事件描述:公司披露2017年一季报。Q1实现营收11.56亿元,YoY+32%,单季营收增速创2014年以来新高;实现归母净利0.8亿元,YoY+60.9%,延续2016Q4的高盈利能力。业绩表现符合预期。 产品价格:均价显著提升带动营收高涨,高端化战略成效初显。16.3以来,公司产品均价同比显著提升,17Q1每月同比提升幅度均超过15%,高于同业其他公司。公司在2016年彻底完成领导层新老交替后,推行高端化智能厨电战略的信心坚定,至17Q1,公司烟机产品均价与老板电器的差距缩小百元以上,品牌力明显提升,且未来仍有较大提升空间。 渠道拓展:积极打造立体销售渠道,提升高毛利渠道占比提升盈利能力。公司持续推进三四线渠道下沉,开拓建材超市及家装公司等新型渠道,打造立体销售渠道,促进线上线下资源整合;高毛利电商渠道销售延续高增长态势,亦为公司的盈利能力提升贡献力量。持续推进渠道下沉、品牌形象升级等导致公司销售费用率处于相对高位,17Q1销售费用率为26.6%,较比16Q4的27.7%略有下降;公司高成长高盈利的经营态势下,销售费率无碍业绩增长,且随着公司治理的持续改善,16Q4以及17Q1管理费率的相对下行亦有助于控制公司的期间费率。 公司治理:经营改善明显,向好趋势延续。2016年末注销原控股股东九洲投资后,公司股权结构进一步优化,潘氏对公司控制权的提升将提高公司的决策效率;公司2016年及2017Q1的业绩高增长,印证了新管理层所推行战略的有效性,在行业高成长的背景下,公司经营向好趋势有望延续。 盈利预测:预计公司2017-2019年EPS为1.22/1.57/2.00元,对应PE30.6/23.6/18.6倍,考虑到厨电“大行业小公司”格局下的高成长性以及公司经营改善的持续性,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:地产景气不及预期、高端化战略推行不及预期

投资思考:前景广阔的小家电企业。蓝筹行情往往产生于投机泡沫的破灭,买入的初衷是兑现企业的内在价值和卓越盈利。但人性的疯狂往往会催生一个新的泡沫去取代前一个泡沫。价值投资的本质,是安全边际;漂亮50的核心,是永续。飞科电器是个人护理翘楚,连续多年的品牌累积使其剃须刀行业巨头之一。中国社会全面开启的消费升级趋势为公司盈利与估值带来了护城河与安全边际。飞科电器是长期配置的优选品种,给予强烈推荐-A评级。 2017Q1季报表现强劲。公司一季度营收9.41亿元+20.3%;净利润2亿元+38.3%。Q1毛利率39.1%,净利率21.3%,均创上市以来最高水平。主要受益于产品均价提价,线上销售高增长和费用率管控见效。预计2017全年将保持30%左右的盈利增长。 个人护理小家电将持续受益于消费升级和零售渠道结构变革。消费结构和终端渠道(KA商超网购等日渐成为主导)的变化,将使得品牌企业占据更多的优势。80/90人群逐渐成为社会消费主力,品牌将成为这一代人的代名词。据Eurominitor数据,2016年飞科电器在国内个人护理市场品牌份额为13.9%,仅次于飞利浦;剃须刀市占率33.5%,已经与飞利浦形成双寡头格局。未来提价空间大,盈利能力将持续提升。 飞科电器具有显著的核心竞争力。公司以内销为主,收入结构(按2016)中剃须刀67%,电吹风16%,理发器6%,毛球修剪器5%等。其中,剃须刀及电吹风在一二线市场份额分别位于第2和第3;在三四线城市市场份额位居第一。渠道视角,线下渠道保持稳定增长,电商占比已接近50%,增速超过50%,未来依旧可依靠提价保持高速增长。此外,公司美容小家电储备项目丰富,收入结构可持续优化,随着消费升级不断深化,飞科品牌优势将凸显。 漂亮50的真谛是永续增长。考量同比增速,空调等家电品类2017年的景气将盛况空前;宽泛的审视生命周期,稳定永续(持续跑赢通胀)更是品牌消费品龙头的价值所在。相对欧美日本,中国个人护理类小家电前景十分广阔。中性预期飞科电器可以维持5年以上的两位数盈利增长。 风险提示:新品推广低于预期、行业竞争加剧。

投资思考:A股最优秀的二线家电蓝筹。事实上,在被美的收购以前,小天鹅就已经具备了较好的品牌基础和影响力。2013年以来,伴随美的系转型,小天鹅的经营也不断优化:1、精简产品型号,降低了整体经营成本,也提升了渠道效率。2、T+3模式的实施,提升了公司和渠道的周转,经销商的积极性被充分调动。公司预收款,其他流动负债,经营活动净现金流入和存货周转率等指标显示,小天鹅的经营在稳定持续地走向卓越。当前股价对应2017年19xPE,维持强烈推荐-A评级。 17Q1季报:收入超预期,业绩靓丽。Q1实现收入56.9亿元,同比+34.2%;归母净利润4.0亿元,同比+.3%。Q1自有资金达121.9元,同比+31.7%;自有资金/总资产达66%,现金奶牛当之无愧。据中怡康,Q1美的系市占率26.4%海尔26.3%双寡头格局一览无遗。据中国海关,Q1小天鹅出口市占率+4pct,出口收入增长预计接近40%,较内销更快。 17年展望:预计收入盈利同比+25%。17Q1毛利率25.7%,同比-2.4pct;毛利率相对较低的出口占比的提升也带来结构性影响。期间费用率18.2%相对稳定。Q1净利率7.7%,同比-0.7pct。公司预收账款同比+78%,预计后续收入依然保持较快增速。新品推广,干衣机及洗干一体机Q1实现收入6.5亿,较去年同期+160%。17Q1家电行业原材料成本压力处于全年峰值,伴随产品升级,预计全年盈利仍有望与收入保持同步增长。 现金分红与股权回购能力。17Q1公司自有资金同比+32%达122亿,自有资金/总资产达66%,资产质量十分优异。比较(市值-净现金)/过往三年平均自由现金流,家电最具价值企业分别为格力电器(A股第7名)青岛海尔(A股第59名)小天鹅(A股第62名)和美的集团(A股第81名)。事实上,现金分红与股权回购是企业中长期股价稳定上行最有效的市值管理措施。 风险提示:原材料价格波动超预期、行业竞争加剧。

投资思考:三年期优选配置品种。蓝筹行情往往产生于投机泡沫的破灭,买入的初衷是兑现企业的内在价值和卓越盈利。但人性的疯狂往往会催生一个新的泡沫去取代前一个泡沫。价值投资的本质,是安全边际;漂亮50的核心,是永续。苏泊尔的品类属性和治理结构决定了其具备永续增长特质;中国社会全面开启的消费升级趋势为公司盈利与估值带来了护城河与安全边际。给予强烈推荐-A评级,苏泊尔是家电三年期配置的优选品种。 2017Q1季报表现强劲。公司一季度营收39.47亿元同比+26%净利润3.66亿元+33%。驱动因素是出口复苏(由负贡献转为正贡献,估计2016Q1-20%H1-10%2016全年持平)以及内销受益于品类扩张和消费升级带来的强劲增长。预计2017全年将保持25%的盈利增长。 品牌炊具和小家电将持续受益于消费升级和零售渠道结构变革。消费结构和终端渠道(KA商超网购等日渐成为主导)的变化,将使得品牌企业占据更多的优势。据中怡康,美的苏泊尔九阳等品牌在5-10个小家电品类占据销量前三名。IH电饭煲的兴起,均价已从4年前不足300元提升至如今的近千元。 苏泊尔具有显著的核心竞争力。 收入结构(按2016)中内销占70.6%出口29.4%;炊具36.5%小家电62.5%;毛利率,内销35%外销20%。公司炊具业务长期以来一直稳居市场第一;小家电业务9大品类合计市场份额稳居市场第二。公司拥有稳定的销售网络和强大的研发实力(武汉基地是目前全球单体产能最大的炊具研发制造基地,绍兴基地的小家电制造能力也位居世界前列)。SEB集团(持股81.2%)拥有超过150多年历史,炊具和小家电品类市场份额居全球第一;不仅能带来稳定的出口订单还能提供丰富的品类支持。 漂亮50的真谛是永续增长。考量同比增速,空调等家电品类2017年的景气将盛况空前;宽泛的审视生命周期,稳定永续(持续跑赢通胀)更是品牌消费品龙头的价值所在。相对欧美日本,中国小家电市场的空间十分广阔(户均保有量相当于海外市场的1/3)并且由于具有需求创造属性,小家电的长期前景也更为乐观。中性预期苏泊尔可以维持5-8年的两位数盈利增长。 风险提示:新品推广低于预期、行业竞争加剧。

事件简评:核心员工持股计划第二期已完成购买,发展信心彰显。公司于2月28日公告第二期持股计划,一个月内迅速建仓完毕。本次购买金额2.6亿,买入股份2282.1万股(占总股本0.37%),成交均价11.43元,锁定期至2018年3月28日。此前公司首次核心员工持股计划于2016年11月29日以均价10.02元完成,目前两期合计持股占比0.77%。当前股价较两次平均购买价格(10.7元)仅溢价约12%,公司此次基本以现价迅速完成购买,彰显发展信心。我们2月27日的报告《青岛海尔:被低估的第三极》领先于市场指明公司经营改善,价值被低估;至今20个交易日实现约15%涨幅。当前业绩向好趋势逐渐明晰,国际对标估值仍有20-30%提升空间,维持“强烈推荐-A”。 经营向好:渠道变革成效和GE业绩增厚。渠道层面,此前由青岛海尔600690和海尔电器1169.HK分头管理的模式理顺(690负责销售,1169致力于平台,物流和结算服务),效率得以提升。海尔电器16年报数据显示,洗衣机收入亿,同比+6.5%(其中高端品牌卡萨帝销量增幅37%);热水器收入53.6亿,同比+16.3%(其中燃气热水器销售额增速超过40%);物流服务收入75.6亿,同比14.9%(其中日日顺同比增幅超过65%);渠道服务收入514.8亿,基本与2015年持平。细分品类的超预期表现或为青岛海尔整体业绩向好拉开序幕。考虑到17年GE部分OEM订单将转移至大陆生产,及并表对业绩的提振,预计公司2017全年归母净利将实现20%+的同比增长。 估值分析:全球化领先布局,却并未享受国际化估值。按2017年PE(数据来源bloomberg和wind)国际对比,A股白电巨擎被显著低估:格力10.4xPE,青岛海尔11.5xPE,美的12.6xPE(大金20.7xPE,GE 18.3xPE,伊莱克斯14.0xPE,联合技术17.1xPE)。海尔集团的全球家电布局包括:已归属上市公司的三洋日本和东南亚白电业务以及GE家电,以及计划注入的斐雪派克。海尔家电的全球化涵盖了品牌、渠道和产能三个层面,领先于国内家电同行。同时海尔与卡萨帝品牌分别覆盖了国内中端与高端市场,是消费升级的显著受益品类。按青岛海尔当前的业务分部估值测算,目标市值约900亿。 风险提示:原材料价格波动超预期、并购整合低于预期。

16年业绩符合预期。公司16年全年实现收入21.04亿元,同比增长21.98%;实现归母净利润3.85亿元,同比增长31.33%,对应EPS0.31亿元。Q4实现收入7.17亿元,同比增长45%,显示良好势头;归母净利润达到1.45亿元,同比增长51%,收入与利润均创历史新高。期间费用率基本持平。具体来看,业绩的成长主要来自欧朋达金属外观件业务以及电声业务快速成长,外观件方面索尼订单调整造成销量下滑42%,机壳等比例提升显著提升单价,加之vivo订单成长,全年外观件收入增长34.96%。电声方面公司内部管理与销售调整显著,收入与利润水平大幅提升。 继续依托无线、电声、软件、精密制造四大核心能力,17年内生业务稳健成长。公司现有业务包括电声、健康产品、外观件以及穿戴式等新智能终端。外观件方面,公司增加对欧朋达产能建设,预计17年索尼订单逐步恢复,加之vivo业务稳健成长,全年有望保持30%-50%增长。电声业务收入与经营持续改善,17年同样有望维持在30%以上增长。健康电器负面限制因素逐步消除,全年实现稳健成长。公司在穿戴式、智能音箱等方面布局效果逐步体现,布局未来成长。 借助资本实力,外延寻找新动能。公司收购欧朋达,强化精密制造能力,并成功切入手机产业链,使得公司成长大受裨益。目前公司停牌寻求对A客户供应商富诚达并购,将进一步提升公司业务实力与水平。从目前情况来看,进展相当顺利,有望增加2亿备考利润。不排除公司后续持续通过外延的方式,提升核心竞争力,获得长期成长新动能。 首次覆盖给予“审慎推荐-A”投资评级。公司以智能硬件一体化解决方案提供商为主要发展目标,精密制造成为战略执行的重要支撑,未来2-3年受益vivo成长以及索尼恢复性成长,带动精密制造业务维持快速成长;电声业务受益效益提升以及新硬件的推进,利润提升得到明显提升。预计17-19年实现归属母公司净利润4.99/6.09/6.89亿元,对应EPS0.40/0.49/0.55元,目前市值对应17年32PE,首次覆盖给予审慎推荐-A评级,关注公司内生外延方面进展。 风险提示:业务拓展低预期,外延发展低预期。

创维数字在公司现金流业务的支撑下业绩稳健增长,布局与整合中的转型业务在未来仍具看点。 事件描述:17.3.16创维数字披露2016年年报。公司全年实现营收59.3亿元,YoY+8.2%;实现归母净利4.9亿元,YoY+6.7%。部分业务板块增长较快:海外市场实现营收22.6亿元(含Strong集团8.5亿),YoY+54.2%;通信运营商板块实现营收6.4亿元,YoY+159.8%;OTT智能终端营收8.9亿元,YoY+20.4%。公司业绩整体保持稳定增长。 公司现金流业务稳健,机顶盒龙头地位稳固。国内广电方在IPTV及OTT迅猛发展的背景下发展承压,公司凭借出色的研发能力与全品类终端产品参与到多省高清智能机顶盒置换,并借广电宽带推广的东风积极发展互联网接入设备,全年实现营收13.7亿元;通信运营商板块,公司2016年连中大单,在三大运营商的市场份额大幅增加;自主品牌OTT业务通过线上线下的渠道整合实现放量增长。海外业务方面,在保持亚洲、非洲等地区的优势外,在美洲、欧洲等销售实现较大突破。2016.3公司收购的创维液晶并表,2016年剔除创维液晶的影响,公司实现营收52.8亿,YoY+28.6%,公司现金流业务整体增速可观。 销售规模扩大+Strong并表,公司期间费率有所提升,但盈利能力整体无忧。公司2016年销售毛利率21.2%,较去年同期上涨2pct;销售规模的扩大引发销售费率YoY+28%,Strong并表等导致管理费用YoY+46.4%,在期间费率提升的影响下公司净利率为8.9%,较去年同期下降1.1pct。2016年公司扣非后归母净利为4.3亿,YoY+9.6%,同比增速依然优于去年同期。我们认为伴随公司与Strong等收购标的持续整合,规模效应与协同效应有望释放红利。 布局与整合中的转型业务2017仍具看点。公司在汽车电子业务上收缩后装进军前装,2017年致力于完成前装行车记录和智能导航两类产品平台的开发,并实现量产和销售;创维海通将继续为广电网络综合业务运营服务,目标营收在千万级别以上,并力争在2017年实现增值业务运营收入平衡。 公司评级:预计公司2017-19年EPS为0.60/0.74/0.87元,对应PE24/19/17倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:现金流业务及转型业务增速不及预期、A股系统性风险。

投资思考:定价权与盈利确定性成为最重要的考量要素。受制于地产景气下行和原材料价格异动,家电投资最好的时光或许正在逝去…家电板块已披露的部分企业2016年报悄然透出成本上行带来的一丝寒意。资金视角,可能会带来两方面的影响:1、市场对家电板块的配置产生犹疑2、坚定配置家电的投资人将更加倾向于具有定价权和高度盈利确定性的上市公司。格力电器是当前A股家电最具性价比的选择。(过往十五年,盈利能力持续提升且其他流动负债环比不断递增)如果可以对A股上市公司的定价权(能力)和盈利确定性进行分级,格力2017将是航空母舰级。 格力电器:盈利预期差+价值被低估。2016Q4以来,地产周期下行叠加原材料价格异动,格力电器的家电业务几乎迎来最游刃有余的市场机遇期:1,价值型企业较成长型企业更易平滑地产周期; 2,具有超级定价权的企业在成本异动周期可以轻松平衡掌控市占率和毛利率。2017上半年的空调行业景气仍十分值得期待(低基数与合理的库存水平),并且由于格力在渠道策略与其他一众厂商的分歧(格力坚持传统渠道库存策略&不提价),预计2017格力市占率仍将提升,经营有望实现超出市场一致预期(Wind一致预期2017年:收入+12%盈利+15%)的快速增长。格力是目前A股家电唯一2017年估值低于10xPE的公司。以2016年的盈利考量,当前股价对应的股息水平大约7%。以盈利确定性为基石,年内2000亿市值是合理的定价。 底线价值: 比较(市值-净现金)/过往三年平均盈利(不含金融行业),以此作为被并购底线价值指标,家电最具价值企业的前五名分别为格力电器(A股第5名)海信电器(A股18名)青岛海尔(A股23名)小天鹅和美的集团。比较(市值-净现金)/过往三年平均自由现金流似乎更具“客观性”,家电最具价值企业分别为格力电器(A股第2名) 小天鹅(A股9名) 青岛海尔(A股27名)和美的集团(A股28名)。与银隆的关联交易对格力的影响大致可认为增厚盈利(按最悲观情形,市场担忧的现金流损耗对目标市值2000亿的影响不超过5%)。 风险提示:原材料价格波动超预期、空调景气复苏低于预期。

事件描述:2017.3.2海信电器披露2016年年报。公司全年实现营收318.3亿,YoY+5.4%;实现归母净利17.6亿,YoY+18.1%;EPS1.34元/股。2016Q4单季实现营收97.6亿,YoY+21.2%;Q4实现净利6.2亿,YoY+10.4%。公司2016年业绩整体符合预期。 2016H2产品均价的大幅上涨带动全年营收端明显改善;利润端则整体保持稳定。2016.4以来上游面板价格逐步上涨,终端厂商明显承压,8月以来电视均价亦逐渐上调。中怡康数据显示,8月以来内资品牌ASP累计上涨18.8%,海信8月以来ASP累计上涨21.7%。终端价格的提升是营收增速提振的重要影响因素,2016H1公司营收YoY-5.1%,Q3单季营收YoY+8.1%,Q4单季YoY+21.2%。盈利能力方面,公司2016年毛利率16.6%,较2015年17%略有调整;受益于销售费率的下降,2016实现净利率5.6%,较2015年5.1%上升0.5pct。2016年全球电视整体表现低迷,出货量YoY-1.5%;海信在行业整体景气下行的背景下,依然实现稳健增长,彰显龙头企业气质。 海信在业内引领技术研发和产品升级,市场份额持续领先,战略布局长远。2016海信继续推进ULED显示技术提升,并在QLED持续研发;在电视平均尺寸不断提升的趋势下,海信前瞻布局4K大尺寸激光电视,技术领先全行业。2016年海信国内市场销额市占率17.6%,同比提升1.1pct,领先创维3pct,连续十三年国内市场份额居首。 海信互联网电视业务稳步开展,2017增长可期。2015年海信国内激活用户数为1364万,2016全年用户增速迅猛,目前国内用户数已近2000万;国内日活用户数突破900万,在业内处于领先水平。迅速扩大的用户规模为运营变现提供更加扎实的基础,用户运营业务在经历近年的积累和发展后,有望在2017年兑现盈利增量预期。 “强烈推荐-A”:预计2017-19年公司EPS为1.57/1.66/1.72元/股,对应PE 11.9/11.3/10.9倍。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:黑电行业竞争加剧、A股市场系统性风险。

投资思考:被低估的第三极….在《家电周观点17w07-估值的彼岸》中曾提及“国际对比,具有全球竞争力的A股家电企业(以低估值的白电龙头为代表)的估值中枢具备上行空间”。近年来,市场相对更加聚焦于美的集团(机器人业务的国际外延战略并购)和格力电器(空调业务强劲复苏)而忽略了三巨擎之一的青岛海尔。公司2017经营向好(渠道变革+GEA资产整合)且价值低估(对比历史溢价率和按分部估值),强烈推荐-A。 估值分析:全球化领先布局,却并未享受国际化估值。按2017年PE(数据来源bloomberg和wind)国际对比,A股白电巨擎被显著低估:格力电器9.3xPE,美的11.9xPE,青岛海尔8.9xPE(伊莱克斯14.5xPE,联合技术17.2xPE,大金20.7xPE,林内20.6xPE)。海尔集团的全球家电布局包括:2011年收购三洋日本和东南亚的白电业务;2012年收购新西兰著名厨电品牌斐雪派克;2016年收购GE家电业务等。其中三洋日本和东南亚白电业务以及GE家电已经归属上市公司资产,斐雪派克也将有计划地注入上市公司。海尔家电的全球化涵盖了品牌、渠道和产能三个层面,领先于国内家电同行。按青岛海尔当前的业务分部估值测算,目标市值大致接近800亿。 公司经营:渠道变革成效和GE业绩增厚。渠道层面,由青岛海尔600690和海尔电器1169.HK分头管理的模式得以理顺(690负责销售,1169致力于平台,物流和结算服务),效率得到提升;考虑到GE并表对业绩的提振,预计公司2017全年营收和归母净利将实现20%+的同比增长。 底线价值:比较(市值-净现金)/过往三年平均盈利(不含金融行业),以此作为被并购底线价值指标,家电最具价值企业的前五名分别为格力电器(A股第5名)青岛海尔(A股17名)海信电器(A股18名)海信科龙和TCL集团。考虑到历史上优质家电企业的业绩平滑能力,比较(市值-净现金)/过往三年平均自由现金流似乎更具“客观性”,家电最具价值企业分别为格力电器(A股第2名)小天鹅(A股8名)青岛海尔(A股20名)和美的集团(A股24名)。 风险提示:原材料价格波动超预期、地产景气下行超预期

经营与战略领先, 美的集团将是A股率先实现国际化估值的家电巨擎 投资思考:估值盈利双轮驱动, 2018年3000亿目标市值… 监管发行制度的完善和投资者结构的变化将对A股的估值体系带来潜移默化的影响,蓝筹股的价值日益得到市场重视。国际对比,具有全球竞争力的A股家电企业(以低估值的白电龙头为代表)的估值中枢具备上行空间。2013年集团整体上市以来,市值提升近2倍;公司成功转型,成为中国最大的家电企业。2016更被认为是公司的国际化元年。美的集团的多元家电业务结构和机器人产业链战略布局傲视同侪,折射出公司在机制、管理和执行力层面领先于同行。我们认为美的将是A股率先实现估值国际化的家电巨擎,两年内达到15xPE以上的估值中枢,于2018年内实现3000亿市值。 估值分析:分部估值法和收敛国际同行估值差,将逐渐得到市场认可。去年4月,招商家电研究组在《美的集团-空调景气底部蓄势,小家电价值待重估》中,率先提出了对公司业务分部估值的思考,核心逻辑是美的在各个家电品类(空冰洗厨卫小家电)都能跻身行业最前列,收入与盈利规模显著。在价值投资日趋回归主流的时代,大型龙头企业的分部估值(2700-3100已市值)具有客观意义。再者,美的集团的多元家电业务结构和机器人产业链战略布局均具备全球竞争力,有望率先实现国际化估值接轨。(A股家电板块估值中枢大致12xP;欧美以及日本市场家电板块的估值中枢15-20xPE波动) 公司经营:稳健盈利增长,理性战略布局。多元家电业务结构(家电相关业务按收入-空调40%冰洗20%厨卫及小家电30%其他10%)具有规模效应与定价能力,在地产下行与原材料成本上行的周期,公司的盈利稳健性优势显著(预计2017-2018盈利年均复合增速15%)。“国际化、高端化和智能化”的战略定位兼具理性与前瞻,辅以公司向来极具业内口碑的卓越执行力(国际化和高端化-收购日本Toshiba和意大利中央空调企业Clivet;设立维也纳(冰箱压缩机)大阪(多联机)诺伊维尔等全球研发中心。智能化-收购德国Kuka以色列Servotronix,合作安川…),远景可期。 风险提示:库卡东芝整合低于预期、A股市场系统性风险

公司披露业绩快报:16年实现营业收入119.5亿,YoY+9.5%,其中Q4单季31.1亿,YoY+18.4%;全年归母净利润10.7亿,YoY+21.2%,其中Q4单季3.3亿,YoY+33.1%,表现突出,公司稳健发展趋势不改,维持“强烈推荐-A”评级。 内销靓丽,带动收入稳健增长。受益于内销良好表现(上半年内销收入增速16%,预计全年内销收入增长15-20%),公司在出口较为低迷的情况下,依然实现了规模的稳健增长。公司16Q4表现大幅领先于前三季度,我们分析主要由于年末海内外节日消费的拉动,尤其今年春节提前,预计显著带动了12月的销售。公司后续在份额提升及新品拓展方面具备核心竞争力,持续成长动力充足。基于完善渠道布局与品牌认同,公司具备塑造三四级市场竞争格局的能力。整体来看内销市场份额仍处上升通道(目前线上渠道内销占比约30%,三四级市场占线下收入约40%)。公司新品拓展推进顺利,16年厨卫家电及保温杯等增速较快,苏泊尔的品牌定位、渠道营销优势,叠加大股东技术及产品支持,对标SEB业务,公司多元化布局值得期待。 出口有望重回增长轨道。SEB受渠道库存影响,16H1在北美销售表现不佳,公司年初与SEB 制定了33.4亿的交易额目标,预计未完成。全年出口有所下滑。16Q3开始SEB去化逐步结束,Q4公司出口较前三季度应有一定改善。SEB渠道梳理完成后,后续订单转移具有一定保障。此外,SEB去年底完成了对德国一线厨电WMF的收购(销售全品类厨房产品,主营高端炊具、咖啡机,15年规模约11亿欧元),苏泊尔不仅有望承接部分WMF订单,整体出口表现亦或重回稳定增长轨道。 地产景气下行与消费升级背景下的抉择。小家电的消费特性决定其受地产波动影响较小;在当前地产偏悲观的预期下,具备相对配置优势。公司16年毛利率同比提升1.56pct至30.53%。长期来看,良好的品牌认同与创新能力使其可实质上享受消费升级的红利,利润率仍有提升空间。预计未来三年业绩可维持15-20%增长。此外,公司计划明年推出新一期股权激励计划,业绩释放更具动力,预计17、18年EPS2.02,2.37元,当前股价对应17x,14xPE。 风险提示:新品推广低于预期、行业竞争加剧。

就黑电企业的市值构成而言,硬件产销的盈利上行和互联网运营的变现放量是两大正面因素;互联网运营业务变现超预期有望撬动市值弹性。 硬件产销:竞争格局改善,利好行业龙头。国内黑电企业过去受到来自互联网公司和外资厂商的双重压力。2016年以来,来自双方的压力均有所缓解。互联网公司早期的“烧钱”模式不可持续,渴望步入盈利通道;此前面板价格的涨势亦催化互联网企业提价以转嫁成本压力,互联网品牌对行业的压价阴云逐步移除。2016.8以来电视均价环比上涨,国内品牌电视均价累计涨幅超过14%,海信上涨18%,超过行业平均水平且领先创维与TCL。国内彩电市场内资品牌对外资品牌的份额挤占较为明显,2016年外资品牌市场份额约为20%,较2015年萎缩近6pct。海信电器作为国内黑电龙头,市场份额长期居首,在行业竞争格局改善的背景下是当然受益者。 用户运营:规模变现可期,撬动估值弹性。互联网电视运营业务在经历了近年来的储备与积累后,用户规模逐渐扩大,广告等变现方式已逐步成熟,2017年用户运营业务兑现盈利增量预期是大概率事件。2016年末,海信电视用户已达2343万,稳居行业首位,公司具有较强的用户运营能力。保守估计2017年互联网运营相关营收可以超过3亿元,实现净利1亿元;乐观预期相关营收可达4~5亿元,实现净利2亿元。从分部估值的角度,与硬件制造相比,互联网电视运营业务的估值弹性大,对市值的拉动将更为明显。若2017年海信实现20亿净利,18亿来自硬件产销,2亿来自互联网运营,分别给予两部分业务12xPE和40xPE,海信电器目标市值将接近300亿。 估值优势:股价显著滞涨,高性价比之选。2016.4以来,上证综指+7.1%,家电+48.8%,白电+44.6%,小家电+0.3%;黑电-3.2%,显著低于大盘及家电整体涨幅;当前海信电器PE-ttm估值较历史中枢溢价12.9%,黑电溢价15.5%,家电溢价18.3%,在估值层面具有比较优势。公司经营稳健业绩向好,是具有性价比的优质标的。 公司评级:预计2016-18年EPS为1.36/1.54/1.68元,对应PE14/12/11倍。目标价为23元,对应2017年15倍。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:互联网业务变现不达预期、A股系统性风险

价值底部+盈利回升:显著的低估以及预期2017更为卓越出色的经营表现. 格力电器:盈利预期差+价值被低估。2017年的空调行业景气仍值得期待(低基数与合理的库存水平),并且由于格力在渠道策略与其他一众厂商的分歧(格力坚持传统渠道库存策略&不提价),预计2017格力市占率仍将提升,经营有望实现超出市场一致预期(Wind一致预期2017年:收入+12%盈利+15%;)的快速增长。以2016年的盈利考量,当前股价对应的股息率水平大约7%。以确定性为基石,格力电器是当前A股家电最具性价比的配置选择,年内2000亿市值是合理的定价。 投资策略:二月仍可偏乐观。1、盈利预期差:空调景气向好,格力电器性价比极高2、地产周期:1-2月地产同比数据仍然不坏(全国销售数据2016同期低基数),可关注厨电龙头(老板电器+华帝股份,厨电股的波段可认为完全是估值的游戏)。3、长期配置,优选美的集团(估值国际化+盈利增长)。 底线价值: 比较(市值-净现金)/过往三年平均盈利(不含金融行业),以此作为被并购底线价值指标,家电最具价值企业的前五名分别为格力电器(A股第2名)海信电器(A股12名)青岛海尔(A股15名)小天鹅和美的集团。考虑到历史上优质家电企业的业绩平滑能力,比较(市值-净现金)/过往三年平均自由现金流似乎更具“客观性”,家电最具价值企业分别为格力电器(A股第2名) 小天鹅(A股4名) 青岛海尔(A股17名)和美的集团(A股19名)。 景气趋势与格局演绎:双寡头的美好时光。 据产业在线,2016年空调内销量同比-3.5%,其中下半年7-12月累计同比+40.7%,复苏强劲。预期2017.1-6月将是空调内销景气持续上行的周期,下半年增速回归稳健;前期原材料价格的上涨,也给予了空调巨人更多的市场空间:产品涨价覆盖成本提升盈利,或是利用此契机重新洗牌行业格局(格力坚持不提价将会施压二三线企业)…双寡头的机会窗口都已经开启。回顾历史几轮通胀周期,白电行业均跑赢市场,格力更加不遑多让。2018年格力电器董事会将换届选举,预期公司现任管理团队在2016-2017年将奉献更为卓越出色的经营表现。 风险提示:原材料价格波动超预期、空调景气复苏低于预期

事件:公司公告2016年业绩预告,归母净利同比增75%~104.97%至1,245.21万元~1,469万元;扣非后净利同比增60.3%~145.3%至422.21万元~646万元。 评论:1、全年实现净利快速增长,主要受益于软件系统产品及系统集成业务贡献 公司2016年前三季度净亏损1350万,根据全年业绩预测,我们推测四季度单季实现归母净利2,595.21万元~2,819万元。全年取得业绩较快增长,主要因:1)软件系统产品及系统集成的收入和毛利均较上年同期有较大幅度增长;2)2016年12月收购陕西纷腾100%股权,承诺2016~19年扣非后净利润分别不低于900万、1200万、1440万元和1730万元,2016年业绩承诺已兑现,12月并表贡献部分业绩;3)公司与广电运营商的合作经前期磨合正式进入运营期,开始产生收益;4)“润教育”业务模式逐受市场认可,2016年逐步形成收入。 2、VR内容落地值得期待 公司通过与技术开发合作方强强联手将积极整合资金、技术、专利、人才等优势资源,率先通过广电网络组织开展VR视频、全景视频等新媒体形式的虚拟现实内容播出,向海量家庭电视用户提供全新影音观看体验。公司积极投入VR内容建设,内容的进一步落地值得期待,将为公司业务打开新的成长空间。 3、整合产业链优质资源,未来将加强与广电运营商合作 投资我国互动电视运营服务提供商龙头优朋普乐4.7%股权,展开内容、运营和技术领域全方位合作。收购国内领先的电视游戏开发商陕西纷腾互动,延伸广电播控系统产业链布局。将以打包共享内容,采取收益分成等互利互惠的商业模式整合资源,向广电运营商提供包括终端、内容、技术平台进行“一体化”的服务。 4、设立产业并购基金,加速推动“虚拟现实+广播电视”产业化进程 公司已与天威视讯、湖北广电、吉视传媒等多家广电企业基于自身优势开展“虚拟现实+广播电视”产业化运营合作。还将与广电运营商共同组建虚拟现实播发中心,积极推动开通多个支持虚拟现实内容播发的直播频道,实现虚拟现实内容播出。此外,公司与前海梧桐共同发起佳创梧桐基金,进行广电、VR、文化传媒内容、在线教育、在线游戏等相关领域的项目投资。 盈利预测及投资建议 我们维持2016-18年盈利预测,净利润分别为1400万、3500万和7300万元。考虑公司在虚拟现实产业的卡位优势,通过设立产业基金有潜在并购预期。收购国内领先的电视游戏开发商陕西纷腾互动,投资我国互动电视运营服务提供商龙头优朋普乐,整合互动电视产业链优质资源,看好公司“VR+广电”的具体落地。公司当前市值仅41.6亿元,维持强烈推荐。 风险提示:A股系统性风险,公司项目推进效果不达预期。