,单塔建设成本16.1万美元年租赁收入4.93万美元,净利润高达15%以上。我们认为,AMT成功的因素差异于国内,但在重复建设严重的背景下,降低基础设施投资提升系统设备投资将推动该公司良好发展前景。 降低手机补贴有利于发挥联通在3G/4G领域的终端优势。中移动去年手机补贴263亿,中联通补贴79亿,均构成了三大运营商业绩的拖累成分。而作为制式最具备优势的联通来说,手机补贴的意义显著小于中移动等制式终端存在弱项的的运营商。且从全球经验来看,日本在2007年中改手机补贴为资费补贴后,其运营商利润在用户并未显著增长背景下实现利润增长加速,美国在2013年也有此特征。我们认为,降低补贴有利于提升联通竞争力并提升其盈利预期。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.23、0.29、0.34元,对应目标价4.33元,维持公司买入评级。但我们分析认为,受上述改革事项影响,公司未来业绩有可能超预期 风险提示:改革政策落实不达预期

公司互联网教育、视频等业务有望通过战略合作方式实现突破。目前公司互联网教育已经与巨人教育等实现战略合作,而视频业务方面也与国内领先的互联网视频厂商形成了合作。公司在2013年底就与西安百世德合资成立北京鹏博士智慧教育,合资公司主要经营“社区智慧教育”项目,目前公司与巨人等教育机构合作合作并着重发力K12教育。公司亦在APP商城、游戏等发力。预计公司将依托内容选择战略合作伙伴,并基于公司宽带用户和未来的移动转售用户整合互联网业务等,我们看好公司互联网业务领域的拓展前景和商业模式。 与中移动业务高互补度将促进公司MVNO用户发展乐观前景。公司目前已与中移动签署了移动转售合作协议。考虑到公司与中移动有较高的互补度,我们认为公司有望在MVNO领域获得较大支持。同时西班牙案例JazzTel的MVNO经历给我们带来更大信心,作为宽带基础运营商,其在2013年一年之内,通过宽带绑定并进行补贴,将MVNO用户发展到116万接近其宽带用户总数145万,而其股价自2012年底以来上涨接近200%。我们认为,考虑到中国移动可能的较大支持,同样作为宽带基础运营商的鹏博士,有望在其当前预计700万的宽带用户基础上复制JazzTel的MVNO发展速度。 宽带/IDC+移动转售业务+互联网教育三者协同将有望推动鹏博士持续增长。对于拥有616万宽带用户的鹏博士而言,此次与巨人的合作可对其现有的宽带和IDC业务进行整合,以现有网络资源为基础,并产生协同效应。同时,我们看到互联网教育中移动端使用的比重也在不断增加,使用手机端的互联网教育用户达到了62%。公司目前的宽带/IDC+移动转售业务+互联网教育等互联网业务将产生协同效应,为公司未来的发展保驾护航。我们重申之前的两层业务模式,底层业务模式是宽带/IDC及移动转售业务,这将有望成为鹏博士稳定发展的基石;而上层业务模式,即互联网业务将有望为公司的快速增长带来可能。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.48、0.67、0.98元,参照可比公司2014年平均估值35x,目标价16.92元,维持公司买入评级。 风险提示:整合风险、竞争风险、互联网业务拓展风险。

宽带+移动转售用户为基础将有望构建稳定的移动互联业务发展模式。公司的移动互联业务发展战略是基于宽带和移动转售用户为基础的两层战略,这有别于其他公司纯粹的移动互联业务拓展。公司目前已经投入的移动互联业务包括互联网教育、游戏、APP 商城、互联网视频运营等,同时也拓展了包括大麦盒子2.0、智能家居终端等移动互联产品,公司有望通过基础的宽带和移动转售用户迅速的布局上述移动互联产品。我们认为,公司的商业模式是基于基础的电信运营业务来拓展移动互联业务,是较为稳定的移动互联发展模式,看好其中长期价值的提升。 与中移动业务高互补度将有望促进公司MVNO 用户发展乐观前景。公司目前已与中移动签署了移动转售合作协议。考虑到公司的宽带及IDC 业务均为中移动短板,相互有较高的互补度,我们认为公司有望在MVNO 领域获得中移动较大支持。同时西班牙案例Jazztel 的MVNO 经历给我们带来更大信心,作为宽带基础运营商,其在2013 年一年之内,通过宽带绑定推销并进行补贴,将MVNO 用户发展到116 万接近其宽带用户总数145 万,而其股价自2012 年底启动营销策略来上涨接近200%。我们认为,考虑到中国移动可能的较大支持,同样作为宽带基础运营商的鹏博士,有望在其当前预计700 万的宽带用户基础上复制Jazztel 的MVNO 发展速度。 国内MVNO 空间巨大,公司盈利有望被快速驱动进入成功MVNO 之列。全球MVNO 经验集中于2G/3G,用户市占率一般介于1.5%-17%不等,考虑中国的用户流动情况,预计中国市占率有望在5-10%之间,预计用户规模在0.5-1.5 亿之间,空间巨大。公司有望依托中移动较好支持,以及宽带用户合适的绑定策略,快速拓展用户基数,我们谨慎预期公司2015-2016 年可拓展194.46、358.31 万MVNO 用户。我们认为,良好的宽带用户基础,加上快速规模化的MVNO 用户,将有望推动公司移动互联业务战略的快速盈利。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.48、0.67、0.98 元,参照可比公司2014 年平均估值35x 对应目标价为16.92 元,维持公司买入评级。 风险提示:整合风险、竞争风险、互联网业务拓展风险。

事件提示 公司发布公告,将举行“天音移动”转售业务品牌发布会,并启动 170.com 网站运营。 投资要点 套餐创新及 170 独家域名将有望成为公司运营成功的重要筹码。推出产品“170 一起来套餐”并开通170.com 网站。根据公告,套餐分为5 档,分别对应1-5 人亲友圈内一定比例的语音、流量共享,流量两年不清零,产品具有明显的创新特质。同时,公司具有独家170 网站域名,这将有望成为公司未来运营成功的助推器。此外,公司预计6 月中旬正式对外放号,6 月份开放城市范围涉及北京、上海、广州、深圳4 个城市,7 月份以后陆续全国其他30 多个城市开放。业务的全面铺开标志着移动转售业务的起航。 4G 手机的推广将助推虚拟运营商的增长。天音通信作为中国第一个获得移动转售牌照的公司,且是少数与三大运营商都签订协议的公司,有良好的增长潜力。同时,作为行业内知名的渠道厂商,天音在渠道布局及推广等方面拥有自身优势;而公司在移动互联网方面的产品可与渠道产生协同效应。4G 手机的推广及移动转售业务的开展将使得天音控股能够充分地发挥优势,我们判断其未来业绩将有望明显增长。 看好公司移动互联网与其他业务的整合。天音控股旗下还拥有欧朋浏览器、开奇商店等移动互联网业务入口,还拥有塔读文学、九九乐游等内容资源。2014 年1 月底与中国移动北京分公司合作开展“免流”活动显示出公司打造生态圈的设想。我们看好移动互联网与其他业务的整合,在建立移动转售业务后,公司将形成完整的生态圈,这将为公司的整体发展带来良好契机, 我们认为公司在移动互联网业务的投入有助其转售业务流量经营。 财务与估值 我们预计公司 2014-2016 年每股收益分别为0.39、0.33、0.54 元,其中, 其中2014 年含祥源、星宇的股权处置投资收益4.77 亿影响,因此2015 年的实际经营预测是大幅上升的。公司移动转售启航有望迎来加速发展,我们维持参照可比公司2015 年31x 估值为10.27 元,维持公司买入评级。 风险提示:业务不如预期顺利;4G 终端销量的不可预测性;同业竞争风险。

事件说明 公司公布年报和一季报,2013 年实现营业收入91 亿增11.32%,实现归属上市公司股东净利润5.18 亿增4.48%,每股收益0.54 元,2014 年Q1 实现营收19 亿增13.5%,净利润0.86 亿同比降17.21%。 投资要点 年报业绩低于预期,反映光通信投资领域结构性分化和竞争带来的负面影响。受数据网络产品收入规模和毛利率均显著提升影响,综合毛利率提升1个百分点至27.5%,但管理费用率和营业费用率的显著提升导致实际的盈利并未产生较大增长。我们预计,去年光通信领域投资特别是接入领域投资有所下降和4G 发牌延后是导致整体景气度降低的主要原因。我们认为,在4G发牌后,预计公司传输领域收入在基站回传投资和100G 等投资的驱动下,仍将保持较好增长,但接入领域和光纤价格预计承受压力。 4G 投资仍将推动传输需求和数通产品需求增长。自去年底4G 发牌以来,各家运营商特别是中移动已经大规模启动了4G 投资,预计后续基站回传需求将相对确定保持稳定增长。而数通产品方面,预计在光纤到户和4G 用户数拓展大规模推进的背景下,仍将维持高速增长,毛利率有望维持稳定。我们认为,公司业务的稳定器在传输系统业务和数通产品业务。 接入领域投资和光纤价格压力将仍然是主要风险。电信运营商接入网策略已经在前两年从网络建设转向用户拓展,直接导致接入网领域投资需求的趋稳甚至下降。而光纤光缆业务,尽管烽火预制棒合资项目公司去年盈利4100多万,但考虑到去年底中移动招标报价的情况,预计光纤光缆市场仍然承受高度的价格压力,我们对该领域业务预期维持谨慎态度。我们认为,接入领域投资趋势和光纤价格压力的具体影响是影响公司盈利的主要风险点。 财务与估值我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.55、0.69、0.76 元, 参照可比公司估值給予2014 年24 倍PE,对应目标价13.08 元,近期股价已有较大跌幅较充分反映了年报低于预期,维持公司买入评级。 风险提示:竞争风险、价格风险

事件 中国联通发布一季报,A股口径的营业收入788.2亿元,其中服务收入为659.1亿元,分别比上年同期增长8.4%和11.9%。净利润32.8亿元,其中归属于上市公司股东的净利润11亿元,同比增加73.7%,基本每股收益0.052元。 投资要点 业绩符合预期,移动宽带(3G和4G)业务收入持续高增长。一季度移动宽带业务主营收入为278.3亿元,同比增长40%。移动宽带业务占移动业务主营业务收入的比重由去年同期的54.7%上升至66.2%。我们认为,随着用户基数的不断扩大,移动宽带业务仍将是拉动公司收入增长的最重要引擎。 网间结算政策调整见效,公司整体成本费用可控。一季度网间结算成本同比下降22.4%系语音业务的网间结算政策调整见效,公司向中移动支付的结算成本降低,提升净利润。由于市场竞争及增强网络能力的需要,公司销售费用及网络运营及支撑成本同比增幅高于收入增幅。公司一季度成本费用同比增长6.3%,成本费用端整体可控。 4G时代,公司在网络和终端上仍占据领先地位。公司4G业务在3月已经正式商用,从公司公布的3月用户数来看,3G和4G用户发展势头良好。我们认为,公司技术成熟且覆盖广泛的WCDMA网络为4G发展奠定了坚实基础,匹配公司网络制式的终端品类丰富,能够更好地满足用户需求,预警公司将保持在3G时期的优势,在4G时代仍然占据领先地位。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.23、0.29、0.34元,运用DCF估值方法,得出合理目标价4.33元,维持公司买入评级。 风险提示 营改增减收风险、4G业务发展不达预期风险

事件 3月18日,中国联通正式公布了3G/4G一体化运营策略和3G/4G一体化套餐合约计划。 投资要点 4G正式商用,一体化发展战略有利于充分发挥3G品牌优势。公司在全国25个城市率先开展4G网络服务,年底将在300个城市开通4G服务。公司将实施3G/4G业务一体化,包括网络打通、终端一体化、资费统一和品牌共享。我们分析认为,经过5年多的经营,公司3G沃品牌已经深入人心,一体化发展战略有利于公司利用原有的品牌优势加强营销,促进公司移动宽带业务的持续快速发展 。 4G资费优化,具备竞争优势。相比公司原有3G套餐,公司简化了套餐种类,大幅降低了单位资费,同时针对套外流量设计了“放心用”功能和双封顶措施。与竞争对手相比,公司4G资费更具价格优势。同样为500分钟语音和1GB数据流量的消费内容,联通的套餐价为136元,而移动的套餐价则要贵22元,为158元。(详细对比参见表1)。我们认为,公司新套餐体系设计强调以用户为中心,且资费价格具备竞争优势。 4G时代,公司在网络和终端上仍占据领先地位。公司联合24个终端厂商发布了61款终端产品,其中4G LTE终端25款(含2款MIFI 和1款上网卡),42M终端28款,创新型终端8款。从产业链发展的角度,我们认为,公司技术成熟且覆盖广泛的WCDMA网络为4G发展奠定了坚实基础,匹配公司网络制式的终端品类丰富,能够更好地满足用户需求,公司将保持在3G时期的优势,在4G时代仍然占据领先地位。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.23、0.29、0.34元,运用DCF估值方法,得出合理目标价4.33元,维持公司买入评级。 风险提示 营改增减收风险、4G业务发展不达预期风险

事件 中国联通公布2013年年报,公司实现营业收入3037.3亿元,其中主营业务收入人民币2462.8亿元,比上年同期增长13.6%。归属于母公司的净利润人民币34.4亿元,同比增长45.4%。基本每股收益为人民币0.162元。 投资要点 业绩基本符合预期,自由现金流成功转正。公司13年归属母公司净利润同比增长45.4%,且自由现金流实现转正,基本符合我们此前的预期。公司在保证收入健康增长的基础上加强成本费用管控,报告期内除销售费用和3G 补贴成本占收比略有增长外,其他成本费用占收比同比去年均有下降。3G 终端本帖成本所占3G主营业务收入比重持续下降,由上一年的9.9%下降至8.4%。 3G业务是拉动业绩增长的最重要引擎。2013年公司3G业务收入实现927.2亿元,拉动公司整体收入增长14.3%。3G业务占移动主营业务的收入比重已经过半,达到59.5%。公司的3G用户数在竞争对手率先推出4G服务的基础上仍然健康增长,且3G手机月户均数量流量高速增长,由2012年的147.8MB增长至2013年的185.6MB。随着用户数据流量使用习惯的日渐养成,我们预计3G业务将持续拉动公司业绩增长。 4G业务商用在即,市场竞争将进一步加剧。公司将于3月18号在25个城市推出4G 友好用户体验服务,年底在200个以上城市商用,未来4G 和3G 将作为移动宽带业务融合发展。竞争对手已先于公司推出4G 服务,我们预计随着4G 网络部署的进一步完善,三家运营商会逐步在4G 业务上发力, 市场竞争将进一步加剧。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.23元、0.29元、0.34元。我们采用DCF 绝对估值法,得出目标价4.33元,维持公司买入评级。 风险提示 4G业务竞争加剧、营改增税率不确定性