事件 千金药业公布2011年三季报,公司2011年前三季度实现营业总收入8.69亿元,同比增长25.68%,归属于母公司所有者的净利润为5681万元,同比下降29.16%,每股收益0.19元,低于我们预期,扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润为6445万元,同比增加38.21%;其中第三季度实现收入2.95亿元,同比增长41.59%,归属于母公司所有者的净利润为933万元,同比下降55.20%。 研究结论 营销改革成效已现,主营业务利润增速提升:公司前三季度单季度的主营业务利润同比增长率分别为-8.6%、19.5%和26.9%,可见管理层营销改革成效已现,预计第四季度增速会继续上升。 其中母公司的中药业务同样如此,我们认为母公司经过近一年营销调整,营销人员增加、考核机制明确、产品终端价格理顺,预计千金片全年将实现近20%的增长,千金胶囊增速也应在10%以上,而以补血益母颗粒为主的二线梯队也将有较高增长。 第三终端队伍建设致收入增加,管理线路缩短致费用降低:公司为适应市场变化推进第三终端队伍建设,在管理层的重视下实施效果良好,我们预计目前公司基药每月的销售规模在1000万左右。而另一方面公司将营销中心由长沙搬回株洲,管理线路更短更及时,使营销效果呈现的同时、营销费用率降了下来。目前公司营销网络已基本成型,随着更多产品放到渠道上来,预计营业费用率有望进一步下降。 金融资产公允价值和投资收益下降致业绩未达预期:公司第三季度公允价值变动净损失达1115万元、累计净损失1328万元,是导致业绩未达预期的重要原因,而去年前三季度是净收益467万元。公司交易性金融资产余额为1.51亿元,比年初增加了约9000万,若市场无重大变动,预计第四季度浮亏将进一步增加。另外上年公司持有和处置金融资产获得的投资收益约2000万,本年预计将减少至一百多万,预计也将拖累业绩。 经营活动产生的现金流小于净利润:公司前三季度经营活动产生的现金净流入为300万,小于净利润,主要是由于本年应收账款、应收票据等余额增加,部分利润尚未转化为现金导致。由于目前公司处于营销改革阶段,适当放宽授信期限是可以理解的,随着营销改革的深化,我们认为公司经营活动现金流状况会进一步改善。 盈利预测:由于公司持有交易性金融资产较多且今年金融市场表现较弱,无论继续持有还是处置均会造成较大损失,我们调整盈利预测以反应上述情况,我们预计2011-2013年盈利预测为0.32元、0.43元和0.55元(原预测为0.42元、0.52元和0.62元),按照可比公司2012年30倍PE,对应目标价为12.90元,维持公司增持评级。

事件 上海凯宝公布2011年三季报,今年1-9月份公司实现营业收入5.96亿元、比去年同期增长46.21%,营业利润为1.40亿元、比去年同期增长43.5%,利润总额为1.55亿元、比去年同期增长34.4%,归属于上市公司股东的净利润为1.31亿元、比去年同期增长32.98%,摊薄后每股收益0.50元。 研究结论 第三季度生产线继续保持满负荷运转。今年7-9月份公司实现营业收入2.02亿元、比去年同期增长16.95%,营业利润为0.53亿元、比去年同期增长2.76%,利润总额为0.55亿元、比去年同期增长4.60%,归属于上市公司股东的净利润为0.46亿元、比去年同期增长1.58%,公司新厂区自去年三季度开始投产,至今保持一条生产线满负荷状态,因此从去年第三季度开始,单季度收入基本平稳,这也导致今年第三季度的收入和利润同比增速因高基数而下降。 毛利率和期间费用率均基本保持稳定。公司2011年1-9月份综合毛利率为81.88%,同比下降0.47个百分点。1-9月份管理费用率为7.80%,同比上升0.13个百分点,主要为研发和折旧增加,销售费用率为51.94%,同比上升0.62个百分点,主要为拓展新市场导致相关营销活动增加。 募投项目后续生产线有望四季度投产。公司募投项目后续生产线建设计划四季度投产使用,至今GMP现场认证工作已经完成,已进入国家药监局的审批过程。目前公司募投项目只有一条生产线在正常生产,贡献产能预计在3000万只左右,另一条生产线如果四季度投产使用后,将完全实现4500万只痰热清注射液的产能规划,也为未来的业绩增长提供了额外动力。 投资建议:我们维持原有盈利预测,预计2011年公司受益于净利润率水平的上升和产能的释放,全年实现每股收益0.76元,预计2012年、2013年每股收益分别为0.96元、1.22元,维持公司买入的投资评级。

收入较平稳,净利润增长较快:公司收入同比增长4.87%较为平稳,但是结构发生了较大变化。前三季度收入结构中阿胶系列产品收入同比增长约30%,对应于年初价格上涨60%而销量略降,由于四季度才是阿胶消费旺季,我们预计届时全年阿胶收入同比增幅将接近50%;但是收入结构中商业收入同比减少一半以上,主要是公司上年8月出售商业企业所致。由于阿胶系列产品的毛利率高达70%以上,而公司商业的毛利率为7%左右,所以此消彼长下公司总体毛利和净利增速远超收入增速。 价值持续回归,证明公司营销较为成功:公司年初提价60%,导致第一季度阿胶块销售量明显下降,市场普遍担心公司营销跨越过大。但公司从一开始就对全年销量与去年持平抱有强烈信心,而第二、第三季度的业绩也一再证明阿胶销量在逐渐恢复,由于第四季度是阿胶消费的传统旺季,我们认为销量将进一步上升,当然从保护驴皮资源考虑公司会从产量上控制、每年会减少一两百吨,综合来看公司阿胶系列收入全年增速应在50%左右。 有了2010年频繁小幅加价、以及2011年一次性大幅加价的营销经验,我们认为公司在未来推行阿胶价值回归的过程中将更加得心应手,而公司价值随着阿胶价值的回归也能更加体现出来。 第三季度管理费用率同比上升4.88个百分点:公司前三季度期间费用率同比上升1.55个百分点,其中第三季度管理费用上升明显,主要是技术开发费用和咨询费用等支出增加所致。公司正在上ORACLE 项目,可能是导致前述费用增加的原因之一,我们认为企业资源管理项目会在未来体现为公司运营效率的提升。 投资收益较稳定,若第四季度完成出售湖北金马,业绩将进一步增厚:公司资金较为充裕,在8月份决定购买银行理财产品,获得了较为稳定的收益,若市场无重大改变,预计第四季度此类收益仍将平稳。另外公司公告称将转让湖北金马,公司持有的65%股权的转让价格为2253万元,我们预计会在第四季度完成手续,并进一步增厚业绩。 盈利预测:我们维持盈利预测,预计公司2011-2013年的每股收益为1.34元,1.74元和2.23元,维持公司增持的投资评级。

事件: 公司公布2011年第三季度报告,前三季度实现销售收入10.77亿元,同比增长11.51%;实现净利润2.86亿元,同比增长12.58%,合每股收益0.79元。 公司预计全年利润增长0-20%。 研究结论 公司三季度业绩增速略低于我们季报前瞻中的预测水平,但基本上仍在预期范围之内。我们估计公司心血管制剂业务仍实现稳定较快的增长,而头孢及原料药业务应已进入底部调整的相对稳定阶段。 单季度收入与利润增速回升。从单季度情况来看,第三季度实现销售收入3.59亿元,同比增长16%,增速环比提高了9个百分点;我们认为这与公司心血管制剂产品维持较高增速,以及头孢产品销售环比回暖有关。第三季度公司管理费用上升明显,同环比均增加了70%以上,或与研发支出投入增加有关。 在销售回暖带动下,公司第三季度实现净利润9046万元,同比增长18%,重回正增长。 原料药业务应处于底部调整阶段。我们认为,公司头孢业务尤其是原料药业务应已渡过了快速下探阶段。根据健康网的数据,7ACA目前跌势趋缓,公司主要头孢原料药品种头孢呋辛钠、头孢吡肟、头孢西丁的价格也基本处于低位徘徊阶段。我们预计市场销售将渐趋平稳并逐渐恢复,未来有望对公司业绩增长作出正贡献。 新产品有助于维持公司的成长性。公司在三季度获得了比伐卢定的新药证书,成为国内第一家获批的企业。我们认为,该药品与公司的产品线完全吻合,可以和氯吡格雷形成互补,共用销售渠道。因此借助公司前期对该产品的学术推广铺垫和良好的客户网络,其市场推广将有可能较为迅速,明年开始有望逐步贡献收入。 维持公司增持的投资评级:根据季报情况,我们略微调整公司2011-2013年的业绩预测分别为1.15,1.56和2.11元(原预测为1.17,1.58,2.11元),目前公司2011年市盈率25倍,已经较充分的反映了公司今年头孢产品的经营状况。2012年公司头孢制剂和原料药业务有望逐步恢复,心血管制剂仍有望保持较快增长,后续品种开始投放市场。考虑公司研发销售投入较大,储备品种较为丰富,因此我们维持公司增持的投资评级,需跟踪氯吡格雷仿制药对招标价的影响程度。 风险因素:头孢业务恢复慢于预期,心血管药物再被降价,氯吡格雷仿制药竞争超预期,新产品推进缓慢。

事件 一致药业公布2011年三季报,今年1-9月份公司实现营业收入111.22亿元、比去年同期增长15.2%,营业利润为3.05亿元、比去年同期增长26.5%,利润总额为3.25亿元、比去年同期增长30.9%,归属于上市公司股东的净利润为2.46亿元、比去年同期增长33.97%,基本每股收益0.85元。 研究结论 第三季度业绩快速增长的节奏未变。今年7-9月份公司实现营业收入39.27亿元、比去年同期增长14.13%,营业利润为1.03亿元、比去年同期增长24.39%,利润总额为1.07亿元、比去年同期增长31.31%,归属于上市公司股东的净利润为0.81亿元、比去年同期增长30.43%。 预计头孢业务毛利率大幅提升对利润贡献明显。前三季度公司整体毛利率为8.95%,同比上升0.33个百分点,其中预计医药工业毛利率同比大幅提升从而带动整体毛利率水平的上升。7-9月份公司主要成本来源7-ACA价格一直维持500元左右的历史低位,对公司利润增长有显著性正效益。前三季度期间费用率为6.11%,同比上升0.18个百分点,其中管理费用率和销售费用率分别为2.97%和2.28%,基本保持稳定。 医药商业预计保持稳定增长,收购整合效应正逐步体现。公司第三季度设立三个商业网点,将继续巩固公司在广西地区的市场份额,同时网点设立到地级市,将有助于公司加大纯销业务的占比,从而带动商业业务毛利率水平的提升。一致药业商业纯销占比从2007年的47%提高到2010年的51%,未来有望继续上升。 回款减慢体现出公司对现金需求更加明显。公司每股经营活动产生的现金流净额为-0.66元,受国家金融环境影响,商业业务回款减慢,同时为满足扩大销售规模,采购支出增加,回款减慢导致公司对现金需求更加明显。另外在建工程期末比期初增加8146万元,增长率75.22%,主要原因为子公司广西国药物流兴建物流园增加投入5873万元,子公司致君万庆与致君制药新建车间等项目增加投入2117万元。 盈利预测:预计公司2011-2013年每股收益为1.20元、1.54元、1.85元,元,目前股价大幅下跌后公司的2011年动态市盈率在21倍左右,处于明显低估位置,维持公司买入评级,建议中长线投资者积极关注。 风险提示:抗生素政策实施力度超出预期头孢原料药大幅波动。

事件: 公司公布2011年第三季度报告,1-9月份实现销售收入17.06亿元,同比增长32.4%;实现归属于上市公司股东净利润9226万,同比增长50.3%。合每股收益0.29元。 研究结论 公司的三季度业绩符合前期的业绩预增公告。我们认为其销售收入的快速增长主要来自于血塞通、天眩清的快速增长以及医药商业业务的规模扩大;母公司高基数效应和子公司业务增速较慢或是其利润增速有所下降的原因。 天然植物药依旧是利润增长的来源。分拆合并报表和母公司报表观察,2011年第三季度母公司实现净利润2538万元,同比增加836万元,贡献全部的利润增长,显示以洛泰和天眩清为代表的母公司产品依旧是增长动力。从销售收入上看,母公司第三季度实现收入2.01亿元,同比增长71%,增速环比继续攀升;且单季度毛利率同比提升约1个百分点,至少部分显示了在第三季度高毛利的天然植物药增速继续保持了较高增长,营销改革效果持续。考虑到扣除母公司后其余经营主体利润三季度没有增长,或意味着各子公司受到成本或最高限价管控影响仍处于调整过程中。 销售费用增幅较大。由于销售费用提高,导致第三季度上市公司整体利润增速为24.4%,增速慢于上半年。其中第三季度母公司计提销售费用约6500万元,同环比分别增加136%和55%。 维持公司买入评级。从销售收入上来看,营销改革的效果依旧持续,洛泰、天眩清在短期内的快速增长应有保障;而口服制剂业务将成为未来公司的重要发展方向,仍需进一步培育。公司前期亦公告将公开增发募资约7亿投资于制剂国际化、小容量注射剂、技术创新和中药现代化项目,长期角度我们仍然看好公司的潜力。根据季报情况,略微调整公司2011年-2012年业绩至0.43,0.65元(原0.45,0.67元),维持公司买入的投资评级。公司市值较小、产品发展空间较大,建议关注第二期股权激励行权时间及增发项目进度。 风险因素:中药材价格波动,药品价格管制。

盈利预测:山大华特下属子公司达因药业今年开始加大投入力度,目前来看其广告和药店工作已经取得初步效果,未来成长空间有望得到明显放大。预计公司2011、2012、2013年扣除非经常性损益后的每股收益为0.61元、0.86元、1.13元,目前20倍左右的估值水平已经具备明显吸引力,建议投资者积极关注,维持公司买入评级。

研究结论 公司周末发布三季度报告,1-9月份实现销售收入13.1亿元,同比增长29.3%;实现归属于公司普通股股东的净利润1.74亿元,同比增长24.4%。 合每股收益0.49元;实现净现金流量1.62亿元。其中第三季度实现净利润8140万元,同比增长35%。 我们的分析: 销售持续快速增长 费用率渐回常态。从公司季报情况来看,其销售收入持续维持近30%的告诉增长,其中第三季度公司实现销售收入4.94亿元,同比增长29%,基本与上半年增速持平,显示公司进行的销售变革取得了良好且持续的效果。公司毛利率情况基本稳定;销售费用率与上半年相比出现明显下降,第三季度销售费用率为52.89%,已经基本回归常态,这也使公司的利润增长逐步跟上收入增长情况。此外,本期资产减值损失的减少也是公司利润增速继续回升的重要原因。 四季度增速理应继续恢复。我们预计,公司的销售收入应仍能维持较高的增长速度,销售费用率的逐渐回落应能使公司的利润增速逐步与销售收入增速同步。且考虑到2010年第四季度公司计提了约4300万的大额减值损失,属于去年四季度的非经常性项目,因此理论上今年四季度公司的单季度利润增速有望进一步回升,并逐渐体现出公司销售改革后带来的实际成果。 盈利预测: 鉴于公司利润增速正逐渐回升,而股权激励授予日尚未确定,可能影响公司期权费用的判断,我们维持公司2011到2012年0.70, 0.95元的业绩预测。 我们认为公司的实际的营销改革效果持续,销售费用率逐步恢复正常;虽然公司前期业绩不达预期,但其股价经过大幅调整后,目前对应2011年和2012年市盈率分别为22倍和16倍,安全边际足够,维持公司买入的投资评级,建议关注。 风险因素:公司治理,洛铂推广低于预期,药品大幅降价风险。

事件上海莱士公布2011年三季报,今年1-9月份公司实现营业收入3.82亿元、比去年同期增长15.36%,营业利润为1.63亿元、比去年同期增长11.76%,利润总额为1.64亿元、比去年同期增长10.22%,归属于上市公司股东的净利润为1.39亿元、比去年同期增长12.31%,基本每股收益0.51元。另外公司预计2011年全年归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长幅度为-10%-20%。 研究结论第三季度业绩平稳增长。第3季度实现销售收入1.55亿元,同比增长9.65%,主营业务利润0.88亿元,同比增长0.5%,营业利润0.70亿元,同比增长12.13%,归属于上市公司股东的净利润为0.59亿元,同比增长10.74%。 生产成本提高、期间费用控制良好。公司2011年1-9月份综合毛利率为58.5%,同比下降4.63个百分点,其中第三季度综合毛利率为58.11%,同比下降4.33个百分点,为增加采浆量,公司下属各浆站加大了成本投入力度,导致生产成本提高。1-9月份管理费用率为13.6%,同比下降3.58个百分点,销售费用率为1.81%,同比下降1.09个百分点,期间费用控制良好,贵州浆站关停后血制品供不应求程度增加,不需要多余的销售活动辅助产品推广。 现金流状况基本良好。公司每股经营活动产生的现金流量净额为0.38元,略低于每股收益,其中应收票据为2539万元,相比期初增长了423%,可按准货币对待,预收款项余额为较期初减少94.5%,主要是因为上年末预收的款项已在报告期内实现销售。另外在建工程为1.74亿元,相比期初增长了67%,主要是因为奉贤新厂区建设工程及新建浆站工程投入增加所致。 盈利预测:前提假设血制品最高零售价不进行调整,公司未来三年将进入平稳增长轨道,根据三季报情况我们略微调整盈利预测,预计公司2011-2013年将实现每股收益为0.74元(原预测为0.81元)、0.87(原预测为0.99元)、1.04(原预测为1.23元),维持公司增持的投资评级。

研究结论 公司近日公布2011年三季报,2011年1-9月份实现主营收入11.86亿元,同比增长23.78%;实现净利润8721万元,同比增长36.34%,合每股收益0.37元。公司预测2011年全年实现增长20-50%。 我们的分析: 销售增长加快费用控制良好。从反映医药工业收入的母公司报表情况来看,其第三季度实现收入1.78亿元,同比增长23%,增速较上半年明显加快,显示主营产品市场需求情况良好;而扣除母公司的单季度营业收入(主要为医药商业)为2.32亿元,同比增长31%,增速较上半年同样有所提高。销售收入增长的加速回暖是公司利润较快增长的主要原因。此外,公司费用控制良好,第三季度三项费用合计费用率较去年同期降低了1.3个百分点,是公司利润增长高于收入增长的重要原因。 新产品有望为公司持续发展做出有效贡献。公司在三季度获得右美托咪定原料药和制剂批件,使其中枢神经类产品线得到了有益补充。目前该产品有三家企业获得生产批文,其中恒瑞医药的产品是目前唯一上市品种;其自2009年上市以来实现了快速增长,2011年样本医院收入2138万元,同比增长184%。我们预计该品种市场空间较大,恩华有望借助其销售渠道实现较快的市场开拓。此外公司的丙泊酚、芬太尼等新产品均处于CDE专业审评过程中,未来有望成为公司新的成长点。 盈利预测: 我们维持公司2011-2012年0.46和0.63元/股的业绩预测,考虑到公司所处细分行业市场增长较快,且右美托咪定已经成功补充产品线,且后续产品梯队仍较为丰富,未来业绩将有持续较快增长的可能,维持公司增持的投资评级。新产品的获批和投放市场的时间将对公司未来业绩的增长起重要作用。 风险因素:中小板系统性风险,新产品投放晚于预期的,股权分散风险。

血液制品同比基本持平,公司尽力弥补四季度和明年的影响:我们预计公司前三季度血液制品收入约5.8亿,同比略增1%左右,但单季度血液制品收入同比下降约27%,关停浆站的影响逐渐显现。根据此前三个月窗口期的推测,8月份开始关停浆站将影响第四季度业务,若重庆子公司采浆能在今年获批使用,预计第四季度公司血液制品业务将有所好转。另一方面第四季度开始贵州关停浆站对整个血液制品市场的影响也将凸显,预计行业景气度会逐步提升,若产品价格上调会一定程度上弥补公司产量下降的影响。 疫苗收入预计约1.5亿,甲流仅有少量确认收入:这部分业务的收入包括流感病毒裂解疫苗、甲型H1N1流感疫苗、重组乙型肝炎疫苗(汉逊酵母)、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗和儿童剂型流感病毒裂解疫苗五个上市品种,预计到第四季度冬季公司进一步加强销售,疫苗收入可继续提升。 本期甲流疫苗收入约确认1172万元,而去年全年高达3.09亿元,这也是本期疫苗收入降低的主要原因,我们认为剩余714万剂应该仍能确认,但时间无法确定。 毛利率略有下降,期间费用率明显提高。公司整体毛利率水平为71.69%,同比下降5.3%,主要是毛利率高达88%的甲流疫苗本期在收入结构中占比急速下降,导致综合毛利率下降。公司总体期间费用率为18.53%,同比上升7.93个百分点,第三季度单季度的期间费用率同比提高了18.92个百分点,其中销售费用金额同比增加了2700万,预计是为了加强营销而增加的员工薪酬和推广费等。 投资建议:公司为应对血液制品产量下降而增强营销力度,致使期间费用率急剧提升,我们调低盈利预测以使预测费用率接近前三季度费用率(暂仍将714万剂甲流疫苗预计在2011年确认),预计11-13年每股收益为0.97元、1.00元和1.22元,对应PE 为23倍、22倍和18倍。我们预期公司仍是血液制品的优质企业,未来将重回增长轨道,而且疫苗业务在不断发展,维持公司增持评级。

事件 科华生物2011年前三季度实现营业总收入6.40亿元,同比增长9.46%;主营业务利润3.27亿元,同比增长5.20%;营业利润2.17亿元,同比增长6.87%;归属于母公司所有者的净利润为1.91亿元,同比增长2.22%,每股收益0.39元,与中报公布的预测金额基本相符;扣除非经常性损益后归属上市公司股东净利润1.78亿元,同比增长7.16%,扣非后每股收益0.36元。 研究结论 业绩较平稳,公司经营也较稳定:公司营业总收入为6.40亿,同比增长9.46%,我们预计其中诊断试剂和诊断仪器各有3亿左右。公司毛利率下降约1.8个点,而期间费用率下降了0.9个点,另外政府补贴少于去年同期,所以本期归属于母公司的净利润为1.91亿元,同比增长2.22%,低于收入增速。 诊断试剂预计达3.1亿,血筛发展确定,出口是又一看点:我们预计公司体外临床诊断试剂收入为3.1亿,同比增加约12%。其中血筛试剂进展良好,去年14家以及今年已经招标完的28家血站中,公司已经累计中标10家,另有21家正在招标,我们认为公司有能力在行业中抢占约30%的份额。 由于血筛涉及软件调试,部分收入可能会在第四季度甚至更后确认。而出口订单收入预计已经确认了4000万左右,去年全年出口收入约5000万(去年包含佣金,今年已剔除),所以我们认为目前出口业务的利润已与去年全年接近,预计第四季度仍有部分可确认,未来出口业务将是公司诊断试剂的又一大看点。 诊断仪器预计约3亿,招标尚无结果:公司医疗仪器收入约为3亿,同比增加约7%。公司推进自产仪器产品线的延伸,覆盖了100人份/小时至800人份/小时的各类机型。下半年医院对仪器采购的招标尚无结果,由于每个标含仪器数量较多,中标与否对于公司有一定的影响。而基于公司的行业地位,并考虑到其产品包括仪器和试剂,我们认为公司在招标中具备一定优势。 在建工程增加,预计新产能会释放:本期公司在建工程余额为2900万,主要是松江新建的厂房以及公司本部的研发生产楼。公司目前产能渐渐感到压力,如上半年获得的出口订单已达4000万,但到三季度才能确认,而去年销售仪器800台左右,今年第四季度若有新的中标生产将又有压力。我们预计随着新产能建成,公司明年的业绩会更好。 盈利预测:考虑到公司第四季度血筛业务的进一步发展,以及可能的生化仪器招标,我们维持预测2011-2013年每股收益为0.53元、0.60元和0.70元,维持公司增持评级。

事件 双鹭药业公布 2011年三季报,今年1-9月份公司实现营业收入4.36亿元、比去年同期增长37.73%,营业利润为5.07亿元、比去年同期增长131.37%,利润总额为5.07亿元、比去年同期增长124.41%,归属于上市公司股东的净利润为4.40亿元、比去年同期增长124.34%,摊薄后每股收益1.16元,扣非后每股收益0.72元左右,每股经营活动产生的现金流净额为0.45元。同时公司预计2011年归属于上市公司股东的净利润增幅为80%-110%。 研究结论 第三季度收入和利润均实现大幅增长。今年第3季度实现销售收入1.57亿元,比去年同期增长56.15%,主营业务利润1.18亿元,比去年同期增长55.71%,营业利润1.05亿元,v49.54%,归属于上市公司股东的净利润为0.90亿元,比去年同期增长47.24%,第三季度收入和利润均实现大幅增长。 主导品种贝科能引领销售收入的增长。从公司单季度收入增速来看,环比和同比均保持上升态势,其中第三季度销售收入同比增长56.15%、环比增长2.7%,这主要得益于主导品种贝科能今年进入北京等多地的医保目录,我们估算贝科能1-9月份增速在40%左右,另外预计二线品种胸腺五肽、氯雷他定和阿德福韦酯等同比增速更快,第四季度公司收入和利润有望保持同比和环比继续上升的良好态势。 第三季度毛利率保持平稳,未来存在上升可能。1-9月份公司综合毛利率为76.58%,同比下降3.65个百分点,其中第三季度毛利率为76.21%,同比下降0.25个百分点,未来政府对药价调控力度如果减弱,则公司毛利率水平存在上升可能。公司期间费用率为12.25%,同比下降0.67个百分点,其中销售费用率、管理费用率分别为2.88%、10.58%。 经营性现金流状况良好。公司上半年经营性现金流净额为1.7亿元,同比增长16.2%,状况良好,其中公司应收票据增加较多为1765万元,同比增长1481%,新增额多为银行承兑汇票,可按准货币对待。期末预收款为1.15亿元,相比期初增长285.58%,采取预收货款的品种增加,间接显示出公司产品的需求旺盛。 投资建议:公司基本面向好的趋势不变,明年主业有望继续保持40%的较快增长,维持公司买入评级,预测2011-2013年实现每股收益分别为1.51元(主业为1.10元),1.54元、2.16元,目前股价相对于2012年动态市盈率在21倍左右,中长期投资价值明显,建议积极关注。

研究结论 公司昨日发布2011年三季度报告,前三季度实现营业收入36.29亿元,同比增长10.84%;归属于上市公司股东的净利润3.50亿元,同比增长44%。合每股收益0.67元;其中第三季度实现利润1.22亿元,同比增长31%。 我们的分析: 公司经营基本符合预期。我们认为,公司业绩基本符合我们的预期,估计公司前三季度业绩增长仍主要来自于国际合作订单的带动;而且公司销售费用和管理费用控制良好,也是业绩快速增长的重要原因。 收入增速放缓,费用持续下降。第三季度收入增速放缓,单季度实现11.42亿元的收入,同比微增0.4%;单季度毛利率为30.32%,环比提高约3个百分点,同比基本持平。费用持续下降,其中管理费用1.19亿元,同比下降690万元,销售费用6451万元,同比下降1740万元;是利润增长的重要来源。 总体三季度净利润率为10.87%,同环比分别增长2.5和0.8个百分点。 短期增长仍看合作订单,长期期待看制剂出口。对于公司的投资逻辑我们一直未有改变,我们始终认为公司短期的增长仍将有赖于类似于辉瑞兽药的生产转移订单的持续,今年相继公告的各项合作项目,显示了国际订单生产的强劲需求。我们认为这一合作生产的产业转移趋势在未来数年仍将维持,公司有望持续受益。但长期来看,其仿制药制剂的规范市场出口业务仍将决定公司的长期投资价值;公司的优势主要在于其在原料药国际注册方面有丰富的储备和经验,在研发上亦有深厚的底蕴积累,因此有望凭借其原料药品种的优势逐步实现向成品药的过渡;高规格的生产线建设也有助于公司产品顺利通过国际认证;而这一阶段需要的时间则是公司投资风险的主要变量。 盈利预测: 我们目前维持公司2011-2012年1.02元和1.38元的业绩预测,从长期角度,仍维持公司买入的投资评级。 风险因素:投资与折旧过大,原料药价格大幅波动,制剂市场开拓低于预期。

研究结论 第三季度业绩未能扭转下滑趋势。第3季度实现销售收入3.38亿元,同比下降4.91%,主营业务利润0.84亿元,同比下降26.78%,营业利润0.44亿元,同比下降22.34%,归属于上市公司股东的净利润为0.30亿元,同比下降36.43%。 生产成本依然高企是利润下滑主要原因。2011年前三季度毛利率为26.7%,同比下降5.74个百分点,其中第三季度毛利率为25.4%,同比下降7.84个百分点。目前来看,公司的生产成本依然高企,公司的主要生产材料包括煤炭、石英砂,橡胶类、纯碱等出现不同幅度的上涨,对成本造成较大压力,其中纯碱价格从2010年9月份开始上涨,从1400元/吨上涨至2010年底的2300元/吨左右,目前价格稳定至1900-2000元/吨左右,未来价格有望下行。另外第三季度公司上调员工工资,导致管理费用上升,前三季度管理费用率为5.51%,同比上升0.05个百分点,其中第三季度管理费用率为6.84%,同比上升1.51个百分点,这也对利润的下滑造成了影响。 新增项目开始贡献产能。公司年初通过自筹资金投资新建年产30亿只模抗瓶项目与年产5亿只棕色瓶项目,上述项目目前进展顺利,预计已经开始点火生产,从而为模抗瓶扩充产能35%、为棕色瓶扩充产能33%,产能扩张下未来成长将取决于国内抗生素市场的需求恢复情况。 投资建议:今年下半年成本未能如我们所期望的下降,此外国内模制瓶需求尚未恢复,为此我们下调2011-2013年每股收益分别为0.57元(原预测为0.75元)、0.72元(原预测为0.93元)、0.86元(原预测为1.07元),明年一类玻璃制品有望贡献销售收入、而主要原材料如纯碱价格预计开始下降,此外高科技企业所得税优惠政策也可能拿到,因此明年成为业绩转折点是大概率事件,建议投资者关注中长期投资价值,维持公司增持的投资评级,目标价14.25元。