事件: 10月26日腾邦国际公布12年三季报业绩:公司1-9月实现营业收入1.77 亿元,同比增长26.5%;归属于母公司所有者的净利润为4547.1万元,同比下降15.5%,每股收益为0.38元。其中7-9月实现营业收入6842.2 万元,同比增长38.8%;归属于母公司所有者的净利润为1535.3万元,同比增长12.0%,贡献每股收益0.13元,略超预期。 盈利预测与投资建议 不考虑未来异地收购的净利润贡献,预计12-13年EPS分别为0.42元、0.56元,对应PE分别为28倍、23倍。我们认为公司目前估值具有一定安全边际,考虑到公司业绩步入改善轨道,从传统代理商到在线旅游实现成功已初露端倪,且年内有望进一步整合北京、上海地区的代理机构,故提升评级至“推荐”。 风险提示 异地扩张进度低于预期;在线旅游行业竞争加剧;经济增速放缓。

事件: 10月23日张家界公布12年三季报业绩:公司1-9月实现营业收入4.76亿元,同比增长22.7%;归属于母公司所有者的净利润8432.0万元,同比增长20.1%,每股收益为0.26元。其中7-9月实现营业收入2.39亿元,同比增长14.15%;归属于母公司所有者的净利润5191.5万元,同比增长4.2%,贡献每股收益0.16元,低于预期。 评论: 积极因素: 旅行社、宝峰湖收入快速增长。第三季度尽管景区遭受阴雨天气,但张家界地区游客量仍然保持平稳快速增长的态势,使公司旅行社、宝峰湖景区的收入实现了较快增长。 杨家界索道项目进展顺利。公司已开工建设杨家界索道项目,目前该项目进展顺利,预计于2013年上半年投入运营,届时将有望拉动张家界核心景区客流的快速增长。 成本控制力不断增强。公司期间费用继今年第二季度同比减少约7个百分点后,第三季度再次同比降低约1个百分点,环比降低约2个百分点。其中,管理费用和财务费用大幅降低,分别同比减少16.5%和30.1%;营销费用同比减少4%,主要是由于公司控制了广告开支。 消极因素: 核心景区客流增速短期放缓。今年第三季度张家界核心景区游客量增速不足5%,导致公司的主要盈利来源之一--景区环保车业务的收入增速下滑,使公司第三季度净利润同比增长率仅为3.9%。 毛利率下降明显。公司第三季度毛利率为38.4%,同比下降约28个百分店,主要有以下几点原因:第一,毛利较高的环保车业务收入增速放缓,收入占比降低;第二,国内能源、人力成本不断上涨,导致公司环保车、旅行社和酒店业务的运营成本随之增加。第三,区域酒店竞争日趋激烈,对公司自有酒店的房价和入住率的提升均形成较大压力。 业务展望: 我们认为,此次张家界核心景区的客流增速放缓属于短期现象,长期来看张家界核心景区处于快速发展期。首先,客流增速放缓是短期因素作用的结果。(1)交通因素。今年二季度湘张高速道路封闭维修使占比20%以上的自驾游游客明显减少。此外,通往张家界凤凰的高速公路通车,分流了部分自驾游客流。(2)高基数。2011年7-9月的每月客流量增速均在40%以上,形成了较高基数。(3)三季度客流增速呈回暖态势。9月30日至10月7日张家界国家森林公园共接待游客145098人次,其中购票人数达95642人,同比去年增长37%。自驾游游客比例回升至购票人数的65%,并且10月中下旬核心景区客流又一次迎来小高峰。 预计2013-2014年公司盈利能力将不断改善。一方面,公司计划于今年11-12月对张家界国际大酒店进行全面升级改造,预计改造后均价有望由300-400元区间提升至400-500元区间,且新酒店投入运营后无需再进行市场培育。另一方面,杨家界索道投入运营后,公司盈利来源将由单一走向多元化,有望于形成以由环保车、杨家界索道、宝峰湖景区组成的多点盈利结构。 盈利预测与投资建议 不考虑索道的收益贡献,预计12-14年EPS分别为0.34元、0.41元和0.58元,对应PE分别为28倍、23倍和16倍。考虑到张家界核心景区尚处于快速发展期,未来公司具有良好的成本控制力,主营业务的长期盈利能力将不断改善,故维持“推荐”评级。 风险提示 杨家界索道进展低于市场预期;区域酒店竞争加剧;景区发生自然灾害或事故的风险。

主要观点: 1.公司三季度业绩较大幅度向上修正主要有三大原因:首先是公司继续调整产品结构,提升淡酱油等中高端产品的占比,由于生抽等中高端产品的毛利率比老抽要高10 个百分点左右,因此中高端产品占比的提升驱动净利润加速增长,除此之外,从酱油未来的消费趋势来看,更加营养和美味的生抽产品一定会成为酱油消费的主导产品,因此目前公司的产品结构调整虽然使酱油总产量有一定的减少,但却为产品升级以及品牌升级奠定了良好的基础;其次渠道力提升,面条鲜等核心产品继续保持高增长。近年来公司不断加大对品牌和拳头产品的培育,并且积极创新新产品推广方式,面条鲜就是其中十分成功的产品,公司营销人员把面条鲜的推广现场摆在了小区和超市门口,拉近与消费者的距离,也让产品迅速的导入市场,并保持高速增长。上半年面条鲜单品增长70%以上,第三季度也保持了高增长的势头,全年也有望增长100%达到2 亿元左右的收入规模。其他主力产品收入也延续了上半年较高增长势头;第三公司在管理费用规模增加的情况下不断改善费用结构,精简其他方面的费用开支,同时超募资金的利息收入也大幅减少了财务费用,实现了净利润较大幅度的增长。 2.未来公司将实行外延扩张和内涵增长相结合的发展路径。外延扩张方面:公司有望和调味品行业优秀企业进行合作,实行强强联合,并在产品、市场以及营销上相互借鉴。同时,目前公司终端销售较旺盛,加之老抽产品升级为生抽产品过程中产量有一部分下降,因此我们认为公司可能通过收购产能来缓解目前的产能瓶颈,实现规模和市场的快速扩张。之前由于公司在生抽产能上的不足,导致其在拓展一线城市和餐饮渠道等新市场的进度不能太快,因此随着产能的外购,公司可实现市场和产能规模的双受益。内涵增长方面:第四季度公司将继续推广其“淡酱油”和茶籽油战略,并且依托其成熟的新产品研发和市场推广经验推出淡酱油和茶籽油新产品,如果新产品能复制面条鲜等产品的成功路径,公司业绩增长将会获得新的动力。 盈利预测与评级:公司已经呈现内涵增长+外延扩张的快速发展格局,正在围绕酱油与茶油主业开展多项扩张工作,堪称业内逆势增长典型。近年来,公司业绩不断超越市场预期,本次业绩向上修正也极大的增强了其未来业绩增长的确定性,考虑到其募投项目20 万吨酱油、1 万吨茶油等将在2013 和2014 年及以后若干年带来规模与效益双丰收,我们预计其12-14 年净利润增速为32%、35%和54%,EPS(全面摊薄)为1.08 元、1.46 元和2.25 元,对应PE 约19 倍、14 倍和9 倍,结合当前市场整体估值水平,给予公司12 年30 倍PE,目标价33 元,与当前目标价相比还有58%左右提升空间,继续强烈推荐。 风险提示:假如公司主打产品酱油和茶油出现食品安全方面的事故,或者关联方有类似事件发生,营销与市场拓展未能跟上产能扩张步伐等,会较大程度影响公司的品牌形象与收益。

盈利预测与投资建议:本次预增超出我们的预期,公司未来将成为国内惟一浓酱兼皆有、高中低端产品十分丰富、风险抵御与成长兼具的白酒新帝国,在白酒行业里堪称产品结构最完善、香型最典型、业绩最稳定、增长最确定的企业,目前已成为白酒行业“两高一低”(高成长性、高确定性和低估值)第一股。考虑到三公消费政策给整个高端酒终端价和需求带来的压力短期难以缓解等因素,维持如下预测:20112-2014年EPS2.46元、3.54元和5.09元,目前动态PE仅为13.5倍,为白酒上市公司最低,给予12年目标价55元预期,对应PE仅为22倍,股价提升空间62%以上,故继续强烈推荐。 风险提示:如果终端动销情况不达预期以及国家加大对高端白酒的“三公消费”的限制都会对公司业绩产生消极影响。

事件: 昨晚公司发布公告称,9月27日第十三届西博会举办期间,公司与九寨沟县人民政府、四川九寨中旅大酒店有限公司(简称“中旅大酒店”) 签订《合作框架协议》,预计投资2.9亿,合作开发位于四川九寨沟县的九寨千古情旅游文化项目。 1. 合作模式或以参股为主,意在引入战略投资者 与公司其他异地旅游文化演艺项目相比,此次合作公司首次引入当地企业,形成“政府+当地企业+公司”的合作模式。从合作目的来看,我们预计公司将不仅仅停留在业务合作层面上,而是意在引入战略投资者。首先,地方企业股东背景具有深厚的地方资源,若采用地方参股模式,将有利于公司市场渠道的开拓。其次, 旅游投资具有金额大、回报周期较长的特点,公司控股、多方共同投资将有效减小投资风险。九寨沟项目投资金额高达2.9 亿,而地区已有多家演艺节目,竞争相对激烈。再次,多方共同投资模式已有成功先例,比如中青旅的乌镇景区。此外,三特索道的崇阳项目、中青旅的古北水镇项目也均引入战略投资者。 2. 项目区位优势明显,市场前景广阔 公司九寨千古情项目位于九寨沟县漳扎镇漳扎村,与中旅大酒店相邻,毗邻九环线主干道和九寨沟景区,公司演艺节目能够快速融入旅行社旅游线路。考虑到2011 年九寨沟游客量高达320.6 万人次,同比增长38.1%, 且旅游文化演艺节目以团客为主,我们认为九寨千古情项目具有广阔的市场前景。 3. 全国多点布局基本形成 此次公司推出九寨沟千古情项目对于公司异地扩张的战略部署具有重要意义,同时也进一步印证了公司管理层具有较强的执行力。目前,公司《千古情》系列产品已基本建立起一张全国性的网络,分别位于泰安、杭州、武夷山、三亚、石林、丽江、九寨沟多个国家5A 级重点景区,使公司成为国内首家跨区域经营的旅游文化演艺连锁品牌。 结论: 我们看好公司九寨沟项目的市场前景,预计国内休闲游及中部地区旅游市场的快速兴起,将成为该项目的重要增长动力之一。短期内,公司业绩驱动力仍来自于杭州本地市场的宋城景区和杭州乐园。由于新项目培育期的不确定性较大,因此暂不考虑新项目的收益,预计2012 年到2014 年公司净利润增速可达36.2%、31.3% 和33.6%,EPS 分别为0.53、0.64 和0.88 元,对应PE 分别为24 倍、20 倍和15 倍。考虑到公司异地扩张项目快速落实、管理层具有较强的执行力,我们给予公司一定的估值溢价,以30 倍PE 测算,对应未来12 个月目标价16 元,距当前价格仍有22%的涨幅,维持公司“强烈推荐”的评级。 风险提示:《吴越千古情》及异地演艺项目的培育期可能长于市场预期;国内文化演艺市场竞争加剧

事件: 贵州茅台9月3日公告:自9月1日起上调部分产品出厂价格,上调幅度约为20%~30%。本次调整不涉及公司产品的市场指导价格,根据公司产品之前的出厂价619元/瓶计算,目前的出厂价大约提升124~186元/瓶。 观点: 1.公司在高端白酒需求下滑情况下大幅涨价20%~30%可谓逆势而行,舒缓压力,一旦动销较好,则有助于公司向既定全年收入增长51%的目标冲刺,但终端需求需要观察,近期可能是一把双刃剑。 2.本次调价对于其他高中低端白酒价格比较正面。 3.资本市场方面,茅台带头提价会形成白酒上市公司业绩改善或进一步保持高增长的势头,从而修复估值水平。 盈利预测与评级: 公司出厂价提升后将会较大幅度提升公司业绩增长预期,但考虑到动销也许需要继续观察及当前市场整体低估值态势,我们暂维持之前业绩预测,2012年净利润增长41%左右,EPS约11.93元,对应PE18.42倍,目标价仍然为260元,大约还有20%左右提升空间,故调升评级至“推荐”。 风险提示:假如三公消费有关政策明确出台细则,明确宣布茅台酒为公款限制性消费品种,则会较大影响公司业绩。

事件: 近日我们对公司进行了调研,参观了正在建设的5万吨黄山头酒青吉工业园,与公司领导就公司经营、黄山头酒营销战略以及目前的销售情况等问题进行了交流。我们认为在公司独特的地产捆绑销售模式的驱动下,黄山头酒已经顺利导入市场,随着公司逐步加强招商力度,销售渠道也会逐步多元化,黄山头酒将会进入高速增长的时期。 主要观点: 1.产能扩建以及与基酒生产商成立合资公司夯实未来高增长基础。 2.公司营销思路灵活,营销渠道逐渐多元化。 3.“金龙”新战略主导下区域市场不断突破。 4.目前公司招商效果较好,下半年还会举办千商大会。 5.房地产业务将会通过大股东以现金购买的方式退出上市公司。 盈利预测与评级: 未来黄山头酒将会实行内涵增长(继续大招商)+外延扩张(收购或控股其他白酒企业)的发展路径,公司灵活的营销策略和黄山头酒较高的性价比将会是其业绩持续高增长的主要动力。考虑到黄山头酒爆发和光纤产能达产给公司业绩带来的持续高增长,预计12-13年EPS为0.67元和0.73元,对应PE为18倍和17倍,相比目前公司业绩爆发式增长的态势,估值具有较大优势,因此继续“强烈推荐”。 风险提示:招商效果低于预期以及产品出现食品安全事件都会对公司的业绩造成重大影响。

事件:金种子酒30 日公布中报:实现营业收入12.63 亿元,同比增长27.31%,归属于母公司所有者净利润3.08 亿元,同比增长53%,EPS0.5538 元。 盈利预测与投资建议:我们继续认为,公司具有市场接力、产品接力、营销接力、管理接力、理念创新接力和战略接力这“六大接力”,这也是给公司业绩带来的高增长预期;并且公司已探明内涵增长和外延扩张双轮驱动的发展模式,我们认为公司净利润在未来三年仍会保持50%左右的增长,从中性偏乐观预计2012-2014 年净利润增速可达58.75%、50.8%和49.50%,EPS 约1.04 元、1.58 元和2.36 元,对应PE 为19 倍、13 倍和8 倍,给予2012 年目标价33 元预期,动态PE12 年30 倍,目前在二三线白酒中的PE 仍属最低,目标价与当前价位还有60% 以上提升空间,故维持强烈推荐。 风险提示:公司中高端品牌“徽蕴〃金种子”在合肥以外城市的推广可能低于预期,省外市场推广因区域经理人才不足等影响增长速度。

事件:近日我们前往公司总部绍兴市进行了多层面调研,包括与管理层交流、参观中国黄酒博物馆、古越龙山直营店、女儿红专卖店及部分商超等,在上半年以来的酒水销售、黄酒行业及龙头企业发展,以及公司样板市场打造、营销转型、内部激励制度与体制变化等方面有了进一步的了解和理解。 盈利预测与评级:公司是黄酒行业龙头,并且2012年将是公司进入快速增长周期的大转折年,有望形成大拐点,特别是公司作为多层级的政府指定用酒之特殊地位和定位,产品聚焦和主打产品的确立、机制变革和激励提升带来的管理层态度进取和营销措施激进等重大变化,因此我们坚持看好公司今年以及未来若干年的较高速成长。暂时维持以下预测:2012年净利润增长约49%,EPS约0.40元,最新PE30倍,继续建议对公司采取“PE+基酒价值+PS+品牌溢价+领袖酒预期”模式进行估值,考虑到目前市场疲弱,给予2012年目标价18元预期,对应市值113亿元,与当前市值相比还有65%以上空间,故继续强烈推荐

公司属于行业内极具创新战略、产品、营销等能力的优秀者和成功者,并以提倡新生活方式为发展动力。基于对公司多方面的理解和认同,我们预计其12-14年净利润增速为32%、35%和54%,EPS(全面摊薄)为1.08元、1.46元和2.25元,对应PE约21倍、16倍和10倍,结合当前市场整体估值水平,给予公司12年30倍PE,目标价33元,与当前目标价相比还有42%左右提升空间,继续强烈推荐。

主要观点: 1. 公司可能通过收购来缓解产能瓶颈,下半年收入有望提速增长。受下游餐饮业不景气等因素影响,上半年调味品企业收入普遍放缓。公司调味品业务收入增长0.84%,增速同比和环比均有所放缓,主要原因在于目前产能受限。在这种情况下,我们预计公司有可能会通过收购来缓解产能不足难题。如果能够收购成功, 将会极大缓解公司产能瓶颈,从而提升业绩增速。 2.上半年净利润增速大幅高于收入的主要原因在于产品结构的提升。上半年公司根据调味品发展趋势主动调整产销结构,减少了附加值较低的味精、普通老抽酱油的产销量,力推附加值较高的面条鲜、金标生抽、鸡精、排骨王等产品销售,尤其是淡酱油的占比得到了提升,2011年公司淡酱油占比为47%-48%,今年将会提升至50%以上。由于淡酱油毛利率可以达到38%以上,老抽毛利率一般为28%左右,因此淡酱油占比的提升可较大幅度的提升公司盈利能力。 3.面条鲜等拳头产品继续爆发式增长,公司酝酿在面条鲜成功的基础上继续推出更加重磅的产品。面条鲜是公司自主研发、创新的酱油品类,目前已经成为公司淡酱油家族中的经典产品之一。面条鲜产品定位于让面条更好吃,更营养、更方便,因此其一推出就受到市场的欢迎,成为2011年最受湖南消费者关注的调味品, 2011年其销量增长60%,收入实现翻番,今年上半年在淡季的情况下增长70%,全年也有望增长100%达到2亿元左右的收入规模。 产品创新能力对确立在行业内的竞争优势具有十分重要的作用,比如李锦记的蒸鱼豉油产品推出后就受到市场的追捧,2011年其销售额在10亿元左右,占据公司酱油收入的半壁江山。因为蒸鱼豉油产品是李锦记独创,所以其就具有了这个产品的话语权,即使卖的比其他公司要贵,依然是消费者的首选。目前公司的面条鲜就逐渐成为这样一个拳头产品。面条鲜产品的成功不仅给了公司成功运作拳头产品的经验,更让公司坚信创新能力对于公司品牌实力的提升作用。根据公司规划,今年第四季度,公司还将推出一个类似的重磅产品, 我们认为,有了面条鲜的成功,未来的新产品有望接力面条鲜,持续提升公司的竞争力。 4.管理费用提升的主要原因在于今年大幅提升了员工待遇。上半年职工工资普调了12%,公司的管理费用也因此增长700多万,管理费用率也同比提升了0.89个百分点至4.09%。工资水平提升后,公司员工待遇为当地最好。未来公司将会展开其“淡酱油”战略,实施该战略的关键点在于人才,因此,我们认为公司大幅度提升员工待遇可以留住和吸引更多和更好的人才,以保证公司的“淡酱油”战略得以成功实施。 5.多因素提升下半年公司业绩增速。下半年公司将继续提升产品结构,减少低毛利率的产品。同时,继续大力推广面条鲜等拳头产品,这些产品也有望持续爆发增长。除此之外,四季度公司还将会推出若干个重磅新产品,这些新产品有可能会复制面条鲜的成功,甚至是超越。 6.西南新基地建设有望采用收购扩产方式加速产能投放,较快形成生产能力。公司原计划在四川建立10万吨淡酱油新基地,考虑到建设周期因素,公司有可能采取收购当地有一定产能规模的酱油企业加以改扩建, 形成相当产能基地的办法予以替代,即可加快速度形成新产能,又可以快速占领市场带来效益。 盈利预测与评级: 公司已经呈现内涵增长+外延扩张的快速发展格局,正在围绕酱油与茶油主业开展多项扩张工作,堪称业内逆势增长典型。考虑到其募投项目20万吨酱油、1万吨茶油等将在2013和2014年及以后若干年带来规模与效益双丰收,我们中性偏乐观预计其12-14年净利润增速为32%、35%和54%,EPS(全面摊薄)为1.08元、1.46元和2.25元,对应PE 约20倍、15倍和10倍,结合当前市场整体估值水平,给予公司12年30倍PE,目标价33元,与当前目标价相比还有53%左右提升空间,继续强烈推荐。 风险提示: 如果公司产品出现食品安全问题,将会对公司的产品销售造成重大影响。

盈利预测与投资建议: 公司未来将成为国内惟一浓酱兼皆有、高中低端产品十分丰富、风险抵御与成长兼具的白酒新帝国,在白酒行业里堪称产品结构最完善、香型最典型、业绩最稳定、增长最确定的企业。随着集团公司与股份公司股权结构逐渐清晰化,内部治理结构将实质性迈上新台阶;公司已经着手进行营销体制改革和产品线的梳理、进一步提升激励水平以及开展区域兼并收购,力争在2015年达到600亿元的收入规模,因此我们认为公司已成为白酒行业最具“两高一低”(高成长性、高确定性和低估值)的投资标的。预计公司12-14年EPS2.46元、3.54元以及5.09元,12年对应的PE不到14倍,估值优势明显。12年目标价55元,提升空间超61%,继续强烈推荐。 风险提示: 假如三公消费有关政策明确出台细则,明确宣布五粮液为公款限制性消费品种,则会较大影响公司业绩。

盈利预测与投资建议: 上半年多数酒类企业收入出现下滑,公司瓶装酒收入增速有所提升已实属不易,尤其是女儿红产品表现优异, 收入增幅在50%以上。我们坚持认为2012年将是公司进入快速增长周期的大转折年,有望形成大拐点,特别是公司作为多层级的政府指定用酒之特殊地位和定位,机制变革带来的管理层态度进取和营销措施激进等重大变化,因此我们坚持看好公司今年以及未来若干年的较高速成长。预计2012年净利润增长约49%,EPS0.40元以上,最新PE33倍左右,继续建议对公司采取“PE+基酒价值+PS+品牌溢价+领袖酒预期”模式进行估值, 给予2012年目标价20元,对应市值126亿元,与当前市值相比还有52%以上空间,故继续强烈推荐。

盈利预测与投资建议 不考虑古北水镇的收益贡献,预计12-14年公司EPS分别为0.81、0.90和1.14元,对应PE分别为22倍、20倍和15倍。给予公司26倍的估值,6个月目标价为21元,距今仍有20%的上涨空间,维持“强烈推荐”的评级。 风险提示 古北水镇进展低于预期;景区发生自然灾害或意外事故;房地产收入结算不确定性较大。

盈利预测与投资建议 不考虑索道的收益贡献,预计12-14年EPS分别为0.37元、0.45元和0.58元,对应PE分别为30倍、24倍和19倍。考虑到(1)公司股价已达到我们5月调研快报中的目标价(详见今年5月21日发表的《张家界调研快报∶索道进展顺利,多因素催化客流增长》)(2)受宏观经济的影响,行业增速放缓的态势尚未好转(3)年内市场系统性风险较大,故下调公司评级至“推荐”。 风险提示 杨家界索道进展低于市场预期;区域酒店竞争加剧;景区发生自然灾害或事故的风险。