业绩增长59%,EPS0.20元。公司2011年一季度实现收入和净利润2.巧和0.32亿元,同比增长58%和59%,摊薄后EPS0.20元。公司预计2011年上半年净利润增幅50一80%,对应净利润为0.58一0.69亿元,EPS0.36一0.43元。一季度为春夏装主要发货季节,约占全年收入和净利润的21一22%,2011年一季度天气偏冷,夏装发货较晚,预计二季度收入增长将优于一季度。 毛利率维稳、费用率有降:公司20llQI毛利率34.9%,环比略升0.04PcT、同比降0.7PCT,原因为公司2011年春夏货品不提价,而相关成本有所上升。集中采购原材料部分锁定成本,保证了毛利率环比稳定。费用率方面,因存款增加、借款减少,一季度财务费用下降近100万;销售和管理费用率分别上升1.2PCT和下降ZPcT,均处合理范围内。 加大支持力度致坏账准备计提增加。一季度公司计提约271万元减值损失,同比增幅629%,影响EPS0.02元,主要是针对新增约5000万应收账款计提的坏账准备。因公司正处高速发展期,为帮助加盟商更快发展,给部分老客户提供了较大信用支持,包括付款时间和额度都有一定宽限。 2011年高增长仍可期。公司一季度表现良好,受信用额度增加,采购款、加工费和员工工资支出增加等影响,经营性现金流下降,属正常波动。公司2011年前三季度订货增长预计70%,其中秋装提价估计10一巧%,收入增长确定、毛利率将呈改善。预期后期超募资金还将削减财务费用率,销售和管理费用率将得以控制。预计2011年业绩增速将高于一季度,高增长仍可期待。 风险因素:1、拟用5亿超募资金购买30一40个店铺,投资经济效益尚无法判断;2、战略加盟店和直营店比例的提升将导致资本支出和期间费用上升;3、销售规模壮大将考验公司品牌影响力和渠道管控能力。 盈利预测、估值及投资评级:公司定位广阔三四线,目前正处高速发展关键期,销量增长快速。预计随着新开店陆续达产和激励、扶持措施产生效果,较好终端盈利可保障渠道高速、高效外延扩张。维持公司11/12/13年EPS预测1.03/1.69/2.47元,目标价59元(对应12年PE35倍),维持“买入”评级。

EPS0.75元,同比增长25%。2010年公司营业收入75亿元,同比增长44%; 营业利润和净利润分别为9.6和7.6亿元,同比增长71%和25%。EPS0.75元,与业绩快报一致。公司净利润增长理想,但增幅显著低于营业利润,原因为公司2009年获得近1.2亿元所得税优惠(20%所得税率优惠,并追溯2008年优惠税款)。公司分配预案为每10股派发现金5.3元(含税)。 加盟扩张与改善并举,直营坪效显著恢复。加盟和直营收入实现4g%和37%亮丽增长。加盟方面,扩张与改善并举,门店数量增幅28%,估算面积增幅近20%。MB产品开发成功,且公司加大对加盟商鼓励,其信心恢复拉动单位面积订货增长超过20%;直营方面,门店数量虽同增32%,但新直营单店面积显著低于09年,估计总面积增幅不及10%,收入增长源自坪效提升(近30%)。MC含税收入7亿元,估算坪效近1万元,同增近50%。 盈利环比逐步恢复,费用控制效果明显。公司毛利率同比提升0.9PCT至45.4%,期间费用率下降0.95PCT至32%。20IOQI大幅打折清理MC库存之后,公司毛利率环比逐步恢复,同时坪效提升,费用率也得到明显控制。 公司盘利提升归根于较强的产品开发、品牌运作、渠道管理和供应链协调能力。如2010年MB旗下MTEE系列推出后销售非常理想。 周转与偿债能力下降需警惕。公司2010年末存货和应收账款净值分别达到25和9亿元,同增183%和95%,周转率则相应降至2.4和10.6。公司存货中近97%为产成品,虽包含新品备货,但2010年冬装库存压力不小。应收账款增加则因采取了宽松的货款政策刺激加盟商积极性。存货和应收增加导致经营现金流为-10.5亿元,公司相应增加借款,负债率高达61%高点。 风险因素:1.存货规模可能短期无法削减,减值风险偏高;2.MC品牌2011年能否盈利尚较难判断;3.首发限售股(占股本90%)11年8月29日解禁。 盈利预测、估值及投资评级:公司2010年改善明显,业绩符合预期。预计公司2011年前三季度订货金额增长将超过30%,全年业绩较为确定。鉴于2010年期末存货偏高,减值风险增大,下调11/12/13年EPS预测至1.15/1.55/2.03元f原1.20/1.60/2.10),CAGR35%。维持目标价42元,维持“买入”评级。

业绩预测及评级 预计公司2011Q1业绩超预期,2011全年,受益外延扩张加速、提价和直营效率提高,预计收入和净利润增长可达2g%和37%。公司直营比重较高,反映出其掌控终端的意图,短期这种模式下业绩释放速度较慢,但利于长期业绩稳定增长。预计公司11/12/13年EPS为1.30/1.74/2.26元,CAGR33.3%,给予2011年30-35倍PE,目标价39.0-45.5兀,维持“增持”评级。

业绩增长36%,符合预期。2011年Q1公司收入3.27亿元,同比增长10%; 营业利润和归属母公司净利润分别为2774和2269万元,同比增长30%和36%。EPS 0.06元,符合预期。 产能顺利释放。Q1收入增长丰要源自产品销量提升。公司2010年复合纤维和涤纶毛条总产能分别为10万n屯和2.4万吨,但因投产进度,全年产销量估计为9和2.3万吨左右。2011年公司产能将全面释放,预计复合纤维和涤纶毛条产销量可达12和2.5万吨(两条ES纤维生产线改为生产高强纤维,转换后3万吨/条),拉动01和全年收入将稳定增长。 盈利稳步提升。Q1业绩增幅高于收入增氏,主要得益于毛利率同比提升4.9PCT至16%。判断公司Q1产品价格维持稳定(ES、高强纤维、涤纶毛条含税价格1.4、1.25、1.45万元/吨),毛利率提升主要源自低价原材料库存。 公司2010年末存货同比增长93%至3.7亿元,主要为原材料库存,且账面价值显著低于市场水平,判断公司2011年上半年运营成本已得以锁定。 融资后将进入新一轮增长。公司2011年2月25日股东会已通过非公开融资方案并报送证监会审批,预计2011年中期有望实施。本欢拟融资4.3亿元,融资后将再新增8万吨复合纤维产能。复合纤维需求前景广阔,仅ES纤维预计未来五年CAGR16%。自2013年起公司新增产能有望逐步释放,18万n屯总产能将成为行业绝对龙头,业绩将步入新一轮增长。 风险因素:1、油价波动增加业绩的不确定性;2、复合纤维投产初期折旧压力较大,毛利率提升有一定不确定性。 盈利预测、估值及投资评级:公司2011年产能释放有望拉动收入稳增,低价原材料库存将保障盈利提升。公司垄断专业细分市场,积极拓展客户、开发新型产品,谋求盈利能力的持续提升。后期融资完成后2013年起将迎来新一轮发展。维持11/12/13年EPS 0.48/0.65/0.82预测,11-13年CAGR30%。 公司现价12.02元,上调12个月目标价至13-15元,分别对应11/12年PE27-31/20-22倍,维持“买入”评级。

业绩增长36%,符合预期。2011年Ql公司收入7.5亿元,同比增长29%;营业利润和归属母公司净利润1.48和1.26亿元,同比增长23%和36%。EPS0.45元,符合预期。公司净利润增幅显著高于营业利润增长,原因系2010年Ql之后,母公司获得高新技术企业,1IQI实际所得税率同比下降SPcT。 收入增长提速成为亮点。2011年Ql公司收入增长明显提速,较2010年收入增幅环比提升1SPCT。原因虽包含部分二季度产品提前发货,但终端价格提升、订货量稳定增长也是主因。按公司春夏、秋冬订货金额超过巧%和30%估算,2011年收入增幅将达20%以上,较2010年明显提速。 毛利率仍将提高,但费用率也将上涨。20llQI毛利率40.6%,同比和环比分别下降0.24和0.97PCT,判断主要为季节性因素影响。伴随公司品牌美誉度提升、直营比重加大、以及秋冬产品提价,全年毛利率预计仍将提升。1IQI费用率同比提升1.7PCT至16.39%,主要原因为股权激励费用摊销拉升管理费用。预计全年股权激励摊销费用约2000万元,费用率将有所上涨。 男装子行业孕育良机,公司增长预期不变。逻辑在于:1、男装行业起步早,业内品牌具有较强品牌知名度与美誉度,竞争格局稳定。2、近几年业内品牌渠道扩张适度、精细化管理提升,行业发展良性;3、消费升级下将受益于终端提价;4、预计2011年男装公司渠道库存低、外延扩张动力充足。公司作为男士商务体闲龙头,不仅受益行业增长,还将受益于行业集中度提升。 风险因素。1、商业物业租售价格高位运行,压低渠道盈利空间;2、直营比例提高增加公司费用和经营风险。 盈利预测、估值及投资评级。公司一季度业绩符合预期,收入增长明显提速。预计公司2011年秋冬订货金额增速高于春夏,全年业绩增长确定。预计11/12/13年EPS分别为1.35/1.76/2.29元,CAGR30%。现价33.40元,目标价40.5元,对应2011年30倍PE,维持“买入”评级。

llQIEPS0.03元,略低预期。公司2010年收入和净利润18和2.6亿元,同比增长31%和49%,EPS0.99元,符合预期。20llQI收入和净利润2.9亿元和848万元,同比增长28%和下降41%,EPS0.03元。扣除10年QI获得土地补偿款609万元因素,公司1IQI营业利润微降,主业表现平平。公司预计11HI业绩增幅0一30%,对应净利润0.98一1.27亿元,EPS0.38一0.49元。 外需恢复、内需高景气推动2010年业绩较快增长。2010年下游服装行业外需全面恢复、内需高景气度,推动了公司收入实现31%高增长。公司较强议价能力保证其顺利转嫁成本压力,毛利率提升0.57PCT至37%。同时公司良好管理水平继续得到发挥,期间费用率下降1.17PCT至18%。 llQI订单稳定,但费用上升。公司20llQI开工充足、订单稳定,收入增长28%。通过提价转嫁成本压力,毛利率维持在32%水平。营业利润略降0.03%在于:费用率上升、以及资产减值损失增加71万。预计后期随收入提高,费用率可回落,同时存货减值准备存在转回可能。 预期2011年平稳增长,2012年产能释放。判断2011年辅料行业增速约10%。公司为行业龙头,通过产品升级、品牌溢价和服务提升,业绩增长将高于行业增速。预计其2011收入和净利增幅仍可达20%以上。公司融资项目中,激光雕刻纽扣和高档拉链技改项目有望在2011年释放部分产能,深圳联星高品质纽扣和高档拉链扩建项目进展达58%和69%。预计2012年四项目达产后将新增纽扣21亿粒、拉链3.82亿条,完全运作后可增加收入超7亿元。 风险因素:1、国内外服装销量增长低于预期;2、原料价格上涨导致生产成本上升,公司提价滞后导致毛利率下降;3、募集资金项目进度未达预期。 盈利预侧及投资评级:公司依靠品牌、研发、服务等综合性优势,业绩增长将高于行业增速。预计2012年产能完全释放,业绩增速有望更快。但2011年行业面临高成本压力,景气度恐不及2010年,同时公司新增产能不多,业绩增长预期将较为平稳。预计11/12/l3年EPS1.21/1.55/l.90元,CAGR25%。维持目标价26.60元,对应11年EPS22倍PE。公司现价22.16元,股价空间20%,下调评级至“增持”。

一季度业绩增长28%,EPS 0.39元。公司201101实现收入和净利润15.7和2.6亿元,同比增长30%和28%,摊薄后EPS 0.39元。公司预计2011上半年净利润增幅20-50%,对应净利润4.1-5.1亿元,EPS 0.61-0.76元。 一季度收入增幅略低预期。一季度收入增幅不及40%春夏订货会增速在于:1、2011春夏订货会占收入比例较往年有所提高;2、部分春装货品2010年底已发出,夏装因天气原因一季度发货较晚;3、SAP信息系统推进影响了部分销售。预计二季度后收入增速会有一定程度回升。 毛利稳定、费用升幅明显。一季度产品提价幅度超/70,基本覆盖成本上涨,保证了销售毛利率同比/环比稳定上升0.31/0.28PCT。但公司快速扩张导致直营店租赁、折1日和人员开销增加,销售和管理费用率分别同比提升0.87和0.22PCT至9.83%和2.78%,上升趋势显现。 扩张有空间,平效提升是核心。“森马”Q1净增门店127家(其中直营5家),开店速度在预期内,预期未来业绩增长动力来自:1、老店整改:增加单店面积;2、开店密度提高:鼓励现有加盟商继续开店。“巴拉巴拉”发展速度则更快,预计2011午门店新增800-900家,继续巩固在二三线市场60%以上市场份额和提高在一线市场占有率,打造“童装一站式购物平台”。 风险因素:1、因品牌影r向力、加盟商实力约束导致外延扩张速度低于预期;2、买店和直营比例提升将导致资本支出和费用上升。 盈利预测、估值及投资评级:公司成功运作多品牌,后期“大加盟商”制度优势及“合作共赢”企业文化将支持其稳健发展。但由于前几年扩张较快,判断其渠道存在一定库存压力,短期高速增长势头恐将有所放缓。下调11/12/13年EPS预测至2.06/2.70/3.60元(原为2.26/3.01/3.99元),目标价70元(对应11年PE35倍),首次给以“增持”评级。

所得税优惠获批,2010年EPS调整至1.71元。公司获得高新技企业认证,2010-12年享受15%所得税率。公司2010年报收入和归属母公司净利润分别为18.19和2.1亿元,同比增长5g%和43%。此次税率优惠将增加净利润3058万元,EPS由原1.49元上调至1.71元,超出此前我们1.65元预测。 龙头地位稳固,竞争优势提升。公司2010年终端数量净增275家至2085家(增幅15%),保持行业龙头地位。其2009、10年收入CAGR达到35%,其中2010年收入同增近60%,显著高于行业增长,并高于可比公司(富安娜、梦沽家纺2010年收入增幅均35%左右),竞争优势不断提升。 多品牌与渠道下沉将共同推进。公司优势地位来自有力的品牌推广和领先的销售网络。2010年罗莱主品牌收入增长52%,后起品牌增幅达到75%; 2011年预计公司将继续提升罗莱品牌,并加大渠道下沉力度,以“帝馨”品牌进入超市、以“优家”品牌主打三四线市场,以“LOVO”品牌开拓网销。差异化的品牌战略结合较强的渠道管理能力,成为其扩大领先优势的保障。 家纺行业增长可期,集中度将提升。困内家纺市场规模尚小(我们测算2010隼容量约为1500亿元),增幅虽受地产周期因素影响而波动,但更新需求、婚庆消费等构成长期增长的基础。现今行业集中度很低,前三大品牌市场份额只有5%,预期后期将有提升,龙头公司在此过程中有望受益。 风险因素:1、测算家纺终端产品平均成本压力超过20%,高于服装;2、乔迁需求波动对行业增速具有影响:若全国住宅销售面积同降10%以上,家纺需求增幅或降至20%以下。 盈利预测、估值及投资评级:公司所得税优惠锦上添花,2010年业绩追溯上调高于预期。伴随多品牌与渠道下沉双轮驱动,公司行业领先优势将继续扩大。上调公司11/12/13年EPS预测至2.31/3.10/4.10元(原预测2.25/3.00/3.97元)。维持目标价90元,对应2011/12年39/29倍PE,维持“买入”评级。

EPS0.15元,同比增长84%。公司2010年一季度营业收入1.16亿元,同比增长71%;营业利润和净利润分别为2356万元和1974万元,同比增长101%和84%,EPS0.15元。 改善渐奏效,业绩超预期。公司2010年全方位改善运营环节,拉升终端盈利,进而推进外延扩张,改善奏效成为1IQI业绩超预期根本。11QI销售终端净增56家至722家,单季增幅已达8%。结合终端坪效提高,1IQI收入增幅环比2010年增幅提升23PCT,毛利率环比2010年提升0.63PCT至49.68%。 全年高增长可期待。公司2011年秋冬产品订货金额5.87亿元(税前),较2010年同期订货和实际出货增长93%和72%。秋冬订货增速较11QI收入增幅还有提升,结合大客户团购业务,预计全年收入增速将提升至80%以上。收入壮大将逐步体现规模效应,费用率有望维持相对平稳,业绩高增长可以期待。 强化优势,锐意进取。未来几年中国户外用品行业年均增幅有望保持40%以上,公司2010年再次获得同类产品市场销量第一,品牌优势凸显。2010年一轮改善之后,公司继续锐意进取:强化供应商合作和成本管理、加强面料技术控制和产品开发、增强零售数据分析和订货指导、以及优化渠道形式和终端陈列,预计未来三年公司内生增长提升空间高达50%。而品牌影响力的提升和内部管理的加强,将拉动终端销售及盈利,成为后期外延高速扩张的保障。 风险因素。1、公司2011年仍有可能投入较高营销、管理等费用。2、公司股权激励方案2011预计摊销费用1614万元,增加费用率约ZPCT。 盈利预测、估值及投资评级。公司20llQI业绩超预期,其收入增长提速释放较好信号,全年业绩高速增长可以期待。未来凭借品牌影响力的提升和内部管理的加强,终端盈利和高速扩张将有保障。维持11/12/13年EPS0.72/1.19/1.80元,CAGR58%。现价28.27元(对应11/12PE39/24),目标价36元(对应11/12PE50/30),维持“买入”评级。

11Q1预增80%一110%,大幅超预期。公司预计2011年QI净利润2984一3482万元,同比增幅80一110%,EPS0.15一0.17元,大幅超出市场预期。我们估算收入增幅20%左右,业绩大增主要源于毛利率提升。公司国内品牌零售、团购收入预期比重增加,相应拉升整体毛利率,符合我们此前对其转型效应的判断。 2011年业绩靓丽增长序幕已拉开。公司品牌零售业务2011年春夏、秋冬订货理想,估算金额增幅达到30%左右(占收入55%);团购业务订单充裕(占收入19%),随着公司加强军队客户开拓,军需订单预计将拉升整体团购业务增长20%左右;出口业务伴随外需复苏将有较理想增长。随着公司品牌知名度增加、产品品类完善、店铺形象提升,整体毛利率有望仍处于上升通道。 转型效应使公司具备长期看点。公司是全国生产规模最大的男西装龙头,品质、规模优势明显,近几年一直努力向品牌零售商方向转型。通过丰富产品品类、加大品牌宣传、终端特色营销(如终生免费干洗等)等方式,转型已初有成效,内销占比提升至80%,产品售价和毛利率均稳步提升。上市融资后公司转型之路将继续深化,后期外延扩张与终端效益释放构成双轮增长。 2011年男装子行业孕育良机。原因有四:一、与其他子行业相比,男装子行业起步较早,内业品牌已经经历差异化洗礼,形成较强品牌知名度与美誉度,行业竞争格局比较稳定;二、近几年内业品牌渠道扩张适度、精细化管理提升,行业发展较为良性;三、消费升级趋势下,男装将受益于终端提价;四、2011年男装公司渠道库存压力小、外延扩张动力充足。 风险因素:公司海外订单仍有不确定性;公司募集资金增加直营店投入,考验其终端管理水平。 估值及投资建议:公司20llQI靓丽业绩拉开增长序幕,全年业绩有望实现40%以上增幅。而作为全国生产规模最大的男士西装龙头,公司品质、规模优势明显。通过不断向品牌零售方向转型、以及募集资金带来的扩张加快,将形成扩张与终端效益释放的双轮驱动。维持10/11/l2年EPS0.74/1.05/1.40元的预测,给予其2011年EPS35倍估值,对应价格36.75元,维持“买入”评级。

EPSL00元,再超预期。2010年度公司实现收入21.98亿元,同比增长11%;归属母公司净利润2.83亿元,同比增长39%。EPS1.00元,再超预期。公司年度分配预案为:向全体股东每10股分配2元现金股利(含税)。 毛利提升显著拉动业绩。公司利润增幅显著高于收入增长,其中毛利率提升3.3PCT至41.6%,费用率下降0.3PCT至21.6%。公司2009年起推进“批发商”向“零售商”转变的精细化管理:产品研发引入买手、“名士堂”品牌推广效果显著、“商品企划”指导订货、渠道增加直营并加强经销商管理、更新终端陈列、信息系统Oracle上线等,种种努力使其盈利显著提升,产品提价转嫁成本,夹克更是连续十一年市场占有率第一。 平稳扩张源于公司主动策略。公司2010年终端净增276家至3525家,增幅8.5%,相对平稳。我们认为:公司扩张平稳并不是目前渠道规模已达瓶颈,而是公司的主动策略。第一、公司2004一08年快速扩张后,需强化内部管理以推进新一轮扩张,尤其对于改善其“多级代理的销售模式”更为必须;第二,2008年突如其来的危机使其渠道留有库存,需要适度放缓扩张消化库存。 重回扩张值得期待。2009一2010两年精细化管理后,公司内功方面提升明显,成为扩张的盈利保障。直营竞争机制引入二级代理模式后,代理商持续扩张的积极性有所提高。2010年公司对代理商进行了“以旧换新”活动,渠道库存有效清理,预计推动公司2011年重回快速扩张的轨道。2011秋冬订货金额增幅预计超过30%,已对全年业绩靓丽增长有所预示。 风险因素。1、商业物业租售价格高位运行,压低渠道盈利空间;2、直营比例提高增加公司费用和经营风险。 盈利预侧、估值及投资评级。公司过去6年收入和净利润复合增长44%和46%,业绩持续超越市场预期。预计2011年公司将重回快速外延扩张,秋冬订货金额预计增幅超30%,一季度和全年业绩均具再超预期可能。上调2011/12/13年EPS预测至1.35/1.76/2.29元(原1.30/1.68/2.20元),CAGR30%。上调目标价至40.5元(原39.00元),对应2011年30倍PE,维持“买入”评级。

投资要点 业绩同比下降12%,符合预期。2010年公司收入和净利分别为11.43和1亿元,同比增长30%和下降12%,全面摊薄EPS 0.36元,符合预期。收入稳定增长但净利出现下滑,原因在于:费用率同比上涨4PCT至34%,拉低经营业绩增幅;另外实际所得税率因“外商投资企业优惠到期”而提升14PCT至27%。公司年度分配预案为:向全体股东每10股转增3股。 费用率上升具有深层原因。公司费用率提升,除新店装修(1951万元)、工资上涨(4187万)、广告增加(1480万)等直接因素,深层因素有:第一,公司09年以来每年关店100多家,店铺净增低于开店数量,费用支出高于收益。第二,行业价格体系受百丽策略影响较大,公司2010年产品均价同降3.6%,收入增幅亦受影响。 多品牌全面推进,渠道快速扩张。2010年公司继续执行激进的品牌和渠道策略。品牌方面:主品牌“星期六”收入稳增25%,后起品牌“索菲娅”、“菲伯利尔”收入分别同增52%和31%,突破3亿元和1亿元大关。渠道方面:即便关闭了110家原有店铺,公司直营门店新开402家、净增292家,加盟店净增12家,店铺增速依旧迭到了22%。 虽有险阻,期待改善。2011年,公司虽然依旧将面临竞争对手制约,但业绩改善值得期待。一方面,预计公司将继续保持高速开店,而连续两年调整之后,关店将趋减、扩张对收入贡献将更明显;第二,后起品牌增长势头强劲,并将增强公司整体竞争力。第三,69品牌主打二二线专卖店渠道,有效规避激烈竞争。 风险因素:1、品牌鞋履行业竞争加剧、百货商场打折力度加大;2、原材料和人工成本继续大幅上涨。3、公司2010年存货周转率降至1.2次/年,占资产比重超过30%,增加了销售及减值压力。 盈利预测、估值及投资评级:公司2011年关店趋减,预计外延扩张速度将达25%左右。主品牌稳步增长,后起品牌规模化增长提速,拉动收入增速有望接近40%。但直营主导模式下费用压力依然较大,业绩增幅或将不及收入增长。预计公司11/12/13年EPS分别为0.49/0.67/0.92元,CAGR 37%。目标价17.15元(对应2011年PE 35倍),维持“增持”评级。

llQ1预增50一70%,提价成为核心。公司预计20llQI净利润同比增长50一70%,EPS0.41一0.46元,超出市场预期。我们估算其收入增幅超过30%、毛利率同比提升约ZPCT至49%。公司终端售价源自棉价及填充物上涨的成本压力约16%,但其春夏产品提价15一20%,覆盖成本并拉升毛利提升,成为盈利核心。 外延扩张将提速,全年收入增长可期。公司调整开店策略:“扩大直营开店范围至二线市场和部分三线市场,下调直营单店面积要求,增加直营百货专柜数量”。此策略指引下,预计11/12/13年总门店面积增速分别达到34%、28%和24%。结合前期订货会情况,预计2011年收入同比增长30%以上。 直营比例较高,利于长期业绩稳定增长。公司直营收入占比40%,显著高于罗莱家纺(16%)和梦洁家纺(24%)。我们认为:直营平效提高将是逐步实现过程,期间费用率的下降会较平缓。这条“更艰难的路”导致短期业绩释放速度较慢,但利于长期业绩稳定增长。 家纺消费正值高增长周期,关注“乔迁需求”下降风险。短期看,受地产因素影响,判断行业2011年不确定性大于2010年,如果全国住宅销售面积同比下滑幅度达到10%以上,家纺业整体需求可能会修正到20%以下。 风险因素:1、家纺业受棉价上涨影响较服装明显;2、乔迁需求波动对行业有一定影响3、公司直营比例较高,若直营店效提升速度慢于预期,将导致费用率明显上升。 盈利预测、估值及投资评级:公司20llQI业绩超预期,外延扩张加速将拉动全年收入增长,业绩较为确定。公司直营比重较高,反映出其掌控终端的意图。短期这种模式下业绩释放速度较慢,但利于长期业绩稳定增长。上调公司10/11/12年EPS至0.94/1.30/1.74元(原0.94/1.26/1.68元),CAGR36%.给予2011年30一35倍PE,目标价39.0一45.5元,“增持”o

EPSL34元,略超预期。2010年公司收入和净利润分别为47.83和3.71亿元,同比增45.4%和154%,全面摊薄EPS1.34元,略高于预期。高增长主要来自:需求稳步增长、产品提价、低价棉花库存和转让房地产股权收益(贡献EPS0.17元)。公司分配预案为:每10股派现金红利2元(含税)。 2010年棉花库存充足,提价转嫁成本。2010年公司色纺纱收入39.2亿元,同增40%,其中销量提升17%,产品涨价约20%。毛利率同比提升1.67PCT至19.72%。源于:1、充足低价棉花库存;2、产品结构调整和升级;3、原飞亚股份低毛利产品占比显著下降。色纺纱产业链短,成本转嫁能力较强。2010年以来主要原材料棉花价格涨幅超100%,普通纱线产品涨幅在80%,公司色纺纱产品也顺势提价。 预计2011年销量继续增长,毛利率力求稳定。预计2011年公司新疆五家渠和浙江上虞两个新建项目(分别增产色纺纱2.26和1.2吨/年)分别在10月份和4月份投产,外协量(占比约33%)也将继续增加,销量增幅有望超30%。2010年公司用棉量增至18万吨,为应对未来棉价波动,预计2011年公司将通过加强与国内外大棉商合作、提高棉花进口比例(由25%提高到50%)、提高产品混纺比重和期货操作等方式稳定毛利率。 20llQI提价顺利,警惕后期棉价波动。预计公司20llQI色纺纱价格同比提升20%,销量增幅也达双位数,净利增幅有望达30%左右。但后期若出现棉价大幅波动,恐导致服装企业延迟下单,加大公司经营难度。 风险因素:1、棉价大幅下跌风险;2、海外需求波动风险;3、贷款利率上升将增加公司财务费用。 盈利预侧、估值及投资评级:作为行业龙头之一,公司品牌、研发和服务优势明显,通过自有、外协和并购产能不断扩大,推助色纺纱行业增长。集团层面棉花资源控制力强,可部分熨平后期棉价波动风险,保证盈利稳定。预计11/12/13EPS为1.76/2.31/3.02元,CAGR31%,目标价35元,对应2011年20倍PE,维持“增持”评级。

EPS0.56元,符合预期。公司2010年收入和净利润分别为22.47亿元和2.7亿元,同比增长14%和39%。EPS0.56元,与我们预期一致。值得说明的是:公司2009年报表已按“非织造布收购”追溯调整,EPS由0.38元调升至0.40元。公司分配预案为每10股送1.8元现金(含税)印染业务结构优化,涨价带动盈利提升。受益下游需求复苏和行业落后产能淘汰,公司核心印染业务(占收入57%)订单持续充裕,全年开工100%。结合产品结构调整、以及上游成本提升,全年平均印染加工费同比提升巧%左右,成为该业务收入同增17%的主因,并拉升毛利率提升4PCT至20%。 延伸业务齐头并进,海运、非织造布成就亮点。电汽和燃煤(合计占收入28%)收入分别同增2%和6%,相对平稳。海运和新收购的非织造布业务表现抢眼,其中:海运业务两条内河煤炭散货船(总吨级4.08万吨,投资1.66亿元)贡献收入4608万元,同增213%,并已实现117万元盈利。中期收购的非织造布业务,产能1万吨左右,全年实现1.8亿元收入,贡献利润1437万元,与前期测算相符。 印染优势凸显,新一轮扩张来临。印染行业限产后公司龙头优势凸显,订单数量充裕、转嫁能力加强,未来“调产品结构、提盈利水平”依旧是业绩增长基础,预计其1IQI印染加工费已环比提升近5%。同时预计公司正积极谋求新一轮扩张:预计印染业务2011年将新增7200万米(+l0%)中高档面料产能;海运业务新购一条2.5万吨散货船预计计划8月交付;非织造布业务预计拟增万吨级水刺卫生材料生产线项目。若如期完成,2012年收入规模将显著壮大。 风险因素:公司印染订单依赖下游纺织服装产量,外需、棉价等波动均会对其产生影响;煤价和染料价格的波动对公司毛利率具有影响。 盈利预测及评级。公司印染业务龙头地位突出,深化产品结构调整,并沿着节能方向扩张产能,业绩增长较为确定。同时延伸业务正值产能扩张期,齐头并进并富有亮点。预测公司11/12/l3年EPS0.68/0.85/1.04元,给予其2011年EPS17倍估值,目标价11.56元,维持“增持”评级。