公司11年产销量差异70万吨主要源于发运煤炭尚不符合收入确认条件。公司11年煤炭产量达601.28万吨,煤炭销量达530.7万吨,产销量相差70万吨。 虽大部分煤炭产量已经发送客户,但因客户尚未验收入库,故年末时尚不符合收入确认条件。另外,山西省实行煤炭销售票制度,依据公司煤炭产能发放销售票(公司核定产能为540万吨),对公司销量确认有一定影响。 12年公司煤炭产量增产有限,主要来源于现在产矿井的增产。公司12年计划生产煤炭622万吨,较11年产量601.28万吨小幅增加21万吨左右,增产部分主要来源于现在产4个矿井的增产。公司表示力争在12年内实现兰花焦煤兰兴煤业60万吨/年和兰花宝欣煤业90万吨/年整合矿井实现联合试运转,预计试运转时间需5-6个月,因此正式投产和并表时间预计要到13年。 亚美大宁12年产量预计达400万吨,为公司12年业绩主要增长点。亚美大宁于11年9月9日复产,11年煤炭产量135.54万吨,销量120万吨,扣除停产期间亏损后,全年为公司仅贡献0.5亿投资收益,折合每股收益0.1元/股。预计12年亚美大宁煤炭产量将达产400万吨,吨煤净利将达425元左右,将为公司贡献6亿左右投资收益(425*400*36%),折合每股收益1.07元/股。 12年1季度亚美大宁煤炭产量88万吨,销量89万吨,贡献投资收益1.35亿左右,折合每股收益0.24元/股;且同比11年1季度增加1.7亿,是公司12Q1业绩同比大幅度增加的主要贡献者。亚美大宁现公司持股比例仍为36%,5%新增持股比例现还不具备签订合同条件。 12年公司无烟煤价格存小幅补跌风险。公司11年煤炭价格较稳定,其中块煤销量110万吨,含税均价1342元/吨;洗精煤销量75万吨,含税均价1160元/吨;沫煤销量345万吨左右,含税均价860元/吨。12年年初至今,公司块煤价格下调约130元/吨至1300元/吨左右(11年挂牌价格为1380-1420元/吨)。洗精煤于4月份下调约30元/吨;由于现南方市场对公司沫煤需求仍较稳定,故沫煤价格现尚未有明显调整。 公司11年化肥化工业务实现减亏,12年1季度公司化肥业务实现扭亏为盈。11年公司5个化肥企业共亏损1.1亿元,较10年减亏2.7亿元。12年1季度5个化肥企业共盈利450万元,实现扭亏为盈,同比增加净利润约7400万,主要因为12年1季度公司尿素价格较12年初增长不少,近期尿素价格达2270-2280价格。12年1季度公司实现尿素产量40万吨,销量43万吨,保持满产,总体产销情况良好。公司化工公司清洁能源和丹峰化工共亏损1.3亿元,合计减亏约5800万。12年1季度化工公司合计亏损3800万,同比减亏1100万。 公司10-11年单位生产成本下降明显,主要是因为公司将湖北兰花、日照兰花和山西兰花能源集运煤炭贸易业务从原煤炭业务板块重分类至其他业务板块。重分类后,公司10-11年煤炭单位生产成本分别为207元/吨和225元/吨。公司12年财务预算中,煤炭单位生产成本目标为245元/吨左右,主要源自职工薪酬的增长。 受工资薪酬提升和整合矿井并表,公司11年和12年1季度管理费用增幅明显。公司11年管理费用达8.07亿元,同比增加2.2亿,增幅达36.7%,主要源于公司11年管理人员职工薪酬同比增加1.6亿元,增幅达72.2%;另外公司11年整合矿井管理费用增加,根据公司披露11年整合矿井兰花焦煤公司净亏损达4300万左右。12年1季度管理费用达2.81亿元,同比增加1.36亿元,增幅达94.0%,其中职工薪酬同比增加约4400万,整合矿井管理费用同比增加6000多万。公司整合矿井并表时间分别为:朔州矿业口前煤矿09年已纳入合并范围;临汾兰花焦煤公司下的兰兴煤业三个矿井分别于09-10年并表,宝欣煤业于11年底并表;朔州平鲁永胜煤业于12年1季度并表。 公司拟在中国境内一次或分期公开发行总额不超过30亿元人民币(含30亿元),期限不超过5年(含5年)的公司债券,以满足公司生产经营、项目建设的实际资金需求。债券的发行将有利于公司进一步加快工程建设进度。预计募集资金主要投向整合矿井改造。 维持公司12年业绩3.60元/股,13年业绩4.10元/股,对应12年估值仅为12.6倍,低于现行业平均估值水平14-15倍。虽公司估值水平受煤化工项目影响,但考虑公司目前估值低于行业平均水平,12年亚美大宁矿将成为公司主要业绩增长点,且未来3年公司内生增长能力较强,故维持“买入”评级。

公司2011年业绩1.13元/股(按照除权后新股本计算),同比增长48.11%,基本符合申万预期。公司2011年实现营业收入697.61亿元,同比增长79.62%,实现归属上市公司净利润11.16亿元,同比增长48.11%。公司2011年完成原煤产量741.54万吨,同比增加134.06万吨,同比增幅为22.07%。煤矿开采业务实现营业收入53.81亿元,同比增长45.02%。公司完成煤炭贸易量1.09亿吨,同比增加4447.22万吨,增幅为68.45%,煤炭贸易业务实现营业收入615.67亿元,同比增长171.19%。其中煤炭开采业务毛利率59.20%较10年同期下滑11.8个百分点,主要是凌志达煤矿煤层搬迁所致;煤炭贸易业务毛利率2.41%,较10年同期增加0.43个百分点。 公司一季度业绩0.31元/股,同比增长42.2%,略低于申万预测0.35元/股。 公司一季度实现营业收入,同比增长101.93%,实现归属上市公司股东净利润3.09亿元,同比增长45.91%。公司营业收入和利润的增速差距来自于煤炭贸易业务扩张和少数股东损益。 预计公司2012年煤炭产量1300万吨,凌志达、霍尔辛赫和7个注入矿是产量增长点。11年凌志达由于煤层搬迁改造所以产量仅有30万吨,预计改扩建完成后今年有望达产150万吨;霍尔辛赫11年年底投产,12年有望达产300万吨;增发收购的7个小矿预计从下半年开始陆续投产,预计贡献200多万吨。 预计公司2012年业绩1.87元/股,当前估值15倍,基本处于行业平均水平,维持增持评级。预计公司13-14年业绩分别为2.27元/股、2.45元/股。鉴于集团尚有7个整合矿井,合计840万吨,权益533万吨产能有待下次增发注入,我们认为公司持续成长性较好,建议长期持有,故维持增持评级。

公司2011年一季度业绩0.20元/股,略低于申万预测。公司一季度实现营业收入62.53亿元,同比增长6.89%,实现归属母公司净利润4.74亿元,同比下滑7.11%。公司一季度综合毛利率19.4%,较去年同期19.6%基本持平,表明公司混煤价格上涨5%基本覆盖成本上涨影响。 公司一季度大幅计提安全费维简费影响业绩0.11元/股,管理费用率也有所增长。公司一季度计提安全费维简费总计4.45亿元,较去年年底增加3.5亿元,影响业绩0.11元/股,是业绩低预期的主要原因;另外,公司管理费用较同期增长23.55%,管理费用率较去年同期增加0.9个百分点(11Q15.7%,12Q16.6%)。公司财务费用率、营业税金率和销售费用率同去年基本持平。 公司拟收购集团电务厂,再度表明集团整体上市决心。为加强矿区供电设施管理,加快推动矿区电网改造建设,保证矿区生产用电,提升安全生产水平,解决关联交易,公司拟以5.4亿元收购集团电务厂公司,电务厂担负着平顶山矿区的供电任务,目前拥有35kV变电站18座,110kV变电站5座,主变容量100.2万KVA;高压架空线路77条,长229.69公里,2011年实现净利润2002万元。 预计公司12年业绩0.95元/股,目前估值12.7倍,低于行业平均。鉴于公司此次低预期主要是由于专项储备基金计提较多所致,影响公司一季度业绩0.11元/股,从全年而言目前安全费维简费计提已较为充足,后续计提压力将大大减少,所以我们维持当前盈利预测不变。考虑到集团承诺整体上市12年兑现预期较强,我们维持买入评级。

公司12年1季度实现每股收益0.19元/股,略低于申万预期0.20元/股。公司12年1季度实现营业收入9.42亿元,同比减少9.03%,环比减少5.8%;实现归属于母公司净利润1.96亿元,同比减少10.67%,环比减少43.9%。 公司12年1季度煤炭销售收入同比大幅下滑导致公司业绩同比大幅下滑。虽公司12Q1毛利率为41.1%与11Q1毛利率41.3%基本持平,但因12Q1销售收入同比大幅下滑9.03%,公司业绩大幅下滑10.67%。我们认为公司11Q4积极发货对公司12Q1销量有所影响。 公司12Q1三费费率同比增长2.4个百分点,所得税率同比下降6.1个百分点。 其中销售费用率:12Q11.0%,11Q10.2%;管理费用率:12Q19.6%,11Q17.9%;财务费用率:12Q1-0.9%,11Q1-0.8%;所得税费率:12Q115.4%,11Q121.5%。 公司1季度销售回款情况较差,导致12年1季度末应收账款较11年底大幅增加4.55亿元至8.85亿元。公司12Q1实现销售收入9.42亿元,但销售商品、提供劳务收到的现金仅4.73亿元,为销售收入的50%左右。但通过分析可以发现,公司经营收款存在前低后高的情况,以11年为例,公司4个季度销售商品、提供劳务收到的现金依次为:4.65、8.94、11.1和17.1亿元。 公司于12年1月5日与母公司签订《股权转让协议》,以5244.04万元收购母公司下属瑞安公司100%股权,并于12年2月29日实现了并表。收购后公司将加快瑞安公司四井改扩建项目工程进度,用于西露天矿深部煤炭开发,届时瑞安公司也将实现120万吨的年生产能力(两矿水平距离不足500米)。 预计瑞安公司12年将增厚公司产能30万吨左右,13年120万吨改扩建完成后将开始开采公司西露天矿深部资源,届时西露天矿产能也将相应缩减,预计13年以后瑞安公司和西露天矿一并将为公司增加产能约30万吨。 平煤投资公司费用问题尚未解决,预计12年母公司资产注入可能性较小。2008年,中国国电重组平庄煤业时,剥离辅业成立了赤峰平煤投资有限责任公司。按照当时中国国电与赤峰市经济和信息化委员会签署的《股权转让协议》中约定,平煤投资公司所需费用由平庄煤业支付。11年平庄煤业实际支付费用3亿多元,且此项费用有逐年增加的趋势。此项费用是由元宝山露天煤矿和白音华露天煤矿的盈利来支付的,如果将元宝山露天煤矿和白音华露天煤矿装入公司,只靠公司现金分红,将无法支付此项费用。公司现尚未提出一套具有实质可操作性的解决方案,因此我们预计12年母公司资产注入可能性较小。 维持公司12年业绩0.85元/股,对应动态PE15.7倍,略高于行业平均估值水平14-15倍。公司后续内生增长有限,受平煤投资公司及信达问题影响12年母公司资产注入可能性较小,但公司体外资产较大整体上市预期长期仍可期待,维持增持评级不变。

公司2012年一季度业绩0.32元/股,同比增长0.47%,基本符合申万预测(0.34元/股)。公司今年一季度实现营业收入80.62亿元,同比去年增长7.63%,归属上市公司股东净利润10.17亿元,同比增长0.47%。 兴县港口煤铁路煤比例提升导致销售费用率提升。公司12年一季度营业税金率1.2%,同去年同期基本持平;管理费用率6.1%,较去年同期8.3%有所下滑,财务费用率1.8%,较去年同期1.3%有所上升。本期销售费用3.88亿元,同比增加31.41%,其中运输费2.81亿元,港口运杂费5362,合计增加1.04亿元,主要是由于兴县斜沟矿到港煤和铁路煤增加所致。 下游资金紧张,与同期相比回款较差。公司截至一季度末应收账款净值16.02亿元,比年初增加6.39亿元,增幅66.34%,其中母公司应收煤款比年初增加4.85亿元。从经营现金流入情况来看,销售商品收到的现金中母公司41.52亿元,比去年同期减少2.95亿元,晋兴公司7.66亿元,比同期减少2.58亿元,货款回笼较慢以及承兑比例增大是主要原因。 兴县一期1500万吨已达产,12年重点关注二期产能核准及铁路运输情况。公司11年兴县产量1500.18万吨,同比增长21%,销量1089.4万吨,实现销售收入61.35亿元,净利润13.31亿元,吨净利122元,同比去年提升43%,但煤质依然不及预期,12年随着二期项目的核准,兴县煤质有望较大幅度提升,气精煤洗出率也有望提高。近期由于进口焦煤影响,兴县港口煤销售压力有所显现,气精煤和1/3焦煤存在调价压力,预计二季度兴县将减少港口煤比例,提高地销煤比例。 维持公司12年业绩1.02元/股,对应动态PE16.5倍,略高于行业平均水平,维持增持。公司13-15年业绩预测分别为1.21、1.45、1.80元/股;公司后续内生增长主要依靠兴县二期、540万吨整合矿井以及安泽县新建矿项目,但集团资产注入依然十分缓慢,故维持增持评级不变。

公司4月10日孔庄矿井发生透水事故。2012年4月10日,公司所属孔庄煤矿发生一起透水事故,7名工人被困井下。截至目前,3名工人已获救,4名工人遇难,相关后续工作正在进行中。为吸取事故教训,消除安全隐患,保证安全生产,公司主动要求所属矿井进行短期停产整顿。 公司孔庄矿4月14日恢复生产,截止目前公司全部矿井已恢复正常生产。4月14日,根据江苏煤矿安全监察局要求,所属孔庄煤矿经公司组织验收后恢复正常生产。公司前期对所属姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿也进行了全面安全检查,经逐级验收达到了复产要求,2012年4月12日晚,前述三座煤矿已恢复生产。公司2011年原煤产量906万吨,其中姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿三座煤矿原煤产量合计为755万吨;孔庄煤矿原煤产量151万吨。 该事故对公司12年产销量和业绩影响并不大。发生事故的孔庄矿年设计产能为155万吨,11年产量达151万吨。经调研了解,截止公告公布时,孔庄矿积水已经基本抽干,而其他矿井经短期整顿已恢复生产,预计孔庄矿不久也将复产,考虑库存和排产的调节,整体看对公司12年产销量及业绩影响较小。 公司出于安全考虑主动进行停产整顿,并非政府强制,同元宝湾矿难和王家岭矿难相比影响较小。公司此次矿难与去年9月16日公司实际控股股东中煤集团下属山西金海洋公司元宝湾煤矿透水事故相比,影响程度较小,故此次事故后江苏政府并未像去年山西政府一样要求责任公司进行停产整顿。公司则是出于为员工安全着想,主动选择对所有矿井进行安全排查。 因考虑此次矿难对公司业绩影响甚小,我们维持公司12-13年原有盈利预测1.99元/股和2.09元/股,对应12年动态PE10倍,低于行业平均估值水平13-14倍。虽矿难短期内对公司估值可能会产生负面影响,但鉴于公司后续省外扩张增长可期,且具备估值优势,维持“增持”评级。

公司4月10日孔庄矿井发生透水事故。2012年4月10日,公司所属孔庄煤矿发生一起透水事故,7名工人被困井下。截至目前,3名工人已获救,4名工人遇难,相关后续工作正在进行中。为吸取事故教训,消除安全隐患,保证安全生产,公司主动要求所属矿井进行短期停产整顿。 公司除孔庄外三矿井经逐级验收达到复产要求,4月12日晚恢复生产。近日,公司对所属姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿进行了全面安全检查,经逐级验收达到了复产要求。2012年4月12日晚,前述三座煤矿已恢复生产。公司2011年原煤产量906万吨,其中姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿三座煤矿原煤产量合计为755万吨;孔庄煤矿原煤产量151万吨。 该事故对公司12年产销量和业绩影响并不大。发生事故的孔庄矿年设计产能为155万吨,11年产量达151万吨。经调研了解,截止公告公布时,孔庄矿积水已经基本抽干,而其他矿井经短期整顿已恢复生产,预计孔庄矿不久也将复产,考虑库存和排产的调节,整体看对公司12年产销量及业绩影响较小。 公司出于安全考虑主动进行停产整顿,并非政府强制,同元宝湾矿难和王家岭矿难相比影响较小。公司此次矿难与去年9月16日公司实际控股股东中煤集团下属山西金海洋公司元宝湾煤矿透水事故相比,影响程度较小,故此次事故后江苏政府并未像去年山西政府一样要求责任公司进行停产整顿。公司则是出于为员工安全着想,主动选择对所有矿井进行安全排查。 因考虑此次矿难对公司业绩影响甚小,我们维持公司12-13年原有盈利预测1.99元/股和2.09元/股,对应12年动态PE10倍,低于行业平均估值水平14-15倍。虽矿难短期内对公司估值可能会产生负面影响,但鉴于公司后续省外扩张增长可期,且具备估值优势,维持“增持”评级。

公司近期孔庄矿井发生透水事故。2012年4月10日,公司所属孔庄煤矿发生一起透水事故,7名工人被困井下。截至公告发布之日,3名工人已获救,4名工人遇难,相关后续工作正在进行中。为吸取事故教训,消除安全隐患,保证安全生产,公司已主动要求所属矿井进行短期停产整顿。 该事故对公司 12年产销量和业绩影响并不大。发生事故的孔庄矿年设计产能为155万吨,11年产量达151万吨。经调研了解,截止公告公布时,孔庄矿积水已经基本抽干,而其他矿井停产检查所需时间较短,预计所有矿井很快便可复产,考虑库存和排产的调节,整体看对12年产销量及业绩影响较小。 公司出于安全考虑主动进行停产整顿,并非政府强制,同元宝湾矿难和王家岭矿难相比影响较小。公司此次矿难与去年9月16日公司实际控股股东中煤集团下属山西金海洋公司元宝湾煤矿透水事故相比,影响程度较小,故此次事故后江苏政府并未像去年山西政府一样要求责任公司进行停产整顿。公司则是出于为员工安全着想,主动选择对所有矿井进行安全排查,预计很快便可复产。 因考虑此次矿难对公司业绩影响甚小,故我们维持公司12-13年原有盈利预测1.99元/股和2.09元/股,对应12年动态PE 10倍,低于行业平均估值水平13-14倍。虽矿难短期内对公司估值可能会产生负面影响,但鉴于公司后续省外扩张增长可期,且估值具有优势,维持“增持”评级。

公司11年实现每股收益1.30元/股,与申万预期完全一致。11年公司实现营业收入69.5亿元,同比增长71.74%;实现利润总额17.7亿元,同比增长50.87%;实现归属于上市公司股东净利润13.0亿元,同比增长49.2%。 公司11年营业收入和盈利能力大幅增长主要来源于煤炭业务的量价齐升。公司11年实现煤炭产量877万吨,同比增长24.3%,其中本部产量500万吨,与10年基本持平;10年下半年投产的高家梁矿本期产量377万吨,同比增长83.6%。另外,11年本部与高家梁矿煤炭售价均有大幅度上升,预计11年本部煤炭平均售价948元/吨,同比增长31.3%。其中本部出口煤(200万吨)售价1220元/吨左右,同比增长36.3%;本部内销煤(287万吨)售价760元/吨,同比增长24.6%。高家梁矿11年单位综合售价约210元/吨,同比增长23%。 由于公司四季度集中计提成本费用,四季度毛利率有所下滑,管理费用率有所上升。公司11年各季度毛利率依次为:Q150.2%,Q246.9%,Q344.7%,Q434.4%;各季度管理费用率依次为:Q18.2%,Q26.3%,Q37.8%,Q412.6%。 高家梁矿增产和煤炭铁路贸易将是公司12年业绩的主要增长点。高家梁煤矿11年产量377万吨,吨煤净利22元/吨,随着铜匠川铁路专线的投产及后续开采条件的成熟,盈利能力有望明显提升。高梁矿二期建成后预计12年产量将达500-550万吨。另外,铜匠川铁路的开通不仅能提高高家梁矿的盈利能力,公司也可借助铁路开展煤炭贸易活动。当前铁路运能1500万吨,高家梁二期达产后产能600万吨,但该铁路稍加改造运能可达2500-3000万吨,且周边煤矿较多,所以剩余运能可用于铁路贸易,12年将成为公司新的业务增长点。 下调公司12-13年业绩至1.50元/股(原1.55)和1.72元/股(原1.76),对应12年动态PE12.8倍,低于现行业平均估值水平13-14倍。下调公司盈利预测主要是因为11年本部单位实际单位生产成本增幅达17.5%,高于我们原预期11%,在调高11年单位成本假设基础上调高12年单位成本假设。公司“十二五”产量规划2000万吨,红庆梁矿的建成、与京东方合作的巴彦淖煤矿项目及海外资源市场的大力拓展,都将成为公司后续持续的增长点。公司内生成长性优异,资源扩张能力强,维持买入评级。

公司11年年报业绩1.75元/股,基本符合申万预测1.73元/股。公司报告期实现原煤产量5567.6万吨,同比增长12.7%,商品煤销量6425.0万吨,同比增长29.4%,其中本部产量3399万吨,同比基本持平;兖煤澳洲产量1306万吨、鄂尔多斯能化438万吨、菏泽能化300万吨是主要增长点;公司11年实现营业收入487.7亿元,同比增长40%,归属母公司净利润86.2亿元,同比减少4.3%,收入利润增长不匹配主要是因为11年较10年汇兑收益大幅减少。 综合售价国内上涨,澳洲继续下滑。公司报告期煤炭综合售价707.7元/吨,较去年均价增长6.7%,其中本部涨幅为8.3%,兖煤澳洲(20.1%)、山西能化(22.4%)以及菏泽能化(18.2%)价格增长较快;环比来看:本部、山西、内蒙、菏泽四季度价格均环比上升,本部精煤比例提升也是综合售价上涨的部分原因;兖煤澳洲四季度单季较三季度有所反弹,三季度单季为799元/吨,四季度单季为910元/吨,但依然低于全年均价930元/吨。 本部由于人员扩张成本同比上涨较多,但四季度环比变化较小。公司本部煤矿单位销售成本290元/吨,较前三季度基本持平,同比10年上涨11.4%,成本增长较快主要原因一方面是材料费上涨较快,另一方面为了给新矿区培养生产员工公司扩充人员,人工成本上涨较多;另外,兖煤澳洲、菏泽能化、山西能化、鄂尔多斯能化吨煤成本四季度均小幅上涨。相比10年,山西能化由于产能控制所以单位成本提升较快,菏泽能化由于产量达产故单位成本有所下降。 公司11年汇兑收益5.186亿元,对应EPS0.07元/股,扣除汇兑影响公司11年业绩增速为15.6%。公司11年总共实现汇兑收益5.186亿元,其中第四季度总共实现汇兑收益7.682亿元,对应业绩0.11元/股,实际今年四季度业绩为0.40元/股。10年总共实现汇兑收益26.88亿元,对应业绩为0.38元/股,扣除汇兑影响后公司11年业绩为1.68元/股,10年业绩为1.45元/股,同比增速15.6%。 上调公司12年业绩至1.90元/股(原先为1.83元/股),12年PE13倍,维持“买入”评级。关键假设部分调整情况如下:由于四季度海外煤价超预期所以上调兖煤澳洲综合售价从772元至872元,同时下调本部1号精煤销量从68万吨至56万吨。公司“十二五”产量规划1.5亿吨,5年产量增长两倍,12年重点关注公司澳洲上市收购,有望成为澳洲当地最大的煤炭上市公司,13-14年公司3000多万吨蒙陕项目将逐步投产,成长路径清晰和增产潜力巨大,且加拿大19块钾盐探矿权也将提升公司稀缺资源储备优势,进军国际化趋势明确,维持“买入”。

投资要点:公司 11年实现每股收益2.25元/股,与申万预期2.24元/股基本一致。公司11年实现营业收入2081.97亿元,同比增加32.1%;实现营业利润657.75亿元,同比增加20.1%;实现归属于上市公司股东净利润448.22亿元,同比增加18.4%。 公司收入大幅增长主要源自煤炭业务量价齐升。公司11年实现商品煤产量2.819亿吨,同比增长14.8%;同时公司充分利用自身运输和品牌优势,加大外购煤销售力度,外购煤量销量达1.05亿吨,同比增长56.1%;合计实现煤炭销量达3.873亿吨,同比增长23.7%。得益于公司销售结构的优化,公司11年煤炭综合售价达435.8元/吨,同比上涨6.4%。公司11年现货销售比例上升至55%(2010年44%),现货售价同比增幅达11.1%,而长约合同售价同比降低6.7%(主要是低热值煤比重增多)。另外公司增加了下水煤的销量,本期60%的新增销量是通过下水销售,公司不仅获取煤炭的收益,也可以攫取物流环节的利润。 公司国内外积极布局电源点,发挥煤电一体化优势。公司11年新增装机容量达8520兆瓦至37153兆瓦,同比增长29.8%。11年南方水电出力不足,公司火电出力加大,燃煤机组平均利用小时数达5914小时,同比去年增加348小时。11年公司实现发电量1799.7亿千瓦时,同比增长27.2%;售电量达1676.1亿千瓦时,同比增长达27.3%。11年公司新建的陈家港电厂,并购的河南孟津电力,新布局的安徽神皖能源公司与巴蜀电力等项目、12年刚收购的国华太仓发电公司外加印尼南苏煤电联营项目将为公司贡献更多的售电量,公司规划12年售电量达1996亿千万时,同比将大幅增加19.1%。另外公司于11年12月1日开始实行上调后的上网电价,按2011年1-10月份公司权益售电量加权计算,公司平均上网电价将上升约25.6元/兆瓦时(含税)。电力业务的量价齐升将成为公司未来业绩增长的又一重要动力。 l煤电业务成本增幅大于售价增幅外加外购煤占比的上升,虽导致公司毛利率下滑,但利润总额绝对值仍保持大幅增长。11年公司自产吨煤生产成本116元/吨,同比增长7.5%,大于综合售价增幅6.7%。其中职工人数增加及工资水平上涨导致吨人工成本增长3.5%,环保支出、矿务工程费等增加导致吨其他成本增长18.6%,原材料、燃料及动力成本同比增长4.1%,而由于自产原煤量大幅增加摊低吨煤的折旧成本,吨折旧及摊销成本同比减少9.7%。由于煤炭价格上涨、人工成本增加导致单位售电成本同比增长4.6%,大于单位售电价格增幅2.7%。11年外购煤销量占比由10年的21.6%上升至27.2%,外购煤主要以下水现货方式销售,该销售方式下毛利率为30%左右,低于自产煤毛利率水平。但受益于公司煤电业务销量大幅增长,并积极加大外购煤量以攫取利润总额的最大化,公司本期业绩保持大幅增长。 l上调 12-13年盈利预测至2.45元/股(原2.43)和 2.76元/股(原2.74元/股),对应12年动态市盈率分别为10.6倍,远低于行业平均估值水平15倍。上调盈利预测主要是因为上调了公司煤炭产量假设(由2.85亿吨调整为2.90亿吨).另外上调单位售电价格(由0.335上调至0.354元/千瓦时)。“十二五”期间,公司将借助集团资产的持续注入,自有铁路系统的优势不断扩大煤炭销售总量,电价改革的逐步推进也终将使电力业务不仅增收而且增利,维持“买入”评级。

公司11年业绩0.78元/股,同比基本持平,实际业绩同我们前期报告预测一致。公司11年实现销售收入250.7亿元,同比增长9.45%,但是归属于母公司净利润18.5亿元,同比略有下滑,收入增速与利润情况不匹配主要是因为公司四季度集中支付了19个整合小矿的补偿款总计2.09亿元,除税后合计影响利润0.07元/股,所以除去此项非经常性开支公司11年实际业绩为0.85元/股,同比增长8.5%。 公司11年完成原煤产量3861万吨,由于上半年受安全整顿和采煤断层影响产量同比略有下降,但下半年产量和洗出率均有所回升。其中精煤产量636万吨(上半年290,下半年346,环比增长19%),同比增长7%,精煤洗出率从上半年的15.2%提升至下半年的17.8%;商品煤销量3724万吨(上半年1774,下半年1956,环比增长10%),同比基本持平,其中混煤销量2670万吨,同比减少2.3%,冶炼精煤销量633万吨,同比增长6.4%,精煤销售比重较10年上涨1个百分点。 公司11年下半年价格较11年年初合同价基本持平。公司11年实现综合售价550元/吨,同比增长13%,其中混煤421元/吨,洗精煤1386元/吨,其他洗煤105元/吨,分别同比增长10%、12%、12%。预计12年洗精煤价格维持去年水平,混煤和其他洗煤价格上涨幅度4-5%。公司11年吨商品煤成本411元/吨,同比10年增长13%。 整合矿剩余产能165万吨,从今年起逐步释放产能。11年公司控股子公司共计重组矿井9处,生产能力165万吨/年,其中:8处矿井投资到位,1处矿井签订增资扩股协议,支付投资款2.5亿元。整合后,公司将增加煤炭保有储量1703万吨。劝退矿井19处,资源储量805万吨,需支付劝退补偿款20,900万元。另有1处交由政府监管采矿证到期自动关闭,2还有2处因涉及外资股东、协议纠纷等问题无法推进,公司正在协商过程中。对于目前的9处矿井,公司将加快复工复产进度,分区域进行深层次整合。 公司将投资建设禹州和天宏两个洗煤厂,合计洗选能力800万吨,预计投产后可增加公司业绩0.07元/股。禹州选煤厂300万吨洗选能力,预计总投资59000万元,30%自有资金,70%银行贷款,预计投产后年税后利润8529.5万元,将弥补公司炼焦配煤和高炉喷吹用煤的空白,提高煤炭资源的附加值。天宏选煤厂入洗能力500万吨,规划项目总投资56770万元,30%自有资金,70%银行贷款,预计年税后净利润8283万元,该项目可有效提升公司丁戊庚组煤的附加值,缓解己组煤稀缺资源的紧张。 l上调公司12年业绩至0.95元/股(原0.90元/股),对应当前PE仅13倍,明显低于行业平均水平,维持买入。上调原因在于我们根据11年情况将12年公司精煤洗出率从15%上调至17%,同时由于考虑到公司13年之后两个洗煤厂将投入使用我们分别调高后续13-14年精煤洗出率至17.3%和17.5%,同时按照11年年报修订了公司销售价格(11年综合售价从539元/吨上调至550元/吨),所以12年销售价格顺次上调。预计公司13-15年业绩分别为1. 14、1.28、1.40元/股。 考虑到公司省内外的资源扩张和集团持续资产注入的预期,以及当前估值优势,我们依然维持买入评级。

投资要点: 公司11年煤价较为平稳,下半年煤炭销售结构的变化导致煤价较上半年有所下滑,但并不影响公司盈利水平。11下半年公司减少了焦精煤、肥精煤、瘦精煤等的港口销售数量增加了直销数量,由于直销价中并不包含铁路运费和港杂费,价格有所下降。另外,下半年公司气精煤运到港口后部分直接销给唐山地区的焦化厂和贸易商,并未下水,因此价格较上半年也有所降低。公司12年炼焦煤售价与11年基本持平,12年混煤合同价格按照发改委提价上限增长5%。我们预计随着钢铁产能利用率的逐步提高,炼焦煤市场将逐步转暖,尤其是公司主焦煤、肥煤等主流煤种。 公司11年实现煤炭产量2943万吨,实际并表煤炭产量2770万吨,其中本期晋兴能源68万吨工程煤和临汾整合矿井105万吨试生产产量未纳入会计核算。按照实际并表煤炭产量和销量(2132万吨)计算,公司11年煤炭洗出率77.0%,较10年洗出率84.4%有所下滑。11年本部马兰矿伴生泥现象影响煤炭产量约50万吨,使得本期肥精煤销量同比下滑明显,达12.5%,预计今年6月份才有望好转。公司12年煤炭产量规划2950万吨,洗精煤产量规划1400多万吨,预计本部矿井维持现有产量,剩余产量来自兴县和临汾公司的增产,但新增产量是否纳入会计核算需要看项目审批进度。11年兴县一期产量1500万吨,销售气精煤238万吨,洗出率仅16%,预计12年随着兴县二期的开通,兴县精煤洗出率有望提到20%。同时公司也在积极解决苛瓦、宁苛铁路问题,届时可加快兴县产能释放及平均售价提升。 11年公司计提管理费用30.3亿元,同比增加7.1亿;其中四季度计提管理费用11亿,远超出前三季度平均水平6个多亿。11年管理费用大幅增加主要来自职工薪酬(增加2.3亿)、修理费(增加2.5亿)、矿产资源补偿费(增加0.47亿)的大幅增加。四季度管理费用的大幅计提主要源自修理费和职工薪酬的年底集中计提。山西省职工薪酬计提比例的年内调整影响了公司各季度职工薪酬的计提水平,预计12年将有所平滑。另外,我们认为生产成本增速有望趋缓:西山集团现人均收入已达8万元,远超过行业内平均水平,职工薪酬增长压力减轻;另一方面公司近年安全费用投入已较充足,预计后续大幅增加的可能性较小。 小幅上调公司12年盈利预测至1.03元/股(原1.02),对应动态PE15.6倍,略高于行业平均水平。上调盈利预测主要是考虑公司12年人工费用增速将放缓,将增速由原来的20%下调至10%。公司后续内生增长主要依靠兴县二期投产、540万吨整合矿井以及安泽县新建矿项目,但集团资产注入依然较为缓慢,故维持增持评级不变。

加大固定资产投资,大行信贷支持,“贵州”不仅仅是主题。2011年贵州固定资产投资5100亿,同比增长64.3%;预计2012年固定资产投资要突破7500亿,增长50%以上。据调研了解,省国有大行分行享受总行差别化信贷,前两个月信贷投放额度明显增长,煤矿整合作为12年金融服务重点项目。 集团“十二五”规划千亿产值,股份公司承担大部分任务。集团11年实现销售收入140多亿元,12年目标300亿元。根据省57次常务会议,集团修编十二五规划未来将打造16个业务板块:煤电、煤化工(二甲醚、烯烃)、煤层气及页岩气、水泥(跟海螺合作)、石材(罗甸玉)、煤机(跟中煤合作)等。 集团“十二五”煤炭产量规划6400万吨,分区域划分已成型,整合将提速。 1.整合区域划分已成型:盘县规划3980万吨,毕节地区400多万吨,水城矿区560万吨,遵义500多万吨,六枝矿区600多万吨,贵阳安顺500多万吨,未来首黔300万吨也有望划转为控股。2.集团成立私募股权基金运作整合矿,杠杆资金对于投资回报的要求也将激励集团加快整合步伐。3.大力推进整合已列入政府12年工作计划,四大银行金融服务重点支持项目。 预计公司12年原煤产量1500万吨,11年产量1200多万吨。本部6矿井通过改扩建提升产能,老屋基矿和山脚树矿通过打通大巷道产能可释放,松河矿11年产量86万吨,12年产量可达200万吨,且今年可实现全部入洗。预计综合售价同比去年增长4%左右。 预计公司11-14年业绩分别为1.59元/股、1.94元/股、2.28元/股、2.70元/股,考虑响水矿注入,12年业绩为2.14元/股,当前估值13.4倍,鉴于国家及贵州省实质性的政策支持和集团做大做强的决心,且贵州高速发展和煤炭整合所带来的供需矛盾将愈演愈烈,盘江有望享受量价齐升,给予20倍估值,对应12年目标价43元,重申“买入”评级,强烈建议机构投资者将其作为长期战略配置品种。

公司11年实现每股收益0.89元/股,超出申万预期0.85元/股。公司11年实现营业收入39.44亿元,同比增长22.24%;实现利润总额10.57亿元,同比增长38.97%;实现归属于上市公司净利润9.02亿元,同比增长39.13%。公司业绩超出申万预期主要是因为实际销量和单位售价高于预期,而实际单位生产成本低于预期。 公司营业收入增长22%,主要是因为煤炭业务量价齐升,贡献了78%的收入增长。公司11年实现煤炭销量1069.82万吨(申万预测990万吨),同比增幅达11.2%;其中11H1实现煤炭销量532.5万吨,11H2实现537.32万吨。公司11年煤炭销售结构为地销煤占比38.53%(10年45.45%),市场煤占比26.82%(10年27.95%),电煤占比34.56%(10年26.62%)。11年煤炭平均售价为302.2元/吨(申万预测297元/吨),同比增幅达8.8%。 公司11年归属于母公司净利润同比增速达39.13%,高于收入增速,主要是因为煤炭单位生产成本在煤价上涨时反而同比下滑0.7%到164.2元/吨(申万预期179元/吨),从而使得公司煤炭业务毛利率上升5个百分点达到45.6%。 公司11年净利润增长,但经营活动产生的现金流量净额下滑明显。11年公司实现净利润9.02亿元,同比增幅达39.13%,而经营活动产生的现金流量反而下降至7.82亿元,降幅达28.8%。通过拆分不难发现,主要是因为11年末公司应收账款由10年末的1.78亿增至本期末4.30亿,而预收账款由10年末4.62亿元降至本期末的2.74亿元,表明公司在四季度发货较为积极,确认收入较多,但现金尚未到款。 公司于12年1月5日与母公司签订《股权转让协议》,以5244.04万元收购母公司下属瑞安公司100%股权。收购后公司将加快瑞安公司四井改扩建项目工程进度,用于西露天矿深部煤炭开发,届时瑞安公司也将实现120万吨的年生产能力(两矿水平距离不足500米)。预计瑞安公司12年将增厚公司产能30万吨左右,13年120万吨改扩建完成后将开始开采公司西露天矿深部资源,届时西露天矿产能也将相应缩减,预计13年以后瑞安公司和西露天矿一并将为公司增加产能约30万吨。 上调公司12年业绩至0.85元/股(原0.83元/股),对应动态PE14.3倍,与行业平均估值水平14-15倍相当。上调原因主要是上调了公司煤炭销量从1020至1050万吨,同时上调公司煤炭单位售价假设从306至311元/吨,并下调公司煤炭单位生产成本假设至176.1元/吨。公司后续内生增长有限,但集团解决同业竞争态度明确,且公司体外资产较大整体上市预期不改,故维持增持评级不变。