事件：公司发布2020年三季报，实现营业收入9.31亿元，同比下降3.08%，归母净利润2.08亿元，同比下降8.19%，扣非净利润1.61亿元，同比下降28.05%。 业绩符合预期，后疫情时期中国、美国等区域业务恢复情况良好。公司2020Q3单季度实现营业收入3.61亿元，同比增长5.14%，归母净利润9458万元，同比增长23.09%，扣非净利润5489万元，同比下降26.92%，收入端恢复情况较好，其中中国区和美国区单三季度营收分别同比增长8%、35%，扣非利润由于公司不断引入人才、加大研发带来费用率显著提升，以及汇兑损失增加导致恢复速度慢于营收恢复速度。盈利能力上，公司产品结构相对稳定，前三季度综合毛利率65.71%，同比提升0.17pp，基本保持稳定，期间费用率44.17%，同比提升7.52pp，净利率22.81%，同比下降1.81pp，我们预计随着内镜诊疗进一步恢复，公司盈利能力有望持续回升。 内镜诊疗景气度高，疫情期修炼内功奠定长期持续增长基础。内镜筛查率提升有助于降低胃肠道癌症发病率，中国内镜筛查率与其他国家对比，有较大提升空间，我们认为随着国内设备、人才等硬件设施的完善，内镜筛查意识的提高，未来国内内镜筛查率有望持续快速提升，带来内镜诊疗器械领域的快速扩容。 2020年全球新冠疫情对公司产生负面影响，但是公司仍然保持在研发、信息化建设等各方面的投入：研发方面，可视化产品在设计冻结之后进一步加快步伐，为2021年上市做好充分准备；运营管理方面，公司信息化建设持续推进，全球SAP建设正有条不紊地推进；大宗耗材生产自动化项目已经基本完成，预计年底之前能够投入运行。此外，公司加强人才储备和合规建设，为可持续发展打好基础。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司收入14.26、20.46、26.94亿元，同比增长9.07%、43.45%、31.69%，归属母公司净利润2.78、4.37、5.87亿元，同比增长-8.34%、56.97%、34.49%，对应EPS为2.09、3.28、4.41。目前公司股价对应2021年62倍PE，考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，公司为国内龙头企业，稀缺性强，有望受益于行业加速发展阶段，短期疫情影响不改长期发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险，专利诉讼风险，新冠疫情持续风险。

点评： 零售板块引领增长，分销业务稳步恢复。 公司 Q3单季度实现营业收入 157.11亿元，同比增长 13.65%； 实现归母净利润 3.54亿元，同比增长 14.14%；扣非归母净利润 3.54亿元，同比增长 16.79%。 随着医疗需求逐渐复苏， 公司作为两广医药批发龙头， 分销板块也迎来后疫情时期的稳步恢复，前三季 度收入与去年同期基本持平。 零售板块持续表现亮眼， 根据我们拆分测算， 前 三季度收入增速 40%以上。 7月公司摘牌收购成大方圆，成大方圆截至 2019年末拥有门店超过 1500家，覆盖辽宁、吉林、内蒙古、山东和河北部分重点 城市，国大药房有望凭借此次收购继续深入东北零售版图，优化全国网络布局。 费用端基本保持平稳，营运效率略有下降。 报告期内公司毛利率 11.51%，较 去年同期上升 0.69pp，主要是由于毛利更高的零售业务收入占比提升所致。 销售费用率 6.41%，同比上升 0.63pp； 管理费用率 1.61%，同比上升 0.1pp； 财务费用率 0.2%，同比下降 0.18pp， 费用端基本保持平稳。 营运效率方面， 公司存货周转天数 40.63，同比上升 3天；应收账款周转天数 84.30，同比上 升 6.1天， 主要系受新冠肺炎疫情及市场环境影响，应收账款回笼受到影响， 以及新并入公司带来期末应收账款增加。 短期运营效率略有下降，全年有望改 善。 盈利预测和投资建议： 根据公司三季报， 我们对全年预测略作调整，预测 2020-2022年公司收入分别为 587.87、 655.70和 731.51亿元，同比分别增长 12.95%、 11.54%和 11.56%；归母净利润分别为 14.55、 16.61和 18.85亿元， 同比分别上升 14.46%、 14.17%和 13.47%（调整前归母净利润为 13.2、 15.1和 17.1亿元）；对应 EPS 分别为 3.40元、 3.88元和 4.40元， 维持公司买入 评级。 风险提示事件：国大药房经营经营不达预期， 带量采购的冲击超预期， 投资收 益部分不达预期。

事件：公司发布2020年三季报，实现营业收入20.83亿元，同比增长19.53%，归母净利润5.06亿元，同比增长38.12%；扣非净利润4.56亿元，同比增长35.15%。 Q3持续快速增长，汇率小幅影响，预计订单饱满，加速执行。公司延续上半年快速增长态势，前三季度展现营业收入19.53%、净利润38.12%增长的靓丽业绩。分季度来看，Q3实现营业收入8.17亿元（同比+25.79%/环比+3.35%）；归母净利润1.91亿元（+38.94%/-8.17%）；扣非净利润1.79亿元（+32.66%/-2.22%）。公司收入端逐季提升，Q1-Q3分别为4.76、7.90和8.17亿元，Q3相比Q2净利润减少主要由于汇率波动造成。公司Q2财务费用约300万元，Q3为2100万元，剔除利息费用和收入约为2200万元，其中主要为汇兑损失，还原后公司内生增长更为强劲。公司中报显示海外大客户订单稳步推进，国内客户及海外中小客户的订单呈现快速增长，我们预计公司在手订单仍然非常饱满，Q3-Q4加速执行并确认收入，带来持续快速增长。 毛利率保持稳定，研发持续投入。2020Q3公司毛利率为48.4%（同比+3.8pp，环比-0.2pp），毛利率同比有所提升，环比保持稳定。销售、管理和财务费用率分别为3.2%（ -0.3pp/-0.2pp ）、10.0%（ -0.9pp/-0.15pp ） 和1.17%（+1.4pp/+1.2pp），销售和管理费用率稳中有降，财务费用率由于汇兑损失有所上升。2020年前三季度公司研发费用1.70亿元（+26.35%），研发持续大力投入，保障公司长期竞争力与盈利水平。 凯莱英是国内技术实力突出的CDMO 领导者，（客户结构）、（技术水平）、（人才储备）和（质量及供应链体系等基础实力）四大优势助力公司牢牢把握机遇，未来有望在CDMO 行业快速扩容的进程中持续发展壮大，成为全球领先的龙头企业。公司短中长期的增长逻辑可以归纳为：①夯实小分子：项目储备丰富，客户结构拓展，并不断向产业链下游的API 和制剂延伸，增长动力强劲。②拓展大分子，延伸CRO，多方合作打造创新药一体化服务生态圈。 盈利预测：我们预计2020-2022年公司收入32.06、42.43和56.04亿元，同比增长30.33%、32.35%、32.06%，根据三季报调整归母净利润7.46、9.96和12.99亿元（调整前为7.29、9.63和12.66亿元），同比增长34.71%、33.53%、30.36%，目前公司股价对应2020-2022年分别为89、66、51倍PE，考虑公司处于创新药研发生产外包高景气优质赛道，且凭借技术等综合优势成为国内CDMO 领导者，引领行业快速增长，有望享受估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示：下游客户创新药销售不及预期风险；临床阶段订单减少的风险；上游原料价格上涨的风险；人民币升值的风险。

事件：公司发布2020年三季报，实现营业收入9.48亿元，同比增长11.37%；归母净利润1.41亿元，同比增长10.21%；扣非净利润1.28亿元，同比增长7.80%。 出货延迟、检修、环保费用等影响当期业绩；API、CDMO、制剂新增长可期。分季度来看，Q3实现营收2.97亿元（同比+2.40%/环比-18.81%），归母净利润3,353万元（-19.53%/-47.51%）；扣非净利润2.979万元（-26.50%/-48.41%），Q3单季度业绩同比环比有所下滑。我们预计主要由于出货延迟影响收入确认，而孙子公司检修带来生产停顿，收入端增速有所下降。 费用端环保投入加大，汇兑损失以及股权激励费用季度支出则影响了当期利润，进而报表呈现增速放缓。我们认为非经营性因素仅带来季度间波动，公司随着新基地产能释放的API成长，以及加速向CDMO和制剂的布局稳步推进中，未来发展值得期待。 毛利率保持稳定，管理费用、财务费用率有所提升。2020前三季度公司毛利率37.81%（同比+0.42pp，下同），公司缬沙坦API价格略有下降，其他核心产品价格保持稳定。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.62%（-0.05pp/）、12.04%（+1.20）pp）和2.29%（+0.58pp），三销售费用率基本保持稳定，环保、股激励费用等带来管理费用率略有提升，财务费用率提升由汇兑损失造成。 原料药品种、客户不断丰富，新增长可期；CDMO、制剂加速推进。1）原料药迎接新产能、新客户、新品种。产能方面，三大原料药生产基地扩建中，合计增加约2500吨原料药及中间体产能，奠定未来增长基础。宣城美诺华已经进入放量阶段。客户方面，在大客户KRKA的基础上，不断开拓新客户。产品方面，公司已实现国际、国内商业化品种20余个，聚焦核心治疗领域。利伐沙班、沙芬酰胺、氯吡格雷等新产品或新工艺不断研发推进中。此外，公司加速向CDMO、制剂领域布局。2020H1公司CDMO业务实现从无到有的5000万元收入，并于与施维雅、德国BAYERAG等多家国内外优秀医药企业达成合作，后续项目有望不断落地。公司制剂业务随着与战略客户的加速合作，已经实现多个产品的制剂CMO，并完成7个产品在国内的上市申请，预计今明两年有望获批，制剂业务逐步进兑现期。 盈利预测与估值：根据三季报情况，我们调整2020-2022年营业收入为13.31、17.48和22.25亿元，同比增长13.61%、30.39%和27.27%；归母净利润1.90、2.53和3.46亿元，同比增长25.70%、33.41%和36.60%（调整前归母净利润为1.94、2.81和3.72亿元，）。当前市值对应2020-2021年PE为28和21倍，考虑公司处于原料药扩展升级和制剂快速转型阶段，维持“买入”评级。 风险提示事件：环保风险、质量风险、原料药及中间体价格波动的风险、产品研发不达预期的风险。

核心观点：1、在人口老龄化基本因素催化下，我国脊柱植入耗材市场成长性良好，市场空间可达150亿元，年化增速接近20%；2、行业壁垒深厚，目前外企份额超过60%，本土头部企业有望同时受益国产替代和市场集中度提升过程；3、三友医疗拥有国际视野的高管团队以及优秀的原始创新能力，脊柱植入产品研发设计实力国内领先，我们预计公司2021-2022年业绩有望保持30%以上增长。 脊柱植入耗材赛道成长性良好，进口替代与集中度提升是未来两大看点。1）中老年是脊柱手术的主要群体，人口老龄化基本因素催化下，我国脊柱植入耗材市场成长性良好，年化增速接近20%。2）一看进口替代：目前外企份额超过60%，国产品牌具有性价比优势与本土化设计优势，政策助推下进口替代仍具有较大空间。3）二看集中度提升：行业壁垒深厚，头部企业具有先发优势与稳固地位，研发实力领先的企业产品更新迭代更快，也更能快速响应临床医生需求，市场份额有望向其进一步集中。 国际视野高管团队组合以及优秀的原始创新能力构成公司核心竞争力。三友医疗成立于2005年，是脊柱植入耗材国产知名品牌，脊柱系列产品2019年市场份额居国产第二，全市场第五。1）公司拥有的国际视野高管团队组合，在研发、市场、销售等方面优势互补，同时也有利于公司未来开拓国际市场。 董事长刘明岩博士带领的研究团队在脊柱植入领域具备稀缺的从临床需求出发进行原始创新的能力。2）在脊柱植入产品设计上，对比国外品牌，公司具有本土化设计优势，Halis 9mm 胸腰椎融合器就是很好例证；对比国内品牌，公司与国内多家三甲医院骨科医生广泛开展医工合作，在产品设计的创新性和临床适用性等方面具有独特竞争优势。3）优秀的疗法创新能力能够帮助公司产品进院，公司产品在红会医院的进院过程堪称典型案例。 补强创伤产品线，基层渗透提速。公司IPO 募投项目解决产能瓶颈，继续补强创伤产品线，朝着综合性医用骨科耗材企业目标不断前进。同时公司近两年对三级（非三甲）、二级医院的销售数量实现翻倍增长，基层渗透明显加速。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司收入3.94、5.64、7.54亿元，同比增长11.2%、43.1%、33.7%；归母净利润1.09、1.55、2.07亿元，同比增长11.3%、42.4%、33.2%；对应EPS 为0.53、0.76、1.01元。考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，假设条件不准确或不及预期导致对脊柱植入耗材市场空间测算不准确的风险。

事件：公司发布发布2020年年三季报，实现营业收入实现营业收入9.17亿元，同比增长77.10%，，归母净利润归母净利润2.73亿元，同比增长160.29%，扣非净利润2.65亿元，同比增长亿元，同比增长167.12%。 新冠检测服务新冠检测服务+产品持续贡献增量，传统核酸检测销售快速恢复产品持续贡献增量，传统核酸检测销售快速恢复。2020Q3单季度实现营业收入4.11亿元，同比增长105.01%，归母净利润1.44亿元，同比增长219.81%，扣非净利润1.40亿元，同比增长224.39%，较上半年业绩增长进一步加速，主要是随着国内医疗秩序恢复，公司传统核酸试剂销售逐步恢复，叠加新冠检测服务量和试剂出口量继续提升的原因，其中因为疫情影响，公司出差、会议等费用支出减少带来费用率36.79%，同比下降23.66pp，带来净利率32.66%，同比提升13.71pp，盈利能力大幅提升。 HPV、地、地贫、耳聋等传统核酸试剂盒销售逐步恢复，新冠检测服务销售逐步恢复，新冠检测服务+试剂出口试剂出口持续贡献增量。随着国内医疗秩序逐步恢复，公司传统核酸检测试剂销售逐步恢复，我们预计前三季度公司HPV、STD等品种下滑幅度较上半年进一步收窄，地贫、耳聋等品种已恢复到同比基本持平的状态。此外由于国内疫情防控持续严格，海外疫情反复，公司新冠检测服务+试剂出口继续贡献增量，其中新冠检测服务前三季度已接近350万例，新冠试剂持续出口至巴西、意大利等地区，为公司带来较大业绩增量。 疫情后核酸检测项目渗透率有望加速提升。国务院明确提出加强二三级医院、传染病医院等医疗机构核酸检测能力，公司一方面通过与医院共建核酸实验室加强终端粘性，我们预计前三季度核酸实验室共建业务带来的产品销售有望超过1亿元；另一方面公司出生缺陷产品具有强消费属性，HPV、STD等项目临床核酸检测渗透率低，随着医院核酸检测动力加强，传统主业销售有望进一步加速。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司收入13.79、16.37、19.33亿元，同比增长89.06%、18.69%、18.08%，归母净利润3.75、4.14、5.20亿元，同比增长154.46%、10.57%、25.55%，对应EPS为1.56、1.72、2.16。目前公司股价对应2020年32倍PE，考虑新冠试剂新冠试剂+服务持续贡献增量，核酸服务持续贡献增量，核酸实验室建设带来传统项目渗透率加速提升，公司业绩有望持续快速增长，维持“买入”评级。“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

新冠疫情负面影响逐步消除，营收恢复超预期。公司 2020Q3单季度实现营业收入 1.53亿元，同比增长 31.19%，归母净利润 4226万元，同比下降 2.71%，扣非净利润 4124万元，同比增长 3.80%，经营情况较上半年有显著好转，其中单季度营收恢复情况超预期，我们预计主要是由于国内医疗秩序逐步恢复，尤其是肿瘤等细分领域恢复较快，公司常规业务已恢复快速增长趋势。盈利能力上，由于三季度营收开始恢复，毛利率、费用率逐步靠近正常水平，期间费用率 54.62%，同比提高 10.99pp；综合毛利率 65.25%，同比下降 13.36pp，净利率 12.43%，同比下降 21.26pp。 仪器装机逐步恢复，核酸提取液等品种销售提升带动分子检测产品销售占比提升。受疫情影响，2020年公司仪器装机速度有所放缓，我们预计前三季度新增装机量在 60+台，随着国内疫情常态化发展，四季度新增装机量有望进一步提升。试剂销售中肿瘤检测产品（肿标、HPV 等）销售快速恢复，同时受新冠核酸检测量提升影响，核酸提取液等核酸检测周边产品销售持续放量带动公司分子检测产品销售增速超过免疫检测产品，分子产品销售占比持续提升，我们预计未来随着甲基化产品、新冠试剂出口逐步上量，分子产品占比有望进一步提升。 盈利预测与估值：根据 2020年三季报，我们更新了盈利预测，预计 2020-2022年公司实现收入 4.75、6.94、8.69亿元，同比增长 7.69%、45.96%、25.19%，归母净利润 1. 12、2.55、3.27亿元，同比增长-28.81%、127.78%、28.30%（调整前为同比增长-40.14%、156.68%、20.06%），对应 EPS 为 1.23、2.80、3.60。目前公司股价对应 2021年 20倍 PE，考虑到公司流式荧光、流水线装机量持续提升，长期有望带来试剂量的持续快速增长，新产品自身免疫和肿瘤甲基化产品有望陆续上量，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，仪器设备、原材料采购风险，新产品市场推广不达预期风险。

事件：公司发布2020年三季报，实现营业收入20.04亿元，同比增长26.62%，归母净利润5.77亿元，同比增长30.07%；扣非净利润5.47亿元，同比增长25.38%。 汇兑损失、研发费用影响Q3当期利润，Q4及2021年增长值得期待。公司前三季度营收净利润保持快速增长，基本符合预期。分季度来看：Q3实现营收6.72亿元（同比+11.17%/环比-11.93%），净利润1.97亿元（+3.35%/-8.45%）。 Q3相比Q1、Q2增速有所放缓，我们认为主要有三方面因素：1）汇兑损失：由于三季度人民币升值显著，公司出口导向，产生2000万元左右汇兑损失。2）研发投入加大：Q3公司研发费用支出约5300万元，相较Q1、Q2明显提升（分别为2400和4200万元）。3）去年高基数影响：回顾2019年，Q1-Q4单季度利润分别为1.28、1.26、1.90和1.41亿元，由于二季度末欧盟CEP恢复，Q3销售大幅增长带来单季度业绩脉冲，影响今年同期业绩增速。 展望Q4，我们预计CMO订单有望加速确认，缬沙坦随着新增客户验证结束进一步放量，全年实现预期内快速增长。 展望2021年，沙坦类API有望继续强劲，尤其是缬沙坦与奥美沙坦（预计均为原研订单，订单稳定性较强）；包括赛洛多辛、孟鲁司特钠在内的API新品种有望快速放量；CMO海外项目陆续商业化，与国内客户的合作逐步进入放量期，有望保持快速增长，公司持续增长仍旧值得期待。 毛利率保持稳定，研发持续增长，汇兑损失带来财务费用增加。2020年前三季度公司毛利率为54.85%（同比+0.47pp，下同），核心品种沙坦类API及中间体价格保持相对稳定。三项费用中，销售费用率2.22%（+0.44pp）；管理费用率13.22%（-0.06pp），研发费用率5.92%；财务费用率0.85%（+0.79%）。其中管理费用率持续下降，研发投入增长显著；人民币升值带来财务费用增加。 中国极具竞争力的API独立供应商，CMO及制剂的升级之路加速推进。1）天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一，品种齐全，规模化生产能力强。沙坦API量价齐升逻辑已得到兑现，行业地位提升。2）公司是中国极具竞争力的API独立供应商，具备持续成长动力。原料药沉淀20年，高标准的平台已搭建完毕，品牌效应逐步强化。新品种储备众多，涵盖各类心脑血管慢病领域，后续非常有希望与客户联合申报，直接成为第一供应商，提升行业地位并提高盈利水平。3）原料药向CMO及制剂的升级之路加速推进中。CMO项目储备丰富，逐步进入商业化阶段。制剂研发加大投入，已有1个产品申报，预计今年加速，当下转型制剂一体化优势更加凸显。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年营业收入26.22、31.87和40.03亿元，同比增长24.25%、21.53%和25.60%；归母净利润7.95、9.61和12.12亿元，同比增长35.67%、20.90%和26.20%。目前股价对应2020-2022年为22、18、14倍PE，考虑公司所处特色原料药行业长周期崛起，核心沙坦原料药持续快速放量，API新品种、CMO和制剂未来可期，维持“买入”评级。 风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险。

事件：2020年10月22日，公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司实现营业收入4.91亿元，同比下滑1.79%；实现归母净利润2.29亿元，同比下滑7.08%；实现扣非归母净利润2.19亿元，同比下滑9.58%。 疫情常态化下粉尘螨滴剂销售逐步恢复，单季度净利润增速继续小幅提升。2020年新冠疫情常态化下多数医院开放有限门诊或者限流，公司加大力度推进在线销售和学术培训等方式，核心产品粉尘螨滴剂销售逐步恢复。前三季度收入下滑1.79%，与上半年下滑5.43%有所缩窄；其中第三季度单季度实现收入2.32亿元（2.65%+）、归母净利润1.22亿元（5.15%+），净利润增速相比第二季度单季度提升3个百分点。往年来看，三季度一般为粉尘螨销售高峰，公司在国内疫情点状区域反复的情况下，单三季度实现同比持平略有增长的收入体量，粉尘螨销售已逐步恢复。前三季度毛利率95.44%，基本保持稳定；净利率46.66%，和上半年相比提升5个百分点左右。 销售费用1.60亿元（-2.78%）、费用率32.65%、同比基本保持稳定。管理费用2455万元（17.17%+），费用率5.00%、同比提升0.8个百分点左右。研发费用4449万元（70.09%+）、费用率9.06%、同比提升4个百分点左右，主要是由于干细胞子公司投入加大等。经营性现金流净额1.91亿元、同比增长21.44%，主要是销售收入提升现金流入增多。应收账款及票据2.40亿元，占收入比重48.85%左右、基本保持稳定；存货3689万元，占资产比重2.36%、基本保持稳定。 盈利预测与投资建议：考虑新冠疫情影响及三季报情况，我们调整2020-2022年营业收入为6.69、9.35、12.13亿元，同比增长4.71%、39.59%、29.80%，归母净利润为3.14、4.38和5.71亿元，同比增长5.21%、39.67%、30.19%（调整前归母净利润为3.60、5.03和6.56亿元，同比增长20.56%、39.94%、30.42%），对应EPS为0.60、0.84、1.09元。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，2021年大品种黄花蒿粉滴剂有望上市，维持“增持”评级。 风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；在研产品获批不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。

事件：公司公告 2020年三季报，实现营业收入 48.48亿元，同比增长 36.33%，归母净利润 15.10亿元，同比增长 111.84%，扣非净利润 13.93亿元，同比增长 103.24%；同时预告 2020年年报，预计实现归母净利润增速 120-130%。 业绩持续超预期，疫情相关产品海外持续放量。2020Q3单季度实现收入 14.27亿元，同比增长 35.34%，归母净利润 3.91亿元，同比增长 117.70%，扣非净利润 3.70亿元，同比增长 112.53%，较上半年有进一步提速，主要是海外疫情爆发下无创呼吸机等呼吸类产品、红外额温枪等疫情相关品种销量持续保持高位，以及国内传统家用器械、临床手术器械等品种销售快速恢复带来。公司披露 2020年全年业绩预告，归母净利润增速中值约 125%，我们预计主要是高毛利率的防疫产品销售继续旺盛带来利润率保持高水平，同时非疫情品种销售加速恢复的原因。 国内家用器械产品快速恢复增长，呼吸机、制氧机等品种海外销售继续放量。 受益于国内外疫情发展，公司呼吸机等防疫产品销量大幅提升，我们预计前三季度公司呼吸及供氧产品总销售已超过 2019年全年销售水平，随着海外疫情持续，全年销售可期。与此同时，国内血糖、血压计等原有家用器械产品销售已从疫情影响下快速恢复，整体电商平台销售预计实现 10+%的增长。 临床端手术器械销售逐步恢复中，消毒感控产品继续放量。随着国内医疗秩序恢复，我们预计前三季度手术器械销售下滑幅度较 2020H1的 14%进一步收窄；作为国内院用专业消毒感控产品的主要供应商，伴随洁芙柔等品种民品市场的快速打开，我们预计上海中优实现超过 50%的快速增长，继续延续了上半年的增长趋势。 盈利预测与估值：根据 2020年三季报，我们更新盈利预测，预计 2020-2022年公司收入 62.89、59.94、71.02亿元，同比增长 35.65%、-4.68%、18.49%，归属母公司净利润 17.00、13.44、16.04亿元，同比增长 125.90%、-20.92%、19.32%，对应 EPS 为 1.70、1.34、1.60。目前公司股价对应 2021年 24倍PE，考虑到公司内生快速恢复，全球疫情扩散下呼吸机、制氧机等产品有望持续带来增量业绩，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，疫情持续时间不确定风险。

事件：2020年10月21日，公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司实现营业收入8.25亿元，同比增长180.37%；实现归母净利润3.44亿元，同比增长288.47%。同时，公司预告2020年全年预计实现归母净利润3.9-4.25亿元，同比增长108.91%-127.65%。 独家人二倍体狂苗产能释放，实现高速增长。2020年前三季度公司归母利润同比增长288%，其中第三季度单季度营收3.7亿元（1480%+），实现归母净利润1.61亿元、同比增长4250.5%。2020年前三季度公司核心产品人二倍体狂苗受益于需求旺盛、行业竞争格局优化等实现快速增长，去年第三季度产能技改的因素基本消除，叠加产量和经营效率提升带来的规模效应，前三季度和第三季度均实现快速增长。2020年前三季度公司独家人二倍体狂苗累计批签发265万支，去年全年仅237.77万支。我们预计公司第三季度单季度人二倍体狂苗销售量超过120万支、前三季度销售超过280万支。 销售费用率35.64%，管理费用率6.25%，研发费用率4.53%。前三季度销售费用2.94亿元（160.32%+），费用率水平同比下降接近3个百分点，我们预计主要是销售活动展开顺利、规模效应带来费用率水平有所下降。管理费用5159万元（26.24%+），费用率水平同比下降超过7个百分点，预计主要是今年技改因素消除、规模效应提升。研发费用3737万元（300.94%+），公司继续加大研发投入，推进轮状病毒疫苗、诺如病毒疫苗等产品研发。经营活动产生的现金流量净额2.85亿元（2019Q3期末1.41亿元），随着销售收入增长、回款增加经营性现金流逐季好转。应收票据及应收账款4.28亿元、占收入比重52%，主要是销售增长。存货5086万元、占总资产比重2.43%。 长期来看，我们预计公司二倍体狂苗全部产能达产后总产能有望达到1100万支/年，峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为10.70、14.59和18.42亿元，分别同比增长92.96%、36.29%、26.29%；归母净利润分别为4.28、6.22和7.88亿元，分别同比增长129.39%、45.31%、26.59%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

事件：公司发布2020年三季报，报告期内实现收入291.11亿元，同比下降11.00%；实现归母净利润净利润10.05亿元，同比下降6.21%；实现扣非净利润9.41亿元，同比下降9.28%。 点评：Q3持续稳健恢复，全年有望重回正增长。公司Q3单季度实现收入115.8亿，同比-0.9%、环比+24.2%；实现归母净利润3.85亿，同比+21.5%、环比-0.75%；扣非净利润3.72亿，同比+20.29%、环比-1.06%。其中非经常性损益中包含2060.14万元政府补助。公司在北京地区医药商业居于龙头地位，Q3随着北京疫情反弹得到控制，医院门诊量和手术量有序恢复，公司业务得以稳步恢复。报告期内实现经营性现金流4.32亿元，显示出公司持续稳健的经营风格。 毛利率小幅波动，费用端稳中有降。前三季度整体毛利率7.82%，其中Q3毛利率7.93%，较Q2环比略降0.76pp，主要系随着医院业务恢复收入结构有所调整所致。公司在麻精特药渠道一直保持着龙头地位，市场份额稳定在80%左右，有望给公司提供持续稳定的盈利增长点。报告期内期间费用率3.42%，较上年同期降低0.11pp，其中销售费用率2.48%，同比增0.33pp；管理费用率0.97%，同比减0.08pp；财务费用率-0.03%，同比减0.35pp，为利息收入增加所致；费用端基本延续了一贯的稳定表现。 2020年年潜力增长点丰富，长期稳健增长可期：麻药业务向“大麻药”模式进军，公司未来将持续引进一、二类精神药品；公司作为重要的全国进口药品分销企业，将持续受益于进口创新药的加速审批；公司持续加大器械业务的投入，先后成立器械分销孙公司并对器械子公司进行增资，器械分销的收入贡献占比有望稳步提升。 盈利预测和投资建议：我们预计2020-2022年公司收入分别为469.72、543.47、593.87亿元，同比分别增长5.21%、15.70%和9.27%；归母净利润分别为16.78、19.10、20.65亿元，同比分别增长4.60%、13.86%和8.09%；对应EPS分别为2.22元、2.53元和2.74元，给予“增持”评级。 风险提示事件：麻药领域拓展不及预期；北京医药市场竞争加剧的风险；

事件：公司发布2020年年三季报，报告期内公司实现营业收入，报告期内公司实现营业收入194.13亿元亿元，同比增长同比增长14.57%，实现归母净利润42.59亿元亿元，同比增长，同比增长14.02%，扣非净，扣非净利润利润41.41亿元亿元，同比增长，同比增长17.11%；；实现经营性现金流经营性现金流39.87亿元亿元，同比增长长52.85%。 点评：点评：Q3破恢复增长，单季收入突破80亿元，业绩符合预期。亿元，业绩符合预期。随着疫情影响减弱，医院诊疗秩序恢复，公司Q3业绩恢复增长，单季实现收入81.04亿元，同比增长17.13%，环比增长40.17%（Q2为57.82亿元）。Q3实现归母净利润15.97亿元，同比增长20.74%，扣非归母净利润15.79亿元，同比增长26.58%。整体业绩符合预期。财务指标分析：Q3毛利率87.40%，与上半年基本持平，销售费用率35.53%，相比去年同期略有下降，管理费用率10.25%，，同比略有提升。 重点领域和产品表现：参考样本医院销售数据和终端调研，公司四大板块中，抗肿瘤产品需求刚性强，预计前三季度取得40%以上增长，主要受益于PD-1、阿帕替尼、吡咯替尼等产品放量，综合线也有所增长，造影线基本持平，麻醉线受右美托咪定纳入集采和疫情影响，收入有所下滑。整体来看，公司各条业务线Q3均已逐步恢复增长，Q4业绩有望继续提升。 研发继续保持高强度，，创新药管线进一步丰富：2020年前三季度研发费用33.44亿元，同比增长15.34%，占收入比重17.23%，Q3研发投入14.81亿元，占收入比重18.27%。公司研发继续保持高强度，2020年至今共获批临床试验超过50项，氟唑帕利卵巢癌维持治疗III期临床达到预设终点，预计很快将递交NDA，三线治疗卵巢癌去年底报产，有望于年内获批。此外，氟唑帕利单药或联合阿帕替尼治疗卵巢癌、乳腺癌、胰腺癌已处于III期临床研究阶段。 卡瑞利珠单抗鼻咽癌适应症8月报产，随后纳入优先审评；瑞马唑仑胃镜检查适应症7月递交NDA。国际化方面，继上半年PD-1授权海外后，公司9月以170万美元首付款+不超过1.015亿里程碑付款将吡咯替尼授权给韩国HLB-LS公司，国际化进一步推进。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为287.13亿元、358.84亿元、448.56亿元，同比分别增长23.29%、24.97%、25.00%；归母净利润分别为65.36亿元、83.33亿元、104.28亿元，同比分别增长22.68%、27.49%和25.14%。公司当前股价对应2020-2022年PE分别为74X、58X和47X，考虑公司研发能力和创新药进展国内领先，多个创新药产品获批，创新管线丰富，即将迎来收获期，业绩增长有望加速，维持“买入”评级。 风险提示：新药研发不达预期的风险；药品降价风险；药品质量和安全性相关风险。

区域聚焦，稳健扩张的药店龙头企业。益丰2001年创立于湖南，首创平价药房模式，2019年上升至中国连锁药店销售额Top10第五名，是国内连锁药店龙头。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略，深耕中南华东，并扩展全国市场，2018年新开辟华北市场，目前整合效果良好。截止2020年H1，公司在九省拥有连锁药店5137家，其中6个重点省份市场规模领先。门店稳健扩张驱动业绩长青，2015-2019公司收入利润CAGR分别为37.9%和32.6%，持续稳定的高增长在上市药店中具备稀缺性。 行业整合加速+处方外流增量，连锁药店开启长景气周期。当前国内药店行业仍较为为分散，相较美日成熟市场，国内药店集中度尚有很大提升空间。2019年国内药店连锁率提升至55.74%（+3.59pp），CR10占比提升至20%，药店行业正在加速整合。另一方面，带量采购推进下院外渠道价值凸显，电子处方共享平台也将加速处方外流进程，零售药店有望成为药品销售的主流终端。假设到2030年零售药店承接30%的处方量，那么仅处方外流带来的增量规模就超2000亿。头部连锁药店在专业化、规范性、资质等方面优势明显，也是外流处方药的主要承接阵地。 精益管理，内在效率行业领先。公司净利率稳步提升，常年位居上市药店前两名。公司在门店、员工、商品、顾客和费用等方面均进行了详细的战略规划和精细的运营管理：1）门店：中小型门店占比达84%，坪效稳中有升；2）员工：培养与激励双驱动，人效行业领先；3）商品：商品结构不断优化，持续提升议价能力；4）顾客：围绕慢病管理提供专业药事服务，会员销售占比84%，位列上市药店第一；5）费用：管理费用率和财务费用率常年位居行业低位，真正做到“精益管理”，从而实现了行业领先的高毛利率、高坪效、高人效以及低费用率的情况，并铸就了公司的高净利率水平。 外延加速，自建+并购双轮驱动持续快速发展。公司门店跨区域复制的连锁扩张能力强，盈利周期缩短，新开店第二年普遍实现收入翻倍以上增长，第三年实现20-25%增长，后续回归老店5-10%的增速。公司平均每年新开店占比约25%，自建门店稳步推进。并购门店来看，公司整合能力突出，过往并购门店均实现业绩承诺，实现盈利增长。截止2020年H1，公司现金余额18.4亿，加上拟募集的15.81亿元可转债，整体现金流充裕，为单店内生增速提升及外延扩张奠定坚实基础。公司外延步伐明显加快，未来有望凭借自建+并购双轮驱动，实现持续快速发展。 盈利预测：我们预计2020-2022年公司实现营业收入131.07、166.65和208.09亿元，同比增长27.55%、27.14%、24.86%，归母净利润7.39、9.81和12.57亿元，同比增长35.85%、32.86%和28.11%。目前公司股价对应2020年69倍PE，2021年52倍PE，考虑到行业整合浪潮下，公司对内精益管理，提升效率；对外加速扩张，未来有望保持高增长态势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件：并购整合不达预期的风险、门店扩张不达预期的风险、医药政策扰动的风险、市场规模不达预期的风险。

事件：2020年年10月月15日日，公司发布发布2020年年三季报。2020年年前三季度实现营业收入实现营业收入110.50亿元亿元，同比增长同比增长44.14%；实现归母净利润净利润24.79亿亿元，同比增长，同比增长40.59%；实现扣非；实现扣非归母净利润净利润24.83亿元亿元，同比增长增长38.11%。 持续快速增长，自产和代理品种双双放量。国内新冠疫情常态化下，民众预防接种意识持续提升，我们预计公司HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗、流脑疫苗、Hib疫苗等多个产品均保持持续增长。2020年前三季度公司实现40.59%的归母净利润增长、表现突出；其中第三季度单季度实现收入40.56亿元、同比增长54%，归母净利润9.74亿元、同比增长58%，第三季度单季度继续延续第二季度的优异表现。2020年前三季度公司代理产品中，4价HPV疫苗批签发436万支、9价HPV疫苗批签发459万支，五价轮状病毒疫苗批签发301万支；自产产品中，AC多糖结合疫苗批签发202万瓶，四价流脑多糖疫苗批签发409万瓶，Hib疫苗批签发311万瓶。参考批签发及报表情况，我们预计前三季度收入和利润主要为HPV疫苗为主的代理产品，贡献约90%的收入、80%以上的利润；自产产品各品种保持持续稳定上量，贡献约10亿收入体量。 销售费用率销售费用率7.41%，，管理费用率管理费用率1.28%，，研发费用率研发费用率2.00%，，财务费用率1.00%。前三季度销售费用8.19亿元（15.6%+），费用率水平同比下降约2个百分点，我们预计主要是新冠疫情影响一季度销售活动展开，二季度以来已经逐步恢复。管理费用1.42亿元（12%+），费用率水平基本稳定。 研发费用2.21亿元（111%+），费用率水平持续提升；公司继续加大研发投入，推进四价流感疫苗、人二倍体狂苗、15价肺炎疫苗、四价流脑结合疫苗等产品研发，同时快速推进新冠病毒疫苗研发（目前临床Ⅱ期进展顺利）、抗击疫情。经营活动产生的现金流量净额24.68亿元（2019Q3期末5.63亿元），随着销售收入增长、回款增加经营性现金流逐季好转。应收票据及应收账款70.84亿元、占收入比重64%，同比提升6个百分点，主要是销售增长。存货39.95亿元、占总资产比重25%，主要与采购的代理产品增加有关。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为153、187、225亿元，同比增长44.92%、21.76%、20.51%；归母净利润为32.60、44.01和57.30亿元，同比增长37.77%、35.00%、30.19%，对应EPS为2.04、2.75、3.58元。2020年年4价和9价价HPV疫苗继续放量，在研重疫苗继续放量，在研重磅结核防治系列产品有望逐步兑现，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：AC-Hib疫苗疫苗水针上市进度不及预期的风险，不及预期的风险，HPV疫苗系列销疫苗系列销售不及预期的风险，在研产品进度