事件：公司于8 月19 日盘后公告2022 年半年报，营收310.2 亿元，同比增长117%，归母净利润22.6 亿元，同比增长54%。 点评： 资产减值叠加研发费用大增拖累Q2利润。Q2实现营收178亿元，环比增长35%， 归母净利润10.5 亿元，环比下降13%。Q2 业绩环比下降主要系：1）钴价下跌明显，MB 钴价由39.35 美元/磅（2022/3/31）下降至32.25 美元/磅（2022/6/30）， 跌幅18%，Q2 合计计提资产减值损失5.3 亿元；2）Q2 单季度研发费用增至6.2 亿元，环比增长181%，主要系研发投入增加和巴莫科技并表；3）Q2 信用减值损失计提1.85 亿元。 新能源：上半年前驱体、正极收入合计已达49%。上半年三元前驱体和正极材料收入合计152 亿元，占总营收比重已达49%，远超2021 年的30%。1）上半年正极材料合计出货3.8 万吨，其中三元正极出货量3.3 万吨，同比增长约52%， 高镍三元正极出货约2.6 万吨，占三元材料出货量约80%。2）三元前驱体出货量约3.7 万吨（含内部自供），同比增长26%。超高镍NCMA 正极材料月产能已达3000 吨级以上，上半年销售9 系超高镍NCMA 正极材料超万吨。 镍：利润下半年兑现。上半年镍产品出货量约1.6 万吨（含受托加工和内部自供）， 同比增长126%。华越湿法6 万吨项目已于上半年全部达产；华科火法4.5 万吨项目于6 月底四台电炉均进入试产；华飞湿法12 万吨项目计划2023 年上半年具备投料条件。华越子公司利润将在下半年逐步并表。截至2022 年7 月底，公司镍项目规划已达58.5 万吨（含华越和华科投产产能），仍是未来重要看点。 锂电材料一体化布局持续被认可。公司2022 年上半年相继与大众（正极材料上下游合作，与青山三方合建12 万吨湿法镍项目）、宝马（动力电池回收合作）、LG 化学（正极材料、废旧电池利用合作）、福特（与淡水河谷三方合建湿法镍项目及供货）、特斯拉（三元前驱体供货）实现产业链上下游的合作和供货，说明公司锂电材料一体化的布局持续获得全球头部客户认可。 盈利预测、估值与评级：考虑下半年镍、前驱体和正极材料产能加速释放，公司业绩有望继续高速增长。维持前期盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为58.0/75.2/99.5 亿元，同比增长49%/30%/32%，当前股价对应PE 分别为22/17/13X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险。

事件：公司7 月12 日盘后发布2022 年半年报预告，2022 年半年度实现归属于上市公司股东净利润10.5-11.5 亿元，同比增长24-36%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为9-10 亿元，同比增长24-38%。 点评： 2022H1：量价齐升，高附加值产品占比持续增加。公司上半年业绩增长主要源于：1）铝产品加工费同比上涨；2）产品结构优化，锂电池铝箔、电池壳、电池托盘、水冷板、汽车板、乘用车铝部件、商用车铝材等高附加值产品持续放量。3）外贸产品占比增大，而海外铝产品较国内溢价；4）再生铝产量持续提升。 2022Q2：销量环比增长10%，铝价下跌拖累公司业绩。以业绩预告中值计算， 2022Q2 实现归母净利润5.1 亿元，环比下降13.9%，同比下降2%。Q2 铝产品销量环比增长10%，同比增长5.4%。二季度铝价整体回落，SHFE 铝Q2 均价20598 元/吨，环比Q1 下降7.4%，铝价或对公司库存收益造成负贡献。 年产70 万吨绿色铝项目一期已投产。公司6 月28 日在互动平台表示，目前在建项目义瑞新材年产70 万吨绿色新型铝合金材料项目布局锂电池用铝材、汽车用板带材等领域，规划产品包括动力电池料10 万吨、电池铝箔坯料10 万吨、铝塑膜坯料5 万吨、汽车板坯料10 万吨，目前一期项目已投产。 下半年铝下游需求有望改善。SMM 数据显示，截至7 月8 日，国内铝下游加工龙头企业开工率周度环比下降0.2 个百分点至66.5%，低于去年同期6.3 个百分点。我们认为下半年需求有望环比改善：1）汽车：购车补贴以及购置税减免等政策效果将在下半年逐步显现，预计汽车产销量环比回升；2）地产：疫情影响消退后，下半年竣工面积环比有望改善；3）电力：基建投资进度上半年受制于疫情，下半年投资力度或将增强，电力、光伏等领域需求环比将继续增长。 盈利预测、估值与评级：公司高端产品的占比不断提升以及再生铝继续扩产之后带来成本端的改善，看好公司业绩继续维持高速增长。考虑近期铝价的下跌，我们小幅下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润为25.3/33.8/40.3 亿元（较前次预测分别下调10.6%/11.1%/11.0%），同比增长36%/34%/19%，对应当前股价的PE 估值分别为8/6/5X，维持“增持”评级。 风险提示：铝价大幅波动风险；公司在建项目产能释放不及预期；应收账款大幅增长风险。

公司为国内无烟煤产量最大的上市公司：无烟煤为国内稀缺煤炭品种，2016 年国内无烟煤储量仅占全国煤炭总储量的13%。2021 年全国无烟煤产量最大的省份是山西，产量达到2.26 亿吨，占全国的64%；产量最大的上市公司为华阳股份，2021 年产量达到4610 万吨。 无烟煤业务提供较好自由现金流，钠离子电池业务助力公司二次成长：公司自2003 年上市起归母净利润一直为正值，我们更关注公司的自由现金流，公司上市的19 年内自由现金流仅6 年为负值。公司和钠离子电池龙头中科海钠紧密合作，对其权益持股比例为7.75%，华为旗下投资机构哈勃也入股中科海钠，持股13.33%。公司通过华钠铜能、华钠碳能以及华钠芯能三家子公司分别布局钠离子电池正负极材料各2000 吨、电芯及Pack 1GWh。除钠离子电池外，公司也布局光伏组件和飞轮储能业务加快转型。 钠离子电池碳基负极材料助力无烟煤向高附加值材料转变：当前无烟煤主要应用于电煤和化工煤领域，但无烟煤同时也是优质的负极材料原料，通过裂解无烟煤获得的碳材料储钠容量高、循环稳定性好、成本低。当前中科海钠采用Cu 基层状氧化物正极和无定型碳负极路线，产品性能处于行业领先。 预计2026 年钠离子电池潜在可替代的市场空间215.6GWh：基于碳酸锂价格15 万元/吨和碳酸钠价格0.2 万元/吨的前提，钠离子电池材料成本较锂离子电池将下降30%-40%。根据我们的测算，预计2026 年钠离子电池潜在可替代的市场空间215.6GWh，接近于2021 年全国动力电池产量219.7GWh。假设2026 年钠离子电池的替代比例为35%，则钠离子电池替代规模约为75.5GWh，对应产值约362 亿元。 全球钠离子电池技术百家争鸣，预计产业化最快有望2023-2024 年实现：全球范围内，以国内中科海钠、宁德时代、钠创新能源以及国外Faradion、Natron Energy 等为代表的企业已率先开启钠离子电池的商业化探索，大部分企业已经实现了小规模的试产。预计钠离子电池产业化最快有望2023 年-2024 年实现， 2025 年-2027 年可以实现规模化的成熟应用。 盈利预测、估值与评级：预计公司2022-2024 归母净利润分别为55.9 亿元、58.1 亿元、60.5 亿元，同比增长58.2%、3.9%、4.1%，当前股价对应PE 分别为6.2X、6.0X、5.8X。鉴于公司无烟煤龙头的行业地位以及钠离子等新能源布局后的二次成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：煤炭价格下滑，钠离子电池布局进度不及预期等。

事件：公司发布 2022年半年报预告，预计 2022半年度实现归母净利润 5.3-5.65亿元，同比增长 81.9%-93.9%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 5.3-5.65亿元，同比增长 84.4%-96.6%。 点评： 量价齐升，2022Q2归母净利润环比大增 146%。以预告中值计算，2022Q2归母净利润 3.89亿元，环比增长 146%，业绩增长源于：1）预焙阳极价格持续上行，Q2预焙阳极均价 8013元/吨，环比 Q1增长 37%；2）子公司索通云铝 60万吨/年产能释放；3）产能扩大带来原材料集中化采购更具优势，降本增效显著。 业绩超预期源于产品价格上涨和石油焦库存收益。1）上半年电解铝产能加速复产和投产，预焙阳极需求向好；截至 7月 12日，预焙阳极含税均价 8236元/吨，较 2022年初增长 58%。2）原料石油焦价格持续上行，7月 12日吉林石化石油焦（2#B）6800元/吨，兰州炼厂（3#B）5810元/吨，较年初上涨 97%和 73%。 2022Q1公司存货金额 38亿元，若全为石油焦库存，按 Q1吉林石化（2#B）、兰州炼厂（3#B）石油焦均价（3997元/吨）计算折 95万吨石油焦（公司 2022年预焙阳极产能 252万吨，按单耗 1.1吨计算石油焦用量约 277万吨）。 “预焙阳极+锂电负极”布局形成。公司已制定 C+（carbon）战略，形成“双驱两翼，低碳智造”布局，以预焙阳极和石油焦为双驱，“电解槽综合和服务方案”、新型碳材料生产平台为两翼。公司于 4月 8日公告拟在嘉峪关市投建年产 20万吨锂电池负极一体化项目的首期 5万吨项目，5月 16日公告拟收购欣源股份，加速布局锂电负极。锂电负极和公司的预焙阳极在原材料、生产工艺等方面类似，如公司是主要原料石油焦最大采购方之一，原料采购优势明显。 锂电负极产能 2023年释放，有望形成第二利润来源。欣源股份拟新建年产 10万吨高性能锂离子电池负极材料扩产项目，并先行建设 4万吨石墨化生产线。5月 16日，公司向欣源股份提供借款 4.5亿元，其中 3.95亿元用于一期年产 4万吨石墨化生产线建设；公司规划的首期 5万吨锂电负极项目正在建设中（建设周期 12个月），2023年锂电负极产能将逐步释放，形成公司新的业绩增长点。 盈利预测、估值与评级：考虑预焙阳极价格上涨超预期以及公司负极产能明年将逐步释放，上调公司盈利预测，预计 2022/2023/2024年归母净利润分别为10.8/16.7/22.1亿元（较前次预测上调 39%/79%/99%），同比增长74.6%/54.1%/32.6%，当前股价对应 PE 分别为 19/12/9X，维持“增持”评级。 风险提示：产能投建不及预期；原材料价格大幅波动风险；惰性阳极替代风险。

事件：公司于7 月11 日晚公告半年报业绩预告，预计2022 年半年度实现归母净利润22-26 亿元，同比增长50-77%；扣除非经常性损益后归母净利润21.1-25.1 亿元，同比增长49-77%。公司上半年业绩增长源于锂电材料产品销量增长以及钴镍产品的价格上涨。 点评： 铜钴价格环比下跌，2022Q2 净利润环比微跌。以中值计算，2022Q2 归母净利润11.9 亿元，环比下降1.1%；扣非后归母净利润11.2 亿元，环比下降5.9%， 主要系铜钴产品价格下跌所致。2022Q2 单季度LME 铜均价9380 美元/吨，环比下降6.0%；长江有色钴均价49.5 万元/吨，环比下降7.6%。 镍板块利润将于2022 年下半年释放。华越湿法6 万吨项目已投料试产，已于6 月底达产；华科火法4.5 万吨项目部分子项目于3 月底投料试产，全流程预计下半年建成；华飞湿法12 万吨项目预计2023 年上半年具备投料条件。2022Q2LME 镍均价为28957 美元/吨，环比+2.5%，较年初+47%；截至7 月10 日，镍价下降至21800 美元/吨，即使考虑后续镍价下跌，全年镍均价仍有望维持在20000 美元/吨以上，预计公司镍项目的盈利能力较强。 坚定三元路线，继续加码镍项目布局。公司6 月14 日公告决定终止在磷酸铁锂领域布局，终止通过控股子公司巴莫科技收购圣钒科技100%股权事宜。6 月19 日发布177 亿定增公告，其中将新建华山镍钴年产12 万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法项目，达产后预计产出氢氧化镍钴中间产品32.6 万吨/年，折镍金属量12.3 万吨/年，钴金属量1.57 万吨/年。公司目前已实现镍、钴、锂上游资源布局， 成为从资源到材料全产业链的一体化龙头企业，上市公司将坚持三元路线发展。 盈利预测、估值与评级：考虑镍、前驱体和正极材料产能的释放，公司业绩有望继续高速增长。考虑近期铜价和钴价的下跌，小幅下调公司盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为58.0/75.2/99.6 亿元（分别较前次下调7%/11%/8%），同比增长49%/30%/32%，当前股价对应PE 分别为24/18/14X， 维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险。

事件：北方稀土发布2022年半年度业绩预增公告，预计2022年半年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期（法定披露数据）相比，将增加9.2亿元到11.2亿元，同比增加45.00%到55.00%。Q2归母净利润取中值为15.0亿元， 环比减少3.9%。预计2022年半年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润与上年同期（法定披露数据）相比，将增加8亿元到10亿元，同比增长41.50%到52.00%。Q2扣非归母净利润取中值为11.6亿元，环比减少30.8%。 点评： 上半年稀土量价齐升，带动业绩增长。市场对稀土永磁材料的需求稳步增长，带动镨钕类稀土产品市场价格较上年同期升高，成交活跃。上半年国家稀土总量控制计划同比增加，稀土原料产品销售量同比增加。截至2022年6月30日，根据Wind 数据，氧化镨钕价格93.25万元/吨，较去年同期提升96.5%。 包钢精矿价格上调，公司成本优势仍存。2022年6月23日，北方稀土发布公告称，自2022年7月1日起，将稀土精矿交易价格调整为不含税39189元/吨（干量，REO=50%）（折合成REO 42.0%-45.0%的稀土精矿为32919元/吨-35270元/吨）。此前的合约约定的2022年1月1日起稀土精矿交易价格为不含税26,887.20元/吨（干量，REO=51%）。统一折算至51%REO 后，本次价格调整稀土精矿价格上涨48.7%。根据上海有色网的数据，2022年7月11日， 碳酸稀土（REO 42.0%-45.0%）的价格为72500元/吨，远高于合同约定价格， 北方稀土仍然具有成本优势。 下游需求旺盛，未来主要产品氧化镨钕仍处于供需紧平衡状态：下游新能源汽车、风电、绿色家电等应用领域需求的快速增长使氧化镨钕有望继续维持供应紧平衡的状态，同时《电机能效提升计划（2021-2023年）》的出台也使稀土永磁工业电机成为新的增长引擎。根据我们的测算，2025年全球氧化镨钕需求量12.26万吨，2021-2025年CAGR14%，未来将继续维持供需紧平衡的状态。 盈利预测与评级：由于原料端稀土精矿价格的上涨，我们下调盈利预测，预计2022-2024年EPS 为1.78元/2.11元/2.30元，下调11.9%/20%/14.2%，对应2022-2024PE 为19倍、16倍、14倍。 鉴于公司稀土行业龙头地位，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给过快释放；稀土产品价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；技术路径变化风险等。

事件：公司于2022年7月8日发布半年度业绩预告，上半年实现归母净利润10.4-11.5亿元，同比增长50.72%-66.66%；扣除非经常性损益后净利润10.04-11.14亿元，同比增长100.03%-121.95%。点评：2022H1：钒钛价格同比上涨，成本降低带来业绩增长。业绩增长源于：1）钒钛价格同比上行，2022年上半年五氧化二钒（片钒，四川）含税均价13.0万元/吨，同比增长19.0%；钛白粉（金红石型，华东）含税均价20677元/吨，同比增长5.3%。2）公司保持均衡稳定生产，严格落实降本增效措施；3）全资子公司攀钢集团钛业有限责任公司向关联方攀钢集团矿业有限公司转让2宗土地使用权及地上附着物，实现土地处置收益3732万元。22022Q2归母净利润环比增长源于成本降低。以业绩预告中值计算，2022Q2实现归母净利润6.25亿元，环比增长32.9%；扣非后归母净利润6.33亿元，环比增长48.6%。2022Q2五氧化二钒（片钒，四川）含税均价12.9万元/吨，环比下降1.5%；钛白粉（金红石型，华东）含税均价20531元/吨，环比下降1.4%。同期钒钛价格环比均有所回落，公司业绩增长或主要源于成本降低。钒电池发展迎来政策驱动。国家能源局于6月29日发布《防止电力生产事故的二十五项重点要求（2022年版）（征求意见稿）》，要求“中大型储能电站不得使用三元锂电池、钠硫电池”；而钒电池具备安全性高、循环寿命长、全生命周期成本低以及资源完全自主可控等优点，在储能领域大有可为。GuidehouseInsights预计到2031年，全球钒电池每年新增装机量将达到32.8GWh（2022年预计约1.6GWh），2022-2031年复合增长率41%。公司钒制品价值有望迎来重估。公司目前拥有全球最大的钒产品产能，产能折4万吨五氧化二钒/年，原料优势显著。2021年9月，公司与连博融签订战略合作协议，双方将在钒电池产业链实现优先供应、共建电解液工厂及储能装备生产等方面合作。我们认为受益于钒电池的发展，公司钒制品的价值有望重估。盈利预测、估值与评级：基于公司降本效果显著，钒钛业务毛利率上升，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为19.3/22.5/25.5亿元（较前次预测分别上调10.0%/9.1%/8.6%），同比增长45%/17%/13%，对应当前股价的PE分别为25/21/19倍，维持“增持”评级。风险提示：钒、钛等产品价格大幅回落风险；合作项目进度不及预期风险。

事件:2022年7月8日公司发布半年报业绩预告，预计2022年半年度实现归母净利润约126亿元，同比增长约91%；归母扣非净利润119亿元，同比增长约95%。 点评：2022H1：主力矿山进入放量期，铜金产量持续高增长。1）量：2022年上半年，塞尔维亚紫金铜业、刚果（金）卡莫阿铜业及西藏巨龙铜业等一批主力矿山如期建成投产、达产。公司上半年矿产铜、矿产金等产量同比大幅上升，其中矿产铜产量上升约70%，矿产金产量上升约22%。2）价：矿产金、矿产铜售价同比上升约2%、3.6%。 2022Q2：铜金价格微跌，22022Q2净利润环比比1Q1基本持平。按公司预告测算，2022Q2单季度归母净利润实现约64.76亿元，环比增长5.8%；扣非后归母净利润58.6亿元，环比下降3.1%。2022Q2单季度LME铜均价9380美元/吨，环比下降6.0%；COMEX黄金均价1874美元/盎司，环比下降0.35%。 加速布局锂资源，权益锂资源储量超过1000。万吨。公司此前已参股刚果Manono锂矿，收购阿根廷3Q盐湖、西藏拉果错盐湖，6月进一步收购湖南厚道矿业71%股权（云母提锂）。收购厚道矿业完成后，公司锂资源储量将超过1000万吨，并在2025年有望形成锂盐年产能11-12万吨碳酸锂当量（对比：全球锂头部企业赣锋锂业2021年年报显示计划于2025年形成年产30万吨碳酸锂当量产能）。 看好公司向新能源金属转型。公司2025年矿产金和矿产铜产量规划为80-90吨和100-110万吨，较2021年实现翻倍增长（2021年矿产金产量48吨、矿产铜58万吨）。公司在铜、金、锌等传统业务经营能力优秀，有望为新能源转型提供稳定现金流，看好公司未来在锂等新能源相关的矿产资源布局。 盈利预测、估值与评级：暂不考虑新增收购公司业绩贡献，维持公司盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为255/285/323亿元，同比增长63%/12%/13%，对应当前股价的PE分别为9/8/7倍，维持“增持”评级。 风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险

事件：2022年 6月 29日，公司与邹桂珍、李晓环、谢峰、李宏伟、董常舟、粟桂奇、石勇、黄健琍、方海和北京九洲君逸投资签署《股权转让协议》，公司以 18亿元收购转让方持有的厚道矿业合计 71%股权。公司与剩余 29%股权的实际控制人王明悦协议将通过合建矿业公司（紫金矿业持股 66%，王明悦持股34%）和冶炼公司（王明悦持股 66%、紫金矿业持股 34%）对所持有的湘源锂多金属矿项目进行开发和冶炼。 点评： 资源储量折 216万吨碳酸锂当量。道县湘源锂多金属矿位于湖南省道县、江华、宁远三县交界，矿山交通以公路为主。目前拥有 1宗采矿权证，开采矿种为锡、钨、铷、锂、铯，生产规模为 30万吨/年，有效期至 2025年 4月 17日。根据2016年 9月的储量核实报告，矿山拥有资源储量氧化锂 87.4万吨（折 216万吨碳酸锂当量）。 规划年产锂云母 6-7万吨碳酸锂当量。公告显示该矿床接近地表，厚度大，矿石品位低，露天采矿剥采比小，拟采用大规模露天开采，初步规划按 1000万吨/年规模建设，年产锂云母折碳酸锂当量 6-7万吨（并副产铷、钨、锡等金属），同时配套碳酸锂及氢氧化锂冶炼项目。矿山将率先重启 30万吨/年的采选系统，在进一步增储情况下，有将采选规模扩展到 1500万吨/年的可能性，矿山建设将视证照办理情况分期建设。公司公众号介绍，项目初步估算总投资 37亿元，基建期 2年，按碳酸锂价格 10万元/吨计算，5年即可实现投资回收。 权益锂资源储量超过 1000万吨，2025年有望形成 11-12万吨/年碳酸锂产能。 公司此前已参股刚果 Manono 锂矿、收购阿根廷 3Q 盐湖和西藏拉果错盐湖，按权益拥有的锂资源储量已经超过 900万吨，至 2025年有望形成年产 5万吨以上碳酸锂产能。此次收购将使公司锂资源储量超过 1000万吨，并在 2025年新增 6-7万吨碳酸锂产能，合计折碳酸锂 11-12万吨/年（对比：全球锂头部企业赣锋锂业 2021年年报显示计划于 2025年形成年产 30万吨碳酸锂当量产能）。 盈利预测、估值与评级：暂不考虑新增收购公司业绩贡献，以 2022/2023/2024年沪金均价 390/385/380元/g，沪铜均价 7.2/6.9/6.5万元/吨，沪锌均价2.5/2.4/2.2万元/吨为假设维持公司盈利预测，2022-2024年归母净利润分别为255/285/323亿元，同比增长 63%/12%/13%，对应当前股价的 PE 分别为 9/8/7倍，维持“增持”评级。 风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。

事件：公司于6月19日晚公告1）与Glaucous合资建设华山镍钴年产12万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法项目；2）与TIMGO合资建设前景锂业Arcadia锂矿开发项目；3）全资子公司华友锂业建设年产5万吨电池级锂盐项目；4）同时，拟定增募资不超过177亿元，其中122亿元用于年产12万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法项目、15亿元用于年产5万吨电池级锂盐项目及补充流动资金（40亿元）。公司控股股东华友控股已确定参与非公开发行股票。 点评： 继续加码镍项目布局。印尼华山镍钴年产12万吨镍金属量氢氧化镍钴湿法项目总投资160亿元，达产后预计产出氢氧化镍钴中间产品32.6万吨/年，折镍金属量12.3万吨/年，钴金属量1.57万吨/年；副产品铬精矿约50.6万吨/年。项目合作伙伴青山集团在印尼镍资源领域深耕多年，拟建设地“纬达贝工业园”已完成“三通一平”工作，基础设施较为完善。可行性研究报告显示项目内部收益率为18.14%（税后），预计投资回收期（税后，含建设期）为7.74年。 锂资源布局完成，建设配套锂盐项目。公司在上游锂资源方面已实现成功布局：1）通过参股澳大利亚公司AVZ布局了刚果（金）Manono锂矿；2）收购津巴布韦前景锂业的Arcadia锂矿已完成交割；3）布局锂电池回收业务。华友锂业年产5万吨锂盐项目建成投产后将新增电池级碳酸锂产能2.77万吨/年、电池级氢氧化锂产能2.53万吨/年。可行性研究报告显示项目内部收益率为36.51%（税后），预计投资回收期（税后，含建设期）为4.73年。 放弃进军磷酸铁锂，聚焦三元路线布局：公司6月14日公告决定将终止在磷酸铁锂领域布局，终止通过控股子公司巴莫科技收购圣钒科技100%股权事宜。公司目前已实现镍、钴、锂上游资源布局，成为从资源到材料全产业链的一体化龙头企业，在三元领域具备技术和成本优势，上市公司仍将坚持三元路线发展。考虑镍等原料价格后续仍有下行空间，三元正极成本改善后渗透率有望提升。 盈利预测、估值与评级：考虑镍、前驱体和正极材料产能的释放，公司业绩有望继续高速增长，维持前期业绩预测，预计2022-2024年归母净利润分别为62.5/84.8/108.3亿元，同比增长60%/36%/28%，当前股价对应PE分别为23/17/13X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险。

事件：公司5 月16 日晚公告拟发行股份及支付现金购买相关方持有的欣源股份94.98%股权，标的公司100%股权对应的交易价格预计不高于12 亿元。本次发行股份及支付现金购买资产的发行价格为17.73 元/股，为定价基准日前120 个交易日上市公司A 股股票交易均价的90%。 点评： 欣源股份主要生产锂电负极。欣源股份主要生产和销售锂电池负极材料以及薄膜电容器。其于2016 年介入锂电池负极业务，目前已形成粗碎、粉碎、造粒、分级、石墨化、成品筛分等负极材料一体化生产工序，主要产品为人造石墨负极， 并为客户提供石墨化、一体化等代加工服务；公司一直与杉杉股份、贝特瑞、江西紫宸等负极材料头部企业深度合作。欣源股份2021 年实现收入5.2 亿元，净利润8419 万元；其中，石墨业务收入2.6 亿元，毛利率40%。 预焙阳极和锂电负极协同效应明显。欣源股份的石墨负极和索通发展的预焙阳极在原材料、生产设备、生产工艺等方面存在相通之处；如石墨负极材料和预焙阳极的原材料均主要为石油焦、煤沥青等，索通发展是石油焦最大采购方之一，年石油焦采购量达300 万吨，与中石化、中石油等国内外上游供应商建立了稳定合作关系，还介入石油焦贸易稳定渠道供应，采购成本有一定优势，双方有望在原材料采购、生产工艺等方面形成协同效应。 “预焙阳极+锂电负极”两翼发展战略布局初步完成。公司已制定C+（carbon） 战略，形成“双驱两翼，低碳智造”布局，以预焙阳极和石油焦为双驱，“电解槽综合和服务方案”、新型碳材料生产平台为两翼。公司于4 月8 日公告拟在嘉峪关市投建年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目的首期5 万吨项目， 切入锂电负极领域。此次收购将进一步增强在锂电负极领域布局。 需求和成本推动预焙阳极价格持续上涨。截至5 月16 日，国内预焙阳极均价7987 元/吨（含税价），同比增长82%，较2022 年初增长55%。主要是1）国内电解铝产能逐步复产；2）主要原料石油焦价格持续上行，吉林石化石油焦（2#B） 7200 元/吨，兰州炼厂石油焦（3#B）5710 元/吨，较年初上涨109%和70%。 盈利预测、估值与评级：公司预焙阳极产能稳定扩张，依托于低成本优势，盈利有望脱离周期性波动实现稳定增长。暂不考虑新业务贡献，维持公司盈利预测， 预计2022/2023/2024 年归母净利润分别为7.8/9.3/11.1 亿元，同比增长25.5%/19.7%/19.6%，当前股价对应PE 分别为10/9/7X，维持“增持”评级。 风险提示：产能投建不及预期；原材料价格大幅波动风险；惰性阳极替代风险。

事件：公司发布 2021年报和 2022年一季报：2021年，公司实现营业总收入76.63亿元，同比增加 136.56%；归属于上市公司股东的净利润为 20.79亿元，同比扭亏。2022年一季度，公司实现营业总收入 52.57亿元，同比增加 481.41%； 归属于上市公司股东的净利润为 33.28亿元，同比扭亏。 点评：2021年业绩大幅改善，主要受益于锂产品的量价齐升：2021年公司的锂精矿和锂盐销量分别为 55.1万吨和 4.77万吨，同比增加 56.26%和 33.64%； 2021年电池级碳酸锂和氢氧化锂均价分别为 11.7万元/吨和 11.07万元/吨，同比提升 163%和 113%。 2022年一季度公司归母净利润再创历史新高并同比扭亏，除了锂盐产品价格同比提升之外，还受益于联营公司 SQM 投资收益的提升、参股公司 SES 确认为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产带来的投资收益等。 远期权益锂化合物产能超 15万吨/年，较 2021年底提升约 98%：澳洲奎纳纳年产 4.8万吨氢氧化锂项目和遂宁安居年产 2万吨碳酸锂项目处于试生产或建设阶段，重庆铜梁有 2000吨金属锂项目处于规划建设阶段； SQM 年报显示到 2023年，其将进一步提高碳酸锂和氢氧化锂产能，分别达到 21万吨和 4万吨。根据我们的测算，预计公司 2025年公司权益锂化合物产能为 15.7万吨/年，较 2021年底的 7.9万吨/年提升约 98%。根据我们的测算，15.7万吨相当于 2025年全球锂盐供给的 10%左右。 3月国内电动车渗透率继续上行，锂价有望高位震荡：根据中汽协数据，2022年 3月份国内新能源汽车产量 46.5万辆，产量渗透率达到 20.7%，再创历史新高。近期锂价有所回调，截至 2022年 4月 22日碳酸锂价格回调至 48.2万元/吨，近 30日价格下降 4.5%，但仍处于历史较高位置。根据欧阳明高院士在电动车百人会论坛上指出，“预计锂资源供需平衡 2-3年后有可能恢复正常”，我们认为供需的紧张使锂价仍有望维持高位震荡。 盈利预测与评级：鉴于公司未来产能的扩张，我们上调盈利预测，预计 2022-2023年 EPS 分别为 7.33元、8.26元，分别上调 43.7%/23.5%，新增 2024年盈利预测 EPS 为 10.93元，对应 2022-2024PE 为 10X/9X/7X。 鉴于公司全球行业龙头地位及资本结构的逐步改善，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给侧产能过快释放；债务流动性风险；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；海外运营风险；技术路径变化风险等。

事件：公司发布2022年一季报，实现营收132亿元，同比增长106%；归属于上市公司股东净利润12.1亿元，同比增长84%，扣非后归属于上市公司股东净利润11.9亿元，同比增长81%。 点评：成本、所得税等多因素致使2022Q1利润环比下降。2022Q1单季归母净利润环比2021Q4下滑21%，主要系1）2022Q1毛利率18.5%，环比2021Q4下滑2.2个百分点，主要系硫酸镍和碳酸锂等原料成本上行，2022Q1LME镍、碳酸锂价格环比2021Q4上涨13%、102%；2）一季度为公司产销淡季，同时疫情也对衢州子公司Q1生产造成14天减产影响；3）2022Q1所得税费用3.4亿元，环比2021Q4增长327%。 镍板块利润2022年下半年释放，锂电一体化成型。公司镍产能将于下半年逐步达产。华越湿法6万吨项目已投料试产，预计6月底达产；华科火法4.5万吨项目部分子项目于3月底投料试产，全流程预计下半年建成；华飞湿法12万吨项目预计2023年上半年具备投料条件。截至2022年4月26日，LME镍价33050美元/吨，同比+170%，较年初+57%，即使考虑后续镍价下跌，全年镍均价仍有望维持在25000-30000美元/吨，仍在历史高位，预计镍项目盈利能力较强。 镍期货套保整体影响有限。2022Q1衍生金融负债15.7亿元，同比增长1396%，主要是公司持仓镍期货套保合约形成的浮亏，我们认为后续影响有限：1）镍套保的浮亏与现货端的收益相抵消，实际确认亏损或有限；2）考虑下半年印尼企业镍产能的逐步释放，镍价有望逐步回落，套保期货浮亏或逐步收窄。 股权激励增强员工积极性，授予对象1412名，人均授予市值63万元。公司于4月27日公告拟向1412名激励对象授予限制性股票1176万股，约占公司股本0.96%（10名高管合计授予股数占股本0.05%），授予价格42.35元/股，人均持股市值63万元（2022年4月27日收盘价）。 盈利预测、估值与评级：考虑镍、前驱体和正极材料产能的释放，业绩有望继续高速增长，假设2022/2023/2024年铜价为7/6.8/6.5万元/吨、钴价为52/45/42万元/吨、镍价为2.7/2/1.8万美元/吨，维持前期预测，预计2022-2024年归母净利润分别为62.5/84.8/108.3亿元，同比增长60%/36%/28%，当前股价对应PE分别为15/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险。

事件：公司发布2021 年年报，全年实现营业收入46.52 亿元，同比+31.44%， 归母净利润10.85 亿元，同比+98.11%，扣非后归母净利润7.74 亿元，同比+101.42%；2021 年Q4 公司营业收入10.83 亿元，环比-10.04%，同比+15.40%； 归母净利润2.11 亿元，环比-43.12%，同比+43.61%。 2021 年公司传统炭素产量同比+4.2%，吨毛利同比+46.1%。2021 年，传统炭素板块毛利为8.75 亿元，同比+52.33%，产量为18.10 万吨，同比+ 4.2%，均价为17292 元/吨，同比+20.5%，毛利为4639 元/吨，同比+46.1%。 2022Q1 石墨电极行业亏损环比收窄24.94%，后续盈利能力有望持续转好。2022 年Q1 Mysteel 监测的85 家电炉钢开工率均值为44.19%，同比-15.38 个百分点，石墨电极均价为21158 元/吨，环比+5.1%，行业毛利均值为-1538 元/ 吨，环比收窄24.94%。二季度起，钢铁需求或迎来季节性回暖，电炉开工率回升将提振石墨电极需求，叠加国内疫情扰动下对石墨电极生产或造成影响，预计其价格及盈利能力有望进一步上行。 子公司成都炭素专注生产特种石墨，2021 年净利润同比+85.20%。子公司成都炭素拥有1 万吨等静压石墨产能，产品主要应用于半导体光伏、核工业等多种行业，2021 年净利润为2.46 亿元，同比+85.20%。 成都炭素碳碳复合材料部分项目招标完毕，建设安装周期预计为210 天。根据成都炭素官网，公司为碳碳复合材料生产线项目的高温炉、化学气相沉积炉、碳化炉进行招标并于3 月16 日截止，预计制造周期为150 天，安装周期为60 天。 核电迎来有序发展阶段，利好核石墨产品需求。公司是国内唯一具有生产核级炭素制品资质企业，中共中央、国务院相继制定《“十四五”规划和2035 远景目标》及《2030 年前碳达峰行动方案》，其中都对核电建设尤其是高温气冷堆等先进堆型示范工程建设做了强调；4 月20 日，国常会再次指出“要在严监管、确保绝对安全前提下有序发展核电”，或将带动公司核石墨产品未来需求增长。 盈利预测、估值与评级：作为石墨电极行业龙头企业，公司兼具炭素新材料业务， 为未来发展提供新动能，维持公司2022-2023 年归母净利润预测分别为17.80、26.06 亿元，对应EPS 分别为0.47、0.68 元，新增2024 年归母净利润为33.85 亿元，对应EPS 为0.89 元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏产业、核电产业发展空间不及预期；石墨电极行业、炭炭复合材料等产品产能过剩造成盈利能力下降；方大集团发行以公司股票为标的的可交债，未来大规模转股或影响公司股价。

事件：4 月14 日，公司发布2021 年度业绩快报，全年实现营业收入452.85 亿元，同比增长34.15%，归母净利润41.66 亿元，同比增长112.94%，扣非后归母净利润40.61 亿元，同比增长143.51%。 受益于四季度焦煤价格大涨，公司Q4 营收及归母净利润创同期新高水平。2021 年四季度山西吕梁主焦煤市场价格均值同比增长163.03%，焦煤价格上涨带动公司四季度实现营业收入155.93 亿元，同比增长29.99%，归母净利润为9.92 亿元，同比增加179.72%，均创历史同期新高水平。 一季度煤炭价格高位运行，公司Q1 归母净利润创历史新高水平。2022 年一季度，受印尼煤炭出口政策以及俄乌冲突等因素影响，海外炼焦煤价格带动国内价格维持高位运行。一季度国内主要港口炼焦煤进口平均价为2396 元/吨，同比增长76%，与国产炼焦煤港口均价的差值为340 元/吨，同比扩大369%。高煤价使得公司一季度盈利同比大增，根据公司发布的一季度业绩预告披露，一季度公司归母净利润预计为23.20-25.93 亿元，同比增长155-185%，创单季度历史新高水平。 下游需求持续向好，焦煤价格易涨难跌。伴随冬奥会、两会结束，高炉产能利用率逐步攀升至历史同期中高位水平，“稳增长”预期下，钢铁产量回升有望带动焦煤需求持续向好；焦煤供给后续仍受到新增产能不足以及环保、安全生产要求等多重因素的影响，预计焦煤供需紧张依旧持续，价格易涨难跌。 公司持续收购集团资产，未来仍有煤矿资产注入预期。公司2020 年完成了焦煤集团水峪煤业以及腾晖煤业的收购，权益产能从2796 万吨增加至3257 万吨； 2022 年1 月17 日，公司发布草案，拟分别以65.99 亿元、4.43 亿元收购华晋焦煤51%的股权和明珠煤业49%的股份，收购完成后，权益产能将增加513 万吨/年（华晋焦煤469 万吨，明珠煤业44 万吨），增幅为15.74%。2021 年2 月，山西省属企业“一企一策”考核签约大会提出了“省属企业资产证券化率达到80%以上”的目标，预计未来公司仍有资产注入预期。 盈利预测、估值与评级：国内外煤价价差高企导致煤炭进口受限，且国内生产受安全监管政策影响，我们预计随着钢铁行业逐步复产，焦煤供需紧张依然持续， 价格将维持高位运行，且公司未来仍有资产注入的预期，公司2021 年归母净利润为41.66 亿元，上调2022-2023 年归母净利润102%、99%至87.74、92.65 亿元（未考虑本次资产收购），对应EPS 分别为2.14、2.26 元，对应ROE 分别为30.37%、28.59%，维持“增持”评级。 风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口价格大幅回落。