投资要点 公司2013 年1 季度营业收入和净利润分别增长2.18%和42.55%。净利润大幅增长,且远超市场预期,主要是由于毛利率的提升,和公允价值变动收益所致。其中,营业利润剔除公允价值变动影响,1 季度同比增长21.21%。 公司毛利率改善明显,环比和同比分别增加5.35 和2.83 个百分点。导致公司毛利率环比和同比改善,我们预计主要是由于1)高价库存基本消化完毕, 公司存货从2012 年初28.55 亿下降至年底的19.29 亿,2)年初至今内外棉价差的缩窄,由去年最高7000 多,收窄至4000 左右,减少了公司产品的折扣,3)年初低价配额棉的逐步使用也在一定程度上降低了公司的成本。 公司公允价值变动收益同比增长211.66%,主要由于上年公司期货公允价值亏损,今年1 季度远期外汇合约收益所致。考虑到公司公允价值变动去年1 季度和去年上半年整体变化不大,因此预计今年二季度公司公允价值的正面影响将继续存在。 我们预计公司中报业绩将有望继续保持快速增长。首先,公司去年营收下滑主要还是受价格的影响,色纺纱销量去年上半年依然有22.76%的增长,今年在整体出口形势要好于去年的背景下,我们预计公司出口订单数量将较去年回升,同时最关键的产品价格预计将保持稳定,甚至小幅上涨,主要由于13 年国储棉收购价格不变,使国内棉花在供需压力依然较大的情况下价格预计将继续保持稳定,而全球棉花供需环境则在不断改善,外棉价格在今年整体走强预计是大概率事件。其次,高价库存在去年底的消化完毕,同时低价配额棉效应的逐步释放,将使公司毛利率继续改善。最后,募集资金也将增加公司的利息收入,使财务费用率较去年同期下降。 财务与估值 我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.48、0.59、0.78 元(2013 年2014 年原预测为0.46、0.59 元),基于行业平均PB 估值,维持公司2013 年1.39 倍PB,对应目标价11.25 元,维持公司买入评级。 风险提示 棉花价格出现下跌的风险;国内纺织服装出口回暖趋势不达预期的风险等。

投资要点 公司一季度营业收入、营业利润和净利润分别同比增长31%、16%和31%。公司预计2013年1-6月净利润变动幅度20%至40%。 公司一季度营收继续保持快速增长。我们预计主要来自渠道的扩张,包括次新店店效的快速增长,公司2012年终端门店数增长幅度达到39.31%,而公司老店预计在目前整体的零售环境下,同店销售基本持平。考虑到公司所属高档男装细分子行业公司不多,且整体渠道规模较低,依然存在较强的外延扩张能力,因此预计公司未来几年业绩有望继续保持快速增长。 一季度期间费用率同比大幅增加6个百分点。其中销售费用率增加4.29个百分点,管理费用率增加2个百分点,期间费用的增加除了和品牌推广费用增加有关外,我们预计公司高级定制团队的固定费用支出也推升了公司1季度的期间费用率水平,而这块业务收入贡献预计主要在下半年。正是期间费用率的提升影响了一季报营业利润增速,但我们预计全年影响将逐步减弱。 期末应收账款和存货同比分别增长120%和80%。除了公司经营规模扩大的自然增长外,公司应收账款的大幅增长还由于公司对优质加盟商信用额度增加和信用期间延长,另外直营商场店占比提升也增加了公司应收账款,而存货的大幅增长还由于公司直营店春夏新品铺货和对加盟商备货的增加。 公司2013年业绩增长确定性较高。除了主品牌依然存在较强外延扩张能力外,国际二线品牌代理、高级定制等新业务,包括衡阳业务的并表,澳门市场的加大拓展预计将有望进一步提升公司2013年营收增长,四者合计我们预计有望贡献超过2个亿的营收,另外虽然新业务会拉低公司整体毛利率,但一方面我们预计公司主营业务毛利率今年有望继续提升(直营业务占比提升),另一方面高新技术企业的获评也将增厚公司业绩,抵消毛利率下降的影响。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为2.24、2.86、3.63元,参考可比公司估值,维持13年22倍PE估值,对应目标价49.28元,维持公司增持评级。风险提示:终端销售情况低于预期的风险。新业务发展受挫的风险等。

投资要点 公司2012年营收和净利润分别增长14.38%和2.16%。其中第四季度单季营收和净利润分别增长17%和37%。公司拟每10股派7元并转增10股。 营收增长主要受益于渠道的扩张。截至2012年底渠道总数2737家,渠道扩张速度达到15%。而第四季度净利润增速远超全年,除了营收继续保持较快增长外,费用控制也逐步产生效果,Q4期间费用率同比下降6个百分点。 公司一季报净利润增速较上年同期下降19.24%,略好于市场之前的悲观预期。一季度受整体零售大环境低迷影响,公司营收同比基本持平,而盈利下降的主要原因是毛利率同比下降了4.38个百分点(去年一季度新品发货较多导致毛利率基数较高)。 从年报和一季报看,公司财务指标相对健康,存货和应收款增长略高于营收规模扩张,经营活动净现金整体保持良好。公司从12年春夏订货会开始已经不再向渠道全面压货,我们认为对其未来清库存的过程不应过分悲观。 我们判断公司13年完成其经营计划概率较大。公司年报披露计划13年营收和净利润均实现同比增长10-16%,虽然今年一季度公司业绩表现差强人意,但考虑到渠道的持续扩张、终端去库存压力的逐步缓解和其他小品牌包括电子商务的快速增长,我们预计以15%税率计算,全年完成公司经营目标是大概率事件。后续5月秋冬订货会的结果将进一步明朗全年预期, 从中长期看,我们认为公司已经探明估值底部,我们看好家纺行业相对服装处于消费升级后阶段带来的更大发展空间,也看好公司这样多品牌矩阵发展策略下的龙头公司未来市场份额的提升。 财务与估值 根据年报,我们小幅下调了主品牌罗莱的增速,预计公司13-15年每股收益分别为3.06、3.67、4.46元(13和14年原预测为3.22、4.06元),参考行业平均,同时基于公司未来三年复合增长率,我们维持公司13年17倍PE估值,对应目标价52.02元,维持公司买入评级。 风险提示 13年秋冬订货会低于预期、2013年高新技术企业复评不通过的风险等。

投资要点 公司12年营收和净利润分别增长35.33%和53.01%。实现每股收益2.29元。公司拟每10股派发现金股利2.3元,同时每10股转增10股。 公司产值收现比由11年的48.05%下降至39.72%。我们预计公司13年中报产值收现比会有改善,主要因为公司土地保障新模式下,12年下半年开工的项目在13年5月15日为收款期,但能否大幅改善尚待观察,因为虽然新业务模式在一定程度上保障了公司应收账款的按时回收,但仍不可避免的还是会受到地方财政预算、资金状况的影响,从公司公告的重大的在手订单情况看,新模式项下的项目并非所有的均按规定比例回款。 公司12年经营性现金流净额负值缩小。负2.51亿元同比净现金流出减少1.45亿元,其主要原因是应收票据比去年同期增加7.06个亿,同时应付账款增加5.63亿,导致经营性现金流出减少,公司整体资金压力依然较大。根据公司规划,13年将向银行申请不超过45亿综合授信,拟发行2.5亿中期票据,同时完成非公开发行工作,如果均顺利施行,特别是非公开发行完成的话,我们预计,公司资金状况将得到改善,为公司业务发展提供有力保障。 公司成功获评高新技术企业。13年4月15日公司获得高新技术企业证书,我们认为除了大幅降低税负成本,提高公司12年至14年的盈利能力外,还将减少公司的现金流支出,这在一定程度上能够缓解公司的部分资金压力。 公司规划2013年完成营收55-63亿,净利润9.6-11亿元。较2012年同比增幅均在40%-60%.。我们认为只要资金不成为羁绊,公司目前在手订单充沛,截至2012年底已签约待施工合同约40亿,且所签上百亿框架协议预计后续将不断落地,因此2013年完成规划是大概率事件。 财务与估值 我们根据年报小幅调整公司盈利预测,预计公司13-15年每股收益分别为3.41、4.89、6.93元(13和14年原预测为3.52、5.17元),结合行业平均,给予公司13年PE估值至25倍,对应目标价85.25元,维持公司买入评级风险提示 再融资受阻的风险。应收账款不能及时收回的风险等。

投资要点 公司2012年营收和净利润分别增长41.43%和42.85%,其中第四季度单季营收和净利润分别增长32.21%和32.75%。公司2012年实现每股收益0.86元。公司拟以公积金每10股转增10股,同时每10股派发现金红利1.5元。 受益于大客户发展战略,公司业绩实现稳定增长。2012年房地产销售业绩进一步向大型企业集中,公司通过与房地产龙头企业建立长期、广泛、紧密的合作,保证了业绩稳定和持续增长,公司2012年全年新签订单近20个亿,其中超过8个亿来自行业龙头房地产企业。今年1季度国内十大标杆房企销售额劲增84%,预计未来将继续带动公司地产业务订单的增长。 公司设计业务2012年营收增长11.54%,毛利率为68.39%。在同行设计营收和毛利率纷纷下滑的背景下,公司依然实现小幅增长和持平,凸显出公司设计业务在行业内的领先地位。设计作为园林产业链的发展先导,其优势将有效引领公司各项业务的蓬勃发展。 公司加大对于度假园林业务的拓展。为了应对房地产行业政策调控对公司主业的影响,公司加大了度假园林业务的拓展,12年效果显著,营收同比增长154.04%。随着未来与融汇地产10.39个亿战略合作协议的落地,包括其他相关业务拓展,我们预计度假园林业务将成为公司未来又一个业绩增长点。 公司资金状况良好将有力支持13年业绩增长。截止12年底公司货币资金9.74个亿,资产负债率仅为15.38%,财务状况远优同行,7个亿公司债也已获证监会审核通过,未来成功发行将进一步保证公司经营所需资金及时到位。 财务与估值 根据年报,我们下调公司未来市政园林业务占比预测,小幅上调公司未来地产园林市占率预测,预计公司13年至15年每股收益分别为1.22、1.66和2.15元(13年和14年原预测分别为1.35、1.84元),基于行业平均,同时考虑公司的资金优势,财务更为健康,预计未来业绩更具提升空间,因此给予公司2013年26倍PE估值,对应目标价31.72元,维持公司增持评级。 风险提示 房地产调控带来的经营风险;应收款出现坏账损失的风险等。

投资要点 公司12年营收和净利润分别同比增长37.86%和63.57%。其中第四季度单季营收和净利润分别增长37.18%和61.63%。公司12年实现每股收益1.77元,拟向全体股东每10股转增10股,同时派发现金股利3.7元。 12年收入保持快速增长主要受益于终端门店增加和平均单店业绩基本稳定。公司截止2012年底门店总数443家,较2011年底净增125家,其中直营店和加盟店分别增加94家和31家。单店业绩算术平均143.60万元也较2011年的145.12万元基本保持稳定。分产品系列看公司商旅、假日和代理品牌营收分别同比增长37.10%、32.84%和87.35%,特别是代理品牌收入大幅增长,体现了公司在零售管理方面的实力,对于其未来管理国际二线品牌的区域和全国代理业务打下了坚实基础。 经营性现金流净额四季度成功转正,但整体较去年同期下降69.72%。受益于四季度销售旺、存货得到改善、回款陆续到位,公司经营性现金流净额成功实现转正。但从绝对额来看依然较去年同期有较大幅度下降,主要由于1)公司直营店铺增加致使备货增加,12年存货增长82.33%;2)公司增加了加盟商信用额度及延长信用期间,12年应收账款增长150.80%。 公司13年业绩增长确定性较高。除了渠道规模较低,依然存在较强的外延扩张能力之外,国际二线品牌代理、高级定制等新业务预计将进一步提升公司13年业绩增长的确定性,其中,国际二线品牌代理预计13年店铺数在30家左右,有望为公司贡献4000万左右的收入,高级定制在全国范围的展开预计将带来5000万左右的收入,另外随着去年底开业的澳门金沙城香化店逐步成熟,包括公司加大对于澳门市场拓展,将进一步增加公司的营收。 财务与估值 根据年报,公司获批高新技术企业,我们下调了公司所得税率,预计公司2013-2015年每股收益分别为2.24、2.86、3.63元,参考可比公司估值,维持13年22倍PE估值,对应目标价49.28元,维持公司增持评级。 风险提示 终端销售情况低于预期的风险。新业务发展受挫的风险等。

投资要点 公司受购物卡影响预计较为有限。虽然购物卡消费往往要占到高档百货销售额的30%左右,但考虑到公司客群较宽,且以自己消费为主,定位也要比走政府路线的其他高端品牌如萨巴蒂尼等略低,因此整体受影响不大。我们预计公司今年1至2月终端零售金额增速依然有30-35%的增长。 公司13年预计新开店铺120家左右。公司所属高档男装细分子行业公司不多,且整体渠道规模较低,因此依然存在较强的外延扩张能力,13年新增店铺预计主要来自:1)高档百货的渠道下沉,广州友谊,王府井,银泰百货等国内高端连锁百货未来几年都将加快外延扩张;2)三四线城市具有相当大的市场空间,由于百货扣点明显低于一二线,因此目前三四线实际报表店效已与一二线差别不大,并且还可以在核心街区开大型街铺;3)机场店未来仍有较大空间,初步预计容量不少于86家。 新业务将进一步提升公司2013年业绩增长的确定性。1)高级定制业务团队组建完毕2013年正式运作贡献利润,依托公司的品牌影响力和强势区域,预计2013年贡献收入5000万左右;2)子公司杭州恒福所管理的5大国际二线品牌目标客群接受程度良好,2013年预计新开店10家,有望依托公司优秀的营销渠道管理能力,2013年为公司带来4000万左右的收入;3)孙公司衡阳连卡福接管其参股股东衡阳予尚若干店铺,2013年预计产生4000万的并表收入。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.68、2.14、2.78元(原预测为1.65元、2.23元和2.90元),基于同类上市公司估值情况,同时考虑到公司目前规模基数较小,13年和14年预计业绩复合增速29%明显高于同行品牌服饰公司预计的平均23%左右的水平,我们给予公司2013年22倍PE估值,对应目标价47.08元,维持公司增持评级。 风险提示 终端销售情况低于预期的风险。新业务发展受挫的风险等。

公司12年营业收入和净利润分别增长28.05%和7.66%,全年实现每股收益0.78元。公司拟每10股转增2股派0.5元。净利润增速大幅低于营业收入增速主要由于发行公司债导致财务费用增加所致。 根据年报,我们对公司市政业务和资产减值等数据预测进行了一些调整,我们预计公司2013~2015年每股收益分别为1.07、1.47、1.95元(2013~2014年原预测为1.09和1.44元),参考可比公平均估值并给予一定溢价,维持公司13年25倍PE估值,对应目标价26.75元,维持公司买入评级。 风险提示 部分市政园林业务无法按时开工的风险。应收账款不能及时收回的风险等。

投资要点 公司2012年营业收入和净利润分别增长45.94%和53.94%。其中第四季度单季营业收入和净利润分别增长67.71%和58.86%。全年营收和净利润增长略低于年初制定的经营目标,主要是由于郴州和衡阳项目在2012年上半年由于气候和拆迁等原因进展速度缓慢造成的,虽然从下半年开始衡阳和郴州项目的进展速度有所加快,季均实现2000万以上的产值,但依然要低于原先的计划。另外郴州和衡阳项目的进度也在一定程度上影响了公司2012年的投资收益。第四季度单季产值增速为全年最高主要受益于南通项目和六盘水项目的快速推进,两个项目合计在第四季度完成产值超过2.4个亿。 产值收现比下降,财务费用率有所上升。随着公司业务的快速扩张,特别是BT项目占收入比重的提升,公司产值收现比持续下降,从2011年的59.05%下降至2012年的48.85%,一方面导致公司的融资需求加大,财务费用率同比增长89.5%,另一方面也增加了公司应收账款的回收风险。公司目前已加强对于BT项目的应收账款管理,并根据项目的具体情况要求业主提供相应的抵押或担保,从目前公司主要BT项目的应收款回收看比较良好。 在手订单充沛,2013年营收预计将继续保持较快增长。除了公告的订单外,公司2012年其他新签施工和养护合同4.23亿,据此粗略估算,公司结转至2013年的订单预计在9.5个亿左右,同时考虑到国家生态文明建设和新型城镇化建设对行业带来的巨大机遇,公司在资金、技术、品牌方面的优势,我们看好其未来持续的新签订单能力,我们预计公司2013年营收预计将继续保持较快增长。而且公司目前财务状况较好,账上货币资金5.69亿,负债率35.75%,近20亿的银行授信,应能保证2013年业绩增长所需的资金需求。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.39、2.00、2.76元,参考行业平均,同时基于公司本身的特点,我们给予公司2013年30倍PE估值,对应目标价41.70元,维持公司买入评级。 风险提示 应收账款不能及时收回的风险。

事件 海关总署公告,2013年前2月,我国纺织和服装出口金额合计增长31.86%,其中纺织增长26.30%,服装增长35.30%。从出口最终目的国看,出口美国金额前2月同比增长15%,出口欧盟金额前2月同比增长9.9%。 USDA于3月8日发布全球棉花供需月度报告,根据报告,12/13年度全球棉花库存消费比预估由2月份的77下调至76。 投资要点 纺织服装出口形势不断向好,预计有利于公司13年销售的增长。从单月增速看,我国纺织和服装2月的出口金额不论是同比去年还是环比1月都呈现显著的增势,2月我国纺织和服装出口金额增速分别为38.21%和94.17%,而1月和上年2月增速分别为19.70%和12.10%,6.01%和-15.01%。其背后主要是国际市场需求持续复苏,特别是美国和欧洲(合计占我国出口比重超过30%),其中美国经济复苏情况良好,欧洲经济也开始逐步企稳。考虑到公司主营业务和出口息息相关,60%占比的国内销售大部分也属间接出口,因此,我国服装出口预期形势向好,我们认为将有利于公司13年销售的增长。 内外棉价差预计将不断改善,预计有利于公司13年毛利率提升。公司产品定价主要基于国内棉价外,但还会考虑内外棉价差,给予客户相应折扣,因此内外棉价差减小将有利于公司毛利率的提升。USDA公布的棉花报告显示全球棉花12/13年库存消费比预估进一步改善。同时根据国际棉花咨询委员会公布的13/14年度全球棉花种植意向数据,13/14新年度意向植棉面积可能减少9%,预测的年度产量2320万吨,较12/13年度缩减269.9万吨。全球棉花经过连续三年的供需过剩后,预计在13/14年度将供需更为均衡的格局。而这些将有效支撑外棉价格在13年的增长,国内外棉价差也有望不断缩小。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.35、0.46、0.59元,维持13年1.39倍PB估值,对应目标价11.30元,维持公司买入评级。 风险提示 棉花价格出现下跌的风险;国内纺织服装出口回暖趋势不达预期的风险等。

投资要点. 产品售价下降和原材料高成本导致公司2012年业绩同比大幅下滑。公司公告预计2012年度净利润同比将减少55-80%,我们认为这主要可能是由以下两方面原因造成的,首先,公司色纺纱产品按原料现价成本加成定价模式导致价格在2012年随公司的主要原材料棉花价格的大幅下降而大幅下降(虽然色纺纱销售量预计增长20%以上),其次,原料提前采购和先进先出原则导致公司2012年度库存原材料成本维持在较高水平,再加上产品价格的下降,导致公司毛利率水平大幅减少,我们预计在10个百分点左右。 我们预计2013年公司业绩将迎来拐点,主要理由如下,1)色纺纱较传统纱线有优势,而产能目前仅占传统纱线的4.5%,行业长期向好,而龙头公司凭借行业较高的进入壁垒将会明显受益;2)2013年我国和全球棉价预计将保持平稳,此外随着公司历史高价库存的基本消化,配额低价棉效应在2013年上半年的逐步释放,预计公司今年全年色纺纱毛利率将保持稳定,甚至有望小幅回升;3)国内纺织服装出口呈现回暖趋势,公司下游主要客户订单复苏,产能利用率提升;4)山东邹城和江苏淮安两募投项目逐步达产将有效提升公司色纺纱产能。 业绩拐点发生时点我们判断在二季度。这主要基于虽然目前并未有公司2012年一季度的毛利率数据,但参考行业另一寡头华孚色纺的各季度毛利率情况,我们预计公司2012年一季度毛利率较高,2012年全年毛利率大幅下滑主要在二季度,结合对公司毛利率的判断,预计拐点发生在二季度概率较大。 财务与估值. 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.35、0.46、0.59元,考虑到受棉花价格影响,公司业绩波动较大,因此我们认为PB估值,较PE估值能够更好的衡量公司的投资价值,参考行业同类型公司2013年的PB估值,我们认为给予公司2013年PB1.39倍较为合理,对应目标价11.30元,首次给予公司买入评级。 风险提示. 棉花价格出现下跌的风险;国内纺织服装出口回暖趋势不达预期的风险等。

投资要点 公司2012年归属母公司股东净利润增速7.87%,略低于预期。7个亿公司债的发行所导致的利息费用攀升,和市政园林业务进度未达年初目标预计是主要原因。但公司第四季度单季营收增速据测算为27.43%,营业利润增速为40.39%,营业利润增速为2012年首次增速高于营业收入增速,显示出公司经营情况正在逐步好转,我们预计这主要和公司高毛利率市政项目在第四季度推进速度加快,同时期间费用率有一定程度的下降有关。 我们预计公司2013年净利润增速将跟上营业收入的增速,公司2012年净利润增速远低于营业收入增速,这预计主要由于公司在2012年3月发行7个亿公司债进而导致财务费用大幅上升所致,而2013年由于基数效应,我们预计全年财务费用率将保持平稳。考虑到2013年一季度比去年同期多缴2个月利息,所以预计财务费用率会暂时继续小幅上升。 公司地产园林业务在2013年预计将保持30%以上的快速增长。首先,我们预计2012年下半年公司地产园林业务订单增速在30%以上,其次,近期房地产市场销售持续回暖,多家上市房企上调了2013年业绩目标,初步统计,对比2012年销售目标平均涨幅为25%,我们认为这将直接带动后续新屋开工和由此产生的对园林景观的配套需求,而公司作为行业龙头将受益显著。 公司市政园林业务收入增速预计将更为平稳,除了我们预计公司2012年全年新签和中标市政园林订单充裕,目前累计已公告市政园林订单近40个亿,有效地支持公司市政园林业务未来的增长之外,2012年的新签地产订单中预计有相当多的中小订单,而这将极大的增强公司市政园林业务增长的稳定性,不会因个别市政项目进度快慢造成产值大幅波动。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.78、1.09、1.44元(原预测分别为0.88、1.29、1.73元)参考可比公平均估值及考虑一定溢价,给予公司2013年25倍PE估值,对应目标价27.25元,维持公司买入评级。 风险提示 部分市政园林业务无法按时开工的风险。应收账款不能及时收回的风险等。

投资要点 公司1月30日公布业绩快报,2012年营业收入、利润总额和净利润同比分别增长19%、54%和37%(净利润增速低于利润总额的增速的主要原因是税率调整),以年末总股本计算每股收益为1.12元,与市场的主流预测及我们预测基本一致。 从业绩快报看,第四季度公司营业收入和净利润同比分别增长17%和31%,与第三季度相比公司收入增速有所提升。 我们去年12月走访了公司部分销售终端,代理商表示2012年秋冬产品销售好于春夏,预计最终的售磬率也会回到60%—70%以上的水平。受经济影响,2012年净开店速度有所放缓,但预计未来经济回稳渠道仍有加密空间。对于老店增长,代理商表示不同店铺差异很大,未来通过零售终端能力的提升、人员培训等措施提升空间很大,也是未来的重点工作。关于盈利能力,有代理商表示尽管2012年终端折扣力度很大,但考虑到挂牌价格的提升,其自身和下属经销商的净利率受影响不大,普遍仍能在10%—15%左右的水平。关于存货,有代理商表示以往历史库存不大,主要是2012年春夏产品压力较大,分结构看代理商直营店的库存压力明显高于二级经销商店。 考虑到春节日期的差异,我们预计公司1月终端同比相对平淡,1—2月合计同比更为合理,我们预计能回到双位数的增长水平。 鉴于公司品牌在二/三线城市的扎实基础、零售能力的不断提升和产品结构的不断升级,我们预计公司2013年和2014年公司业绩增速仍能保持在25%左右,2013年公司如果顺利续评获得高新技术企业资格,公司盈利还有上调的可能。 财务与估值 根据2013年终端的恢复节奏预期,我们小幅下调了公司未来三年的净开店速度,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.12、1.40、1.76元(原预计为1.14、1.47、1.87元)。参考可比公司估值水平,同时考虑公司未来三年复合增长率明显高于行业平均,给予一定的估值溢价,给予2013年20倍估值,对应目标价格28.00元,维持公司买入评级。 风险提示 宏观经济波动对消费的影响,库存消化不畅给公司带来的压力等。

事件: 公司公告首期股票期权激励计划(草案),拟授予激励对象350万份股票期权(预留30万股),占公司总股本的2.49%。本次授予的股票期权的行权价格43.49元,授予对象为220名核心管理技术业务人员。 投资要点 股票期权激励计划的推出将完善公司中长期激励机制。此次股票期权激励对象全部为公司一线的经营管理骨干(营销、设计等为主),这将有效带动公司业务层面各个环节核心员工的工作积极性,实现股东价值最大化。 本次行权价格高于停牌前收盘价格,对公司二级市场股价有一定支撑。行权条件整体一般,草案对2013--2015年的营业收入要求年复合增长率为15%左右,但对盈利要求很低(仅要求期权等待期内,净利润及扣非后的净利润均不得低于授权日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负),而改为对净资产收益率的要求,相对而言净资产收益率比盈利更具有操作空间。 我们维持12月底公司深度报告中的看法:预计2013年起公司业绩将从底部回升,未来若经济复苏公司弹性更大。从2012年下半年开始公司已充分反思前期经营上的偏差,并积极进行纠偏,在三季报开始已经有所体现,我们认为2012年是行业和公司自身双重因素导致的业绩底,即使2013年宏观经济维持现状,公司通过自身内部管理的纠正(费用率的下降),业绩也有望能够恢复增长。公司加盟业务强的特征和连续三次订货会不强制压货带来的去库存相对更充分,将使得公司业绩在经济复苏时弹性更大。 财务与估值 以15%税率计算,我们维持对公司2012-2014年每股收益分别为2.64、3.22、4.06元的预测。我们维持公司2013年17倍PE估值,对应目标价54.74元,维持公司买入评级。未来催化剂在于地产成交量的持续回暖对家纺终端销售的滞后拉动,我们预计最快在二季度。 风险提示 2013年一季报和中报由于所得税率谨慎估算和期间费用的刚性很可能盈利出现下降。2013年高新技术企业复评不通过的风险。

投资要点. 公司订单回款条件不断改善。在创新推出土地担保模式,回款条件从532到622到721的基础之上,昨日公司公告的烟台框架协议更是公司近年披露中少有的回款条件十分优良的大项目,按月支付60%进度款,完工支付至80%,显示出公司凭借其自身的综合竞争优势在项目谈判中的“溢价”能力和对项目回款条件的重视程度不断提升,预计这将为公司未来的现金流逐步转正,经营质量更加健康打下了坚实的基础。 我们预计公司2012年净利润增速在50%左右。增速较公司2012年财务预算略低主要是因为,2012年国内经济增速下滑的大背景,加之公司再融资进度较为缓慢,促使公司采取了较为谨慎的策略,对于新签项目一定等到签好合同后再施工,而不是像之前如辽宁营口项目只签了协议,合同还未落实便开始施工,由此影响了公司2012年的施工进度。 公司再次入围高新技术企业,如获得核准将进一步提升公司的盈利能力。据北京市科委2012年11月19日发布的公告,公司作为北京市2012年度第一批拟认定高新技术企业名单成员被予以公示,如果此次申报最终获得核准,我们认为将进一步提升公司2012年至2014年的盈利能力。 四部门关于制止地方政府违法违规融资行为的通知预计对公司业务发展影响有限。考虑到公司很多项目虽然需要垫资,但施工进程中有回款的时间节点,因此不属于BT项目范畴,所以我们预计对公司影响不大,但是通知中“不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源”可能会影响公司未来部分土地创新模式的执行(甲方非融资平台公司则没影响)。 财务与估值. 我们小幅下调了公司园林工程收入增速的预测,同时略微上调了管理费用率的预测,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.26、3.52、5.17元(原预测分别为2.43、4.06、6.24元),结合行业平均,给予公司2013年20倍PE估值,对应目标价70.40元,维持公司买入评级。 风险提示. 再融资受阻的风险。应收账款不能及时收回的风险等。