简评 工程机械:主打产品毛利率提升,新品培育阶段毛利率有所下降2019年,公司工程机械板块实现收入409.91亿元,同比增长53.39%,占整体营收的94.65%,毛利率29.74%、同比提升2.89pct。分产品来看:(1)起重机械实现营收221.47亿元,同比增长77.57%,毛利率32.76%、同比提升3.7pct,其中塔机过百亿、翻倍以上增长,稳居行业第一,汽车吊和履带吊国内市占率同比提升分别超过6pct、10pct,实现“三分天下”的战略目标。(2)混凝土机械实现营收139.02亿元,同比增长36.75%,毛利率27.41%、同比提升3.45pct,其中长臂架泵车市占率第一,搅拌车随着轻量化推进排名上升到行业第四。(3)其他机械和产品实现营收49.42亿元,同比增长20.99%,毛利率22.8%、同比下降4.49pct,主要是因为土方机械和高空作业平台这两个新品由于体量较小,预计2019年收入规模分别在6、5亿左右,规模效应还没体现出来,而且还有试制成本,随着体量上行,预计毛利率将提升。 2020年,我们认为:(1)疫情压缩国内工程施工工期,将会放大投资对工程机械需求的拉动作用,预计国内销量增长会超预期;(2)海外市场受疫情影响,需要下修,不过公司海外占比目前还较低,2019年为8.24%,总体影响可控;(3)海外供应链受疫情影响,对公司来讲亦可控,一方面公司核心零部件库存较为充足,可用至8月,另一方面,公司积极做好国产零部件替代的准备。 农业机械:规划2020年扭亏2019年,公司农机板块实现收入155.83亿元,同比增长7.22%,毛利率4.3%、同比下降2.58pct。毛利率下降主要因为调整转型中有一次性成本影响,关停了两个园区,整合相关事业部,精简了产品型谱,加快经销商遗留问题处理,加快低端产品库存处置。预计新品推广力度加大,预计毛利率会较快提升,公司预算2020年扭亏为盈。 农机行业每年数千亿规模,是大行业,目前尚无明确的综合性龙头,我们看好土地集约化生产趋势之下,农机智能化对行业竞争格局的积极影响,假以时日,预计这块业务将成为公司新的增长点。 智能化信息化将赋予公司持续竞争力以挖机为例,公司通过端对端的商业模式,运用信息化手段,创新代理商组织架构,预计将有效降低渠道成本8-10 个 pct,提升公司在挖机领域的竞争力。智能化、信息化体现在公司产品与组织架构方方面面,预计将成为公司持续降本增效的源泉。 2019 年不分红,体现战略定力。公司自 2000 年上市以来,每年均进行现金分红,累计现金分红 139.58 亿元,2019 年不分红,我们认为这体现了战略定力:一方面,当下全球疫情尚未结束,宏观经济形势比较复杂,准备充足的现金有利于应对极端情况;另一方面,手持现金,有助于落地可能的优质资产收购。 投资建议:预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 515.82、567.08、616.30 亿元,同比分别增长 19.11%、9.94%、9.47%,归母净利润分别为 51.58、57.84、64.10 亿元,同比分别增长 18.00%、12.14%、10.81%。 目标价上调至 7.21 元,维持“买入”评级。

(一)轨道交通门系统领军者 龙昕科技的处理已经完成,公司目前仍以轨交门系统为主业。公司2019H1实现营收18.19亿元,扣除龙昕科技0.42亿的营收,剩余17.77亿为公司主营业务收入,其中79.10%为轨交业务,10.92%为新能源业务,10.07%为其他业务。轨交营收中,90%为门系统,10%为轨交维保业务与配件收入;门系统营收中70%左右为城轨门系统,30%左右为动车组门系统;新能源业务主要为新能源汽车零部件产品,包括充电接口线束总成、高压配电系统(车内)以及新能源公交车门系等;其他业务中包括传统连接器等业务。 轨交门系统领军者。公司门系统主要分为城轨门系统(包括城轨车辆内外门、车站屏蔽门/安全门、车站闸机门等),动车组门系统(包括动车组内外门等),公司在各个领域的门系统的市占率均处于国内龙头地位,城轨车辆门系统市占率50%以上,城轨车站屏蔽门市占率30%左右,城轨车站闸机门系统市占率10%左右(主要市场被外资占领),动车外门系统50%以上,动车内门系统市占率70%以上。 (二)门系统持续有增长空间 城轨门系统受益城轨建设高景气度。根据前瞻研究院数据统计2020-2022年将是城市轨道交通的通车高峰,2020-2022年城市轨道交通新增里程分别为1152.6、1438、2087.4公里,同比增速分别为18%、24%、45%。①由于发车间隙的不断缩小,每公里城轨运营车辆密度在逐步增加,综合考虑运营里程的增加与密度的增加,预计2020-2022年新增城市轨道交通车辆数量分别为7563、9560、12732辆,同比分别增加32%、26%、33%,对应城轨车辆门系统市场空间分别为23.82、30.11、40.11亿元;②估计2020-2022年城轨车站屏蔽门/安全门市场空间分别为19.77、24.65、35.78亿元,公司在屏蔽门市场份额30%左右;③估计2020-2022年城轨车站闸机门市场空间分别为4.61、5.75、8.35亿元。上述①②③合计对应2020--2022城轨门系统市场空间分别为48.20、60.52、84.23亿元。 动车门系统受益新增里程与动车组四、五级修到来。按照现有高铁项目建设规划,在新增里程市场方面,预计2020-2022年全国新增动车量分别为3919、2254、2407辆;在动车组四、五级修方面,估计2020-2022年需要进行4-5级修的车辆数为4173、4998、7633辆,考虑新增车辆门系统单价为20.4万元/辆,2020-2022年四五级修的单价与公司新增门系统单价相当,预计2020-2022年新增里程对应门系统市场空间分别为8、4.6、4.91亿元,四五级修市场对应门系统市场空间分别为8.51、10.2、10.57亿元。 2020-2022年新增和四五级修两者合计对应的高铁门系统市场空间分别为16.51、14.79、20.48亿元。 综上,2020-2022年城轨和高铁合计对应的轨交门系统空间分别为65.7、75.3、104.7亿元,持续增长。 此外,(1)新能源客车门系统是公司新开拓业务,具有较大发展空间。2019年公司新能源客车门系统已经形成一定规模销售,目前新能源客车门主要为气动门,公司生产的新能源客车门系统为电动塞拉门,渗透率较低,现在机场摆渡车、物流车的门都开始用电动塞拉门,预计电动塞拉门的渗透率会逐步提升,保守估2020-2022年新能源大巴车销量均为9.6万台,如果按照渗透率100%来计算则可以估算2020-2022年新能源客车塞拉门系统空间为27.06亿、27.06亿元、27.06亿元,预计随着电动塞拉门渗透率逐步提升,将为公司带来新的成长空间。(2)海外存在拓展空间。2018年公司境外收入占比5%,获得高速车门检修资质并实现批量交付,完成法国乐哈弗海外项目维保,成功拓展海外维保市场。利用品牌及技术优势,预计公司门系统海外业务持续有增长空间。 (三)投资建议:预计公司2019-2021年实现营收分别为3320.78、3777.55、4317.38百万元,同比分别增长2.83%、13.82%、14.35%,实现净利润632、431、531百万元,2019年净利润大幅增长主要是由于剥离龙昕科技产生的净收益约2.5亿元。给予“增持”评级。 (四)风险提示:铁路投资不及预期;城轨投资不及预期。

一、引言 从大家居产业链研究视角来看,家居辅材公司业绩规模对于品类路径的依赖较高,能否扩品类成为上市公司能否成长大市值公司的关键驱动。亚萨合莱通过内生加并购在门系赛道中成长至685亿元人民币。从中国市场来看,坚朗五金基于自身的信息化管理水平上的扩品类路径,成为跨越单品瓶颈的重要路径可能。所以我们从亚萨合莱的成长史思考中国家居大公司的成长选择。 二、全球开门方案领导者亚萨合莱的发展之路 亚萨合莱是全球从锁系,到门系,到安防系的综合解决方案领先者。公司发展阶段包括:(1)1994-2006年并购扩张期。(2)2007年至今为创新科技发展期,转型数字化。公司产品以机械锁、电子锁及入口自动化产品为公司核心品类,占比超过80%。 公司品类包括(1)机械锁、锁系统及配件;(2)入口自动化产品;(3)机电锁和电子锁;(4)安全门及五金硬件等。 从业绩来看,公司营业收入逐年增长,从2014年311.37亿元人民币上升到2018年840.48亿元人民币,年均复合增长率为8.63%。 归母净利润震荡上行,18年受商誉计提影响出现下跌。公司盈利能力和营运能力相对稳定。 公司依靠多品牌多市场布局以及外延收购的战略实现成长驱动。公司布局有机械锁、智能锁、电子锁、门窗五金、安防系统、闭门器、防火门、防盗门等多品类产品,公司业务遍布世界各地市场。公司贯彻外延收购战略,获得市场领先地位。 二、中国集成五金供应商坚朗五金的发展之路 坚朗五金定位明确,打造国内领先建筑五金集成供应商,已形成了以建筑门窗幕墙五金为核心的战略布局。公司采取多品牌战略,满足不同细分市场需求。公司注重内部创新和外部并购,持续拓展新品品类。公司营销网络布局合理,提供优质销售服务。公司业绩频频高于预期。2019年公司通过产品和渠道双发力,实现营业总收入52.53亿元,同比增长36.31%;归母净利润4.21亿元,同比增长144.75%;其中2019Q4当季实现营业收入16.78亿元,同比增长46.04%;归母净利润1.52亿元,同比增长176.36%。 三、坚朗五金的比较优势在于深耕中国市场及业务范围广阔 坚朗五金与亚萨合莱双方均注重研发投入与产品创新。此外,坚朗五金模式的优势主要体现在深耕于广阔的、带有特色的中国市场以及具有更广泛的业务范围。 四、投资建议:2020-2021年营业收入分别为66.2、82.76亿元,同比增长26.02%、25.02%;归母净利润为5.54、7.04亿元,同比增长31.59%、27.08%;对应PE分别为27.9x、22.0x,维持“买入”评级。

(一)定位通用减速机。减速机,顾名思义,是一种传动装置,在原动机和工作机之间起着降低转速和增加扭矩的作用,绝大多数的工作机均需要配用减速机。减速机的种类很多,国茂股份定位通用减速机,从下游的应用场景上来分,可以分为精密减速机和非精密减速机两种,精密减速机一般是指在应用于工业机器人的减速机,非精密减速机,是指一般自动化装置所需要使用的减速机,其中一些大型的自动化装置,比如冶金所需要的搅拌机,需要的减速机需要定制化,这类减速机的特点是“重、大、非”,而国茂股份所做的减速机主要针对除此以外的通用减速机,下游应用范围非常广泛。 (二)通用减速机行业:大行业,制造业升级趋势下,竞争格局正在加速出清。全球范围内看,欧美等发达国家和地区是减速机的重要产销地,国内企业多集中于中低端,国外品牌走高端路线。减速机虽然设计原理已经成熟,但是在客户的使用过程中,小而散的企业所生产的中低端减速机已经出现了诸多问题,下游客户对减速机质量的要求越来越高。同时,伴随着环保等因素越来越严格,对小企业的要求越来越高,行业的毛利率已经跌落到底,国茂股份2014年的毛利率已经跌落至21%,很多的小企业已经开始陆续退出市场。下游客户质量要求提升以及环保等因素多重作用下的行业出清已经开始。 (三)国茂股份:传统行业的守望者,盈利能力开始回升。在营业规模上,国茂股份已经国内领先的减速机企业,且营收规模保持平稳增速,在传统行业里步步为营。受益公司产品升级、行业出清等多方面原因,国茂股份盈利能力已经开始触底回升,2016-2019Q1-3净利率分别为8.40%、9.04%、12.34%、13.65%,开始有了较为明显的提升,公司的产品单价自2016-2018年已经开始有了较为明显的提升,一方面是由于,公司产品已经开始逐步升级,另一方面,下游客户对产品质量已经开始越来越关注,另一方面,受到原材料成本上升的影响,产品的成本在提升,因此在公司产能逐步趋紧后,公司对产品已经开始进行提价,以上多方面因素作用下,公司产品的毛利率提升较为明显。 (四)冲出重围的国茂股份:技术、生产、销售积累了较大优势。销售上,公司直销、A类经销商在内的营收占比接近80%,销售体系遍布全国,在下游分布分散、过1000亿的大行业里,其稳健、庞大的销售体系,为公司进一步的发展奠定了非常强的基础;技术与生产上,公司生产的产品在性能上已近与国外品牌多数型号相当,看好公司的国产替代。国茂股份经过长时间的发展,在产品稳定性、一致性上有了长足的进步,客户会根据需求提供相应的定制化需求,目前公司生产产品的型号已经超过15万种,大量定制化需求的客观存在,同时为了保证按时按质完成客户订单,需要公司强大生产体系的支撑,通过公司的模块化设计、精益生产技术公司能够保证在及时响应公司需求的同时,压低公司的成本,我们认为这种体系的搭建,为公司提供了较深的护城河。 (五)募投项目:产能将得到较大提升,零部件自制率提升。募投项目将较大程度缓解公司产能问题。2018年公司齿轮减速机生产23.4万台,摆线针轮减速机29.1万台,其产能利用率均已经超过90%,公司募投项目投产齿轮减速机35万台,产能增加60%-70%,较大程度的缓解了公司产能问题。公司募投项目将形成年产160万件齿轮的生产规模,直接配套35万台减速机的使用。我们认为随着公司资金的落地,其产品零部件自制率的提升,有力于公司毛利率的提升。 (六)投资建议:预计公司2019-2021年营收1838.20、1951.47、2316.37百万元,同比增长4.05%、6.16%、18.7%,2019-2021年净利润250.90、286.21、367.87百万元,同比增长15.07%、14.07%、28.53%,对应PE23.08、20.23、15.74倍,给予“增持”评级。 (七)风险提示:制造业投资不及预期。

成本性价比优势显著,未来成长确定性高 公司产品包括石油天然气钻探用金刚石复合片、精密加工类金刚石复合片以及煤田矿山用金刚石复合片,截至1H2019年油气复合片占营收58.02%、精密加工类复合片占23.74%、煤田矿山复合片占14.21%;从地区维度上,截至1H2019年出口占收入的52.03%,主要目标出口国是美国。受益金刚石复合片原材料人造金刚石全球90%产量位于中国,带来的优质、廉价原材料供应优势以及六面顶压机大型化后的工艺效率优势,公司油气复合片成本优势显著,已打开美国市场并开启国内市场进口替代,判断公司未来成长确定性高,预计公司2019-2021年营收分别是5.01亿、6.10亿和7.32亿;归母净利润分别是1.20亿、1.90亿和2.4亿;给予2020年25X估值,目标价9.58元,给予“买入”评级。 美国金刚石复合片市场空间约70亿人民币,下游客户高度集中 截至2020年2月28日,美国活跃钻机数790部,较2019年底环比减少15部,较2019年2月同期减少257部,我们预计2019年全年美国天然气产量9500亿方,同比增长10%左右,判断美国天然气产量峰值约1.1万亿方左右,因此判断美国活跃钻机数及油气复合片市场将保持总体稳定,预计美国油气复合片市场空间约70亿人民币左右。另外,美国油气复合片市场下游客户主要有斯伦贝谢、贝克休斯、哈里伯顿和国民油井等,四家公司合计占市场需求的70%左右。 公司执行“大客户”战略,性价比优势显著快速抢占市场份额 美国油气复合片市场主要竞争对手有美国合成、元素六、DI公司以及MegaDiamond等,其中油气复合片主要原材料人造金刚石90%产自中国,人造金刚石占原材料成本的40%左右,优质、廉价的原材料供应和完善的产业集群优势,使公司在进入美国市场时享有巨大的成本优势。2019年美国合成收入2.47亿美元,同比下滑13.5%,营运利润率(Operatingprofitmargin)仅29.8%,下滑4.7pcts。而反观四方达,则在2017年首次突破第一个大客户后,收入规模进入快速放量的过程,且公司毛利率和净利率仍分别高达56%和23%。判断受益成本优势带来的性价比优势,公司继续突破美国市场其他三家油服客户将是大概率事件,增加大客户群体数量,并将继续提升在现有大客户中的份额。 国内油气复合片市场将保持稳健增长,将开启进口替代 截至最新数据,2018年中石油完成新钻开发井净井数1.52万口,同比增长4.8%;中石化在中国境内完钻井数4382口,同比增长12.9%。另据中国石油集团2020年工作总的要求,全力推动国内油气产量当量迈上2亿吨历史新水平的要求,判断中国油气复合片市场将继续保持稳健快速增长。其中,国内油气复合片市场约40%依靠进口,复合片占油气钻头成本的30%,在油公司要求降本增效的驱动下,判断国内油气复合片市场将迎来进口替代,公司作为国内油气复合片市场龙头,将充分受益进口替代。 风险提示:行业景气度低于预期;订单执行交付低于预期等。

事件2020年2月27日,石头科技发布2019年度业绩预告。2019年公司预计实现营业总收入42.05亿元,同比增长37.81%;归母净利润7.83亿元,同比增长154.52%;扣非归母净利润7.56亿元,同比增长65.11%。 分季度来看,公司19Q4单季实现营业总收入11.75亿元,同比增长25.10%;归母净利润2.01亿元,同比增长49.35%;扣非归母净利润1.93亿元,同比增长49.16%。 简评一、营业收入高速增长,小米依赖度显著降低公司深耕扫地机器人潜力赛道,2019年在小米订单稳步增长,石头、小瓦等自主品牌高速拓展共同带动下,公司营收预计实现37.8%的高双位数增长,增速超出招股书业绩预告上限。近年公司营收增速高位运行,2016-2019公司分别实现收入1.83、11.19、30.51、42.05亿元,期间CAGR 达到184.30%。 分产品来看,公司对小米依赖度正显著降低。米家智能扫地机器人曾为公司最大的收入来源,2016-2019H1产品收入分别为1.81、9.89、14.39、7.40亿元,占比分别为98.58%、88.36%、47.21%、34.82%。随着公司自有品牌业务的积极拓展,公司对小米订单的依赖度正逐渐下降。石头、小瓦智能扫地机器人成为有力增长点,2017-2019H1产品收入分别为1.08、15.71、12.43亿元,占比分别为9.63%、51.53%、58.48%。2019年“石头”品牌在淘系平台销售额增速达到40.8%,远超行业平均增速。 二、盈利能力持续上行,期间费用大力管控2016-2019年公司归母净利润由-0.11亿元增至7.83亿元,2019年同比增长154.52%,利润高速增长主要源于公司营业收入稳健增长,叠加毛利较高的自有品牌产品占比进一步上升贡献。 毛利率方面,2016-2019Q1-3公司综合毛利率分别为19.21%、21.64%、28.79%、34.75%,呈现稳步增长态势,主要系因毛利率较高的自有品牌占比提升贡献。米家扫地机器人定位高性价比,公司与小米合作以代工为主,对利润进行分成,因此毛利率较低;公司自有品牌石头智能扫地机器人功能较米家有所升级,售价高于米家产品,毛利率较高;小瓦智能扫地机器人毛利率则介于二者之间。 期间费用管控明显。2016-2019Q1-3公司期间费用率分别为24.55%、13.93%、15.97%、12.10%,整体下降趋势显著。其中2016-2019Q1-3销售费用率分别为0.84%、2.58%、5.35%、6.52%,逐年稳步增加,主要系公司2018年拓展电商销售渠道,加大广告推广力度以及提升销售人员绩效工资所致,但公司销售费用率仍低于同行业可比公司。2016-2019H1管理费用率(含研发)分别为26.68%、11.33%、10.58%、5.06%,呈现逐年下降趋势,主要系公司前期收入较低,随着营业收入的稳步增长,研发费用率逐步下降。2016-2019H1公司财务费用率分别为-2.98%、0.02%、0.05%、0.08%,始终维持在较低水平,其变化主要源于汇兑损益的影响。

事件公司近期发布2019年业绩快报,2019年实现营业收入/归母净利润分别为6.89/0.81亿元,同比分别变动3.77%/-5.57%。 简评OLED投资高峰由面板段移至MDL模组段,模组设备厂商对应市场空间快速增长: ①2018-2020年是国内OLED产线面板段投资高峰,国内在建/规划的OLED产线包括京东方绵阳、成都、重庆、福清线、天马武汉线、华星光电武汉、深圳线、和辉上海线、维信诺固安、合肥线、惠科长沙线、柔宇深圳线等合计12条产线,单线产能大多为48K/月或30K/月,对应480亿或300亿投资额,大幅拉动2018-2020年国内OLED面板产线投资;②随着国内OLED面板企业的良率逐步提升,叠加下游OLED产品渗透率提升带来的需求增加,国内逐渐迈入后段模组线的建设过程,迅速拉动后段模组设备的需求。判断OLED面板后段模组线的设备投资高峰期在2020-2022年;③我们以48K产线对应25条模组线、单条模组线设备价值量1-1.2亿计算,未来3年国内模组线建设数量有望达到280条左右,对应模组设备价值量约280-330亿。综合考虑上市面板产线投产计划,判断2020-2022年国内模组设备市场空间分别为60-70亿、100-110亿、130亿左右,而2019年国内模组设备市场空间仅30-40亿左右,足见市场的快速增长。 公司在贴合设备领域保持领先,且有望切入其他设备环节:①当前OLED模组设备主要包括绑定、贴合、折弯、激光、检测、点胶等几大类设备。根据我们统计,贴合设备在全部设备里价值量占比约25-30%左右,则对应2020-2022年约18/28/35亿元市场空间;②我们以京东方成都项目目前已招标的各类设备进行统计。该项目截至2020年2月底已招标各类贴合设备(保护膜贴附机、光学胶贴合机、偏光片贴片机、贴膜机等)102台,其中联得装备中标23台,在国产厂商中保持绝对领先地位;未来在设备国产化趋势下,仍有进一步成长空间;③除贴合设备外,公司的AOI检测设备目前已与多家企业进行商务洽谈中,包括京东方、南京群志、富士康、华为等企业,未来有望通过AOI压痕检测、API检测等设备产品形成订单,成为公司未来新的利润增长点之一。 除3C设备外,积极培育汽车电子、半导体封装设备等新的业务增长点:①在持续加强面板后段模组组装领域的设备研发之外,公司积极拓展半导体封装设备产品在新兴领域的应用市场,同时抓住进入汽车电子领域的机遇,通过多维度的产品布局,丰富产品种类,形成稳健持续的发展平台;②在汽车电子领域,公司在在2018年底与德国大陆集团建立了初步的商务关系,基于公司前期在研发方面的投入及扎实的技术储备,得到德国大陆集团的认可和机会。2019年全年,公司与大陆集团签订销售订单累计共计0.75亿元(含税),产品包括戴姆勒MRA2-Backlight线、FPKMEDIUMbacklight、BMWAZVDryBonding线、AUDIVPE/PPE-backlight组装线等,整体取得快速增长。除大陆集团外,公司也与博世集团签订了订单,客户资源呈增长之势;③在半导体后道封装设备领域,公司目前研发成果已有半导体倒装设备和SFO光学系统检测机设备,前述产品已完成样机调试,设备的精密度都达到量产的标准并得到下游客户的验证。 投资建议:2018-2020年是国内OLED产线面板段投资高峰,随着OLED面板企业的良率逐步提升,叠加下游OLED产品渗透率提升带来的需求增加,国内逐渐迈入后段模组线的建设过程,迅速拉动后段模组设备的需求。判断2019-2022年国内模组设备市场空间分别为30-40亿、60-70亿、100-110亿、130亿左右,处于快速增长阶段。 公司在模组贴合设备领域保持领先,且有望切入其他设备环节,带来新的利润增长点。除3C设备外,公司也在积极培育汽车电子、半导体封装设备等,目前也小有收获。判断公司2019-2021年收入分别为6.89/10.67/14.8亿元,归母净利润分别为0.81/1.43/2.46亿元,对应2020年3月3日收盘价,2020-2021年估值分别为35x/20.4x,给予“买入”评级,目标价45.8元。 风险因素:面板模组设备竞争加剧的风险

国内螺杆式压缩机领先企业,产品包括制冷、空压和真空产品,其中真空泵产品利润占比逐年提升 ①公司是国内螺杆式压缩机领先企业,其将螺杆式压缩技术应用于不同的工作介质,如空气、真空、制冷剂、特殊气体等,成为全球应用介质最多的螺杆式压缩机生产企业之一;②截至2019H1,公司产品主要包括制冷产品、空压产品和真空产品三大类,三类产品的毛利润占比分别为63%/8%/20%。其中,制冷产品主要应用于商用中央空调和冷链物流行业;空压产品主要用于工程机械等气源动力行业;真空产品主要应用于光伏、半导体、锂电池、医药化工等行业。由于公司产品各个下游行业各自发展的特性,第三大类真空泵产品的利润占比在逐年提升;③就第一大类制冷产品而言,目前公司制冷产品中空调产品和冷冻产品的占比约在70%和30%,整体看2019年与2018年相比收入变化不大。长期看,受益于冷链物流的发展,预计会保持小幅增长;而第二大类空压产品由于市场竞争较激烈,毛利率在公司所有产品中相对不高,因此利润占比也不高。 因此我们认为,第三大类真空产品将成为公司未来发展最大的看点;④就真空产品而言,公司目前真空产品大部分应用于光伏行业、锂电行业、半导体行业。其中在光伏行业可应用于单晶拉晶、PECVD/ALD、层压等制程;在半导体行业,可应用于单晶拉晶、LL、Etching、CVD、ALD、封装、测试等制程。 光伏行业目前在真空产品下游占比60%以上,受益于国内硅片+电池片投产,未来2-3年将保持较好增长 ①公司真空产品中目前用于光伏产业的占比约60%,其中单晶拉晶占大部分。在光伏硅片领域,公司产品以优异的性价比赢得了80%左右的市场份额,获得国内多家知名光伏企业青睐和好评,包括隆基股份、中环股份等。其中,隆基当前硅片产能约40GW,预计2020年将再扩25GW以上;同样的,中环近期宣布50亿投建大硅片项目,新扩16GW硅片产能,在已有产能基础上提升50%。由此带来硅片领域增量真空泵需求;②除硅片环节外,公司真空泵产品实际上也可以用于光伏电池片生产环节(类似于半导体工艺)。 判断未来随着国内电池片产能的投放、国产电池片设备厂商的崛起,公司的光伏泵也可以切入到电池片领域,带来增量成长空间。 受益于中国大陆和台湾地区半导体产业发展,半导体真空泵预计将成为公司业务最快增长级 ①半导体产业是公司真空产品重点发展方向之一,其真空泵可广泛运用于半导体行业LoadLock、量测、CVD、PVD、ALD、刻蚀、Ashing等各制程,是行业重要的真空通用设备之一。根据我们的统计,半导体泵在全部半导体设备市场中价值占比约4%左右。以此计算,国内半导体泵市场空间约50亿元,全球半导体泵市场空间约150亿元;②然而,目前国产品牌的真空泵市场份额相对较低,当前国产化率不足5%;主要市场为国外品牌Edwards等占据。公司和沈阳科仪等国产品牌正处于加速追赶过程中;③就汉钟而言,其目前半导体真空泵产品在台湾和大陆均有销售,在台湾市场已有多年销售经验,客户包括台积电、力积电、稳懋、日月光、力成等,均为优质领先客户。考虑到台积电、力积电、稳懋等的扩产计划,预计公司2020年在台湾地区半导体泵的销售将有较好增长;④而在大陆地区,公司基于台湾汉钟在半导体产业的成功案例,已成功通过国内多家大型半导体企业的验证,目前与北京、深圳、上海等多家半导体设备企业已展开合作;另外,在芯片代工厂方面也在同步展开销售,如无锡、江阴、上海等地企业。经过2年左右的验证阶段,我们判断2020年将成为公司半导体泵在国内市场放量的关键元年,在12寸先进制程产线、特色工艺线及半导体设备厂商这几类客户中,公司均有望获得一定突破。 投资建议:公司是国内螺杆式压缩机领先企业,其制冷产品和真空产品贡献了80%以上利润。其中制冷产品目前利润贡献占比约60%,下游包括商用中央空调和冷链物流行业,预计将保持平稳增长。而真空产品主要应用于光伏、半导体、锂电等行业,受益于下游行业的快速发展,判断未来将成为公司业绩重要增长级。从光伏真空泵看,公司一方面受益于硅片环节隆基、中环等加速扩产;另一方面有望逐渐切入电池片环节,带来增量成长空间;从半导体真空泵看,公司业务起家于中国台湾,目前已切入大陆客户。当前国内半导体泵国产化率较低,公司有望凭借其技术优势和产品经验,在国产化趋势下快速成长。判断公司2019-2021年营业收入分别为18.1/20.1/24.5亿,归母净利润分别为2.47/3.35/4.30亿,对应2019-2021年估值分别为31.8x/23.5x/18.3x。给予公司“买入”评级,目标价18.68元。 风险因素:半导体设备国产化进程不及预期。

事件 公司公布2019年业绩预报,2019年实现营收16.6亿元,同比增长38.8%,实现净利润1.95亿元同比增长13.75%;公司口罩机已经实现销售。 简评 (1)受益公司大客户战略,公司在行业寒冬期业绩逆势上涨。虽然工业机器人为代表的工业自动化行业在2019年承压,但是公司在2019年业绩实现逆势上涨,主要是受益公司的大客户战略,收获较多订单:传统业务工业机器人应用领域,公司积极开拓了3C、新能源领域的较多客户,受益明显;新兴业务智能能源以及环境管理业务,主要包括水电气工程、机电工程、洁净室等智能能源及环境管理系统相关业务,公司新接重要大客户较多该类业务,公司订单完成情况良好,看好公司与大客户在自动化等更多业务层面的合作。 (2)解决口罩机核心部件供应瓶颈,拓斯达口罩机高质完成,高量生产。公司快速响应社会需求,2020年2月中旬已经完成口罩机的生产制造,①拓斯达口罩机在性能上也有了较大的提升,之前的口罩机一台设备产能为3000片/小时,改进后产能提高至4000-5000片/小时;②受制于核心零部件上游复工率较低,目前行业内口罩机的核心部件供应不足,拓斯达依托技术储备,完成了核心部件的生产,保证了拓斯达口罩机产能的快速提升,我们认为拓斯达口罩机性能好,且其核心部件供应较为充足,其口罩机业务将为公司贡献较大利润。 (3)口罩机战役的顺利,彰显公司独特机制与战略的独特优势,看好公司的长期发展。口罩机高质、高量的完成,是公司特有优势的彰显:①公司经过长期的布局,已经完成了其销售平台、服务平台、产品平台、核心零部件与基础技术平台的搭建,同时在内部管理上形成了各条业务线的协同,能够保证贴近客户需求,迅速、高质的解决客户问题;②平台化与协同能力提升,保证公司能够很好的执行大客户战略,使得公司的产品在大客户系统内的渗透率不断提升。 (5)投资建议:预计公司2020-2021年营收2654.52、3561.32百万元,同比增长76.06%、35.57%,2020-2021年净利润404.08、505.72百万元,同比增长106.7%、25.25%,对应PE20.87、16.61倍,给予“增持”评级。

(1)石头科技:快速发展的扫地机器人领先企业。 ①扫地机器人为公司主业,截止到2019H1,石头科技营收中94%为扫地机器人,6%为米家手持式吸尘器;②公司营收规模保持快速增长,公司2016-2019H1营收分别为1.83、11.19、30.51、30.3亿元;③公司盈利能力快速提升,2016-2019H1净利率分别为-6.14%、5.99%、10.08%与18.14%;④公司现金流情况良好,经营性活动现金流入基本与营收相匹配;⑤公司资产结构在不断改善,应收账款/总资产比例在不断降低,2016-2019H1应收账款/总资产比例分别为43.37%、62.81%、29.89%与23.25%。 (2)产品:逐步走向多元化。 ①公司主打不同品牌产品,自主品牌现已成为公司主营品牌。公司2014年成立之初受到小米投资与委托,生产米家智能扫地机器人,自2017年起开始在市场上推广自主品牌石头品牌扫地机器人,2018年又推出自主品牌小瓦品牌机器人,截止到2019年上半年,米家品牌、石头品牌与小瓦品牌的营收占比分别为34.82%、55.08%与3.40%,石头品牌的毛利占比超过75%,自主品牌成为公司主营品牌。②产品档次呈梯次,从产品性能与单价看,石头品牌产品定位较高,米家品牌与小瓦品牌次之。不同产品毛利率差异较大。2019年上半年石头品牌、米家品牌与小瓦品牌的毛利率分别为46.18%、13.91%与28.03%,小米品牌产品定位高于小瓦品牌但是毛利率较低,主要是由于公司小米品牌产品需要与小米公司分成。 (3)生产:聚焦核心设计,制造环节全部外协。 ①在生产模式上,公司聚焦核心软件设计环节,制造部分采用外协的方式,2019H1公司原材料与委托加工费在营业成本中的占比为57.49%、40.97%,合计超过98%。②外购零部件中,LDS测距模组、锂电池组与左右行走轮模组等为核心零部件,2019H1以上零部件采购额在营业成本中比例为16.03%、12.14%与5.41%,是原材料的主要部分。③外协环节,主要合作方为欣旺达与东莞长城,2019H1公司向欣旺达与东莞长城采购金额占比为89.17%与10.83%。④零部件与外协的核心供应商比较集中,2019H1欣旺达、信泰光学、力嘉塑料、德赛电池与东莞长城为其前五大核心供应商,其占比分别为43.93%、16.03%、8.52%、5.24%与4.46%,共计78.18%较为集中。 (4)销售:渠道跟随产品品牌而变化。 米家品牌销售模式较为稳定,公司自主品牌石头品牌与小瓦品牌的销售大多采用非小米模式。公司2019H1自有品牌的营收占总营收比例为57%,其中,自有品牌销线下销售额占公司总营收的比例为38.02%,自有品牌线上销售额占公司总营收的比例为18.97%。不同销售渠道毛利率差异较大,以线上B2C平台销售模式毛利率最高。 (5)技术:软硬件护城河均逐步提升。 ①智能化是扫地机器人的必要趋势,从信息获取到信息处理均对智能化提出很高要求,算法成为重要核心。扫地机器人通过获取的家居环境的数据,来理解家居环境,制定最适合、最智能的清扫算法,我们认为这个环节算法性能的提高具有较强的积累性,需要积累大量的家居环境处理经验才能使算法性能不断提高,我们认为公司作为在长期处理特定场景下的机器人企业,其算法层面具有较强的护城河。②扫地机器人不光要智能化,其最主要任务是“清扫”这一动作,故其硬件方面亦是重要的护城河。动作控制与清扫环节是重要的硬件环节。从算法到硬件是非常关键的过程,软件与硬件的结合是难点,算法需要积累,同样的软硬件结合更需要长时间的积累设计制造经验,尤其是扫地机器人其硬件环节是一切功能的载体,同时处于的复杂的、非标准的家居环境。公司在硬件环节的研发与积累为公司提供了较好的护城河。 预计公司2019-2021年营收为4091.05、4956.96、5922.58百万元,同比增长34.08%、21.17%、19.48%;2019-2021年公司净利润为756.56、917.25、1082.00百万元,同比增长145.97、21.24%、17.96%,对应PE为44.01、36.30、30.78倍,给予“买入”评级。 风险提示:扫地机器人销量不及预期。

起重机业务分析:产业结构持续优化,预计2020年份额延续2019年下半年的上行趋势 起重机是公司拳头产品,2019年上半年收入占比36.84%、毛利占比49.96%,净利润占比过半,其中以徐工重型的汽车吊为主。①受益风电抢装,公司100吨以上起重机供不应求,在产能吃紧的情况下,公司基本限制生产20吨以下小吨位机型,集中生产中大吨位机型。2019年全年汽车吊销量增速23%附近,受益产品吨位结构上移,预计起重机销售额增速将显著高于销量增速。②2019H1受产能和营销服务不足等影响,汽车吊份额经历了下行,最差的时候份额一度跌破40%。随着技改提升产能,以及全面加强营销服务,2019年下半年市占率开始快速上升,2019年12月单月数据已经恢复至45%左右。不过因为季节性因素,上半年对全年决定作用更大,所以2019年全年市占率只是略超40%。目前起重机库存只有旺季单月销量的一半左右,公司自复工以来积极备库,我们判断2020年汽车吊份额有望稳在45%左右的水平。 高空作业平台业务分析:客户结构大幅优化,臂式销量2019年国内第一:高空作业平台客户中,2019年外部客户占比已经超过90%,徐工广联租赁占比降至10%以下;2020年1月徐工租赁占比只有2%左右;2019年全年公司高空作业平台销量6000台出头,其中臂式超过1400台,由此估算整体收入已过10亿,并且臂式销量名列国内前茅。展望2020年全年,在租金价格下行、龙头租赁商大举扩张的双重背景下,国内高空作业平台行业将迎来竞争激烈的一年,瞄准大型租赁商、控制风险是关键。 总体盈利能力分析:存在大幅上行空间,现有计提政策严格,利润表扎实 ①2017年以来工程机械头部公司盈利能力持续修复,2019年前三季度公司净利率修复至7.02%,而同期三一重工、中联重科净利率分别修复至16.03%、10.90%,即使考虑公司业务构成中包括整个行业盈利能力都较低的装载机等原因,我们依然认为公司净利率有较大上行空间,因为现在的经营质量明显好于2010-2011年阶段,净利率未来不应该低于那个阶段的两位数水平。②同时,我们注意到,公司2019年前三季度计提资产减值损失和信用减值损失合计11.06亿,占同期营收比例2.56%,而三一重工、中联重科该比例分别为0.97%、1.43%,公司该比例显著高于同行,主要是由于公司应收账款计提比例显著高于同行,3年以上应收账款即100%计提坏账准备,这意味着某种程度上,公司2019年利润表质量非常扎实。③2020年公司非常重视“降本增效”,将其列为一号工程,有助于实现盈利能力回升。 行业需求展望:全年来看,需求不是消失,只是被推迟 ①基建投资判断:我们注意到2020年1月地方新增专项债发行7148.21亿元,同比分别增长406.37%;2月虽然受疫情影响很大,但是截至到27日,地方新增专项债已发行1749.71亿元,同比增长4.99%。2020年全年地方新增专项债目标3万亿,同比增长39.53%,综合考虑部分专项债可用作项目资本金以及固定资产投资资本金比例下调,我们预计2020年基建投资增速有望回升至8%附近。②地产投资判断:据财联社最新报道,目前已有8个城市首套房主流首付比例降至2成,再加之部分城市公积金贷款松动政策,我们预计将拉到房地产销售,从而拉动房地产开发投资,对2020年地产投资我们不悲观。③更新换代需求判断:正常情况下,预计更新换代周期将持续到2021年;如果发动机环保政策执行趋严,会加速包括10年机龄以内的、低环保排放标准的存量设备更新换代,那么更新换代周期将被拉长。④出口展望:头部公司积极优化海外市场战略,不仅瞄准增速快的发展中市场,也着手进军体量大的发达市场,预计出口将保持快速增长。 公司业绩展望:预计Q1受疫情影响较大,但是全年依旧能有高增长 ①一季度预判:受疫情影响,一方面,2月份物流大部分时间处于中断状态,目前开始逐步恢复,2月份发货量受到影响;另一方面,截止目前大部分工程尚未复工,影响了需求释放节奏。所以我们预计一季度公司净利润可能会有20%以上的下滑;②全年展望:全年来看,在逆周期调节政策刺激下,预计后续需求会集中释放,更加有利于设备销售,加之盈利能力回升趋势,判断全年依旧高增长。 盈利预测与投资建议 预计公司2019-2021年收入分别为549.6/612.0/669.3亿元,归母净利润分别为38.10/50.93/60.31亿元。对应2020年2月27日收盘价,PE分别为11.2x、8.4x、67.1x。维持目标价7.79元,维持“买入”评级。 风险提示 疫情持续时间超出普遍预期,对公司短期业绩有进一步的影响。

积极应对疫情,前期准备工作到位,复工后各装配线马力全开:①1周前,在公司尚未复工之时,公司推出重磅客户关怀举措。对于采用分期付款方式的客户,允许无条件延期一期付款;对于采用鼎策融资租赁方式的客户,允许无条件延期一期支付租金。公司此举大力支持了下游广大的中小租赁商客户,有助于加强客户粘性,增强品牌影响力;②此外,公司积极开展在线理论培训服务(销售)和在线设备培训服务(售后),既减少了人力成本,又极大地提升了企业的服务效率;③复工后,公司各班组第一时间进入工作状态,臂式、剪叉等装配线马力全开,整体复工率已达80%。在严格做好各项防控措施的背景下,公司拿出200%的热情满负荷生产,消除延期开工带来的影响。 前期与大客户签订采购协议,锁定大额国内订单:①公司1月3日下午与宏信建发签订了2020年度设备采购协议。宏信建发是国内建设领域最大的设备综合运营服务商,其高空作业平台设备总数已近20000台;②2019年Q4开始,宏信建发根据战略规划,短时内将设备规模迅速放大,仅浙江鼎力能保质保量的完成订单任务,成为公司剪叉设备绝对1供;③展望2020年,我们认为宏信的采购额将远超2020年,鼎力依然是唯一有大量优质剪叉产品供应能力的1供品牌;而当前宏信也已开始采购鼎力的臂式产品,未来鼎力臂式产能放量后,还有较大成长空间。 投资建议:从行业的角度看,判断2019年国内高空作业平台行业销量5万台以上,同比70%以上增长。2020年,在龙头租赁商竞争性扩产背景下,行业依然将保持较好增长。从公司的角度看,就国内市场而言,公司与行业龙头租赁商深度绑定,且产品深受广大租赁商客户认可;就国外市场而言,美国市场关税豁免已取得较好进展;欧洲市场依靠Magni和鼎力共同推动;日本市场是唯一进入大型租赁商的国产厂商,期待后续上量。此外,2020年新臂式产品放量后,有望再造一个鼎力。判断公司2019-2021年收入分别为20.0亿、30.9亿、38.7亿元,归母净利润分别为5.91/8.83/10.73亿元。维持84.17元目标价、维持“增持”评级。

浮法玻璃制造领先企业,成本管控优势明显 ①公司是国内浮法玻璃原片生产规模最大的玻璃制造企业之一。产能布局华中、华南、华东及马来西亚,2019年浮法玻璃日熔量达到1.76万吨。②公司生产的浮法玻璃主要应用于房屋建筑领域,处于地产竣工环节。从抢开工到交付压力逐渐加大的传导过程中,预计施工增速维持高位,竣工逐渐回升,玻璃需求量有望维持高景气。③公司浮法玻璃业务毛利率位于25%-30%之间,高于第二梯队的耀皮玻璃、金晶科技等公司10个百分点左右,成本管控优势明显。 紧随行业发展趋势,加大深加工玻璃布局力度 深加工玻璃是在浮法玻璃原片基础上进行加工,包括中空玻璃、镀膜玻璃等,起到建筑保温、隔热、隔音作用,符合绿色建筑的发展趋势。公司在广东、浙江及马来西亚拥有3个节能玻璃生产基地,单个基地中空玻璃年产能100万平方米、镀膜玻璃年产能120万平方米。此外,在湖南及广东在建2个在建节能玻璃基地,在浙江拟建节能玻璃项目。预计2020年深加工玻璃业务收入规模将达到15亿。公司规划2024年末浮法原片产能规模比2018年增加30%以上、节能玻璃增加200%以上,产能稳步扩张。 中长期发展规划及员工持股保障长期增长 公司《中长期发展战略规划纲要(2019-2024年)》提出2021年实现营业收入超100亿元,2024年营业收入超过135亿元,2019-2024年预计年复合增速为10%以上(比2016-2018年营业收入平均值)。同时公司通过制定员工持股计划,让员工利益与发展规划目标密切相关,长期增长可期。 盈利预测与合理估值 基于行业供需格局角度、公司深加工业务拓展等因素,我们预计旗滨集团2019-2021年归母净利润分别为13.6/14.8/16.2亿元,同比增长12.4%/9.1%/9.3%,EPS分别为0.50/0.55/0.60元,给予公司目标价至6.1元,上调评级至“买入”。 风险分析 供给侧改革力度减弱;地产竣工不及预期;沙河地区道路管制宽松后集中出货;新增产线对华南市场冲击。

面板检测设备行业整体增长趋缓,公司依靠产品线拓展取得高于行业的增长:①按创业板规定,当与单一交易对手方签订合同额达到上年收入50%以上的,需要予以披露;②我们统计公司历次披露的与京东方签订的合同金额,将其按照季度合同额划分。经我们统计,2017-2019年全年公司与京东方集团签订合同金额分别为5.6亿/7.8亿/9.9亿,2018、2019年同比增速分别为39.3%、26.9%,保持增长趋势;③京东方作为国内面板投资的领先企业,19年有合肥10.5代LCD线、武汉10.5代LCD线、绵阳6代OLED线、成都6代OLED线等在建。展望2020年,京东方仍有武汉10.5代LCD线、重庆6代OLED线、福清6代OLED线(拟)等在建,继续带来新增资本开支;④总体看,我们认为2020年包括京东方等在内的面板厂商在OLED设备领域的投资保持上升趋势,但传统LCD设备投资预计有所下滑,二者结合背景下,判断整体面板设备市场同比不再有大幅增长;⑤对于精测来说,在市场整体增长放缓背景下,公司前期在ARRAY、CELL段的突破依旧在贡献增量。判断在其自身产品的渗透率及市占率提升的背景下,未来在面板设备领域的新签订单有望保证公司面板主业的稳定发展。 除面板检测外,公司前期在半导体量测设备的突破也渐有收获:①公司MemoryATE已实现长江存储小批量订单,前期已披露;②公司子公司WINTEST主要产品是驱动芯片测试设备,目前也已实现小批量的订单。另外WINTEST在武汉的子公司已设立完成,这将进一步加快公司在WINTEST半导体检测领域相关技术的引进、消化和吸收,使公司具备相关产品的生产能力,同时也能进一步降低生产成本,提高相关产品的竞争力;③上海精测主要聚焦半导体前道检测设备领域,以椭圆偏振技术为核心开发了适用于半导体工业级应用的膜厚测量以及光学关键尺寸测量系统。目前已有3台膜厚设备进入半导体厂商,且预期后续会取得客户的重复性订单,电子显微镜的相关设备预计在2020年推向市场,其余相关的产品目前正处于研发、认证以及扩展的过程中。 投资建议: 之前我们提到,公司当前处于利润增速换挡时期。一方面,由于面板显示检测行业竞争加剧,公司收入端虽快速增长但利润端增速承压;另一方面,公司积极布局半导体和新能源业务,前期投入大,在营收仍较少的背景下不免侵蚀短期利润。期待后续随着半导体+新能源业务获得正回馈之后,公司整体利润规模有望提升。且公司业务收入、利润结构逐渐调整,从单一业务向综合性泛半导体测试设备厂商进军。判断公司2019-2021年收入分别为20.15/28.03/37.77亿元,归母净利润分别为2.94/4.28/5.93亿元。维持67.6元目标价,维持“买入”评级。 风险提示 1、LCD面板投资下滑的风险;2、面板检测设备主业竞争加剧的风险。

事件 公司预告2019年归母净利润2.25-2.65亿元,同比增长31.6-55.0%;我们以预告中枢计算,公司利润同比增长43%,符合预期。其中Q4单季度利润0.62亿元,同比增长100%以上。 简评 1)判断Q4单季度毛利率走出U型底:公司前期毛利率略有下降,我们当时曾点评,彼时的低毛利率主要对应的是2018年及之前的订单,判断公司整体毛利率在Q2-Q3将处于U形底的底部位置,而最早19Q4最迟20Q1有望回升,且未来收入规模提升有望带来整体盈利能力提升。从Q4单季度公司利润增速来看,公司的单季度毛利率大概率已走出U型底; 2)Q4收入确认节奏在加速:公司前三季度归母净利润1.84亿元,同比增长30.46%。全年净利润如果按预告底线计算,同比增长31.6%,Q4单季度利润增速略有提升。我们观察到,公司H1利润接近预告上限,前三季度利润处于预告中枢,若以预告中枢计算年利润,则Q4单季度利润0.62亿元,同比翻倍,显示出公司大量在手订单逐渐进入收入确认阶段,单季度利润增长加速; 3)HIT整线顺利推进:我们一再强调,技术进步是电池片设备公司发展的最大推动力,而HIT有望成为下一代主流高效电池片。当前综合考虑设备国产化率/单线产量/转换效率看,公司的HIT设备综合解决方案走在国产厂商前列。目前公司首个交付项目正常推进,如疫情没有大幅变化,2月10日后会正常复工(符合当地政府要求),且转换效率仍在不断进步,预计Q1将有量产数据; 4)公司作为非标设备企业,受疫情影响较小:生产端看,迈为股份整体复工在2月10日以后,但是国外的现场工程师已经归位,且后台部门需要配合的,一直都有值班。我们认为,对于这种非标设备行业,一方面本身生产的设备是定制化产品;另一方面是建设性的长周期项目,对公司以年度计算的经营影响不大。 投资建议:从订单的角度看,公司极大受益本轮PERC电池投产高峰,在手订单饱满,支撑今明年业绩稳定增长。而未来在大硅片趋势下,电池片设备公司依旧有望持续受益;展望2020年及以后,HIT电池片行业趋势将逐渐明朗,预计2020年行业将有3-5GW产能投放,有望为电池环节带来变革。除了光伏领域外,公司立足于激光、印刷和真空核心技术,有望在光伏+OLED面板领域持续横纵向拓展,打开长期成长空间。判断公司2019-2021年收入分别为13.9/20.2/23.5亿元,同比分别增长76.9%/45.1%/16.1%;2019-2021年归母净利润分别为2.6、4.2、5.1亿元,同比分别增长52.3%/63.6%/20.0%。维持207元/股目标价,维持买入评级。 风险因素:市场竞争加剧的风险;HIT电池量产速度不及预期。