投资要点 打造光伏全产业链,内部挖潜是近期重点: 公司是国内光伏行业的领军企业,光伏组件的产能超过1GW,2013年的产量达730MW。公司最大的核心优势是打造了光伏的全产业链,除了上游晶硅尚未涉及以外,亿晶具备了从晶硅铸锭、切片、电池片到组件比较齐全的太阳能光伏产业链。与此同时公司分三期在公司厂区建设了总计24.4MW 的光伏电站,一方面获取了不错的内部收益率,另一方面也积累了宝贵经验,为后期切入光伏电站项目打下良好基础。 公司正在深度挖潜,保持现有规模前提下,提高生产效率,提高技术含量,降低成本。今年开始对电池片的生产进行改造,采用新的工艺,为电池片提高转换效率做更多的工作。 大环境形势较为严峻,等待政策落地: 就大环境来说,光伏行业波动比较大,2014年比2012年好,但比去年年底形势严峻,国内市场的竞争比较激烈,利润空间压缩比较大。主要原因在于去年国内出了一系列刺激政策,行业对今年的预期比较乐观,有些产能释放的太快,一些主流厂商大量备货,以应对今年的国内市场启动。但目前国内市场并没有如期启动,导致行业库存现象比较严重,叠加欧美厂商对中国的双反,行业整体情况不容乐观。目前光伏行业都在等待政府相关扶持政策落地,真正推进今年14GW 的装机目标,特别是分布式光伏的相关政策到位。 增发项目“渔光互补”项目已准备就绪,只待资金到位: 公司增发项目100MW“渔光互补”项目已基本准备就绪。项目所需的1980亩鱼塘已经签了框架协议。项目所需水面是鱼塘,归集体所有,公司采用租用的方式,与当地签署合作协议,租期是20~30年。在不影响原先鱼塘功能的情况下有效利用金华当地的水面资源。根据公司测算整个项目有望实现10.7%的内部收益率,建成以后自己持有或分批出售都是有可能的。待非公开增发资金到位就可以开展全面建设。 盈利预测与估值: 我们预计公司2014-2015年EPS 分别为0.31元和0.44元,对应6月9日收盘价PE 分别为32.1倍和22.6倍。首次覆盖给予“推荐”评级。亿晶光电是光伏行业为数不多的产业链比较齐全的公司,经营比较稳健。如果今年国内光伏装机能够如期完成的话,对公司业绩具有较强的支持。 风险提示: 欧美双反持续发酵、国内光伏扶持政策不能如期推出

事项: 近日我们调研了智光电气,与高管对公司现状及未来进行了探讨,主要观点如下: 平安观点: 业务的转型升级将是公司近几年的核心战略 公司较早从事消弧线圈和高压变频器产品的生产销售,但由于行业增速下滑和竞争激烈等原因,经营业绩也受到较大影响。为此,公司提出了业务转型升级的战略,即从单纯的产品制造商向产品与服务供应商发展。目前,已基本形成了电机系统控制与能效提升、智能配电网、电力自动化与信息化三大产品线,并拓展了多个行业细分领域的应用解决方案,并围绕工业节能的三大核心业务包括工业电气节能增效、发电厂节能增效、工业余热余压发电利用全面发展节能增效服务。至去年底,公司已初步搭建起以客户、技术和品牌为基础的“产品+服务+投资”的经营平台。 节能服务业务是公司今后的重要看点 公司依托自身电机系统节能产品开展工业电气节能增效和发电厂节能增效业务,此外也开展工业余热余压发电利用的节能业务,通过寻找有效市场提供综合解决方案使节能服务快速发展。近两年,公司在火电厂300MW机组电动给水泵变频调速节能改造、火电厂600MW机组联合引风机变频调速节能改造、钢铁行业大型烧结主抽风机变频调速节能改造、特大容量电机高压变频软启动、陶瓷工业球磨机压砖机永磁电机及伺服控制系统等领域取得了较快进展,示范项目得到了行业认可,有望在今后几年实现订单的快速增加。此外,公司与南方电网综合能源有限公司成立了合资公司南能智光,可实现资源共享、优势互补,也有助于节能服务业务的发展。2013年节能服务业务的净利润为2002.19万元,已占公司净利润总额的81%;2013年该业务收入和净利润分别同比增长303%和218%,我们预计2014年也将会实现较高增速。 估值及评级: 由于公司今后电机系统节能产品可能主要通过节能服务业务开展,收益期将会被拉长,我们将此前2014~2015年公司EPS预测从0.25和0.34元下调至0.20和0.28元,对应5月8日股价的PE分别为32.0和22.8倍,维持“推荐”评级。 风险提示 1、公司的合同能源管理项目虽然是仔细挑选的优质项目,但仍存在因宏观环境影响导致的收益风险;2、无功补偿和伺服系统等新业务推广进度不达预期的风险

事项:近日我们调研了森源电气,与高管对公司现状及未来进行了探讨,主要观点如下: 平安观点: 战略转型是公司今后可持续快速增长的核心内因。 自去年以来,公司最大的转变源于“大电气”战略的提出,其意义主要体现在两方面:1、改变过去以开关框类产品为主的单一业务局面,向开关框、电能质量治理、新能源等多类产品的综合电气设备制造商发展;2、改变过去单纯依靠生产-销售的模式,向发展电气总包、协同销售自产设备的业务模式发展。我们认为,战略上的转型体现了管理层拼搏进取的精神,对公司的影响深远而重大,将有助于公司今后几年的可持续快速增长。 传统开关框类业务仍将保持稳定增长。 高低压开关及成套是配网设备中的主要产品,其需求主要来自于电网公司和网外用户(如工业、建筑业等),量大而面广。我们认为,虽然目前行业整体增速较前几年有所下滑,但受益于电网公司加大配网投资和中西部及城镇化建设,高低压开关及成套行业预计仍有6~10%的增长;另外,此前行业格局分散的局面随着整体增速下滑和竞争激烈的现状发生了变化,大企业的市场份额正在提升。因此,我们预计公司今后两年传统开关框类业务仍将有15%左右的增长。 电能质量治理业务将继续快速发展。 目前公司的电能质量治理业务以滤波产品为主,此前主要销售下游为冶金行业,近两年公司的产品在轨道交通行业成功应用并推广,销售收入快速增长。今后,随着电动车行业的发展,充\换电站建设将日益增多,有源滤波是其中必需设备,这将带动滤波设备新的增长需求。目前,公司已有产品应用于已建成使用的充电站中,我们认为公司今后几年电能质量治理业务仍将保持快速发展,预计2014 年收入增速可达40~50%左右。 新能源业务将成为公司高速增长引擎。 公司在2013 年底收购了集团母公司的郑州新能源公司,以此开展新能源业务,目前主要包括风光互补LED 路灯和光伏电站。公司是国内较早研发并推广风光互补路灯的企业,通过几年的技术储备和应用案例积累,目前已进入快速发展期,不仅在河南省本地不断开拓新市场,而且在省外也获得了订单,我们预计2014 年这项业务有可能实现50%以上的增长。 在光伏电站方面,公司前期获得兰考200MW 地面光伏电站项目意义重大,这不仅是国家能源局分给河南省2014 年全部的地面光伏电站配额,也是公司向光伏电站总包业务迈进的第一步,而后公司又与洛阳市签订了共计600MW 的光伏电站建设框架协议。我们认为,由于电站建设所需资金量大,公司有可能会 采取分批建设、分批出售的模式,根据我们估算,每出售10MW 光伏电站将增厚公司0.03 元的EPS,因此该业务将为公司提供业绩弹性。 总包业务及与中信国安集团的合作前景值得期待。 根据公开信息,目前公司已获得信阳高铁站前广场人防工程电气总包工程和共计800MW 光伏电站项目,我们认为公司现阶段集中力量承揽省内总包业务的做法是正确的,因为对公司而言目前省内可做的项目较多,其次在本地开展业务有利于项目建设质量和收益率。公司开展的总包业务不同于简单的工程建设,而是结合自有产品尽可能多的应用其中,这样有利于促进原有电气设备的销售并能保证利润率。因此,虽然今后公司的总包业务收入占比可能会提升,但可以通过优选项目及应用较多自产设备实现相对高的项目毛利率,进而减少对整体毛利率的影响。此外,森源集团参股中信国安集团对上市公司的影响是深远的,首先森源电气可能会受益于中信国安地产业务对电气设备的需求,其次也可能会与中信国安集团产生更多的合作关系,这些前景都值得期待。 估值及评级:我们维持对公司2014 和2015 年EPS 预测为1.30 和1.61 元,对应2014 年4 月29 日收盘价的PE 分别为20.6 和16.7 倍,维持今后6 个月内的目标价33 元,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示。 1、产业政策风险;2、募投项目不达预期的风险;3、光伏电站建设及出售进度低于预期的风险。

投资要点 事项:公司发布2014年一季报,报告期内实现营业收入16.30亿元,同比增长1.57%,归属于母公司所有者的净利润1.84亿元,同比增长1.01%,扣非后同比增长84.84%,实现每股收益0.075元;同时公司发布公告,公司与其他三家公司组成的联合体预中标南京宁和城际轨道交通一期工程PPP项目,投标金额为35.7亿元。 平安观点: 收入增速一般,高毛利产品占比提升导致扣非净利大增 报告期内,公司收入微增1.57%,主要系去年基数较高,同时国网部分项目后延,对公司经营形成了一定影响;可喜的是公司营业利润本期金额比上期金额增长32.66%,主要系本期主营业务收入中高毛利产品含量较高所致。这也导致公司扣非后净利润同比大增84.84%。 电网智能化、配网及轨道交通上升至国家高度,龙头受益 我国要加强城市基础设施建设,重点发展地铁、轻轨等大容量公共交通系统建设及城市配电网建设,轨道交通、配电网、节能环保等产业将进入高速发展建设期。在电网智能化及配网环节,公司是毋容置疑的行业领头羊,上述领域的高景气度也将持续推升公司业绩;在轨道交通领域,公司已经在综合监控领域取得领先优势,未来将享受行业高成长带来的业绩爆发;电网节能将成为未来电网投资方向之一,公司正在积极切入相关领域。 预中标南京大单,好戏还在后面 公司与其余三家公司组成的联合体被确定为南京宁和城际轨道交通一期工程PPP项目(以下简称“本项目”)中标候选人第一名,本项目计划开通试运营时间暂定为2015年12月31日。本项目招标范围内包括轨道工程、装修工程、主变电所、安装工程、设备购置及相关工程建设管理。中标金额约为35.7亿元。由于该项目土建已基本完成,后续工程有望顺利推进,更为有利的是该项目对公司2014年及2015年直接贡献业绩。公司已经在综合监控领域取得领先优势,此次有望通过总包形式切入轨交信号系统,同时公司还将积极参与主变电所等设备供应及工程建设。 盈利预测及估值 我们维持对公司的业绩预测,预计公司2014、2015年EPS分别为0.83元及1.08元,对应4月28日收盘价PE分别为16.6、12.7倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示 智能电网投资放缓、资产注入低于预期、电改降低国网投资能力进而影响全体电力设备企业收入端.

年报及一季报摘要. 2013 年公司实现营业总收入13.19 亿元,同比增长32.93%;实现归属于上市公司股东的净利润2.60 亿元,较上年同期增长35.80%;按最新股本摊薄后每股收益为0.65 元。同时公司公布了2014 年一季度业绩,第一季度公司实现收入2.77 亿元,同比增长25.41%,归属上市公司股东的净利润为5139 万元,同比增长27.56%;符合我们此前预期。 平安观点: “大电气”战略的实施拓展了公司产品业务的空间规模,今后持续快速增长值得期待. 2013 年公司业绩保持了快速增长,我们认为这主要是得益于公司“大电气”战略的实施,产品和业务的拓展使公司的收入增速快于同行。一方面,公司的产品更加多元化,非开关类产品收入占比提升;另一方面,公司加大了在工程总包领域的业务。我们认为,在电网公司加大配网建设投资以及中西部地区基建投资可能加快的背景下,2014 年配电开关类产品需求有望较快增长,公司可能会从中受益;此外,由于新能源以及电动汽车充电设备的加快建设,电能质量设备的需求也将随之增长,公司的滤波类产品收入有望保持较高增速;而公司在2014 年初先后签下了信阳高铁站前广场人防工程电气总包工程和400MW光伏电站项目,预计今后来自总包业务的收入规模也将快速提升。我们认为,目前公司传统的配网开关类业务已经通过国网统一招标和加大直销力度,使省外收入迅速增长,而工程总包业务目前集中于具有地域优势的省内,在积累更多的经验和能力后,未来也可能向省外扩展。 光伏电站项目贡献今明两年的业绩弹性. 光伏电站业务是我们此前上调业绩预测的主要原因。目前公司已经获得了400MW 电站项目,其中200MW 为2014 年河南省的全部配额地面电站项目,另200MW 为框架性协议项目,我们认为前者按要求应在年底之前建完,而公司很有可能采用分批建设、分批出售的模式,由于路条获得成本较低,并且可采用自己生产的配电设备,因此电站出售的净利率可能达到12~15%,假设2014年公司能够出售100MW 光伏电站项目,则有可能增厚EPS 0.3 元左右。 盈利预测与评级. 我们维持前期的盈利预测不变,预计2014~2015 年公司EPS 分别为1.30 元和1.61 元,对应4 月15 日收盘价的PE 分别为19.8 和16.1 倍,维持“强烈推荐”评级和今后6 个月内33 元的目标价。 风险提示:1、光伏电站建设及出售进度不达预期的风险;2、电网及网外基建投资低于预期的风险。

事项:昨日,森源电气批露了其控股子公司郑州新能源获得河南省发改委关于兰考县200MW地面光伏电站项目的批复,该项目原则上被列入了2014年建设规划和资金补贴的分布式光伏发电和光伏地面电站项目规模。项目总投资计划为19.77亿元,将采取自有资金和银行筹资的方式,计划建设截止期为2014年12月。 平安观点: 预计光伏电站项目将显着增厚公司业绩 根据此前国家发改委批露的2014年光伏电站建设各省配额方案可知,河南省的地面光伏电站是200MW,因此公司相当于是揽获了河南省全部的地面光伏电站项目,显示了公司强大的地利优势以及电气装备制造和工程建设实力。考虑到200MW电站建设所需资金规模巨大,为了不对现金流产生过大压力,我们认为公司很有可能会采取分批建设、分批出售的模式。与其他购买路条的企业相比,公司的路条获取成本较低,此外公司可以自己生产配套部分配电设备,因此如若出售已建成的电站项目,则利润率应该相对较高,我们预计可能达到12~15%左右的净利率。由此推算,公司每建成并出售10MW地面光伏电站,将可能增厚EPS0.03元左右,假设2014年可以建设并出售100MW项目,则将增厚EPS0.3元左右。 快速向“大电气”战略方向迈进 通过此前公司产品系列的扩展、信阳高铁站前广场电气工程总包、与中信国安投资的战略合作、以及本次的光伏电站项目获批,显示了公司正在快速向“大电气”的战略方向迈进,预计今后几年公司的收入规模仍有可能保持快速增长。虽然今后总包项目收入的占比有可能提高,但公司可通过挑选优质项目和自己生产配套部分电气设备,有望使总包项目的毛利率保持相对较高的水平。 估值及评级: 我们将公司2014和2015年EPS预测从此前的1.00和1.30元上调至1.30和1.61元,对应2014年4月2日收盘价的PE分别为17.6和14.3倍;上调今后6个月内的目标价至33元,对应2014年25倍PE;维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示 1、产业政策风险;2、募投项目不达预期的风险;3、光伏电站建设及出售进度低于预期的风险。

投资要点 事项:公司发布2013年年报。报告期内公司实现营业收入30.53亿元,与去年同期相比增长29.97%;实现归属上市公司股东净利润3.71亿元,与去年同期相比增长25.76%;实现基本每股收益0.91元。 平安观点: 电网市场稳步发展,配网自动化迎来大爆发 公司收入增长将近30%,基本符合我们预期,利润同比增长25.76%,略微低于我们预期。主要系公司非电网业务增长迅速,相关业务毛利率低于原有网内业务,导致公司利润增速低于收入增速。于此同时2013年合并范围内的公司累计完成订货合同金额39.43亿元,去年同期完成29.90亿元,与去年同期相比增长31.87%,订单情况较为理想,为今年稳步增长打下良好基础。 公司是我国电力自动化行业的领导者之一,在电厂自动化、变电站自动化、配网自动化等领域保持行业领先。随着智能电网建设的逐步深化,公司必将持续受益。今年电网自动化最大的投资亮点在于配网。预计2014年整体电力投资维持稳中有升态势,国家电网公司拟向电网建设投资3,815亿元,较2013年完成额同比增长12.9%,其中配电网计划投资达1,580亿元,同比翻倍增长。 网外市场有突破,占比将逐步提高 凭借公司在电网控制领域的积淀,公司进入轨道交通电控系统,延伸了公司优势技术领域;公司凭借电力行业保护与自动化技术优势,稳步扩展用电保护与自动化在工业领域市场占有率,已经在钢铁、石化、交通、矿山四大行业积累了一定业绩和品牌知名度,除了为用户提供可靠性供电解决方案外,还将把为用户提供定制节能产品解决方案作为业务发展的重点方向,为用户创造更大的价值;公司积极开拓电力电子业务,储能变流器、工业电源类产品有较为突出的技术优势,处于国内第一梯队。非电网业务占比从2012年的9.8%提升至2013年的23.3%,我们判断未来非电网业务占比将持续提升。 盈利预测及估值 预计公司较低毛利的非电网业务占比将不断提升,高于此前我们预期。同时公司2013年利润基数下降,因此下调公司的盈利预测,公司2014-2015年的EPS分别由1.26元和1.76元下调至1.1元及1.48元,对应3月29日收盘价PE分别为16.4倍、12.2倍。由于前期减持公告,股价最近调整较多,而公司基本面没有发生大的变化,相对可比公司估值偏低。维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 智能电网投资进度不达预期,电改降低国网投资能力进而影响全体电力设备企业收入端。

年报摘要 2013年公司实现营业收入9.28亿元,较上年同期增长25.98%;实现归属于上市公司股东的净利润1.23亿元,同比增长36.56%,每股收益为0.35元;公司拟每10股派现金红利1元(含税)。此外,公司批露了2014年第一季度预告,净利润同比增长30~50%。 明确工控发展战略,平台型营销促进收入快速增长 去年,公司加大了销售平台的建设,加强了渠道建设和平台型销售的策略,推进整体解决方案的供应,使公司新老业务的收入均实现了快速增长。目前,公司明确了工控自动化和能源电力两大发展方向,在保持了传统产品中低压变频器较快增长的同时,近年来拓展一些新的产品和应用领域,新系列如GD、DA等有望促进产品在多领域的销售增长,而随着西安子公司生产电主轴应用于德国格林策巴赫的机器人手臂,以及参股公司固高在运动控制器领域的较强实力,我们认为公司未来的工控之路将更加广阔光明。 加强费用管控,期间费用率下降,经营性现金流净额大增 去年,公司加强了费用管理,销售费用和管理费用增速均低于收入增长,与上一年相比,2013年销售费用率和管理费用率分别下降了约0.5和2个百分点。此外,公司加强了回款管理和供应商合作,经营性现金流明显好转,2013年公司经营性现金流量净额为1.95亿元,同比增长99.55%,远高于净利润及其增幅。 今年将是公司集团整合和平台建设的关键年 经过长期培育,目前部分子公司的盈利状况逐渐好转,亏损面收窄。我们认为公司正在加强内部管理以及集团与子公司之间的整合,加强营销、研发、采购平台的建设,2014年将是关键的年份,若整合效果较好,未来公司将有望进入下一个快速增长的阶段。 估值及评级: 我们维持此前对公司的业绩预测,预计2014~2015年EPS 分别为0.50、0.70元,对应3月27日收盘价PE 分别为30.0和21.3倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 1、宏观经济继续走差;2、子公司整合进度低于预期。

投资要点 事项:公司发布2013年报,报告期内实现营业收入95.76亿元,同比增长58.85%(追溯调整后同比增长15.25%),归属于母公司所有者的净利润16.00亿元,同比增长51.55%(追溯调整后同比增长22.87%),实现每股收益0.66元。 平安观点: 电网业务增速一般,非电网业务发展迅速: 报告期内,公司电网自动化业务营收增长7.97%,主要系电网整体投资增速放缓所致,其中配电自动化等业务领域的市场需求量低于年初预测水平,对公司经营形成了一定影响;发电及新能源、节能环保和电网自动化的营业收入同比大幅增长,其中发电及新能源增速达到46.07%,主要系公司相关产品市场竞争优势增强及商业创新模式增加所致;发电及新能源产品毛利下降主要系本期营业收入中毛利较低的总包业务收入含量较大所致。 电网智能化、配网及轨道交通上升至国家高度,龙头受益: 我国要加强城市基础设施建设,重点发展地铁、轻轨等大容量公共交通系统建设及城市配电网建设,轨道交通、配电网、节能环保等产业将进入高速发展建设期。在电网智能化及配网环节,公司是毋容置疑的行业领头羊,上述领域的高景气度也将持续推升公司业绩;在轨道交通领域,公司已经在综合监控领域取得领先优势,未来将享受行业高成长带来的业绩爆发;电网节能将成为未来电网投资方向之一,公司正在积极切入相关领域。 持续资产注入,好戏还在后面 在顺利注入北京科东、国电富通、南瑞太阳、稳定分公司等集团资产之后,南瑞继保的注入将逐步进入议事日程。公司在前段时间公告的“国电南瑞发行股份购买资产暨关联交易报告书”当中提到了三年之内解决南瑞继保的同业竞争问题。据我们了解,南瑞继保2012年的净利润总额超过国电南瑞同期的净利润,2013年南瑞继保还保持了较高的增速。如能顺利注入上市公司,将大大增强公司在二次设备行业的竞争地位。 盈利预测及估值: 我们下调了公司的盈利预测,预计公司2014、2015年EPS分别为从0.93元及1.20元下调至0.83元及1.08元,对应3月27日收盘价PE分别为18.7、14.4倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 智能电网投资放缓、资产注入低于预期、电改降低国网投资能力进而影响全体电力设备企业收入端

年报摘要 2013年,公司实现营业收入21.20亿元,比上年增长95.73%;归属股东净利润1.81亿元,同比增长148.66%,扣非后净利润增长955%;摊薄后每股收益为0.56元,基本符合我们此前预期。公司预告2014年第一季度净利润同比增长569~760%。同时,公司拟每10股转增10股并派发现金1.2元(含税)。 平安观点 保持国内光伏逆变器行业龙头地位 2013年公司光伏逆变器国内出货量为3508.58MW,同比增长178.76%,在国市场占有率约为30%,稳居市场第一;国外出货量为293.89MW,同比增长119.35%。去年,公司在逆变器业务的销售收入为13.68亿元,同比增长41.4%,按销售量计算2013年平均单价为0.47元/瓦,同比下降31%。由于公司的先发优势和长期积累的品牌效应,公司在国内市场的龙头地位难以撼动,我们认为公司今年仍有可能保持30%左右的出货量占有率,由于越来越激烈的竞争和光伏行业对成本的不断追求,我们预计今年光伏逆变器单价可能再下降30%左右,但因为公司通过技术提升更大幅的降低了制造成本,毛利率可能会高于2013年30%的水平。 光伏电站EPC业务快速发展 公司通过长期积累的行业资源和较强的获取路条能力,使光伏电站开发业务快速发展,2013年电站系统集成业务收入为6.61亿元,毛利率为10.24%,估计对应的光伏电站项目为73MW左右,目前公司在手储备项目丰富,将保证2014年的高速增长,我们预计今年EPC建设可达300MW左右。 风电变流器业务有望转好 2013年公司风电变流器出货是为237.5MW,同比下降44.77%,收入为7607万元,同比下滑32.4%,低于我们此前预期。我们认为这或许是因为去年风电行业较差,公司将更多重心放在了光伏业务所致。自2013年底,风电行业也出现了明显回暖,我们预计2014年风电新增装机有可能突破20GW,公司也有望获得较快增长。 估值及评级: 我们预计2014~2015年公司EPS为1.16和1.62元,对应3月19日收盘价的PE为29.4和21.0倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 1、光伏政策执行效果低于预期;2、逆变器价格降幅超预期

事项:2013年公司实现营业总收入17.26亿元,较上年同期增长44.64%;实现归属于上市公司股东的净利润5.58亿元,较上年同期增长75.69%;经营活动产生的现金流量净额为4.52亿元,同比增长71.72%;公司基本每股收益为1.44元。此外,公司计划每10股转增10股派股利10元(含税),并且预计一季度净利润同比增长45~70%。 平安观点: 完美的2013 2013年公司的经营结果堪称完美,新老业务承上启下、多点开花,中低压变频器类产品增长超过30%,伺服产品超过50%,远高于变频器和伺服的行业增速,其它相对较新的产品如新能源电机控制器、光伏逆变器、储能变流器等均有快速增长。从行业角度来看,去年在电梯、注塑机行业的销售收入增长均超过35%,而在汽车、纺织、起重、电子、冶金等行业的销量也在快速放大。在费用方面,由于收入规模的快速增长和平台型研发、制造、销售优势,再考虑扣除股权激励费用的影响,期间费用率下降较大。公司在2014年经营目标中提及“力争完成收入和净利润同比增长30~50%”,我们认为达成并贴近上限的概率是非常高的。 值得憧憬的美好未来 由于产业升级对自动化水平的提升要求,工控行业未来前景无需怀疑,根据工控网估算目前国内市场规模在1000~1100亿元,2013年增长约8%,国内企业占有率在30%左右,所以在此背景下,国内优秀企业有机会做大做强,我们认为汇川有成为世界一流工控企业的资质和潜力。由于新业务的接力,我们认为公司目前已经进入创建以来的第二个成长阶段。电梯行业增速虽有下滑担忧,但公司仍有望实现高于行业的增速,而低压变频器业务在MD系列的推广下有望实现更快的增长,通用伺服、新能源、大传动也都将高速增长并且在收入利润规模上对整体贡献更大。我们认为公司长期以来坚持进口替代的高端定位和优秀团队的管理、研发和营销实力将保证公司长期快速增长无需担忧。 盈利预测与评级 我们认为公司质地优秀,长期看好公司的成长价值,将2014~2015年公司EPS预测从2.00、2.80元上调至2.12、3.00元,对应3月12日收盘价PE分别为31.6、22.4倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:宏观经济恶化对工控产品整体需求下滑的影响

空调电机为主,汽车旋转电器及新能源动力总成为新的增长点:公司的业务分三大模块,包括传统家电电机、汽车旋转电器、新能源车辆动力总成,其中传统家用电机每年都力争保持一定幅度的增长,汽车旋转电器和新能源车辆动力总成将成为公司新的增长极,公司后期将大力发展汽车旋转电器和新能源车辆动力总成领域。 传统业务空间依旧广阔,维持平稳增长:传统空调电机依旧有较大的发展空间,动力主要来自三个方面:第一,城镇化的推进可以促进空调电机的销售;第二,空调本身多样化的发展以及环保节能政策的引导,如变频空调;第三,新空调替代旧空调。这三部分都是空调电机销售的发展领域,空调电机市场仍有发展空间。这块业务预计保持10~15%的复合增速。 收购百年老店佩特来,完善产业布局、增厚公司业绩:佩特来公司是汽车发电机市场的绝对领导者,其在中国商用车及中重型车辆发电机市场占比达70%以上。通过收购北京佩特来,使公司快速进入商用车及中重型车辆旋转电机领域,进一步完善了公司产业布局,同时公司将拥有一批具有国际视野及国际化经营理念和管理能力的骨干及储备人才。与此同时收购佩特来也增厚了公司的业绩。增发完成后有望为公司贡献1 亿左右的净利润,摊薄后EPS 增厚0.1 元。 新能源汽车加速推进,相关业务收入有望翻番:2009 年起,公司开始涉足新能源汽车行业,起初主要为电动环卫车、公交大巴车等量产车辆提供永磁同步电机及驱动系统。之后又作为新能源汽车用“大功率永磁同步电机及驱动系统”的重要供应商,和国内多家知名汽车企业开展了合作,包括一汽集团、福田汽车、北汽新能源、长安新能源、中联重科、苏州金龙、安凯汽车、上汽集团、恒通客车等。今年以来从地方到国家对新能源汽车重视程度越来越高,投资规模也逐年增加。单北京一个城市2013-2015 年目标推广3.5 万辆新能源汽车。结合公司在电动汽车总成方面的龙头地位(国内占比20%以上),我们预计公司2014 年新能源汽车动力总成的增速在100%~200%。 盈利预测及估值预计公司2013-2015 年的EPS 分别为0.29 元、0.36 元和0.42 元,对应2 月27 日收盘价PE 分别为49.2 倍、39.2 倍和33.4 倍。如考虑诸注入佩特来的因素,预计增厚2014 年及2015 年EPS 分别为0.1 元及0.12 元,注入后对应2014-2015 年EPS 分别为0.46 元和0.54 元, PE 分别为30.8 倍和26.2 倍。 首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车推广不达预期;收购公司整合不利;空调需求持续

投资要点 减持并不一定是坏事,有利市场流动性: 前期公司发布公告,控股股东四方集团预计总共减持其持有四方股份10%的股份,一部分作为应缴及代扣代缴税费部分先行减持,占上市公司总股数的4.37%,约合1777万股,另外一部分在分立的福瑞天翔公司成立后,各持股人按照各自需要逐步减持,总共约2666万股。四方公司剩余部分50.1%由四方集团继续持有,并承诺继续锁定两年。我们认为,适度减持并不一定是坏事,可以提高公司二级市场的流动性,增加股票活跃度。更为重要的是公司的基本面并没有发生根本性的变化,股价大幅下跌反而是介入良机。 电网市场稳步发展,配网自动化迎来大爆发: 公司是我国电力自动化行业的领导者之一,在电厂自动化、变电站自动化、配网自动化等领域保持行业领先。随着智能电网建设的逐步深化,公司必将持续受益。今年电网自动化最大的投资亮点在于配网。据我们了解,在去年小范围试点招标的情况下,今年国网公司将对配网自动化进行几次大规模的集中招投标。主要的招标形式是软硬件分离,一次设备和二次设备分别招标。主站终端分别招标。这种招标形式对于公司这类以配网自动化为主,没有配网一次设备的企业来说更为有利。今年配网自动化(主站+终端+通讯)的投资有望超百亿,大大超过去年全年30亿左右的投资规模。 电力电子市场增长迅猛,占比将逐步提高: 四方三伊渐入佳境,电力电子前景广阔。三伊公司被收购后,其下游行业之一的光伏行业的景气度大幅下滑,导致三伊公司收入端断崖的跳水,12年的情况很不好。进入到13年,光伏行业整体出现恢复性增长,三伊公司的收入有望回到11的水平。在光伏行业中,三伊公司的产品主要是为生长炉提供电源,典型客户有隆基股份,特变电工,京运通,晶盛机电等。进入14年,三伊公司有望出现30~40%以上的增长。 盈利预测及估值: 维持公司的盈利预测,预计公司2013-2015年的EPS分别为0.94元、1.26元和1.76元,对应2月27日收盘价PE分别为19.7倍、14.7倍和10.5倍。由于前期减持公告,股价最近调整较多,而公司基本面没有发生大的变化,相对可比公司股价偏低。上调评级至“强烈推荐”评级。 风险提示:智能电网投资进度不达预期,电改降低国网投资能力进而影响全体电力设备企业收入端。

事项:昨日,公司公布了2013 年业绩快报,公司实现营业总收入17.26 亿元,较上年同期增长44.64%;实现营业利润5.14 亿元,较上年同期增长65.11%;实现利润总额6.67 亿元,较上年同期增长81.59%;实现归属于上市公司股东的净利润5.58 亿元,较上年同期增长75.69%;公司基本每股收益为1.44 元,较上年同期增长75.61%。公司在2013 年的盈利情况符合我们此前预期。 平安观点: 新老业务多点开花. 在经历了平台年建设之后,公司的新老业务呈现了百花齐放的局面。由于需求回暖,低压变频器和注塑机伺服增速回升;电梯一体化产品通过扩大客户范围和产品内容,提升了竞争力和整体销售额;通用伺服产品更加成熟,销售额快速增加;电动汽车电机控制器保持了市场领先地位,2013 年随着电动大巴放量增加而快速增长。 长期快速增长无忧. 由于产业升级对自动化水平的提升要求,工控行业未来前景无需怀疑,粗略估计目前国内市场规模在1000 亿元左右,平均每年仍有个位数增长,并且国内企业占有率较低,所以在此背景下,国内优秀企业有机会做大做强,我们认为汇川有成为世界一流工控企业的资质和潜力。 由于新业务的接力,我们认为公司目前已经进入创建以来的第二个成长阶段。 电梯行业增速虽有下滑担忧,但公司仍有望实现高于行业的增速,而低压变频器业务在MD 系列的推广下有望实现更快的增长,通用伺服、新能源、大传动也都将高速增长并且在收入利润规模上对整体贡献更大。我们认为公司长期以来坚持进口替代的高端定位和优秀团队的管理、研发和营销实力将保证公司长期快速增长无需担忧。 盈利预测与评级:我们认为公司质地优秀,长期看好公司的成长价值,将2014~2015 年公司EPS预测从1.74、2.26 元上调至2.00、2.80 元,对应2 月27 日收盘价PE 分别为34.8、24.8 倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示 :宏观经济恶化对工控产品整体需求下滑的影响。

事项: 公司公告了2013年业绩快报,实现营业收入92,808.88万元,较上年同期增长25.98%;实现营业利润8,748.85万元,较上年同期增长112.07%,实现利润总额12,872.52万元、归属于上市公司股东的净利润12,348.39万元,较上年同期分别增长53.09%、36.56%。公司在2013年的盈利情况符合我们此前预期。 平安观点: 产品应用领域拓宽,新产品收入逐渐增加 目前公司确定了电气传动、工业控制和能源电力三大业务领域,除了公司传统的中低压变频器之外,近年来一些新产品如伺服系统、UPS、电梯控制器等增长较快。我们预计公司的这种增长趋势仍将延续,尤其是在公司明确了平台型销售策略之后,协同效应有望得以显现;此外,新系列如GD、DA等有望促进产品在多领域的销售增长,而随着西安子公司生产电主轴应用于德国格林策巴赫的机器人手臂,以及参股公司固高在运动控制器领域的较强实力,我们认为公司未来的工控之路将更加广阔光明。 费用率下降,盈利能力提升 自去年初以来,公司加强了费用管理,前三季度营业费用率下降了0.55个百分点,管理费用率下降了2.19个百分点,预计2013全年费用增速仍低于收入增速。因此,公司去年营业利润增速大幅快于收入增速,我们预计2014年公司仍将会注重费用控制,预计费用增速仍可能会低于收入增长。 平台建设与集团整合,2014是关键年 经过长期培育,目前部分子公司的盈利状况逐渐好转,亏损面收窄。我们认为公司正在加强内部管理以及集团与子公司之间的整合,加强营销、研发、采购平台的建设,2014年将是关键的年份,若整合效果较好,未来公司将有望进入下一个快速增长的阶段。 盈利预测与评级 我们将2014~2015年公司EPS预测从0.45、0.57元上调至0.50、0.70元,对应2月26日收盘价PE分别为33.1、23.7倍。维持“推荐”评级。 风险提示1、新业务发展低于预期;2、集团整合效果低于预期。