2010年三季度经营出现转折。公司2008、2009年业绩低于预期,主要因MB品牌加盟业务激励不足、新品牌MC定位不够准确、费用支出过大。2010年起,公司加盟业务采取宽松政策,估计前三季度新增加盟店数超过550家,增幅超过25%;直营业务则首要保障盈利:原有店铺大力提升平销(预计MC平销已近1.5万元/年),新增店铺严格控制费用。2010年Q3起公司经营出现转折,单季业绩增幅310%,预计全年业绩增幅可达30%。 预计2011年业绩增幅50%,再超预期。估计2011年春季订货金额同增超过30%,判断后期订货金额增幅更高。预计2011全年收入增幅有望达到40%,主要来自销售数量的增加。因MC平销逐步恢复,且直营费用有效控制,2011年总体费用率将呈下降趋势,预计净利润增幅将高于收入增幅。 供应链显现优势,平价服装更抵通胀。公司订货会产品价格仅同比提升5%,提价幅度低于可比服装公司(提价10%以上)和家纺类公司(提价20%以上)。平价服装因物美价廉,抵御通货膨胀能力更强。公司供应链体系灵活,有效整合供应商资源,较早地下达订单并以最快的周期完成生产,有效规避了此轮原料成本大幅上涨,保持毛利率稳定。 风险因素:1.MC品牌定位、产品风格还在逐步探索;2、公司后期仍可能继续开拓新品牌,费用相应会有所支出。 估值及投资建议:公司2010年加盟实现快速外延扩张,直营费用率有效下降,经营改善明显。预计2011年订货将增长喜人,平价产品更抵通胀,业绩有望再超预期,上调10/l1/12年EPS预测至0.78/1.20/l.60元(原0.76/1.06/1.39元)。公司现价36.00元,给予其2011年EPS35一40倍估值,上调目标价至42.00一48.00元,维持“买入”评级。

品牌内销:订货超出预期。公司品牌零售2011年春、夏订货理想,我们估算金额增幅超过30%(全年2次大型订货会,占收入比重55%左右);品牌团购业务订单充裕(占收入19%),预计2011年增长也将超过20%。品牌内销收入增长确定,主要得益于公司近几年一系列特色营销和品牌推广策略的实施,加盟终端和团购效益渐渐显现。 贴牌出口:行业形势乐观,公司优势显著。公司目前出口业务占收入比重已下降至20%左右,出口波动对业绩影响幅度有所缩减。目前行业总体出口形势乐观,公司产品品质、生产规模优势显著,获取高于行业增长可以预见。预计2011年出口业务同比增幅可维持20%左右。 转型之路愈见明朗。公司近几年一直努力向品牌零售商方向转型,目前内销占比已提升至80%,在此过程中产品售价和毛利率均稳步提升。而今终端效益开始逐步释放,上市融资后公司转型之路将继续深化,后期外延扩张速度提升、终端效益释放将驱动业绩实现30%以上增长。 催化因素:1、转型见效,终端效益释放,业绩存超预期可能;2、公司具备获得高新技术企业基础。 风险因素:直营店由18扩至64家增加管理和盈利难度;海外订单仍有不确定性。 估值及投资建议:公司系全国生产规模最大的男士西装龙头,品质、规模优势明显。目前正通过特色营销策略加速向品牌运营方向转型,随着终端效益释放和外延扩张提速,业绩将出现拐点。上调10/11/12年EPs至0.74/1.05/1.40元(原0.74/1.00/1.27),给予其2011年EPS35倍估值,对应价格36.75元,首次给予“买入”评级。

业绩增长56%,高于预期:2010年前三季度公司实现营业收入8.93亿元,同比增长26%;营业利润和归属母公司净利润分别为1.86和1.60亿元,同比增加59%和56%。EPS0.55元,高于预期。 提前发货显著拉动收入。公司Q3收入同增35%,增幅较Hl显著提升10PcT。报喜鸟品牌Q3收入增幅估计超过50%,成为拉动收入主因。该品牌外延稳步扩张,内生增长受提价拉升。更重要的是今年入冬较早,公司对加盟商提前发货较多,收入充分确认。而宝鸟Q3运营中规中矩,因部分货款还未确认(应收账款相应增加),单季收入可能未及09年同期。 毛利率提升是最大亮点。公司业绩超预期另一核心要素源自毛利率大幅提升,其中Q3单季综合毛利率同比提升7.25PCT至59.48%,拉动前三季度毛利率至53.98%。公司长久以来致力于品牌塑造,持续通过产品价格提升拉动同店增长,2010年初产品定价便有10%以上提升,不仅有效转移此前逐步攀升的成本,毛利率亦受大幅拉升。 后期较好增长可以预期。前三季度业绩已为全年奠定基础,维持此前35%增长预测。展望后期,报喜鸟品牌形象逐年提升,内生增长将保持较好水平,同时外延扩张将受此前融资驱动,速度有所提升;宝鸟团购业务09年已搭建20多家地方办事处平台,后期增长有望逐年释放;圣捷罗品牌运营理想,「1店超过100家,并已实现盈利,后期推进速度将进一步提升。 风险因素:1、因Q3提前发货,公司Q4收入增幅或将回落;2、服装原材料、人工等成本持续攀升,后期维持较高毛利率存有压力。 盈利预测、估值及投资评级:公司前三季度业绩增幅超出预期,全年35%增长有所保障。后期报喜鸟业务将维持稳定内生增长和外延扩张,宝鸟业务收入有望逐年释放,圣捷罗推进速度亦将明显提升,公司总体较好增长可以预期。维持10/11/12年EPS0.85/l.10/1.40元预测,上调目标价至33.00元(对应2011年30倍PE)。现价28.39元,维持“买入”评级。

Q3净利同比增长310%,超出预期。2010年前三季度公司实现营业收入48.52亿元,同比增长58%;营业利润和归属母公司净利润分别为4.86和3.21亿元,同比增长120%和/70,EPS0.32元。公司Q3单季收入同比大幅增长84%,拉动业绩增幅至310%。单季EPS0.28元,超出预期(0.26元)。 MB:新系列不断斩获成功,加盟商热情再次释放。作为公司中流砥柱,MB业务前三季度收入同比增幅估计超过50%。虽包含09年Q3基数较低因素,但核心在于MB产品研发不断增强,新系列MTEE、MJeans不断推出并斩获成功。新品旺销提振加盟商信心,并且公司辅以大力信用支持,加盟商订货、开店热情再次释放,估计前三季度MB加盟开店超过400家。 MC:盈利逐步改善,童装拉开加盟序幕。新晋品牌MC经历两年锤炼,目前渐入正轨。上半年摆脱库存压力之后,Q3折扣减少,收入同比增幅再超100%。MC收入增长主要源于同店效益提升,直营店数量并未明显增加,费用率得以持续下降(Q3费用率下降7PCT至27%)。另外,MC童装系列已正式向加盟推出,目前已开设60-70家终端,反响较好。 超预期增长刚刚来临。公司Q3此绩超出预期,我们判断后期,尤其是2011年,再超预期概率较大。其中MB品牌运作日趋成熟,冬季Mpolar系列上市后旺销势头明显,持续较好增长可以预见。MC品牌费用逐步企稳、盈利明显提升,后期品牌运作将有更大发挥空间。并且若2011年MC整体加盟得以快速推进,超预期业绩将值得期待。 风险因素:1.MC品牌定位、产品风格还在逐步探索;2.公司存货金额17.95亿元,若后期直营销售未达预期,存在减值压力。 盈利预测、估值及投资评级:公司Q3业绩大增300%以上,改善效果终归显现,符合我们前期判断。我们认同公司质地,MB品牌运作日趋成熟,持续较好增长可以预见;MC品牌盈利回升运营企稳,后期品牌运作提升、加盟商开放使其具有超预期空间。上调公司10/11/12EPS至0.76/1.06/1.39元(原0.75/1.02/1.35元),上调目标价至37.00元(对应2011年30倍估值),维持“买入”评级。

业绩增长40%,高于市场预期:2010年前三季度公司实现收入36.14亿元,同比增长23%;营业利润和归属母公司净利润分别为7.03和5.73亿元,同比增加53%和40%。EPS0.58元,高于预期(0.55元)。 订单“量增”+“价涨”,收入增长喜人:受益外需复苏及行业竞争力提升,公司出口订单自2010年初以来一直数量充足,2000万米新增产能顺势得以释放。“量增”基础上,产品价格持续攀升,色织布及衬衫已实现同比5%至15%不等提价。量增价涨共促收入增幅逐季提高,三季度收入同比增长25%。 棉价如期上涨,毛利显著提升。公司2009年底便预判后期棉价上涨,并且在低于2万元/Ⅱ屯价位上囤积3万吨左右长绒棉库存。2010年以来,棉价涨幅超过60%,长绒棉价格接近4万元/吨。低价库存伴有产品价格提升,公司前三季度毛利率同比上涨2.98PCT至32.84%。 业绩达到景气高点,后期更趋平稳增长。公司超预期业绩源于需求拉动收入和低价库存提升毛利空间,展望后期我们认为其业绩增长更趋平稳。需求方面,预计四季度和2011年出口总体形势向好,但2010年基数提升后,2011年增幅或有所回落;毛利方面,公司低偷库存有所消耗,后期将补充高价棉花原材料,其三季度单季毛利率已环比H1下降2.5PCT至31%,后期仍有回落趋势。 风险因素:1.棉花价格较公司库存成本有较大幅度上涨;2.人民币升值预期加强。 盈利预测、估值及投资评级:公司前三季度收入增长喜人,低价棉花库存促使毛利率提升显著,业绩达到景气高点。后期收入增幅趋于稳定,毛利率具有回落趋势,业绩增长更趋平稳。提高10/11/12年EPS至0.77/0.93/1.14元(原预测0.73/0.87/1.05元),给予公司2010年15倍估值,目标价11.57元,维持“增持”评级。

业绩增长48%,符合预期:2010年前三季度公司实现收入11.46亿元,同比增长56%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.05亿元和1.43亿元,分别同比增加58%和48%。EPS1.02元,符合预期。 收入强劲增长,龙头地位提升:公司Q3收入同比增长52%,延续前期强劲势头,并显著高于业内可比公司(富安娜23%、梦洁20%)。公司收入增幅持续领先,龙头地位进一步提升。一方面其强大的渠道管控能力支撑高速外延扩张(全年店铺数量增幅超过15%);另一方面,公司不断深化品牌运营、产品开发、信息系统构建等内在基础,成为其外延扩张有效支撑,例如针对三四线市场打造的新晋子品牌“帝馨”,一经推出便销售甚好。 毛利率有所回落,成本压力略显:公司Q3毛利率35.7%,同比下降2.55PcT,环比Hl下降3.6lPCT。其原因包含产品系列结构调整(如新晋品牌毛利率略低)、促销力度加大等因素,但源自上游棉花、坯布价格上涨压力不可忽视。相比品牌服装企业,家纺类公司受棉花价格上涨影响更为明显。 20llHI订货增长近30%,未来业绩基础牢固:公司罗莱单品牌201IHI订货金额超过5亿元,其中新品订货金额同比增长超过70%。我们测算其总体订货金额增幅将近30%,未来业绩增长已具有坚实基础。凭借快速渠道扩张和强化的内生管理,公司收入、利润增速将明显高于行业水平。 风险因素:1、地产调控若明显影响家纺行业消费,公司业绩增长亦将受到影响。2、坯布和填充料原料价格上涨幅度较大。 盈利预测、估值及投资评级:公司前三季度收入强劲增长,龙头地位进一步提升。1IHI订货金额同比增长近30%,未来业绩基础牢固。凭借快速的渠道扩张和强化的内生管理,公司业绩增幅将明显高于行业水平。上调公司10/11/12年EPS至1.47/1.97/2.61元(原1.40/1.80/2.26元),给予公司2011年40倍估值,目标价78一62元。现价68.80元,维持“增持”评级。

EPS0.64元,符合预期:2010年前三季度公司实现营业收入15.78亿元,同比增长8%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.36和1.81亿元,同比增加2g%和36%。EPS0.64元,符合预期。 发货节奏因素导致收入增幅略降:公司Q3收入同比增长4.86%,拉低前三季度增幅至8%。一方面在于公司针对下游租金成本上升,加大了对加盟商的支持力度;另一个核心原因在于加盟商秋冬季订货尚未在三季度提取,公司库存产品未实现收入,相应库存同比增长37%,周转天数增加18天至104天。我们预计其收入增幅、库存周转指标都将在04出现明显好转。 盈利提升仍是拉动业绩主因:公司前三季度毛利率同比提升2PCT至40.96%,期间费用率同比下降2PCT至20.75%,成为拉动业绩增长核心。 规模化采购、直营比例增加对毛利率提升越发明显,日益稳健的渠道扩张和费用控制效果亦十分显著。值得一提的是,公司Q3实际所得税率同比下降18PCT至12.5%,该趋势我们中报已重点提示,原因是上半年一些未录入“进项税抵扣”移至下半年,同时09Q3母公司还未获得高新所得税优惠。 增长方式转变得以印证。通过公司业绩、以及对经销商的调砑,我们加深了对其“单一外延扩张”向“扩张与改善并行”转变的理解。扩张方面,目前公司经销商渠道下沉趋势非常明显,虽经历了前期高速发展,但预计后期外延扩张仍将维持近10%增幅;改善方面,公司信息系统渐成体系、品牌运作逐步提升,对加盟商库存、渠道的支持和管理日益增长,同样费用支出将实现更高效益。 风险因素:1.商业物业租售价格高位运行,压低渠道盈利空间;2.直营比例提高增加公司经营风险。3.上游原材料、人工成本上涨明显。 盈利预测、估值及投资评级:公司业绩增长及运营趋势符合我们预期,2011年春夏季订货金额预计同比实现高两位数增长。“扩张与改善并行”的增长方式使其经营风险很低,预计未来两年业绩最为确定。维持10/11/12年EPS0.97/1.27/1.66元预测,维持公司2011年30倍估值,目标价38.00元。现价32.52元,维持“买入”评级。

EPS0.87元,符合预期。2010年前三季度公司实现收入13.23亿元,同比增长36%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.43和1.81亿元,同比增长4g%和45%,EPS0.87元,符合预期。 异常景气回归至靓丽增长。公司Q3净利增幅(21%)环比H1增幅(74%)明显回落,趋势符合预期。剔除H1非经常性收益1150万元(EPS0.06元),公司Q3经营也从异常景气回归至靓丽增长:收入方面,因旺季提前部分订单移至Q2,Q3相对平稳,单季收入同增31%;毛利率方面,Q3毛利率环比H1提升0.76PCT至36.76%,但因09年同期成本价格较低,仍同比下降了1.87PCT,拉低业绩增幅。 全年理想业绩可期。展望2010全年,行业出口和内销四季度仍将维持较好趋势,自上而下支撑公司收入增长,预计全年收入增幅有望达到30%。毛利率虽面临成本上涨压力,但充足需求将赋予公司较强转嫁能力,维持稳定概率较大。预计公司全年业绩增幅将近40%。 融资推进,期待未来产能扩张。公司“配股”融资方案已通过股东会并报送证监会审批(总融资3.6亿元,配股比例不超10:3)。本次融资之后,公司将新增纽扣产能21亿粒、控链产能3.82亿条,进一步巩固龙头地位。待全部投产,预计公司收入将增加超过7亿元,相当于09年收入规模50%。 风险因素。后期出口增幅仍有回落风险;成本上涨制约公司毛利率提升。 盈利预测及投资评级。公司业绩由上半年的“异常景气”回归至三季度的“靓丽增长”,趋势符合预期,运营仍较理想。预计全年业绩增长可期,未来融资实现产能扩张值得期待。维持10/11/12年EPSl.15/1.42/1.74元预测,给予公司2011年EPS22倍PE,目标价31.20元。现价27.04元,维持“买入”评级。