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黄付生

太平洋证

研究方向: 宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业

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工作经历: 证书编号:S1190517030002,经济学博士研究生,现从事宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业分析,3年期货、证券从业经验。曾就职于中信建投证券。...>>

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天味食品 食品饮料行业 2021-08-31 23.32 26.00 5.56% 23.43 0.47%
29.75 27.57%
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事件:天味食品发布2021年中报,上半年营收、归母净利润、归母扣非分别为10.17亿元、0.76亿元、0.62亿元,分别同比+10.62%、-62.12%、-65.94%;其中Q2营收、归母净利润、归母扣非净利润为4.95亿元、-452万元、-1532万元,分别同比-15.41%、-104%、-114%。 点评:收入分析:收入增速表现较平,去库存基本结束。上半年公司实现营收10.17亿元,同比+10.62%(Q1:+56.21%;Q2:-15.41%)。11)分产品:上半年川菜调料销售5.28亿元,同比+7.79%(Q1:+36.08%;Q2:-8.22%),火锅底料销售4.33亿元,同比+14.02%(Q1:+84.53%;Q2:-24.87%)。22))分渠道::上半年经销商销售8.14亿元,同比+1.19%,增速平庸(Q1:+50%;Q2:-25%),上半年经销商净增385家至3386家,其中Q1、Q2分别增加183家、202家,增速平庸主要有两方面原因:一是消费不景气需求疲软,二是社区团购冲击传统渠道销售。定制餐调由于基数原因表现优异,上半年销售1.21亿元,同比+328%,此外,电商、直营商超均下滑,分别-10%、-7%。33)其他指标:上半年存货1.29亿元,同比-23%,为历史相对较低水平,从去年三季度开始的去库存行动基本结束。 利润分析:促销去库存++营销投放增加,影响当期利润。上半年公司归母净利润0.76亿元,同比-62%(Q1:+4.13%;Q2:-104%),其中Q2亏损452万元。上半年毛利率34.27%,同比-8.12pct,一方面是会计准则变更影响,促销返利不再计入费用、直接冲减收入(20H1费率为4.21%),同时上半年公司通过促销等方式实现库存去化,促销对毛利率影响较大,另一方面是原材料成本上行,对毛利率有一定影响。 上半年期间费用率25.93%,同比+7.33pct,毛销差11.09%,同比-17.73pct,主要是销售费用率大幅增加(+9.61pct),主要是公司持续加大市场开拓投入力度,广告费、市场费用等大幅增长所致,其中广告费及业务宣传率分别同比+5.46pct和+4.99pct。Q2来看毛利率下滑30.66%,同比-12.88pct,原因同上,毛销差1.95%,同比-25.68pct,主要是销售费用率增加12.81pct。销售费用具体来说,公司线上线下齐发力,一方面是加大线上广告费用投放,另一方面是公司四五月份推出“千城万店”计划,广告投放转到线下,让消费者对更好认识公司品牌。 2211年展望:收入压力犹在,利润预期好于去年。11)收入:下半年公司去库存已基本结束,下半年渠道预计回归增长轨道。公司全年24%目标倒退下半年增速为33%,我们认为经济疲软大背景下,收入增速压力依旧较大;2))成本::公司为应对大宗农副产品、包材等价格上涨,公司通过提前锁量锁价、精细化管理等方式进行平衡,基本形成了成本涨幅3%以内即可内部可控的能力。上半年公司成本整体可控,下半年成本运行尚需观察,预计存在存在压力。33)费用:上半年公司千城万店计划推出,业务宣传支出较大,我们预计下半年此趋势有望延续(+)。但去年下半年广告费确认较多,造成一定高基数,广告费压力不大(-)。综合来看,下半年费用支出较去年略小,预计利润增速高于收入增速。 未来展望:营销改革继续推进,行业尚处高速发展期,公司有望胜出。 11)营销改革:19年以来公司营销体系不断调整,目前公司进一步改革,设立好人家事业部、大红袍事业部,两大品牌独立运作。考核体系上,针对过去销售人员的不足公司今年再做调整,从过去的营收考核转为平衡积分卡的方式,综合考虑营收、市场维护、市场健康程度等指标,其中营收占比降为30-50%。22)行业高景气:复合调味品行业未来市场空间巨大,目前尚处于行业发展初期,应用场景尚未打开、消费者渗透率低,同时品类竞争加速,参与者众多。未来随着消费者认知提升,行业空间有望打开,复合调味品具有口味记忆和快速变化的特性,具有品牌沉淀和快速学习能力的企业有望从中胜出。我们看好天味食品的品牌力和快速变化能力。 盈利预测与评级::公司处于复合调味品发展黄金时期,所处赛道优良,我们看好公司长远发展,但短期随着公司品牌战略实施,业绩承压。 我们预计2021-2023年公司收入增速分别为16%(下调)、24%(下调)、27%,利润增速分别为7%(下调)、28%(下调)、40%,对应EPS分别为0.52元、0.66元、0.93元,我们按照2022年业绩给予40x估值,一年目标价26元,给予公司“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;原材料等成本快速上升;食品安全问题等。
山西汾酒 食品饮料行业 2021-08-30 276.50 346.40 8.69% 352.06 27.33%
352.06 27.33%
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事件:公司发布2021年中报,2021H1实现营收121.19亿元(+75.6%)、归母净利润35.44亿元(+120.8%),扣非归母净利润35.40亿元(+120.7%),处于此前业绩预告中枢。2021Q2营业收入47.87亿元(+73.4%),归母净利润13.62亿元(+258.2%),扣非归母净利润13.60亿元(+258.9%),收入继续保持高增,利润显示超强弹性。 报表经营质量非常好,高预收款确保三季度表现。2021H1公司销售收现114.31亿元,同比增速54.6%。经营净现金流21.59亿元,同比增速76.2%。Q2销售收现62.71亿元,同比增速73.6%。经营净现金流19.13亿元,同比增速74.1%。2021H1公司合同负债+其他流动负债为36.82亿元,环比一季度末增加3.71亿元,较年初增加1.71亿元,同比增加15.38亿元。2021H1公司应收款项融资+应收票据为58.70亿元,环比减少9.69亿元。报表质量扎实。当前渠道回款进度继续保持超前,为中秋旺季市场操作留有更多的空间。 青花仍保持高速增长,结构提升、提价效应带动毛利率大幅增加。 分结构看,2021H1汾酒/系列酒/配制酒分别实现收入110.34,3.06、6.72亿元,同比增长76.08%/2.58%/147.78%。我们估计上半年青花继续翻倍以上增长,增速上看青20及25继续放量快速增长、青30上半年老30叠加复兴版也保持高速增长,强腰部战略下老白汾渠道拓展顺利+去年低基数助推老白汾翻倍以上增长,玻汾和巴拿马较一季度提速到更快增长水平。 2021H1,公司毛利率为75.0%(+3.3pct),净利率29.2%(+6.0pct),公司营业税金率14.8%(+1.2pct),销售费用率16.7%(-3.4pct),管理费用率3.9%(-2.4pct),财务费用率-0.3%(+0.1pct),毛销差58.3%(+6.7pct)。2021Q2,公司毛利率为77.2%(+6.3pct)、即便有运输费用统计口径的影响、毛利率仍呈现非常大的弹性,净利率28.4%(+14.7pct),公司营业税金率18.3%(-5.9pct),销售费用率14.9%(-3.3pct),管理费用率5.0%(-2.6pct),财务费用率-0.5%(+0.1pct),毛销差62.3%(+9.6pct)。 省外占比进一步大幅提升,全国化进程势如破竹。分渠道看,2021H1直销/代理/电商平台分别实现收入2.34、112.47、5.30,同比增长-58.46%/87.51%%/94.04%。2021Q2直销/代理/电商平台分别1.66、43.91、2.04亿元,同比增长-28.41%/85.45%/47.5%。公司继续深化“1357+10”市场布局,对长三角、珠三角经济带市场进行深度拓展,南方核心市场增幅远高于全国市场的平均增幅,2021H1省内/省外分别实现收入47.18、72.94亿元,同比增长50.64%/96.92%。2021Q2省内/省外分别实现收入17.83、29.48亿元,同比增长61.54%/82.16%。 2021H1省外营收占比60.72%,同比增加6.54PCT,较2020年底增加4.02PCT。 2021H1经销商数量共3147个,环比增加195个,较2020年底增加251个,同比增加17.47%。中期省内经销商、省外经销商数量为685、2462个,分别增加40、211个。经销商数量进一步拓展,全国市场可控终端网点数量突破100万家。 盈利预测与估值:从上半年报表来看,结构提升、去年的提价效应、品牌势能的释放带动费用效率的提升,带来非常大的利润弹性。展望下半年经营节奏,预计今年全年任务将较以往时间点更提前完成,明年春节较提前,因此经营节奏提前可以更好的确保明年春节旺季的表现。下半年公司将继续营造复兴版的终端饮用氛围,按月控制配额确保市场秩序的良性健康,为将来放量打好基础。 公司去年下半年基数相对较高,今年下半年增速合理性放缓在预期之内。即便考虑到基数效应,结构上的保障以及费用效率的提升,我们预计下半年业绩也仍会有一个较好表现,预计今年全年收入202亿元、净利润56亿,增速分别为44.39%、81.86%,当前市值对应今年60倍。 预计明后年收入增速25%、22%,利润增速37.15%、32.02%,当前市值对应2021~2023年PE为60/44/33倍,继续看好未来发展空间,给予明年55倍估值,一年目标价346.4元,维持买入评级。 风险提示:高端化不及预期,渠道开拓不及预期。
千味央厨 食品饮料行业 2021-08-26 18.85 101.20 64.39% 64.54 242.39%
75.35 299.73%
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公司于2012年在郑州成立,主要从事速冻面米制品的研发、生产和销售,公司速冻面米制品按照加工方式可分为油炸类、烘焙类、蒸煮类、菜肴类及其他四大类,具体产品包括油条、芝麻球、蛋挞皮、地瓜丸以及卡通包等。公司一直专注于服务餐饮B端客户,主要采用直营与经销两种销售模式,目前公司有700余家经销商,是速冻米面行业的领军企业。 收入利润近五年快速增长:2017-2020年,公司收入由5.93亿提高至9.44亿,CAGR16.76%。归母净利润从0.47亿提高至0.77亿,CAGR17.89%。若不考虑疫情,2017-2019年,公司收入由5.93亿提高至8.89亿,CAGR22.44%。归母净利润从0.47亿提高至0.74亿,CAGR25.48%? 毛利率净利率较稳定:公司毛利率23%左右,净利率7-8%左右。
洽洽食品 食品饮料行业 2021-08-25 41.02 48.00 -- 45.30 10.43%
59.53 45.12%
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点评事件:洽洽食品发布2021年中报,上半年公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为23.81亿元、3.27亿元、2.64亿元,分别同比+3.76%、+10.86%、+11.04%,归母净利率13.75%,同比+0.88pct。其中Q2实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为10.02亿元、1.30亿元、0.87亿元,分别同比-12.7%、-11.37%、-20.50%,归母净利率12.94%,同比+0.19pct。 Q2现金回款11.35亿元(同比-4.12%),好于营收增速;存货10.77亿元(同比+3.23%),预付款项0.28亿元(同比-55%),我们认为主要是疫情下进口坚果大量消耗有关;合同负债0.71亿元(同比-27.85%)。 核心观点:收入分析:基数影响表观增速,线上重新定位增速下滑。2020H1公司实现营收23.81亿元,同比+3.76%(Q1:+20.22%;Q2:-12.70%)。11)分产品:上半年瓜子销售16.13亿元,同比-4.29%,坚果4.61亿元,同比+50.52%,对比19H1年化增速分别为8.53%、28.51%,数据差异主要是疫情下的基数效应,此外瓜子表现较差还与超市人流下降、消费需求受到一定影响有关。22)分地区:上半年南方区依旧为公司最大销售市场,实现销售8.36亿元,同比-8.14%,北方、东方地区均实现了大个位数增长。电商Q3进行了重新定位和人员更换,上半年销售2.33亿元,同比-12.41%,此外海外销售2.62亿元,同比+30.39%。 利润分析:会计准则变更,还原后毛利率稳中有升。上半年公司实现归母净利润3.27亿元,同比+10.86%(Q1:+32.71%;Q2:-11.37%),上半年利润增速高于收入增速,得益于毛利率提升。上半年毛利率30.53%,同比-1.7pct,主要是会计准备变更,剔除运费影响我们预计毛利率稳中有升(20H1运费占收入比率为2.98%),期间费用率14.89%,同比下滑2.22pct,主要是会计准则变更影响。Q2收入、利润增速均为负增长,且利润增速低于收入增速,我们预计与管理费用及研发费用等增加有关。 2211年展望:下半年收入环比改善、利润增速预期高于收入。展望下半年,我们认为收入增速有望环比和同比均有所改善,一方面是未来消费者信心有望逐渐增强,另一方面是去年下半年基数相对较低。收入增长点有:1)红袋产品力逐步优化(包括包装和瓜子原料等),有望贡献新的增长动能;2)线上自去年11月以来,战略及人员调整逐步到位,下半年线上增长有望企稳;3)今年上半年费用投放,促进品牌年轻化,有望在下半年及明年贡献收入增量。利润端来看,公司成本基本可控,下半年费用投放预计比去年同期增加,虽然费用投放依旧会造成利润承压,但利润增速预计仍将高于收入增速。 盈利预测与评级:今年下半年随着消费逐步企稳叠加去年低基数,公司收入有望逐步改善,成本基本可控,预期利润增速高于收入增速。 因此我们预测公司2021-2023年的收入增速分别为11%、15%、17%;净利润增速分别为12%、18%、19%;对应的EPS分别为1.78、2.10、2.49元/股。我们按照2022年业绩给23倍PE,一年目标价48元,维持公司“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;食品安全问题等。
味知香 食品饮料行业 2021-08-24 66.63 87.00 16.26% 78.50 17.81%
86.97 30.53%
详细
事件:公司发布2021年中报,2021H1实现营收3.65亿(+31%)、归母净利润0.61亿元(+17%)。2021Q2营业收入2.02亿元(+31.9%),归母净利润0.33亿元(+3.5%)。 B 端电商业务表现亮眼,零售业务稳步开拓。分品类看,2021上半年肉禽类实现收入2.54亿元,同比增长33.78%,其中:牛肉类、家禽类、猪肉类分别实现收入1.8亿元、0.46亿元、0.27亿元,同比增长37.77%、13.95%、49.18%;水产类实现收入9,340万元,同比+21.08%,其中:虾类、鱼类分别创收4,681万元、4,659万元,同比+39.40%、6.96%;其他类实现收入1,365万元,同比+77.66%。分渠道看,上半年零售渠道,同比+12.91%,其中:加盟店、经销店分别同比+7.82%、+28.88%。截至6月底,加盟店、经销店客户较2020年底分别增加102个、31个,同比增长9.13%,6.31%。下半年随产能投放将加大门店开拓力度。B 端表现亮眼,同比+66.09%,主要系1)去年同期餐饮业受疫情冲击停止运营。2)公司品牌影响发力,吸收新渠道客户促进营收增长。直销及其他渠道收入713万元,同比+312.63%,主要系公司新增电商业务,此外公司上半年持续开拓商超业务,预计下半年有所体现。 净利率下降,主要系电商业务费用影响。2021Q2,公司毛利率为23.3%(-6.5pct),主要系1)物流费用在成本中核算。2)全年年末新开拓电商渠道,业务费用计提,若排除两者影响,公司毛利率基本持平。营业税金率0.0%(-0.4pct),销售费用率4.1%(-1.0pct),管理费用率3.9%(+0.9pct),财务费用率-1.5%(-1.0pct),毛销差19.3%(-5.5pct),净利率16.3%(-4.5pct)。 我们认为预制菜行业有较大发展前景,C 端节省消费者做饭时间,B端降低成本,符合餐饮工业化大趋势。目前行业处于快速发展期,空间可看万亿,同时参与玩家多,农业,餐饮,食品制造等巨头公司纷纷入局,各自禀赋不同,竞争格局尚不明朗。公司深耕预制菜行业,有丰富的产品线,完善的加盟商管理制度,自建物流覆盖华东地区,在C 端农贸渠道有较大竞争优势。 盈利预测与估值:我们预计2021-2023年收入增速33.38%,28.00%,30.45%,归母净利润增速23.47%、40.37%、35.02%。给与明年40倍PE,目标价87元,维持增持评级。 风险提示:高端化不及预期,渠道开拓不及预期。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-08-24 15.04 -- -- 15.33 1.93%
17.42 15.82%
详细
点评事件:公司发布2021年中报,上半年实现营收、归母净利润、归母扣非分别为10.35亿元、1.27亿元、1.15亿元,分别同比+8.59%、-14.62%、-13.53%,其中Q2实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为5.18亿元、0.48亿元、0.46亿元,分别同比+6.30%、-34%、-29%。上半年净利率12.3%,同比-3.35pct,其中Q2净利率9.38%,同比-5.68pct。 核心观点:收入分析:经销商增加带动收入增长,单个经销商增速西北最好华北最差。公司实现营收10.35亿元,同比+8.59%(Q1:+10.98%;Q2:+6.30%),行业性放缓。11)分品类:上半年调味品销售9.96亿元,同比+10.97%(Q1:+15.5%;Q2:+12.11%),其中食醋7.17亿元,料酒1.50亿元,其他调味品1.28亿元,分别同比+10%、1.3%、30.8%,对应Q2增速分别为9.6%、+17.1%、+50.4%。22)分渠道:公司经销9.28亿元,同比+17%,直销0.68亿元,同比-35%,主要是某直营客户结算方式变化。线上销售0.97亿元,同比+42%,线下8.99亿元,同比+8.4%,Q1、Q2增速比较平均,受益于公司营销改革,公司经销与线上增速的大幅上升。33)经销商及市场:截至上半年公司经销商1721家,上半年净增159家,同比+33%,折算单个经销商收入57.88万元,同比-16.6%,从单个经销商收入增速来看,西部下滑最小为-2%,华北下滑最大为-30%。 利润分析:原材料成本上行及开拓餐饮渠道,毛利率有所下降,后疫情时代促销增加。上半年公司实现归母净利润1.27亿元,同比-14.62%,归母扣非净利润1.15亿元,同比-13.53%,利润增速远低于收入增速主要是原材料成本增加及管理费用等增加所致。上半年毛利率38.17%,同比-2.65pct,其中Q2毛利率-4.16pct,主要原因有二:1)公司开拓餐饮渠道,大包装产品推出毛利率有所下行;2)原材料成本上行;上半年期间费用率23.55%,同比+0.90pct,主要是管理费用及研发费用有所增加,此外销售费用率-0.46pct,促销费+1.35pct、办公费-0.98pct。 未来展望:短期目标承压,长期稳扎稳打。11)展望121年,公司制定2021年业务目标,力争主营调味品业务销售超13%增长,扣非净利润13%+的增长。上半年收入、利润8.6%、-14.6%的增长,我们认为全年目标实现压力较大。一方面,随着公司餐饮渠道开拓、经销商招商进度加快,以及外部样板市场的打造,全年收入有望实现双位数增长,另一方面,原材料成本上涨、营销体制改革,成本及费用依旧承压,虽然内部改革的推进,公司信息化推进效率有望提升,但是全年预计延续上半年利润承压趋势。22)长期来看,公司产品力、品牌力、渠道力等继续加强,核心竞争力有望持续提升。新董事长上任后,内部改革有望加速,企业活力将不断激活。我们认为公司未来将:1)产品上:凝心聚力,聚焦主业。未来围绕“做深醋业、做高酒业(黄酒、料酒)、做宽酱业(酱油、酱菜、酱料)”三大主业;2)渠道上:做强全渠道。通过深耕传统渠道、精耕商超渠道、强攻电商渠道、全力切入餐饮渠道和开发大客户渠道,巩固和提升食醋的销售规模和市占率、做料酒的“数一数二”和酱类产品的“销冠单品”。3)品牌上:一方面加强与媒体的合作,另一方面加大百年文化内涵挖掘,再一方面推进博物馆、品牌终端门店等建设,进一步提升公司品牌力。4)机制上:未来公司将继续深化改革,推进营销体系变革(片区转战区)、智慧零售变革、运营管理机制改革等,公司活力有望不断释放。 盈利预测与评级:维持公司“增持”评级。我们认为公司作为食醋行业龙头,有望享受行业集中度提升红利,未来随着餐饮渠道的开拓、经销商招商速度的加快,公司市占率有望提高。但短期来看,需求疲软,虽然公司渠道改革有所对冲,但成本压力依旧较大,短期收入及利润承压。预计公司2021-2023年收入增速分别为9%、13%、15%,净利润增速分别为0%、15%、23%,对应EPS分别为0.32元、0.36元、0.44元,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题;
千禾味业 食品饮料行业 2021-08-20 20.02 -- -- 20.51 2.45%
28.17 40.71%
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点评事件:千禾味业发布2021年中报,实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为8.86亿元、0.66亿元、0.66亿元,分别同比+10.82%、-58%、-57%。Q2营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为4.08亿元、0.26亿元、0.23亿元,分别同比-7.24%、-70%、-72%。 核心观点:收入分析:Q2高基数下收入个位数下滑,酱油表现好于食醋。公司上半年实现营收8.86亿元,同比+10.82%(Q1:+33%;Q2:-7%),Q2增速下滑,一方面是去年基数较高,另一方面是线下需求不景气,公司占比较高的商超等传统渠道人流量大幅减少,第三是渠道变革正在进行时,社区团购等渠道分流明显。1)分产品:食醋表现较差。上半年调味品收入6.92亿元,同比-2.58%(Q1:+17%;Q2:-18%),上半年酱油同比+10.56%、食醋同比-7.63%,其中Q2来看酱油同比-8%、食醋-18%,食醋表现差于酱油,焦糖色在去年低基数下实现正增长。2)分地区:华北地区表现低于预期。Q2西南本埠收入2.11亿,同比-15%,北部区域-24%,低于预期。除此之外其他地区均实现增长,其中东部+8.5%、中部+7.3%、南部+50%。3)经销商:截至上半年底公司共有经销商1587家,上半年增加183家,Q1、Q2分别净增86家和97家。 利润分析:成本上涨、广宣及促销增加,净利润下行。2021上半年公司实现归母净利润0.66亿元,同比-58%(Q1:-43%;Q2:-70%),净利润下滑严重主要是成本上行及广宣大幅增长所致。1)毛利率:上半年毛利率42.21%,同比-7.52pct,原因有二,一是会计准则变更,运输费和包装费从销售费用转至成本项(20H 相关费率为5.06%),二是原材料价格上涨带来成本上涨(若按20H 运装费率计算,成本上涨带来毛利率下降为2.46pct)。2)费用率:上半年销售费用率26.47%,同比+5.27pct,其中广宣及促销费用率提高12.3pct。3)净利率:上半年净利率7.43%,同比-12.22pct,降幅与广宣及促销费率上升一致。 21年展望:下半年增速有望转正,费用大头已于上半年确认,下半年利润预计大幅好转。下半年收入端来看,随着消费逐步企稳,行业及公司增速有望逐步转正。费用端来看,公司今年签订的9800万广告投放合同已在上半年基本完成投放,少部分于7月份入账(+),同时去年下半年的新潮传媒广告今年已停止投放(-),我们预计今年下半年广宣及促销费用有望维持在去年水平,预计7000-8000万,费用率将大幅缩减。利润端,20Q4大额计提商誉减值造成利润低基数,今年下半年利润增速预计比较可观。 长期展望:高端调味品符合消费升级大趋势。展望长期,我们看好公司零添加产品在高端酱油市场的领先优势,随着金龙鱼、鲁花等龙头进入,有望共同培育消费者,高端调味品增速有望再上新台阶,同时目前行业格局依旧分散,未来市占率有望逐步提升,公司耕耘高端调味品多年有望从中受益。 盈利预测与评级:维持公司“增持”评级。预计2021-2023年公司收入分别为18.7亿、22.6亿、27.9亿元,同比增长10%、21%、24%,归母净利润分别为2.3亿、3.1亿、4.2亿元,同比增长11%、35%、36%,目前股价对应21-23年PE 分别为86x、64x、47x,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动;市场竞争加剧;食品安全问题;
桃李面包 食品饮料行业 2021-08-13 32.28 40.00 25.98% 32.97 2.14%
34.18 5.89%
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点评事件:桃李面包发布2021年中报,公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为29.39亿元、3.69亿元、3.38亿元,分别同比+7.32%、-11.59%、-13.69%,归母净利率12.56%,同比下降2.69pct;其中Q2实现营收、归母净利润、归母扣非净利润16.13亿元、2.06亿元、1.90亿元,分别同比+13.87%、-7.52%、-7.28%,归母净利率12.80%,同比下降2.96pct。 核心观点:收入分析:需求端相对不景气,西南地区恢复不错。2021H1实现营收13.27亿元,同比+7.32%(Q1:+0.31%;Q2:+13.87%),今年需求端相对不景气。1)按产品:面包、粽子分别同比+7.16%、+60.49%,同比19年同期分别同比+14.9%、18.7%,增速中枢下移我们认为主要与疫情后需求不景气有关。2)分地区:成熟市场来看,东北/华北地区收入分别+4.47%/+0.48%,增速较低,西南地区/+13.36%,消费恢复较好,成长地区来看,华东/西北地区收入分别+10.51%/-0.22%,2021年公司继续梳理华东市场,有较好表现;新市场华南/华中地区收入分别+19.27%/+135.42%,虽然两个市场目前都处于亏损,但是两者阶段不同,其中华中市场处于市场测试阶段,收入波动幅较大,华南市场逐渐步入正轨,收入持续增长。 利润分析:剔除会计准则变更影响,毛利率、净利率基本与19年持平,运营基本恢复正常。2021H1年实现归母净利润3.69亿元,同比-11.59%(Q1:-16.27%;Q2:-11.52%)。上半年毛利率26.56%,同比下滑15.82pct,销售费用率9.01%,同比下降11.71pct,二者对应19年同期变动幅度为-13.06%和-13.10%,表明今年上半年货折基本恢复到之前水平。上半年净利率12.56%,同比下滑2.69pct,对应19年同期,提升0.69pct。单二季度的毛利率、净利率、期间费用率与上半年表现一样。公司财报表观增速变化主要是由于去年疫情影响。 未来展望:市场继续开拓+产能布局,收入稳步增长可期。短期来看,疫情后效应带来全国大部分地区消费水平下降,该下降周期已经持续1.5年时间,未来随着经济逐步企稳、消费水平有望逐步恢复到疫情前增速。长期来看,我们认为公司已经建立了稳定可复制的商业模式,目前处于跑马圈地异地扩张阶段,只要市场销售+产能跟上,公司收入增长稳定可期。截至2021H1,公司在全国20个区域建立了生产基地,在全国建立了31万个销售终端。1)市场开拓上,2021年公司将继续加大力度拓展华东、华南等新市场,不断增加对重点客户的投入,提升单店质量。同时在东北、华北等成熟市场继续加快销售网络细化和下沉工作。2)产能布局上,公司设计产能2.20万吨的江苏桃李面包(句容)生产基地项目已于2021年3月投产,沈阳、浙江、青岛、四川等地的生产基地正在建设中,未来将增加产能超过15万吨。 盈利预测与评级:公司为短保面包龙头,短期来看,随着消费力逐步恢复,公司销售增速有望逐步企稳。长期来看,公司已经建立了稳定可复制的商业模式,目前处于跑马圈地异地扩张阶段,只要市场销售+产能跟上,公司收入增长稳定可期。我们预测公司2021-2023年的收入增速分别为11%、17%、19%;净利润增速分别为3%、22%、22%;对应的EPS 分别为0.96、1.17、1.43元/股。我们按照2022年业绩给35倍PE,给予一年目标价40元,维持公司“增持”评级。 风险提示:区域拓展不及预期;行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题;产能建设不及预期;
安井食品 食品饮料行业 2021-08-10 166.90 204.75 8.51% 193.50 15.94%
206.89 23.96%
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事件:公司发布2021年中报,2021H1实现营收38.94亿元(+36.5%)、归母净利润3.48亿元(+33.8%)、扣非归母净利润3.04亿元(+31.2%),扣除股权激励费用后的净利润+23.5%,扣除股权激励费用及疫情补贴减免后的净利润+31.4%。其中Q2营业收入20.10亿元(+27.7%),归母净利润1.74亿元(+1.2%)、扣非归母净利润1.48亿元(-4.0%)。扣除股权激励费用后的净利润增速-3.4%。收入略超预期,利润符合预期。 BC类经销商持续开拓,商超渠道承压。2021H1公司营收38.94亿元(+36.5%),其中Q2营业收入20.10亿元(+27.7%)。分产品看,单季度,2021Q2鱼糜制品/肉制品/米面制品/菜肴/其他制品分别实现收入7.6亿元,4.9亿元、4.9亿元,2.6亿元,1056万元。同比增长18%、23%、19%,110%,884%。锁鲜装上半年高速增长达预期,其中Q2维持稳定,主要系锁鲜装较大占比在商超渠道、整体商超去年基数较高、今年客流下滑等原因,下半年预计将恢复较好增长,今年业务年度目标维持不变。 分渠道看,2021Q2经销商收入18.2亿元,同比+35%;商超渠道营收1.3亿元,同比-32%,主要系去年疫情影响下Q2基数较高,特通渠道收入3724万元,同比+65%,电商渠道收入2224万元,同比+103%。分地区看,2021Q2东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南收入增速40%、15%、26%、15%、34%、49%、43%。上半年公司持续推进渠道下沉,开拓BC类经销商,2021H1经销商数量共1223个,东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南经销商分别为113,137,457,157,141,67,151个,同比增加46.7%,19.1%,28.0%,65.3%,36.9%,45.7%,64.1%。2021Q2, 公司销售收现18.64亿元,同比+8.8%。经营净现金流-0.31亿元,去年同期1.13亿元,主要系购买商品、接受劳务支付的现金及支付的各项税费增长较多。 渠道及产品结构、促销导致Q2利润承压,最差时点已过。2021H1,公司毛利率为24.1%(-4.5pct),还原物流费用后毛利率下降2-3个点,其中单二季度毛利率公司毛利率为21.8%(-6.6pct),估计还原物流费用后Q2毛利率下降4-5个点,毛利率下降主要系1)商超渠道去年Q2基数较高,今年占比下降,商超渠道高毛利产品占比大,且渠道呈现高毛利率,高费用率特征。2)菜肴制品之前自产为主,今年冻品先生产品采取代工方式。3)促销费用增加。单二季度,净利率8.7% (-2.3pct),销售费用率9.3%(-0.1pct),还原后销售费用率为9.3%, 基本与去年同期持平。管理费用率3.0%(-1.1pct),主要系分摊股权激励股份支付费用,财务费用率-0.1%(-0.4pct)。 盈利预测与估值:中长期来看,速冻行业景气度高,公司作为龙头企业,产能、渠道优势明显,未来成长路径清晰,将持续享受行业红利。产能方面,预计未来五年内,计划及建设中的广州佛山、河南二期三期项目、湖北基地、厦门三厂、泰州三期工厂、山东基地将全部达产, 释放75.5 万吨产能,测算产能复合增速超 20%,将为收入增长提供支持。此外,公司于此前提出年度口号“双剑合璧”(安井+冻品先生), “三路并进”(火锅料,米面制品,菜肴制品),“主食发力,主菜上市”,积极介入预制菜行业。我们认为公司在产品研发,渠道能力, 产能布局,产业理解上均有较大优势,预制菜品类发展势头可期。 我们预计2021-2023 年收入增速29.22%,24%,23%,表观归母净利润增速35.94%、35.63%、31.47%。扣除股权激励费用影响后同口径归母净利润增速分别为25.35%,30%,30%。我们认为Q2 作为渠道结构、产品结构、促销费用等基数效应最为特殊的一个季度已经过去,业绩压力最大时点已过。随着商超渠道的恢复,预期下半年费用投放合理收缩,产品结构基数相对正常,成本端锁定部分原料以及上半年涨幅较大的原料下半年同比压力减小、禽类猪肉价格中期下行趋势不改, 预计下半年业绩将回归较为正常的增速。近期股价回调较多,中长期布局时点显现,给予明年45 倍PE,目标价204.75 元,维持买入评级。 风险提示:新品推广不及预期,渠道开拓不及预期。
安井食品 食品饮料行业 2021-08-10 166.90 204.75 8.51% 193.50 15.94%
206.89 23.96%
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事件: 公司发布 2021年中报, 2021H1实现营收 38.94亿元(+36.5%)、归母净利润 3.48亿元(+33.8%)、扣非归母净利润 3.04亿元(+31.2%),扣除股权激励费用后的净利润+23.5%,扣除股权激励费用及疫情补贴减免后的净利润+31.4%。 其中 Q2营业收入 20.10亿元(+27.7%),归母净利润 1.74亿元(+1.2%) 、 扣非归母净利润 1.48亿元(-4.0%)。 扣除股权激励费用后的净利润增速-3.4%。 收入略超预期,利润符合预期。 BC 类经销商持续开拓, 商超渠道承压。 2021H1公司营收 38.94亿元(+36.5%) ,其中 Q2营业收入 20.10亿元(+27.7%) 。分产品看, 单季度, 2021Q2鱼糜制品/肉制品/米面制品/菜肴/其他制品分别实现收入 7.6亿元, 4.9亿元、 4.9亿元, 2.6亿元, 1056万元。同比增长18%、 23%、 19%, 110%, 884%。 锁鲜装上半年高速增长达预期,其中Q2维持稳定, 主要系锁鲜装较大占比在商超渠道、整体商超去年基数较高、今年客流下滑等原因,下半年预计将恢复较好增长,今年业务年度目标维持不变。 分渠道看, 2021Q2经销商收入 18.2亿元,同比+35%;商超渠道营收1.3亿元,同比-32%, 主要系去年疫情影响下 Q2基数较高, 特通渠道收入 3724万元,同比+65%,电商渠道收入 2224万元,同比+103%。分地区看, 2021Q2东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南收入增速 40%、 15%、 26%、 15%、 34%、 49%、 43%。 上半年公司持续推进渠道下沉,开拓 BC 类经销商, 2021H1经销商数量共 1223个,东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南经销商分别为 113,137,457,157,141,67,151个,同比增加 46.7%,19.1%, 28.0%, 65.3%,36.9%, 45.7%,64.1%。 2021Q2, 公司销售收现 18.64亿元,同比+8.8%。 经营净现金流-0.31亿元,去年同期 1.13亿元, 主要系购买商品、接受劳务支付的现金及支付的各项税费增长较多。 渠道及产品结构、促销导致 Q2利润承压,最差时点已过。 2021H1,公司毛利率为 24.1%(-4.5pct),还原物流费用后毛利率下降 2-3个点,其中单二季度毛利率公司毛利率为 21.8%(-6.6pct), 估计还原物流费用后 Q2毛利率下降 4-5个点,毛利率下降主要系 1)商超渠道去年 Q2基数较高,今年占比下降,商超渠道高毛利产品占比大,且渠道呈现高毛利率,高费用率特征。 2)菜肴制品之前自产为主, 今年冻品先生产品采取代工方式。 3)促销费用增加。单二季度, 净利率 8.7%(-2.3pct),销售费用率 9.3%(-0.1pct),还原后销售费用率为 9.3%,基本与去年同期持平。管理费用率 3.0%(-1.1pct), 主要系分摊股权激励股份支付费用, 财务费用率-0.1%(-0.4pct)。 盈利预测与估值: 中长期来看,速冻行业景气度高,公司作为龙头企业,产能、渠道优势明显,未来成长路径清晰,将持续享受行业红利。 产能方面, 预计未来五年内,计划及建设中的广州佛山、河南二期三期项目、湖北基地、厦门三厂、泰州三期工厂、山东基地将全部达产,释放 75.5万吨产能,测算产能复合增速超 20%,将为收入增长提供支持。此外,公司于此前提出年度口号“双剑合璧”(安井+冻品先生),“三路并进” (火锅料,米面制品,菜肴制品), “主食发力,主菜上市” ,积极介入预制菜行业。我们认为公司在产品研发,渠道能力,产能布局,产业理解上均有较大优势,预制菜品类发展势头可期。 我们预计 2021-2023年收入增速 29.22%, 24%, 23%,表观归母净利润增速 35.94%、 35.63%、 31.47%。扣除股权激励费用影响后同口径归母净利润增速分别为 25.35%, 30%, 30%。 我们认为 Q2作为渠道结构、产品结构、促销费用等基数效应最为特殊的一个季度已经过去,业绩压力最大时点已过。随着商超渠道的恢复,预期下半年费用投放合理收缩,产品结构基数相对正常,成本端锁定部分原料以及上半年涨幅较大的原料下半年同比压力减小、禽类猪肉价格中期下行趋势不改,预计下半年业绩将回归较为正常的增速。 近期股价回调较多,中长期布局时点显现,给予明年 45倍 PE,目标价 204.75元,维持买入评级。 风险提示: 新品推广不及预期, 渠道开拓不及预期。
立高食品 食品饮料行业 2021-08-06 137.50 -- -- 150.00 9.09%
157.99 14.90%
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事件: 公司近日公布了公司限制性股票激励计划,拟向激励对象授予股票期权数量为 850.00万份,约占公司股本总额的 5.02%。本激励计划授予的激励对象不超过 9人。行权价格为 108.20元/股,行权考核期为 2021-2025年。 五年长期考核,收入增长为核心。 (1)考核目标: 本激励计划的考核条件包括公司层面业绩考核和个人层面绩效考核。公司考核方面,以 2020年营业收入为基准, 2021-2025年营业收入增长率分别达到 40%/75%/118%/170%/240%;经测算为 2021-2025年营收目标同比增速分别为 40%/24.99%/24.57%/23.85%/25.93%。公司业绩应达到不低于考核年度目标值的 80.00%,同时个人绩效考核达到规定目标的80%以上,即可达到行权条件,按实际完成收入/目标收入比例行权。 (2)授予对象: 拟授予董事长彭裕辉、副总赵松涛、副总及奥昆总经理陈和军、董秘及副总龙望志,营销、行政、研发总监及其他 2位核心管理人员共 9人。其中拟授予奥昆陈和军总 350.00万份股票期权,占本次授予计划超 40%,占本次总股本的 2.07%。 (3) 行权安排: 自授予登记完成之日后分五期行权,每期可行权比例为 20%。股权激励摊销费用仅短期影响盈利,合计 2.32亿元的激励成本, 2021-2026年分别摊销 3126/8309/ 5479/3549/1999/739万元。 绑定核心管理层利益,激发公司经营活力。 本次股权激励若全部行权,以上 9名管理者持股比例将由目前的 41.31%,提高至 46.33%。本次激励进一步绑定了管理层的利益,激发经营活力和提高公司运转效率,加强核心团队的稳定性。稳健的目标和触发值立足实际,可行性较高,公司具有较大成长潜力。本次股权激励的业绩考核以收入为导向,核心在于收入扩张和市场份额提升。我们认为行业目前处于快速成长期,公司作为冷冻烘焙行业龙头,以收入为导向有利于其利用规模效应扩大竞争优势,提高市场份额,稳固龙头地位。 根据测算,我国冷冻烘焙行业规模 2025年有望达到 300-400亿元, 按照激励计划达成、预计公司 5年后营收达到 61.53亿元,测算 5年后立高市占率有望达到15-20%,相比目前 10%左右的市占率有较大幅度提升。 公司作为覆盖烘焙消费及其原料的全国性企业,经过多年行业经验的积累,在生产配方、生产工艺、产品研发方面具有强大的优势。 运输方面,烘焙食品原料及冷冻烘焙食品对仓储、物流有着较高的要求,公司在行业内较早自建冷链物流车队、冷链监控中心,制定实施了一系列温度管理和控制措施,保证仓储、物流等整个流通环节的温度达标。销售模式上,公司已经形成遍布全国的销售网络,以经销模式为主,直销模式为辅,并补充少量线上电商及线下零售业务。在未来几年中,商超、餐饮等新渠道开发潜力大,总体各渠道均具备不错的下沉空间。长期来看,烘焙行业品类丰富多样,可替代空间大,冷冻烘焙品类扩张仍为成长主线,立高食品为冷冻烘焙食品行业龙头,公司在冷冻烘焙行业深耕多年,产品、渠道与管理优势明显,有望持续提高市场份额。 盈利预测与估值: 我们预计 2021-2023年收入增速 40%, 29%, 22%,不考虑股权激励后归母净利润增速 45%, 30%, 27%。若扣除股权激励费用后, 归母净利润增速 35%, 20%, 37%,考虑公司所在赛道及未来成长性,给予买入评级。 风险提示: 新品推广不及渠道, 渠道开拓不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2021-08-03 1664.00 2500.00 27.82% 1802.88 8.35%
1949.95 17.18%
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事件:贵州茅台发布中报,报告期内实现营业收入 490.87亿元,同增11.68%;归母净利246.54亿元,同增9.08%;扣非净利246.49亿元,同增8.72%。上半年销售毛利率91.38%,基本持平(-0.08pct);归母净利率48.61%,同比下滑2.82pct。21Q2实现营业收入218.16亿元,同增11.61%;归母净利107.00亿元,同增12.53%,实现较好的双位数增长。 一、 收入、现金流表现良好,预收款稳定,报表质量稳扎稳打上半年收入继续保持稳健双位数,净利率下滑主要因为:1)去年疫情导致税金及附加费用率偏低、今年上半年13.71%、恢复到近几年正常水平,同比增长1.43pct;2)管理费用率6.88%,同比增长0.36pct。 销售费用率基本持平。单看Q2利润表现好于收入,毛利率91.01%,略微下降0.2个点,税金比例13.80%下降2.12个点恢复到较正常的水平、销售费用率3.19%增加0.72个点估计和系列酒促销投放有关、管理费用率7.53%增加0.58个点,综合下来净利率49.04%,同比增长0.40pct。 二季度末合同负债+其他流动负债103.68亿元,同比略降2.04亿,主要系今年公司按月度控制经销商的预收款进度。公司上半年经营活动产生的现金流量净额217.19亿元,同比增加90.99亿元,同比增长72.09%,与吸收存款及同业存放增长较多有关,关联方在公司控股子公司贵州茅台集团财务公司的存款余额为236.36亿元,同比增加139.70亿元、增长144.53%。单看单二季度销售商品提供劳务收现279.69亿元增长13.79%,与收入增速基本相符。报表反应实际经营情况,稳扎稳打。 二、 系列酒较快增长,茅台酒略放缓与Q2经营节奏相符,直销比例大增21年上半年,茅台酒收入429.49亿元、同比增长9.39%;系列酒收入60.60亿元、同比增长30.32%。单二季度来看,茅台酒收入183.57亿元、同比增长7.74%;系列酒收入34.18亿元、同比增长37.71%。 Q2茅台酒增速略放缓与渠道反馈到货节奏较往年同期放缓相符(今年基本当月投放当月、去年同期提前一个月到货)。系列酒占比提升,茅台酒和系列酒的“双轮驱动”策略趋势向好,整体酱酒市场发展趋势良好,次高端酱酒扩容迅速。渠道拆分来看,上半年直销收入95.04亿元、同比增长84.45%;经销渠道收入395.05亿元、同比增长1.93%;直销渠道占比茅台酒销售比例22.13%、同比提升9.01pct。单二季度直销收入47.27亿元、同比增长47.06%;经销渠道收入170.48亿元、同比增长4.55%;直销占比茅台酒收入25.75%、同比提升6.89pct,渠道改革顺利推进,直销比例继续提升。可以看到今年部分非标和系列酒提价以及直销比例提升、抵消系列酒占比提升对毛利率的影响(运输费用去年上半年同口径下已经计入营业成本)。 上半年国内经销商数量2096个、同比增加45个;报告期内增加62个,主要为系列酒经销商;减少12个,主要为茅台酒经销商,对比20年上半年减少的327个经销商(其中系列酒经销商减少293家、茅台酒经销商减少34家),茅台酒的经销商减少趋势放缓。 三、 关联交易平稳可控,基酒继续增长上半年关联交易中,出售商品到关联方合计发生额为23.60亿元、同比减少2.19亿元、同比下降8.50%;集团营销公司占比整体出售商品发生额99.00%,相较于2020年上半年的81.46%,占比提升17.54pct。 由于公司前期披露2021年关联交易金额合计不超过2020年末净资产5%的前提下,销售茅台酒、系列酒不超过20年的水平,考虑2020年销售商品的关联交易发生额合计为54.09亿元,公司下半年可发生额将控制在30.50亿元以内,关联交易涉及酒类销售部分平稳可控。2020年上半年完成基酒产量5.03万吨,同增4.57%。其中茅台酒基酒产量3.78万吨、同增3.00%;系列酒基酒产量1.25万吨、同增9.65%,均实现平稳增长。 四、 盈利预测与估值今年中秋及明年春节较同期均有所提前,我们预计下半年投放节奏或将加快。中长期看未来销量增量主要投放在直销和KA 直供、电商渠道等类直营渠道,直销比例及平均吨酒价格将更上一个台阶,未来5年茅台酒量价齐升,继续对收入和利润的持续增长形成强力支撑。预计2021-2023年的收入增速分别为13%、18%、13%,净利润增速分别为16%、25%、18%,对应EPS 分别为43.12、53.90、63.61元。当前板块资金外流明显,龙头估值已经回调至明年30倍附近。拉长时间维度看,具备很好的配置价值。维持目标价2500元、“买入”评级。 风险提示:如果未来出厂价的提升或综合销售价格不及预期,则乐观情境下的盈利预测和EPS 可能不达预期。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-08-03 189.83 -- -- 233.24 22.87%
233.24 22.87%
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事件:2021H1公司实现营业收入36.8亿元,同比+49%,归母净利润6.8亿元,同比+53%,扣非归母净利润6.6亿,同比+47.5%。2021Q2实现营业收入19.7亿元,同比+28%,归母净利润3.34亿元,同比+16%,扣非净利润3.2亿,同比+13%。 500ml 金瓶攻城略低,省内外均表现亮眼。分产品看,能量饮料收入为 35.5亿元,同比+56.1%,非能量饮料收入1.3亿,同比-33%。分地区来看,广东省内和省外市场均表现亮眼,上半年广东区域实现销售收入 16.6亿元,同比+ 39.5%,省外市场营收16.5亿,同比+60.3%。 直营本部(包括线上销售、全国直营客户、广东省南区特通渠道)营收3.7亿元,同比+51.3%。现金流方面,公司上半年销售收现40.8亿元,同比+37%,Q2销售收现22.8亿元,同比+19%。公司上半年收入高增一方面是由于去年同期疫情影响,基数较低,更主要是围绕500ml 金瓶大单品,公司品牌势能向上,渠道持续扩展深耕的结果。 省内深耕省外开拓,品牌势能持续提升。和红牛相差无几的口感和1元/100ml 的超高性价比,大容量,瓶装的便携性使得产品本身有很强的竞争力,品牌方面公司围绕上市契机,持续进行空中广告投放和地面营销,品牌势能持续向上,上市公司地位有利于提高公司品牌调性,此外渠道方面,省内公司采取精耕政策,细化乡县市场,省外大流通制,加大开发优质经销商,开拓华东、华中、西南等区域的小卖店、独立便利店、报刊亭等传统渠道,加速开发高速路服务区、加油站、大型卖场、连锁商超、连锁便利店等特通/现代渠道,提升产品的整体铺市率与覆盖广度,公司目前已有 2,002家经销商,销售网络覆盖全国约 179万家终端门店,上半年增加402家经销商,约59万个终端网点。 东鹏加気,0糖等能量饮料新品表现较好。东鹏加気2021H1收入 3114元,较去年下半年(2139万元)环比提升46%。今年4月推出新品0糖特饮,在广州、中山等区域进行试销,并于6月起在广东省、广西省及线上渠道全面推广,报告期内实现销售收入3,074万元Q2净利率略下降,产品结构变化带动毛利率提升,广宣费大幅投入销售费用率提升。2021H1毛利率49.7%,同比+3.2pct,Q2毛利率49.8%,同比+5pct,主要系1)500ml 金瓶收入占比提高,其毛利率高于其他产品,带动公司整体毛利率上升; (2)大宗原材料聚酯切片采购价格因提前锁价而有所下降,白砂糖采购价格有所回落 (3)生产的规模化效应使得分摊的固定成本下降。 费用率方面,2021H1公司销售费用率21.7%,同比+3.4pct。2021Q2公司销售费用率23.5%,同比+7.2pct,主要系1)疫情影响下,去年Q2销售费用投入减少,基数较低。2)公司上市成功后加大对品牌建设推广活动的投入,新增上市宣传片专案推广费用。2021H1公司广宣费率9.2%,同比+2.8pct。2)公司实行新的员工薪酬激励机制,销售人员工资薪酬增加。2021H1公司职工薪酬费率8.4%,同比+0.6pct。 2021H1公司管理费用率基本与去年同期持平,Q2公司管理费用率4.0%,同比+0.89pct,H1净利率18.4%,同比+0.5pct,Q2净利率16.9%,同比-1.8pct。 我们认为能量饮料行业空间广阔,消费有粘性和刚需属性,是优质的赛道。从行业格局来看,老大红牛依然占据50%左右的市场份额,但是由于商标之争,广告投放,渠道铺设都有一定的限制,其他品牌迎来发展契机。东鹏作为第二梯队的龙头,相较其他企业竞争力较强,管理层深耕饮料行业,快消品领域的人才持续加入,渠道数字化布局领先,企业资源聚焦,品牌持续投入,销售团队战斗力强,成功打造500ml 大单品,长期来看有望持续提升市场份额。短期来看,500ml正处于品牌势能提升,省内渠道下沉,省外市场持续开拓的过程,收入增长和净利率都有较大的弹性。 盈利预测与估值:我们预计2021-2023年收入增速43%,29%,22%,利润增速50%,30%,27%,考虑公司所在赛道及未来成长性,维持买入评级。 风险提示:销售体系改革不及预期,高端酒销售不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2021-07-28 26.35 37.00 50.22% 28.50 8.16%
28.50 8.16%
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股权激励二期推出,留住人才、更好前行。日前公司推出21年期权与限制性股票激励,分别向2名中层人员授期权,数量为2万股,行权价格29.77元/股,向138名中层人员授予限制性股票,数量为208万股,其中167万股首次授予,41万股预留,授予价格14.89元/股。考核目标为以20年收入为基数,21、22年营收增速分别为24%、55%(yoy分别为24%、25%),对应收入分别为29.3和36.7亿元。此次激励为去年激励的延申,一方面激励目标在上次激励目标下做了一年的延申,且目标更加合理,另一方面原期权(未达解锁目标)对象重新授予限制性股票(大部分为中层销售人员),有利于公司留住人才、更好发展。 去库存基本结束,渠道建设继续推进。 1)去库存:去年Q4开始公司开启不辣汤去库存进程,今年糖酒会期间渠道跟踪,借助跨区域调货、加大促销力度等方式不断进行库存去化,截至六月份终端单品库存已基本良性。2)渠道:经销渠道来看,上半年公司继续做深做透传统渠道,主力系统占比提升,继续沿着全年新增1000家经销商的计划推进,同时积极拥抱社区团购、O2O、团购等新兴渠道。餐饮渠道来看,公司2B定制头部客户有所增加,小B端从行业数据看、餐饮消费上半年基本达到19年同期水平,预计全年较19年有所增加,公司大小B端销售情况今年均恢复较好水平。 千城万店计划推出,营销侧重转至线下。针对菜谱式调料渗透率较低的现状,公司调整战略,四五月份推出“千城万店”计划,广告投放从线上转到线下,让消费者更好认识公司品牌。同时,公司加强向同行及其他行业在消费者教育上做的很好的、如蓝月亮、飞鹤等优秀企业的学习,借鉴优秀公司的先进理念和做法,助力公司品牌力增强。 成本目前可控,费用支出高于去年。1)成本:应对大宗农副产品、包材等价格上涨,公司通过提前锁量锁价、精细化管理等方式进行平衡,基本形成了成本涨幅3%以内即可内部可控的能力。上半年公司成本整体可控,下半年成本运行尚需观察。2)费用:上半年公司通过促销等方式实现库存去化,以及千城万店计划推出,地面营销支出较去年有所增加,费用压力较大。 营销体制改革再次推进,及时纠偏再次启航。19 年以来公司营销体系不断调整,公司内部架构上,20 年及21 年初公司将营销中心裂变为零售事业部、电商事业部、餐饮事业部、战略市场中心四个平行组。考核体系上,销售人员由过去的主要考核营收指标转为平衡积分卡的考核方式,综合考虑营收、市场维护、市场健康程度等指标,其中营收占比降为30-50%。 行业尚处高速发展期,有品牌积淀、较强学习能力的公司有望胜出。 复合调味品行业未来市场空间巨大,目前尚处于行业发展初期,应用场景尚未打开、消费者渗透率低,同时品类竞争加速,参与者众多。未来随着消费者认知提升,行业空间有望打开,复合调味品具有口味记忆和快速变化的特性,具有品牌沉淀和快速学习能力的企业有望从中胜出。我们看好天味食品的品牌力和快速调整能力。 盈利预测与评级:公司处于复合调味品发展黄金时期,所处赛道优良,我们看好公司长远发展,但短期随着公司品牌战略实施,业绩承压。我们预计2021-2023年公司收入分别为31亿、40亿、52亿,分别同比增长31%、30%、28%,利润分别为4亿、5.8亿、8.2亿元,分别增长12%、42%、42%,对应EPS分别为0.64元、0.92元、1.31元,我们按照2022年业绩给予40x估值,一年目标价37元,维持公司“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;原材料等成本快速上升;食品安全问题等。
水井坊 食品饮料行业 2021-07-28 116.26 -- -- 126.78 9.05%
147.30 26.70%
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事件:2021H1公司实现营业收入18.37亿元,同比+128.44%,归母净利润3.77亿元,同比+266.01%,2021Q2公司实现营业收入5.97亿元,同比+691.49%,实现归母净利润-0.42亿元,去年同期为-0.88亿元。 收入端符合预期,毛利率提升主要系产品结构优化。2021H1公司实现营业收入18.37亿元,同比+128.44%,Q2公司实现营业收入5.97亿元,同比+691.49%,主要系受2020年疫情影响基数较低。2021H1公司销售毛利率85.54%,同比+2.17pct。毛利率提升主要系产品结构优化。2021H1公司合同负债为6.39亿元,同比+26.7%,较2021Q1(7.24亿元)环比略减少0.85亿元、仍处历史较高水平。现金流方面,Q2销售收现5.4亿,与收入及预收款的环比变化相当。 盈利端,费用率下降助推净利率提升。公司2021H1销售费用5.83亿元,同比+98%,主要系广告宣传投入增加,销售费用率31.75%,同比-4.81pct。管理费用率8.96%,同比-7.39pct;归母净利率20.54%,同比+7.72pct。 2021Q2单季度公司销售毛利率83.49%,同比+12.4pct;销售费用率52.72%,同比-109pct,税金及附加比率16%,同比-10pct。Q2净利润-0.42亿,去年同期为-0.88亿,主要系1)高端化项目费用投入较高。2)Q2对社会库存进行梳理使其健康,目前社会库存是2018以来最低。3)Q2对组织,供应链改革。利润短期受到一定影响,考虑到业务年度Q2是最后一个季度,因此费用投放上更多是季度间的合理波动,公司全年业绩指引未变。 优化经销系统,销售体系改革再出发。4月初,在以“狮心荟聚 共创未来”为主题的2021水井坊经销商大会上,公司明确了新的战略愿景--从过去的成为“成长最快、最值得信赖和尊敬的白酒企业”,到现如今的成为“高端浓香头部品牌之一,持续健康成长,备受尊敬和信赖的企业”。在这样的战略愿景下,总经理朱镇豪总为水井坊设定了未来五年的使命: 一是持续保持成长动力,赢取更大的次高端与高端市场份额; 二是打造更强品牌价值,创造更好、性价比更高的消费体验; 三是优化经销系统,积极与优质合作伙伴多维度拓展市场,分享更多成长红利。 成立高端事业部,加大资源倾斜,拔高品牌力。上半年,公司在春糖后的淡季持续做品牌露出,助大运会,劳力士大师杯,国家宝藏,等进行品牌宣传。下半年,公司将持续围绕品牌高端化,进行典藏和井台的产品升级,将井台和典藏的符号和场景建立起来。此外公司成立消费者培育部,精准对接高端消费人群。 Q3 轻装上阵,有望实现开门红,高端放量可期。公司当前渠道库存较轻,Q3 有望轻装上阵取得开门红。目前高档酒典藏2-3 亿销售额,公司在7 月成立高端酒事业部,在营销费用的投入上向高端倾斜,如核心媒体聚焦高端消费群体,为高端之战提供强有力的资源支持,此外经销商入股激发整体渠道活力,产品渠道品牌共振,高端酒放量可期。 盈利预测与估值:我们预计2021~2023 年收入为43.91、54.48、64.87 亿元,增速为46.1%、24.07%、19.06%,归母净利润分别为10.75、13.98、17.47 亿元, 增速为47%、30%、25%,短期中报消化后,建议积极关注高端酒市场推广进度。给与增持评级。 盈利预测: 风险提示:销售体系改革不及预期,高端酒销售不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名