2021Q1费用比例保持平稳，毛利率有所上升。 2021年 Q1公司期间费 用率为 5.07%，同比增长 0.08pct。其中财务费用率-0.62%，同比增长 0.61pct， 主要由于利息收入增加； 管理费用率 4.73%，同比增长 0.22pct，主要由于 本期员工薪酬支出增加。 研发费用率 3.40%，同比增长 0.10pct。另外， 2021年 Q1公司综合毛利率 28.97%，同比增长 7.13pct，环比下降 6.47pct，主要 由于公司主要产品光伏胶膜价格实现同环比大幅提升，一季度原材料 EVA 树脂价格上涨使公司毛利率承压所致。 光伏材料产销双升，龙头地位持续稳固。 2021年 Q1公司实现光伏胶 膜销量 2.22亿平米，同比增长 29.65%； 实现光伏背板销量 1496.97万平米， 同比增长 43.74%。 随着公司杭州光伏胶膜项目 5000万平米产能投放、滁州 5亿平米产能年内部分投产以及嘉兴年产 2.5亿平米光伏胶膜项目的逐步落 地，预计到 2021年底公司将实现光伏胶膜产能约 12.5亿平米，全年产量超 11亿平米，同比增长超 27%。 电子材料业务高速增长， 推进高端产品国产替代。 2021年 Q1公司感 光干膜销量约 2000万平米，同比增长 150%，持续实现高增速。 公司自主 研发的感光干膜产品已成功导入多家国内大型 PCB 企业，成功打破海外制 造商垄断高端高解析干膜的局面。预计年内随着公司年产 2.16亿平米感光 干膜项目、 2万吨/年丙烯酸树脂项目完工投产，公司感光干膜业务的规模 效应及供应链能力将进一步提升。 投资建议 预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 2.43\2.88\3.15，对应公司 4月 21日收盘价 85.80元， 2021-2023年 PE 分别为 35.54\31.11\26.87，维持“买 入”评级。

事件描述 公司同时发布2020 年年报和2021 年一季报，2020年公司实现营业收入545.83亿元，同比增长65.92%；实现归母净利润85.52亿元，同比增长61.99%；实现扣非归母净利润81.43亿元，同比增长59.87%。2021年Q1公司实现营业收入158.54亿元，同比增长84.36%；实现归母净利润25.02亿元，同比增长34.24%；实现扣非归母净利润24.21亿元，同比增长37.46%。公司业绩基本符合市场预期。 事件点评 费用水平维持稳定，毛利率有所下降。2020年Q4公司实现营业收入207.51亿元，同比增长103.36，环比增长51.57%，主要由于四季度抢装潮下公司组件出货量大增。2020年Q4公司综合毛利率为19.37%，同比下降12.37pct，环比下降6.42pct，主要由于多晶硅及光伏玻璃等原材料较大幅度涨价所致。2021年Q1公司综合毛利率23.21%，同比下降8.66pct，环比有所上升，主要由于一季度公司硅片价格随原材料价格调涨，且组件开工率降低。2021年Q1公司销售期间费用率为5.12%，同比持平。截止一季度末，公司预付款项为47.45亿元，同比增长150.93%，主要由于硅料紧缺导致该项预付款金额占比较大；公司存货为151.88亿元，同比增长32.62%，主要由于公司存货一季度周转较慢，存货中组件占比较大，且由于近期海运船只紧张，在运金额较大。 硅片产销稳居第一，非硅成本持续降低，大尺寸硅片推广顺利。2020年公司硅片业务实现营收140.97亿元，占总收入的26%，全年单晶硅片产量达58.90GW，同比增长67%，出货量约58GW，同比增长65.71%，其中外销占比55%，市占率约46%，全球第一大硅片供应商地位稳固。2020年公司加快单晶硅片扩产进度，银川（15GW）硅棒及硅片、腾冲（10GW）硅棒、曲靖（10GW）硅棒和硅片等项目均已投产，截止2020年底公司单晶硅片产能达到85GW，占全球总产能的41%，位居全球第一。公司持续进行工艺优化，2020年实现拉晶环节非硅成本同比下降9.98%，切片环节非硅成本同比下降10.82%，新推出M10大尺寸硅片市场需求稳步提升，2021年Q1公司M10硅片在对外销量中占比约为14%，预计下半年将出现明显增长。 组件盈利筑底，BIPV产品开始出货。2020年公司组件业务实现营收352.13亿元，占总收入的65%，同比增长20pct，公司深化全球化战略，组件销售区域更加多元化，海外营收占比达到39%。全年公司实现组件出货量24.5GW，同比增长193%，其中外销23.96GW，组件出货量已跃居全球第一，市占率约19%，同比增长11pct，其中海外组件出货量11.25GW，同比增长125%。2020年公司泰州二期（5GW）、咸阳（5GW）、滁州二期（5GW）、嘉兴（5GW）组件项目投产，截止2020年底公司组件产能已达50GW。受原材料价格上涨影响，2020年公司组件业务毛利率20.53%，同比下降4.65pct。2021年Q1因多晶硅供应紧缺，公司硅片优先保证客户交付，电池产能部分停产，组件开工率保持较低水平，且公司仍有约15GW去年结转低价组件订单，给公司业绩带来一定压力，预计组件盈利水平近期已接近底部，四季度随着多晶硅新上产能的逐步投放，公司组件业务有望实现量价齐升。另外，公司通过收购森特股份部分股权成为其第二大股东，借助其在建材市场的优势推动BIPV业务的发展，2021年BIPV预计出货量约400MW，未来有望给公司带来新的业绩增长点。 投资建议 预计公司2021-2023年EPS分别为2.80\3.82\4.72，对应公司4月22日收盘价90.61元，2021-2023年PE分别为32.32\23.70\19.18，维持“买入”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期。

2020年组件出货量跃升至第一，有望受益组件集中度提升。受益于年底抢装潮，隆基股份四季度组件出货量达到 10GW，根据光伏资讯整理数据，公司 2020年全年组件出货量约 22.7GW，同比增长约 170%，出货量首次超过晶科能源，夺下全球组件出货量第一的位置。另外，全球组件企业 CR5出货量约 83.7GW，市占率约 60%，比 2019年提升了 15pct，市场集中度再度提升，强者恒强趋势延续，叠加平价时代下全球光伏需求高景气，公司业绩有望进一步提升。 一体化产能加速扩张，龙头地位持续稳固。根据我们前期统计的数据结合公司的扩产计划，预计公司 2020年底单晶硅片/电池/组件产能分别约为 76/37.5/34GW。另外，公司四季度公布了包括丽江(10GW)硅棒、曲靖(20GW)硅棒和硅片、曲靖(10GW)单晶电池、西咸新区(15GW)单晶电池等一系列扩产计划，持续扩充一体化产能，有望夯实龙头地位。 签订长单锁定原材料，保障供应链稳定。2020年，公司通过与通威股份成立合资公司锁定每年 10.18万吨多晶硅供应，另外分别与亚洲硅业及新特能源、大全新能源签订多晶硅长单采购合同，并与福莱特及南玻 A 签订光伏玻璃长单采购合同，充分保障原材料供应稳定。 投资建议 预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 2.30\3.17\4.01，对应公司 1月28日收盘价 113.24元，2020-2022年 PE 分别为 49.23\35.72\28.24，维持“买入”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；国外经济恢复不及预期。

权益比例下降导致归母净利润同步下降。 公司前三季度总营业成本率 79.58%，同比减少 1.22pct,公允价值变动损益增加 5.85亿元，营业利润同 比增加 10.92%。 但由于母公司权益比例同比减少 10.51pct 至 55.32%，归母 净利润同比下降 7.98%。 结算放缓，未结资源充足。 前三季度，公司房地产业务实现结算面积 218.24万平米， 占 2019年全年结算面积的 55.5%，贡献营业收入 356.02亿 元，结算均价 16313元，比 2019年度上升 11.8%。截止 3季度末，公司合 同负债 1054亿元，覆盖 2019全年房地产结算收入 1.84倍。 竣工压力较大。 前三季度公司完成新开工面积和竣工面积分别为 1150.9万平米和 511.2万平米，分别占全年计划目标的 90%和 47%。 第四 季度受季节和疫情等不确定因素的影响，竣工任务达标压力较大。 销售好转，投资积极。 1-10月公司实现累计合同销售面积 926.2万平 方米，累计合同销售金额 1900.8亿元，销售均价 20523元/平米，同比分别 增加 16.20%、 20.58%、 3.77%。其中 7-10销售面积占比 48%， 表面公司销 售逐渐恢复。1-10月新增土储建面 1172.12万平米，拿地销售面积比为 1.27， 其中 10月份公司获取位于东莞、佛山、威海、太原和大连的 6块土地，共 计建面 184万平米，价值 107亿元，均价 5817元/平米。 财务稳健，融资能力优秀。 截至 9月底，公司持有货币资金 505.71亿 元，现金短债比 1.09，净负债率 66.99%，扣除预收房款后负债率 60.74%， 均满足“三条红线”要求。公司前三季度发行超短期融资券 40亿元和 80亿元的中期票据，最高利率分别为 2.83%和 3.83%，均处于行业低位。 投资建议： 预计公司 2020年、 2021年 EPS 为 2.36元、 2.94元，对应 11月 06日收盘价 14.20元， PE 分别为 6.01X、 4.83X， 低于行业中位数（7.35X、 6.17X）。基于公司未来两年较高业绩确定性和目前较低的估值水平，我们 维持公司“买入”评级。 风险提示： 疫情可能引发的开复工、竣工延迟风险；货币政策收紧风险。

事件描述：公司发布2020年三季报，前三季度，公司实现营业收入1174.04亿元，同比+5.02%；归母净利润132.04亿元，同比+2.88%；其中Q3实现营业收入437.76亿元，同比+7.60%；归母净利润30.80亿元，同比+7.01%。 事件点评归母净利润增速略低于营业收入增速。原因是：1）受结转结构影响，毛利率34.02%，同比下降1.87pct。2）公允价值变动损失超过5亿元及母公司权益同比下降1pct，抵消了三费比率和实际税率下降带来的利润增长。 销售逐渐恢复，投资相对稳健。前三季度，公司累计实现销售金额3673.78亿元，销售面积2444.06万平米，同比分别增长5.94%和6.55%，其中第三季度分别同比增长51.72%和44.81%，恢复较为明显。前三季度销售均价15031元/平米，较2019全年销售均价上升1.6%。前三季度新增土储建面1982万平米，合计金额1314亿元，拿地销售面积比、金额比分别为81%、36%。 竣工速度加快，在建及规划项目资源充足。截止3季度末，公司新开工面积3839万平米，竣工面积2203万平米，实际竣工面积占2019年全年竣工面积的74%。同时，公司共有在建拟建项目714个，在建面积14021万平方米，待开发面积7075万平方米，储备充足。 资金充足，债务结构相对健康。截至9月底，公司实现销售回笼3317.42亿元，持有货币资金1226.41亿元，现金短债比1.91，短期偿债压力小；扣除预收房款后负债率65.61%；净负债率70.9%，较年初提升14pct。 投资建议：：预计公司2020年、2021年EPS为2.56元、2.96元，对应10月30日收盘价15.36元，PE分别为5.99X、5.18X，低于行业中位数（7.35X、6.17X）。基于公司未来两年较高业绩确定性和目前较低的估值水平，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情可能引发的开复工、竣工延迟风险；货币政策收紧风险。

事件描述：公司发布2020年三季报，前三季度，公司实现营业收入2414.91亿元，同比+7.85%；归母净利润198.63亿元，同比+8.89%；其中Q3实现营业收入951.42亿元，同比+12.47%；归母净利润73.55亿元，同比+14.94%。 事件点评：公司业绩增长稳健，归功于结算收入增长。前三季度，公司房地产业务结算面积1725.0万平方米，贡献营业收入2139.1亿元，同比分别增长18.6%和7.4%。结算均价12400元，比2019年度下降13.5%。 销售逐渐恢复，投资相对积极。前三季度公司累计实现合同销售面积3264.8万平方米，合同销售金额4927.6亿元，同比分别增长6.6%和3.6%。 第三季度合同销售面积1187.9万平米，合同销售金额1722.8亿元，同比分别增长30.3%和21.7%，二季度以后公司销售逐渐恢复。前三季度新增土储建面1832.3万平米，其中第三季度新增土储建面851.3万平米，占全年新增土储的46.5%，前三季度拿地销售面积比为56%，三季度达到71.66%，公司投资开始变得积极。 公司未结及规划项目资源充足。截止3季度末，公司已售未结算建面4913.1万平米，在建项目总建面约11291万平方米，规划中项目总建筑面积约4521.2万平米，能够满足公司未来3-5年的开发需求。 资金充足，债务结构优化。截至9月底，公司经营性现金净流入333.8亿元，持有货币资金1730.5亿元，现金短债比1.97，净负债率28.5%，扣除预收房款后负债率76.21%；有息负债占所有者权益比重85.7%，长期负债占总负债比重66.1%，分别较年初下降10.4pct、3pct。 多业态发展成果显著。10月万科物业推出全新品牌“万物云城”，试点发布城市服务智慧运营平台；租赁住宅业务新增开业0.85万间，出租率提升1.6个百分点至95.3%；印力集团荣获“2020中国商业地产领先品牌”称号；物流仓储新获项目4个，累计总建筑面积达1106万平米。 投资建议：预计公司2020年、2021年EPS为3.82元、4.18元，对应10月30日收盘价27.55元，PE分别为7.20X、6.59X，处于行业中位数（7.35X、6.17X）水平。基于公司未来两年较高业绩确定性和目前较低的估值水平，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情可能引发的开复工、竣工延迟风险；货币政策收紧风险。

事件描述公司发布2020年三季度报告，公司2020年Q1-Q3实现营业收入335.32亿元，同比增长49.08%；实现归属于上市公司股东的净利润63.57亿元，同比增长82.44%，其中Q3实现营业收入136.91亿元，同比增长59.53%；实现归属于上市公司股东的净利润22.40亿元，同比增长51.93%，符合市场预期。 事件点评毛利水平保持领先，期间费率有所下降。2020年前三季度公司毛利率为27.84%，与去年同期基本持平，依旧保持在行业绝对领先的水平；经营活动产生的现金流量净额为62.60亿元，同比增长55.95%，系收到的销货款增幅较大所致。2020年Q1-Q3公司期间费用率为5.74%，同比下降2.48pct，主要是由于公司本期执行新收入准则，运费不再计入销售费用，以及上期隆基转债转股完成导致本期利息支出减少所致。其中，公司前三季度研发费用约为3.20亿元，同比增长61.89%，主要系研发人员数量增加所致，研发费用率为0.95%，与去年同期基本持平。 引领硅片尺寸标准更新，产品系列持续更新。公司作为全球最大的单晶硅片供应商，联合晶科、晶澳、阿特斯等其他六家光伏企业，倡议以182。 182mm硅片作为下一代光伏产品的标准尺寸，推动大尺寸硅片的应用。 另一方面，公司依靠技术进步不断推出契合行业需求的新产品。2020年上半年，公司研发的掺镓硅片成功解决了PERC组件的光衰问题，并承诺该产品与掺硼硅片同价；公司PERC电池量产效率已达23%，推出了面向超大型地面电站的Hi-Mo5组件新品，其中72型组件功率可达540W；另外，公司推出旗下首款BIPV产品“隆顶”，率先进入建筑光伏一体化市场，有望开拓新的业绩增长点。 加快扩产项目落地，完善全球产能布局。公司长期致力于建立垂直一体化布局，今年以来，公司加快推动原有规划产能建设进度，进一步夯实了公司的龙头地位。报告期内，公司宁夏乐叶(5GW)单晶电池、滁州二期(5GW)单晶组件项目已全部投产，银川(15GW)单晶硅棒和硅片项目、泰州(5GW)单晶组件、咸阳(5GW)单晶组件项目已部分投产，西安泾渭(5GW)单晶电池、嘉兴(5GW)单晶组件、云南曲靖和丽江共计30GW硅棒和硅片等项目加速推进。另外，公司收购了位于越南的电池产能超3GW、组件产能超7GW的生产基地，完善了公司的全球产能布局，有利于规避海外贸易壁垒对公司的负面影响。深度绑定通威股份，签订长单锁定原材料供应。2020年Q3，公司与硅料龙头通威股份签订战略合作协议，公司入股通威旗下子公司，并且通威生产的硅料将优先供应隆基。另外，今年上半年，公司与亚洲硅业签订了预估总金额约94.98亿元，采购量12.48万吨的多晶硅长单采购合同，并与南玻A签订了预估总金额约57亿元的光伏玻璃长单采购合同。上述合作协议及长单合同的签订，有利于保证公司原材料的持续稳定供应，助力业绩长期健康发展。 投资建议预计公司2020-2022年EPS分别为2.30\3.17\4.01，对应公司10月30日收盘价75.99元，2020-2022年PE分别为33.07\23.94\18.95，首次给予“买入”评级。 风险提示全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；疫情恢复不及预期。

事件描述：公司发布2020年三季报，前三季度，公司实现营业收入700.91亿元，同比增长137.11%；归属于上市公司股东的净利润47.36亿元，同比增长26.91%；其中第三季度实现营业收入323.54亿元，同比增长158.91%；归属于上市公司股东的净利润15.32亿元，同比增长34.48%。 事件点评前公司前3季度净利润增速低于营收。原因是：1）结转交付面积增长导致营业成本同比增长184%；2）公允价值变动收益5亿元，同比下降26%；3）资产减值损失7亿元，同比增长187%；4）实际税率25.44%，同比上升2.6个百分点；5）少数股东损益占比达到15.5%，同比上升4.8%。同时，期间费用率10.42%，同比下降4.83个百分点。 商业地产已开业达达71家家，预计第四季度将集中开业。受疫情影响，公司吾悦广场开业时间延后，2020年新开吾悦广场9家，其中9月份新开8家，远低于2019全年开业21家的速度。前三季度商业地产新增总建筑面积8.9万平米，新增可供出租面积5.15万平米；前三季度出租率为96.58%，较2019年下降2.58个pct，由于四季度还将集中开业，预计全年出租率还可能继续下降。前三季度商业地产租金收入34.36亿元，达到上年全年物业租金收入的86%。 销售同比下降，拿地相对积极。本期累计合同销售金额约1,630.47亿元，完成全年销售目标2500亿元的65%，同比下降17.52%；累计销售面积约1,508.15万平方米，同比下降12.47%；均价10811元/平米，同比下降5.77%。前三季度新增土储建面2097万平米，拿地销售面积比1.29。 资本结构优化。融资压力相对较小。截止3季度末，公司货币资金555.3亿元，现金短债比2.08，同比上升41个百分点，短期偿债压力较小。净负债率为42.5%，同比下降19个百分点。扣除合同负债后的负债率为59.21%。 综合而言，融资压力较小。 投资建议：预计公司2020年、2021年EPS为6.28元、6.80元，对应10月30日收盘价32.51元，PE分别为5.18X、4.78X，低于行业中位数（7.35X、6.17X）。基于公司未来两年较高业绩确定性和目前较低的估值水平，维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情可能引发的开复工、竣工延迟风险；三四线城市房地产市场波动风险；货币政策收紧风险。

事件描述：公司发布2020年三季报，前三季度，公司实现营业收入700.91亿元，同比增长137.11%；归属于上市公司股东的净利润47.36亿元，同比增长26.91%；其中第三季度实现营业收入323.54亿元，同比增长158.91%；归属于上市公司股东的净利润15.32亿元，同比增长34.48%。 事件点评前公司前3季度净利润增速低于营收。原因是：1）结转交付面积增长导致营业成本同比增长184%；2）公允价值变动收益5亿元，同比下降26%；3）资产减值损失7亿元，同比增长187%；4）实际税率25.44%，同比上升2.6个百分点；5）少数股东损益占比达到15.5%，同比上升4.8%。同时，期间费用率10.42%，同比下降4.83个百分点。 商业地产已开业达达71家家，预计第四季度将集中开业。受疫情影响，公司吾悦广场开业时间延后，2020年新开吾悦广场9家，其中9月份新开8家，远低于2019全年开业21家的速度。前三季度商业地产新增总建筑面积8.9万平米，新增可供出租面积5.15万平米；前三季度出租率为96.58%，较2019年下降2.58个pct，由于四季度还将集中开业，预计全年出租率还可能继续下降。前三季度商业地产租金收入34.36亿元，达到上年全年物业租金收入的86%。 销售同比下降，拿地相对积极。本期累计合同销售金额约1,630.47亿元，完成全年销售目标2500亿元的65%，同比下降17.52%；累计销售面积约1,508.15万平方米，同比下降12.47%；均价10811元/平米，同比下降5.77%。前三季度新增土储建面2097万平米，拿地销售面积比1.29。 资本结构优化。融资压力相对较小。截止3季度末，公司货币资金555.3亿元，现金短债比2.08，同比上升41个百分点，短期偿债压力较小。净负债率为42.5%，同比下降19个百分点。扣除合同负债后的负债率为59.21%。 综合而言，融资压力较小。 投资建议：预计公司2020年、2021年EPS为6.28元、6.80元，对应10月30日收盘价32.51元，PE分别为5.18X、4.78X，低于行业中位数（7.35X、6.17X）。基于公司未来两年较高业绩确定性和目前较低的估值水平，维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情可能引发的开复工、竣工延迟风险；三四线城市房地产市场波动风险；货币政策收紧风险。

组件海外出货增加， 净利率大幅提升。 2020Q1-Q3公司销售毛利率为 22.45%， 受三季度硅料涨价影响较小，销售净利率达到 7.93%， 比 2019年 大幅提高 1.86pct，这一方面受益于公司新增产能投放带来的成本降低以及 垂直一体化布局带来的规模效应，另一方面是由于公司 Q3组件海外出货占 比进一步提升，海外销售的高毛利所致。 传统组件龙头，大规模扩产加速垂直一体化布局。 公司作为老牌组件 龙头， 2014-2019年连续六年组件出货量进入全球前五，并于 2018-2019连 续两年蝉联第二。 公司于 2019年底回 A 之后顺利拓展了融资渠道，先后公 布了大规模的扩产计划。自 2019年末至今公司共计公告扩产 34.2GW 拉棒 和切片， 27.1GW 电池及 16.5GW 组件，预计投资总额达 270亿元。预计 2020年底公司硅片、电池、组件产能将分别达到 18.5、 19、 23.2GW，垂直一体 化布局将进一步提高公司的市场份额及盈利水平。 质量和品牌受广泛认可，全球化布局优势明显。 多年来公司持续进行 较高的研发投入，其光伏电池转换效率及组件功率在全球同类产品中保持 领先，产品质量和性能受到全球多家光伏行业第三方权威机构的认可。公 司树立全球化战略，在紧盯中国、美国、日本、欧洲等主要市场的同时， 积极拓展东南亚、南亚、美洲、中东等新兴市场。公司多个生产基地遍布 国内七个省市及马来西亚、越南 2个海外国家，销售和服务网络遍布全球 135个国家和地区，并与全球多个大型电力公司建立长期稳定的合作。 投资建议 预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.02\1.44\1.96，对应公司 10月 27日收盘价 38.35元， 2020-2022年 PE 分别为 37.75\26.66\19.58， 首次 给予“买入”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机 不及预期；疫情恢复不及预期。

受益光伏玻璃涨价，毛利水平显著提升。2020年Q1-Q3公司毛利率为39.86%，同比增长9.69pct，实现经营活动现金流量净额16.89亿元，同比增长684.31%；其中Q3毛利率为42.69%，创历史新高，同比增长9.46pct。三季度公司毛利率提升主要受益于三季度以来光伏玻璃供不应求带来的价格持续上涨，目前3.2mm镀膜光伏玻璃均价已至37元/平，随着四季度装机旺季来临，光伏玻璃有望继续维持高价，预期公司全年毛利可达40%以上。 双面组件叠加光伏年底抢装支撑旺盛需求，产能置换政策抬高扩产门槛。年底竞价项目抢装期来临，四季度将迎来光伏最强旺季，全年新增装机量有望达到40GW。根据CPIA公布数据，2019年双面组件占比约为14%，由于双面能够明显提升光伏发电增益，从而提升光伏电站的IRR，预期未来渗透率将持续提升，两大因素叠加将对光伏玻璃需求带来强劲支撑。另一方面，10月22日，工信部下发关于征求《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》意见的函，本次修订稿中规定，严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃（含光伏玻璃）项目，确有必要新建的，必须实施减量或等量置换，制定产能置换方案。该项政策如果落地，将抬高光伏玻璃扩产门槛，光伏玻璃供给紧张的局面可能会长期持续，公司的高盈利水平有望继续维持。 双寡头格局已形成，行业进入壁垒高。目前光伏玻璃行业已形成信义光能和福莱特双寡头格局，2019年福莱特占我国光伏玻璃市场份额的24%。由于光伏玻璃的质量对于光伏组件性能有重大影响，光伏玻璃的技术认证非常严格，玻璃与组件企业的购销关系一般较为稳定。目前公司已经通过了中国、澳大利亚、美国、欧洲、瑞士等多国的质量标准认证，同时已与包括隆基股份、晶科能源、韩华集团、东方日升等的多家全球知名组件厂商建立合作关系，建立了良好的技术和渠道壁垒。 新产能投放继续夯实龙头地位。今年以来，公司公布了多项产能扩张计划，包括投资17.51亿元在安徽凤阳建设两条产能1200t/d原片生产线，预计2021年投产；投资16.32亿元在安徽凤阳二期建设两条产能1200t/d的原片产线，预计分别于2021及2022年投产；投资5.38亿元在浙江建设年产4200万平方米光伏背板玻璃项目；在越南海防建设产能1000t/d光伏玻璃生产基地，预计2020年底投产。新建产能释放将助力公司继续扩大市场份额，夯实龙头地位。 投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为0.52\0.70\0.85，对应公司10月28日收盘价36.40元，2020-2022年PE分别为69.52\52.02\42.60，首次给予“增持”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；疫情恢复不及预期。

投资收益贡献主要增量，光伏业务符合预期。公司 Q1-Q3业绩大增，其中获得非流动资产处置收益约 15.19亿元，主要是因为报告期内公司对于下属通威实业 98%股权及 100%债券进行了竞价出售。电池片业务方面，上半年通威出货量排名全球市场第一，相比 2019年增长约 31%，为公司前三季度主要利润增长点；硅料业务方面，公司乐山老厂因洪水停产，目前看来对业绩影响可控，整体来看，光伏业务符合市场预期。 四季度装机需求旺盛，硅料价格维持高位。四季度将迎来全年光伏需求最强旺季，全年新增装机量有望达到 40GW，同比增长 33%。短期内，预计硅料供需仍将处于紧张状态，硅料价格虽无法延续三季度的上升趋势，但依旧会处于相对高位，公司硅料业务毛利率可能达到 35%以上，量价齐升，公司四季度或将迎来业绩释放。 布局多条电池技术路线，电池龙头地位有望继续稳固。公司一方面通过推进精细化管理持续实现降本增效，一方面优化产品结构，提高大尺寸产品占比，目前公司已实现对 PERC 电池主流尺寸 156、158、16X、18X、21X 全覆盖。电池技术方面，公司积极加大研发投入，对于 HIT、TOPCON、PERC+等可能成为下一代主流电池技术路线的多条技术路线进行了布局。 年内公司眉山一期 7.5GW 高效太阳能电池项目已实现投产，并启动了眉山二期 7.5GW 及金堂一期 7.5GW 高效太阳能电池项目，预计 2021年投产，届时公司太阳能电池产能将达到 40GW，电池龙头地位继续稳固。 深耕饲料业务多年，“渔光一体”带来新增长。公司成立时的主营业务为饲料、养殖业，目前已在该业务领域深耕近 30年，Q1-Q3公司积极做好防疫，全力复工复产，上线网上订货系统及线上技术服务，提高精细化管理水平，保证饲料业务的有效运营及稳步发展。另外，公司目前已在江苏 泗洪、江苏如东、湖南常德等多省市开发“渔光一体”光伏电站 44座，累计装机并网 2.1GW。 投资建议 预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.10\1.20\1.30，对应公司 10月23日收盘价 27.89元，2020-2022年 PE 分别为 25.35\23.24\21.45，首次予以“增持”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；光伏新增装机不及预期；疫情恢复不及预期。

事件描述述公司发布2020年三季度报告，公司2020年Q1-Q3实现营业收入54.69亿元，同比增长19.14%；实现归属于上市公司股东的净利润8.71亿元，同比增长47.06%，其中Q3实现营业收入20.93亿元，同比增长29.84%；实现归属于上市公司股东的净利润4.15亿元，同比增长113.60%，超出市场预期。 事件点评长期盈利能力稳定，费用率低于同行。报告期内公司营业收入实现较为明显的增长，主要是由于光伏装机需求扩大带来的公司主营产品光伏胶膜量价齐升以及新拓展业务感光胶膜的销售规模扩大。近3年，公司归母净利润同比增长率均保持在30%左右，持续盈利能力较强。另一方面，公司期间费用率长期保持在7%左右，显著低于其他光伏企业，2020年Q1-Q3，公司期间费用率为5.70%，较往年明显下降，主要原因是本期利息收入增加及美元汇率波动导致汇兑损益增加。 胶膜市场份额过半，龙头地位稳固。公司是光伏胶膜领域的绝对龙头，连续五年市占率超过50%，2019年市占率达到54%。光伏胶膜是公司最主要的业务板块，约占到公司营业收入的89%。光伏胶膜对组件的发电量及寿命影响较大，因此对其稳定性和可靠性的要求较高，公司研发投入长年处于3%以上，不断改进胶膜设备工艺水平，构建了良好的技术壁垒。另外，公司加快扩建产能，于2018年启动的年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目和年产2亿平方米POE封装胶膜项目将于2020年投产，同时公司拟发行17亿元可转债，筹得资金将用于滁州生产基地项目，这将继续巩固公司的龙头地位。 背板产品种类齐全，透明背板有望带来新的业绩增长。光伏背板约占到公司营业收入的8%。目前公司拥有十几种不同型号的光伏背板，可满足组件端多样化的需求。近年来随着双玻组件的占比不断提高，光伏背板的增速有所放缓，公司推出适合双面组件的透明背板，有望给该项业务带来新的盈利增长点。 进军电子材料业务，有望实现国产替代。公司积极拓展电子材料业务，目前已有感光干膜产能5000万平，同时正在推进年产2.16亿平方米感光干膜项目的建设，预计年底实现投产。目前感光干膜国内需求量大，但几乎完全依赖进口，未来国产替代前景广阔。 投资建议预计公司2020-2022年EPS分别为1.40\1.57\1.88，对应公司10月23日收盘价73.61元，2018-2020年PE分别为55.07\49.36\41.03，首次给予“增持”评级。 风险提示全球光伏政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；疫情恢复不及预期。

事件描述 公司发布2020年三季度报告，公司2020年Q1-Q3实现营业收入13.51亿元，同比增长74.31%；实现归属于上市公司股东的净利润2.10亿元，同比增长188.84%；Q3实现营业收入6.24亿元，同比增长71.68%，实现归属于上市公司股东的净利润9186.51万元，同比增长119.86%，业绩大超市场预期。 事件点评 期间费用管控良好，行业景气度高，业绩高增有望延续。2020年Q1-Q3，由于公司产品出货量增加，营业收入与成本均大幅上升，毛利率达到51.8%，同比上升约5pct。前三季度公司费用管控效果显著，期间费用率为17.36%，相比去年同期下降了2.29pct；其中管理费用同比上升54.88%至0.72亿元，主要由于公司经营规模扩大且持续加大产品认证投入；研发费用同比增长118.34%至0.62亿元，主要由于公司加大对研发人才及研发项目的投入。随着四季度旺季的到来，今年光伏新增装机总量有望达到40GW，同比增长33%。在光伏平价及十四五规划政策支持等利好消息的支撑下，光伏增量以及长期高景气度的预期已经成为市场共识，公司业绩的高增速在接下来有望延续。 组串式逆变器市占率持续上升，储能逆变器需求将持续增长。公司主营产品为组串式逆变器，主要应用在分布式发电系统中，分布式光伏投资小、建设快、占地面积小、灵活性高，是未来光伏发展的主要方向。随着技术进步及成本下降，组串式逆变器在集中式光伏电站中的应用也在持续提升。2015年至2019年在全球逆变器市场中，组串式逆变器占比不断上升，2019年组串式逆变器市占率为59.04%，为占比最大的逆变器品种。光伏和储能结合是未来保证光伏电能质量，提高电网灵活性的重要方式，根据GTMResearch发布的调研报告，2020至2024年，储能发电的市场规模预计为72GW，公司储能逆变器产品未来存在巨大的增长空间。 实行自主品牌战略扩大行业知名度，全球化布局助力可持续发展。公司一直坚持实施自主品牌战略，拥有多年市场及品牌推广经验。公司产品曾先后应用于上海世博会、巴黎埃菲尔铁塔等国内外标杆项目，进一步强化了公司的行业地位和品牌优势，为业务拓展奠定了基础。同时公司积极进行全球化布局，公司是国内最早进入国际市场的组串式逆变器企业之一，经过多年不断开拓，公司已在亚洲、欧洲、美洲及澳洲等多个国家及地区与众多优质客户形成了长期稳定的合作关系，从而增强了公司抗局部市场波动的能力，有利于实现未来的可持续发展。 重视研发保证技术优势，产品可靠性和性能受市场认可。公司自成立以来一直重视研发队伍建设，现拥有一支经验丰富的专业研发团队。同时公司非常重视技术投入，研发费用占营业收入比重常年稳定在3.7%左右。作为行业内知名的生产和研发企业，公司承担了行业标准的部分起草工作，有助于公司把握市场方向和发展趋势。目前公司的产品已通过包括欧盟CE认证、澳大利亚SAA认证、美国ETL认证等多个主流市场认证，且是全球第一家获得PVEL产品可靠性测试报告的逆变器公司，公司产品的优异性能及稳定的可靠性已获得市场普遍认可。 投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为1.66\2.46\3.25，对应公司10月21日收盘价121.88元，2020-2022年PE分别为73.42\49.54\37.50，首次予以“增持”评级。 风险提示 全球光伏政策变动风险；原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；疫情恢复不及预期。

事件描述 公司发布2020年半年度报告，上半年公司实现营业收入33.84亿元，同比增长1.74%；归属于上市公司股东的净利润0.69亿元，同比下降56.46%。 事件点评 疫情影响逐渐消退，下半年业务有望继续复苏。年初受疫情影响，1Q营业收入10.80亿元，同比下降15.82%，2Q业务逐步恢复，实现营业收入23.04亿元，同比增长12.72%，明显回暖。上半年公司综合毛利率为31.90%，同比下降2.70pct，我们认为主因数据中心交换机在运营商和互联网企业增长较快，而传统企业网业务受疫情影响收入下降，导致上半年企业级网络设备毛利率同比下降7.83pct，同时企业级网络设备占营业收入比重为55.74%，同比提高8.36pct。我们认为随着疫情缓解，部分受到影响的行业客户需求将逐步恢复和释放，下半年公司业务有望继续复苏，长期来看交换机+桌面云的双引擎依然动力十足。 数据中心交换机增长强劲，视频会议和智能家居实现突破。上半年电信运营商与云计算厂商持续加大数据中心建设力度，虽然公司传统企业网业务受疫情影响下滑，但对运营商和云计算厂商的数据中心交换机业务增长较快，仍实现企业级网络设备营收18.86亿元，同比增长19.69%。疫情期间，公司抓住视频会议快速增长机会，通讯产品实现营收7.05亿元，同比增长10.1%。随着地产商智能家居项目的增加，公司通过不断的资源投入，智能家居收入同比上升。受疫情影响，网络终端产品销售收入较上年同期减少45.12%。 拟收购星网智慧科技45%股权，增厚公司归母净利润。星网锐捷此前间接持有星网智慧55%股权，7月29日公告计划以自有资金进一步收购剩余的45%少数股东权益。星网智慧主营融合通信业务，近两年净利润增长较高（18~19同比增长34%/24%），此次交易承诺2020-2022年三年累计实现净利润不低于2.7亿元，我们预计2020年假设全年100%股权并表情形下，星网智慧的归母净利润贡献率将达到8-9%。 投资建议 5G+云计算打开长期发展空间，交换机+桌面云双引擎推动公司发展长期向好，我们维持盈利预测不变，预计公司2020-2022年EPS分别为1.23/1.38/1.59，对应公司8月28日收盘价29.85元，2020-2022年PE分别为24.31/21.63/18.83，维持“增持”评级。 存在风险 数据中心交换机需求增长不及预期；教育、金融及KTV市场恢复不及预期。