事项 公司于2014年2月14日先后发布公告设立控股子公司泉州易华录投资发展有限公司、乐山市易华录投资发展有限公司和易华录集成科技有限责任公司。 泉州易华录主要负责泉州智慧城市建设,由易华录和泉州国投共同出资设立,其中易华录出资占比70%,泉州国投占比30%。乐山易华录主要负责乐山智慧城市建设及西南地区市场,由易华录、乐山兴业公司和乐山高新投共同出资成立,三家出资占比分别为70%、25%和5%。易华录科技主营轨道交通信息化业务,由易华录及方力等6名自然人共同出资成立,其中易华录出资占比53%,6名自然人占比47%。 主要观点 1.泉州、乐山“城投合资”模式引领智慧城市行业新潮流。 新设立的泉州、乐山两个子公司均采用了与当地政府下属平台公司合资的形式,开创智慧城市行业先河。我们认为,“城投合资”模式可以更好地满足地方政府的智慧城市建设需求并促进企业业务良性发展,将成为行业新潮流。“城投合资”模式对政府的吸引力主要有以下几点:第一、合资公司将税收、部分就业和项目利润留在了当地,项目带来的技术、人才和理念带动当地经济和产业的发展。第二、合资公司作为法人主体融资渠道和方式更加灵活多样,同时由于政府不具有控股权相应债务不计入地方债总额,可以有效减轻地方政府的财政压力。第三、合资模式解决了政府项目的信息对称问题,可以有效提高政府对项目规划和实施的把握能力,并且为将来政府服务外包打下基础。 “城投合资”模式对企业的好处也是显而易见的:第一、合资之后企业与政府在一定程度上实现绑定,可以长期稳定地获得当地的高质量政府项目,项目利润率和回款速度有望提高。第二、可以有效降低与地方政府部门的沟通成本,提高项目建设效率。第三、基础项目建成后合资公司有望成为政府服务平台运营商,深度参与政府服务外包业务(BOO)。 政府对合作企业考量的主要因素有资质背景、投融资能力和技术产品水平等,易华录作为上述综合能力顶尖的企业将有望不断在其他智慧城市建设城市复制泉州、乐山的合作模式。两家子公司将从今年开始持续贡献可观的收入:泉州易华录预计2014年~2018年收入分别为8000万元、1.08亿元、1.46亿元、1.97亿元和2.65亿元,5年总收入为7.96亿元,年均增速35%。乐山易华录预计2014年~2018年收入分别为6000万元、8400万元、1.18亿元、1.65亿元和2.31亿元,5年总收入为6.58亿元,年均增速40%。 智慧0825大智慧0825大智慧0825 2.成立易华录科技加速开拓轨道交通业务新版图。 易华录的核心业务是城市智能交通,未来将着眼于“大交通”布局向城市智能交通各领域全方位扩展。轨道交通市场增长迅速发展潜力巨大,已成为易华录的重点业务拓展方向。 公司轨道交通事业部去年与中国建筑和通号集团两家央企合作联合中标佛山市南海区轨道交通项目,公司承建部分规模约5,74亿元,为公司轨道交通业务的发展打下良好基础。公司成立易华录科技并将原轨道交通事业部并入,主要目的是加大在轨道交通领域的投入力度,同时通过开放易华录科技部分股权吸引行业内的顶尖人才加盟形成高度专业化的团队,将轨道交通信息化业务迅速做大做强。 根据公告预测,易华录科技2014年~2018年收入规模分别为2亿元、4亿元、6亿元、9亿元和13.5亿元,2015年收入增速为100%,后面3年每年收入增速为50%,将成为易华录未来几年重要的业绩增长点。 3.业务模式创新和灵活的激励机制是公司强劲增长的原动力。 易华录公司本身的央企背景、强大的融资能力、专业的管理和技术团队以及完整的产业链和销售渠道布局是其成为行业龙头的基础,而不断探索创新的业务模式和灵活的激励机制是其业务保持强劲增长的原动力。 业务模式创新方面,公司在2012年与河北省政府签订战略合作框架协议成为行业内首例省级超大规模BT项目;2013年在佛山南海区轨道项目中与其他央企结成联合体开拓轨道交通业务,在湖北娄底天网工程项目中尝试BOT建设模式;在今年的泉州和乐山首开行业“央地合作”模式先河,并开始探索政府服务外包的BOO模式项目建设和运营。激励机制方面,除了传统方式外,公司在成立专业和区域性子公司拓展业务的同时开放部分股权,未来子公司业务发展达到开和目标后逐步回购该部分股权,通过这种方式可以大大提高内部业务带头人的积极性并不断吸引外部的行业顶尖人才加盟,促进公司业务实现跨越式发展。 4.盈利预测与投资评级。 我们强烈看好智慧城市行业发展前景和易华录在行业内的龙头地位。公司基于对政府智慧城市建设需求的深刻理解不断探索业务模式创新引领行业潮流,通过灵活的激励方式保证内部团队动力并不断网罗行业顶尖人才。公司今年开始随着大型智慧城市项目的集中签订和落地将进入业绩的爆发期。我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.36、1.02和1.76元,对应PE分别为108、39和22倍,年内目标价60元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.智慧城市管理建设投资力度不达预期风险。 2.智慧城市管理领域市场竞争力度加剧风险。 3.新设子公司产生的投资和管理风险。

事项 我们到公司就公司近期经营近况和长期发展战略进行调研。 主要观点 1.卫士通是“信息安全国家队”,核心优势有二:一是自主商用密码技术产品和涉密集成业务,二是在政府、军工、金融等传统市场具有优势。 卫士通以“网络空间因我们而安全”为发展愿景,立足密码并不断向信息安全以及安全信息衍进,公司产品线覆盖了主流安全技术/产品市场。 加密产品是其核心优势,这体现在两方面,一是卫士通目前商密资质最全,其自主商用密码技术产品具有竞争优势;二是依托母公司进行涉密业务集成。 卫士通的市场优势体现在政府、军工、金融等传统市场,此外在电力防护设备细分市场也有较高的占有率。 “RSA后门事件”,可望加快推进国内加密安全领域的国产化趋势。 2.14年公司业绩存在大幅提升的潜力。 (1)涉密集成业务恢复预计将大幅提升公司业绩。随着13年底控股股东完成安全保密产品的升级换代,14年卫士通的涉密集成业务会有恢复性增长,可望回到11年水平(12年营收较11年减少1.9亿元,多是受此业务停顿的影响),由于这块业务属于毛利率较高的业务,因此,相较于12、13年这块业务的停顿状况,预计会带来14年较大的利润增长。 (2)此次收购三十所下面三家公司,如果收购完成实现并表,将增厚公司业绩。收购三十所下面三家公司,使得卫士通信息安全产业链加长加粗,将基本形成从芯片、产品到系统和应用的信息安全产业链(图表1)。根据《卫士通发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》,母公司三十所承诺13-15年三家标的公司的净利润预测数不达标将进行补偿(图表2)。按照盈利预测数和收购完成后2.1624亿股的股本数计算,三家标的公司13-15年将增厚eps分别为0.11、0.2和0.29元/股。 -三零嘉微使得公司的产业链向上游延伸。三零嘉微从事安全保密芯片的研发销售并向以安全保密芯片为中心的安全保密解决方案扩展。 -三零瑞通使得公司的产业链加粗。值得一提的是三零瑞通从事2G/3G/4G安全手机的技术研究和产品开发。在G网安全手机上瑞通是独一家,其客户是军队、武警公安、党政部门,军工集团。随着4G推出,带宽加大,会有更多的应用能在加密手机上得以实现。 -三零盛安在安全系统集成业务上与公司有重叠,但各自面向的客户群体不同,三零盛安的业务涉及安全系统集成、安全通讯软件和检察行业软件领域。收购有利于产生协同效应。 (3)涉密以外业务仍有增长潜力:比较13年和12年,在涉密业务停顿的情况下,13年前三季度公司营收同比仍有近10%增长。14年预计金融和电网这两块业务仍然可期。 -公司目前在金融领域信息安全的产品主要是金融数据密码机、签名验签服务器,存在于金融机构的“主动脉”环节,预计未来2-3年金融机构国产密码算法升级存在几个亿元的市场份额,公司希望能有所收获。 -现阶段公司涉足工控领域的信息安全业务,落脚点在智能电网,主要是电力纵向加密认证装置、电能计量密码机和密钥管理系统等产品,公司在电力防护设备市场占有率达到40%。电网配网自动化安全防护需求在持续增长,公司在这块业务的利润增长一是看需求持续增加;二是看成本管控,公司希望将这项业务的毛利率还可以提升;三是看公司的防火墙设备和其他集成项目能否在电力行业扩大规模。 3、未来看点: 12月27日举办新产品发布会,发布了“新型自主高性能密码系列产品“、“新型网络&应用安全系列产品”、“基于云计算的安全信息化解决方案”、“安全管控产品及解决方案”(图表3-6)。公司在新技术领域的高安全级自主安全方案和自主可控安全产品上仍有潜力可挖。但也要指出现阶段公司在满足中小企业、个人用户需求的大众化市场的产品类型不多。 4、投资建议 公司作为“信息安全的国家队”,在密码技术领域更具有核心优势,涉密集成业务恢复和收购母公司下属三家公司均会带来公司业绩增长。由于收购尚未完成,我们预测2013-2015年收购完成前卫士通的EPS分别为0.2元、0.58元、0.78元,如果考虑收购在14年完成,13年业绩不受影响,则13-15年EPS为0.2元、0.66元和0.91元),对应PE为140倍,42倍,31倍。基于看好信息安全行业的前景,首次覆盖给予“推荐”投资评级。 风险提示1.涉密业务订单恢复不达预期。 2.公司信息安全产品的市场拓展不达预期。

主要观点 1.公司是同步教育服务的创新领导者,50%以上营收实现是来自教育系统征订。 公司主要从事中小学同步教育软件的研发、生产和销售,产品的特点是将优秀老师的教学经验与课本结合起来,并与学生实现人机互动,实现人人分享优质的教育资源。 公司产品线包括为学生教材配套软件,教师用书配套软件、并延伸至网络在线增值服务(为学生提供在线学习、练习、测试、评价、交流等),以及针对幼儿教育的课外学堂。其中,公司开发的同步教材有25个版本,英语占22个版本(图表1)。 公司产品的销售实现有四个路径:教育系统征订、直销、代理销售和网上销售,其中教育系统征订占公司营收的50%以上。最新统计的收费用户量达到593万人,其中教师41万,学生552万。 2.公司的优势在于在同步教育服务上的技术沉淀、与上游出版社的合作关系,以及产品的低成本快速复制能力。 公司的上游主要是出版社和部分地方教研院(图表2)。在多媒体教育软件方面,公司取得的教材资源版权大部分是独家的,具有排它性。公司开发的英语同步教材覆盖了当前不少主流教材,因此,在教育系统征订上,还存在很大的市场开发空间。 3.13年主业增长开始回归稳健,14年公司的增长点来自启用新课标产生的增量订单预期和公司规划发挥渠道优势创收 教育部在2011年颁布了新的课程标准,对教材进行修订。新课标的修改对公司业务的影响到今年基本结束了,从13年三季报看,方直金太阳教育软件较同期增长12.38%,教育系统征订同比增长25.18%,2012年度这两个数据分别为2.13%和16.89%。考虑公司现有主流教材版本在教育系统征订上还具有很大的省市拓展潜力,我们认为14年新课标增量订单带来的增速还可预期。以往惯例新增大单在三季度体现,因此最终的订单落实情况要看14年秋季征订。 公司现有销售人员90多人,代理商80多家,公司考虑14年通过直销和代销渠道导入与教育相关的软、硬件代理产品,这是对公司现有渠道的再利用,我们认为这将可望成为公司14年创造新的营收增长的路径。 此外公司也有并购线下实体培训的意向,由于公司的并购策略会考虑项目的盈利性,因此,一旦有并购成功也有望带来营收的增长。 4.公司开始拓展线上教育项目,考虑公司目前线下500万的学生用户群体基础,其潜力值得关注。 公司已经开始尝试推广网络教育项目,如何依托现有的500多万的线下用户,推广线上增值业务并创收,有想象空间,但还需看公司的营销策略和推广力度。 (1)“金太阳客户端”:通过客户自行下载客户端,实现资源发布、增值应用、同步学习推送。这有利于公司把线下客户向线上引导。 (2)“金太阳背单词”是在公司网站上开发的与教材同步的免费增值服务项目(图表3),对应了不同版本相应课文的单词浏览、单词特训和单词测试,给学生提供了单词的读写互动,有利于增加用户粘性。作为升级版的收费项目“单词魔方”也即将推出。 (3)“金太阳英语口语专家”通过skype与外教通过视频进行一对一口语交流,是正在开始宣传推广的收费产品。该项目现已储备了100多名老师,但宣传推广才开始逐步展开。大致的收费模式是120节课6000-7000元,目前已有几十个客户。登陆公司网站可申请免费体验。 (4)基于安卓平台的移动终端同步教育辅导软件也开始推出。 5.投资建议。 拥有多主流版本同步教育软件使得公司现有主业仍有很大的市场拓展潜力,主业增长有市场基础;同时公司的网络教育项目如能实现突破,则将打开公司发展的想象空间。我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.29元、0.36元、0.42元,对应PE为63倍、51倍、44倍,基于看好教育行业的发展,首次给予“推荐”投资评级。 风险提示 1.新课标修订完成后客户发展不达预期。 2.公司网络教育业务市场拓展不达预期。

事项 公司于2013年10月25日公布三季报,前三季度实现营业收入4.11亿元,较上年同期增长34.73%;实现营业利润3259.28万元,较上年同期增长11.44%;实现归属于母公司所有者的净利润3037.62万元,较上年同期增长16.84%;累计新增项目金额为61,653.61万元(包括已中标未签订合同的金额),同比增长了45.02%;剩余未结转收入的项目金额为55,375.80万元。公司同时公告成立长春、山西和湖南分公司。 主要观点 1.前三季度收入和利润增速低于预期,影响因素预计年底后可以消除。 公司前三季度营业收入增长34.73%,略低于我们40~50%的预期增速。我们分析主要原因主要有两点:首先是随着BT模式成为公司主要的战略方向,公司将更多的资源投入到BT项目,对传统招投标业务产生了一定的影响。另外公司今年开始采用新的业务考核指标,对项目中标率的考核使得业务人员将更多精力放在大中型项目,这类项目招投标和实施周期相对较长,因此对前三季度收入确认造成一定的影响。公司前三季度营业利润同比增长11.44%,归属于母公司所有者的净利润较上年同期增长16.84%,同样低于我们此前30%的预期增速。主要原因与上述影响收入的因素类似:公司对BT项目及大中型招投标项目的侧重造成费用发生与收入确认不同步。另外新增无形资产摊销及利息支出增加也客观上增加了管理费用和财务费用。我们预计到年底及明年,公司布局的BT项目和大中型招投标项目将陆续落地并贡献收入,收入和费用增速不匹配的影响因素将逐步消除。 2.公司在硬件设备和轨道交通领域获得突破。 公司控股子公司尚易德于2013年7月31日举办了产品发布会,发布了高清视频/图像显示、SRT智能交通和高清安防监控全系列产品,尚易德全系列产品的推出标志着公司在智能交通核心硬件产品领域获得重大突破,做大做强硬件产品将进一步提升公司的行业地位及项目利润率水平。公司自成立以来主营业务集中于城市智能交通,成立有轨道交通事业部但相关人员和项目积累较少,公司于2013年8月15日同中国建筑股份有限公司、中建交通建设集团有限公司、中国铁路通信信号股份有限公司联合中标了佛山市 “南海区平东大道和长江路、泰山路、林岳大道建设工程BT项目及新型公共交通系统试验段(桂城至三山枢纽段)建设项目”。项目的中标及实施将使公司在轨道交通建设领域得以突破并实现跨越式发展,可以积累良好的业务经验,建立良好的合作伙伴关系,有利于公司产业规模的进一步扩大并形成新的利润增长点。 3.河北公安项目及部分新BT项目有望在年底签订并贡献部分收入。 根据公司公告披露,目前省政府组织省发改委、财政厅、公安厅召开项目协调会议,省发改委和省财政厅就项目资金落实和建设模式提出建议,需相关部门进一步落实,目前项目推进工作正常。我们判断河北项目已经进入审批的最后阶段,正式合同有望在年底前签订。除河北项目外,公司从去年开始与多个省市就大型智能交通/智慧城市BT建设项目进行了接触,我们判断部分成熟项目有望在年底前落地并贡献部分收入。 4.公司成立长春、山西、湖南三个分公司贯彻本地化战略。 根据公司公告披露,公司拟设立长春、山西、湖南三个分公司,分别面向黑龙江、吉林、辽宁的东三省市场,山西和宁夏市场以及湖南市场。我们认为成立地区分公司有利于打造本地化销售、实施和服务团队,建立和加深当地的渠道关系,有利于在当地承接更多项目以及推广公司的新产品。 5.盈利预测和投资评级。 公司前三季度收入和业绩增速略低于预期,但我们判断随着河北公安项目及部分新增BT项目落地公司全年及明年业绩爆发在即,公司同时在硬件及轨道交通业务上取得突破,这两项业务将成为公司新的业绩增长点。我们下调公司2013、2014年EPS至0.71、1.32元,对应当前股价PE分别为41倍和22倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.智慧城市建设投入不达预期风险。 2.项目签约和实施进度不达预期风险。 3.大型BT项目的管理和回款风险。

事项 公司公布2013年3季度报告,公司前3季度实现营业收入7.57亿元,同比增长43.74%,实现归母净利润1.4亿元,同比增长40.74%,实现扣非后归母净利润9418.66万元,同比增长26.77%。 公司同时公布2013年度业绩预告,全年预计实现归母净利润2.37~2.92亿元,同比增长30%~60%。 主要观点 1. 前三季度业绩增长基本符合预期。公司前三季度实现营业收入同比增长43.74%,归母净利润同比增长40.74%,基本符合预期。业绩增长主要来自于教育、语音支撑软件、信息工程与运维等传统业务及常规政府补贴。 2. 全年业绩预告低于预期。公司预告全年业绩同比增长30%~60%,低于我们此前的预期,主要原因可能有两点:首先是中移动的战略合作项目落地速度低于预期,其次是新增的工信部、安徽省和合肥市的扶持语音产业的政府补贴不达预期。 3. 中移动合作进度略缓。根据公司10月8号公布的日常关联交易公告,公司当年年初至披露日与中国移动及其关联方累计已发生的各类关联交易的总金额为2872.76万,整体合作进度略缓。 4. 新增扶持语音产业政府补贴可能低于预期。安徽本地媒体曾报道从今年起工信部联合安徽省、合肥市将播出专项资金扶持语音产业,科大讯飞预计将成为主要的承接单位。从目前的信息来看,此项扶持资金目前尚未落地,另外扶持资金可能大部分进入公司与安徽省及合肥市的合资公司而非直接进入上市公司,因此产生的营业外收入可能低于此前的预期。 5. 盈利预测与投资评级。我们下调公司2013年每股收益预测至0.72元,上调公司2014年每股收益至1.37元,给予公司2014年50倍市盈率,对应目标价69元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1. 国内互联网公司和海外企业技术和市场竞争风险。 2. 运营商业务合作进展不达预期风险。 3. 政府部门政策和资金支持力度不达预期风险。

事项 公司于2013年8月25日公布中报,上半年实现营业收入28,788.50万元,较上年同期增长46.77%;实现营业利润2,853.07万元,较上年同期增长49.66%;实现归属于母公司所有者的净利润2,444.76万元,较上年同期增长21.48%;累计新增项目金额为27,725.09万元(包括已中标未签订合同的金额),相同口径2012年上半年新增项目金额为21,753.19万元,同比增长了27.45%。 主要观点 1.营业收入和利润增速符合预期,积极开拓智慧城市及海外业务。 上半年公司实现营业收入28,788.50万元,较上年同期增长46.77%,实现营业利润2,853.07万元,较上年同期增长49.66%,营业收入及利润增长均大幅超过行业平均水平,基本符合我们的预期及公司在行业内的龙头地位。上半年实现归属于母公司所有者的净利润2,444.76万元,较上年同期增长21.48%,主要是受营业外收入同比减少和所得税费用同比大幅增加影响。公司上半年继续深耕智能交通主营业务,新开辟了国内抚州、榆林、洛阳、莱芜、浑南、宿豫等6个城市并取得了摩尔多瓦、乌克兰、塔吉克3个海外智能交通项目。立足于智能交通业务的同时,公司积极采用BT/BOT等创新业务模式开拓智慧城市业务,于6月19日和临朐县人民政府成功签订了“智慧临朐”合作协议,为全面参与省、市、县级“智慧城市”建设积累实践经验,形成新的利润增长点,同时也有利于公司产业规模的进一步扩大。 2.智能交通及智慧城市受政策利好及政府投资拉动继续维持高景气度。 公安部《道路交通安全“十二五”规划》、《道路交通科技发展十二五规划》、交通运输部《交通运输信息化“十二五”规划》、工信部《物联网“十二五”发展规划》等政策相继出台,扶持智能交通及智慧城市等相关产业。2013年1月住建部公布了首批90个国家智慧城市试点名单,其中地级市37个、区(县)50个、镇3个,第二批试点申报工作也于5月展开。北京、天津、深圳、佛山等16个城市智能交通规划投资过亿元。 3.智能交通行业处于产品技术突破和投融资模式变革期公司优势巨大。 我国智能交通技术研究和成果转化正处在方兴未艾的阶段,国内交通运输业对交通信息化管理、信号优化、ETC不停车收费、车载智能交通系统、动态交通信息服务、车联网等智能交通高新技术产品的需求迫切,对行业公司产品技术要求进一步提高。 4.河北项目仍处于正常推进过程中。 公司2012年7月23日,公司控股股东中国华录集团与河北省人民政府签署了《战略合作协议》,与河北省公安厅的合作项目预计14亿元,与河北省交通厅的合作项目金额预计为10亿元左右。 2013年4月,针对公安厅项目资金需求,河北省财政厅提出了资金方案建议意见。2013年5月,省发改委与省公安厅分别按照省政府的要求补充了资金落实方案建议,报请省政府协调批准。截止本报告公布之日,公安厅项目尚处于资金方案审批阶段,由于该项目涉及省市县三级财政分担支付,需要进行大量的组织、论证和协调工作,故而导致了项目进展缓慢,目前公安厅项目推进工作正常。 交通厅项目的需求分析和可研报告,目前正在进行内部评审,后续程序将参照公安厅项目执行。 5.盈利预测及投资评级。 我们认为公司上半年业务增速符合预期,积极采用BT业务模式开拓智慧城市业务有助于进一步打开业务空间并促进业绩爆发,年内随着河北项目落地和部分其他地区大型BT项目出现股价仍有较大的向上空间。我们预计公司2013、2014年EPS分别为0.96、1.72元,年内目标价40元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.项目签约和实施进度不达预期风险。 2.大型政府项目管理和回款风险。

事项 公司于2013年8月17日发布公告,公司与中国建筑股份有限公司、中建交通建设集团有限公司、中国铁路通信信号股份有限公司作为联合体参与了由佛山市南海区铁路投资有限公司组织实施的关于“南海区平东大道和长江路、泰山路、林岳大道建设工程BT项目及新型公共交通系统(新型有轨电车)试验段(桂城至三山枢纽段)建设项目”的竞争性谈判,并于2013年8月15日收到甲方发出的成交通知书。公司将主要参与新型交通工程中的机电项目,主要包括供电、通信、自动售检票(AFC)、通风、空调、给排水与水消防、正线自动扶梯与电梯等系统的施工、交付和保修任务,项目金额约7.1亿元,为非BT模式,总工期36个月。 主要观点 1.强强联合实现轨道交通跨越式发展充分彰显公司的央企优势。 公司自成立以来主营业务集中于城市智能交通,成立有轨道交通事业部但相关人员和项目积累较少,此次项目中标的其他联合体公司中国建筑股份有限公司、中建交通建设集团有限公司(中国建筑下属)和中国铁路通信信号股份有限公司均为实力雄厚的央企,公司通过与其合作实现了自身轨道交通业务的跨越式发展,充分展现了自身的央企资质优势和大型政府项目的拿单能力。 2.公司项目部分以专业外包为主,总包商地位确保较高净利率。 公司负责新型交通工程项目的供电、通信、自动售检票(AFC)、通风、空调、给排水与水消防、正线自动扶梯与电梯等系统的施工、交付和保修任务,与公司传统的城市智能交通业务关联度不高,预计此次南海轨道交通项目公司承建部分将有想当一部分以专业外包形式进行。 轨道交通项目对总包商资质要求较高,一般民营企业很难进入,竞争不充分造成利润空间较大。根据其他轨道交通业务公司情况,项目分包商的净利率一般在10%左右,而公司作为项目中标联合体公司之一拥有总包商地位,预计项目净利润率能做到15%~20%,按照7.1亿的工程总规模和三年建设期计算,项目平均每年贡献净利润为3600~4733万元。 3.轨道交通建设空间巨大,央企联合体竞标模式可复制性强。 目前我国轨道交通运营里程2000公里,到2020年目标运营里程为6000公里,另外国务院将轨道交通项目的审批权下放给了省级投资主管部门,各地规划建设热情高涨。仅从项目所在地南海区来看,此次项目只涉及新型轨道电车的一条线路,未来还有6条线路在规划中,市场空间巨大。 从此次项目联合体公司的能力和分工来看,易华录通过前期项目与佛山南海区政府建立了良好关系且自身拥有较强的系统集成和软件开发能力,中国建筑及下属交通建设有限公司主要负责建筑工程,中国铁路通信信号股份有限公司拥有国内顶尖的轨道交通信号控制技术,可提供设计制造、系统集成和技术服务。三家央企关系良好且业务互补性强,预计未来在南海区新线路及全国其他城市和地区的轨道交通项目均具有广阔的合作前景。 4.内生增长加外延并购,轨道交通业务有望发展壮大成为新的子公司。 公司目前轨道交通事业部人员规模较小,预计随着南海项目实施事业部的技术和实施团队将不断扩充,另外市场上有一定规模的轨道交通公司标的较多,公司不排除通过并购的方式进行业务外延式扩张。从公司目前的运营思路看,专业性和地区性子公司并存的集团化运营是公司今后的发展方向,轨道交通业务有望发展壮大成为公司新的子公司。 5.盈利预测及投资评级。 公司在轨道交通项目上有重大斩获超出市场预期,我们判断此项目在规模和利润率水平、合作伙伴及前景方面均构成重大利好,预计将对股价产生强有力的支撑,年内随着河北项目落地和部分其他地区大型BT项目出现股价仍有较大的向上空间。我们预计公司2013、2014年EPS分别为0.96、1.72元,2013年内目标价40元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.项目签约和实施进度不达预期风险。 2.大型政府项目管理和回款风险。

事项 公司公布2013年半年报,报告期内实现销售收入41,910.07万元,比去年同期增长38.01%;实现利润总额10,192.23万元,同比增长62.79%;归属上市公司股东的净利润8,249.50万元,同比增长41.22%。 公司公布利润分配预案,以2013年06月30日的公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.50元(含税),不以公积金转增股本。 公司预计2013年1~9月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为30%~60%。 主要观点 1.中报收入和业绩增速符合预期,营业利润增速慢主要受中移动合同影响。 公司上半年销售收入增长38.01%,归属上市公司股东的净利润增长41,22%,基本符合我们的预期。 公司上半年营业利润增速只有22.64%,我们判断主要原因是公司针对移动互联网业务及中移动商务合作做出大量的研发投入,造成管理费用大幅增加,但由于中移动的商务合同尚未正式落地而未体现出收入,因此对上半年营业利润增速造成明显影响:上半年语音支撑软件业务收入增长26.64%,电信语音增值业务增长仅为2.08%,同样的影响预计会持续到三季度。 2.政府补贴额度大在预期之内,源于承接科研项目可理解为经常性收益。 公司上半年业绩中营业外收入占比较大,绝大部分为政府补助的5934.2万元,其中扣除掉增值税返还和递延收益转入部分后的其他财政拨款部分为4124.9万元占主要部分,这部分的补贴主要来自于公司承接的政府部门科研项目。根据我们年初从中科院、总参三部等语音技术研发部门获得的信息,由于对语音安全技术的重视程度加大,今年来自军方、公安等部门的科研经费异常充足,公司作为国内最具实力的语音技术研究单位承接的政府科研项目规模最大,相应补贴增速大幅提高在预期之内。 语音安全技术在我国军队、公安等领域的应用还存在较大空白,与发达国家差距明显,由于近些年在国防、维稳等方面需求增强,相关部门对语音安全技术的需求愈发强烈,公司获得的政府补贴主要源于承接这些政府部门的科研项目。从补贴性质上看,相关补贴来自于政府部门的科研项目刚性需求而非纯粹扶持,且项目常年存在并且规模逐年增加,因此我们倾向于将公司承担的政府科研项目理解为公司的一项特殊业务,相关补贴理解为公司的经常性收入。 3.移动互联网、教育、语音安全三大业务发展势头良好。 分项业务来看,公司移动互联网、教育和语音安全三大业务发展势头良好。 移动互联网方面,公司与中移动就“灵犀”产品达成正式商务合作;根据第三方数据显示,公司“灵犀”、“语点”两款语音助手产品在用户数和活跃度两项核心指标方面均大幅领先百度、搜狗等公司的同类产品;公司的输入法产品市场占有率在搜狗、百度之后位列第三名,与第二名的百度差距不大有望超越;公司语音云移动应用总下载和激活用户数在6月底已经超过2亿。 教育方面,公司普通话考试系统实现国内全覆盖,英语考试业务新拓展重庆、山西、合肥、西宁、三明等地口考应用;教具产品上半年推广情况良好,发布了“畅言交互式多媒体教学系统(eBook版)”和“畅言教育资源云服务平台”两款教育新品。并购广东启明科技发展有限公司100%股权,有助于进一步加快考试业务推广速度和公司教育方向的战略实施;教育业务全年收入有望突破4个亿。 语音安全方面,除上面提及的语音安全领域相关科研项目带来补贴收入大幅增长外,IFLYTEK--C3产品上半年实现收入翻番,主要是产品在公安部门销售增长所致,我们判断随着产品技术的进一步成熟及推广力度加大,公司语音安全业务将进入快速增长期并逐渐成为重要的利润贡献部门。 4.随着中移动合同和新增政府补贴落地四季度业绩将集中爆发。 我们预计中移动商务合同正式落地时间在三季度末或四季度初,届时“灵犀”产品活跃用户费用结算和音乐下载分成、中移动语音云技术支撑、呼叫中心语音支撑软件、彩铃电信增值产品等业务领域将开始集中贡献业绩。 另据了解,今年开始工信部将拨出1亿专项资金支持语音产业,安徽省和合肥市将分别配套1个亿和3个亿资金。预计能落实到公司的资金规模有望超过一个亿,考虑到其中大部分为项目经费,公司将按照项目进度确认收入,估计年内可确认的补贴部分预计在6000万左右,这部分也将显著提升公司全年业绩水平。 5.盈利预测与投资评级。 我们判断移动互联网、可穿戴电子产品和大数据挖掘和分析是未来IT产业的发展方向,语音技术将在其中扮演越来越重要的角色,公司作为国内语音行业的绝对龙头将长期享有高估值。公司移动互联网、教育和语音安全三大核心业务发展势头良好,我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.90、1.60和2.70元,对应PE分别为57、32和19倍,考虑到公司未来三年复合增长率约为78%,按照2015年40倍PE计算,公司市值还有一倍以上的空间,中长期看好,维持“强烈推荐”评级。短期看来,公司股价受中报负面解读、成长股回调和微信推出语音识别功能等因素影响有下行风险,建议股价适度调整后在四季度公司中移动商务合同和新增补贴落地等业绩催化剂出现前积极配置。 风险提示 1.国内互联网公司和海外企业的技术和市场竞争风险。 2.中国移动商务业务合作进展不达预期风险。 3.政府部门政策和资金支持力度不达预期风险。

我们认为收购启明科技和签署“灵犀”业务合作协议均构成科大讯飞的重大利好,为公司移动互联网和教育评测两大战略业务发展打下坚实基础。盈利预测:根据启明科技今年的业绩承诺公司将新增4000万净利润,考虑到中移动项目合作落地时间晚于预期可能影响项目实施和收入确认,因此暂时维持此前的盈利预测不变即2013~2014年考虑增发摊薄之后的EPS分别为0.90、1.30元。投资评级:今年公司三大战略方向里移动互联网主要看用户数,教育评测看营收,语音安全看政府部门补贴和产品化进度。我们判断在移动互联网(智能终端语音为辅助输入但重要性不断提升)和可穿戴消费电子产品(语音预计将成为主要输入方式)两大浪潮趋势的共同作用下科大讯飞估值将长期维持在高位,公司业绩将在运营商、教育等业务带动下实现快速增长从而推动市值不断增长,公司市值有望在2~3年内达到500亿以上,维持“强推”评级。

事项 2013年6月19日公司与临朐县人民政府签订签署《“智慧临朐”建设战略合作协议》,拟投资2.4亿元人民币用于“智慧临朐”建设。项目建设周期为4年分三期完成:2013年完成顶层设计和综合信息中心建设及智慧城管(含智慧市政)、智慧公安(含智慧交通)、智慧旅游、智慧国土等八项内容的建设;2014年至2015年逐步完成智慧工业、智慧规划、智慧政务、智慧农业、智慧环保、智慧水务、智慧医疗、智慧教育、智慧社区等九项内容建设;2015年至2016年完成智慧商务、智慧公交、智慧质监、食品安全、智慧金融、智慧养老、智慧家庭、智慧文化等八项内容。2017年主要补充完善并完成成果申报工作。 项目采用4年建设、7年回购方式完成,总的建设回购期8年,采取滚动回购的方式,具体回购办法由甲、乙双方在BT协议中约定;临朐县人民政府指定临朐沂山实业有限公司为项目提供担保。 主要观点 1.验证智慧城市行业机会明确、应把握行业龙头的观点。 我们在中期策略报告中指出,智慧城市政府投入确定且规模巨大,项目建设由原来的专职部门负责转为由各级政府高层领导主抓,单个项目规模往往会超出预期。临朐作为一个人口不足百万、财政收入十几个亿的县级单位,其智慧城市规划投资规模超过两个亿,验证了我们关于智慧城市建设的上述判断,易华录等智慧城市龙头企业将在越来越多的智慧城市建设项目中展露身手。 2.智慧城市成为华录集团重点战略方向易华录智能交通是核心。 华录集团年初召开智慧城市大型研讨会,将智慧城市定位集团的重点战略发展方向,主要思路是将集团内资源用智慧城市概念穿起来,融入音视频、存储、云计算等优势产品、技术和服务,其中易华录的智能交通业务目前最为成熟并且可以发挥央企优势和自身产业优势,同时智慧城市B2B模式是易华录的业务专长,项目已经覆盖了200多个城市,可以有效弥补华录集团原来做B2C产品模式为主的弱点,因此被定位为集团智慧城市战略的核心。 3.临朐智慧城市样板工程助力公司积累经验拓展业务方向。 临朐项目涉及城管、交通、医疗、教育、政务、旅游、国土、农业、环保、水务、商务、质监、食品安全、金融、养老、文化等多方面内容,建设完成后将成为华录版智慧城市的样板性工程。公司通过县级单位项目为起始点参与智慧城市建设可以逐步积累项目经验并树立行业影响力,为公司向智能交通以外的智慧城市业务发展和承接更大规模的智慧城市建设打下坚实基础。 4.公司软件开发能力强项目经验丰富,项目实施和回款风险可控。 公司相对其他智能交通系统集成商拥有极强的软件开发能力,其智能交通指挥平台系统ATMS在行业内绝对领先。县级单位的智慧城市系统复杂度相对较低,公司凭借其技术能力完全可以胜任绝大部分的系统开发工作,部分专业化程度高或特殊资质要求的系统可以通过技术合作或外包的方式完成。 公司拥有行业内顶尖的管理团队和项目实施团队,对项目实施和风险控制具有丰富的经验,去年提出的河北大型BT项目回购设计方案被誉为行业典范,此次临朐项目以公司投资为主,由临朐沂山实业有限公司为项目提供担保,建设资金和回款有明确保障。 5.盈利预测及投资评级。 我们看好公司的智能交通龙头地位和BT建设模式,中期看好其硬件产品业务,远期看好其在交通信息服务和车联网的前景,远期目标市值300亿。维持公司2013、2014年0.96、1.72元的业绩预测,2013年内目标价40元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.项目签约和实施进度不达预期风险。 2.新BT项目签订不达预期风险。 3.大型项目管理和回款风险。

事项 公司27日晚发布公告与中国电信签署战略合作协议。根据协议内容双方建立战略合作关系后将进一步推动公司智能语音技术与中国电信在移动互联网产品及客户服务、家庭宽带多媒体、爱音乐等业务的对接。 主要观点 1.公司先后与三大运营商展开战略合作巩固行业统治地位。 公司自2012年3月与中国联通签订战略合作协议后又于2012年8月与中国移动签署战略合作协议及股份认购协议,与中国电信签署战略合作协议后完成对国内三大电信运营商的战略合作布局。 公司是国内语音行业的绝对龙头,在国内传统语音应用市场占有率在80%左右,具备技术、市场、人才、内容合作和资金等全面优势。进入移动互联网时代后语音入口的重要性日益凸显,自苹果公司2011年在其智能手机中推出Siri语音助手系统后多家厂商在2012年开始推出语音助手产品。针对2012年开始国内语音行业竞争开始加剧,我们在2012年12月的语音行业报告《入口大战硝烟起,教育市场潜力大》中专门进行过分析,在讯飞的众多竞争对手中,以苹果(Nuance)、谷歌为代表的海外企业技术实力强,但在汉语能力、本地化内容和服务及市场准入方面存在明显短板;以捷通华声、中科信利为代表的国内语音专业企业在技术、市场、内容合作等方面与讯飞有全面差距;以百度、搜狗为代表的互联网厂商相对竞争力更强,但技术积累较为薄弱仍需时间打磨,目前百度还在坚持自主研发,搜狗已经转向与讯飞进行技术合作;另外国内还涌现出云知声、智能360等一批创业型企业做出了一些有影响力的应用产品,但这些企业也存在技术单一,团队人员少,资金薄弱等问题,在语音行业传统业务格局已定的格局下最终的走向是依附于大型互联网公司或者被收购。 实现与三大运营商的战略合作后公司在语音行业的统治地位进一步得到巩固:首先电信运营商是传统语音业务的主要需求方,在语音支撑(呼叫中心)、电信语音增值(彩铃)等领域有成熟的应用;其次电信运营商是移动互联网的主要推动者,在防止“管道化”和“去电信化”的过程中开始不断向新的产业和创新服务扩张,开展合作后运营商丰富的内容和服务资源将成为公司语音入口产品的有力支撑并为公司带来丰厚的分成收入;最后运营商拥有庞大的移动互联网用户资源和数据,可以成为公司语音入口产品推广和改进的重要渠道。 2.移动灵犀接近商用将带动用户数飞跃增长和联通、电信投入。 公司与中移动合作推出的语音助手产品灵犀自去年12月5日上线后历经多次版本升级,先后增加了粤语支持、购买火车票、来电播报、文本输入、下载管理、离线识别、驾驶辅助、音乐频道等多项功能,邀请到柳岩作为首任语音主播,产品在稳定、功能和体验方面均有大幅提高,并于今年4月份正式登陆苹果APPStore。 目前灵犀产品在中移动内部处于正式商用前的内部各部门间协调过程中,正式商用后将在定制机中大范围预装,同时作为中移动的战略性产品将在广告、营业厅等渠道中加大宣传力度,预计将带动产品的用户数和活跃用户数大幅增长,各创新基地的产品和服务也将不断的接入灵犀。 我们判断在智能手机的冲击下电信运营商均面临被“管道化”的威胁,向创新内容和服务领域拓展将是运营商未来发展的必然趋势。电信、联通与讯飞的合作目前在深度和广度上不及移动的合作,我们判断随着讯飞与中移动战略合作项目落地,特别是灵犀产品商用的成功,将带动电信、联通在语音入口方面的合作力度和投入。 3.移动互联网用户数增长和市场情绪高涨将进一步打开公司估值空间。 我们维持增发摊薄后公司2013~2014年0.90和1.30元的业绩预测,我们判断公司与运营商的战略合作将带动公司移动互联网用户飞跃式增长,同时市场对科技类股票的追捧将进一步打开公司的估值空间,上调公司2013年估值至60倍,对应股价54元,维持“强推”评级。 风险提示 1.国内互联网公司和海外企业技术和市场竞争风险。 2.运营商业务合作进展不达预期风险。 3.政府部门政策和资金支持力度不达预期风险。

事项 公司公布2012年年报,公司在报告期内实现营业收入11.95亿元,同比增长31.28%;实现归属于母公司所有者的净利润3.38亿元,同比增长30.87%;基本每股收益为0.53元。公司2012年利润分配预案为:每10股转增3股派3.50元。 主要观点 1.公司收入和业绩符合预期稳健增长持续。 公司2012年实现营业收入11.95亿元,同比增长31.28%;实现归属于母公司所有者的净利润3.38亿元,同比增长30.87%,符合我们此前的预期。公司2010~2012年收入和净利润复合增长率分别为29.29%和34.38%,实现持续稳健增长。 2.公司在VW-DLP领域具备绝对领先地位。 公司在VW-DLP领域具备绝对领先地位。公司400多人的研发团队具备持续自主创新能力,拥有业内最为强大的VW全线显控产品,包括采用各类显示技术的全冗余显示单元、支持高分辨率运行并具有超强信号处理能力的处理器、以及满足行业应用需求的各类应用软件。公司在图像处理及显控等技术的多年积累与沉淀,能够结合各个行业客户对可视化信息呈现的需求提供相应的解决方案。 公司已占据电力、能源、交通、军警、政府等重点行业的高端客户,构建了遍及全国的完善市场营销体系。2012年公司中标铁道部公开招标的三个超大型项目:铁道部调度指挥中心、上海铁路局调度指挥中心和广州铁路局调度指挥中心,高比例中标了国家电网集采项目、中石油集采项目,进一步巩固了行业龙头地位。 3.学习IBM转型解决方案提供商深挖控制室价值链。 公司2012年上半年开始引入IBM专业顾问团队,协助公司完成战略升级思路的梳理和执行,通过部署和启动公司战略绩效管控体系建设,从战略执行、流程打造、内部控制等方面全面提升公司运营能力,向解决方案提供商方向进行业务转型,把握“智慧城市”、“国防信息化”等重点领域行业机会。 在核心业务方面,公司战略性布局VW全线产品,深挖占据控制室市场更高价值的后台软硬件产品以求占据更高的市场份额。 4.处于亚太地区领先位置进一步拓展海外市场。 公司在2012年保持在亚太地区市场占有率第一的地位,但与国内业务相比,公司2012年海外市场收入占比仅6.8%,在整个海外市场占有率仅2%左右,仍有很大的提升空间。公司计划进一步加大资源投放力度,积极拓展海外市场。 5.盈利预测与投资评级。 我们看好“智慧城市”、“国防信息化”投资背景下的VW-DLP行业前景,公司作为行业龙头企业市场地位稳固并积极寻求业务转型和海外拓展。预计公司2013~2014年EPS分别为0.70和0.90元,对应PE分别为17和13倍,维持“推荐”评级。 风险提示 1.战略转型和新产品推广进展不达预期风险。 2.市场和技术竞争风险。

事项 公司公布2012年年报,报告期内实现营业收入2.22亿元,同比增长83.34%;实现营业利润6894.26万元,同比增长58.48%;实现归属上市公司股东的净利润7223万元,同比增长39.09%;实现基本每股收益0.86元;全年新增合同额3.2亿元,同比增长79.8%。 公司拟以2012年12月31日的总股本8400万股为基数,每10股送现金红利2.00元,并以资本公积转增股本,每10股转增5股。 主要观点 1.公司收入和业绩实现反转符合预期。 受益于智慧城市整体建设投入加大及政府换届影响因素消除,公司2012年实现营业收入、净利润分别为2.22亿元、7223万元,基本符合我们之前1.88亿元、7600万元的预期,如期实现了业绩反转。 2.收购汉王智通性价比高协同效应好。 公司外延式扩展发展战略结出硕果。2012年12月,股东大会审议通过使用超募资金10440万元收购北京汉王智通科技有限公司90%股权的议案。汉王智通在智能交通和安防领域耕耘13年,拥有继承自汉王科技的车牌识别核心技术,相关领域产品占据高速路市场近50%的份额,在行业内拥有练好口碑。汉王智通在此次收购中承诺2013~2017年净利润分别为2000万、3000万、3600万、4320万和5184万,年复合增长率26.9%,对应2012、2013年PE仅为5.8、3.9倍,收购具有极高的性价比。 我们认为此次收购对公司具有重大战略意义,汉王智通所提供的智能交通和平安城市产品和解决方案将帮助公司切入更广阔的智慧城市建设领域,与公司原有数字城市管理业务优势互补协同性好,有利于加强数字政通在智慧城市顶层设计领域的技术实力,挖掘新的业务成长点。3.智慧城市管理业务高成长确定性强。 《国家智慧城市试点暂行管理办法》中明确了数字城市管理要建成基于国家相关标准的数字化城市管理系统,完善考核和激励机制,实现区域网格化管理。2013年初国家住建部启动国家智慧城市试点工作,全国各地纷纷启动智慧城市规划,工信部预测“十二五”期间智慧城市投资总规模有望达5000亿元。 公司本身是数字化城市管理软件和服务的龙头企业,新拓展的创新社会管理业务和基础数据加信息采集的数据业务进展迅速,未来有望通过与汉王智通的智能交通加平安城市的软件服务和智能识别高清摄像机的硬件设施相结合,通过城市部件数据、社会管理数据、公安数据和交通数据等基础数据,结合移动设备人工采集和物联网自动采集达成信息获取,打造智慧城市管理核心平台,充分享受智慧城市建设带来的行业高速成长机会。 4.资金充裕外延式并购发展潜力巨大。 截至2012年12月31日公司拥有货币资金6.67亿元,没有短期和长期银行贷款,资金较为充裕。公司也在发展战略中强调继续采取内涵提升与外延扩展良性互动的发展策略,通过并购等手段加快外延式发展,做大做强公司现有业务,不断提升公司核心竞争力。 我们认为公司战略思路清晰投资眼光精准,未来继续外延式发展潜力巨大,有望通过不断成功的并购拓展业务范围和市场占有率,全力发展成为智慧城市管理领域内综合性的应用与信息服务提供商。 5.盈利预测与投资评级。 我们看好公司数字城市管理业务及并购的汉王智通智能交通及安防业务发展前景,公司战略思路清晰投资眼光精准未来外延式发展潜力巨大。我们预计公司2013~2014年EPS分别为1.41和1.92元,对应PE分别为27和20倍,维持“强推”评级。 风险提示 1.智慧城市管理建设投资力度不达预期风险。 2.智慧城市管理领域市场竞争力度加剧风险。 3.并购产生的投资和管理风险。

事 项 公司公布2012 年年报,报告期内实现营业总收入 7.84 亿元,同比增长40.74%, 实现利润总额2.03 亿元,同比增长41.01%,实现归属于上市公司股东的净利润1.82 亿元,同比增长37.53%。 公司同时公布2013 年1 季报,报告期内实现营业总收入1.73 亿元,同比增长33.04%,实现归属于上市公司股东的净利润3432 万元,同比增长72.81%,扣非后归属于上市公司股东的净利润2201.7 万元,同比增长31.3%。 公司预计2013 年上半年实现归属于上市公司股东的净利润7594.24~8762.58 万元,同比增长30%~50%。 主要观点 1. 2013 年公司业绩高增长具有较强确定性。 语音支撑软件、语音数码产品(语音评测与教学)和电信增值产品三大传统业务将实现快速增长。语音支撑软件主要包括电信级支撑软件、智能终端和语音芯片三部分,其中电信级支撑软件业务受益于电信、金融等行业呼叫中心坐席改造,特别是今年开始有望在几家大型银行推广;智能终端领域则受益于智能手机/平板电脑、智能电视和车载导航等系统普及带来的语音应用需求;语音芯片方面玩具需求增速居高不下,同时开始向智能家居、行业应用等领域扩展; 预计三个子领域同时发力将使语音支撑软件业务成为今年三大业务中增速最快的一项。语音数码产品受益于“班班通”和中高考口语评测在全国的持续推进,电信增值业务受益于彩铃、音乐互动、电子渠道等语音创新应用在电信运营商内部的推广,预计这两项业务年内也将实现40%~50%的高速增长。 公司与中移动的增发和战略合作尚在推进过程中,预计合作正式开始后将在技术支持、系统建设等固定业务和运营分成两方面为公司贡献业绩,粗略估计今年固定业务部分项目金额约2~3 个亿。另外据安徽地方媒体报道,2013 年工信部将发布政策重点支持语音产业,联合安徽省与合肥市扶持科大讯飞的语音产业发展,讯飞有望在5 年内连续获得政府过亿元的资金补助。这两个因素将在传统业务高速增长的基础上进一步大幅增厚公司今年的业绩。 2. 估值继续提升依靠语音入口和综合教育平台进展。 考虑到上述业绩增长因素之后,公司2013 年的预测市盈率仍在40 倍以上,估值较之行业内过百亿规模的公司处于很高水平,估值维持在当前水平乃至进一步提升则有赖于语音入口和综合教育平台的进展,换句话说是公司两个首要的2C 业务的进展。从目前的形势判断,语音入口业务面临国内互联网公司和海外企业的激烈竞争,做好这块业务需要较好的借力中移动的平台和资源;教育领域公司拥有较好的上层渠道资源,竞争对手相对不强,公司有比较大的把握占据教学和考试两个平台,后面难度最大的一环主要是在综合教育平台上做好 自身功夫,完成面向个人学习的业务转变,这是整个教育业务最大的估值提升点和赢利点所在。 3. 受国防及公安需求推动语音安全业务有望迅速发展。 语音安全(IFLYTEK-C3)属于涉密业务,公司披露信息有限,且在往年业务中占比较小,一直未引起投资者的重视。根据我们与其他语音研究机构的调研发现,军方和公安系统近年来开始愈发重视语音技术在国防安全和警情分析等领域的应用,2013年开始在语音安全领域的科研经费投入力度空前。科大讯飞在该领域拥有多年的技术积累和研发经验,去年与公安部联建“智能语音技术公安部重点实验室”,相关技术产品日臻完善,预计将在强大需求推动下实现快速增长。由于该类产品以软件系统为主,毛利率稳定在85%左右的高水平,业务成规模后将成为公司移动互联网、教育业务后的第三级增长点。 4. 公司积极寻求语音及教育相关领域的业务拓展。 公司与安徽工程大学合办的机电学院已经作为一项单独的业务列入年报,收入主要是入学学生的学费,另外还有政府的补贴资金计入营业外收入。该项业务的主要意义在于将成为公司中低端语音工程师的培训基地,并且可以为公司持续贡献现金流。 公司4月3日公告与歌华有线的战略合作协议,继电信运营商之后进一步开展与有线电视网络运营商的合作,深化公司在智能电视领域的语音产业地位,为智能电视行业终端语音入口加内容服务运营分成的商业模式打下基础。 5. 盈利预测与投资评级。 考虑增发摊薄后预计公司2013~2014年业绩为0.90和1.30元,对应当前股价PE为42和29倍,我们认为公司未来两年业绩高速增长确定性强,同时看好公司与中国移动合作的移动互联网业务前景及公司自身的教育和语音安全业务,继续给与公司2013年50倍估值,维持目标价45元,维持“强推”评级。 风险提示 1. 国内互联网公司和海外企业技术和市场竞争风险。 2. 中移动合作业务和产品进展不达预期风险。 3. 政府部门政策和资金支持力度不达预期风险。

事项 公司公布2012年年报,报告期内实现营业总收入5.55亿元,较上年同期增长35.92%;营业利润8917.99万元,较上年同期增长51.70%;归属于母公司所有者净利润8789.4万元,同比增长34.16%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8243.41,同比增长61.53%。实现每股基本收益0.66元。 公司公布2013年年度日常经营关联交易预计事项的公告,公司预计在2013年接受母公司中国华录集团有限公司委托贷款6.5亿元。 2013年一季度业绩预告,归属于上市公司股东的净利润1195.55万元~1315.11万元,比上年同期增长0%~10%。 主要观点 1.非经常性损益对公司2012年业绩增速影响较大。 公司2012年实现归属于母公司所有者净利润8789.4万元,同比增长34.16%;扣除非经常性损益后的净利润8243.41,同比增长61.53%,保持高速增长势头。 2.城市智能交通行业预计将维持高景气度。 受国内交通环境日趋恶化及政府社会管理创新的强劲需求影响,城市智能交通迎来了行业发展的黄金时代。据业内权威的中国交通技术网数据统计,2012年城市智能交通市场规模达到163.4亿元,该机构预测2013年至2015年行业规模分别为204亿元、251亿元和301亿元,年化复合增长率23%。公司作为城市智能交通的龙头企业将持续受益于行业的高景气度。 3.公司完成了全国的营销渠道和全产业链布局。 公司拥有九大大区域事业部,已经在全国形成了全覆盖、无缝隙的营销渠道。2012年新开辟了厦门、克拉玛依、安康、萍乡、朔州、衡阳、唐山、新乡等新的市场,并在平安城市、民航无线电管理等新的业务领域取得了突破性进展。公司已经形成了以负责软件开发和项目签订的北京本部为核心,视频类产品的尚易德、信号类产品的天津通翔、智能公交的华录智达、规划咨询和培训的华夏捷通、天津易华录工程公司五家专业性子公司和天津易华录、山东易华录两个区域子公司为辅助的专业化运营体系,形成了贯穿智能交通的咨询设计、软件开发、核心产品制造、工程实施、运营维护的产业链雏形。 4.借力央企资质BT项目将成为公司主要的业务模式和竞争手段。 随着政府对提升城市交通管理能力的需求不断提高以及财政资金的缺乏,BT模式可以缓解大量新增基建项目给政府带来的融资压力,另外系统集中建设可以明显提高协同效应提高指挥管理水平,是最符合现阶段政府智能交通建设需求的方式,将成为行业发展的必然趋势。 公司母公司华录集团属于央企,在与各级省市政府高层对接方面具有天然优势,另外母公司资金实力雄厚,可以为公司直接提供贷款支持,同时可以为项目做融资担保,争取国开行等优质中长期贷款资源,使得公司推进BT项目业务模式优势明显。大型BT项目对企业的高层公关能力、资金/融资、技术/产品、资质、一体化服务等综合能力要求很高,业内以民营背景为主的同类企业很难复制公司类似河北BT项目的建设模式。 5.河北项目签约时间延后今年预计确认收入下调。 受18大影响,公司在河北的大型BT项目中的公安项目未能如愿在2012年签约;进入今年一季度以来,省“两会”和全国“两会”相继召开,省内中高层领导人事出现一定变化,政府工作处于过度和调整期,是目前公司合同尚未签约的主要原因。 河北省政府于2月19日和21日召开了信息化小组会议和“央地合作”项目责任分解会议,分别由省长张庆伟和常务副省长杨崇勇主持,其中信息化会议将易华录BT项目列为年内重点推动项目之一,“央地合作”会议将华录集团合作树立为典型案例。我们据此判断河北项目签不下来的风险基本不存在。 据公司方面反应,公司河北项目外场勘察、规划设计和项目实验等工作仍在进行,相关的场内软件系统开发工作也在持续推进,一定程度上可以减少项目签约时间对工程进度和收入确认的影响。 出于稳健考虑,我们下调对公司河北项目今年的收入确认预测水平,公安项目预计确认5亿元,交通项目预计确认3亿元。 6.新的大、中型BT项目有望多点开花。 根据公司年报披露,2012年12月,公司以BT模式中标河北丰宁县数字丰宁项目,正式开启了新一轮的BT项目建设,其他省、地、市的BT项目也在积极策划和运作之中。另外公司在报告中强调以“某地”BT项目为契机,形成自己的技术理念和核心技术,特别要尽快形成TOCC核心技术;积极参与“交通安全工程”理论体系和评价体系创建工作,树立易华录在“交通安全工程”理论体系中的权威作用。据此判断公司在河北省以外的BT项目已经取得了积极进展未来有望多点开花,成为继河北项目之后公司业绩持续高增长的保障。 7.大股东扩大授信公司资金充裕为业务增长打下坚实基础。 公司在2013年年度日常经营关联交易预计事项的公告中披露预计在2013年接受母公司中国华录集团有限公司委托贷款6.5亿元,较之2012年的1亿元贷款水平有了大幅增长,验证了我们此前对母公司华录集团将持续加大对公司支持力度的判断。充裕的资金将为公司迅速发展创新型BT业务实现跨越式增长,由目前的工程商角色向投资商角色转变,实现总投资、总承包、总集成的定位目标,进一步成为智能交通产业联盟核心打下坚实基础。 8.受河北项目和春节因素影响一季度预告低于预期对全年影响不大 公司在2013年一季度业绩预告归属于上市公司股东的净利润1195.55万元~1315.11万元,比上年同期增长0%~10%,低于我们的预期。 我们分析一季报低于预期的主要原因是河北项目合同未能在一季度签约直接影响收入确认,另外公司去年员工数量增长约25%春节期间福利集中发放以及春节期间公司全体员工放假两周影响部分项目的实施和确认也对一季度业绩造成影响。 公司作为项目型公司一季度营收占比较低,利润一般只占全年的10%~15%,考虑到今年随着河北项目确认收入业绩会大幅增长,一季度的影响相对往年更为有限。 9.盈利预测及投资评级。 我们判断城市智能交通行业将保持高景气度,公司借力央企资质,拥有全面的业务和产业链布局及充裕的资金,将凭借BT建设模式实现跨越式发展,新增大型BT项目及传统招投标项目的增长将一定程度上弥补河北项目确认的延后。我们预计公司2013~2014年EPS分别为1.92和3.45元,对应PE分别为24和13倍,维持“强推”评级。 风险提示 1.河北项目签约和实施进度不达预期风险。 2.新BT项目签订不达预期风险。 3.大型项目管理和回款风险。