公司发布 23年三季报： 前三季度实现营业收入 143.08亿元（-6.9%），归母净利润 22.87亿元（-6.5%），净利率 15.98%（+0.08pp）。 单 Q3实现营业收入 50.97亿元（-6.9%），归母净利润 8.31亿元（-5.9%），净利率 16.31%（+0.17pp），盈利能力保持高度稳健。 销量降幅环比略有收窄， ASP 保持高增23Q1-Q3运动鞋销量 1.36亿双（-19.64%）， 单 Q3销量 0.45亿双（-17.0%），较Q2的同比降幅（-17.8%）趋势接近，部分品牌客户仍在去库存尾声。 23Q1-Q3人民币 ASP 105.6元（+15.8%）， 单 Q3人民币 ASP 113.8元（+12.2%）， 我们预计 ASP 增长主要来自： 1） ON、 Reebok、 Allbirds 等均价较高的新客户占比提升； 2） 原有客户订单款式复杂化； 3）人民币较去年同期贬值幅度较大。 毛利率环比进一步提升，汇兑收益有所减少23Q1-Q3毛利率 25.3%（-0.63pp）， 单 Q3毛利率 26.5%（+1.35pct）， 自 Q1以来持续改善（环比+1.04pp）。 23Q1-Q3净利率 15.98%（+0.08pp）， 单 Q3净利率 16.31%（+0.17pp）， Q3销售/管理/研发费用率同比保持平稳，财务费用率同比+1.2pp，主要系 23Q3人民币贬值幅度相对较小，汇兑收益较去年同期减少 6000余万。 Q3末存货 29.5亿元（+3.8%），应收账款 28.5亿元（+2.0%）； 23Q1-Q3经营性现金流 32.3亿元（+1.8%），保持稳健。 新工厂年内将陆续投产，储备产能充足截止 22年底，公司年产能 2.38亿双（+9.1%）， 越南三工厂产能爬坡顺利： 永山、威霖、弘欣月产能分别达到约 94/88/48万双， 我们预计满产后单个工厂的月产能可达到 100万双。 此外， 印尼新工厂预计今年开始投产，未来公司将继续在越南、印尼、缅甸新建/扩建工厂，产能储备充足。 盈利预测及投资建议： 随着 Nike 等大客户去库存渐进尾声，我们认为订单逐季修复趋势确认，中长期来看， 公司产能储备充足、大客户成长稳健、新客户逐步放量， 叠加精细化管理下的稳定的盈利能力，公司业绩有望恢复稳健增长。 预计 23-25年公司收入 199/229/263亿元，同比增长-3.2%/15.0%/14.7%，归母净利润 31.3/36.2/41.6亿元，同比增长-2.9%/15.5%/14.9%，对应 PE 20/17/15倍，公司壁垒突出，成长路径清晰，维持“买入”评级。 风险提示： 汇率大幅波动，下游去库存不及预期

公司发布 23Q3业绩， 单 Q3实现收入 16.2亿元， 同比-20.0%， 实现归母净利润/扣非归母净利润-0.4亿元/-0.4亿元。 23Q1-3实现收入 52.2亿元，同比-16.1%，实现归母净利润/扣非归母净利润 2.1亿元/1.4亿元，分别同比+37.4%/3919.8%。 收入阶段性承压， 渠道调整力度体现改革决心分品牌来看， 单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装业务收入同比-20.2%/-12.6%/-34.2%/-16.8%至 6.7/5.7/1.5/2.0亿元， 各品牌收入承压主要系改革期大幅关闭低效店铺， 单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装门店数量分别-300/-79/-216/-160家至 1595/1442/397/619家， 我们认为公司大幅关闭低效店铺和提升折扣致使收入阶段性承压，但同时彰显改革力度和决心，有利于渠道提质增效和品牌力向上。 毛利率逆势提升，盈利能力长期向好趋势不改单 Q3公司整体毛利率同比提升 6.0pct 至 52.3%， 分品牌来看，单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装业务毛利率分别同比+6.7pct/+6.1pct/+2.1pct/ 7.6pct 至54.7%/53.6%/44.9%/52.8%。单 Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 38.2%/7.7%/2.6%/0.9%， 分别同比+4.2pct/+0.6pct/+0.9pct/0.1pct，期间费用率有所提升主要系收入降幅大于费用绝对额降幅，暂时拉低短期盈利能力，由毛利率提升 6.0pct 顺利抵消。 利润承压主要系资产减值损失大幅增加和投资收益减少， 单 Q3资产减值损失+204.2%至 0.3亿元， 投资净收益同比-51.1%至0.3亿元。我们认为毛利率提升主要系改革品牌力向上和折扣控制力度加大有关，毛利率提升带来的盈利能力长期向好趋势不改。 渠道结构持续优化， 品牌势能持续向上从渠道结构来看，单 Q3直营/加盟/线上收入占比分别为 37.2%/40.4%/21.9%，分别同比+2.6pct/-1.3pct/-0.8pct，直营渠道占比持续提升，助力品牌势能向上。从单店店效来看，单 Q3直营/加盟单店店效分别为 49.9/23.0万元，分别同比+2.6%/-6.2%，直营单店店效逆势提升，展现渠道改革成效。 盈利预测与估值： 改革期业绩短期阶段性承压， 渠道大幅优化调整和毛利率逆势提升展现公司改革力度与决心；我们认为，公司未来在产品升级、 渠道变革、品牌势能向上的改革成效仍然值得期待，预计 23/24/25年公司有望实现归母净利润 4.5/6.0/7.1亿，增速为 140.8%/35.5%/17.6%，对应当前市值 PE 为18X/13X/11X，维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费力下降； 数字化改革进程不及预期;

公司发布 23Q3 业绩，单 Q3 收入/归母净利润/扣非归母净利润 11.1 亿/3.4 亿/3.4亿， YOY+22%/+23%/+28%，高质量增长持续印证成长逻辑，凸显公司卡位优质赛道下强大内生活力。 收入表现领跑行业，盈利能力持续改善单 Q3 公司实现收入+22%至 11.1 亿， Q1-3 累计实现收入+26%至 28.0 亿，在外部环境压力背景下表现十分优秀。单 Q3 公司毛利率+2.0pp 至 75.8%，品牌力提升逻辑持续兑现，我们预计与公司更高附加值产品推出、更为严格的折扣率控制、直营渠道动销向好等因素有关。费用率角度而言，单 Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比变化-0.6pp/+1.6pp/+1.0pp/-0.3pp 至 27.5%/5.7%/3.7%/-0.8%。我们预计销售费用率的下降与经营杠杆正向作用有关；管理费用率增长预计与并购相关中介服务费增加有关，财务费用率下降预计与上期可转债利息支出与本期利息收入增长有关。 存货周转持续改善，现金流状态依然充沛截至 23 年 9 月末，公司存货水平与同期基本持平，存货周转天数同比下降-34天，库龄状态持续优化。截至 23 年 9 月末，公司经营现金流量净额 9.7 亿， YOY+23%，净现比高达128%，完成收购后公司现金状态依然充沛。 奢侈品并购打开公司成长新篇章公司于 23 年 4 月 4 日发布对外投资公告，以子公司完成对意大利奢侈品男装品牌 CERRUTI1881 与英国运动时尚品牌 K&C 的全球商标权的收购，未来公司将聚焦国际化、高端化、年轻化、标准化发展方向，通过差异化定位布局促进多品牌协同发展。同时，公司也于 20 周年发布会提出了美好的成长愿景，希望未来 10 年能够实现10 倍增长，至 2033 年比音勒芬营收目标 300 亿元，按照 2022 年 28.85 亿收入为基数计算， 2023-2033 年收入 CAGR~24%。 从公司展望来看， 2033 年公司希望CERRUTI1881 营业收入超过 50 亿； KENT&CURWEN 营业收入超过 30 亿；比音勒芬 GOLF 营业收入超过 50 亿；比音勒芬主标营业收入超过 150 亿；威尼斯狂欢节营业收入超 20 亿。公司将坚持以主品牌快速增长、多品牌协同发展的策略，打造国际奢侈品集团，通过创造精致品味的生活，持续为用户创造价值，为社会创造价值。 第四期员工持股完成购买，差额补足彰显发展信心公司已于 23/7/28 完成第四期员工持股计划 591 万股的购买，占总股本 1.04%，成交均价 33.8 元/股，锁定期为一年。本次资金来源为参加对象的自筹资金及公司控股股东谢秉政先生提供的借款，董事长谢秉政先生承诺若计划到期股票全部变现后可分配金额低于初始认购本金扣除利息后的金额，将对差额部分承担补足义务，彰显对公司业务发展的强烈信心。 盈利预测与估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道拓展及业绩高质量增长，未来成长空间仍然充分。我们预计公司 23/24/25 年有望实现归母净利润 9.7/12.1/14.9 亿，对应增速+33.3%/+24.3%/+23.4%，对应 PE20X/16X/13X。上市以来，公司持续兑现高质量 业绩，收购背景下中长期成长空间有望进一步打开，有望迎来戴维斯双击，维持 “买入”评级。 风险提示： 终端需求不足；拓店不及预期；

单Q3 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润 10.8 亿/2.3 亿/2.0 亿， YOY+8.7%/+10.6%/+0.4%。 收入环比持续改善23Q3 公司实现营业收入 10.8 亿， YOY+8.7%， 考虑到 23Q1/23Q2 相对去年同期的收入增速分别为-3.6%/+2.4%， 收入环比改善显著，持续验证公司对于 23 年全年“前低后高”判断。根据公司 2023 年 9 月 28 日投资者关系活动记录表，公司近期接单总体趋势持续向好，未来有望伴随老客户及次新客户的订单份额提升和产品品类及应用范围的拓展带来新增量。 扣非利润受汇兑损益影响明显，销售费用率已逐步下降单 Q3 公司实现毛利率 42.2%，同比提升 0.8pp，我们预计与收入增长带来的订单规模效应、以及产品结构变化有关。单 Q3 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比-0.65pp/- 0.75pp/+0.03pp/+3.87pp 至 6.8%/8.1%/3.8%/0.9%。 23Q1/23Q2 公司销售费用率相对去年同期同比变化+1.59pp/+1.41pp， 23Q3 销售费用率同比已呈现下降趋势。伴随收入增长所带来的规模效应，销售费用率已获得明显控制。此外，公司财务费用 22Q3 为-2971 万， 23Q3 为 936 万，明显增长预计主要与汇兑净收益减少有关。 定增顺利完成，彰显公司发展信心此外，公司于 2023 年 10 月 20 日发布《伟星股份向特定对象发行股票之上市公告书》，本次定增已顺利完成，合计发行股票数量 1.32 亿股， 发行股票价格为9.05 元/股， 募集资金总额 12.0 亿元。本次定增募集资金将用于公司年产 9.7 亿米高档拉链配套织带搬迁及服饰辅料技改（一期）、 年产 2.2 亿米高档拉链扩建，以及越南服装辅料生产项目；定增顺利完成有助公司持续拓展海外市场、提升公司综合竞争力。 盈利预测与估值： 公司作为全球综合规模最大、品类最为齐全的服饰辅料企业之一，在辅料生产领域沉淀三十余年，近十年来积极求变成果步入放量红利释放期，已具备向上挑战 YKK 的能力。我们预计 23/24/25 年收入分别增长8%/15%/15%至 39.2/45.3/52.1 亿元，归母净利润分别为 5.6/6.5/7.6 亿元，同比增长 15%/16%/16%，当前市值对应 PE 为 21X/18X/15X，公司在辅料生产领域竞争优势明显，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险；生产安全风险

2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元， 同比增长 29%1） 前三季度看， 2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元，同比增长 29%，实现归母净利润2.75亿元，同比增长 8%，实现扣非净利润 2.73亿元，同比增长 19%。 2）单三季度看，2023Q3公司实现收入 6.73亿元，同比增长 5%，实现归母净利润 0.90亿元。 我们预计收入增长主要源于， 年初以来山梨糖醇等晶体醇产品持续供不应求，且公司为舟山新厂提前布局拓展境内客户有方， 年初以来新增境内客户数量 68家， 单 Q3境内收入同比增长24%。 我们预计 Q3单季度收入增速放缓主要源于， Q3木糖醇等产品出口平均单价承压所致，根据海关总署数据， 7-9月木糖醇平均出口单价同比下滑约 4%。 毛利率稳中有升， 研发费用率攀升明显毛利率方面， 2023Q3单季度实现毛利率 25.3%，是近 7个季度以来最高水平，环比大幅攀升 1.3pcts， 我们预计主要源于产品结构的优化。 费用率方面， 2023Q3单季度公司销售费用率 1.3%、管理费用率 2.7%， 同比环比变动均在 1pcts 内。 2023Q3单季度研发费用率5.4%，同比大幅攀升近 3pcts，我们预计主要源于公司为舟山新厂提前布局、加码研发力度所致。 净利率方面， 2023Q3公司净利率 13.4%， 环比略有提升， 同比有所下滑， 除却上述费用率影响，主要源于去年同期有约 700万投资收益所致。 可转债项目已获上交所审议通过，舟山新厂再获添砖加瓦1）公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金背书。 本次可转债项目预计新增产能 100万吨，涵盖山梨糖醇、阿洛酮糖等高毛利产品。 产能是公司现阶段较大的发展瓶颈， 2022年公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。新厂产能预计明年 Q3逐步落地，伴随当下公司拓展境内客户有方，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 2） 新增 10万吨麦芽糊精及玉米胚芽榨油产能， 有望再度增厚舟山新厂业绩。 公司公告拟分别投资近 1.48/1.00亿元投建 10万吨麦芽糊精及 10万吨玉米胚芽榨油产能， 根据公司公告预计分别新增年收入 4.44/1.43亿元，新增利润总额超 4400/2300万元。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2023-2025年公司实现收入 26.08/30.10/37.75亿元，同比增 18.54%/15.41%/25.42%, 预计实现归母净利润 3.65/4.45/5.66亿元，同比增速为14.47%/21.64%/27.41%，对应 PE 为 14/12/9倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧、批文进度不达预期等。

公司发布 23Q3业绩，单 Q3实现收入 12.0亿， YOY+14.8%；单 Q3实现归母净利润/扣非归母净利润 1.5亿/1.4亿， YOY+23.3%/+24.9%。 持续兑现高质量增长， 利润表现亮眼单 Q3公司实现收入 12.0亿， YOY+14.8%； Q1-3累计实现收入 36.7亿，YOY+20.7%；外部环境与高基数背景下表现依然亮眼。 单 Q3来看，公司毛利率同比提升 0.14pp 至 62.7%， 公司销售费用/管理费用/研发费用绝对额同比变化+10.81%/+41.8%/+32.9%至 4.3/1.1/0.3亿，财务费用-2497万（2022年同期为-701万），预计主要与公司银行定期存款利息收入增加所致。 公司销售费用率/财务费用率/研发费用率同比变化-1.3pp/+1.8pp/+0.3pp 至35.5%/9.3%/2.1%， 我们预计销售费用率下降主要原因来自销售收入增长的正向经营杠杆，管理费用率提升预计与员工超额激励有关。 渠道数量稳步推进，单店店效与渠道具备充分拓展空间截至 23H1， hazzys 直营/加盟较 22年末分别同比+7/+7至 320家/111家，报喜鸟直营/加盟较 22年末分别-2/-17至 219家/566家。过去三年，哈吉斯每年新开店数（不含闭店）约为 15%， 报喜鸟每年新开店数 （不含闭店）约为 10%，预计23年有望继续保持稳健的开店速度。 展望来看，在政策促进、消费回暖、消费者信心提振等多项利好加持下，公司产品端持续加码核心品类西服的优化升级，渠道端持续实施大店 计划，重点扶持具备发展潜力的加盟商，品牌规模有望持续扩大。 此外，我们也看到，公司在哈吉斯的成功后，相关经验也正在逐步借鉴和复制给其余子品牌，除成熟品牌报喜鸟、哈吉斯和宝鸟将持续稳健发展，成长品牌乐飞叶、恺米切有望快速成长，形成更为稳定的品牌矩阵。 盈利预测与估值： 过去数年尽管有外部因素干扰，公司依旧表现出了明确的向上趋势；我们认为，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴值得期待。我们上修全年预期，预计 23/24/25年公司有望实现归母净利润 6.8/8.1/9.5亿，增速为48.5%/18.2%/18.2%，对应当前市值 PE 为 13X/11X/9X，作为高成长、低估值标的，维持“买入”评级。

佩蒂股份发布 2023年三季报： 1） 23年 Q1-Q3季度营业收入分别为 1.59/3.34/4.24亿元， 23年 Q3收入环比变动+27%， 主要受外销订单不断修复影响； 2） 23年 Q1-Q3季度毛利率分别为 14%/16.1%/18.4%， 同样呈现环比改善； 3） 23年 Q1-Q3季度销售费用率分别为 10.7%/7.9%/5.2%，管理费用率分别为17.3%/9.0%/6.4%，收入环比增长带动费用率摊薄； 4） 23年 Q3归母净利润 0.14亿元， 三季度业绩环比扭亏为盈； 23年 Q 1-Q3季度归母净利率分别为-24%、 -1.4%、 3.2%，毛利率改善叠加费用率优化， 利润率呈现环比修复。 海外库存持续去化， 外销订单边际改善1） 伴随海外市场库存持续去化， 国内宠物食品出口边际改善。根据海关总署数据， 零售包装的狗食或猫食饲料 23年 Q1-Q3季度出口额分别为 2.6/2.8/3.2亿美元，分别同比-19.8%/-18.7%/+2.4%；其中 23年 9月出口额 1.1亿美元，同比+29%，外销呈现明显的改善。 2） 佩蒂外销订单不断修复，预计四季度实现正增长。 根据公司公告，从 23年出口订单的恢复情况来看， Q2开始明显改善， Q3环比快速恢复，公司目前在手订单比较充足，预计 Q4将实现增长。 持续发力自主品牌， 从“爆产品”到“爆品牌”佩蒂股份持续发力自主品牌， 产品方面， 爵宴品牌推出犬零食罐头， 从“爆产品”到“爆品牌”转变； 营销方面， 爵宴品牌赞助电视剧《莲花楼》， 积累品牌势能和声量。 根据公司公告，自主品牌上半年收入同比+63%，我们预计三季度延续较快增长趋势。 自有资金回购股票， 彰显公司信心根据公司公告，自 2023年 5月 10日实施首次回购始至 2023年 10月 23日，公司回购 3,027,600股，占总股本的比例 1.1947%；回购均价 13.208元/股；成交总金额（不含交易费用）为 3998.7万元。公司使用自有资金回购股票，充分彰显对未来增长信心。 盈利预测与估值外销订单边际改善， 自主品牌延续较快增长。预计佩蒂股份 2023-2025年营业收入同比-19.8%/+30.7%/+19.4%，归母净利润同比-56.6%/+143.9%/+34.7%，对应PE 分别为 57.5x、 23.6x、 17.5x， 维持“买入”评级。 风险提示自主品牌培育不及预期；海外需求不及预期；客户集中度较高；汇率波动风险

色纺纱双寡头之一，高股息属性突出百隆东方成立于2004年，是国内最早进入色纺纱行业的企业，下游主要面向针织面料厂商及成衣厂商，申洲国际为第一大客户，终端品牌客户包括NIKE、UNIQLO、ZARA、H&M、迪卡侬、李宁等。业绩具有周期性，近两年受益于棉价上行及越南扩产，业绩创新高。2010-2022年公司收入/归母净利润CAGR分别3.1%/4.4%，其中收入增长稳健，而净利润受棉价波动而呈现一定周期性。21-22年随着终端消费恢复、下游补库、棉价大幅上行以及越南持续扩产，业绩达到历史高点，21/22年归母净利润分别为13.7/15.6亿元。重视管理层激励及股东分红回报。公司股权结构集中稳定，股权激励充分，自上市以来，每年现金分红率均在30%以上，累计分红31.25亿元，平均分红率46.8%，当前高股息率具备吸引力。色纺纱行业成长性及竞争格局均优于传统棉纱色纺纱具有时尚、环保、快反等优点，渗透率稳步提升。色纺纱颠覆传统纺织业的生产流程，采用“先染色、后纺纱”的工艺，织成的布色彩丰富柔和、立体感强，同时可有效缩短后续加工流程，较传统工艺可节约用水及污水排放50%左右。2009-2019年色纺纱在纱线总产能中的占比从4.5%提升至8%左右，市场规模CAGR达8%。色纺纱进入门槛远高于胚纱，寡头垄断格局稳固。在以棉为原材料的中高档色纺纱中，百隆与华孚形成寡头垄断格局，但华孚受制于美国贸易制裁，近年来重点发展国内市场，2022年海外产能占比/外销占比仅14%/12%，而百隆为海外最大龙头。核心看点：短期关注顺周期，长期行业格局优化短期看：棉价触底反弹带动利润率进入上行周期。棉花占公司成本约70%，由于公司订单周期与库存周期的敞口较大，毛利率与棉价呈现强正相关性。短期来看，4月份内棉价格触底反弹，7月以来外棉价格有所回升，随着海外去库存结束+美棉减产预期持续存在，外棉价格仍然有上行动力，预计23H2公司毛利率趋势将环比改善。长期看：充沛的越南产能承接欧美订单转移。2022年6月美国UFLPA法案正式生效，新疆棉限制全面升级，而百隆早在13年即布局海外产能，目前约70%产能（118万锭）位于越南，且仍有31万锭产能在建，投产后海外产能占比将达，能够有效承接欧美产能缺口，提升在全球市场的份额。并且越南成本优势突出，利润率显著高于国内，占比提升后将拉动整体利润率提升。因此，我们认为尽管公司周期性仍然存在，但中长期增速中枢有望上移。盈利预测与估值预计公司23-25年实现收入63.8/72.7/78.7亿元，同比增长-8.7%/14.0%/；实现归母净利润10.3/11.6/13.0亿元，同比增长-33.9%/11.9%/，当前84亿市值对应PE为8.2/7.3/6.5倍，处于自身历史估值的低位。考虑到公司短期订单量及利润率复苏趋势、中长期市占率提升趋势以及高股息率属性，首次覆盖，给予买入”评级。风险提示贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险

公司发布 23Q3业绩，单 Q3实现收入/净利润/归母净利润分别为 11.90亿/1.05亿/0.96亿， YOY+18.3%/+3.3%/+1.0%。 收入端表现亮眼，环比加速，延续产销两旺态势截至 23Q3，公司累计实现营业收入 35.11亿元， YOY+12.3%；单 Q3实现收入11.90亿， YOY+18.3%，相较 23H1环比加速显著。拆分来看， 23Q1-3毛精纺纱线折 48支销量约 1.4万吨，同比增长 16%；羊绒纺纱线销量约 1500吨，同比增长 18%；羊毛精梳纱线市占率全球第二，粗梳羊绒纱线全球市占率第三。在外部环境承压背景下，延续产销两旺态势，凸显优质供应链龙头优势。 利润端来看，短期受原材料价格与汇兑损失影响单 Q3公司销售毛利率 17.6%，同比下滑 2.0pp，我们预计主要与原材料价格下跌有关。根据澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数（澳分/公斤）报价， 23Q3平均报价指数为 1153澳分/公斤，相较 Q2均价 1255澳分/公斤价格环比下滑8.1%， 23Q3均价相较年内高点价格下降 17.6%。 同时，基于公司战略发展的需要，积极销售策略及宽带战略发展推动下，公司单Q3销售费用绝对额同比增长 22.1%至 2523万元；管理费用单 Q3绝对额同比增长 13.2%至 3223万元；此外，公司财务费用自 22Q3的 1.2万元提升至 1342万元，我们预计主要与欧元近期贬值所带来的汇兑亏损有关（22Q3同期为汇兑收益），根据 wind 欧元对人民币汇率数据， 23Q3人民币期末较期初升值 2.5%，若剔除汇兑影响后，我们预计利润基本符合预期。 股权激励计划彰显公司发展信心2023年 9月 20日， 公司发布股权激励计划草案，拟以每股 4.11元/股价格激励354名对象，授予限制性股票总计 1,753万股，约占股本的 2.45%。根据公司本次草案，解除限售比例 100%目标为： 2023/2024/2025年扣非净利润较 2022年增长率不低于 11%/23%/37%。解除限售比例 60%目标为： 2023/2024/2025年扣非净利润较 2022年增长率不低于 8%/17%/26%。相较 2015年公司推出的股权激励计划，本次拟授予人数高达 354人较 2015年的 23名授予对象人数有明显增长，体现优质供应链龙头对未来发展信心，与员工共享成长红利。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2023/2024/2025年收入同比增长 13%/13%/12%至 44.7/50.6/56.8亿元，归母净利润同比增长 6%/16%/19%至 4.1/4.8/5.7亿元，对应当前 PE 分别为11X/10X/8X。此外，公司 22年现金分红占归母净利润比率高达 52.5%，作为低估值、高分红、高成长标的，我们相信在宽带战略发展指引下，行业龙头份额有望加速提升，具备长足潜力，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动；下游需求不足；

事件：公司发布 2023年三季报， 2023年 1-9月实现收入 118.85亿元，同比下降3.22%；归母净利润 9.9亿元，同比下降 17.55%；扣非归母净利润 9.68亿元，同比下降 18.13%。 2023单 Q3实现收入 38.36亿元，同比增长 44.01%；归母净利润 3亿元，同比增长 6.89%；扣非归母净利润 2.94亿元，同比增长 7.86%。 业绩拐点逻辑验证， 复合肥价格温和复苏， 有望迎来量利齐升。 2023年 7月以来磷复肥价格温和复苏， 根据 Wind数据， 截至 2023年 9月 30日，公司硫基复合肥、 氯基复合肥、 磷酸一铵价格较 2023年 6月 30日价格分别上涨9.09%、 12.24%、 27.08%， 磷酸一铵价差迎来底部修复。 下游农产品价格维持高位， 2021年以来玉米价格维持高位震荡，土地集约化程度提升，种植大户涌现拉动优质需求，公司农资消费需求坚实向好。随着常规肥行业集中度提升叠加发力薄弱市场，同时盈利水平更优的新型肥占比有望持续优化，公司市占率有望加速提升。 现金流大幅优化， 盈利水平持续改善， 报表质量向好。 公司 23年单 Q3经营性现金流净额 20.41亿元， 同比增加了 30.43亿元， 其中23Q3销售商品、提供劳务收到的现金 40.85亿元，同比增长 73.33%。 公司单 Q3毛利率 14.27%，较 23Q2提升 0.41pct；单 Q3净利率 7.92%，较 23Q2提升 0.1pct。 23Q3期间费用率 4.40%， 较 23Q2下降 1.66pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.29%/0.35%/0.63%/0.12%， 环比-0.52/-1.00/-0.05/-0.08pct，主要系管理效率提升。 公司 23Q3末资产负债率 39.85%，剔除可转债和合同负债后约 27.72%，同比-3.58pct，环比-2.32pct， 2023年以来公司资产结构持续优化。 集团矿山资源注入带来持续成长性， 强劲的资本开支中长期有望兑现业绩。 公司控股股东洋丰集团拥有磷矿石储量 5亿吨， 2021年 7月已注入雷波巴姑磷矿 90万吨， 2022年 7月注入保康竹园沟磷矿 180万吨（预计 24Q4-25Q2投产），后续预计仍有莲花山磷矿等集团矿山注入，公司有望实现磷矿自给。 2023年 6月，二期磷酸铁项目首条 5万吨/年生产线试生产。上游磷化工项目（包括 30万吨/年硫精砂制酸、 72万吨/年硫磺制酸、 15万吨/年工铵、 30万吨/年农铵）进入试生产状态。氟硅化工项目（10万吨/年净化磷酸、 3万吨/年无水氟化氢、 1.8万吨/年白炭黑）预计 2023年末投入试生产。 盈利预测与估值我们预计 2023-2025年公司营业收入为 141.88、 155.93、 163.16亿元，同比增长-11.09%、 9.90%、 4.64%，实现归母净利润 11.72、 15.35、 20.03亿元，同比增长-10.50%、 30.96%、 30.53%，对应 EPS 为 0.90、 1.18、 1.54元，对应 PE 为 12.19、9.31、 7.13X。 我们看好公司磷复肥龙头地位，考虑到单质肥价格剧烈波动这一不利影响消除后业绩修复和估值修复，市占率有望持续提升、新型肥规模有望持续扩张，叠加集团磷矿等资本开支有望带来中长期成长性，给予公司 2023年 17倍 PE， 维持“买入”评级。 风险提示：国际政治局势不确定性风险；原材料价格及粮价波动风险；行业竞争格局恶化风险；新项目进度不及预期

Q2业绩增速亮眼，展现龙头韧性及改革成效23H1实现营收 112.0亿元（+17.7%），归母净利润 16.8亿元（+31.6%）；单 Q2收入 55.2亿元（+28.2%），归母净利润 8.76亿元（+58.5%）。 在整体消费弱复苏的环境下，单 Q2收入/归母净利润较 21Q2亦分别增长18.9%/8.4%，展现男装龙头的经营韧性以及渠道拓展、品类升级等带来的显著成效。 主品牌持续拓展直营店，团购定制增长亮眼23H1收入分品牌看：1）主品牌 86.4亿元（+17%），门店同比+288家至 6006家（+5%），年内净开 64家。2）其他品牌 10.6亿元（+18%），门店同比+206家至2206家（+10%），年内净关 71家。3）团购定制 10.9亿元（+25%），高增来自圣凯诺职业装业务升级为海澜团购定制业务，开发工装、校服市场，拓宽市场广度。 23H1收入分渠道看： 1）直营 23.2亿元（+56%），门店同比+429家至 1688家（+34%），年内净开 110家，直营店占比同比+4pp 至 21%，购物中心店占比持续提升；2）加盟 58.8亿元（+8%），门店同比+65家至 6524家（+1%），年内净关 117家（主要来自子品牌精简低效门店）；3）线上 15.0亿元（+10%），抖音、快手等直播渠道快速成长，深入线上专供款研发、打开新青年人群市场。 线上/直营毛利率提升显著，存货健康23H1毛利率 45.1%（+1.2pp），主要由直营同比+3.9pp 、线上同比+5.7pp 以及直营占比提升共同驱动，我们预计线上大幅提升来自促销活动减少、专供款加价倍率较高。加盟毛利率同比-1.8pp，我们预计系加盟精简渠道、清库存导致；团购定制毛利率同比-6.9pp，我们预计受到市场竞争加剧及公司开拓新客户的影响。 23H1净利率 14.8%（+1.8pp），其中期间费用率相对稳定，投资收益 897万元来自联营企业斯搏兹（23H1收入 1.43亿，净利润 2243万元，海澜持股 40%）。 23H1期末库存 78.3亿元（同比-7.9%，较年初-17.2%），经营性现金流 27.7亿元（+109%），运营质量健康。 盈利预测及投资建议： 我们预计主品牌随着直营持续开店、海外市场拓展、线上快速成长，有望稳步提升市占率；其他品牌随着渠道结构优化，有望逐步减亏并贡献利润；团购定制业务重新定位，打开市场天花板。预计 23-25年公司收入 218/241/265亿元，同比+18%/11%/10%，归母净利润 28.1/32.0/35.5亿元，同比+30%/14%/11%，PE12/10/9倍，公司低估值、高股息属性突出，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，子品牌成长不及预期，海外拓展不及预期

公司披露23中报，23H1收入16.84亿（+28.2%），归母净利4.16亿（+41.0%），扣非归母净利3.81亿（+43.5%）。 23Q2：收入增长继续领跑、利润表现超预期亮丽。Q2收入6.0亿（+20.2%），继续领跑行业，毛利率79.8%（+4.1pp），来自直营渠道占比上升，以及零售折扣改善带动直营及电商毛利率提升。销售费用2.9亿（+15.8%），除正常渠道扩张费用外，20周年庆典带来广宣费用明显增长；管理费用7002万（+89.0%），主要来自并购新品牌带来中介费用增加；虽然Q2发生较多一次性费用，公司营业利润率仍达到19.6%（+2.4pp），归母净利1.15亿（+40.2%），净利率19.0%（+2.7pp），体现公司营运效率显著提升。 直营增长强劲，体现产品力、品牌力向上。直营增长强劲，体现产品力、品牌力向上。直营23H1收入12.5亿（+30.8%），门店数量579家（上半年新开20新关20净开0），收入增长基本来自产品力驱动、客流修复带动的同店增长，毛利率79.9%（+1.5pp），来自零售折扣率改善及产品结构持续高端化。 加盟及电商增长稳健、盈利向上。加盟23H1提货收入3.30亿（+19.7%），门店数量614家（上半年新开27新关25净增2，同比+6%），收入增长也基本来自单店提货额提升，加盟渠道毛利率70.7%（+0.14pp），保持稳定。电商23H1收入0.93亿（+10.6%），电商毛利率62.7%（+3.7pp），上升来自新品销售占比提升。 周转及现金流高度健康：截至6月30日存货6.87亿，同比+8.2%，存货周转天数336天，同比-28天，周转改善，Q2经营性现金流1.08亿（+114%），现金流保持高度健康。 员工持股计划共享成长红利，新品牌落地值得期待。公司第四期员工持股计划已在7月28日完成购买，规模2亿，均价33.84元/股，占总股本1.04%，与员工共享成长红利；另外公司在23年4月收购1881及K&C，正在国内加速组建运营中心，筹备两个品牌的产品研发和运营，预计2024秋冬产品及渠道将全新亮相，奢侈品集团发展起航。 盈利预测与估值我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道拓展及业绩高质量增长，未来成长空间仍然充分。我们预计公司23/24/25年有望实现归母净利润9.7/12.1/14.9亿，对应增速+33.3%/+24.3%/+23.4%，对应PE21X/17X/14X。公司作为运动时尚赛道龙头持续高质量增长，收购新品牌后中长期成长空间有望进一步打开，戴维斯双击效应持续，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争激烈；拓店不及预期；

投资要点佩蒂股份发布 2023 年中报：1） 佩蒂股份 23 年上半年营业收入实现 4.93 亿元，同比-42%；毛利率达15.5%，同比变动-11.2pct；归母净利润实现-0.43 亿元，出现亏损，主因出口订单减少、自主品牌推广费用投入加大、股份支付摊销费用增加；2） 23Q2 实现营业收入 3.34 亿元（同比-34%），收入下滑幅度收窄（23Q1 同比-54%）；23Q2 毛利率达 16.1%，环比略有改善（23Q1 毛利率为 14%）；23Q2归母净利润-0.05 亿元，亏损幅度收窄（23Q1 归母利润-0.38 亿元）。 3） 分产品看，畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮 23 年上半年分别实现营业收入 1.4 亿元、1.39 亿元、1.37 亿元和 0.61 亿元，分别同比-48%、-58%、-19%和+1.6%。 海外去库有所承压，外销订单边际改善。 1） 佩蒂股份 23 年以来外销收入承压，23 年半年度海外销售收入 3.67 亿元（同比-50%），主因海外市场处于去库存阶段，导致出口订单较同期减少。 2） 根据公司公告，23 年二季度以来外销订单边际改善；展望未来，除了去库存调整结束带来的外销订单增长，新西兰 4 万吨干粮工厂目前处于试生产和产品试验阶段，后续产能投放有望带来增量。 从“爆产品”到“爆品牌”，自主品牌高速增长。 1） 佩蒂股份 23 年半年度国内收入 1.26 亿元（同比+15%），其中自主品牌表现亮眼。根据公司公告，自主品牌上半年收入同比+63%，分季度看一季度+79%、二季度+54%，保持较快发展；2） 分品牌看爵宴品牌上半年收入同比+97%，其中 618 期间爵宴品牌全网销售额突破 1500 万元，爵宴鸭肉干位居天猫狗零食单品榜第一；新品犬零食罐头位居天猫狗零食榜单 7 月销量第一。好适嘉推出黄金罐、彩虹食谱烘焙粮等，寻求差异化发展。伴随品牌势能逐渐积累，以爵宴为代表的自主品牌从“爆产品”到“爆品牌”转变。 盈利预测与估值短期海外去库外销承压，伴随外销订单的边际改善，并且新西兰工厂后续产能投放带来增量，中长期代工业务有望保持稳健增长；国内自主品牌持续发力，从“爆产品”到“爆品牌”，有望保持较快增长。预计佩蒂股份 2023-2025 年营业收入同比-15.9%/+30.9%/+19.4%，归母净利润同比-46.2%/+103.0%/+39.7%，对应 PE分别为 47.2x、23.3x、16.6x，维持“买入”评级。 风险提示自主品牌培育不及预期；海外需求不及预期；客户集中度较高；汇率波动风险

兆驰股份是全球电视 ODM 领军企业，全方位深度布局 LED 全产业链，构筑公司第二成长曲线，有望驱动公司业绩超预期。首次覆盖，给予“买入”评级。 横向拓展+纵向延伸，公司持续开拓新成长极兆驰股份成立至今持续进行业务横向拓展及产业链纵向延伸，目前形成智慧显示、智慧家庭组网、LED 全产业链三大业务板块。一方面，公司从 ODM 制造型企业起家，横向拓展品类，从家庭影音、机顶盒拓展到电视机领域，成为全球液晶电视 ODM 领军企业，并以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康等智能终端产业集群。另一方面，公司纵向扩张 LED 产业链，公司 2011年进军 LED 封装领域，由封装起步向上游芯片及下游应用拓展，逐步掌握 LED上中下游各环节核心技术，全产业链加速腾飞。 电视 ODM 处行业领军地位，稳固收入利润基本盘公司 2018-2022年多媒体视听产品及运营服务业务营收占比达 75%以上，其中主要营收来源于电视 ODM 业务，为公司稳健“现金牛”业务。公司电视 ODM 全球份额领先，下游客户包含国内外一线品牌，未来东南亚、南美、欧洲、中东非等海外市场拓展有望带动业务持续增长。此外，公司以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康两大应用终端，有望通过多品类拓展搭建智能终端产业集群，逐步实现 AI+IoT 的转型。 LED 全产业链深度布局，构筑第二成长曲线公司现已掌握成熟的外延、芯片、封装、模组到终端应用各个环节的核心技术及工艺，合力布局 Mini LED 垂直产业链，并逐步实现 Micro LED 产业链技术突破及商业化应用的开拓。 （1）LED 芯片方面，引入高性能 MOCVD 设备，加速扩产 Mini LED 芯片，未来高附加值产品占比的提高有望逐步增强芯片业务的盈利能力； （2）LED 封装方面，为公司 LED 产业链起家业务，大客户资源优势显著，已成为包括三星 LED、TCL、康佳、创维、京东方等国内外知名企业的供应商，合作关系长期稳定； （3）LED 应用方面，涵盖照明灯具、电视背光及直显等，其中公司重点布局 COB 显示业务，2023年新增 1100条 COB 封装产品线，向成为全球领军 COB 面板厂的目标迈进。整体而言，公司 LED 上中下游互相协同，构筑全产业链布局的规模优势、技术优势以及一体化资源整合优势，加速描绘第二成长曲线。 盈利预测与估值预计 2023-2025年收入分别为 199.96/239.97/277.33亿元，对应增速分别为33.05%/20.01%/15.57%，归母净利润分别为 16.84/21.85/26.39亿元，对应增速分别为 46.91%/29.77%/20.78%，对应 EPS 分别为 0.37/0.48/0.58元，对应 PE 分别为13.93/10.73/8.89。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示电视 ODM 海外订单不及预期； LED 产业链业务发展不及预期；汇率波动风险。

2023H1公司实现收入 13.69亿元，符合预期1）半年度看，2023H1公司实现收入 13.69亿元，同比增长 44%，实现归母净利润1.85亿元，同比增长 30%，实现扣非净利润 1.92亿元，同比增长 58%。2）单二季度看，2023Q2公司实现收入 7.18亿元，同比增长 32%，实现归母净利润 0.95亿元，实现扣非净利润 1.04亿元，同比增长 28%。业绩稳增长源于年初以来山梨糖醇等晶体醇产品持续供不应求。根据海关总署数据，今年 1-6月我国山梨醇/木糖醇出口金额累计同比分别为 61%/20%，代糖订单转移红利仍在继续。 毛利率提升，控费水平继续维持稳健毛利率方面，2023Q2实现毛利率 24.0%，同比大幅攀升 1.8pcts，主要源于产品结构优化。费用率方面，2023Q2公司销售费用率 1.6%、管理费用率 2.5%、研发费用率5.6%、同比变动均在 1pcts 以内。净利率方面，2023Q2公司净利率 13.3%，同比有所下滑，主要源于汇兑、非流动资产处置损失等非经常性损失项目增多，将其排除后，2023Q2实现扣非净利率约 14.5%，同比几乎持平。 可转债项目已获上交所审议通过，舟山新产能预计明年 Q3逐步落地1）远航欲济有“舟”楫：本月公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金背书。产能是公司现阶段最大的发展瓶颈之一，2022年公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。本次可转债项目预计将新增产能 100万吨，涵盖山梨糖醇、麦芽糖醇、抗性糊精、阿洛酮糖等高毛利产品，旨在缓解公司产能压力的同时进一步丰富产品结构，巩固竞争优势。 2）成长之衢如弦直：直销占比 9成，深度绑定优质客户，新工厂落地后产能有望快速消化。公司常年以直销模式为主，2022年前五大客户（玛氏箭牌/不凡帝/可口可乐/亿滋/农夫山泉）占比近 5成，23H1直销收入占比 9成，经多年业内深耕，公司已形成对优质大客户的深度绑定，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2023-2025年公司实现收入 26.08/30.10/37.75亿元，同比增 18.54%/15.41%/25.42%, 预计实现归母净利润 4.01/4.99/6.50亿元，同比增速为 25.59%/24.36%/30.29%，对应 PE为 15/12/9倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧、批文进度不达预期等。