海螺水泥是我国水泥行业龙头,全国布局。产销地主要位于华东、中南和东南。拥有134 条熟料生产线,熟料产能1.98 亿吨,水泥产能2.6 亿吨。预计2014 年新增熟料产能1900 万吨,新增水泥产能3000 万吨。 华东、中南和东南景气向上,西南盈利回升,业绩受益程度高. 华东区域2009 年至今复合增速5%,2013 年后冲击动能低于3%,预计产能利用率将持续提高;中南区域2013 和2014 年冲击动能降至3%和1%,产能利用率2012 年触底,近两年缓慢提高,会受益于长江航道与华东联动,景气度提升;东南区域2013 和2014 年冲击动能显著下降至4%和3%,产能利用率2012-2013 年间触底,2014 年有所提升,后期景气有赖于房地产;西南区域景气度底部企稳反弹,盈利能力回升。四大区域景气上行,海螺业绩将显著受益。 “T 型+并购+海外拓展”三大战略共轴驱动公司业绩增长. 海螺水泥具有战略优先优势:深谙经济周期和政策变动,进行富有前瞻性的“T”型战略布局,分享区域经济成长收益;国内并购战略加码,重点并购中小型水泥企业,目标为全国总产能的15%,助力区域扩展;海外战略稳步推进,构成公司新业绩增长极:南加海螺预计2014 年底建成投产,一期熟料产能约100 万吨,缅甸项目取得实质性进展,BOT 项目前期工作完成,印尼、缅甸、越南长期熟料产能规划约2000 万吨。 具备强有力管理和内部控制能力,成本领先优势明显. u 海螺拥有最优的成本控制能力:其“T”型战略助力降低运输成本、扩大销售区域;统一采购煤炭,发挥集团优势,降低采购成本;余热发电装机容量居全球之首,节约电力成本;大型熟料生产线又能发挥规模效应。全行业领先的成本优势使得海螺在行业景气触底反弹时将最大能力的赚取单位产品的盈利能力,保证业绩增长。 u盈利预测与投资建议. u 投资者关于公司成长空间的担忧,优秀企业关心更甚。海螺具备全行业最优的成本费用控制力,在全行业盈亏平衡点时仍能保证吨净利30 元的盈利能力;卓越前瞻性战略领先,稳固华东中南利润源,稳步扩展西部市场,积极执行“走出去”国际战略。假以时日,相当于再造一个海螺。预测2015年至2017 年EPS 分别为2.51、2.82、3.32 元,目标价30.12 元,对应公司2015 年12 倍PE 水平,给予“买入”评级。

事件: 公司发布2014年年报,收入增长37.79%达到4.75亿元,销售量增长61%,达到2324万平方米,归属于上市公司普通股股东的净利润增长20.23%达到1.17亿元,略低于我们预期。 销量符合预期,毛利下滑略高于我们预期。 公司2014年销量2323.87万平方米,符合我们预期。但是毛利率略低于我们的预期仅为41.2%,我们预计其中FFC 产品占比低于85%,是导致毛利下滑的主要原因。 销售费用率增长较快,前期业务铺垫成本提前体现,但客户开发周期可能长于前次预测。 公司销售费用率达到913万元,同比增长65.15%,销售占比提高0.3%至1.9%,公司在业务拓展方面加大了投入,促使销售成本上升。这体现了辅料业务的特点,即前期成本较大,后期成本略小。我们认为2015年将是2014年客户开发的成果体现年,销量会有大幅提高。 但根据最近的调研,我们发现下游客户对产品的使用有一定的犹豫。中电投2015年招标中间,并没有将FFC 列入名录,所以未来公司FFC 的发展会略慢于前期预期,所以我们对2015年新开发客户数量保持谨慎乐观。 一季度业绩下滑主要是季度性调节。 能源局3月17日下发2015年的装机目标,2014年实际装机量增长60%,但在此之前组件需求并不明确,组件厂商并没有像去年一样备货,所以一季度出现了季节性的深度调整,从产业链其他环节的价格就可以看出,价格下滑是一季度盈利下降的最主要原因。 整体看好新能源维持买入评级: 推荐逻辑是1、小行业大公司,集中度将提高。2、产品成本低,竞争力强。由于新客户开发会低于前次预测,我们下调盈利预测,15/16年的EPS 分别是1.13/1.29,按照15年45X,给予目标价50.85,买入。

事件:公司发布2014年年报,收入同比增长55.5%达到30.03亿元,净利润同比增长988.6%达到9202万元,与前期预告一致。 收入高增长,电站转型显成效:2014年公司收入实现55%的增长,制造业板块增长54%,电站业务板块增长164%,主要还是得益于行业景气度整体较高。电站业务毛利占比由13年17.8%提高至14年23%,达到1.16亿元,电站转型业绩已经初步兑现。 募投电站未满负荷发电导致毛利下降,利息增长速度较快2014年上半年电力业务的毛利率为65%,而全年的电力业务毛利率却仅为57%,这主要是因为部分项目已经转固,但暂时没有达到满负荷发电,折旧促使毛利下降。 2014年三季度完成增发,净募集资金9.7亿元,同年新增电站394.15MW,累计投资额约32亿元。在项目开发紧,资金到位迟的情况下,为兑现其承诺,公司将项目开发量放到了第一位,牺牲了部分利润。15年利息总额为2.05亿元,其中有1300万元资本化,较上年同期1.27亿元有62%增长,这部分借款主要用途均是保障电站项目的开发。 15年继续融资扩张形成GW级电站运营商,ABS提高杠杆比例15年欲开拓700MW项目,比14年开发量增长75%,达到1.2GW。 在后续资金上,除了20亿元定增,依托极强的金融创新的能力,整体有较大保障。从建设期来看,14年有与杭州工商信托合作,获得建设期融资,与国开行合作利用国开行非项目贷款进行建设,均是国内领先的。从运营期来看,公司已经启动了基于电站现金流的资产证券化(ABS),未来有可能发行中国首单光伏ABS,提高估值。 低调布局低碳经济:年报提及碳排放权提升电站收益,属于较少提出和考虑的公司之一。碳的本质也是金融,公司对金融理解深,也成为他们能够首先提出这种方式提高收益的原因,未来值得继续关注。 投资建议:我们认为15/16/17年摊薄后EPS为0.48/1.01/1.44元,我们给公司15年65X的估值,对应目标股价33.6元,对应目前的股价我们给予增持评级。 风险提示:项目开发风险,资金链紧张风险

公司2014年业绩增长17.2%,EPS2.07元。 2014年公司实现营业收入607.6亿元,同比增长10%,归属上市公司股东净利润109.9亿元,同比增长17.2%,每股收益2.07元;单4季度实现营业收入170.8亿元,同降6.4%,环增14.7%,归属上市公司股东净利润28.2亿元,同降29.4%,环增20%,单季贡献每股收益0.53元;利润分配方案:派发股息每股0.65元(含税);2014年我国水泥需求整体疲弱,同增1.8%,旺季不旺;产品价格前高后低,全年基本持平,主要能源材料(煤炭)成本下降缓解需求端压力,公司经营稳健,盈利改善; 2014年公司成本控制一如既往,南部、西部区域营收增长迅速。 报告期内公司综合毛利率33.7%,同比上升0.7个百分点;销售费率、管理费率和财务费率为4.8%、4.4%、1.2%,分别同比变动-0.03、0.07、-0.6个百分点,期间费率10.4%,同比下降0.5个百分点;报告期内公司销售水泥和熟料约2.49亿吨,同增9.2%。吨水泥综合价格244元,较13年略升1.6元,同增0.7%;吨水泥综合成本161.7元,较13年下降0.7元,同降0.4%;吨毛利82.3元,同比提高2.3元;吨净利44.2元,同比提高3元;分产品,42.5水泥、32.5水泥和熟料毛利率为33.5%、36.9%和32.6%,较13年分别变动0.7、-0.5和4.6个百分点;分区域,东部、南部、中部、西部和出口销售收入比重分别为31.9%、18.4%、27.2%、20%、2.5%,较13年分别变动-3.3、2.4、-1.6、2.5和-0.1个百分点。南部和西部区域销售较快,分别增长25.1%和24.7%; 单4季度营收同比下降,源于13年高基数,环比仍上升。 单4季度公司营收同降6.4%,环升14.7%;综合毛利率33.6%,同降5.5个百分点,环增3.7个百分点;销售费率、管理费率、财务费率为5.5%、5.5%、1.3%,分别同比变动1、0.8、0.05个百分点,期间费率12.2%,同比提高1.9个百分点;单位产品盈利方面,吨水泥综合价格248.5元,较13年同期下降26.5元,同降9.7%,环比3季度提高23.7元;吨水泥综合成本165.1元,较13年同期下降2.5元,同降1.5%,环比3季度提高7.4元;吨毛利83.4元,较13年同期下降24元,环比3季度提高16.3元;吨净利41元,较13年同期下降19.2元,环比3季度提高5.5元; 盈利预测与投资建议。 投资者关于公司成长空间的担忧,优秀企业关心更甚。海螺具备全行业最优的成本费用控制力,在全行业盈亏平衡点时仍能保证吨净利30元的盈利能力;卓越前瞻性战略领先,稳固华东中南利润源,稳步扩展西部市场,积极执行“走出去”国际战略。假以时日,相当于再造一个海螺。预测2015年至2017年EPS分别为2.51、2.82、3.32元,目标价30.12元,对应公司2015年12倍PE水平,“买入”评级。 风险提示:宏观经济形势继续大幅恶化,原料价格上涨。

报告期内业绩同比下降10.5%,EPS0.29 元。 2014 年1-12 月公司实现营业收入65.4 亿元,同比下降17.3%,归属上市公司股东净利润2.5 亿元,同比下降10.5%,每股收益0.29 元;单4 季度公司实现营业收入14.3 亿元,同降17.6%,环降34.3%,归属上市公司股东净利润-5471 万元,每股收益-0.06 元;利润分配方案:拟派发现金红利每10 股0.87 元(含税)。 2014 年新疆区水泥需求下降8.7%,公司营收和业绩同比下降。江苏事业部业绩稳定+乌鲁木齐厂区搬迁土地收益3.3 亿元,综合作用下,报告期内公司吨水泥综合净利11.8 元,较2013 年同期持平; 2014 年疆内水泥行业竞争加剧,产能利用率继续下滑。 报告期内公司综合毛利率20.6%,同比下降0.7 个百分点;销售费率5.5%,同比下降0.3 个百分点,管理费率和财务费率分别为8%和8.9%,分别同升0.6 和3.2 个百分点,期间费率22.4%,同比上升3.5 个百分点;工程项目陆续转固致财务费率提高。 报告期内,公司销售水泥2145 万吨,同降7.8%。吨产品综合价格305 元,较13年同期下降35 元,同降10.3%;吨产品综合成本242.3 元,较13 年同期下降25.2 元,同降9.4%;吨毛利62.7 元,同降9.7 元;吨三费70.3 元,同增4.2 元;吨税收2.8 元,同比微增0.02 元;吨产品净利11.8 元,较13 年同期下降0.3 元; 4 季度需求淡季,亏损幅度放大。 单4 季度,公司营收同降17.6%;综合毛利率19.8%,同升2.5 个百分点,环升2.1 个百分点;销售费率和管理费率分别为5.7%、11.8%,同比分别下降1.5 和0.05个百分点,财务费率10.9%,同比上升4 个百分点,期间费率28.4%,同比上升2.5 个百分点;单位产品盈利方面,单4 季度吨产品综合价格298.7 元,较13 年同期下降60 元,同降16.8%,环比下降9.3 元;吨产品综合成本239.6 元,较13 年同期下降57.1 元,同降19.2%,环比下降13.4 元;吨毛利59.1 元,同降3 元,环比上升4.7 元;吨净利-11.4 元,较13 年同期下降6.7 元; 2-3 年长期投资视角买入并持有。 目前股价对应公司1.3 倍PB,估值具备安全边际;新疆作为我国唯一未来具备需求空间且有地域纵深保护的地区,也是目前我国唯一通过价格竞争进行产能出清的地区,虽景气低迷仍将持续一段时间,但1、行业已在底部;2、着眼未来,新增产能冲击减小,疆内基建与房地产投资增速明显高于全国,且受益于“一带一路”,需求空间大;3、现有存量产能价格出清,行业拐点出现时,公司业绩受益量和价的两重驱动因素将爆发性增长。安全边际位置进入,投资者需要付出的只是时间等待而已!预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.34、0.48、0.87 元,维持“买入”评级。 风险提示:需求不振区内竞争加剧;煤炭价格出现大幅上涨。

报告期内业绩同比下降9.7%,EPS0.57元。 2014年1-12月公司实现营业收入38.9亿元,同比下降7.5%,归属上市公司股东净利润2.7亿元,同比下降9.7%,每股收益0.57元;单4季度公司实现营业收入7.8亿元,同降30.4%,环降37.7%,归属上市公司股东净利润-664.7万元;2014年宁夏区水泥需求下降6%,公司营收同比下降。虽能源煤炭价格下降有缓解作用仍难以扭转公司业绩下降。但公司经营稳健,困境环境下仍录得吨水泥综合净利19元; 价格降幅大于成本降幅,需求不足费用上升。 报告期内公司综合毛利率28.5%,同比上升0.08个百分点;销售费率和管理费率为9.5%和8.8%,分别同比上升1.1和1.9个百分点,财务费率3%,同比下降0.3个百分点,期间费率21.2%,同比上升2.7个百分点;报告期销售水泥1420万吨,同增0.58%。吨产品综合价格274.1元,较13年同期下降23.9元,同降8%;吨产品综合成本196.1元,较13年同期下降17.3元,同降8.1%;吨毛利78.1元,同降6.6元;吨三费60.6元,同增2.6元;吨税收7.6元,同增1.6元;吨产品净利19.1元,较13年同期下降2.13元;分产品,水泥及熟料、商品混凝土毛利率分别为26.4%和36.8%,较13年同期分别上升0.8和下降0.6个百分点,骨料业务亏损;分区域,自治区内和自治区外营业收入分别占比58.8%和41.2%; 14年价格前高后低,盈利压力主要来自下半年。 单4季度,公司营收同降30.4%;综合毛利率22.8%,同降6.4个百分点,环降7.2个百分点;销售费率、管理费率、财务费率为12.6%、14%、3.5%,分别同比上升3.3、4.3、0.8个百分点,期间费率30.1%,同比上升8.5个百分点;单位产品盈利方面,2014年7-12月,吨产品综合价格256.1元,较13年同期下降39元,同降13.3%,环比1-6月下降41元;吨产品综合成本186.3元,较13年同期下降23元,同降11%,环比1-6月下降22元;吨毛利69.7元,同降16元,环比1-6月下降18.9元;吨净利19.9元,较13年同期下降6元,环比1-6月上升1.7元; 盈利预测与投资建议:虽需求下降引致业绩下降,但宁夏地区水泥行业周期底已现,行业景气要素中冲击动能降为0,集中度高位企稳,景气回升仅需坐等需求;估值角度,PE、PB、吨EV和吨市值等多指标均在历史低位;价格洼地和卓越成本费用控制能力凸显景气回升时公司业绩弹性;城镇化建设、西部大开发和一带一路战略支点定位预示着宁夏地区的长期需求空间。预测公司2015-2017年EPS 分别为0.91、1.20、1.41元,目标价16.4元,对应2015年18倍PE 水平,“买入”评级。 风险提示:宁夏区房地产投资及固定资产投资持续下滑,需求不振;若景气度向好可能带来新的产能投放,加剧区域产能过剩;煤炭价格出现大幅上涨。

新能源巨头中电投的地方能源平台,长期成长: 中电投光伏装机容量250万千瓦,规模居全国第一。光伏装机占比、清洁能源装机占比都居五大集团之首。东方能源名义上是托管中电投河北分公司,实际上是借壳东方能源成为中电投的地方能源平台。相比较其他平台,东方能源地处光照资源佳,补贴力度强,消纳能力好的河北,同时毗邻光照资源大省内蒙古,促使公司能够立足于河北开拓全华北。 融资方面,公司比起民营企业来说要有巨大的优势,确保立足河北开拓华北的格局下的项目不断落地。这是公司长期成长的主要原因。 资产证券化率低成为推动资产持续注入的核心因素: 相较其他发电集团,中电投的资产证券化率仅23.9%,有较大上升空间,我们认为有可能促使中电投将更多资产注入上市公司。河北省火电资源相对缺乏,更有可能让公司成为新能源电力平台。目前已经注入70MW的光伏发电项目,根据公司2014年8月13日相关公司,2015年底之前公司将注入2970MW 项目。我们估计届时其净利润将超过10亿元。 资产注入性价比合理,现有股东可以受益: 公司2015年年底目标是注入2970MW 电站项目,股价前期对此已经有所反应,但公司价值受到资产原有的负债率、收购资产的溢价和资产本身收益率的影响较大。公司前期收购的70MW 的项目,收购PB 不到1.3,对应2014年项目PE 仅为4.15X。2015年非公开发行收购的良村热电和供热公司的股权,PE 也仅为5.4X,我们认为剩余注入部分可能会超过市场预期,成为股价短期上涨的核心驱动力,也是现有股东持续受益的主要原因。 估值和敏感性分析: 现在资产收购方案并没有公告,对其资产质量和收益情况并不清楚,我们EPS 中间不计算未来可能注入的资产,主要是目前已经公告的项目。基于此我们2015年的EPS分别为0.47,我们给予40X估值,目标价18.80元,给予买入评级。 风险提示:资产注入不达预期的风险;行业政策调整的风险

“合同能源管理”模式走向国际,15年订单加速: 公司是耐火材料行业“合同能源管理”的首创者,该模式实现了工业“标准化”向“定制化”的转变、产品从“商品价值”向“服务价值”延伸,引领行业变革。2013年整体承包业务占全部销售收入的73.5%,目前是国内最大的钢铁工业用耐火材料整体承包供应商。 14年公司聚焦海外市场,把“合同能源管理”模式成功推向国际。10月公司与马来西亚东钢集团签订整体承包合同,一期70万吨钢项目11月已经投产,预计实现收入7000万元/年,300万吨全部达产年收入可实现3亿元,公司首创的“合同能源管理”模式获得海外客户的认可,我们预计15年随着“一带一路”的推进,钢铁产业进一步向东南亚市场渗透,公司订单有望加速。 横纵向产业布局,辽宁基地整合后将大展宏图: 10月公司整合了辽宁6家子公司,方案如下:1、海城市中兴镁质合成材料吸收合并金宏矿业、辽宁利尔,主营“菱镁矿开采和高档镁质合成原料的生产与销售”;2、海城市中兴高档镁质砖吸收合并海城中兴重型机械,主营“镁质耐火材料的生产和销售”;3、保留中兴矿业,主营“耐火材料及耐火原料的进出口”。 我们认为辽宁基地将是公司未来发展的核心生产基地之一:1)经过此次整合,辽宁基地基本理顺,形成了“菱镁矿开采—菱镁矿石精加工—高档镁质合成原料的生产—高档镁质材料生产和销售”产业链一体化,“镁砂加工”一期预计一季度末投产,将改善公司整体盈利能力;2)公司总裁郝总调任挂帅充分显示了管理层发展辽宁基地的决心;3)公司已完成三年规划,15年计划实现收入5个亿,16-17年达到20个亿,再造一个“利尔”。 14年收入、净利润增28%、40%,符合预期: 公司公告业绩快报,14年收入、营业利润、净利润分别18.95、2.65、2.42亿元,同比增长28%、37%、40%,EPS0.41元,基本符合预期。 第四季度公司收入增速为2.94%,较前三季度显著放缓,原因包括:1)下游钢铁进入淡季,北方部分地区开工率下降;2)金宏矿业前三季度业绩承诺已完成,第四季度着重内部整合,而去年同期开工率高;3)第四季度洛阳煤化工项目需求下降明显。 海外订单加速、产业链布局完成,三年复合增长率超过30%: 预计14-16年公司EPS0.40、0.54、0.71元,三年复合增长率35%,考虑到“合同能源管理”商业模式稀缺性、海外市场空间广阔,给予15年PE30倍,目标价16.20元,维持“买入”评级。催化剂:海外订单落地、辽宁镁砂一期投产。 风险提示:东南亚经济发展缓慢、辽宁基地投产延后。

公布业绩快报:收入、净利润23.5、3.8亿,同比增长9%、19.9% 晚间公司发布业绩快报,2014年实现收入23.5亿元,同比增长9%,营业利润4.3亿元,同比增长17.5%,归属上市公司净利润3.8亿元,同比增长19.9%,EPS0.86元。 收入增长低于预期,但PPR业务仍保持较快发展 收入:14年全年公司收入同比增长9%,低于我们预期。分季度看,Q1-Q4公司收入分别为3.67、6.56、6.13、7.17亿,同比增长21.9%、10.2%、6.5%、4.4%,增速呈现逐季放缓态势,系二手房交易清淡影响PPR出货以及PE原材料成本较高影响中标业务量增速放缓所致。预计PPR全年收入仍取得20%左右的增长。 净利润:14年净利润同比增长19.9%。分季度看,Q1-Q4净利润分别同比增长25.3%、20.1%、18.3%、19.1%,净利润增速基本保持稳定,系毛利率较去年同期保持上升态势、费用控制得当所致。 目前经营底部,向上概率大,且15年成本改善明显,业绩加速成长: 经营底部,向上概率大。14年公司收入增速逐季放缓,第四季度仍处筑底阶段,我们认为这主要由于公司目前采用经销模式,10、11月二手房交易回暖传导到公司需要经过多级经销商,时间上会出现滞后,我们判断报表上公司仍处底部,但经营层面正在改善,15年随着房地产需求回暖,环比将逐季改善。 11月以来,受国际原油价格持续下跌影响,国内PE、PP等树脂价格快速下跌,累计跌幅超过20%,同比降幅19%。公司树脂类原材料占营业成本的89%,预计15年受益于成本端改善明显,业绩将加速成长,考虑到基数影响,15年将呈现前低后高的趋势。 15年净利润同比增长36%,PE14倍,分红率高,维持“买入”评级: 优秀的产品、“星管家”服务构成了公司独特的商业模式,是公司的最大核心竞争力。目前国内家庭装饰行业正处品牌消费大浪潮前期,管材行业集中度不高,公司将充分受益,我们看好公司的长期成长空间。 我们预计15年公司收入、净利润同比增长12%、36%,PE仅14倍,而且公司现金分红率高,股利支付率连续三年超过80%,是价值投资的最佳标的之一。给予15年18倍PE,目标价21.06元,维持“买入”评级。

推荐逻辑:盈利拐点,业绩同增64%,PE仅11倍 国际原油价格持续下跌并维持低位,国内PVC价格开始下行,15年公司进入成本改善周期,盈利现拐点,业绩同增64%,PE仅11倍,显著低于同行业公司平均水平及历史表现。 成本改善,毛利率提升,业绩迎拐点 历史上,公司业绩波动与成本变化具有强相关性:当原材料价格同比下降,毛利率上升,业绩改善且显著,相反,当原材料价格同比上升,毛利率、业绩同比下降。08年PVC价格下降50%,09年公司毛利率提升7个点,营业利润、净利润增长超过100%;11年PVC价格下跌27%,12年公司毛利率提升6个点,营业利润、净利润增长近70%。 14年四季度以来,国际原油价格跌幅超过50%,而PVC价格进入12月开始出现下跌,12月、1月月跌幅8%、9%,同比降幅11%、18%,而且预计价格仍将继续下行,我们判断15年公司再次进入成本改善周期。我们测算假设15年PVC价格、公司产品价格分别同比下降15%、5%,公司毛利率将提升至29%,营业利润增长66%,业绩迎拐点。 “五水共治”推进启动市政需求,14-19年复合增长率超过50%,平滑地产需求下行压力 国家和政府对地下管网建设重视程度持续提升,13年至今累计出台多个文件,内容涉及中长期规划、项目主体、配套资金支持等多个方面,预计后续执行速度有望加快。 浙江省政府继13年把“五水共治”确立为新一轮改革发展的关键之策,14年正式启动,规划项目125个,总投资额4680亿,其中14年投资650亿,公司中标总金额约10亿,带动市政管道同比增长20-25%。公司深耕市政工程领域多年,积累了丰富的工程运作经验和社会关系资源,将充分受益“五水共治”工程建设。我们测算14-19年“五水共治”将累计给公司创收69亿元,公司市政管道收入复合增长率将超过50%,将平滑地产需求下行导致收入下滑的冲击。 业绩拐点来临,估值低,给予“买入”评级,目标价13.5元: 我们预计14-16年净利润同比增长-6%、64%、7%,EPS0.55、0.90、0.97元。公司盈利出现拐点,目前15年市盈率仅11倍,低于同行业公司平均20倍PE以及公司历史上盈利向上周期市盈率(21倍),显著被低估,我们首次覆盖并给予“买入”评级,目标价13.5元(对应15年15倍PE)。催化剂:PVC价格持续下行、“五水共治”投资超预期。 风险提示:原油、PVC价格出现反弹,房地产需求快速下滑。

再次强调核心推荐逻辑:15年净利润同增65%,PE仅15倍;国企改革潜在标的: 上周五我们发布了公司的报告《被低估的塑料型材巨头,买入》,本周在大盘相对弱势的背景下仍然取得了接近10%的收益。尽管本周原油价格出现连续反弹,由最低的43.58美元/桶反弹至53元/桶,我们认为这属于原油价格超跌后的报复性反弹,全年看原油价格同比降幅仍将维持在30-50%区间,我们维持15年国际原油价格中枢55美元/桶、PVC价格同比下降10-20%、公司产品价格同比下降5-10%的基本假设,再次重申公司的核心推荐逻辑: 1)15年国际原油价格将维持低位,国内PVC价格进行下行通道,公司迎来成本改善周期,盈利现拐点,目前公司15年PE仅16倍,低于同行业公司平均水平(PE20倍)和公司历史上业绩拐点表现水平(08年PE25倍、12年20倍)。 2)12月底,公司公告参与混合所有制改革,国企改革预期升温。 降准、土地市场回暖,15年地产需求有望好于市场预期,公司业绩对收入敏感度高: 今晚,人民银行宣布了一系列降准举措,包括全面降准和定向降准两部分:(1)全面下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点;(2)为了支持小微企业、“三农”及重大水利工程建设,对部分城市商业银行、以及非县域农村商业银行在全面降准的基础上,再额外定向降准0.5个百分点(全面及定向合计降1个百分点)。对农业发展银行额外降准4个百分点(全面及定向合计降4.5个百分点)。这是央行两年多来首次全面降低存款准备金率。 20大房企拿地额出现连续上升,14年11、12连续突破300亿,15年1月突破400亿达到426亿,显示大型开发商对国内房地产市场前景预期正在改善。 近期我们与投资者进行沟通,大部分人担心15年房地产市场需求不明朗,而公司所在塑料型材行业产能仍然过剩,当需求出现快速下滑行业存在出现降价保量的风险,从而导致公司盈利能力改善幅度不及预期。我们认为,1)经过近年来持续的价格战目前行业利润率水平已经很低,15年出现非理性降价保量的可能性不大;2)随着降准等政策的出台,15年房地产市场表现将好于市场此前预期,消除部分投资者对公司市场需求的过分担忧,而且公司业绩对收入的弹性巨大(销量增长5%,净利润将接近翻番); 业绩拐点确定、国企改革潜在标的,维持“买入”评级,目标价13.00元: 我们维持14-16年净利润同比增长1.7%、65%、5%,EPS0.39、0.65、0.68元的预测。15年公司业绩拐点确定,且是国企改革潜在标的,目前市盈率仅16倍,低于同行业公司平均20倍PE以及公司历史上两次盈利向上周期平均市盈率(22.5倍)。近三月土地市场回暖、降准将大大改善市场对15年房地产投资预期,我们维持“买入”评级,目标价13.00元(对应15年20倍PE)。催化剂:PVC价格持续下行、国企改革加速。风险提示:原油、PVC价格出现反转。

推荐逻辑:15 年净利润同增65%,PE 仅15 倍;国企改革潜在标的。 国际原油价格持续下跌并维持低位,国内PVC 价格开始下行,公司将进入成本改善周期,盈利现拐点,目前公司15 年PE 仅15 倍,同行业公司平均PE20倍,明显被低估。 12 月底,公司公告参与混合所有制改革,国企改革预期升温。 公司判断:进入成本改善周期,业绩现拐点,且弹性大。 公司是高中档塑料型材、门窗的研发生产销售一体化企业。2013 年收入规模超过40 亿,总产能74 万吨,产销量连续多年位居行业首位,是行业的龙头企业。 08 年至今公司的核心看点在于成本周期性波动带来的盈利变化,且弹性大。 从历史来看,08、11 年公司业绩均因PVC 价格大幅下跌改善明显,并带来股价的上涨。08 年,PVC 价格下降50%,公司毛利率、净利润率提升5、4 个点,业绩增长超过200%;11 年PVC 价格下跌27%,公司毛利率、净利润率提升5、3 个点,业绩同比增长126%。 14 年四季度以来,国际原油价格跌幅超过50%,而PVC 价格进入12 月开始出现下跌,12 月、1 月跌幅8%、9%,预计价格仍将继续下行,我们判断公司再次进入成本改善周期。我们测算假设15 年PVC 价格、公司产品价格分别同比下降15%、5%,公司毛利率将提升至17.5%,营业利润增速达65%。 安徽国企改革提速,公司是潜在标的之一:14 年底,公司公告参与混合所有制改革,拟通过改革持股方式将安徽省投资集团有限公司持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥、公司的相应股份,国企改革预期升温。此举虽然不涉及实质性动作,但有利于股权结构更加清晰,并加速安徽国有资产证券化,为后续改革进行铺垫。 行业需求年均6-7%增长,供求关系正在改善。 我们测算,目前国内塑钢门窗市场容量在150 万吨、135 亿左右,未来三年年均增长率6-7%。目前行业总产能300 万吨,仍然供过于求,但小厂退出、年产能低于2000-3000 吨生产线难以盈利显示未来产能将出现收缩,供求关系改善。 行业竞争格局稳定,龙头企业合计产能超过50%、销量60%左右,并且基本实现全国化布局,挤压地方品牌生存空间。此外,国家节能环保重视程度、消费者对产品质量关注度的提升大大挤压偷工减料、质量低劣的地方品牌生存空间。 业绩高增长、国企改革潜在标的,“买入”评级,目标价13.00 元:我们预计14-16 年净利润同比增长1.7%、65%、5%,EPS0.39、0.65、0.68元。公司盈利出现拐点,且是国企改革潜在标的,目前15 年市盈率仅15 倍,低于同行业公司平均20 倍PE 以及公司历史上两次盈利向上周期平均市盈率(22.5倍),显著被低估,我们首次覆盖并给予“买入”评级,目标价13.00 元(对应15 年20 倍PE)。催化剂:PVC 价格持续下行、国企改革加速。 风险提示:原油、PVC 价格出现反弹,房地产需求快速下滑。

事件:海螺水泥、海螺型材与港股海螺创业复牌 海螺水泥、海螺型材和港股海螺创业三家公司昨晚公布复牌公告,海螺集团股东大会讨论公司整体上市总体安排意见并原则通过,拟通过改革持股方式,将安徽投资持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥、海螺型材的相应股份,海螺集团公司余下资产并入海螺创业。集团改革重组将按照依法合规、分步实施的要求,积极稳妥推进实施,相关安排尚需进一步研究细化及履行有关审批程序及公司董事会或股东大会批准。 点评: 1、综合三家公司公告,改革持股减少海螺水泥的股东层级。方案如得以实施,将注销当前控股股东海螺集团,由安徽投资和海螺创业直接持有海螺水泥股权。目前安徽投资和海螺创业(中国)分别在集团层面持有51%和49%的股权,集团持有海螺水泥36.78%的股权,海螺创业(安徽)持有海螺水泥5.41%的股权(仅有收益权,无投票权等),改革完成后安徽投资直接持有公司18.76%股权,海螺创业一致行为人合计持有23.43%;由于5.41%的股权仅有收益权,所以方案执行后实际控制人未发生转移。 2、由于股东层级减少安徽投资和海螺创业直接持股海螺水泥,且两家具有投票权的股权比例相差无几。虽实际控制权未转移,但海螺创业对海螺水泥等核心资产的影响力大幅提高,大幅弱化和消除了海螺水泥等核心资产在公司治理方面的风险,会提高投资者对海螺水泥的投资偏好!股权关系的理顺也势必带来公司在经营战略、执行效力等多方面的主动性和自由度,获取更高活力。 3、更深层次,如方案得到执行,这应该是国内国有企业改革实现控制权向由公司高管及工会持股的民营企业转移的第一单!意义非常重大。相信相关各方也会谨慎对待,方案最终能否得以顺利实行,可能更多需要关注资本市场反应以及更重要的舆论导向! 乘改革春风,受益“一路一带”、估值低,维持“买入”评级 国企改革春风吹拂公司,又受益“一路一带”,建筑、机械、钢铁等板块大幅上涨,而水泥板块涨幅相对较小,而且目前行业估值水平处于历史低位,反弹动力强。仍维持公司2014-2015年EPS预测为2.54、2.87元,对应重要指标:水泥及熟料销量2.55亿吨,同增12%,吨净利52元。维持“买入”评级。

中来股份是为组件厂商供应关键部件——太阳能背板的企业,创造性的通过使用涂覆技术开发出粘合度高,品质过硬的国产背板。公司是国内首家同时通过德国TUV、美国UL 和日本JET 太阳能背板认证的企业,其下游客户包括韩华新能源、阿特斯等国际一线组件厂商,2013年占据市场份额为5.8%。 小行业也可出大公司:光伏辅料市场空间一般在数十亿至百来亿之间,供需匹配度较高,容易形成寡头垄断。以EVA 领域的福斯特为例,其全球市占率约30%,产能全球排名第一,市值接近200亿元。目前背板的毛利率高于EVA,市场空间70亿-80亿,较EVA 高10-20亿元,现在背板集中度较其他辅料低。随着技术的发展和组件厂商集中度的提升,背板行业必定会有大公司的出现。 产品从导入迈向爆发,产能随需求增长:背板厂的客户开发时间需要1-2年时间,进入供应链以后则较为稳定。公司11-14年开发出英利、晶科和天合等一线组件厂商,目前在供应链中占比较低,未来有望大幅上升。公司募投项目2800万平方米预计将于2015年9月份完成,届时产能将高达3750万平方米,世界排名前三。 技术符合趋势,性价比高:公司所代表的涂覆型技术是背板发展的趋势,这种技术不仅大幅降低了原材料成本和工艺成本,FFC 产品价格仅为目前主流TPE 的60%,此外自制的涂覆材料与PET 基膜高度粘合,提高了性能。目前涂覆型背板市占率仅10%,短期来看将快速抢占无氟型背板市场,中期来看将取代TPE/KPE 等产品,长期来看将全面取代复膜型背板。 涂覆型技术核心在工艺和配方,公司对配方采取了有效的保密措施,而工艺也是享有专利并自制设备防止抄袭。国内从事涂覆型背板的企业众多,但仅乐凯、福斯特和中来能够量产,其中又只有中来被一线厂商所信赖。 估值及目标价格:我们预测14-16年EPS(摊薄)分别为1.05元、1.51元、1.87元,对应目前股价PE 是41/29/23倍。我们给予公司2015年EPS 35X的目标PE,即52.85目标价 ,买入评级。 风险提示:1.毛利率下降超预期2.国产氟膜研制成功或者杜邦氟膜大幅降价3.客户违约风险,导致应收账款坏账计提。

事件:公司发布2014 年三季度报,营业总收入同比增长31.99%达48.42亿元,利润总额-2232 万元,净利润-1594 万元,归属母公司股权净利润-9863 万元,同比去年净利润-2.94 亿元,亏损幅度大幅减小。但单季度公司收入同比下滑5.6%,单季度净利润-3075 万元,归属于母公司普通股东综合收益总额-9445 万元,整体低于预期。 点评:1、EPC 确认波动导致单季度收入同比下降5.6%,毛利率14.8%同比下降1%,环比下降1.8%。公司单季度收入为15.18 亿元,略微下降。这可能是去年EPC 业务在三季度确认较多,导致本期有所下降。毛利率方面同样可能由于EPC 占比下降导致下降,导致同比和环比下降。公司第四季度将集中确认EPC收入,届时毛利率将得到回升,前三季度毛利率达到15.51%,远好于去年9.75%,我们依旧维持全年综合毛利率超过15%的判断。 2、销售费用率和管理费用率反弹是公司依旧亏损的最主要原因。1-9 月份销售费用率,管理费用率分别为1.79%和7.5%,低于去年1-9 月份同期,但是三季度销售费用和管理费用大幅提升。单季度销售费用率达到2.6%,同比上升0.4%,单季度管理费用率达到8.9%,同比上升2.7%。销售费用率和管理费用率目前处于历史较高水平,未来改善的可能性较大。财务费用率处于较高位达到7.6%,9 月中旬募集资金才到位,所以对于三季度的财务费用改善作用不明显,四季度财务费用率大幅下降的可能性较大。 3、强势的产业链议价能力,现金周转天数处于合理范围。公司应收账款同比增加20.8 亿元,较14 年中报增加5.33 亿元,这是公司EPC 业务发展良好的信号,公司现金周转天数从29 天上升至38 天,大部分应收账款的资金压力转嫁到上游原材料。 4、固定资产投资大幅增加,公司转型开始加速。第三季度公司固定资产投资现金流出4.27 亿元,较去年同期增加3.26 亿元,这是公司定增完成后,加速在BT 领域开疆拓土的表现,由于定增完成时间较晚,所以尚未完全体现其实力。我们预计第四季度公司将加速固定资产投资。 估值及目标价格:我们预测14-16 年EPS(摊薄)分别为0.37 元、0.58元、0.73 元,我们给予目标价11 元,增持评级。 风险提示:行业景气度不达预期,电站开发量不达预期,出售电站出现法务风险