业绩简评 公司2011年实现销售收入737.89亿元,同比增长21.8%;归属于上市公司股东的净利润为0.71亿元,同比扭亏为盈;全面摊薄EPS为0.023元;其中Q4单季实现EPS为0.081元。 经营分析 2011年全年扭亏为盈符合我们此前的预期。我们从2011年年初以来持续指出“华菱钢铁2011年扭亏为盈的动力充足”,目前来看,其最终的结果符合我们的预期。公司2010年亏损26.32亿元,2011年则成功实现0.71亿元的净利润,其中湘钢盈利0.1亿元、涟钢亏损2.5亿元、衡钢盈亏平衡,其他业务盈利3亿元。 但2011年盈利质量较低。公司2011年的盈利中,有11.56亿元来自于湖南省财政厅的财政补贴,另有6.66亿元来自投资收益(其中仅有0.8亿元是对联营企业和合营企业的投资收益);若剔除这些,公司2011年实际亏损幅度超过12亿元,较2010年已有显著改善,但仍然处于困境。 2012年公司将会继续攻坚。作为湖南省第一大国企,公司若连续吃财政补贴显然不是长久之计,而且湖南省的财政也并不充裕,因此公司将不得不自力更生。2月底公司调整的折旧政策将有使得2012年全年公司的折旧额少5.72亿元,这将会有利于缓解公司的经营压力;但是从1季度的经营形形势来看,我们判断其亏损的可能性较大,2012年公司仍将攻坚。 从激励机制的角度依旧看好公司的逐步好转。我们认为,公司长期以来的盈利欠佳,地理位置导致的运输成本偏高只是一个方面,由管理不善导致的人浮于事、跑冒滴漏也是重要的原因。2011年10月以来,公司的董事长和重要子公司的总经理相继更换,两位高管年龄均不到48岁,我们相信两位有充足的动力进一步改善公司的管理,提升公司的盈利能力。 盈利预测和投资建议 我们预计公司2011-2013年的全面EPS分别为0.116元、0.178元、0.230元。最新的收盘价对应着2011年末的0.61倍PB,长期投资价值充分显现,维持“买入”评级。 风险提示 (1)涟钢的管理继续出现反复;(2)钢市继续大幅下跌,钢企经营环境大幅恶劣的风险。

盈利预测和投资建议 鉴于公司2011年的EPS符合预期,我们维持未来2年公司的盈利预测,预计2012年和2013年,公司分别实现0.716元和1.181元的EPS,同比分别增长24.81%和64.86%。以最新的收盘价计算,对应着2012年24.68倍PE和2013年8.91倍PE,考虑到公司未来两年良好的成长性以及收购兼并预期,我们维持公司的“买入”评级。

盈利预测和投资建议 我们预计2012年和2013年,公司分别实现0.802元和1.020元的EPS,同比分别增长41.73%和27.38%。以最新的收盘价计算,对应着2012年20.54倍PE和2013年16.15倍PE,考虑到公司未来的业绩弹性以及在新材料领域的地位,我们维持公司的“买入”评级。

投资建议 公司是在钢铁行业景气持续向上中的良好投资标的。我们维持1月7日的判断,“未来3-6个月公司的PB 估值将会呈现一定的修复,将提升至0.70-0.75倍”,亦即上涨的空间为7%-15%,我们维持对公司的“买入”评级。

盈利预测和投资建议 鉴于公司2011年的EPS 符合预期,我们维持未来2年公司的盈利预测,预计2012年和2013年,公司分别实现0.802元和1.020元的EPS,同比分别增长41.73%和27.38%。以最新的收盘价计算,对应着2012年20倍PE 和2013年16倍PE,考虑到公司未来的业绩弹性以及在新材料领域的地位,我们维持公司的“买入”评级。

盈利预测和投资建议 若考虑到收购少数股东权益预期,未来 2 年公司的复合增长率超过50%,但目前公司股价仅对应着2011 年15.91倍PE、2012 年12.89 倍PE,因此公司的当前股价显著被低估,我们维持“买入”评级。

事件 (1)公司股东大会同意了和沙钢组建合资公司(张家港株江钢管有限公司),其中公司用1.50亿元增资该合资公司51%股权,沙钢以12万吨的JOCE钢管厂作价1.44亿元(经审计的净资产为1.02亿元)折合持有该合资公司49%的股权。该12万吨JOCE钢管已经投产;(2)公司设立投资公司,名称暂定为“浙江春申投资有限公司”,注册资本为人民币3000万元,全部由本公司自有资金出资,投资范围为实业投资(不从事证券投资、房地产投资、矿业权投资、信托产品投资等)。 评论 有助于进一步完善产品线,深度分享油气大发展的盛宴。油气输送管主要可分为ERW、LSAW、SSAW,JOCE则是LSAW中的一种,其建设周期较长、投资额较大(10万吨投资额预计在5亿元左右),主要用在人口密集、对安全性能要求极为严格的天然气主干线领域。截止2010年底,公司已经拥有80万吨的钢管(SSAW+ERW+镀锌管等)权益产能,此次投资JCOE项目则有助于完善公司的产品线,深度分享“十二五”油气大发展的盛宴。 预计公司暂不需要再度募资。根据我们的测算,在投资此项目之前,公司2010-2012年的资本支出为5.86亿元,而2010年公司IPO募资净额达7.07亿元,2010年净利润0.73亿元,2011年净利润预计为0.61亿元左右;JCOE项目公司的权益投资额为1.50亿元,春申公司的投资额为3000万元,因此总体而言,公司资金相对充裕。 收购的JCOE钢管公司的估值并不算贵。此次与沙钢成立合资公司,相当于对原沙钢JCOE钢管厂收购的PB为1.40倍,略高于而以最新收盘价计算公司的PB(1.32倍),但考虑到;(1)合作方全国最大的民营钢企沙钢,且取得了控股权,而且JOCE钢管所在地将有着极为便利的原材料供应和物流成本优势,未来ROE有望显著高于金洲管道(002443)当前值;(2)以最新收盘价计算,可比公司玉龙股份(601028)的PB为2.76倍,因此收购的价格并不算高。 该收购将保守能增厚2012年EPS约0.07元。公司2011年综合毛利率预计为6.6%,显著低于A股其他4家钢管公司,其中与油气输送管相关的业务(SSAW+ERW)毛利率为9%-11%,而JOCE主要也是用于油气输送领域,且供求格局、产业集中度要好于SSAW和ERW,因此我们保守假设其毛利率取11%(可比公司玉龙股份JOCE毛利率为20%,较SSAW和ERW毛利率平均高出6个百分点以上),据此来计算,该块业务能够为公司2012年增厚0.068元的EPS。 继续耐心等待西气东输三线等大项目的开工。若西气东输三线等大项目在2012年开通,我们判断油气输送管行业的景气程度会显著提升(产能利用率有望提升15个百分点以上)。油气输送管价格每上涨1%,公司的EPS上涨3.48%,是对油气输送管价格上涨最为敏感的上市公司。 投资建议 我们在此前的盈利预测中已经考虑了该块业务对公司盈利的影响,因此暂维持原有盈利预测不变,预计2011-2013年公司的EPS分别为0.354元、0.513元、0.708元,以最新价格计算,对应的2011-2012年PE分别为27倍、19倍、14倍,我们维持对公司的“买入”评级。 风险提示 (1)油气输送管行业强劲复苏是大概率事件,但目前来看时点仍存在不确定性;(2)JCOE项目双方若磨合不顺有可能导致盈利低于预期。

事件 (1)大股东新钢集团在12月16日增持公司246.16万股,占公司已发行总股份的0.18%,至此大股东持股77.20%;新钢集团承诺在未来12个月内继续增持公司股份,累计增持比例不超过公司已发行总股份的2%(含本次已增持股份),在增持期间及法定期限内不坚持本公司股份。 (2)公司拟公开发行为期5年的9亿元固定利率公司债券已获得中国证监会批准,债券票面利率询价区间为6.20%-6.70%。本期债券采用单利按年计息,不计复利。 评论 本次增持情况及背景简介。12月16日,公司股票成交量6.67万手,成交金额3074万元,成交均价4.61元。这意味着该日大股东增持的股数占交易量的36.87%。本次增持的背景是: (1)离12月21日召开股东大会表决转股价下调至6.5元/股仅剩3个交易日(由于大股东不持有转债,通过的可能性几近100%); (2)股价已连续几日在4.55元左右徘徊(6.5元的70%)。 增持验证了大股东对股价的诉求非同一般。公司2008年8月发行的可转债规模为27.60亿元,相当于公司当前净资产的31.56%。按照其可转债发行条款规定:“如果股票收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%,将触发提前回售条款”,预计2011年12月21日之后,转股价将顺利调整为6.5元,因此若公司股价持续在4.55元以下(调整后转股价6.5元的70%),公司将可能面临很急切的回售压力,进而带来财务风险,对此我们在12月6日的点评报告中已经做了明确提示。我们判断公司的应对之策是短期内大股东增持,中长期内在江西省国资委的帮助下注入优质资产以期届时能顺利实现转股。 债券发行有利于改善公司的财务结构。2010年公司财务费用4.65亿元,占销售收入的1.3%,相当于净利润的1.27倍。此次拟发行的公司债规模不超过9亿元,利率预计在6.20%-6.70%之间,而当前银行贷款利率:1年为6.56%,1-3年为6.65%,3-5年为6.90%。即便扣除掉发行费用(预计不超过债券发行总额的1.75%,亦即1575万元),也好于银行贷款,因此将有助于改善公司的财务结构。 盈利预测和投资建议 暂不考虑未来转债对股本的摊薄以及公司债券发行的影响,我们暂时仍然维持公司2011-2013年EPS 分别为0.264元、0.517元、0.647元,以最新收盘价计算,对应的2011-2013年PE 分别为17.92倍、9.15倍和7.31倍,最新的PB 则为0.75倍,公司长期投资价值显著,且在4.55元左右具备较高的安全边际(公司当前股价为4.73元),维持“买入”评级。 风险提示 (1)大盘持续低迷; (2)钢铁行业继续低迷; (3)公司最终缺乏优质资产注入。

事件 公司董事会审议通过公司与天管投资、太钢天管签署的《增资扩股协议》。太钢不锈(000825)将增资5.59 亿元,之后太钢不锈持股比例从50%增至65%。 评论 太钢天管简介。太钢天管公司定位为不锈钢薄板精品基地,是2007 年由天津钢管与太原钢铁在天津滨海新区合资成立,此前也称天管元通不锈钢制品有限公司。目前投产的一期项目设计生产能力为不锈钢薄板16 万吨(两台轧机),在建的二期项目包括两台新轧机,投产后生产能力将达到36 万吨/年,预期于2012 年3 月建成投产。 扩大增资有利于太钢不锈(000825)长远发展。(1)由于太钢不锈(000825)是国内最大的不锈钢薄板生产商,此次其增持主营不锈钢板的合资公司股权,将有利于健全其激励机制和长远发展;(2)2011 年上半年,太钢不锈(000825)太原以外地区营业收入为84.41 亿元,仅占公司营业收入总额的18.42%。此次增资扩股,将提高公司对北方市场的影响力和控制力,并且为公司未来通过天津港口从事进出口贸易提供便利。 但对太钢不锈(000825)业绩影响甚小。2010 年太钢不锈(000825)营业收入871.98 亿元,利润14.57 亿元。 来自太钢天管的权益收入和权益利润分别仅占公司收入和利润的1.42%和0.0035%,因此对太钢不锈(000825)业绩影响非常有限。 继续关注袁家村铁矿的投产时间。目前铁矿石价已有较深跌幅,但铁矿石的盈利能力仍显著好于钢铁,而且有望刺激集团早日将铁矿全注入到上市公司,我们预期袁家村铁矿在2012 年6 月投产,届时集团将有可能将全部铁矿石资产注入到上市公司,进而使得上司公司的铁矿石自给率很有可能高达80%,一举成为钢矿一体化最彻底的钢企,并对提升公司的综合盈利能力、抗风险能力均有益处。 同时也期待锈钢的弹性。目前不锈钢相对于普碳钢的价格比值处于历史低位,在消费结构升级和国内外政策放松预期的带动下,不锈钢业务的盈利弹性有望重现,是否会推动公司股价重演09 年的故事也值得关注(09 年太钢不锈股价的启动时间早于、涨幅远高于钢铁板块平均水平)。 盈利预测和投资建议 考虑到集团矿业资产的注入预期,我们暂时仍然维持公司 2011-2013 年EPS 分别为0.278 元、0.516 元、0.575 元的盈利预测,以最新收盘价计算,对应的2011-2013 年PE 分别为14.53 倍、7.83 倍和7.03 倍,最新的PB 则为1.02 倍,公司长期投资价值显著,维持“买入”评级。 风险提示 (1)钢铁和不锈钢行业景气度恢复状况不达预期;(2)宏观经济波动及贸易摩擦风险;(3)矿石投产进程、注入方案低于预期。

评论 核电用管生产将完善公司产品线。华菱钢管旗下的重要子公司衡阳钢管是国内重要的无缝管生产基地,近几年产能扩张较为迅猛,在2012年中期将举办173万吨钢管产能,涵盖了油井管、锅炉管等无缝管品种。其在国内油井管领域称得上是一匹黑马,用短短几年时间内实现从无到有、从小到大、从弱到强。此次公司拟为衡阳钢管的核电用管提供质量担保,将有利于衡阳钢管的核电管逐步开拓市场,重新演绎其在油井管业务内的辉煌。 出售闲置老办公楼有利于公司缓解经营压力。公司2011年1-9月份亏损1.73亿元,其中三季度已经实现盈利4486.9万元(猜测主要由于非钢业务好于预期);但随着钢价在10月份以来出现深度调整,公司的钢铁业务在四季度的盈利预计并不乐观,此次出售闲置数月的老办公楼,有利于公司缓解经营压力。 关注公司可能的折旧政策等调整。在钢铁行业不景气的大背景下,下半年诸多上市钢企譬如鞍钢、马钢等均调整折旧政策。再考虑到华菱钢铁的吨钢折旧相对较高(2011年上半年为282元),若华菱钢铁也调整4季度折旧政策,譬如吨钢折旧额下调82元,那么若以4季度单季382万吨的钢材产量计算,预计能使得公司的净利润增加3.13亿元。这样即便公司在4季度单季再亏损1.8亿元,公司的全年也能够实现微利。 从长期而言,坚定看好公司的弹性之美。(1)未来三年华菱钢铁的钢材产销量年复合增速有望达到13.13%,位居各上市钢企之首,如果行业盈利恢复程度超预期,华菱钢铁的全面摊薄EPS 至少可以达到0.92元,这对应当前的收盘价不到5倍PE,因而具备充足的弹性;(2)不含税钢价每上涨100元,将会增厚公司的EPS 约0.50元,增幅也在各上市钢企前列。 盈利预测和投资建议 预计公司2011-2013年的EPS 分别至0.039元、0.318元、0.365元。最新的收盘价对应着2011Q3末的0.63倍PB,长期投资价值充分显现,维持“买入“评级。

事件 中国证监会发审委审核通过了公司发行不超过 9亿元公司债券的申请,债券的存续期为5年,利率根据市场询价结果协商确定。 本次发行公司债券的募集资金拟用于偿还公司债务、优化公司债务结构和弥补流动资金。 评论 公司债券的发行体现出资金较为紧张。按照证券法的规定,公司累计债券余额不得超过公司净资产的40%。当前公司的净资产为87.46亿元,由于2008年公司已发行了的27.6亿元的可转债,公司仅能够再发行7.36亿元的债券,但是再考虑到2011年6月启动的定向增发注入的铁矿可能会增加公司未来的净资产,此次公司债券发行基本是按照上限发行。 30亿可转债存在回售的可能性。公司转债已进入最后两个计息年度,按照发行条款规定:“如果股票收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%(即5.62元),将触发提前回售条款”,当前公司的收盘价已经连续12个交易日在5.62元以下。而最新的新钢转债价格为101.83元,而回售价为104元,因此若触发回售条款,转债持有人是有意愿回售的。 公司面临三种选择。公司转债规模27.60亿元,相当于净资产的31.56%,接近Q3末的现金及等价物(27.78亿元),也远高于公司即将发行的债券规模。公司应该是不希望看到转债回售的。我们判断,公司面临三种选择: (1)主动下调转股价,由于大股东并不持有转债,这个从理论上可行,但是有可能会增厚公司未来的股本,进而对期末成功转股的盈利要求更高; (2)主动抬升转债价格,使得转债持有人缺乏回售意愿,但这个需要使转债价在一段时间内稳定在104元以上,难度较大; (3)主动抬升正股价格。参照最近一次的经验,我们猜测,公司正股价格上行的可能性或许更大。建议投资者积极关注相关机会。 盈利预测和投资建议 不考虑股本摊薄,预计公司 2011-2013年EPS 分别为0.264元、0.517元、0.647元,以最新收盘价计算,对应的2011-2013年PE 分别为19.88倍、10.15倍和8.11倍,最新的PB 则为0.84倍,公司长期投资价值显著,维持“买入”评级。 风险提示 (1)大盘持续低迷; (2)下调转股价应该是公司的最后“底牌”,但如果大市不配合,不能完全排除公司下调转股价的可能性; (3)钢铁行业继续低迷。

投资逻辑 募投项目有助于公司分享炭素新材料的盛筵。炭素新材料主要包括等静压石墨和针状焦,2015年的国内市场容量有望达到120亿元。公司近年来通过收购老牌国企一举成为国内技术实力最雄厚、商业化最成功的等静压石墨领军者;而针状焦是超高功率石墨电极(公司的主营业务之一)的主要原材料,通过发挥产业链一体化的优势,公司已经掌握了其规模化的生产技术。此次募资投建3万吨特种石墨和10万吨针状焦,将有望使得公司占据2015年国内炭素新材料总产值的40%。 炭素新材料业务将是公司盈利增量的主要来源。尽管从1-5年的视角来看,等静压石墨和针状焦的供求关系均将趋于宽松,但是其相对高盈利的特征不会被改变,而且技术含量高、产业链一体化优势明显的企业所受影响将会较小。我们判断公司炭素新材料业务从2013年开始盈利将逐步增加,在2015年将实现净利润9.43亿元,占公司净利润的比重达到61.77%,较2010年提升47.82个百分点。 铁矿石业务保障公司的正常资金周转和存量盈利。炭素行业具有周转率慢、对资金占用大的特点,而铁矿石则是一块“现金牛”业务,这两块捆绑在一起发展有利于公司走得更长更远;此外铁矿石业务贡献公司2011年H1净利润的65.37%,是最主要的存量盈利,未来预计会受到铁矿石供求关系偏宽松的影响,但2013年底前实现的净利润仍有望高达4-5亿元/年。 盈利预测n暂不考虑增发因素,我们预计公司在2011-2013年实现归属于母公司的净利润分别为6.52亿元、7.11亿元、10.82亿元,同比分别增长60.53%、9.04%、52.24%,对应的EPS分别为0.512元、0.559元、0.839元。 估值和投资建议 基于公司在国内炭素新材料领域内(主要是等静压石墨)的领先优势,我们按2011年30-35倍PE给公司估值,对应的6-12个月目标价为15.36-17.92元,维持对公司的“买入”评级。 风险提示 (1)募投项目投产时间晚于预期,或竞争对手的投产时间早于预期;(2)铁矿石价格继续大幅走弱;(3)国际经济恶化影响石墨电极出口。

投资建议 以2011年11月10日的收盘价计算,公司的PB 仅0.90倍,具备较强的安全边际。在此背景下,公司还存在陆续收购集团3580万吨/年铁精粉资产的预期,而且2012年底之前完成收购600万吨左右权益矿的可能性较大,根据前文我们模拟的新公司(含现有上市公司、邯宝、首批注入的矿)的盈利预测和估值,给予3个月的目标价4.20-4.59元,从中长期的角度来看,公司的投资价值尤其显著,维持“买入”评级。 若不考虑邯宝和矿业资产注入,我们预计公司2011-2013年的EPS 分别为0.217元、0.273元、0.342元,对应着最新收盘价2011年18.43倍PE、2012年14.65倍PE,2011年0.90倍PB。

盈利预测和投资建议 我们暂时仍然维持公司的盈利预测不变,预计2011-2013年EPS 分别为0.561元、0.719元、1.245元,以最新收盘价计算,对应的2011-2013年PE 分别为23.83倍、18.60倍和10.74倍,公司当前的PE 估值在可比钢管上市公司中偏低,维持“买入”评级。

业绩简评 业绩低于预期。公司发布三季报:2011年Q3实现营业收入12.78亿元,同比增长50.7%;归属于上市公司股东的净利润为1.40亿元,同比增长12.7%;全面摊薄EPS为0.109元;1-3季度累计实现EPS 为0.411元,同比增长103.3%。 经营分析 毛利率小幅走低。公司综合毛利率环比下降2.0个百分点,至37.3%,这是连续第2个季度走弱,由于3季度矿价与2季度基本相当,因此我们判断导致本季度公司毛利率走弱的主因或是在光伏景气度高位下滑的背景下,等静压石墨的毛利率有所走弱;但总体来看,由于在销售收入环比增长8%的推动下,Q3公司的毛利总额环比仍小幅增长2.5%。 非经常性损益导致公司 Q3业绩环比降35%。Q3公司营业外收支亏损4600万元,实际所得税率环比提升10.5个百分点,至34.0%,剔除此两项因素,公司的单季EPS环比仅下降8.1%,至0.154元,方符合预期。 Q4预计会受到钢矿行业不景气的影响。公司的普通炭素制品以及铁矿石主要销售给钢铁行业,而Q4钢矿产品价格出现了一定程度的回调,这也就意味着,公司的主营业务在Q3总体仍然正常,但在Q4盈利能力将会受到负面影响;若考虑到非经常性业务盈利有望好转,我们判断Q4公司盈利有望略和3季度相近。 看好公司的长期成长性和发展模式。当前公司不仅是国内最大的炭素龙头,也是国内技术水平最为领先的等静压石墨生产商,我们看好公司2012年中期开始逐步放量的等静压石墨给公司带来的盈利贡献。此外,炭素行业周转率慢、对资金占用大的特点,而铁矿石行业则是一块“现金牛”业务,这两块业务相得益彰,我们同样也非常认同公司将这两块业务捆绑在一起发展的经营思路,这有利于公司走得更长更远。 盈利预测和投资建议 预计公司2011-2013年EPS分别为0.520元、0.574元、0.844元,以最新收盘价计算,对应的2011-2013年PE分别为27.90倍、25.25倍和17.18倍,考虑到公司在新材料(等静压石墨)的绝对领先优势,首次给予“买入”评级。 风险提示 (1)公司等静压石墨达产达效慢于预期,或者竞争对手的达产快于预期; (2)铁矿石价格继续大幅走弱; (3)国际经济恶化影响石墨电极出口。