收购铜钴生产商,盈利能力变更强 公司原有业务为有色金属采选冶炼(铅锌和稀土)和工程承包,18年和19年归母净利分别为2.5和-9.5到-11.8亿元(19年资产减值10.5亿元),公司拟收购中国有色矿业74.52%股权(主要从事铜钴生产),18年和19年H1归母净利为为10亿元和5.25亿元,收购完成后,盈利能力更强,业绩有望大幅提升。 中国有色矿业:铜钴产能处于释放期 中国有色矿业主要从事铜钴采选冶炼,18-19年H1归母净利分别为10和5.25亿元。从铜来看,2018年铜矿产量(铜精矿+湿法铜)约8万吨,预计19年-21年铜矿产量分别为9万吨、13万吨和18万吨。同时铜行业目前处于供给收缩库存低位需求平稳的供需格局,铜价反弹将带动业绩增长;从钴来看18年-21年产能预计为0.1、0.3、0.5和0.6万吨,产能处于释放期,18年产量仅为114吨,产能利用率较低,随着钴价的反弹,预计公司钴产能利用率或将快速提升,拉动公司业绩增长。 中色股份:锌铅业务变化不大,工程承包有望触底回升 公司原有业务为有色金属采选冶炼和工程承包业务,19年H1毛利占比分别为71%和19%。有色金属采选冶炼主要为铅锌和稀土,18年公司锌精矿产能和产量分别为8和7.8万吨,预计22年印尼达瑞铅锌矿(51%)投产后,公司锌精矿产能将大幅提升。同时公司冶炼锌产能21万吨,受益锌冶炼加工费走高,盈利触底回升。工程承包业务19年有所下滑,未来有望触底回升。 投资建议 不考虑收购预计19年-21年归母净利为-9.6、2.5、3.1亿元;考虑收购和募资,预计20-21年归母净利为13.1和17.8亿元,对应PE为19倍和14倍,给予“买入”评级,6个月目标价7.75元。

靶材行业稀缺标的 公司是国内显示面板领域内少数能够同时提供面板显示行业用金属靶材、陶瓷靶材及蒸镀材料的全品类供应商之一。公司2019年H1主营业务收入和毛利中,靶材业务均占了70%以上,是公司主要收入和利润贡献来源。目前已与京东方、群创光电、蓝思科技、伯恩光学、水晶光电等知名企业建立合作关系,由于PVD镀膜的专业性,客户具有较强粘性。公司成功实现给京东方多个生产中心稳定供货,尤其是在铝靶材、钼靶材及ITO陶瓷靶材项目上持续放量。PVD镀膜行业受国际寡头垄断,进口替代成趋势。在平板显示、半导体、太阳能电池等领域,全球高端 PVD镀膜材料市场依然以美国、日本及德国等国厂商为主导。 2017年以霍尼韦尔、日矿金属、东曹、普莱克斯等为代表的国际龙头企业占据全球约80%靶材市场。目前,公司和国内少数几家企业已经成功切入高端PVD镀膜材料生产,在国家政策扶持和国内成本优势下,进口替代将成为趋势。 储备专利丰富,静待产能放量 公司持续专注于PVD镀膜材料的技术研发,积极与知名院校合作,推动产学研转化。2018年公司研发投入资金1087万元,占公司营业收入的4.24%。截至2018年底,公司已获得自有专利34项。公司目前产品涵盖硅、铌、钼、铜、铝、银、金、ITO以及各类合金等多种靶材。目前受制于公司产能限制,产品处于多元化平衡发展状态,未来产能实现扩张之后,公司产品有望各自放量,多点开花。

公司建立完整的贵金属产业链体系 贵金属特种功能材料和机动车催化剂、再生资源材料是公司的主要盈利点。公司的主营业务包括贵金属新材料制造、贵金属资源循环利用及贵金属商务贸易三大板块,其中贵金属材料制造所需原料来源于商务贸易和资源循环利用,三块业务形成完整闭环。公司和庄信万丰、贺利氏、日本田中等国际大型企业是少数几家业务能够涵盖三大板块、形成完整产业链的公司。根据公司2018年年报,公司主要的毛利由贵金属产品和再生资源材料部分贡献。其中贵金属产品贡献了总毛利的65%,主要是贵金属特种功能材料和机动车催化剂贡献了大部分的利润。 受益国六新标准,机动车催化剂业务有望增厚利润 按照环境保护部时间规划,国六标准实施分两个阶段,第一阶段为2020年7月普及国六A标准;第二阶段则是2023年普及国六B标准。目前国六A标准实施时间临近,车厂和催化剂厂商已经开始提前备货。公司为满足国六催化剂产品技术升级要求,解决现有产能不足,子公司贵研催化拟在原有1号生产线基础上,投资建设“机动车催化剂生产线国六升级改造项目”,预计2020年12月投产。受益于新排放标准的提升,会带来单车铂族金属用量的增加,叠加公司产能扩产,双向推动公司机动车催化剂板块盈利能力。 钯价高歌猛进,二次资源回收项目直接受益 受到国六标准影响,钯金出现供不应求局面,钯金价格一路高歌猛进,一度突破2500美元/盎司。公司全资子公司易门资源贵金属回收项目中含有2.5吨的钯,1.4吨的铂,钯金价格屡创新高,二次资源回收项目直接受益。 氢燃料电池前景广阔,公司相关技术储备值得关注 目前各国都在发展氢燃料电池汽车,按照规划,到2020年,将出现特种车辆的氢燃料电池汽车的应用,到2030年乘用车开始推向全球市场。多家车企都在尝试推出燃料电池汽车,譬如本田推出了Clarity,丰田推出了Mirai,福特推出了Mustang。海外部分催化剂企业如英国JohnsonMatthey和日本田中已经能够实现批量化生产燃料电池催化剂。国内来看,贵研铂业现在也具备燃料电池催化剂相关技术,目前处于实验室阶段。未来一旦燃料电池汽车大规模推广,公司将率先受益。 投资建议 预计公司2019年-2021年EPS分别为0.52元、0.63元和0.72元,对应当前股价的PE分别为32.6倍、26.9倍和23.5倍,考虑到公司的行业地位和未来成长性,给予公司“买入”评级,6个月目标价22元。

华友衢州成为公司全资子公司 交易完成后,华友衢州将成为公司全资子公司,公司形成管理总部在桐乡、资源保障在非洲、有色制造基地在衢州、营销市场覆盖全球的布局。华友衢州是锂电材料市场的重要供应商,与湖南杉杉、天津巴莫等主要锂电池正极材料厂商有着广泛和长时间的业务合作。华友衢州主要生产钴产品(四氧化三钴、硫酸钴等锂电材料)、铜产品(电积铜)和镍产品(硫酸镍和电解镍)。现有钴产品产能1.8万吨、铜产能1万吨、镍产品产能1万吨,19年H1钴产品产量0.85万吨,铜产品产量0.38万吨,硫酸镍产量0.17万吨。华友衢州2017年-2019年H1对应营收分别为60、87和31亿元,净利润分别为8.8、4.1和0.63亿元。 加码硫酸镍,继续布局三元领域 公司拟募集配套资金8亿元,其中7.8亿元用于建设华友衢州“年产3万吨(金属量)高纯三元动力电池级硫酸镍项目”(项目预计总投资9.58亿元),硫酸镍是三元前驱体的重要原材料之一,占不同型号的三元前驱体成本31%-66%不等,其中高镍NCM811中硫酸镍成本可达到60%以上。高镍三元是未来新能源汽车电池的重要方向之一,预计未来单车硫酸镍使用量将会大幅提升。目前华友衢州拥有镍产能1万吨,其中2019年H1生产硫酸镍1700吨(金属量)。项目建成投产后,公司硫酸镍产能大幅提升,公司生产三元前驱体的成本将进一步降低,从而提高公司三元前驱体的毛利率,提高公司盈利水平。 钴价反弹,龙头受益 2018年以来钴价从高位下行,高成本企业退出供给环节,龙头企业停产致使钴行业供给改善,同时全球钴60%需求集中在电池行业,5G手机单机带电量提升和引发的换机潮拉动消费电子对钴的需求,而随着欧洲新能源汽车和特斯拉的发展,预计新能源汽车行业净继拉动钴需求增长,钴行业目前处于供给改善需求增长的供需格局,未来钴价有望继续反弹。公司作为钴行业龙头企业,受益于钴价反弹。 投资建议 预计公司19年-21年EPS分别为0.15元、1.25元和1.72元,对应当前股价PE分别为300.5倍、36.3倍和26.5倍,考虑到公司行业地位,维持公司“买入”评级,6个月目标价66.00元。

拓展新能源车铝车轮,布局5G设备铝合金 1)公司是铝合金车轮龙头企业之一(产销量位列全国第三),客户主要为宝马、奥迪、奔驰等国际车企,正在拓展新能源汽车项目(2018年获得宝马IX3电动车独家供货权,获得特斯拉的供应商代码);2)2020起布局5G通讯设备专用铝合金材料;3)中间合金业务高端产品占比不断提升拉动盈利能力提升。 拓展新能源车铝车轮 铝合金车轮为公司第一大收入和毛利来源,2019年上半年收入和毛利占比分别为78%和86%。2018年公司取得立中股份100%股权,立中股份主要从事铝合金车轮的生产和销售,2018年立中股份合并口径产销量位列全国同行第三位。2018年公司车轮销量超过1800万只,实现营业收入53亿元,实现毛利11亿元,单位售价约为292元/只,单位毛利约为60元/只。未来随着公司在建车轮产能的陆续投产,公司车轮业务将继续保持增长。 公司车轮出口覆盖亚洲、欧洲、美洲、澳洲等区域,已成为宝马、奥迪、奔驰、大众、通用、福特、克莱斯勒等国际著名汽车厂商全球采购供应商,同时公司正在积极布局和拓展新能源汽车轻量化项目,逐步提高新能源汽车零部件市场的占有率(公司自2010年以来已量产和开发多款电动车项目,并于2018年获得宝马IX3电动车独家供货权,获得特斯拉的供应商代码)。 布局5G设备铝合金 2020年1月公司成立江苏立中新材料,作为新型5G通信设备专用轻量化铝合金材料项目的生产主体。项目目前已经进入建设期,预计2020年中期开始试生产并向客户批量供货,达产后预计实现年收入8-10亿元,将对公司经营业绩产生积极影响。 中间合金业务高端产品不断提升 中间合金业务是公司第二大收入和毛利来源,2019年H1收入和毛利占比分别为20%和13%。2018年中间合金产能6万吨,2016年公司通过收购英国公司,掌握了全球性能最高晶粒细化剂生产技术,目前正在建设年产2.5万吨高端晶粒细化剂生产线,与原有中间合金相比,高端晶粒细化剂加工费更高,未来随着2.5万吨产能的陆续投产,公司高端产品占比不断提升,盈利能力进一步增强。 投资建议 预计公司19-21年归母净利分别为4.4亿元、5.9亿元和6.8亿元,对应当前股价PE分别为17.9、13.5和11.7倍,考虑到公司成长性,给予公司“买入”评级,六个月目标价22.5。

事件 公司发布业绩预告,预计2019年实现归母净利41亿元-43亿元,同比增加0.06-2.06亿元,同比增长0.15%到5%。预计2019年实现扣非归母净利36.5亿元-40亿元,同比增加5.89亿元到9.39亿元,同比增长19%到31%。 简评 矿产品产量增长,扣非归母净利增长19%到31% 矿产铜、矿产金和矿产锌是公司主要盈利来源(2019年前三季度三者毛利占比分别为34.6%、27.6%和11.6%)。2019年公司矿产铜产量37.0吨,同比增长49%;矿产金产量40.8吨,同比增长12%;矿产锌37.4万吨,同比增长35%;产量增长推动业绩增长。 矿产铜:2022年公司产量较2019年接近翻倍 19年矿产铜产量(包括铜精矿、矿产电解铜和矿产电积铜)37吨,同比增长49%;公司2019年Q1到Q4矿产铜产量分别为8.4、8.7、9.3、10.6万吨,矿产铜产量持续攀升。公司20年-22年矿产铜产量规划分别为41,50-56和67-74万吨,年均复合增长率在22%-26%,22年矿产铜产量相比于19年接近翻倍增长。 从盈利能来看,根据公司2019年前三季度数据,2019年公司前三季度,吨矿产铜售价为3.57万元/吨(不含税),吨矿产铜成本为2.04万元/吨,吨矿产铜毛利为1.53万元/吨。前三季度上期所铜价为4.78万元/吨(含税),2019年Q4价格为4.77万元/吨(含税),2020年初至今铜价为4.91万元/吨(含税),矿产铜成本相对刚性,随着铜价上涨,公司盈利能力进一步提升。产量增长叠加价格反弹,预计公司2020年矿产铜盈利大幅提升。 矿产金:未来三年产量年化复合增长率为6.3-9.8% 从产量来看,2019年公司矿产金产量40.8吨,同比增长12%;2020年-2022年矿产金产量规划分别为44、42-47和49-54吨,年均复合增长率为6.3%-9.8%。到2022年公司矿产金产量相较2019年增长32%。 从盈利能力来看,2019年公司前三季度,吨矿产金售价为290元/克,吨矿产金成本为177元/克,吨矿产金毛利为114元/克。2019年前三季度上期所金价为306元/克,2019年Q4价格为341元/克,预计2019年公司矿产铜盈利能力进一步提升。随着公司收购武里蒂卡金矿、Timok铜金矿和技改扩建的陇南紫金等优质项目的陆续投产,公司矿产金成本有望进一步下行,盈利能力将进一步提升。 矿产锌:未来三年产量小幅增长 从产量来看,2019年公司矿产锌37.4万吨,同比增长35%;2020年-2022年矿产锌产量规划分别为40、37-41和38-42万吨,年均复合增长率为0.9%-4.3%,未来产量小幅增长。 从盈利能力来看,2019年公司前三季度,吨矿产锌售价为1.1万元(不含税),吨矿产锌成本为0.6亿元,吨矿产锌毛利为0.5万元。前三季度上期所锌价为2.0万元/吨(含税),2019年Q4价格为1.8万元/吨(含税),公预计2019年Q4公司矿产锌盈利能力有所下降。 估值与投资建议 预计公司2019年-2021年EPS分别为0.16元、0.23元和0.30元,对应当前股价的PE分别为26.1倍、18.3倍和14.4倍,考虑到公司的行业地位和未来成长性,给予公司“买入”评级,6个月目标价为5.75元。

钴价下滑致公司业绩大幅下降 2018年公司实现归母净利为15.3亿元,2019年同比下滑85%-95%,即2019年归母净利在0.8亿元-2.3亿元之间;2018年扣非归母净利为14.5亿元,2019年同比下滑87%-97%,即2019年扣非归母净利在0.44亿元-1.9亿元之间;公司业绩大幅下降主要是公司钴产品售价随着钴价的大幅下滑而下滑。 预计Q4盈利环比改善 2019年Q1-Q3公司归母净利分别为0.12、0.20和0.60亿元,Q4预计在-0.13亿元-1.37亿元之间,2019年Q1-Q3公司扣非归母净利分别为0.17、-0.58和0.85亿元,Q4预计在0亿元-1.46亿元之间,钴生产企业产品售价通常会参考长江有色钴价,2019年Q1-Q4长江有色钴价(含税)分别为31.6、26.2、26.0和27.9万元/吨,而公司原料采购价通常会参考MB钴价,公司原料大部分来自于刚果(金),从刚果(金)运到国内通常需要4-6个月时间,因此公司出售产品使用的原材料通常是两个季度前的采购的原料,2018年Q3-2019年Q2MB钴价分别为61、58、32和27万元/吨,可以看出,公司2019年各季度使用的原材料成本不断下滑,叠加2019年Q4长江钴价反弹,预计Q4业绩好于Q3。 钴业龙头,受益于钴价反弹 公司主要从事钴产品、铜产品和三元材料的生产,公司2018年和2019年H1钴产品产量分别为2.44万吨和1.26万吨,2018年以来钴价从高位下行,高成本企业退出供给环节,龙头企业停产致使钴行业供给改善,同时全球钴60%需求集中在电池行业,5G手机单机带电量提升和引发的换机潮拉动消费电子对钴的需求,而随着欧洲新能源汽车和特斯拉的发展,预计新能源汽车行业净继拉动钴需求增长,钴行业目前处于供给改善需求增长的供需格局,预计未来钴价将继续反弹,公司作为钴行业龙头企业,受益于钴价反弹。 投资建议 预计公司19年-21年EPS分别为0.15元、1.33元和1.83元,对应当前股价PE分别为300.5倍、34.2倍和24.9倍,考虑到公司行业地位,给予公司“买入”评级,6个月目标价55.00元。

公司归母净利下滑主要系钨钼板块拖累 公司2019年利润总额为5.64亿元,同比下滑43%,主要系钨钼板块盈利大幅下滑影响所致。公司四个板块中,仅钨钼业务利润同比大幅下滑,其余三个板块均有所改善。钨钼业务2019年预计实现利润总额2.37亿元,同比下降77.44%;电池业务尽管受原材料价格影响,整体盈利下滑,但受益于规模扩大、政府补助及研发费用加计扣除等政策影响,预计实现利润总额1.28亿元,同比增加38.37%;稀土业务受益于价格上涨,预计实现利润总额1.18亿元,同比扭亏为盈;房地产业务累计实现利润总额0.8亿元,同比扭亏为盈。 锂电材料业务:三季度扭亏,四季度盈利环比大幅改善 公司电池材料包括锂离子材料和贮氢合金,其中锂离子材料产能4.6万吨(包括三元、钴酸锂、锰酸锂和磷酸铁锂等)。18年和19年Q1锂离子材料销量分别为2.5和0.7万吨,平均售价分别为32.5和23万元/吨,19年H1电池材料实现收入和毛利分别为34亿元和2.63亿元,其中厦钨新能源实现收入和净利润分别为33亿元和-0.25亿元,公司下游客户为长期合作的国内大型企业,有较高的客户粘性,公司19年H1销量仍保持增长,亏损主要原因为公司锂离子材料主要原材料钴价格下跌带动产品价格下跌,Q3以来钴价反弹,电池材料业务已实现盈利,公司2019年Q1-Q4电池材料利润总额分别为-0.42亿元,-0.01亿元、0.26亿元和1.45亿元(2019年实现利润总额1.28亿元,同比增长38%),未来钴行业供给改善需求增长,钴价有望继续反弹,预计公司锂离子材料价格随着钴价上涨而上涨,锂离子材料业务有望触底回升。 2019年钨价经历V字型行情,导致公司钨钼板块盈利大幅受损 公司钨钼板块业务利润总额同比下降77%,主要系钨价同比下降,叠加公司期初高价库存影响。公司2019年年初APT库存量为1519吨,较2018年年初有较大提升。2019年钨行业整体呈现V字形走势,年初钨精矿价格为9.55万/吨,接近全年高点,公司年初库存价位处在较高位置。上半年受下游需求不振和泛亚库存拍卖两个因素叠加影响,钨精矿价格于6月份出现断崖式下跌,最低跌至7.1万/吨,跌破主流矿山成本线。后来泛亚库存被拍卖后,市场出现短期反弹,钨精矿价格升至9.2万/吨,年终略有回落稳定在8.7万/吨。2019年钨精矿全年均价为8.75万/吨,较2018年均价下滑17.56%。公司2018年三处矿山钨精矿年产数量为1.2万吨(洛阳豫鹭股权占比为60%),仅次于五矿集团。受钨价下跌影响,公司钨钼板块盈利大幅受损。目前来看,泛亚库存被拍卖后,库存因素对钨价的压制影响基本消除。下游需求下滑主要系硬质合金棒材需求减少,而硬质合金棒材的主要应用领域在汽车和3C消费电子。目前,汽车下滑趋势放缓;受益于5G出现,3C消费电子需求边际改善,2020年钨价有望回暖。钨制品下游需求提振,公司作为国内行业龙头,钨钼板块业务有望大幅改善。 投资建议 预计公司19年-21年EPS分别为0.19元、0.26元和0.46元,对应当前股价PE分别为69.2倍、51.0倍和28.3倍,考虑到公司行业地位,给予公司“买入”评级,6个月目标价16.97元。

锂电材料业务:触底回升 公司电池材料包括锂离子材料和贮氢合金,其中锂离子材料产能4.6万吨(包括三元、钴酸锂、锰酸锂和磷酸铁锂等)。18年和19年Q1锂离子材料销量分别为2.5和0.7万吨,平均售价分别为32.5和23万元/吨,19年H1电池材料实现收入和毛利分别为34亿元和2.63亿元,其中厦钨新能源实现收入和净利润分别为33亿元和-0.25亿元,公司下游客户为长期合作的国内大型企业,有较高的客户粘性,公司19年H1销量仍保持增长,亏损主要是因为公司锂离子材料主要原材料钴价格下跌带动产品价格下跌,Q3钴价反弹,电池材料业务已实现盈利,未来钴行业供给改善需求增长,钴价有望继续反弹,预计公司锂离子材料价格随着钴价上涨而上涨,锂离子材料业务有望触底回升。 钨钼业务:钨价有望回暖,盈利有望改善 公司2018年三处矿山钨精矿年产数量为1.2万吨(洛阳豫鹭股权占比为60%),仅次于五矿集团。受钨价下跌影响,2019年前三季度钨钼板块累计实现利润总额2.01亿元,同比减少76%。2019年钨需求下滑主要是由于硬质合金棒材需求减少(棒材下游需求主要系汽车和消费电子),目前汽车下滑趋势放缓,受益于5G消费电子需求边际改善,预计2020年钨价有望回暖。公司作为国内钨行业的龙头,钨钼板块业务盈利大幅改善。 投资建议 预计公司19年-21年EPS分别为0.11元、0.27元和0.46元,对应当前股价PE分别为114.6倍、49.1倍和28.3倍,考虑到公司行业地位,给予公司“买入”评级,6个月目标价16.97元。