投资摘要 受益于维生素价格周期上涨,营养品业务迎来好年景。 预计短期内维生素E价格在调整后将会稳中小幅上升为主,但上升空间有限。 维生素A的价格正式进入新一轮的上涨周期中,截止到3月2日,维生素A的价格已经达到215元/kg,价格超出前几年的高点。 维生素D3的价格已经下降到近年低点。2月4日,印度Fermenta公司宣布自3月1日起提高VD3产品价格20%,或将会成为VD3上涨的契机。 新材料成为新增长引擎 一期5000吨/年项目已经投产,目前基本达到设计产能。未来公司将启动二期25000吨PPS项目,建设期1年。按照PPS出厂价6万元/吨,未来30000吨项目可贡献收入18亿元,预计毛利率在40%左右。 蛋氨酸潜在增长点 蛋氨酸项目是公司未来2-3年重点项目之一,总规划10万吨,一期建设5万吨。2016年6月一期5万吨蛋氨酸能够建成。 盈利预测 我们预计公司2015-2016年的营业收入分别为38、51、56亿元,同比增长-7.8%、32.9%、10.26%;2015-2016年的归属净利润分别为4.0、9.2、10.75亿元,分别同比增长-50.21%、129%、16.63%。对应每股收益分别为0.37/0.85/0.98元。

投资摘要 估值与投资建议 公司机制灵活,管理层能力强,执行到位,是一家充满活力的民营医药商业公司。公司未来的发展空间在于以下几个方面: 1、省内医药市场的进一步扩容和公司市场占有率的提升; 2、公司在医疗器械配送领域的迅速扩张; 3、医疗创新领域的发展,尤其是公司PBM系统。公司的PBM系统以医院为入口,业务模式适宜中国发展特点,2016年将取得突破。 预测公司2015-2017年实现销售收入分别为97.8亿、143亿、185亿元,归属于母公司净利润分别为2.4亿、4.8亿、7.1亿元。在不考虑增发摊薄影响下,分别实现每股收益0.44、0.87、1.28元。 核心假设或逻辑 盈利预测主要假设: 1、医药板块增速稳定,2016年收益山东省招标,增速较高 2、医疗器械板块进入快速扩张期 3、PBM业务2016年开始贡献利润

投资摘要 估值与投资建议 公司收入增长稳定,制剂业务发展良好,2014年由于制剂厂房认证拖后,降价等影响利润负增长,2015年不利因素依然存在,而之前市场所期待的大健康业务停止,电商业务进展依然缓慢,都降低了市场预期,主营业务方面,2015年度医药商业受到二次议价影响,批发业务预计能够保平,医药零售增长平稳,制剂业务也略有增长。 我们给予“谨慎增持”建议。 核心假设或逻辑 医药工业:医药工业增长主要来自于制剂,原料药部分2014继续负增长,之后预计略有回升后保持稳定;制剂由于2014年受制于产能影响,增长平稳,2015年后收益于产能扩张以及新产品等因素增长加快。 医药商业:医药商业部分增长略高于行业平均水平。 预测2015年-2017年公司的销售收入为21.8亿、23.5亿和26.1亿元,同比增长分别为6%、8%、11%。净利润分别为4233万元、4785万元和5981万元;净利润同比增长分别为:8.32%、13.04%、25%。EPS分别为:0.13、0.14、0.18元。 核心假设或逻辑的主要风险 1、主打产品销售低于预期,产品推广不力 2、原料药价格下跌高于预期

估值与投资建议. 公司在收购澳洋健投后,主营业务全面转型,由单一的粘胶短纤业务转变为粘胶短纤和医疗健康双主业的模式,而且医疗健康产业将是未来的主要发展方向。 目前,公司的粘胶短纤业务在亏损状态,粘胶短纤行业基本已经到达底部,近半个月粘胶短纤价格有反弹迹象,我们认为粘胶短纤价格继续下探的可能性较小。 公司的医疗健康产业是未来发展的主力,澳洋健投已经形成了以医疗服务为基础、医药流通为延伸,致力于提供多元化优质健康服务的产业布局。澳洋医院已经步入正轨,随着二期的投入,进入新的发展阶段。 预测公司2015-2017 年归属于母公司净利润分别为3789 万元、7009 万元、7950 万元,按增发后总股本7.12 亿股,对应EPS 分别为0.053 元、0.098 元、0.112 元。 核心假设或逻辑. 盈利预测主要假设:1、医疗健康产业2015 年并表. 2、粘胶短纤价格稳住,规模不扩大.

估值与投资建议. 公司的主要看点在以下几个方面: 1、 在政策配合下,公司的口腔医疗连锁获得有利发展良机,在中心医院+分院的模式下,未来几年进入快速扩展期,尤其是新杭口的正式运营会带来较大的增长。儿童口腔业务三叶医院和隐形正畸隐秀带来新的增长点. 2、 切入辅助生殖领域为公司打开新的成长空间。 预测公司2014-2016 年归属于母公司净利润分别为1.11 亿元、1.64 亿元、2.10 亿元,EPS 分别为0.69、1.02、1.31 元,净利润同比增长分别为:10.62%、48.33%、28.04%。 我们看好公司医疗连锁业务的发展,2014 年后将迎来新的发展高峰,但是鉴于目前较高的估值水平,我们给予“谨慎增持”的评级。 核心假设或逻辑. 根据分析,对销售收入做如下假设: 1、已有存量医院按照平稳增长. 2、每年新建5-6 家分院,1 家中心医院。 3、辅助生殖医疗2015 年能够顺利落地。 核心假设或逻辑的主要风险. 1、扩张速度低于预期. 2、新业务辅助医疗生殖业务发展低于预期.

投资摘要。 估值与投资建议。 公司的看点主要有以下几个方面: 1、肝素行业已经长期低迷近5 年,肝素钠价格向下空间不大,而近期肝素钠价格有所上调,有上涨预期。并且公司加大向制剂的转型,肝素产业链向低分子肝素制剂延伸。 2、胰激肽原酶基数不高,市场空间广阔,在公司调整市场渠道策略,加快产品覆盖,从而增长得以加速。 3、其他几个产品有增长潜力。 4、公司积极进行外延式扩张。 预测公司2014-2016 年归属于母公司净利润分别为2.36 亿元、3.07 亿元、3.81 亿元,按总股本3.2 亿股,对应EPS 分别为0.74 元、0.96 元、1.19 元。 核心假设或逻辑。 盈利预测主要假设: 1、胰激肽原酶产品优势明显,在加大渠道覆盖面后,有望保持稳健的较快增长。 2、肝素产业保持稳定。 3、二线产品复方消化酶在改善渠道后,加速增长。 4、暂不考虑外延式并购带来的增长。 核心假设或逻辑的主要风险。 1、市场拓展低于预期。 2、收购持续不落地。

估值与投资建议. 公司的主要看点在以下几个方面: 1、 公司理顺股东及管理团队,董事长持股比例的大幅提高。 2、 公司的主力品种,丁桂儿品牌持续增长,消肿止痛贴爆发增长。红花注射液受益于竞争结构改善,恢复增长。 3、 具有多个良好前景的新药产品. 4、 向大健康领域和电商领域的拓展以及并购预期。 预测公司2014-2016 年归属于母公司净利润分别为1.98 亿元、2.83 亿元、3.77 亿元,净利润同比增长分别为:68.18%、42.52%、33.42%。按总股本6.92 亿股,对应EPS 分别为0.287 元、0.409 元、0.546 元。 核心假设或逻辑. 根据分析,对销售收入做如下假设: 1、公司产品价格保持稳定. 2、儿童用药受益于行业增长以及渠道扩充,维持高增长。 3、心血管用药中片剂保持平稳,但红花注射液受益于行业竞争格局改善,恢复高增长. 3、其他药物品类增长稳定. 4、未考虑并购因素. 核心假设或逻辑的主要风险. 1、营销管理改善低于预期. 2、后续产品线低于预期.

估值与投资建议 神奇制药拥有丰富的产品线,尤其是抗肿瘤用药斑蝥系列产品有较强优势,产品增长迅速,依然处在高速增长期,而且产品价格逐年提升,毛利率也维持在较高水平。我们认为未来该产品系列依然能够保持强劲增长。主要在于以下几个方面: 1、肿瘤发病率提高;2、医保覆盖增加; 3、口服品种斑蝥酸钠片带来新增量;4、营销整合。 预计斑蝥酸钠系列产品今年销售收入近4亿元,该系列产品未来发展前景光明,在未来几年内将此系列产品做成销售收入为10亿元以上产品系列。 公司其他产品线,增长稳定,而且拥有大量储备品种,2014年将氨氨基酸 (8)维生素(11)胶囊、夜宁糖浆、杜仲双降袋泡茶(药品文号)等可向大健康领域拓展的产品推向市场。 预测公司2014-2016年归属于母公司净利润分别为1.89亿元、2.45亿元、3.14亿元,按总股本7.8145亿股,对应EPS 分别为0.425元、0.552元、0.706元。 核心假设或逻辑根据分析,对销售收入做如下假设: 1、公司产品价格保持稳定 2、止咳类、小儿类产品稳定增长,增速保持在5%-10%左右。 3、抗肿瘤用药继续维持高增长态势 4、其他药物品类增长稳定核心假设或逻辑的主要风险 1、医保增补、招标的进度低于预期 2、后续产品线低于预期

公司动态事项 公司公布2014年度半年报:2014年上半年实现营业收入293,175.76万元,同比增长7.59%;营业利润为44,715.89万元,同比增长21.79%;归属于母公司所有者的净利润为34,375.58万元,同比增长20.97%。 事项点评 童装持续快增长,休闲服饰继续调整 公司2014年上半年实现营业收入293,175.76万元,其中主营业务收入289,576.22万元,较上年同期上升7.35%,主要是儿童服饰增长较快,实现主营收入117,150.78万元,同比增长30.90%;休闲服饰受行业竞争、渠道成本上升、关闭非盈利门店等因素影响,实现主营收入172,425.44万元,同比下降4.35%。从二季度来看,二季度公司销售收入增速同比增长11.43%,增速提升,毛利率方面二季度略有改善。 期间费用率同比下降 二季度,公司的销售费用率同比下降较多,同比下降近3个百分点。管理费用率略有提升,期间费用率整体下降 应收账款周转率改善,存货周转率略有降低 上半年公司的营运效率改善,其中存货周转率相比去年同期略微加快,应收账款周转率也有一定程度的提升 投资建议 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级 有赖于童装业务的蓬勃发展,公司整体的收入增长能够保持稳定,休闲装业务方面,通过提升产品,聘请韩国当红时尚明星代言,进一步提升了公司品牌形象;通过对渠道的梳理和调整,改善了结构和布局,提升了零售能力;通过推出电商专供品牌产品,采用线上线下融合的经营模式,推动电商业务快速发展;加强对新品牌新业务的投入,推动公司多品牌战略实施。儿童业务方面,进一步加快渠道转型,推进购物中心发展,开设蘑菇形店铺,降低渠道费用,提高平效;加强产品研发投入,组建专家团队支持产品研发,提升产品;积极实施多品牌战略,并进一步向儿童教育、文化、娱乐方面延伸,打造儿童事业集群。 休闲装和童装两条腿走路,使得公司的稳定性相对较强,我们给予“谨慎增持”评级。

公司动态事项. 公司公布2014年度半年报:公司实现主营业务收入29.62亿元,净利润1.79亿元,较上年变动比例分别为-20.11%、-19.61%. 事项点评. 收入增长未见改善,毛利率改善明显. 报告期内,公司实现主营业务收入29.62亿元,同比增长-20.11%,二季度销售收入同比下滑更加明显,为-23.86%。上半年销售收入的持续下滑原因主要在于销售环境依然不佳,另外就是公司的门店调整,对低效店铺和商圈变迁店铺进行关停并转。 上半年,公司坚持店铺经营管理模式的创新转型,致力于提升终端零售管理水平,实现了毛利率的持续提升,总体毛利率达到49%,较去年同期提升2个百分点,其中直营毛利率为55.5%,提升3个百分点,加盟毛利率为42.4%,提升2个百分点。 费用率上升. 上半年,公司的期间费用总额有所减少,但是费用率提升,其中销售费用率上升1.2个百分点,由于公司债的发行公司总体负债规模有所上升,财务费用也有一定的增加。 应收账款周转率改善,存货周转率略有降低. 上半年公司的营运情况正常,存货周转率相比去年同期略有下降,应收账款周转率有所改善。 投资建议. 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级. 在新的市场环境下,公司深入推动互联网转型及O2O战略。直营体系在品牌体验、产品创新、渠道升级及店铺营运等方面已取得了持续提升,但整体尚未有效形成合力,管理标准化、精益化水平仍有待提高;同时加盟市场潜力巨大,但也面临较大挑战,原有加盟管理模式已不能完全适应新的市场环境,经营管理水平提升仍滞后于直营体系,因此公司未来的发展主要在于转型成功与否,更多表现在内生性增长的提升上,从目前来看,毛利率提升较快,但同店增长仍未改善,我们给予谨慎增持评级。

公司动态事项. 公司公布2014年度半年报:公司实现主营业务收入29.62亿元,净利润1.79亿元,较上年变动比例分别为-20.11%、-19.61%. 事项点评. 收入增长未见改善,毛利率改善明显. 报告期内,公司实现主营业务收入29.62亿元,同比增长-20.11%,二季度销售收入同比下滑更加明显,为-23.86%。上半年销售收入的持续下滑原因主要在于销售环境依然不佳,另外就是公司的门店调整,对低效店铺和商圈变迁店铺进行关停并转。 上半年,公司坚持店铺经营管理模式的创新转型,致力于提升终端零售管理水平,实现了毛利率的持续提升,总体毛利率达到49%,较去年同期提升2个百分点,其中直营毛利率为55.5%,提升3个百分点,加盟毛利率为42.4%,提升2个百分点。 费用率上升. 上半年,公司的期间费用总额有所减少,但是费用率提升,其中销售费用率上升1.2个百分点,由于公司债的发行公司总体负债规模有所上升,财务费用也有一定的增加。 应收账款周转率改善,存货周转率略有降低. 上半年公司的营运情况正常,存货周转率相比去年同期略有下降,应收账款周转率有所改善。 投资建议. 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级. 在新的市场环境下,公司深入推动互联网转型及O2O战略。直营体系在品牌体验、产品创新、渠道升级及店铺营运等方面已取得了持续提升,但整体尚未有效形成合力,管理标准化、精益化水平仍有待提高;同时加盟市场潜力巨大,但也面临较大挑战,原有加盟管理模式已不能完全适应新的市场环境,经营管理水平提升仍滞后于直营体系,因此公司未来的发展主要在于转型成功与否,更多表现在内生性增长的提升上,从目前来看,毛利率提升较快,但同店增长仍未改善,我们给予谨慎增持评级。

公司动态事项. 公司公布2014年度半年报:2014年上半年公司共实现营业收入85,398.91万元,同比增长4.06%,实现营业利润20,320.48万元,同比增长13.18%;实现利润总额20,696.31万元,比上年同期增长14.2%;实现净利润15,756.26万元,比上年同期增长了15.8%。 事项点评. 电商业务和同店增长带动收入增长. 公司2014 年上半年营业收入同比增长4.06%。二季度收入增长5.28%,较一季度有所回升。销售收入增长的主要来源有两方面:1、电商收入的大幅增长,上半年电商收入实现40%的增长;2、内生性增长,2014 上半年公司的门店数量较2013 年底减少198 家,但是,公司针对各营业网点的终端形象进行了较大的升级改造工作,进一步提高了品牌形象,丰富了销售品类,改善了店铺的销售氛围,从而提高了单店销售能力,使直营渠道和加盟渠道都获得了销售业绩的内生式增长。公司在2014 年秋冬订货会上实现了订单额逾9.5 亿元,同比增长达到15%。 费用率压缩. 公司上半年费用率逐步压缩,其中销售费用率同比下降0.84 个百分点,管理费用率同比下降1.12 个百分点。 应收账款周转放缓. 上半年公司的营运情况正常,存货周转率基本稳定,略有改善,应收账款周转率也基本维持稳定。 投资建议. 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级. 公司销售情况逐步改善,尤其可喜的公司的直营、加盟门店仍有内生性增长,而且电商业务增长迅速,随着门店调整深入以及大家居战略的逐步进行,未来的收入增长情况将逐渐恢复。

公司动态事项 公司公布2014年度半年报:实现营业收入146,744.99万元,较上年同期增长17.32%。报告期内归属于上市公司股东的净利润25,512.61万元,归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润23,175.38万元,分别比上年同期增长29.52%、31.03% 事项点评 销售收入增长较一季度有所回升,毛利率同比下降公司上半年实现销售收入14.67亿元,同比增长17.32%,其中二季度实现销售收入7.5亿元,同比增长22.74%,环比增加10.7个百分点。其中医药制造业实现收入14亿元,同比增长16.66%,医药商业同比增长35.57%。中药类同比增长22.17%,西药类同比增长9.49%。从销售收入的增长来看,上半年公司收入增速与公司2014年全年收入增长26.94%的承诺有些偏差,下半年有一定的业绩压力。 在销售推进上,上半年分别在4个省份增补基药品种7个。公司加大现有医院的深度学术开发与新开发医院的学术推广力度,专业化的OTC 营销团队组建与拓展工作进展顺利,营业收入保持稳步增长。 公司上半年毛利率水平同比下降2.05个百分点,但二季度毛利率水平环比有所回升,较一季度环比回升0.55个百分点。 药品研发进展顺利 上半年济川有限获得了普卢利沙星原料药与分散片、蛋白琥珀酸铁原料药及口服溶液的生产注册批件,药流净颗粒完成Ⅲ期临床处于申报生产阶段,参莲和胃胶囊完成Ⅱ期临床处于Ⅲ期临床研究阶段,康煦源牌增强免疫力胶囊获得国家药监局的国产保健食品批准文号,南京中医药大学与济川有限合作的“三拗汤类方宣肺功效的基础与应用研究”获国家教育部科学技术进步奖二等奖。公司获得发明专利2项,分别是一种具有止血功能的中药组合物(201110289053.6)、一种用于治疗中风的中药组合物(201210118517.1)。新申报专利3项,分别是一种治疗头皮瘙痒及头皮屑增多的药物(201410131720.1)、一种治疗更年期综合症的药物(201410159677.X)、一种消炎止血的中草药牙膏(201410199666.4)。 费用率持续改善 公司上半年费用率逐步压缩,尤其是营业费用率下降幅度较大,二季度营业费用率环比下降4个百分点。二季度管理费用率回升 ,环比增加2.7个百分点,整体的期间费用率呈季度环比下降。 投资建议 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级济川药业是一家销售能力见长的公司,产品线丰富,目前的产品线主要集中在三大领域,产品梯队基本形成,目前营业收入超亿元的品种达到4个,其中蒲地蓝消炎口服液过10亿元,雷贝拉唑钠肠溶胶囊过6亿元。 未来除了进一步丰富目前的产品线外,进一步扩展妇科、抗肿瘤等领域。依靠公司的渠道优势,储备产品中有望诞生新的大品种(蕲龙胶囊、注射用兰索拉唑、注射用雷贝拉唑钠)。

投资摘要 估值与投资建议 公司收入增长稳定,制剂业务发展良好,2014年后发展更为期待,商业部分定位于区域龙头,外部发展空间不足,但是能够保持平稳增长,另涉足大健康领域,开拓新的发展方向,我们给予“谨慎增持”建议。 核心假设或逻辑根据我们的分析,公司未来销售收入的增长主要来自于以下几个方面:医药工业:医药工业增长主要来自于制剂,原料药部分2014继续负增长,之后预计略有回升后保持稳定;制剂由于2014年受制于产能影响,增长平稳,2015年后收益于产能扩张以及新产品等因素增长加快。 医药商业:医药商业部分增长略高于行业平均水平,大健康事业由于还处于初级阶段,暂不列入盈利预测范围。 预测2014年-2016年公司的销售收入增长14.51%、15.07%、15.63%。EPS 为:0.42、0.56、0.73元,净利润同比增长分别为:9.22%、32.59%、31.18%。 核心假设或逻辑的主要风险 1、腺苷蛋氨酸获批时间低于预期,产品推广不力 2、原料药价格下跌高于预期

公司动态事项 公司公布2013年度年报:全年实现营业收入124.38亿元,实现利润总额2,380.08万元,营业利润亏损减少。 事项点评 头孢、维生素类大幅下降,整体收入增长11.8% 公司2013年度销售收入同比增长11.80%。销售收入的增长主要来自于青霉素业务和医药物流业务的增长,其中青类同比增长21.89%,医药物流贸易同比增长26.73%,其他类同比增长29.53%,头孢类同比增长-15.19%,维生素类受到市场不景气的影响,收入同比下降50.82%。从季度数据来看,四季度公司收入增长同比恶化,除了其他类增长加速外,其他各类业务的增速放缓,维生素和头孢类业务严重萎缩。 毛利率有所好转 分产品来看,2013年公司的大部分产品毛利率都有下降,青霉素类增加2.39个百分点,维生素类减少9.38个百分点,其他类减少0.48个百分点,医药及其他物流贸易减少0.35个百分点,头孢类减少0.31个百分点。对于半年报的数据,我们可以发现,下半年伴随着青霉素类和头孢类市场的复苏,毛利率水平开始好转,其中四季度毛利率较三季度增长近5个百分点,我们预计2014年度,青霉素市场和头孢产品的提价将进一步提高公司的毛利率水平。 营业利润情况好转,但依然为负 公司的营业利润比去年有较大程度好转,但依然为-13810万元。此次能够扭亏,主要在于营业外收入的增加,主要是政府补贴。从费用角度来看,2013年度公司对管理费用的控制比较到位,管理费用率大幅下降,销售费用率略有上升,从费用结构来看,公司正在开始向销售倾斜。 应收账款大幅增加 2013年度,公司的应收账款增加较多,应收账款达17.98亿元,增长较快,较年初增长超过40%,应收账款周转天数从38天增加至44天。 2014年目标销售增长21% 公司年报中力争2014年实现150亿元的销售,较2013年增长21%,由于增发资金11.3亿元的到位将大幅降低公司的资产负债率,预计2014年公司的负债率将降至63%,资产结构将得到优化,由于财务费用的减少,将极大改善财报表现。 投资建议 未来六个月内,给予“谨慎增持”评级 公司的看点主要还是在战略转型能否成功,由原料药企业转型为制剂型企业,由抗生素企业逐步转型为综合性普药企业。 2014年度,我们预计会有较大幅度增长,主要在于以下价格方面: 1、 青霉素类、头孢类产品的底部回升、带动毛利率的提升 2、 费用控制,主要是财务费用的下降投资建议:给予公司“谨慎增持”评级 风险提示: 青类产品价格提升小于预期; 头孢类产品竞争态势恶化; 制剂增速低于预期; 营业外收入对公司业绩影响较大