事件：公司发布中报，2021年上半年实现收入45.51亿元，同比增长45.11%；实现归母净利润6.27亿元，同比增长36.02%。 点评： 产能提升+疫情影响减弱等，上半年业绩增长36% 公司2021H1营收与归母净利分别同比+45.11/36.02%，分业务看：①固废业务实现营收24.04亿元，同比+44.25%，主要系产能提升、协同效应和产能利用率提升、且去年因疫情基数较低等；②能源业务因佛山市南海区建筑陶瓷企业清洁能源改造工程于2020年底完成、陶瓷企业用气量新增、且疫情影响减弱，实现营收13.97亿元，同比+71.21%；③供水业务因疫情影响减弱，实现营收4.58亿元，同比+14.15%；④排水业务因污水处理费收入增值税税率下调，实现营收2.08亿元，同比+7.06%。单Q2公司实现营收24.86亿元，同比+44.09%；归母净利3.85亿元，同比+18.35%。 盈利能力略有下降，费用管控良好 2021H1公司毛利率为28.8%，同比降0.7pct，其中固废/燃气业务毛利率分别同比-0.16/-1.14pct；净利率为13.8%，同比降0.8pct。2021H1公司期间费用率为12.7%，同比-1.1pct。其中，销售/管理/财务/研发费用率为1.2/5.5/4.8/1.2%，分别同比-0.1/-0.5/-0.2/-0.3pct，整体费用管控良好。资本结构方面，截至6月末，公司资产负债率为65.28%，相比2020年末降1.94pct，处于历史略高水平。现金流方面，2021H1公司经营活动现金流量净额为10.7亿元，同比增长94.55%，系本期收入增长，且去年同期受疫情影响政府支付结算进度延迟。 坚定“大固废”战略，预计2021年新增投产项目规模7100吨/日 公司坚定“大固废”战略，上半年新增拓展焚烧项目规模2100吨/日；新增投产焚烧规模5700吨/日。截至6月末，公司焚烧项目在运规模（含试运营）达2.5万吨/日，在建4050吨/日，筹建2250吨/日。根据公司披露的进度，2021年预计共有7100吨/日项目投产，2021年末投运规模将达到2.44万吨/日。此外，公司上半年新增环卫合同年化金额约9100万元，有望进一步提升纵向协同优势。 盈利预测与投资评级 公司以固废业务为尖刀、能源水务共发展，兼具公用事业和成长属性，十年百城开启新征程，产能持续扩张。综合考虑公司在手项目投产进度，维持业绩预测，预计公司2021-2023年实现净利润13.0/15.7/18.6亿元，同比23%/21%/18%，对应PE为14/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目进度低于预期、融资成本高于预期、疫情超预期反弹

三峰环境：垃圾焚烧设备制造+投资运营龙头 三峰环境成立于1998年，2018年变更为股份有限公司，2020年在上交所主板上市。经过20多年的沉淀，公司成长为一家以提供垃圾焚烧发电项目投资、EPC总承包、成套设备供货及运营管理全产业链服务的综合环保集团。2020年营业收入49.3亿，同比增长12.95%；归母净利润7.2亿，2015-2020年归母净利润复合增长率为25.46%。 行业：成长仍有空间，盈利性逐步改善 成长性方面，我国垃圾总产生量仍有望保持增长，叠加填埋产能收缩趋势下焚烧占比提升，我们认为十四五新增垃圾焚烧产能有望超规划值，仍大有可为。盈利性方面，中长期有望逐步改善。运营占比提升叠加补贴发放提速，盈利能力和现金流有望改善。生活水平提高及垃圾分类推进带动垃圾热值继续提升，叠加炉排炉、中温次高压等技术进一步推广，吨上网电量有望进一步提升。收费制度逐步完善，垃圾处置费有望上调。 项目运营：产能快速扩张，运营效率行业领先 垃圾焚烧项目投资运营是公司核心业务。公司以重庆区域为基础，依靠先进的设备优势向全国区域进行拓展。截止2021年3月末，公司在手垃圾焚烧发电项目产能4.04万吨/日（不含参股项目），位居行业前列。其中已投运产能2.58万吨/日；在建及筹建产能1.46万吨。根据建设进度，我们预计公司21-23年底累计已投运产能将达到3.44/3.74/4.04万吨/日。从已投运项目运营情况看，公司吨入厂垃圾发电量约381度/吨，处于行业中高水平，说明其焚烧效率较高；吨入厂垃圾上网电量335度/吨，仅次于粤丰环保。公司自用电比例12%，居行业最低水平，说明其运营成本控制很好。 设备制造：引进德国马丁焚烧全套技术，自用+外销 公司生产的垃圾焚烧发电核心设备主要包括焚烧炉和垃圾渗滤液处理系统，其中三峰卡万塔负责焚烧炉的研发制造，三峰科技负责垃圾渗滤液处理系统的研发制造。目前焚烧炉产能已提升至45 套/年，产能利用率120%。公司对外销售的设备单价、新签订单规模均呈现逐年上升趋势。 盈利预测与投资评级 我们预计公司21-23年实现净利润12.04/13.11/15.22亿，对应PE为12/11/10倍。21-23年垃圾焚烧行业平均市盈率为19/15/12倍。我们看好公司在垃圾焚烧行业设备+投资+运营的全产业链布局，同时考虑到其产能、运营效率均居于行业前列，给予公司2022年目标PE18倍，对应目标价14.06元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目进度低于预期风险、复产复工低于预期风险、项目拓展不及预期风险、国补下发慢于预期风险

简介：LNG、LPG双轮驱动的清洁能源供应商 公司于1990年从LPG贸易业务起步，2000年进军LNG领域。2012年东莞九丰LNG接收站完工为公司重要节点，公司成为我国首个民营LNG接收站运营商，步入能源贸易新阶段。LNG、LPG为公司两大核心贸易板块，2020年实现贸易总量288万吨。近年公司业绩在成本端优化下快速增长，2020年归母净利润同比翻倍至7.7亿。 LNG：成长主要动能，稀缺资产助力成本优化 LNG板块已成为公司近年售气增长的主动能，2015至2020年销量复合增速达25%，销量占比从20%提升至45%。与此同时，在采购端的灵活调配下，近年LNG盈利能力快速提升，单吨毛利较2018年大幅抬升37%至608元/吨。行业层面看，碳中和将使天然气在十四五、十五五期间的增长曲线更为陡峭，两个五年预计复合增速分别为6%和8%，消费量分别达到4350及6392亿方。在产能弹性不足的情况下，预计LNG进口需求将持续旺盛。公司LNG业务主要布局在消费占比达高、进口依赖度高的华南地区，或将深刻受益于“两碳”方向下华南工业煤改气的提速。 此外，对于贸易业务而言主动性尤为重要，公司中游稀缺资产将持续赋能购销两端主动权： （1）运营国内首个民营LNG接收站，采购端灵活性及主动权持续增强。在接收站赋能下，公司LNG毛利率领先同业，近三年平均高出6.2个百分点； （2）上市募投项目为两艘LNG运输船的购建，一方面气源采购的灵活性将增强，另一方面带来成本优化，预计LNG单位运输成本可由0.83美元/百万英热降低至0.52美元/百万英热，降幅达37%。 LPG：贸易规模稳定，华南地区第一大进口商 公司以LPG业务起家，近年LPG规模较为稳定，2015年以来销量稳定在150至180万吨之间。价格端与LNG板块趋势一致，2020年LPG单吨毛利257元/吨，同比大幅抬升61%。行业层面看，随着我国LPG深加工装置产能的不断扩大，LPG的化工原料需求预计稳健增长，公司作为华南第一大LPG进口商、全国第四大LPG进口商，预计LPG销售规模将稳中有增。在产业链布局方面，公司于2021年6月签订了LPG运输船购建合同，将在2024年拥有一艘自有的LPG运输船，届时会降低LPG业务对租赁船舶的依赖，弱化租赁价格波动的影响，同时进一步实现采购成本的优化。 盈利预测与估值：预计公司2021-2023年预计可实现营业收入105、125和147亿，归母净利9.3、11.4和13.1亿，对应PE分别为15、12和11倍。给予公司2021年目标PE16倍，目标价33.59元，维持“增持”评级。 风险提示：LNG、LPG下游需求增长不及预期，国际油气价格超预期波动，运输船建设进度不及预期，开展套期保值的风险，“照付不议”采购模式的风险

公司为国投集团电力业务平台， 2002年完成由石化向电力的转换， 2009年控股二滩水电为重要节点，目前已发展成为水电为主、水火并济、风光为补的综合电力上市公司， 截至 2020年公司总控股装机容量达 3180万千瓦。 当前时点，公司有两大非常值得关注的变化，第一点为两河口及杨房沟电站的投产，第二点为装机增长的驱动力的切换。 从业务属性上看，我们认为公司正经历从周期向价值、成长的切换期，投资逻辑正在改变。 变化一：两杨投产在即， 雅砻江黄金十年开启成长性： 雅砻江为规划可开发装机 3000万千瓦。随着两河口、杨房沟临近投产，雅砻江即将开启新一轮装机增长， 预计 2030年前可实现装机规模 2657万千瓦，相较 2020年增幅近 80%。 稀缺性： 一方面， 优质资源禀赋下利用小时显著领先全国及四川；另一方面， 两杨投产， 利用小时稳定性进一步增强，雅砻江系全国调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一。 综合考虑补偿效益，两杨预计可实现流域增发 281亿千瓦时， 预计稳定运营期两河口、杨房沟分别可为雅砻江水电贡献业绩增量约 23.3及 7.3亿， 分别占 2020年雅砻江水电归母净利润的 37%及12%， 将为国投贡献业绩约 16亿。 变化二： 增长驱动切换， 从火电转向清洁能源我们对公司装机历史进行回溯， 2019年之前的增长主要来自火电。 2019年以来， 风光增长提速而火电开始退出，近两年共退出 391.4万千瓦。 对于公司而言，过去较高的火电占比带来了业绩的剧烈波动， 随着火电资产的退出， 公司周期属性正持续弱化，价值属性不断增强，成长属性开始显现。 切换后的动能如何维持？ 我们认为主要来自三方面： （1） 雅砻江中游水电， 可助力雅砻江水电 2030年前实现装机 2657万千瓦，相较 2020年末增加近 1200万千瓦； （2） 常规风光项目， 2020年公司风光装机同比分别增长 50%和 44%，已进入快速增长通道，且效率方面显著领先； （3）水风光互补， 雅砻江“水风光” 得天独厚， 将打造流域风光水互补清洁可再生能源示范基地， 其中风、光装机规模分别约为 1200万和 1800万千瓦。 盈利预测与估值： 我们预测公司 2021至 2023年可实现归母净利润分别为 59.6、 70.5和 78.6亿，对应 PE 分别为 10、 9和 8倍。基于分部估值分析，我们给予国投电力 2021年目标价 13.05元，维持“买入”评级。 风险提示： 来水低于预期， 煤价持续走高， 新能源发展不及预期， 相关假设不成立导致结论偏差

事件：公司拟收购东方日升持有的江苏斯威克新材料股份有限公司50%股权，完成后深圳燃气将成为斯威克控股股东。 点评： 拟收购光伏胶膜标的斯威克，PE对价仅14倍 本次收购拟以新设立项目公司为主体，注册资本18亿，其中深燃持股99%，子公司深燃鲲鹏持股0.11%，远致富海和佳合投资合计持股0.89%，收购完成后，深圳燃气将成为斯威克的控股股东。交易对价方面，斯威克50%股份对价为18亿，以2020年净利润为基础对应PE估值为13.8倍，以2020年末净资产为基础对应PB估值为2.5倍。 斯威克：光伏胶膜领军标的，全球市场销量第二 本次收购标的--江苏斯威克，为全球领先的光伏胶膜供应商。公司成立于2005年，主要向光伏组件厂商供应光伏封装胶膜，该产品是光伏电池的核心非硅辅料，包括透明EVA胶膜、白色EVA胶膜、POE胶膜等高性能光伏封装胶膜及反光贴膜，2017-2020出货量分别为1.34、1.65及2.13亿方，目前公司有效产能为3.6亿平方米/年。2020年斯威克在全球光伏胶膜市场销量占比17.81%，位居全球第二，产品销往全球20多个国家和地区。技术层面，斯威克通过持续自主研发，已掌握光伏胶膜领域多项核心技术，拥有115项技术专利，能有效满足客户提高光反射率、增大组件功率、兼备水汽阻隔性等需求。财务层面，公司业绩快速增长，近三年净利润复合增速近30%，其中2020年实现营收21.7亿，同比增加29%，实现净利润2.6亿，同比增加118%，对应净利率12.0%，ROE为17.8%。 胶膜优质赛道打开成长空间，城燃主业提供稳健支撑 “转型发展”为公司十四五期间重要主线，公司紧抓两碳机遇加速向综合运营商转型，2020年已通过控股深燃热电首次进军热电联产领域。此次收购标的的标的斯威克，为光伏胶膜领军企业，光伏胶膜是光伏各细分行业中的优质赛道，符合公司清洁能源综合运营这一转型方向，公司未来成长空间被进一步打开。城燃主业方面，售气端2021全年天然气销量目标为45亿方，同比增加16.6%；毛差端，在接收站资源及中游加速开放背景下有望稳中有升。因此，我们预计公司城燃主业将在保持稳健增长的同时，为新业务提供充沛现金流支撑。 盈利预测与估值：由于本次交易尚未完成，仍存一定不确定性，盈利预测暂不考虑斯威克。预计公司2021至2023年实现归母净利润15.7、18.1和20.4亿，对应PE分别为13、11和10倍，维持“买入”评级。 风险提示：交易进度不及预期，深圳外扩张不及预期，天然气需求增长不及预期，上游气价超预期波动

压滤机行业龙头，公司质地优良。 公司是国内压滤机行业龙头， 2018年行业市占率超过 40%。公司净利润持续增长， 2016-2020年归母净利润由1.4亿元增长至 5.2亿元；盈利能力稳中有进，毛利率常年保持 30%以上，2020年净利率 15.5%， ROE 达到 18.2%；资产结构健康，预收账款规模近年持续增长，是负债的主要构成。 增长点一：锂电和砂石产业链带来压滤机需求弹性。 公司压滤机产品下游应用广泛，未来两个细分下游有望给行业带来需求弹性，一方面，公司压滤机的应用在锂电池生产的正极材料、锂矿和回收等环节中，新能源汽车市场的高增带动锂电池的需求增长， 2020年中国锂电池出货量为143GWh，预计 2025年中国锂电池市场出货量将达 611GWh，出货量提高有望拉动压滤机需求快速释放；另外，我国砂石骨料行业将持续向规模化、现代化、环保化和可持续发展的方向发展， 机制砂需求量市场占比从2011年的 59%上涨至 2019年的 76%， 机制砂产量提升、矿山大型化注入压滤机新需求， 进一步提高压滤机的市场空间。 增长点二：扩品类+海外扩张打开行业天花板。 公司在 2020年推出智能砂石废水零排放系统，并研发了各类型低温滤饼干化机、搅拌机、自动加药机等配套设备，公司行业市占率高，优质的产品与售后服务让众多行业选择公司的产品，在这样的客户基础上，凭借公司现有的销售渠道，公司的新产品有望被部分客户接受，实现新产品的快速扩张。公司 2020年的海外收入为 1.5亿元，近年来国内压滤机制造技术获得突飞猛进的发展，国内生产的压滤机装备水平与国外的差距已经越来越小，未来公司有望在海外市场继续发力。 增长点三：滤布产能有望投放，发力耗材市场。 压滤机的滤室由滤板和滤布组成，物料在滤室里通过挤压、过滤并形成滤饼，实现滤液和滤饼的分离，其中滤布是过滤分离设备的核心过滤元件。景津环保在滤布行业经验丰富，能够生产各种密度和不同孔型的滤布，产品过滤效果稳定，使用寿命较长。 2020年 12月，公司投资 4.2亿启动“环保专用高性能过滤材料产业化项目”，项目的主要产品是滤布和无纺布，项目投产后预计年新增销售收入 2.54亿元，年均净利润 6388万。 盈利预测与投资建议： 由于下游行业景气度提升，上调盈利预测，预计公司 2021-2023年归母净利润 6.20、 8.30和 10.60亿元（原值为 6.01、 7.13和 8.63亿） ，对应 PE 20.46、 15.27和 11.96倍，可比公司 2022年 PE 平均为 33.94倍， 给予 2022年目标 PE 27倍，目标股价 54.5元，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不达预期、砂石骨料市场下行、海外市场销量低于预期、行业竞争加剧、投资项目收益不达预期。

盛剑环境：泛半导体工艺废气治理龙头标的。盛剑环境是一家为泛半导体产业提供工艺废气治理系统解决方案的国内领军企业，专注于泛半导体工艺废气治理系统及关键设备的研发设计、加工制造、系统集成及运维管理，主要产品为废气治理系统及设备。近年来公司业绩稳步增长，净利率保持稳定，2020年实现营收9.38亿元，同比增长5.87%，归母净利润1.22亿元，同比增长7.27%。 废气治理是半导体生产必要环节，公司处于行业领先地位。半导体工艺废气需要与生产工艺同步进行收集、治理和排放，因此废气治理系统及设备是半导体生产工艺不可分割的组成部分，属于产业刚需。公司深耕泛半导体工艺废气治理行业多年，持续为京东方、华星光电、天马微电子、维信诺、中电熊猫、信利光电、惠科光电、中电系统等业内领军企业提供工艺废气治理产品及服务，行业市占率较高。 泛半导体行业高速增长，下游需求持续释放红利。泛半导体产业以半导体制造业和面板制造业为主，受到政策环境、技术研发和产品需求的影响，目前需求激增。2020年半导体销售量分别达到8848亿元，同比增长17.0%。预计2025年，我国集成电路市场总规模在1734-2445亿美元之间，在全球市场占比达到43.35%-45.64%，复合增长率达到3.5%。中国面板产能增速持续领先全球，2019年我国LCD和OLED产能分别同比增长19.6%和179.6%。半导体行业国产替代的高速进展以及面板产能的持续增长将为公司的废气处理业务带来更多的订单。 多元化业务拓展，打开全新增长空间。公司已经进军泛半导体工艺制程附属设备领域，相关产品包括Local Scrubber（L/S设备）和LOC-VOC设备。L/S设备能够对有毒有害废气进行源头控制和处理，再通过中央治理系统实现达标排放，提升了公司工艺废气治理的综合实力。公司通过与北方华创等半导体主设备龙头厂商的合作，借助口碑优势，有望快速打开半导体工艺制程附属设备的市场空间。此外，公司深度挖掘客户需求，逐步进入泛半导体湿电子化学品供应与回收再生系统服务以及上游的湿电子化学品制造领域，实现产业价值链纵向延伸。 盈利预测与投资建议： 预测公司2021-2023年实现归母净利润1.99、2.95和3.83亿，对应PE为32.1、21.6和16.7倍。盛剑环境是泛半导体工艺废气治理龙头，且新业务泛半导体工艺制程附属设备和湿电子化学品供应与回收再生系统服务有望迅速放量，我们给予公司2022年目标PE估值35倍，目标价格为83.4元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：泛半导体行业投资波动、行业竞争加剧、业务及客户拓展不及预期、客户较为集中以及产品质量控制等

英科再生：全产业链塑料回收利用企业。 英科再生是一家塑料循环再生利用的高科技制造商，成立于 2005年， 目前具备每年回收再利用约 10万吨PS 塑料的能力。英科再生旗下有六大基地、 3大事业部，主要产品可分为成品框、线条、再生塑料粒子、回收设备、辅料五大类。公司毛利率与行业内公司相比处于较高水平，费用率保持稳定， 2020年实现营收 16.97亿元，同比增长 33.6%，归母净利润 2.17亿元，同比增长 128.2%。 塑料行业市场稳定增长，再生利用渗透率提升空间大。 2018年全球塑料产量达到 3.59亿吨，同比增长 3.16%，增速稳定；我国塑料制品产销量居全球首位， 2019年我国塑料制品产量为 8184.20万吨。近年，发达国家已逐步重视可再生塑料的处理与应用； 2018年我国塑料制品回收率为 38%，随着回收体系完善， 以及再生资源产业的政策支持， 再生利用渗透率有望加速提升。我国塑料综合利用门槛低， 行业竞争格局分散， 再生塑料回收利用产业的门槛正在提高，未来市场竞争格局有望改善。 全产业链覆盖增厚产品利润， 全球回收网络更具成本优势。 首先， 公司打通了“塑料回收-塑料再生-再生塑料制品-循环回收”全产业链业务，提升了公司整体盈利能力， 2020年再生塑料粒子毛利率仅 16.8%， 而经深加工制成的成品框毛利率高达 33%。 其次， 公司研发费用占比高于可比公司，核心技术保障公司在行业内的技术领先优势。 最后， 目前公司回收网络已覆盖 50多个国家，拥有 400多个回收点， 自主研发泡沫减容机可压缩成原来体积的 1/90，大幅度降低仓储、运输等物流成本；更重要的是，海外回收具备明显成本优势， 2012-2018年国内外采购均价差均在 1000元/吨到 2600元/吨之间。 发力再生 PET 市场， 15万吨/年再生 PET 产能成为增长动力。 PET 主要用于制造包装盒、饮料瓶、纺织品等，纺织用 PET 我国产量约 4000万吨/年，瓶级 PET 产量 872万吨，回收 PET 的市场前景广阔。 目前，公司正建设马来西亚 5万吨/年 PET 回收再利用项目，并计划在安徽建设 10万吨/年多品类塑料瓶高质化再生项目，上述项目投产后公司将形成 15万吨/年以废旧PET 瓶为主的处理能力，为企业增长带来新动力。 未来公司将围绕塑料循环再利用全产业链的优势，将 PS 拓展至每年 30万吨产能， PET 扩增至每年 100万吨产能，并横向拓展到 PE、 PP、 HDPE 等多种塑料循环利用领域。 盈利预测与投资建议： 预测公司 2021-2023年实现归母净利润 2.33、 3.22和 3.98亿，对应 PE 为 61.6、44.7和 36.1倍。我们选取 PEG 估值法，以 2020年扣非后利润为基数，测算未来三年的复合增长率为 47%。再考虑公司所在的行业空间大，业务模式的稀缺性， 能够拥有估值溢价， 给予 2022年目标 PE 50-60倍，目标价格为 121-145.2元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 新产品开发失败、境外销售收入占比较高、原材料跨国供应、疫情影响正常生产经营、募投项目实施的风险、 短期内股价波动的风险

事件 公司发布公告，拟非公开发行不超过1.28亿股，募集不超过13亿元，用于智慧给排水生产研发基地项目的投资并补充流动资金。 点评 从源头到龙头，打通智慧水务全产业链。本次募投项目的内容包括年产农村饮用水泵站及加压设备2000套、智慧加药系统2000套、集装箱一体化水厂200套、大型装配式水厂20套的智慧给排水生产研发基地项目。供水系统是从“源头到龙头”的流程性工业生产服务过程，主要环节包括水源、净水厂、输配水管网、二次供水设施、入户管道与设备、自来水龙头。公司现有主要产品为楼宇二次供水设备和区域加压泵站，是连接水源和用户水龙头之间供水系统的“最后一公里”，并且公司通过2020年公开发行可转债募集资金生产直饮水设备、供水用离心泵（含智能水泵）和智能水表，将产品线延伸到供水管网领域。本次募投项目进一步将公司的产品服务线由二次供水和供水管网应用场景向上延伸至净水厂应用场景，帮助公司为水务公司提供从“水源头”到“水龙头”的一揽子全产业链服务。 乘“乡村振兴”东风，开拓农村饮用水市场。2021 年2 月，中共中央、国务院印发一号文件《关于全面推进乡村振兴加快农业农村现代化的意见》，指出：加强乡村公共基础设施建设，加强中小型水库等稳定水源工程建设和水源保护，实施规模化供水工程建设和小型工程标准化改造，有条件的地区推进城乡供水一体化，到2025年农村自来水普及率达到88%。通过本次非公开发行股票募集资金，公司将根据农村饮用水安全工程在规划、设计、交付、运营、维护、管理等环节存在的主要痛点和挑战对公司供水设备产品进行有针对性的优化，使公司产品更加贴近农村饮用水市场的应用场景。 充分挖掘渠道资源，全产业链布局的智慧水务解决方案商雏形已现。公司客户主要为水务公司（自来水公司），并已在发展过程中搭建起全国性直销网络，在国内水务市场具有一定的品牌影响力。过去公司主要收入来自于二次供水设备，本次项目的主要产品为大型装配式水厂、集装箱一体化水厂、智慧加药系统、农村饮用水泵站及加压设备等产品，未来公司将充分挖掘现有的渠道资源，打造全产业链智慧水务解决方案商。 投资建议： 维持盈利预测，预计公司2021-2022年实现归母净利润3.33和5.43亿元，对应EPS为0.78和1.27元，对应PE为23.3和14.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业增长不及预期的风险，行业政策监管加剧的风险，公司核心技术人才流失的风险、项目进度不及预期的风险

事件： 公司发布2021年限制性股票激励计划(草案)，拟向激励对象授予权益总计不超过262.86万股，约占公司股本总额的1.921%，首次授予第一类限制性股票及第二类限制性股票的授予价格为36.39元/股。 点评： 股票激励总数达262.86万股，激励对象数量占公司员工的5.46%。本激励计划拟向激励对象授予权益总计不超过262.86万股，约占本激励计划草案公告时公司股本的1.921%，其中首次授予210.29万股，占公司股本总额的1.537%，首次授予部分占本次授予权益总额的80%；预留52.57万股，占公司股本总额的0.384%，预留部分占本次授予权益总额的20%。本次激励范围广泛，激励对象合计不超过358人，占公司2020年底总人数的5.46%。根据激励对象对公司贡献度不同，将激励对象分为两类，第一类激励对象不超过334人，第二类激励对象不超过24人。其中董事长宋薇、董事刘永梅和董事会秘书李小冬分别授予权益数量为8、3.5和3万股，其他人员授予权益数量为195.79万股。 激励考核标准符合预期，利润年均增速达28%。激励计划以2020年度营业收入或净利润值为业绩基数，对各考核年度的营业收入或净利润值定比2020年度营业收入或净利润值的营业收入增长率或净利润增长率进行考核，根据任一指标完成情况确定公司层面解除限售比例。对营业收入的考核目标值是2021、2022和2023年度营业收入需达到2020年收入的1.27、1.61和2.05倍；对净利润的考核目标值是2021、2022和2023年度净利润需达到2020年净利润的1.28、1.64和2.1倍，意味着若公司2021-2023年净利润能够达到2.1、2.69和3.44亿（年均增速达28%），则有望解除全部股票限售。 激励有望绑定核心员工，有望促进公司经营效率进一步提升。本次股权激励是公司上市后的首次激励措施，涵盖人员达到358人，激励范围广泛，使得核心员工的利益同公司利益实现绑定。同华测检测和广电计量相比，公司费用率仍然偏高，股权激励有望使得公司员工积极性进一步提高，促进公司经营效率提升，达到增效降费的效果，使得公司盈利能力逐步向行业龙头靠拢。 投资建议：考虑到股权激励费用，略微下调盈利预测，预测公司2021-2023年实现归母净利润2.12、 2.73和 3.48亿（原值为 2.14、 2.79和 3.63亿）， 对应 PE 为 47.1、 36.6和 28.7倍，维持公司“买入”评级。 风险提示： 行业需求不及预期、新业务拓展不及预期、行业竞争加剧、原 材料大幅波动、 品牌和公信力受到不利影响、产业政策变动、业务扩张带 来的管理风险

谱尼测试：检测行业领跑者，利润规模稳步增长。谱尼测试创立于2002年，于2020年9月上市，现已发展成由近30个大型实验基地及近100家全资子、分公司组成的全国大型综合性检验认证集团。谱尼测试集团是由国家科研院所改制而成，创始人具有多年的技术研发能力及实验室管理经验，公司实际控制人具有化学和工商管理双重背景。2017年以来，公司不断扩建、新建实验室，规模效应推动收入稳步增长，2020年收入14.26亿，同比增长10.87%，归母净利润1.64亿元，同比增长30.91%。 检测行业规模可观且格局分散，集约化发展趋势显著。近年我国检测行业蓬勃发展，多项指标逐年呈现稳步增长的态势。据国家认监会统计，截至2019年，我国共有检验检测机构44007家，相比去年增长11.49%；2019年行业实现营业收入3225.09亿元，同比增长14.75%；共向社会出具检验检测报告5.27亿份，相比去年增长23.13%。我国检测行业格局较为分散，小型及各类国有检验检测机构较多，从业人员在100人以下的小微型检验检测机构数量占比为96.49%。在市场机制推动及政府整合检验检测机构政策措施的双重推动下，我国检验检测行业集约化发展趋势明显。 公司竞争优势明显，布局新业务有望多点开花。公司经过18年的发展积累，已经拥有齐全的检测资质，并建立了较高的品牌知名度和社会公信力。多次参与政府部门监督抽检及重大活动保障，先后为2008年北京奥运会、2010年上海世博会等国家重大活动提供环境和食品安全检测服务。为实现规模和市场的进一步壮大，谱尼测试近几年在汽车、医疗、军工等领域进行了新的业务布局。医疗方面，公司已取得北京、深圳等7地新冠病毒核酸检测资质，募投项目生物医药诊断试剂研发中心项目将有效提升公司诊断试剂的研发能力和整体技术水平；汽车方面，公司已经同特斯拉、一汽大众等公司达成合作关系；军工方面，2021年4月公司取得了《武器装备科研生产单位保密资格申请批准通知书》。 对标行业龙头，公司盈利能力具备提升空间。2020年华测检测、广电计量和谱尼测试的ROE分别为16.8%、14.5%和12.1%，谱尼测试ROE处于较低水平。对比发现谱尼测试的销售净利率相对较低，主要原因是管理费用率偏高，2020年谱尼测试的管理费用率高达12%，较同行的6-7%明显较高。若公司未来能持续改善管理效率、扩张业务规模，使得管理费用率有所下降，那么公司的盈利能力有望再上一个台阶，向行业龙头看齐。 盈利预测与投资建议：预测公司2021-2023年实现归母净利润2.14、2.79和3.63亿，对应PE为42.8、32.8和25.2倍。我们给予公司2021年目标PE为65倍，目标价格为102元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期、新业务拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料大幅波动、品牌和公信力受到不利影响、产业政策变动、业务扩张带来的管理风险

事件：公司发布2020年报，2020年实现营业收入10.02亿元，同比增长16.7%；实现归母净利润1.71亿元，同比增长42.1%；单Q4实现营业收入4.10亿元，同比增长26.2%；实现归母净利润0.87亿元，同比增长80.6%点评：产品销量增长带动收入提高16.7%，公司在手订单充足公司营业收入同比增长16.7%，主要是公司产品销售收入增长，其中无负压设备和变频设备完成销量1796和1114套，分别同比增长7.1%和14.49%，两类产品收入分别增长10.0%和14.2%；区域加压设备销售量同比降低25.6%，实现营收0.70亿元，同比降低8.68%，拖累了公司营业收入增速；另外，公司单独披露了2020年智慧水务信息化收入规模为3877万元。截至2020年12月31日，公司已确认的在手订单金额6.55亿，其中智慧水务信息化产品8733万元。 毛利率小幅降低2个百分点，期间费用率持续优化公司2020年毛利率为65.6%，同比下降2.0个百分点，主要原因是旧改项目、农饮水、智慧泵房、平台搭建等业务增加，该类项目安装费相对较高，导致安装成本增加。另外，公司全年期间费用率47.9%，同比下降2.2pct，其中销售费用、管理费用、财务费用和研发费用率分别为26.8%、13.98%、-0.3%和7.4%，同比分别变化为-2.1、-0.5、+0.6和-0.3个百分点。截至2020年底，公司销售人员人数达到1172人，较2019年底增长82人，在人员增长的情况下实现销售费用率的下降，公司费用优化效果良好。 公司定位全面转向五位一体的智慧水务综合解决方案商公司定位已由二次供水解决方案向全面智慧水务解决方案发展，以全面服务水务全价值链为市场导向，打造集“平台+硬件+软件+物联网技术+服务”五位一体的智慧水务综合解决方案。公司的产品品类持续扩充，除传统的二次供水设备外，公司硬件产品还包括多参数水质分析仪、沃德水泵、威傲水表及流量计、一体化智能水厂设备等，软件平台类产品包括威爱智慧水务一体机、威爱水务物联网设备统一接入系统等各类系统，未来有望依托现有销售渠道实现产品销量的增长。 投资建议：维持盈利预测，预计公司2021-2022年实现归母净利润3.33和5.44亿元，对应EPS为0.78和1.28元，对应PE为22.4和13.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业增长不及预期的风险，行业政策监管加剧的风险，公司核心技术人才流失的风险、项目进度不及预期的风险

事件：公司发布2020年年报，全年实现营业收入4.52亿，同比增加11.2%；实现归母净利润1.27亿，同比增加48.1%。公司同时公告定增预案，拟募资不超过1.94亿，用于吸附材料产业园改扩建项目（一期）。 点评： 产能投运有序推进，规模经济效益加速释放 新增产能方面，公司建设项目有序推进，二季度公司募投项目“4500吨富氧分子筛生产线”建成投产；2021年1月初，公司利用超募资金投资的“9000吨高效制氢、制氧分子筛生产线”也已进入调试及试生产阶段。截至目前，公司拥有年产分子筛原粉3.1万吨，成型分子筛2万吨，分子筛活化粉3000吨以及活性氧化铝5000吨的生产能力。公司现有产能瓶颈持续缓解，规模增加带来的边际效益快速提升。在产能带动下，全年公司主要产品分子筛原粉、成型分子筛、分子筛活化粉、活性氧化铝产量达到3.14万吨、1.92万吨、0.18万吨和0.22万吨，分别同比下降0.76%和增长5.23%、增长30.55%、增长164.52%。 毛利率明显提升，销售结构持续优化 公司毛利率相比上年同期增加5.5个百分点至44.4%，一方面原因在于销量的增长带来的规模效应，且部分原材料价格走低，另一方面原因在于销售结构的持续优化。成型分子筛营业收入较上年同期上涨17.32%，对应毛利率增加7.12个百分点；分子筛活化粉、活性氧化铝营业收入分别增长33.9%、减少8.6%，对应毛利率分别减少0.84个百分点和增加8.14个百分点。 拟募资不超过1.94亿，切入分子筛催化剂领域 “吸附材料产业园改扩建项目”预算总投资10.2亿，主要建设内容包括改扩建用于8种规格的产品所需的生产线及配套环保、仓储、道路等设施，建设周期3年。本次投项目为一期建设项目，投资总额为2.67亿，计划建设周期为18个月，投产后的产品主要为应用于环境保护及能源化工领域的分子筛类吸附剂和催化剂，共计两个类别的6种产品。其中，JLDN-1H分子筛原粉用于催化剂涂层材料，能够使柴油车尾气排放系统能够满足重型车国六标准下的氮氧化物排放指标，打开公司成长天花板。 投资建议：预计公司2021-2023年实现归母净利1.58、2.37和3.16亿，对应PE为27.9、18.6和14倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业发展不及预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期、安全生产的风险、技术迭代的风险、定增项目审批风险

事件：公司发布2020年年报及2021年一季报，2020年实现收入68.27亿元，YOY34.51%；实现归母净利润5.50亿元，YOY33.51%。2021Q1实现收入12.65亿元，YOY55.57%；实现归母净利润1.19亿元，YOY69.22%。 点评：工程建设+运营服务双轮驱动，2020年业绩同比增长33.51%受工程建设+运营服务双轮驱动，2020年公司实现营收增速34.51%；归母净利润增速33.51%。分产品来看，工程建设营收同比增长18.05%，主要系工程类项目有序推进；运营服务营收同比增长94.91%，主要系多个垃圾焚烧电厂投产，高能中色等新建生产线投产及技改使得资源化业务产能增加，且并表范围新增杭州新材料。2020Q4，公司实现营收25.09亿元，同比增长31.78%；归母净利润1.37亿元，同比增长39.29%。2020年公司共新签订单39.34亿元，同比增长30.83%，为业绩增长提供较强保障。其中工程类订单额27.23亿元，同比增长12.75%；投资类项目12.11亿元，同比增长104.56%，主要为生活垃圾焚烧发电项目。 资本结构有所优化，经营性现金流状况较好盈利能力方面，受工程建设毛利率降低和运营服务毛利率提高的双重因素影响，2020年公司毛利率与2019年基本持平，为23.2%。2020年期间费用率为12.3%，同比下降0.4pct。其中，销售/管理（含研发）/财务费用率为1.4/7.9/3.1%，分别同比-0.03/-0.6/+0.2pct。2020年末，公司资产负债率达65.4%，同比下降2.6pct，资本结构有所优化。公司经营性现金流状况较好，2020年净流入额同比增长38.41%，主要系营收规模持续增长，工程项目应收款催收力度加大，新增订单质量较好，且运营项目占比提升。 2021Q1业绩大幅增长，盈利能力有所优化2021Q1，公司营收同比增长55.57%，归母净利润同比增长69.22%，主要系天津静海垃圾焚烧电厂等正式投运；且2020Q1阳新鹏富等子公司因疫情复工较晚，收入较低。公司2021Q1实现毛利率26.7%，同比略增0.8pct，系运营占比提升带动，未来随着运营比例提高，盈利能力将有望继续提升。 盈利预测与投资评级根据公司2021Q1业绩和业务拓展情况，我们上调21-22年业绩预测，并引入23年业绩预测，预计21-23年归母净利7.3/10.0/13.2亿（调整前21-22年业绩为7.2/9.4亿元），同比33%/37%/32%，对应PE为22/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、项目订单获取不及预期、项目推进不及预期

事件： 公司公告2021年一季度发电量情况，公司一季度发电量173.47亿千瓦时，同比增长23.62%；上网电量172.11亿千瓦时，同比增长23.70%。 点评： 需求向好，来水偏丰，发电量同比+23.62% 2021年一季度完成发电量173.47亿千瓦时，同比增长23.62%，上网电量172.11亿千瓦时，同比增长23.70%，其中小湾、漫湾和糯扎渡电站发电量增幅分别达46.64%、31.36%和31.16%。一季度发电量增长的主要原因在于来水改善和需求向好，来水方面，2021年初公司水电梯级蓄能同比大幅增加，一季度小湾电站断面来水同比偏丰3.4%；需求方面，云南省内新增绿色铝硅项目持续投产用电量增加，另外2021年1月份受低温雨雪天气影响，带动云南省内取暖用电负荷激增。 云南省内需求快速增长，一季度电价稳步上涨 根据昆明电力交易中心披露数据，云南2月份省内用电量151.76亿度，同比增长34.23%，2月省内重点用电行业开工率为61.41%，同比上升10.28个百分点。电价方面，2021年3月云南省内直接交易平均电价为0.25036元/千瓦时，2021年1-3月累计上网电价达0.25017元/千瓦时，较去年同期约有0.01元/千瓦时的上涨。 一季度业绩有望扭亏为盈，为全年奠定增长基调 公司去年一季度来水大幅偏枯导致发电量同比下滑了37.88%，也使得去年Q1归母净利润为-0.54亿元，是近五年的业绩新低。2021年一季度公司发电量增长23.62%，省内电价也有明显抬升，预计公司2021年一季度业绩有望扭亏为盈，并为全年奠定增长基调。 盈利预测与估值： 公司一季度发电情况好转，我们认为随着公司基本面拐点的持续兑现，业绩有望持续向好，维持公司盈利预测，预计公司2020-2022归母净利分别为55.6、65.5和66.8亿，EPS为0.31、0.36和0.37元/股，对应PE分别为18.2、15.4和15.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑的风险，来水不及预期的风险，电价下滑的风险，资本开支过高的风险