投资要点 净利润增长65%,符合预期。公司2011上半年实现收入和净利润分别为7.3和0.93亿元,同比增长56.5%和65%。EPSO.16元,业绩符合预期,但收入增长超预期。公司预计2011年前三季度净利润增幅40%-60%。 渠道扩张、店效提升与快速补单拉动收入劲增。2011上半年公司销售收入劲增56.5%,其中提价幅度约5%-10%。自公司提出“二次创业”思路以来,不断加强对加盟商的扶持力度,报告期内“报喜鸟”和“圣捷罗”门店数达759和172家,同比增长11.8%和57.8%;终端营业总面积13.6万m2,同比增长24.77%;同店增长估计达20%以上。此前公司2011春夏订货会仅同比增长约15%,故上半年收入大增还得益于公司较强的现货补单能力。 毛利率提升、费用率略增推动利润率更快提升。因产品价格提升和直营渠道较快增长,公司上半年毛利率升4.76PCT至53.76%。在“二次创业”战略推动下,公司加大终端投入、营销推广及研发支出,同时人力及融资成本等也有增加,使得销售、管理和财务费用率分别提升0.67PCT、1.72PCT和0.47PCT至20.57%、15.69%和-0.07%;净利率提升0.19PCT至12.19%。报告期内公司赊销信用额度也有所增加,每股经营活动现金流净额为-0.18元。 2012订货预计理想,确保业绩增长提速可持续。我们预计,公司2011秋冬订货会实现30%+增长(提价幅度15%-20%),预计其2012春夏订货会也有25%+增长(提价幅度10%-15%)。两次订货会数据均理想,反映出公司及加盟商对消费需求增长的信心,确保2011全年及2012年中期业绩增长提速。 风险因素。1.若消费需求波动,公司加快扩张将面临终端库存增加风险;2.宝鸟子公司团购业务增长存不确定性;3.运营成本上涨带来成本控制难度;4.多品牌多系列扩张加快考验公司经营管理及费用控制能力等。 盈利预测、估值及投资评级。公司在品牌运作、客户服务、库存管理、快速补单等方面优势突出,品牌溢价能力强,内生增长有保障。目前公司门店数仍不足1000家,外延扩张空间极大,未来外延扩张加快拉动业绩增长值得期待。预测2011/12/13年EPS为0.58/0.73/0.95元,目标价17.40-20.30元,对应2011年30-35倍PE,维持“买入”评级,

事项: 2011年8月25日,公司董事会决议通过了《关于解聘梅连清先生公司副总经理、财务总监职务的议案》,并于8月29日对解聘原因进行了公告说明。 风险因素 1.家纺业受棉价上涨影响较服装明显;2.乔迁需求波动对行业有一定影响;3.公司直营比例较高,若直营店效提升速度慢于预期,将导致费用率明显上升。 业绩预测及估值 经营层面看,公司毛利率提升、费用率稳降推动利润率大幅提升,2011年业绩高增长可期。预计未来继续保持目前较高的盈利水平,并加快收入增长和同店增长,将成为业绩增长关键。预测公司2011/12/13年EPSl.45/1.93/2.57元,CAGR39%。给予2011年35-40倍PE,目标价50.75-58.00元,维持“增持”评级。

投资要点 业绩增长38%,符合预期。2011年上半年公司收入7.76亿元,同比增长30%;营业利润和母公司净利润6549和5904万元,分别同比增长24%和38%。按增发后股本全面摊薄EPS 0.15元,符合预期。营业利润增幅低于收入增速缘于2010年中期资产减值损失冲回增加了同比基数,但由于公司被认定为资源综合利用企业,所得税享受“收入10%抵扣”优惠,使得2011年中期实际所得税率同比下降8pct至8.29%,净利润增速被明显拉升。 量价齐升,收入增长提速。Q2收入同增49%,增长提速得益于产品量价齐升。数量方面,新增产能2011年全面释放,ES纤维和高强纤维产能分别为6万吨和6万吨、涤纶毛条产能2.6万吨;价格方面,涤纶毛条价格因PET成本支撑及羊毛价格上涨而被推高,复合纤维也因石油价格高于同期而有所上涨,估计涤纶毛条和复合/高强纤维价格分别在1.4万和1.2万元左右。 产品提升与成本控制,盈利提升明显。公司上半年毛利率同比提升2pct至12.7%,其中涤纶毛条毛利率26.2%,基本与2010年同期持平;复合纤维毛利率同比提升2.8pct至10.8%。主要缘于复合纤维项目达产后,公司加大品种开发,同时产品质量也有所提升。另外公司2010年末储备了原材料库存,锁定了2011年上半年运营成本。公司期间费用率提升1.71pct至4.87%,净利率上升0.44pct至7.85%。 向新一轮增长迈进。公司目前处于8万吨复合纤维达产后的毛利率提升阶段,业绩增长可期。在此基础上,公司2011年7月完成非公开融资(发行4977万股,每股8.56元),融资4.16亿元,将再次增加8万吨复合纤维产能,于2012年下半年释放。至2013年,公司16万吨总产能将成为行业绝对龙头,市场份额超过50%,业绩将步入新一轮增长。 风险因素。1.油价波动增加业绩的不确定性;2.公司高新技术、资源综合利用企业所得税优惠将2011年底到期,预期公司将积极申请复评等。 盈利预测、估值及投资评级。公司今年产能释放、毛利率提升拉动业绩稳增,2012年下半年起进入新一轮产能释放。凭细分市场垄断地位及客户拓展、产品开发能力,公司业绩持续高增长可期。上调2011/12/13年EPS至0.42/0.57/0.74元(原0.42/0.57/0.70元,2010年EPS0.30元),2011-13年CAGR32%。维持目标价13.00元,对应2011年PE 31倍,维持“买入”评级。

业绩增长833%,符合预期。2011年上半年公司收入和净利润37.9亿和3.76亿元,分别同比增长49%和833%,EPS0.37元符合预期。业绩大增缘于收入增长稳健,同时2010年同期处理MC存货使毛利率大降、费用率高企,净利润基数较低。公司预计2011年1-9月净利润同比增长120%-140%(Q3单季增速17%-40%),对应EPSO.70-0.77元。 渠道扩张与同店增长并举,收入增长靓丽。加盟和直营收入同增44%和55%。直营方面,估计门店较2010年底增加超过180家至870家左右,同比增幅超过65%。判断直营扩张部分受MC童装推动,总面积增速应低于店铺数量增幅,平销仍有增长。加盟方面,估计门店较2010年底增加超过300家近3300家,同增25%左右,稳健扩张与同店增长并举。 财务改善尚需时日。上半年毛利率提升4.2pct至47%、费用率降低5pct至34.7%,但仍处于较高水平,净利率提升8pct至9.9%。期末存货较2010年底增加3.4亿元至29亿元,周转率继续下降至1.48,存货增加主要系新品备货,其中2010年库存已得到一定消化;应收账款较2010年底下降3.4亿元至6亿元,年化周转率10次,与2010年底基本持平,但较去年同期16次仍有差距。因存货占有较大资金,公司经营性现金流仍为负。 MB系列日臻完整,MC系列预期2012年盈利。MB品牌产品开发与品牌推广运作逐步成熟,其中都市系列、童装系列的推出使产品品类更加丰富,“变形金刚”的广告植入也极富创意;MC品牌处于提升平效的改善中,2012年有望盈利并开展加盟;“邦购”平台整合线上线下资源,预期2012年开始盈利;未来公司还有望引入战略投资者,打开发展空间。 风险因素:1.公司首发限售股(占股本90%)2011年8月29日解禁,存在减持风险;2.独立折扣店实际运作,以及对公司盈利水平的影响尚待观察;3.存货计提减值准备较低。 盈利预测、估值及投资评级。公司长期发展优势明显,短期积极引入折扣店缓解存货压力。作为平价服装代表,公司2011年秋冬产品提价幅度较低(预计5%左右),通胀压力下价格优势逐渐突显,终端销量增速有望环比提升。上调2011/12/13年EPS预测至1.19/1.60/2.18元(原1.15/1.55/2.03元),CAGR35%。目标价42元,对应2011年35倍PE,维持“买入”评级。

净利增5%,EPS0.4元。公司上半年收入和净利润9.21亿元和1.03亿元,同比增长17.6%和5.3%,EPS0.4元,符合预期。预计2011年1-9月份净利润增幅0-30%,对应EPSO.70-0.91元。其中02收入和净利润增幅13.5%和13.3%,收入增速环比放缓,利润增速因无非经常性收益(201001曾获得816.48万元土地处置税前收益)影响而环比回升。 主打产品增长稳健,水晶钻和光学镜片拖累业绩提升。上半年钮扣和拉链收入分别为4.92亿元和2.96亿元(占比53.4%和32%),同比增长21.5%和29.1%,增长稳健;毛利率分别小幅下降1.5PCT和增加4PCT至39.5%和32.7%,在原材料和人工成本大幅上涨背景下,体现出较强成本转嫁能力。但人造水晶钻收入和毛利率同比下滑29.9%和23.7PCT,光学镜片毛利率同比下滑11.5PCT,拖累业绩提升。 费用率稳定,财务指标较为稳健。上半年公司期间费用率仅同比上升0.31个百分点。存货与应收账款周转次数基本保持2010年同期水平,每股经营性现金流仍为-0.10元,但较一季度有所改善。 2012年将迎来产能释放。2011年服装行业收入增长主要来自提价推动,尤其是服装出口市场,数量增长低于10%,故判断2011年辅料行业增速10%左右。公司为行业龙头,通过产品升级、品牌溢价和服务提升,收入增速将高于行业。上半年公司激光雕刻纽扣、高档拉链技改、深圳联星高品质纽扣和高档拉链扩建项目进展已达33%、44%、58%和81%。预计2012年四项目完全达产后将新增产能钮扣21亿粒、拉链3.82亿条,增加收入有望超7亿元。 风险因素:1.国内外服装销量增长低于预期;2.原料价格上涨导致生产成本上升,公司提价滞后导致毛利率下降;3.募集资金项目进度未达预期。 盈利预测、估值及投资评级。预计公司2011年收入增长平稳,通过提价转嫁成本压力,毛利率可维持在35%以上;2012年待产能完全释放后,业绩有望提速。鉴于目前水晶钻和光学镜片业务形势不佳,我们略下调公司2011/12/13年EPS预测至1.17/1.53/1.86元(原为1.21/1.55/1.90元),维持“增持”评级。

业绩增长33%,EPS0.36元。2011年上半年公司实现收入和净利润4.84亿元和7191万元,分别同比增长22%和33%。EPSO.36元,符合预期。公司Q1\Q2收入增速分别为16%和30%,净利润增速分别为105%和1%。我们预计,这些波动主要受团购订单确认时点及其毛利率变化所影响。 内销占比提升,同店增长显著。公司2011上半年内销和出口收入分别同增24%和19%,内销占收入比重提升至81%。估算其品牌零售和团购业务收入增速分别超过15%和接近30%,考虑到公司2011年上半年店铺数量仅同比增长4%(较2010年底增加13家至609家),同店增长显著。并且公司新增店铺中11家均为直营专卖店,也旨在加强终端零售管理。 毛利率如期提升,财务指标保持稳健。上半年公司综合毛利率同比提升2.6PCT至43%,主要缘于公司增强产品开发,高毛利衬衫和夹克占比提高,并且产品价位也整体上扬。由于收入增速较为理想,且财务费用率下降,公司增加直营投入仅提升整体费用率0.03pct至24.1%。公司存货周转率1.09、流动比率3,67、速动比率3.12和每股经营现金流0.1元等财务指标均好于2010年同期水平,仅应收帐款周转率5.62较2010年同期的6.35略有下降。 2011年提升内生增长,2012年加强外延扩张。男装行业已具进入壁垒,2010年以来消费重换活力,行业集中度有望提升。与业内公司相比,公司改善空间最大,其先提内生增长再拓外延扩张的策略我们较为认同。上半年公司加强面料开发、提升非西服品类占比、改善终端形象、加强央视广告营销,提升店效的同时缩小了盈利的季节性波动,为2012年外延扩张加速奠定基础。 风险因素。公司海外订单仍有不确定性;公司募集资金增加直营店投入,考验其终端管理水平。 盈利预测、估值及投资评级。公司2011年策略重点仍在于提升现有店铺坪效及盈利。未来看点在于外延扩张提速,尤其若“美尔顿”品牌2011年拓展成功,将打开新的增长空间。维持公司2011/12/13年EPSl.05/1.40/1.81元预测,2011年业绩有望实现40%以上增幅,目前估值仅22倍。给予其2011年EPS35倍估值,对应价格36.75元,维持“买入”评级。

业绩增长42%,符合预期。2011年上半年公司实现收入和净利润9.64和2.35亿元,分别同比增长31%和42%。EPS0.41元,符合预期。 丰富品类与加速扩张共促收入提速。公司上半年收入增长明显提速,增速较2010年水平提升12pct。原因有二:第一,扩张加速。上半年店铺较2010年底增157家至2867家,同比增幅达到15%(同增365家);第二,品类丰富拉动同店增长。上半年裤装占比较2010年同期下降4pct至54%,其他品类占比明显提升。考虑到下半年上装客单价更高,预计全年裤装占比将继续下降。 加盟占比上升使毛利率略降,其他财务指标稳健。上半年毛利率同比略降0.9pct至56.5%,原因为加盟渠道扩张更快使加盟占比提升,此趋势符合预期,估计上半年直营和加盟收入增速分别为25%和35%左右。因规模扩大及财务费用下降,费用率下降2.8pct至27.5%,净利率提升2.2pct至24.4%。存货周转率基本与2010年底持平,应收账款周转率较2010年底显著提升。 2012年春夏订货乐观,未来增长轨迹明确。预计公司2012年春夏订货金额增速超过25%,其中量价增速分别为10%和15%左右,在我们构建的男装公司“品牌、产品、渠道、盈利”评价体系中,公司综合运营能力最优。目前公司经营以“丰富产品品类、加速外延扩张”为策略方向,预计未来三年每年增加店铺350家以上,收入CAGR约25%,净利润增速有望更高。 风险因素。1.直营专卖店的扩张,费用率有上升风险;2.2011年8月30日,首发机构配售解禁2400万股,占总股份4%;3.2013年公司所得税率优惠到期。 盈利预测及合理估值。公司作为中国男裤专家,是业内不可多得的具有“专业好品质”美誉度、纵向一体运营、并占据一二线商场渠道的男装品牌。预期2012年春夏订货增长超过25%,未来三年营业利润CAGR36%。维持11/12/13年EPS预测0.90/1.18/1.40元(2010年EPS0.63元),目标价29.50元,对应2011年33倍PE,维持“买入”评级。

净利增71%,EPS0.41元。公司2011上半年收入和净利润4.48亿和0.65亿元,同比增67.4%和70.5%。EPS0.41元,符合我们预期。预计2011年1-9月份净利润增幅50%-80%,对应净利润0.97亿-1.16亿元,EPS0.61-0.73元。 销量提升推动收入较快增长。公司2011上半年加盟和直营收入4.14亿和0.34亿元,同比增长77%和1.2%。判断拉动收入增长主因仍为销量显著提升:预计上半年新增门店约170家(加盟为主),同增36%;单店销量增幅达30%。直营收入增长较慢主要与直营专柜调整有关。 毛利率和费用率稳定。2011上半年公司加盟和直营毛利率小幅提升0.03和0.14PCT至33%和53%,但因加盟收入占比提升3.9PCT至91.5%,公司综合毛利率略降0.93PCT至34.5%,这与其低成本快速扩张策略相吻合。费用率方面,因扩张需要,公司加强销售队伍建设和广告宣传力度,致销售费用率上升1.23PCT至10.6%;同期公司财务费用下降521万、管理费用率下降1.3PCT至4.96%,整体费用率稳定。 成本优势持续保持,现金流净额为负是快速扩张结果。公司为保持价格竞争优势,通过集中采购原材料,以规模效益实现成本有效控制。今年通胀压力较大背景下,虽原材料价格显著上升,但公司春夏品不提价、秋冬品提价10%-15%,保证了销量上升同时毛利率保持稳定。公司上半年经营性现金流净额为负,除正常集中采购原材料和秋冬备货外,最重要在于给与更多老客户较大信用支持和购置较多商铺,导致应收账款和预付账款增加较多。 风险因素。1.拟用5亿超募资金购买30-40个店铺,投资经济效益尚无法判断;2.战略加盟店和直营店比例的提升将导致资本支出和期间费用上升;3.销售规模壮大将考验公司品牌影响力和渠道管控能力。 盈利预测、估值及投资评级。公司2011年订货增长预计70%左右,收入增长确定;通胀压力下,具备强成本控制力,可保持价格竞争优势,实现销量快速增长。预计随着激励、扶持措施产生效果,良好终端盈利将保证渠道快速、高效外延扩张。继续维持公司2011/12/13年EPS预测1.03/1.69/2.47元,目标价59.00元(对应2012年PE35倍),维持“买入”评级。

业绩增长72%,符合预期。2011年上半年公司收入2.49亿元,同比增长62%;营业利润和归属母公司净利润5146万和4353万元,同比增长86%和72%。 EPS0.16元,符合预期。公司经营性利润增长超预期,净利润增速低于营业利润增速源于2010年同期获得274万元营业外收入。 收入强劲增长,规模优势渐显。公司2011春夏订货2.9亿元(税前),与上半年实际收入匹配,其中加盟和直营分别同增71%和83%,仅集团团购同比下降37%。上半年店铺数量较2010年底净增183家至849家,同增52%,估计同店增长达两位数。收入强劲增长使规模化优势渐显,销售费用率降2.4pct至16.g%,管理费用率受期权费用摊销影响仅上升1.3pct至12.7%。 管理与规模共进。2010年公司重新划分销售区域,增加广告和信息化投入。 2011上半年继续深化各环节管理:团队建设上引入产品、渠道专业人才;产品上细化各系列定位,加强专业含量,并于源头控制成本;渠道上引入专业体育分销商,信息系统覆盖率提升至77%(增157家),并增强零售数据分析和订货指导。多方位提升供应链管理水平,与规模增长实现共进。 长短期增长趋势均很明确。预计中国户外用品行业年均增长45%且空间巨大,公司“探路者”品牌发展势头迅猛,管理水平显著提升,未来有望针对细分市场推出子品牌,并积极开拓网上销售。2011下半年公司己完成订货5.87亿元(税前),费用率仍有下降趋势,业绩增长明确。2012年春夏订货也已实现66%增长,规模效应有望使净利润增幅高于收入增幅。 风险因素。1.公司对订货金额超过零售价100万元的加盟商不收保证金,期货合同执行不具完全强制性;2.2011年仍有可能投入较高营销、管理等费用;3.股权激励方案2011年预计摊销费用1533万元,占收入比重约2%。 盈利预测、估值及投资评级。公司借助品牌、资金先发优势,高速扩张同时加强产品设计、渠道改革、品牌推广,后期将逐渐体现规模化优势,长短期业绩增长非常明确。上调2011/12/13年EPS预测至0.38/0.63/0.99元(原0.36/0.59/0.90元,2010年0.20元),未来三年CAGR60%,上调目标价至22元(对应2011/12PE57/35),维持“买入”评级。

业绩增长74%,再超预期。2011年上半年公司收入10亿元,同比增长52%; 营业利润和归属母公司净利润1.65和1.62亿元,同比增长58%和74%。EPS1.16元,再超预期。公司2010年同期业绩己按优惠所得税率调整,业绩增长主要源自经营,以及2128万元(EPS O.13元)的政府补贴锦上添花。 外延与内生兼备,盈利稳步提升。公司2011年春夏订货金额增长40%左右,上半年实际收入增幅更高,渠道库存保持良性水平。判断公司上半年外延扩张速度近10%(新开150家店左右),同店增长30%-40%(其中产品提价20%-30%,数量增幅超过10%)。盈利方面,公司毛利率提升1.5pct至40.8%,费用率微涨0.5pct至23.5%,净利率提升2pct至16%。 财务指标稳健,增长良性健康。业绩快速增长拉动公司ROE提高7pct至22.5%。速动比率、应收账款周转率提高至3和22,仅存货周转率略下降至2.43,仍处稳健水平。公司业绩增长良性健康。 增长符合行业特征,龙头优势继续扩大。我们认为:中国家纺行业尚处发展初期,市场容量1500亿元左右。目前行业集中度不高,品牌区域性明显,因此规模化扩张耐业内品牌最具意义。公司高效执行以加盟为主的渠道扩张策略,收入增速行业领先,并且呈现多品牌、多区域全面增长局势,龙头优势继续扩大。 风险因素。1.若2011年下半年终端销售未达预期,渠道库存将有所上升,影响2012年订货增长;2.地产政策持续收紧,家纺需求或将受到乔迁因素滞后影响。 盈利预测、估值及投资评级。公司2011上半年业绩超出市场预期,估计其罗莱品牌秋冬订货额增长60%,公司预计前三季度业绩增幅50%-70%,我们判断全年增速亦将处于此水平。上调公司2011/12/13年EPS至2.63/3.59/4.84元(原预测2.40/3.16/4.13元,公司2010年EPS l.72元)。上调目标价至92-105元,对应2011年35-40倍PE,维持“买入”评级。

业绩增长41%,EPS0.62元。2011年上半年公司实现收入和净利润11.94亿元和1.75亿元,分别同比增23%和41%,EPS0.62元。业绩超预期的原因为:收入快速增长、应收账款坏账减少。另外公司2010年3月才获得高新技术企业认证,使得2011年上半年实际所得税率同比下降5.8pct。 渠道改革加快,同店增长拉升收入增速。公司2009、2010年渠道库存减轻后,2011年除继续提升品牌形象、加强商品企划、提升终端管理外,渠道偏平化改革有所加快:将省代转为大代理商、新设区域子公司引入直营和准直营。上半年直营店净增51家,估计加盟店新开数量超200家,但因有店面关闭未实现净增。判断上半年收入增长主要来自同店增长和直营收入提高。 财务指标稳健,资本支出增加。虽公司毛利率同比降1.3pct至40%、期间费用率受期权费用影响上升1.3pct至21.9%,但减值和税率降低使净利率及ROE分别提高至14.5%(+1.7%)和21%(+2%);速动比率、应收账款周转率提高至2和8,6,存货周转率3.6保持稳定。值得注意的是:公司预付账款和投资性房地产分别为5.7亿元和6.2亿元,判断多为购买商铺致资本支出增加明显。 对公司内生改善持乐观预期。中国男装行业已具进入壁垒,2010年以来消费重换活力,行业集中度有望提升。与业内公司相比,公司品牌、产品具优势,渠道扩张能力强,但内生增长存提升空间。目前公司积极推进渠道改革,由“批发商向零售商转型”,加强渠道控制力的同时提升终端平销,对此我们持乐观预期。 风险因素。1、公司渠道扁平化改革、批发商向零售商转型将增加管理风险;2、商业物业租售价格高位,压低渠道盈利空间;3、高新企业所得税优惠2012年到期,预期公司将争取复评。 盈利预测、估值及投资评级。预计公司2011年秋冬订货金额同比增速接近30%,下半年毛利率将趋平稳、费用率有望进一步下降,全年业绩具超预期可能。即将召开的2012年春夏订货预期良好。维持2011/2012/2013年EPS1.38/1.80/2,34元预测(2010年EPSl.00元),对应CAGR30%。公司现价37.85元,目标价41.40元,对应2011年30倍PE,维持“买入”评级。

净利润增长79%,符合预期。公司2011上半年实现收入和净利润分别为6.1和0.86亿元,同比增长34%和79%。EPS为0.64元,符合预期。中报预计2011年前三季度净利润增幅50%-70%,对应EPS为0.77-0.88元。 外延扩张拉升收入,同店增长略显不足。公司2011上半年直营和加盟收入分别为2.6和3.4亿元,同比增长49%和29%。收入较快增长主要源自外延扩张,上半年公司门店数达1723家(同比增长25.8%),其中直营和加盟分别为435和1288家(对应同比增幅20%/28%)。公司在电子商务和团购等销售模式上的创新也对直营收入提升有带动作用。但同店增长略显不足,因此公司收入增幅低于梦洁家纺(59%)和罗莱家纺(预计50%左右)。 毛利率提升、费用率稳降推动利润率大幅提升。上半年销售毛利率升2.1PCT至48.5%,主要缘于产品提价(预计涨幅20%)、高毛利产品销售占比提高和批量采购原材料降低成本。公司本期广告投入和员工薪酬涨幅与收入增长基本同步,办公场所装修完毕和提前偿还银行贷款等带来销售费用率、管理费用率和财务费用率分别略降1、2和0.43PCT至24.8%、4.7%和-0.6%。二者推动公司2011H销售净利率提升3.56PCT至14.1%,净利润大幅提升。 保持快速外延扩张,全年收入增长可期。公司今年以来积极调整开店策略和进行新销售模式创新,预计2011/12/13年总门店面积增速分别可达34%、28%和24%。结合前期订货会情况,预计2011年收入同比增长仍可超30%。 风险因素。1.家纺业受棉价上涨影响较服装明显;2.乔迁需求波动对行业有一定影响;3.公司直营比例较高,若直营店效提升速度慢于预期,将导致费用率明显上升。 盈利预测、估值及投资评级。公司毛利率提升、费用率稳降推动利润率大幅提升,2011年业绩高增长可期。预计未来继续保持目前较高的盈利水平,并加快收入增长和同店增长,将成为业绩增长关键。上调公司盈利预测2011/12/13年EPS至1.45/1.93/2.57元(原为1.30/1.74/2.26元),CAGR39%。 给予2011年35-40倍PE,目标价50.75-58.00元,维持“增持”评级。

投资要点 净利润增29%,符合预期。公司2011上半年实现收入和净利润分别为30和4.4亿元,同比增长36.6%和29%。EPS为0.65元,符合预期。中报预计2011年前三季度净利润增幅20%-50%,对应EPS为1.15-1.44元。 扩张拉升收入,Q2增长如期提速。公司上半年收入增长37%,且Q2单季44%增长较01提升14PCT,符合此前预期。公司收入增长主要源自外延扩张,预计上半年新开店铺约700家至7383家左右(同比增速27%),其中“森马”、“巴拉巴拉”各增约350家(对应同比增幅23%/34%)。同时个位数的产品提价亦对收入有所提振。 毛利率稳中有升,费用率提高拉低业绩。公司上半年毛利率略升0.5PCT至36.7%,其中“森马”和“巴拉巴拉”分别提升1PCT至37%和下降2.9PCT至38%,童装毛利率略降主要系公司鼓励加盟商提货而给予一定折扣。但受扩张提速、广告投入、薪酬上涨及上市费用等因素影响,公司期间费用率同比提升1.6PCT至15%,拉低业绩增幅。 中报望成全年业绩低点。我们认为:大众休闲行业增速快、集中度低,尚未形成壁垒,“森马”收入CAGR有望保持20%-30%;童装行业所处生命周期更为靠前,“巴拉巴拉”品牌收入CAGR有望保持40%-50%。公司上半年扩张及收入增长符合预期,较高费用率有望伴随下半年收入规模上升而得以缓解,预计全年业绩增速将高于上半年水平。 风险因素。1.因品牌影响力、加盟商实力约束导致外延扩张速度低于预期;2.买店和直营比例提升将导致资本支出和费用上升。 盈利预测、估值及投资评级。判断2011上半年业绩增速将为全年低点,预计下半年扩张依旧、收入规模增加将明显拉低费用率,全年业绩增长有望超35%。预计2011/12/13年EPS分别为2.06/2.70/3.60元,目标价70元(对应2011年PE34倍),维持“增持”投资评级。

投资要点 净利润增幅47%,EPS0.28元:公司2011上半年实现收入和净利润5.5亿元和0.4亿元,同比增长59.6%和46.9%,EPS0.28元。公司预期2011年前三季度净利润同比增30-50%,对应EPS0.39-0.45元。 积极营销策略助收入快速增长:根据其公告内容判断,公司2011年采取积极扩张和营销策略,预计门店增幅超25%,提价幅度5-10%,同时加大促销推广和对加盟商的支持力度(如增加授信额度,调整产品倍率结构扩大加盟商毛利空间等),实现了上半年销售收入近60%增长。分品牌看,“梦洁”和“寐”分别实现收入增长45%和111%,另外“梦洁宝贝”为新计入品牌,对收入有1608万元贡献。 毛利率增5.4PCT,但销售费用率提高超预期:受益提价、推新品和严控成本,2011上半年公司综合毛利率达43.8%,同比提升5.4PCT,环比提升1.3PCT。其中“梦洁”毛利率提升近6PCT至41.2%,“寐”降3.5PCT至53%,“梦洁宝贝”毛利率达50%。预计随着棉花等原料价格回落,公司成本压力缓解,全年较高毛利率水平仍可维持。而营销力度加大,特别是广告费支出增加较多导致销售费用率大幅提升6.2PCT至28.7%。预计至年末,随着广告推广效果逐步显现,销售费用率将呈回落态势。 订货数据保证全年收入增幅实现目标:公司年初披露2011年增长计划:收入和净利润12和1.4亿元,同比增长40%和52%。根据最近的市场调研信息,2011年秋冬常规品订货额达2亿元,全年订货额为7.9亿元,占公司计划销售收入的约66%,保证了全年收入增幅可实现目标。 风险因素:1、售价持续提升,终端销售可能面临压力;2、家纺需求中乔迁购买占15%,婚庆15%,更新需求70%。因地产调控,乔迁需求波动对行业有负面影响;3、公司扩张速度继续加快,终端管控能力面临考验。 盈利预测、估值及投资评级:公司上市以来经营策略日益趋积极,扩张速度明显加快,虽因直营建设投入加大导致销售费用上升明显,但收入快速增长和毛利率稳步提升仍保证净利润实现较快增长。预期2011/2012/2013年EPS为0.89/1.20/1.60元(2010年EPS0.61元),公司现价33.65元,给以11年动态PE35-40倍,目标价31.15-35.60元,“增持”评级。

净利润增长8%,EPS0.26元:公司发布2011年中报,实现收入和净利润11.4和¨亿元,同比增长/70和8%,EPS0.26元。业绩增长个位数源于下游订单缩量,影响公司成本转嫁能力。 需求缩量、成本高企,印染业务表现平平。公司印染丰业实现收入8.2亿元,同比增长13%,增幅较去年同期下降5.4PCT;毛利率18.2%,同比下降0.3PCT。导致收入增幅回落、利润率略减的原因在于:1、棉花等纺织原料价格持续走低,下游服装企业下单谨慎,进而影Ⅱ向了染整量和染费价格提升; 2、公司实施扩产和【日产能升级改造,影响了部分生产效率;3、石油、煤炭价格自2010年初以来涨幅超20%和近12%,推高了印染成本。 非织造布业务有亮点,但海运业务出现亏损:公司现拥有1.1万Ⅱ屯无纺布生产能力,今年以来业务表现良好,收入和净利润1.1亿元和0.7亿元,同比增长27%和17%;毛利率17%,同比提升5.2PCT。随着公司继续扩产和增加后整理生产能力,预计未来该业务效益还将逐步释放。海运业务出现亏损,收入和毛利率分别下滑24%和23PCT,丰要源于海运行业不景气,运价自2011年初以来一直在50元/吨的低位上T徘徊。 下半年业绩增长仍较平稳:判断2011下半年,印染业务量增平稳,染费价格提升恐仍有压力。公司盈利能力提升还需依靠产能升级改造后,产品结构优化来实现。此外,由于全国海运运力过剩,预计海运业务景气度至年底仍难回升。故判断,2011下半年公司业绩增长仍较平稳。 风险因素:1、棉价波动,影响棉织品需求,进而影响染整需求;2、海外需求波动风险;3、信贷紧缩增加公司财务压力;4、能源价格进一步上涨。 盈利预测、估值及投资评级:公司作为印染龙头,一直通过优化产品结构、节能挖潜等实现内生性增长。但2011年以来受下游订单低迷、成本压力持续较高影响,业绩增长平稳。下调公司11/12/13年EPS至0.61/0.75/0.93元(原为0.68/0.85/1.04元),目标价10.37元,对应11年PE水平17倍,维持“增持”评级。