异地扩张推进、面向低资本消耗业务转型,预计后续年份业绩增长确定性强、持续性好。北京银行(2010/11E/12E年EPS分别为1.09/1.16/1.39元(定增后),10/11/12年PE分别为11/10/9倍,当前价12.06元,目标价14.5元,“买入”评级)。

成本增长较快,盈利增速放缓。公司2011年一季度净利润48.6亿元,同比增长27%,EPS0.12兀。实现利息净收入92.5亿,同比环比分别增37%和12%,存贷款较年初分别增长7%/6%,净息差持续提升;手续费及佣金净收入增幅52%,非息收入占比提升至17%,处于股份制银行中较高水平。营业支出同比增38%,使得盈利增速同比有所放缓,但环比仍维持高速增长势头,公司ROAE达23%。 信贷结构有所优化,息差提升。公司一季度贷款增长在股份制银行中排名靠前,新增中长期贷款占比下降、票据资产继续压缩,测算的升息资产收益率季度环比提升36BP至4.61%;负债成本环比上行30BP至2.28%,NIM水平继续呈现改善态势,一季度末为2.47%,预计随着公司外延式增长的加快,息差仍存在提升空间,我们更加看重公司增强主动定价管理能力。 一季度手续费及佣金净收入19亿,增幅52%。一季度,公司手续费及佣金收入环比大幅提升,手续费占营业收入之比为17%,季度环比提升4个百分点。预计银行卡、结算与投资银行业务增长较好,二季度中间业务收入高位的可持续性仍需观察,预计全年增速35%以上。 成本收入比稳定归于收入高增,公司一季度成本收入比为29.4%,同比保持稳,环比下降6个百分点。受公司大量新增网点、人员影响,成本支出增长具有一定刚性,公司营业支出同比增氏38%,业务及管理费支出同比增长30%。从量上观察,上市后公司费用列支相对稳定,剔除去年一季度基数较低因素,二季度成本费用增速有望下滑,全年成本收入比可能小幅走升。 不良微降,拨备计提放缓。公司不良贷款额和不良率分别为57.5亿和0.7%,季度环比下降0.8亿和SBP。继去年末大幅计提后,一季度新增拨备6.6亿,计提力度有所放缓,覆盖率达到330%,环比提升了17个百分点,拨贷比2.3%略有下降。预计公司未来资产质量维持稳定,信用成本小幅反弹后将维持稳定在0.4%左右,全年拨备将维持在一定力度。 风险因素:房地产、平台贷款政策影响,募资进度影响资本充足水平。 维持“增持”评级。光大银行财务改善进入稳定期,资本充足率与核心资本充足率一季度末为10.7%和8%。如果H股能顺利发行,预计发行完毕后,公司2011年将进入稳定增长期。维持2011/12年EPS分别为0.41/0.52元的盈利预测,对应H股摊薄后EPS0.33/0.42元,对应PE11.6/9.lx.PBl.6/1.5x(摊薄后),维持“增持”评级。

单季业绩同比、环比分别大增49%和70%。公司2011年一季度实现盈利88亿,源于息差提升(单季升33BP至2.98%)、净手续费大增(同比环比增62%和23%)以及费用节约(成本收入比较年初降/70至33%)。公司盈利指标优异,一季末公司ROAE和ROAA分别高达25%和1.4%。 加大非信贷类业务占比,存款增势良好。公司年报曾公告2011年贷款和存款增量计划为2100亿和3000亿,一季度分别增加了743亿和1349亿,信贷按计划投放、存款吸收力度增强。公司资金来源充足下加大同业资产配置,当季新增同业资产683亿,较年初增幅26%;存款来源中储蓄存款占比近50%,公司依托零售业务优势加大对储蓄客户资金的吸收。 资产收益率大幅提升利好息差,预计后续季度息差高位运行。公司加大中小企业信贷占比提升资产收益水平,一季度牛息资产收益率环比上升43BP至4.26%。活期存款占比高的存款结构利于成本节约,上年末活期占比达57%,不过公司加大定期以及协议存款吸收下负债成本有所上升。预计后续季度公司仍将持续一季度的信贷投放结构,以保持现有的高位息差水平。 中间业务收入增长强劲,费用大幅节约贡献业绩。净手缤费收入和非息收入分别同比大增62%和60%,一季末公司手续费和非息收入占收入比重分别达18%和22%。费用节约成为业绩增长的又一动因,一季度费用环比少提23亿仅73亿,费用收入比更是降至33%低位,但后续季度有费用增加的可能。 资产质量稳定,拨贷比达2.06%,持续拨贷比监管下公司信用成本难以下降。 一季度不良贷款并未延续上季度反弹的趋势,实现了不良双降。当季计提了17亿拨备,信用成本约0.48%;拨贷比监管持续,我们推测公司将保持目前水平以上的信用成本、逐步达到监管标准,因此我们预计公司未来盈利的增长将主要依赖各项业务收入的增长以及费用的节约。 风险因素:公司资产质量恶化超预期。 维持“买入”评级。公司加强节约型资本业务拓展,增加多元化收入发展,预计后续季度业绩仍将较快增长。招商银行(2010/1IE/12E年EPS分别为1.23/1.43/1.67元,对应10/11/12年PE分别为12/10/9倍,当前价14.68元,目标价18.5元,维持“买入”评级)。

费用节约及手续费收入大增贡献盈利。公司2011年一季度实现净利52亿,同比/环比增速分别为28%和6%。业绩贡献因素如下: (1)手续费收入超预期(同比、环比增64%和17%): (2)费用节约(成本收入比环比下降2%至30%)。一季末公司ROAE和ROAA分别为22%和1.1%。 非信贷类业务占比显著增加,分母效应致净息差回落。公司坚持发挥资金业务优势、以规模增收入,推进资本节约型业务以提升资本回报的理念,加大同业资产负债业务比鼋,不过分母效应导致公司净息差环比下降超过20BP至2. 1%。公司净利息收入同比增长了16%,但环比负增长8%。预计后续季度伴随信贷结构的调整和议价能力的提升,公司NIM水平有提升空间。 持续贷存比监管下公司存款增长压力犹存,负债成本或将上行。一季末贷存比75.6%,为上市银行最高,如果启动日均贷存比监管则存款增长压力犹存。 一季度公司存款增长了321亿,平均付息负债成本率高达2.97%,因此如果要达到年度2700亿的存款增量计划,则后三季度负债成本将继续上行。 中间业务拓展带来收入多元化;费用收入比略有下降。净手续费收入同比大增64%,环比增17%,一季度末公司手续费牧入和非利息收入占比分别为升至14%和16%,推测公司未来仍将加大产品创新力度、增加多元化收入来源。 单季费用环比少提5亿约35亿,成本收入比有望维持30%左右。 资产质量稳定,低位信用成本有上升压力。不良环比双降,不良额与不良率为35亿和0.40%,列上市银行最低位。季末覆盖率升至342%,但拨贷比仍为1.36%(上市银行中偏低),低位信用成本(0.2%)有上升压力。平台贷清理工作稳步落实,对拨备增加压力不大,但推测可能在上半年增加风险资产、影响充足率水平,目前公司资本/核心资本充足率仅10.7%和8.4%。 风险因素:宏观经济形势变化对公司资产质量的挑战。 维持“增持”评级。兴业银行(2010/1IE/12E年EPS分别为3.09/3.65/4.20元,对应2010/11/12年PE分别为10/8/7倍,当前价30.21元,目标价37.0元,“增持”评级)。

息差回升、手续费收入高增、费用节约促升业绩。公司2011年一季度实现净利538亿,同比、环比增2g%和41%。贡献业绩的主要因素是: (1)息差环比回升SBP至2.4g%(计算数); (2)净手续费收入同比/环比均大增42%; (3)费用收入比环比下降5%至25%,为公司历史最低水平。作为典型的大型银行,公司盈利指标优异,目前ROAE和ROAA分别高达25%和1.5%。 加大核心负债吸收,信贷额度受限下同业资产配置持续高位。公司计划2011年总资产、总贷款、总负债增1.5万亿、8200亿和1.4万亿,一季度即分别增长9314亿,2728亿和8809亿。除信贷按季度均匀投放外,非信贷类资产和负债均超预期增长,一季度即完成了全年计划的60%。推测原因在于争夺存款资源背景下公司加大吸存力度、信贷额度管控下加大同业资产拆出。 信贷结构调整和贷款定价能力增强促升资产收益率,负债成本呈上升趋势。 公司加大高收益率的中小企业贷款占比,今年中小企业贷款占全部信贷增量有望超过70%(2010年占比55%),加之银行议价能力提升,预计全年资产收益率水平持续高位。公司一季度新增存款6189亿,其中近4000亿为定期,摧测后续季度负债成本将持续提升,一季度负债成本已环比增SBP至1.42%。 手续费收入增长强劲,当季费用计提力度显著减弱。净手续费收入同比增42%,占营业收入比重升至23%,显示公司发展资本节约型业务、促收入多元化策略;预计2011年该项收入同比增速超30%。公司当季仅计提287亿费用,环比少提90余亿贡献业绩,推测全年费用计提力度将弱于去年。 不良环比双降,信用成本持续高位,推测平台贷处置致风险资产增加拉低充足率水平。不良额和不良率仅708亿和1%,公司拨备计提力度并未减弱,单季信用成本0.42%; -季末公司覆盖率升至247%高位,拨贷比2.47%(推测今年能顺利达标)。融资平台贷款质量稳定,对拨备压力不大,推测加计风险资产拉低公司资本充足率水平,公司资本充足率环比降0.5%至11.8%。 风险因素:货币政策调整超预期。公司资产质量恶化程度超预期。 维持“买入”评级。公司收入增长强劲,拨备策略稳健,后续季度业绩增长确定。工商银行(2010/11E/12E年EPS分别为0.48/0.55/0.62元,10/11/12年PE分别为9/8/7倍,当前价4.59元,目标价5.20元,“买入”评级)。

息差提升促进盈利大幅增长。公司2011年一季度净利润341亿元,同比增长36%,EPSO.1元,符合预期,源于净息差的较快提升和手续费及佣金收入的快速增长。其中公司一季度净利息收入为705亿,同比升32%,环比增速放缓至3.5%;手续费及佣金同比增长63%,成本收入比31.6%,公司ROAE达到24.4%,盈利能力较上季度出现小幅上升。 规模增长稳定,议价能力改善与重定价使息差提升提至2.7g%。受央行信贷政策影响,公司一季度存贷款增速分别比年初增长5. 4%/5.3%,保持相对均衡态势,存贷比稳定,同业业务规模增长较快,票据贴现占比继续下降。一季度末,受益于信贷结构调整、贷款定价能力提升和年初的重定价效应集中释放,公司净息差提升环比提升22BP至2.7g%。我们预计资金紧张态势短期内难以缓解,存款活期化趋势也未逆转,净息差在2季度将稳定在高位。 手续费净收入177亿,增幅63%。一季度公司手续费及佣金收入去年四季度增长46%,手续费占营业收入之比达19.8%。非利息净收入的大幅增加主要来自于:高通胀环境下春节期间的结算与清算、信贷受控情况下“息转费”和表外化的顾问咨询费、代理保险手续收费似及电子银行业务收入。 成本收入比环比大幅下降至31.6%。公司一季度末成本收入比同比下降2.3个百分点,其中业务及管理费同比增长26%,但收入端增长更为强劲;同时受年末费用列支集中计提因素消除的影响,成本收入比环比大幅下降7个百分点。我们预计二季度该指标将有小幅反弹。 不良双降,信用成本小幅提升。公司不良贷款额和不良率分别为917亿和1.76%,分别较去年末减少87亿和下降0.27个百分点。拨备覆盖率提升29个百分点至197%,由于拨备计提力度加大使得信用成本升至1.05%。公司一季度资产质量稳定,不良双降与拨备增加反映出良好的调节能力,考虑到公司拨贷比指标已达3.47%,未来存在持续释放业绩的空间。 风险因素:经济增长放缓,房地产、平台贷款资产质量恶化。 维持“增持”评级。公司资本充足率水平11.4%,次级债发行有利于改善业务空间。同时公司在县域金融领域规模增长快于城镇,议价能力更强,益于息差持续改善;收购嘉禾人寿,业务多元化发展,利于中间业务收入提升。 我们预测二季度公司盈利仍可能小幅改善,预测2011/12年EPS分别为0.37/0.44元,对应PE7.9/6.5倍,对应PBl.5/1.3信,维持“增持”评级。

受益上市财务改善,公司盈利高增。公司2010年净利润127.9亿元,同比增长67.4%。实现利息净收入304亿元,同比增55%,是收入增长的主要来源,其中上市股改红利释放推动经营规模实现了较快增长,全年存贷款分别较年初增长290/0/17%;净息差出现明显反弹,净利息收入占比提升至85.6%。4季度单季净利润27.4亿,环比下降16%,但拨备前利润环比增长5%。年化加权R(〕E达到21%。 贷款收益增加促进息差提升。公司全年升息资产增速20%,中长期信贷占比较高、票据持续压缩的资产结构,配合法定利率上行,4季度升息资产收益率提升16BP至4.28%,负债成本率环比小幅上升SBP至1.97%,年末净息差水平为2.18%,NIM水平呈现逐季改善态势,但于公司07一08年相比,主动定价能力仍存在较大提升空间,预计1季度息差环比提升速度加快。 手续费及佣金净收入47亿,增幅49%。去年4季度,公司手续费及佣金收入较3季度下降16%,年末手续费营业收入之比为13.3%,非息收入占营业收入比较上季下行0.9%。其中,受银信合作业务冲击影响,理财业务手续费收入增长环比有所放缓;银行卡、结算与投资银行业务增长较好,预计1季度传统中间业务仍将维持较快增长势头。 收入高增长至经营成本维持稳定。公司10年成本收入比35.4%,同比下降3.9个百分点,公司营业净收入增长的高速增长,一定程度上减弱了公司上市后业务扩展所带来的职工薪酬、管理费用领域的投入冲击。我们预计公司未来仍需持续投入,但扣除年末计提因素,1季度成本收入比有望小幅下降。 不良双降,拨备计提大幅提升。公司不良贷款额和不良率分别为58.3亿和0.75%,季度环比下降5.8亿和12BP。拨备覆盖率达到313%,环比提升了48个百分点,拨贷比2.4%。预计公司未来资产质量维持稳定,信用成本小幅反弹后将维持稳定在0.4%左右,拨贷比因素影响趋于减弱,准备计提力度有望放缓。 风险因素:房地产、平台贷款政策影响,募资进度影响资本充足水平。 维持“增持”评级。光大银行融资后资本实力明显增强,财务改善空间显著,资本充足率与核心资本充足率10年末为11%和8.巧%,存在募资需求并预计2011年H股发行完毕,预计2011年进入稳定增长期,预计2011/12年EPS分别为0.41/0.52元,对应H股摊薄后EPSEPS033/0.42元,对应PEll.9/9.4x,PB1.7/l.5x,维持“增持”评级。

收入增长稳健,4季加大支出致净利润环比负增58%。公司2010年实现净利68亿,同比增速约21%;4季净利息收入环比增长10%,但当季计提18亿费用(环比多提7亿)、10亿拨备(环比多提9亿)致净利环比下降58%。 规模增长加快,异地新增信贷份额提升至64%,信贷额度受限下公司加大同业业务比例。生息资产大增37%:(l)当年新增信贷612亿(同比22%),异地分行新增信贷量近400亿、占新增量比增至64%,异地扩张对业务发展的重要性持续提升;(2)新增同业资产618亿,同业资产占比由年初的13%增至18%,推测2011年信贷额度受限下公司仍将保持较高同业业务比例。 公司采取“低价”策略增加市场份额,净息差回升幅度弱于同业。年末贷款府款利率为5.21%/l.41%,与年初水平相当,显示公司异地扩张中采取“低价”策略以增加份额;同时生息资产规模扩大的分母效应也拉低息差表现,年末NIM与年初相当仅2.30%。预计2011年,公司将加大中小企业贷款占比(此类贷款利率已达到基准上浮20%),NIM有望加速提升。 加大中间业务扩展力度,净手续费收入同比大增48%;员工成本增加致费用收入比继续升至30%。顾问咨询和银行卡业务增长带动净手续费收入大增,但4季度近2亿的债券交易损失使得非息收入占比仅7.4%。年末增加员工费用支出,单季计提18亿费用,费用收入比环比提升5%至30%,以往年度较低的成本收入比将不可持续,预计未来将保持目前的同业可比水平。 公司兼顾扩张与风控,不良新生成率偏低;存量不良多为历史包袱,但公司仍然谨慎拨备计提,年末信用成本高达0.4%。不良实现双降,年末不良额23亿,逾期贷款22亿但其中逾期3年以上的占比高达80%,存量不良多为历史包袱,不良新生成率偏低。4季度公司增加拨备计提,信用成本由3季度的0.07%增至0.4%,年末拨备覆盖率高达307%,拨贷比升至2.13%。 风险因素:货币政策调整超预期。资产质量恶化对盈利以及资本的冲击。 维持“买入”评级。公司计划定增118亿补充核心资本,打开后续扩张空间。我们预测北京银行2010/11/12年EPS分别为1.09/1.16/1.39元(定增后),对应2010/11/12年PE分别为11/11/9倍,当前价12.62元,目标价14元,维持“买入”评级。

公司在有效补充资本后可实现规模的较快增长,异地扩张推进、零售业务转型持续,同时加强资本节约型业务拓展,预计后续年份业绩将可持续高增长。我们预测北京银行2010/11/12年EPS分别为1.09/1.16/1.39元(定增后),2010/11/12年PE分别为11/11/9倍,当前价12.62元,目标价14元,维持“买入”评级。

经济转型拓展县域金融蓝海市场。城镇化与后工业化推进中国经济的产业梯次转移和城乡统筹发展,经济增长日益均衡,与公司跨区域经营的特征相契合。公司在县域地区具有领导地位,县域金融的快速发展将使其率先受益。公司拥有的最为广域的营销网络和客户资源,在大型银行中定价优势明显,未来在利率市场化的进程中,公司有望有效划分竞争边界,打造差异化的领先定价水平。 规模增长稳定,净息差受益升息环境。依托2010年信贷基数效应、县域信贷投放的鼓励政策、较低的存贷比指标以及附属资本补充,预计公司2011年贷款增速在13一14%。客户和网络资源促进存款增长较可比银行更为稳定,吸存压力对公司影响较小,负债成本控制得力,也利于费用节约,2010年公司存款成本率仅1.25%,处于大型银行最低,与良好的贷款定价能力共同作用提升NIM至2.57%,位居可比银行最高。历史上,公司的资产收益率弹性较好,预计在2011年利率上行的趋势下,公司净息差水平将更多受益。 中间业务弱周期性显著,资产质量更具回旋韧性。公司中间业务收入年复合增长率位居四大国有银行前列,占营业收入比15.9%仍存提升空间。未来,传统中间业务的稳定发展、以及新型中间业务有望实现跨越式增长,公司非利息收入存在稳定增长的内生动力。相比其他银行,公司在信贷分类标准上更为审慎、行业与区域信贷投放更加均衡,公司信用成本0.96%稳定在较高水平,未来存在持续释放业绩的空间。同时,公司拨贷比水平3.4%,无额外计提风险准备压力。 风险提示。公司资本充足率接近监管底线,未来存在再融资压力;平台贷款及房地产市场调控对银行业资产质量冲击高于预期;利率市场化进程加快对净息差产生压力。 盈利预测与估值。目前,公司估值优势明显,在保守预测下公司2011一12年摊薄后每股收益分别为0.36/0.44元,对应净利润增长分别为25%和20%,相当于2011/12年PE仅为7.9和6.5倍,PBI.5/1.3倍。考虑到公司盈利具有强烈的上调动力,我们上调目标价至3.4元,维持“增持”评级,较当前股价仍存在20%上涨空间。

全年业绩同比增41%,主要贡献因素是息差提升、手续费收入大增和费用节约。公司全年实现盈利258亿,4季度拨备和费用增加导致盈利仅51亿,环比下降30%。息差提升(单季升11BP至2.65%)、净手续费大增(同比环比增42%和14%)、费用节约(成本收入比较年初降5%至40%)贡献业绩。 4季度公司收缩非信贷类资产配置,加大同业拆入资金;预计2011年公司贷款、存款同比增速分别为15%/16%。公司去年下半年资金业务配置策略显著调整,4季度资产方收缩了197亿债券和182亿同业资产,负债方则新增逾400亿的同业拆入资金,预计2011年资金市场利率波动显著背景下,公司资金业务配置策略趋于灵活。去年新增贷款和存款2456亿和2890亿,公司公告2011年贷款和存款增量计划分别为2100亿和3000亿。 中小企业信贷支持力度加大,活期占比提升利好存款成本。公司加大中小企业信贷支持力度,中小企业贷款总额达3884亿,当年新增800亿,占境内企业贷款之比达49%;专营小企业中心已有10家分中心,累计发放贷款278亿元,贷款余额185亿,比年初增加130亿,增长236%,预计未来这一趋势仍将持续。同时,57%的活期存款占比利于公司维持1.23%的较低存款成本。 净手续费收入同比增长强劲,4季度费用计提增加。银行卡、代理业务发展带动净手续费收入同比增42%,而4季度公允价值亏损11亿致非息收入仅同比增29%,非息收入占比维持20%。全年费用节约贡献业绩,但4季度公司计提97亿费用(环比多提24亿)使得成本收入比仅较年初下降5%至40%。 不良额及不良率均现反弹,公司4季度加大拨备计提。不良额环比增9亿至97亿(次级和损失类分别增7亿和3亿),不良率环比增0.04%至0.68%;4季计提29亿拨备,信用成本增至0.43%,年末拨贷比2.05%,环比提升10BP,显示公司审慎拨备计提策略。拨贷比监管标准下,公司信用成本下降空间小。 风险因素:公司资产质量恶化超预期。 维持“买入”评级。公司稳步推进二次转型,加强中小企业及零售业务金融服务,业绩增长靓丽。招商银行(2010/20llE/2012E年EPS分别为1.23/1.43/1.67元,2010/2011/2012年PE分别为11/10/9倍,当前价14.09元,目标价16元,维持“买入”评级)。

公司战略清晰,业务持续拓张,业绩稳健增长。工商银行(2010/20llE/2012E年EPS分别为0.48/0.55/0.62元,当前价4.52元,对应2010/2011/2012年PE分别为9/8/7倍,目标价4.80元,“买入”评级)。

公司业务结构稳步调整,有望实现盈利长效高增长。兴业银行(2010/20HE/2012E年EPS分别为3.09/3.65/4.20元,当前价28.63元,对应2010/2011/2012年PE分别为9/8/7倍,目标价32.0元,“增持”评级)。

息差回升、手续费收入高增促业绩超预期。公司2010年实现净利1660亿,同比增长28%,4季度环比下降了11%。贡献业绩的主要因素是:(1)息差环比回升6BP至2.44%;(2)净手续费收入同比/环比增32%/3%。公司盈利指标优异,2010年末ROAE和ROAA分别高达22.1%和1.3%。 4季度加强非信贷类资产运作,债券配置略有收缩、加大同业拆入。4季非信贷类资产配置策略有所改变,当季收缩180亿债券利好投资收益(10亿收入)、增加1200亿同业拆入。公司计划2011年总资产、总贷款、总负债分别增1.5万亿、8200亿(暂定)和1.4万亿,同比增速为11%/13%/l1%(较2010年增量下降100/0/200/0/8%),推测2011年公司仍将加大债券及同业配置。 信贷结构调整和贷款定价能力增强促升资产收益率,活期存款占比提升利于成本节约。2010年新增贷款1.06万亿,较年初增19%;其中,中小企业信贷占新增公司类贷款的55%,小企业贷款增幅达51%,利于贷款收益率提升。新增存款1.37万亿,活期存款占比同比提升2%至53%,存款付息率仅1.37%。去年末净息差已回升至2.44%,预计2月末NIM继续回升至2.55%左右。 手续费收入增长强劲,综合化经营稳步推进。银行卡、结算、托管手续费大增带动净手续费收入同比增犯%,占营业收入比重达19%,显示公司发展资本节约型业务、促收入多元化策略;预计2011年该项收入同比增速仍近30%。同时,公司通过业务创新、交叉销售、获取牌照推进综合经营,通过加大网点铺设及业务整合推进国际化战略,致力于提升海外机构盈利贡献至10%。 不良环比双降,年末信用成本略有增加,平台贷压力下降。不良额降至7犯亿,不良率仅1.08%;4季度拨备计提幅度增加,拨备覆盖率升至228%高位。全年信用成本约0.45%,拨贷比2.46%,融资平台贷款质量稳定,公司信用成本增加的压力不大。公司计划2011年末不良率仍然维持1.1%左右。 风险因素:货币政策调整超预期。公司资产质量恶化程度超预期。 维持“买入”评级。公司计划每10股派现1.84元,分红率约39%,连续两年下降。工商银行(2010/2011E/2012E年EPS分别为0.48/0.55/0.62元,当前价4.52元,对应2010/2011/2012年PE分别为9/8/7倍,目标价4.80元,维持“买入”评级)。

盈利稳定增长势头延续。公司2010年净利润949亿元,同比增长46%,源于业务规模扩张、净息差反弹和手续费及佣金的快速增长,其中净利息收入为2422亿,同比升33%,环比增速放缓至9%。手续费及佣金增长幅度为29%,成本收入比38.6%,公司盈利能力较3季度维持稳定,年化ROE达到22.5%,年化平均总资产回报率为0.99%。 规模较快增长,息差提升提至2.57%。公司全年贷款比年初增长20%,4季度单季新增信贷投放近1780亿,环比增长15%。年末生息资产收益率为3.77%,比3季末提升SBP,收入的提升主要表现为市场整体利率水平的上扬,贷款定价能力改善,净息差升至2.57%。在存款成本方面,公司付息负债成本1.29%,较三季度1.3%维持稳定,活期存款占存款比例较中期提升2个百分点,至57.7%。 手续费净收入461亿,增幅29%。4季度公司手续费及佣金收入较3季度增长4.5%,年末手续费营业收入之比为15.9%。剔除同期代理财政部处置不良资产手续费收入后,同比增长43%。非利息净收入的增加主要来自于结算与清算、承诺等传统中间业务的稳健增长,投资银行、电子银行、银行卡业务增幅显著。 成本收入比同比平稳下降。公司2010年成本收入比为38.6%,同比下降4.5个百分点,其中业务及管理费同比增长17%,大幅低于收入端增长情况,我们认为受费用列支影响,公司由于4季度费用集中计提导致成本收入比环比略有提升,但平衡程度好于09年,并预计今年1季度该指标呈现季节性下降。 不良资产相对稳定,拨备覆盖率小幅提升。公司不良贷款额和不良率分别为1004亿和2.03%,分别较3季度增加9.7亿和下降0.05个百分点。拨备覆盖率提升8个百分点至168%,信用成本0.%%。公司4季度拨备整体计提力度较3季度有所放缓。预计公司资产质量不存在恶化压力,1季度仍有望稳定。 风险因素:经济增长放缓,房地产、平台贷款资产质量恶化。 维持“增持”评级。公司资本充足率水平11.59%,次级债发行有利于改善业务空间。在县域金融领域规模增速较快,定价能力突出,有利于持续改善息差;资产质量方面确定性较高。由于贷款年初集中重定价效应,预计公司1季度NIM有望环比继续提升5一1OBP,单季EPS有望达到0.1元,预测2011/2012年EPS分别为0.36/0.44元,对应PE7.6/6.2倍,对应PBI.4/1.2倍,维持“增持”评级。