事件 公布2010年报 公司2010年营业收入13.42亿元,增长51.52%;利润总额0.78亿元,增长47.96%;实现净利润0.65亿元,增长46.76%。基本每股收益0.45元,增长45.16%。 简评 医疗器械持续增长 工程成为未来亮点 2010年消毒清洁设备销售良好,同时新版GMP 颁布预期促使制药装备销售增长,均使公司收入大幅增加;受不锈钢价格上升影响,销售毛利率略有下滑;资产减值损失增加使得本年销售净利率下降。我们预计新版GMP 带来的新增设备需求和大输液生产线升级换代可在未来几年继续支持制药装备销售增长,而长期来看医疗专业工程业务可有效整合公司产品优势和渠道资源,成为新的支柱业务。公司近期利用外延式和内生式发展丰富业务结构,寻找新的增长点,体现了做大做强的意愿;公司经营有望进一步改善。 盈利预测 我们假设未来几年促进增长的因素仍将持续,公司主要产品医疗器械的销售增长保持在35%以上,综合毛利率稳定在目前水平, 随规模扩大和业务结构优化期间费用率进一步下降;据此我们预测公司2011至2013年的EPS 分别为0.69、0.92和1.25元,对应PE 分别为42、31和23倍,横向比较估值较低;建议投资者关注公司医疗专业工程业务的发展。

暂处业绩经历低潮期 公司结束了2008年以来30%以上的营收及利润增速,2010年,公司普药类营业收入4.68亿,同比增长78.6%,新特药营业收入1.44亿,同比下降43.2%,总体毛利比上年增长35.3%。公司净利润出现下滑在于三项费用大幅上升,合计增加5310.87万元,增长50.2%。此外,营业外支出增加,报告期内子公司海口制药厂遭遇小概率事件,同时遭受水灾和火灾影响。造成资产损失合计1080万。 潮落无声,待听惊雷 公司在2010年药品招标中中标省市数量相对于2009年有大幅增加。公司还积极加强销售渠道掌控,新成立分产品事业部进行销售管理。我们预计2011年公司在传统原料药及制剂方面实现营收及净利润高比例增长应是大概率事件。 公司2010年公布定向增发方案,预计将于2011年上半年完成增发。拟募资投向人工耳蜗及原料药和新药开发项目。我们认为人工耳蜗市场将复制心脏支架市场的进口替代之路,成为公司未来新的利润爆发点。力声特已于近日获得人工耳蜗准产批文,将在一定时期内独享市场,前景更为确定,并且高技术壁垒的人工耳蜗生产,决定了今后只会有少量竞争者有资质进入,而千亿市场规模足够支持参与者共同发展。原料药项目将完善公司抗生素产品产业链,制剂产品成本控制和产能都将受到保障,利于公司应对产品需求的增长和药品政策性降价。定增项目成行将大大增加公司未来的盈利能力。 盈利预测及投资建议 预计增发4000万股,摊薄后2011及2012年EPS为0.81元及1.08元。由于公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,长期坚定看好,维持买入评级,6个月目标价41元。建议短期调整到位后逢低积极配置。

批文落地,前景明朗化 公司此次定增项目的一个重要投向就是增资力声特,进入人工耳蜗市场,这一项目能否达到预期,其中的关键一环就是力声特是否能够获得人工耳蜗生产批文。如今批文正式下发,力声特成为目前唯一的国产耳蜗生产厂家。国内其他企业的人工耳蜗之路进展依旧曲折,力声特将在未来一段时间独享市场,公司募投项目的前景更为明朗。而且,技术壁垒极高的人工耳蜗生产,也只会有少量竞争者有资质进入,千亿市场足够支持参与者共同发展。我们认为批文下发将促使公司尽快完成增发,注资力声特完成耳蜗扩产,以畅游于人工耳蜗市场的蓝海。 梦想尚待实现,股价短期或面临调整 力声特目前产能有限,且刚刚获得批文,产品投产和进入市场尚需时日,对公司今明两年的业绩贡献有限。通往梦想之路虽已明朗,但还需要脚踏实地的前行。二级市场上,公司股价昨日大幅调整9.8%,回落至27.4元,耳蜗批文利好兑现,部分投资者离场坚决,短期内股价或面临调整压力。 定增计划如推进顺利,长期坚决看好 传统原料药及制剂业务方面,公司在2010年积极进行市场拓展,并加强销售渠道建设,新成立肠胃药,抗肿瘤药等主要产品的专门销售部门,成效显着,在各省市药品集采中标数较09年显着上升,市场需求大增,2011年公司很可能实现营收及净利润大幅增长。如果定增项目成行,公司将拥有原料药到制剂的全产业链,产品竞争力大大加强,同时也能进一步满足市场扩大后的产能需求,人工耳蜗项目预计将于2013年后给公司带来近亿新增利润,定增项目实施将使公司盈利增长超预期成为大概率事件。因此,耳蜗批文之后,静待定增, 定增后长期看好。 盈利预测及投资建议 暂不考虑增发影响,上调2011及2012年EPS预测至0.91元及1.21元。由于公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,长期坚定看好,维持目标价及投资评级。建议短期调整到位后积极配置。

葛店人福是人福医药旗下主营计划生育药物的子公司,2009年的计生药品营业收入较2008年同期增长了45%,市场份额排名第二。2005-2009年米非司酮片销量的复合增长率超过40%。复方米非司酮是公司2004年获批的的专利产品,和米非司酮相比提升安全性,每片药物价格是米非司酮的2.3倍,产品结构的变化可有效提升公司计生药销售收入。近年麻醉药品和第一类精神药品市场的增长率达到30%以上,人福医药作为我国麻醉药物龙头企业独占芬太尼市场,在研产品丰富,业绩将随我国基层医疗的发展保持高速增长;开展股权激励为公司增添动力。我们预测公司2010至2012年EPS分别为0.52、0.63和0.79元,参考目前制剂板块的估值和公司超过40%的复合增长率,合理估值水平在25.20-28.35元。股权激励草案以市价的90%为行权价提供了安全边际,众多在研产品研发进展可刺激股价上涨,建议关注。

无载体支架实现产品升级 公司的无载体支架产品性能安全可靠,属于新一代的升级产品;在价格方面,通过不断开发新产品,乐普医疗有效应对支架价格下降风险,维持公司的毛利水平;在销量方面,公司大力发展增速较快的2、3级城市医院,取得超出行业平均水平的增长。量价共同作用,保证支架主业保持高速增长。 医械国产化趋势带来发展机遇 国家通过提升医保补助水平降低患者负担;与此同时降低治疗总费用成为当务之急,治疗仪器、耗材的国产化成为政府必须考虑的问题。在医用高端耗材领域,部分领域国产化非常成功,而部分领域的国产化才刚刚开始。乐普医疗产品线丰富,围绕心脏介入/植入拥有丰富的资源,外延式扩张明显,几年内可迎来加速发展。 技术领先,产品丰富 公司在支架、介入辅助产品、瓣膜、诊断试剂等领域都拥有后续产品和技术储备,产品线发展趋势明晰,专注于心内介入/植入领域的战略有利于公司资源利用最大化。 盈利预测与估值 我们预计公司2010-2012年收入分别为7.77亿元、11.27亿元和16.90亿元,分别增长37.6%、45.0%和50.0%。综合毛利率分别为82.2%、83.2%和84.5%。对应净利润分别为4.10亿元、6.07亿元和8.49亿元,分别增长40.3%、48.0%和40.0%;对应的EPS分别为0.50元、0.75元和1.05元;无论从公司业绩增长速度考虑还是以业内可比公司作为参考,公司的估值都有进一步提升的空间,对应2012年35倍PE,对应合理价位35元;我们给予“增持”评级。

出口业务即将修成正果 已与诺华以及山德士分别签订了转移生产协议和供货协议,向原研药企供应原料药并成为制剂生产商的盈利模式初步建立,后续将有多个原料药和制剂品种向规范市场销售。公司与原研药厂积极展开合作,向规范市场提供的原料药利润水平提高。合作的范围和厂家在扩大,与勃林格英格翰和阿斯利康均在接洽。生产转移离通用名药物生产商仅一步之遥,对于向制剂转型的起步阶段意义非凡, 华海药业去年在美国市场实现500万人民币销售额,占据公司出口总额的一半左右;并于去年8月零缺陷通过了FDA的现场审计。公司的制剂出口面临巨大的机遇,多奈哌齐、缬沙坦专利12年到期,预计今年制剂出口将快速增长,可达1000万美金。公司的制剂出口从生产文号申请到生产线建设都具备了快速发展的能力。 2011-2012年业绩将快速增长 由于期权激励费用的拖累,公司10年的业绩大幅低于市场预期,但同时也使2010年业绩筑底,11年和12年公司业绩将有快速增长。 盈利预测与估值 我们预计公司2010-2012年收入分别为11.80亿元、16.02亿元和20.65亿元,分别增长27.2%、35.8%和28.9%。综合毛利率分别为44.9%、44.3%和43.6%。对应净利润分别为1.26亿元、2.23亿元和3.42亿元,分别增长-23.34%、76.0%和53.8%;对应的EPS分别为0.28元、0.50元和0.76元;公司海外制剂出口模式成功确定性增加,目前市值69亿,相较于同类公司海正药业186亿的市值还有很大的成长空间,合理价位19.10元,我们给予“买入”评级。

公司2010年实现营业收入61318.96万元,同比增长18.55%,实现净利润3352.38万元,同比减少48.89%,基本每股收益0.16元。 不考虑定向增发摊薄,暂时维持2011及2012年EPS 预测, 分别为0.70及1.20元。FCFF 估值结果为41.21元,考虑公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,给予目标价40元。

业绩继续稳步增长 公司2010年三季报公告预计全年实现净利润较2009年增幅小于20%,实际净利润同比增长11.72%,净利润增速低于营收增速,基本每股收益略低于市场一致预期,系报告期内销售费用及所得税率优惠截止导致的所得税费用增长较快所致。公司业绩延续了09年的态势,继续保持12%左右的稳步增长。 2010积极蓄势,2011或迎爆发 公司主力产品贝科能05年成功进入十余省医保,随后迎来3年高速增长,08年后进入平稳增长期,主要原因在于新市场开发受限于医保目录5年一调的政策断档期。公司在发展相对平稳期积极备战各省新医保目录调整,2010年成功新进入包括广东、江苏、吉林等用药大省在内的10省医保目录,河北、山西、山东等省也放宽了贝科能的使用限制,预计2011年开始,贝科能用量将进入新一轮快速上升通道,甚至很可能超过07年60%的增速峰值。 公司注重新产品的培育。09年末起到10年期间陆续新取得阿德福韦酯片、杏灵滴丸、环孢素胶囊、奥曲肽等品种的注册生产批件,还有多个品种的临床批件,形成了良好的产品梯队层次,为公司长期发展奠定了基础。而公司参股的医药流通企业北京普仁鸿覆盖北京所有二级以上医院,畅通的渠道将为公司新一轮市场扩张提供强有力支持。公司年报中还披露,计划于2011年年底底前完成美国FDA注册和认证的前期所有准备工作并递交申报材料,如果能够成功进入占全球医药市场40%的美国市场,对公司未来发展的影响不言而喻。 此外,公司参股的星昊医药今年过会登陆创业板是大概率事件,外延式收购的成功有助于公司抓住机会实现跨越式发展。公司股权激励行权近尾声,这一股价压制的可能因素预计2011年起将不复存在。主营业务以外的因素也有利于公司2011年的业绩释放。 盈利预测和评级 按2010年10送3.8转增1.2股后的股本,我们预测公司2011至2013年EPS分别为0.99、1.41和1.88元,对应摊薄前EPS分别为1.53、2.19和2.90元。考虑公司主力产品贝科能及新品市场推广很可能超预期,维持增持评级,目标价65.7元(转增股本实施前价格)。

我国不同地区流感爆发时间有差异性,虽然北方流感活动比例稳中有降,但南方流感样病例数仍在上升通道。香雪制药(300147)所在的广东省流感高峰期往往在6 月左右。虽然重症比例显著降低,但广东地区流感病例中甲流所占比例在60%左右, 仍处高位且有所增加。受此刺激抗病毒感冒药产品需求料将增长。公司抗病毒口服液是广东地区感冒用药的龙头产品,也被证明是甲流的有效防治用药,和所产板蓝根颗粒合计占据广东感冒中成药市场35%的市场份额,公司也在积极开拓华南地区以外市场,提高产品覆盖,将会充分受益用药需求的增长。目前股价为32.5 元附近,已经低于发行价33.99 元,且公司生产线已达产能极限,但产销率保持100%,产品供不应求态势明显,公司扩产后的盈利大幅增长确定性大。我们预测公司2010 至2012 年EPS 分别为0.61、0.97 和1.65 元,参考目前中药板块的估值和公司超过60%的复合增长率,合理估值水平在29.16-34.02 元。公司的业绩由于甲流疫情刺激和超募资金的后续收购将有较大超预期的可能,建议投资者积极关注。

公司的主导品种血必净是治疗脓毒症的独家品种,国家秘密配方,20年保护期。目前销量稳步增长,产能1500万支,目前的销售数量基本顶着产能上限,募投项目年产2600万支的产能将于明年1月达产。中药配方颗粒也是公司的主要收入和利润来源,目前也遭遇了产能瓶颈,公司现有产能100吨,买地扩产预计产能会翻2-3倍,由于中药配方颗粒按照饮片管理,不受终端价格控制,而且行业有一定行政壁垒,全国仅6家试点企业,因此利润水平较高。中药配方颗粒的标准化也将推进行业的发展,目前中药饮片的市场容量大约有400亿,即使1/3由中药配方颗粒替代也有百亿的市场,而09年中药配方颗粒的市场容量为10.9亿,未来增长空间巨大。虽然公司短期内受产能瓶颈制约业绩释放有限,但我们看好公司所处的细分领域,不改长期看好趋势。公司2010-2012年EPS分别为0.93,1.27和1.83元,净利润复合增长率为40%。目标价54.9元,对应12年30倍PE。

血必净独步市场. 独特的适应症为血必净独步市场提供了可能。我们预计血必净注射液国内市场潜在需求约为5,000万支。公司现在的血必净销售增长迅速。公司原有产能900万支/年,2010年扩产后达到1500万支/年,预计2012年设计产能为2600万支的生产线能达产。预计未来公司的产能仍将趋于饱和,有继续扩大产能的动因,我们预计5000万支/年是公司继续扩产的第一步。从覆盖的医院、目标科室和进入省级医保的角度来看,血必净的市场容量还将不断增加。由于进入的是省级医保,因此价格受地方物价局监管,成本上涨带来的压力下下游传导的可能性较大。如果成本压力过大,未来公司的产品出厂价还有提价空间。与第三军医大合作开发的治疗脓毒症的一类新药将稳固公司在脓毒症市场的领军地位。 外延式发展呈多元化多阶段趋势. 2007年中药配方颗粒的销售额仅有4.5亿元,到2009年全国中药配方颗粒年销售额达十多亿元人民币,3年复合增长率近80%,产业化趋势已经形成。今年4月公司公告了投资北京康仁堂药业,投资后公司持有康仁堂42%的股份,成为康仁堂第一大股东。康仁堂是国内仅有的六家取得中药配方颗粒药品生产许可证和GMP认证证书的生产企业之一。公司的自动化中药房加载配方颗粒上,成为现代化中药房的示范,而且可以接入电子化病历,符合未来发展方向,因此市场开发的进度非常快利润也成倍增长。预计中药配方颗粒5年内都将成为支撑公司快速发展的动力。 盈利预测与投资评级. 根据以上预测假设,我们认为公司2010-2012年的EPS分别为0.935,1.37和1.71元,未来3年的净利润复合增长率为35%,业绩增长比较确定。以最新收盘价计,2010年中药行业的动态市盈率为49.43倍,公司属于中药板块中质地优良、业绩增长确定的投资标的,我们给予公司2011年40-45倍PE,公司的合理股价为54.8-61.65元,给予买入评级。

血必净独步市场 独特的适应症为血必净独步市场提供了可能。我们预计血必净注射液国内市场潜在需求约为5,000万支。公司现在的血必净销售增长迅速,产能又遭遇瓶颈。公司原有产能900万支/年,2010年扩产后达到1500万支/年,预计2012年设计产能为2600万支的生产线能达产。目前公司的产能已经趋于饱和,有继续扩大产能的动因,我们预计5000万支/年是公司继续扩产的第一步。从覆盖的医院、目标科室和进入省级医保的角度来看,血必净的市场容量还将不断增加。由于进入的是省级医保,因此价格受地方物价局监管,成本上涨带来的压力下下游传导的可能性较大。如果成本压力过大,未来公司的产品出厂价还有提价空间。与第三军医大合作开发的治疗脓毒症的一类新药将稳固公司在脓毒症市场的领军地位。 外延式发展呈多元化多阶段趋势 2007年中药配方颗粒的销售额仅有4.5亿元,到2009年全国中药配方颗粒年销售额达十多亿元人民币,3年复合增长率近80%,产业化趋势已经形成。今年4月公司公告了投资北京康仁堂药业,投资后公司持有康仁堂42%的股份,成为康仁堂第一大股东。康仁堂是国内仅有的六家取得中药配方颗粒药品生产许可证和GMP认证证书的生产企业之一。公司的自动化中药房加载配方颗粒上,成为现代化中药房的示范,而且可以接入电子化病历,符合未来发展方向,因此市场开发的进度非常快利润也成倍增长。预计中药配方颗粒5年内都将成为支撑公司快速发展的动力。 盈利预测与投资评级 根据以上预测假设,我们认为公司2010-2012年的EPS分别为0.935,1.37和1.71元,未来3年的净利润复合增长率为35%,业绩增长比较确定。以最新收盘价计,2010年中药行业的动态市盈率为49.43倍,公司属于中药板块中质地优良、业绩增长确定的投资标的,我们给予公司2011年40-45倍PE,公司的合理股价为54.8-61.65元,给予买入评级。

母公司业绩提供安全边际。 我们一直非常看公司对终端的控制能力而对渠道的建设,而且对妇科和麻醉科的销售一直是公司的长项,销售通路畅通,新产品一旦投入便容易放量。公司的终端品种,如益玛欣、罗库溴铵、左炔诺孕酮和后定诺等销售同比增长迅速。在研发管线中,公司的赛米司酮是一类新药,是现有紧急避孕药米菲司酮的升级替代品种,一旦投入自己的销售通路将和益玛欣一样很快上量,对公司的快速增长形成支撑。原料药方面,公司的甲基泼尼松龙生产线已经投产,产能6吨,预计今年能销售1-2吨。甲基泼尼松龙生产工艺程序比普通产品复杂,价格较贵,国际市场需求平稳。未来2-3年公司产能将集中释放。母公司的业绩平稳增长,为公司股价提供安全边际能可爱心心脏起搏器即将有心动变成行动。 公司控股比例60%的子公司能可爱心处于亏损状态,但08年已拿生产许可证,调研结果显示产品样机已出,有待第三方检测,之后便可临床备案同时做生物相容性试验。我们判断公司的心脏起搏器离注册成功越来越近。起搏器国内市场目前有5亿元左右,随着医保报销的比例增大和产品价格降低,该市场可能扩充至百亿元,预计公司将成为本土化进程中受益最大的国内企业。 盈利预测与投资评级。 我们预计短期内能可爱心的心脏起搏器2012年之前还不能给公司贡献实质性利润,维持原来对公司的盈利预测,010-2012年销售收入分别为16亿、19亿和23亿,净利润为1.2亿、1.6亿和1.8亿,按3.41亿的股本计算,2010-2012年的EPS分别为0.36、0.49和0.54元,对应10-12年PE为44倍、32倍和29倍,三年净利润复合增长率为25%。我们认为仙琚的估值水平将随着能可爱心的产品离注册成功越来越近而提高,参考A股上市的海南海药的估值,我们认为公司的合理股价应该在24-26元之间,对应2011年EPS为50-55倍。

仿制药黄金时代来临: 从FDA 批准新药的数量来看,进入21世纪,NCE 的批准数量急剧下降,NCE 大发现时代已经过去。原为“下金蛋的母鸡”的专利药品的销售大幅下滑,令仿制药大行其道。从买方的角度来看,各地政府医保负担加重,价格低廉的仿制药无疑是减轻政府财政压力的一剂良药,仿制药的黄金时代来临。未来5年,销售额超过770亿美元药品的专利即将到期。随着新的GMP 标准的颁布和新药典的实施,我国制药行业的软硬件水平都逐步向欧美日等发达国家靠拢,巨大的产能已经不满足于国内市场,一些有远见的企业已经将目光瞄准了占全球药物市场88%左右的欧美日本等规范市场,揭开了制剂出口的序幕。 海外战略布局: 公司从2009年9月开始搬迁,在停产期间公司的收入和赢利水平都跌落到历年的低点。但最坏的时代已经过去。公司从2005年通过TGA 认证开始就一直致力于制剂海外化的工作,在硬件上,公司利用搬迁的契机在新厂区建设了符合TGA、cGMP 标准的生产线,仅大药厂的固体制剂产能就为100亿片/年,今年10月投产。粉针,在年底投产。这条高标准的生产线的设计产能是目前国内最大的。另外还有美罗中药厂还有固体制剂20亿产能,今年7月投产。在软件上,公司更注重的是对员工的培训和灌输重视过程的理念。2008年公司开始引入大量的对海外制剂认证、销售方面的人才,包括熟悉欧美市场的总经理王杰、熟悉仿制药开发的首席科学家周凤祥等,2009年10月向FDA 递交了第一个ANDA 申请,2010年6月份收到了FDA 的反馈,预计今年 4季度现场检查,产品上市销售可能会在2012年下半年。在自己的公司同时在研的有20余个品种,今后这20多个品种会根据专利到期时间计划每年上市3-5个。 盈利预测与投资评级: 我们认为公司2010-2012年的EPS 分别为0.98元、0.23元、0.41元。公司正处在向海外制剂出口的产业升级初期,2010年是主业贡献EPS 的低点,2011年业绩将有恢复性反弹,2012年将是公司业绩的真正转折点。公司2012年的预测市盈率仅为24.44倍,我们看好美罗的产业升级之路,因此是良好的战略投资品种。