东航2010年盈利符合预期:东航在2010年实现EPS为0.4826元/股(按照以归属于本公司普通股股东的合并净利润53.80亿除以本公司发行在外普通股并扣除与国泰交叉持股抵消后的股本114.49亿计算),基本符合我们的预期(2010年3季报更新至0.484元/股)。 东航年度主营业务税前利润(扣除汇兑损益)创历史新高:2010年东方航空实现主营业务税前利润约43.57亿元(扣除汇兑损益,未考虑营业外收支、投资收益与公允价值转回等),从2004年以来的东航主营业务税前利润数据序列可以看出,2010年东航主营业务税前改写了2005年以来连续为负的历史,并远超过2004年水平。 受合并上海航空影响,2010年东航旅客吞吐量增速远高于行业平均水平:从旅客吞吐量增速来看,2010年东航国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长45.89%、58.05%、47.31%,而行业整体在2010的国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长14.80%、30.90%、15.80%,增速远高于行业的主要原因为合并上海航空的缘故。 2011展望:毛利率将有望提升至20%:根据我们对于行业2011供需格局的预测,预计公司在2011年平均客座率水平有望达到80%,同时根据我们对于客座率与毛利率水平的历史关系研究,我们预计公司在2011年毛利率水平有望进一步提升至20%的水平。 盈利预测与投资评级:我们预计公司在2011年、2012年EPS分别为0.56元/股、0.37元/股,维持“增持”的投资评级。 风险因素:油价持续上涨、需求持续受偶然因素影响低于预期。

国航2010年盈利略超预期:国航在2010年实现EPS为1.05元/股(按照以归属于本公司普通股股东的合并净利润122.08亿除以本公司发行在外普通股并扣除与国泰交叉持股抵消后的股本116.45亿计算),略超我们的预期(2010年3季报更新至0.99元/股)。 国航年度主营业务税前利润(扣除汇兑损益)创历史新高:2010年中国国航实现主营业务税前利润约90亿元(扣除汇兑损益,未考虑营业外收支、投资收益与公允价值转回等),创历史新高。 2010年国航旅客吞吐量增速接近于行业平均水平:从旅客吞吐量增速来看,2010年国航国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长14.72%、20.14%、16.07%,而行业整体在2010的国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长14.80%、30.90%、15.80%,国航基本上保持行业平均增速水平。 2011展望:毛利率将维持在高位,可能的区间在22%至23%之间:根据我们对于行业2011供需格局的预测,预计公司在2011年平均客座率水平有望达到82%,同时根据我们对于客座率与毛利率水平的历史关系研究,我们预计公司在2011年毛利率水平将维持在高位,并有望进一步提升至23%的水平。 盈利预测与投资评级:我们预计公司在2011年、2012年EPS分别为1.19元/股、0.92元/股,维持“增持”的投资评级。 风险因素:油价持续上涨、需求持续受偶然因素影响低于预期。

公司2010年盈利创历史新高:南航在2010年实现EPS为0.70元/股(按照以归属于本公司普通股股东的合并净利润58.05亿除以本公司发行在外普通股的加权平均数82.80亿计算),按照年终总股本计算为0.60元/股(按照以归属于本公司普通股股东的合并净利润58.05亿除以本公司发行在外普通股的加权平均数98.18亿计算),基本符合我们的预期(2010年3季报更新至0.58元/股)。 南航年度主营业务税前利润(扣除汇兑损益)结束2005年以来连续为副历史:2010年南方航空实现主营业务税前利润41.19亿元(扣除汇兑损益,未考虑营业外收支与投资收益),从2004年以来的南航主营业务税前利润数据序列可以看出,2010年南航主营业务税前利润创历史新高,结束了2005年以来南航扣除汇兑损益后主营业务税前利润为副的历史,并远超过2004年水平。 2010年南航旅客吞吐量增速接近于行业平均水平:从旅客吞吐量增速来看,2010年南航国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长14.10%、33.10%、15.40%,而行业整体在2010的国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长14.80%、30.90%、15.8%,从旅客吞吐量增速数据来看,南航基本上保持行业平均增速水平,其中国内略低于行业;地区航线略快于行业;国际航线高于行业增速2个点以上。 2011展望:毛利率有望提升至18%至20%之间:根据我们对于行业2011供需格局的预测,预计公司在2011年平均客座率水平有望达到80%,根据我们对于客座率与毛利率水平的历史关系研究,我们预计公司在2011年毛利率水平提升至约18%至20%之间。 盈利预测与投资评级:我们预计公司在2011年、2012年EPS分别为0.66元/股、0.56元/股(均为全面增发摊薄后),维持增持的投资评级。 风险因素:油价持续上涨、需求持续受偶然因素影响低于预期。

2月份国内航线增速降至正常水平,2月份上海浦东机场国内航线起降架次实现13306架次,同比增长5.29%,国内航线旅客吞吐量实现159.72万人,同比增长9.59%,国内航线从1月份的高速增长降至正常增速水平。 2月份国际航线旅客吞吐量略低于市场预期:国际航线起降架次方面2月份浦东机场实现8930架次,同比增长9.14%,国际航线航线旅客吞吐量方面:2月份浦东机场实现107.67万人,同比增长6.52%,增速下滑并且略低于市场预期。 2月份货邮吞吐量大幅下滑:2月份浦东机场实现货邮吞吐量18.41万吨,同比下降12.17%,货运量的下降一方面反映了在近期油价大幅上涨的情况下由于航空货运价格的上升导致航空需求的下降,同时反映了国内的紧缩政策可能已经影响至终端的物流需求。 从 2月份数据可以看出,上海机场在2月份吞吐量增速略低于市场预期,其中国内、国际航线旅客吞吐量的增速较低的部分原因在于今年春节在2月份所导致的基数原因,但如果1,2月份合并考虑,则增速相对正常。 而2月份上海机场货运吞吐量的大幅下滑则需要引起我们的注意,考虑到2月份以来紧张的中东局势以及春运因素,我们更倾向于认为这只是一个短期波动。 盈利预测与投资评级:我们维持“买入”的投资评级,维持公司2010年至2012年每股盈利分别为0.63元/股、0.74元/股、0.86元每股的盈利预测,我们认为上海机场的长期快速增长的趋势未变,同时此次日本地震“所引发的核辐射”长期而言可能引起东北亚地区枢纽机场竞争格局的变化。目前东北亚枢纽机场之争主要体现在韩国的仁川、日本的东京、中国的上海与北京之间,核阴影笼罩下的东京机场,无疑会在未来几年中居于竞争的“心理”弱势地位,未来东京实现欧美中转的市场份额将可能向其余三个机场发生转移,此将对上海机场的枢纽机场建设形成长期利好。

1月份国内航线平稳快速增长,1月份上海浦东机场国内航线起降架次实现14779架次,同比增长14.95%,国内航线旅客吞吐量实现170.35万人,同比增长21.09%,国内航线平稳快速增长。 1月份国际航线旅客吞吐量增速喜人:国际航线起降架次方面1月份浦东机场实现10402架次,同比增长13.75%;国际航线旅客吞吐量方面1月份浦东机场实现120.48万人,同比增长22.48%,国际航线旅客吞吐量增速喜人。 1月份货邮吞吐量稳定增长:1月份浦东机场实现货邮吞吐量25.75万吨,同比增长5.23%,但考虑季节性因素,增长基本稳定。 市场对于上海浦东机场2011年及远期存在并不合理的悲观预期:从1月份数据可以看出,上海机场国际航线旅客吞吐量在1月份增速喜人,通过表象数据分析所得结论的背后逻辑在于2011年1月份美国经济复苏下中国外贸数据的超预期,而市场对于在如下两个因素影响下的上海浦东机场2011年国际航线旅客吞吐量则存在着不是很合理的悲观预期:1、2010年世博会以来的高基数;2、2009年下半年以来由于全球经济金融危机所带来的上海浦东机场国际航线旅客吞吐量增速高基数。 盈利预测与投资评级:在2009年3月份的深度报告《站在新一轮盈利上升周期的起点上》我们即指出在经过2008年3月份的T2航站楼和第3条跑道的建设后,未来数年上海浦东机场无大额固定资产投资,同时需求端有望在未来步入新一轮比较快速的增长,目前估值较低,同时存在资产整合等预期,因此我们维持“买入”的投资评级,预计公司2010年至2012年每股盈利分别为0.63元/股、0.74元/股、0.86元每股。

世博基数效应消失后中国国际航线有望进入新一轮快速增长期:考虑到目前居民收入所处阶段、人民币持续升值等因素,我们认为在未来几年由中国出境游旅游人数同比增速在15%以上,因此,在未来几年内即使外国人出入境中国旅游人数由2007年之前几年的16%的平均增速下降至8%左右的平均增速,未来数年内中国国际航线旅客整体增速也应该在11%以上。 从成本冲击端考虑,上海机场未来数年无需大额固定资产投资:2008年3月份投产的第二航站楼预留了新建指廊所需空间,通过指廊的建设即可将第二航站楼的设计吞吐能力提升至4000万人/年,整个浦东机场航站楼的设计吞吐能力提升至6000万人/年,飞行区方面,远期浦东机场只有1条跑道的建设计划,第四条跑道建成后,浦东机场的高峰小时起降架次容量将达到134架次/小时,对应的年飞行架次容量为49.1万次,对应的年旅客吞吐能力为6000万人/年,未来数年浦东机场所需投资有限。 非航业务具有较大空间:2008年第二航站楼投入使用后浦东机场的航站楼面积(用于开发广告业务)、可供开发的商业面积大幅增加,随着旅客吞吐量的增长和枢纽机场的建设,非航业务具有较大发展空间。 机场收费政策调整可能带来惊喜:此前市场一直预期未来可能的内航外线、外航外线收费标准调整路径为外航外线收费标准下调至内航外线收费标准,根据目前的情况来看,未来可能的收费标准调整路径为将内航外线收费标准逐步上调至外航外线收费标准,如果按照后一种调整,将对上海机场形成利好,根据简单测算,如果分两次上调,并保持外航外线收费标准不变,则每次上调可增加上海机场EPS约为0.04元/股至0.05元/股。 与集团之资产整合渐行渐近:进入2011年以来,考虑到:1、浦东机场扩建,虹桥扩建以及世博会等重要任务已经完成;2、虹桥机场的分流日益严重,我们预计上海机场的资产整合工作也将渐行渐近,并预计对业绩的增厚幅度在10%至15%之间。 盈利预测与投资评级:预计公司2010年至2012年每股盈利分别为0.63元/股、0.74元/股、0.86元每股(未考虑整合),上调投资评级至“买入”。 风险因素:偶然事件导致的航空需求大幅下降。

12月份客座率水平创同期历史新高:12月份全体航线平均客座率为77.70%,创历史新高,其中国内航线12月份客座率为80.80%,同比提升6.7个点,接近了小旺季的水平,但12月份国际航线客座率仅为73.80%,低于2009年同期5个点,反映了实际需求未能跟上国际航线15.44%增速的ASK投放。 12月份旅客吞吐量增速较前几个月有所降低:12月份中国国航合计旅客吞吐量同比增长8.73%,其中国内航线同比增长9.02%,国际航线同比增长5.81%,地区航线同比增长14.24%,旅客吞吐量同比增速较前几个月有所降低,但较11月份有所提升。 考虑到航空数据的季节性波动,单纯的同比增速数据很难对实际的内在增速高低进行判断,我们通过采用一贯的环比上月数据增速来进行历年对比,发现今年12月份的增速仍然相对较好,主要支撑点在于如下三个方面:一、从近年来12月份环比11月份的增速来看,今年12月份环比11月份增速处在较高水平;二、从运力投放来看,旅客吞吐量增速低于10%的大部分原因为运力投放增速更低(其中ASK同比增长7.36%,客机架数同比增长8.26%,均低于旅客吞吐量同比增速8.73%);三、从最能反映运营结果的客座率指标来看,12月份全体航线平均客座率为77.70%,创历史新高,其中国内航线12月份客座率为80.80%,同比提升6.7个点,接近了小旺季的水平。 维持“增持”评级,看好航空股反弹:总体而言,我们认为公司12月份运营数据依然较好,其中国内超出预期,国际低于预期,值得关注,我们维持公司2010年至2011年0.92元/股、1.14元/股的盈利预测,维持“增持”的投资评级。 投资风险:燃油价格大幅上升,偶然事件导致的需求快速下降。

3Q2010大幅盈利:东航在3Q2010年实现EPS为0.28元,其中由于航空主营产生的EPS约为0.21元;由于合约公允价值变动产生的EPS约为0.02元;由于人民币升值产生的EPS约为0.05元,由于主营业务产生的EPS基本符合我们预期。 3Q2010公司毛利率低于行业平均水平:2010年3季度公司毛利率提升至23.49%,较2010年上半年约7.57个点,但公司在2010年第3季度的毛利率水平低于行业26%的行业平均水平有点令人不解(在2010年上半年,东航的毛利率水平要好于行业平均水平,2010年1,2季度东航的毛利率水平分别为14.32%、17.52%;、行业平均分别为14.4%、17.07%。)。 受世博影响,公司3Q2010年旅客吞吐量增速高于行业平均约4个点:从旅客吞吐量增速来看,2010年3季度东航全体旅客吞吐量分别同比增长19.55%、而行业整体在2010年3季度全体旅客吞吐量分别同比增长15.7%,从旅客吞吐量数据来看,东航高于行业平均增速水平约4个点,我们认为主要和世博会的带动有关。 4Q2010年公司有望同比大幅减亏甚至略有盈利,根据我们对于行业2010年4季度供需格局的预测,预计公司在4季度的平均客座率水平有望达到75%以上,预计公司在2010年4Q毛利率有望达到14%以上,公司在2010年4季度可望实现主营大幅减亏甚至略有盈利。 盈利预测与投资评级:我们预计公司在2010年、2011年EPS分别为0.48元/股、0.51元/股,维持增持的投资评级。 风险提示:油价短期内大幅上涨、偶然因素导致的航空需求大幅下降、大盘系统性风险。

3Q2010年盈利略超预期:国航航在3Q2010年实现EPS为0.45元,其中由于航空主营产生的EPS约为0.31元;由于投资收益产生的EPS约为0.06元;由于人民币升值产生的EPS约为0.05元,由于合约公允价值变动产生的EPS约为0.03元,公司3季度盈利略超我们预期,原因在于公司3季度毛利率水平略超我们预期。 3Q2010年毛利率水平略超预期:2010年3季度公司毛利率提升至28.85%,较2010年上半年约10个点,同时中国国航在2010年第3季度的毛利率水平也高于26%的行业平均水平(而在2010年上半年行业刚刚跨过盈亏平衡点时,国航的毛利率水平已经显著高于行业平均水平,2010年1,2季度国航的毛利率水平分别为18.92%、19.95%;、行业平均分别为14.4%、17.07%。),国航3季度的毛利率水平略超我们预期,反映出国航的经营呈现出淡季不淡,旺季更旺的特征。 3Q2010中国国航吞吐量增速略高于行业平均水平:从旅客吞吐量增速来看,2010年3季度国航国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长18.21%、22.10%、19.35%,而行业整体在2010年3季度国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长16.9%、36.22%、15.7%,从旅客吞吐量数据来看,在3季度国航增速依然高于行业平均增速水平,4Q2010年公司主业将继续盈利:根据我们对于行业2010年4季度供需格局的预测,预计公司在4季度的平均客座率水平有望达到80%,我们预计公司在2010年4Q毛利率有望达到18%以上,公司在2010年4季度主业仍将保持较好盈利。 盈利预测与投资评级:我们预计公司在2010年、2011年EPS分别为0.92元/股、1.19元/股(均为增发摊薄后),维持增持的投资评级。

2010年3季度,公司实现主营业务收入9.63亿元,同比增长20.43%;实现净利润1.92亿元,同比增长46.95%;实现EPS0.16元/股,同比增长45.45%,前三季度共实现主营业务收入27.36亿,同比增长16.43%;实现净利润4.85亿,同比增长21.17%,实现EPS0.40元/股,同比增长21.21%,利润及收入增长基本符合预期。 2010年3季度,白云机场实现起降架次同比增长4.2%;旅客吞吐量同比增长13.6%;货邮吞吐量同比增长9.4%;起降架次与旅客吞吐量增速均低于全国主要机场平均水平,反映出长三角地区航空需求增速低于全国增速平均水平的趋势仍在继续。 公司在2010年第三季度利润增长除来自主营增长外,资产减值损失减少也是主要原因之一(2009年同期计提了对于东星航空应收账款的坏账准备),2009年3季度公司资产减值损失为1353万元,2010年同期为-513万元,同比减少1866万元,相当于增加EPS0.012元,扣除此因素后,公司第3季度EPS同比增长28%,略高于收入增速20.43%。 公司在2010年第三季度管理费用、营业费用占主营业务收入比环比略有降低,2010年第3季度公司管理费用、营业费用占主营业务收入比分别为7.43%、1.43%;2010年第一、第二季度管理费用、营业费用占主营业务收入比分别为7.3%、1.48%;6.99%、1.86%,同时考虑到公司上半年东三、西三指廊转固带来的固定资产的增加(公司在2010年上半年在建工程转固定资产额约为18亿元),公司毛利率水平同比略有下降。 预计公司在2010年至2012年EPS分别为0.56元/股、0.62元/股、0.66元/股,目前股价对应2010年及2011年PE分别为18.3倍、16.6倍,维持公司“增持”的投资评级。 风险提示:偶然事件导致的航空需求大幅下降。