事件：华泰证券发布2020年半年度报告，实现营业收入155.4亿元，YoY+40%(V.S行业+19%)；归属于母公司股东的净利润64亿元，YoY+58%(V.S行业+25%)；基本每股收益0.71元。 股基交易额稳居市场第一。报告期内，公司经纪业务收入同比增加24.5%至27.92亿元；公司股票基金交易额人民币14.62万亿元，同比增长31.83%，排名稳居行业第1位，净佣金率约为0.019%。公司金融科技实力强劲，截至报告期末“涨乐财富通”月活数为911万，位居证券公司类APP第一名。金融赋能背景下，预计公司未来经纪业务手续费收入将保持行业领先地位。 自营业务增长较快。报告期内，公司自营业务净收入同比增加57.2%至53.95亿（行业+13%），主要是由于投资收益增加12亿元（排除掉合营及联营企业收益）及公允价值变动收益同比减少8亿元。预计伴随公司综合运用衍生工具，公司自营业务未来将保持稳健。 投行业务收入大幅增长，排名上升。公司投行业务净收入上半年同比提升108.9%至12.61亿元（行业+27%），主要是由于证券承销业务收入同比增加200%至10.2亿；上半年公司股权承销金额为737.20亿元，同比增长55.5%，排名行业第3位。预计2020年下半年在科创板平稳运行下，投行业务规模将有望再度提升。 大资管收入规模逆市双扬。根据资管新规等要求，公司资管业务加大业务创新力度，积极向主动管理方向转型。集合资产管理业务实力稳中有升，规模逆势提升至1497亿元。公募基金管理业务积极构建和丰富产品体系，报告期内发行成立6只公募基金，规模同比增长355%至357亿元。公司资产管理净收入15.76亿元，同比增长12.6%。 维持A股“增持”、H股“买入”评级。公司股基交易额稳居市场第一，投行业务收入大幅度增长，自营、资管业务收入同比大增，我们上调2020-22年收入/净利润预测为343/134、387/150、413/159亿，公司作为行业龙头，财富科技双轮驱动，预计将持续受益于行业金融科技转型，我们维持A股“增持”评级、H股“买入”评级。 风险提示：市场大幅波动；自营业务收入增速放缓。

经纪业务佣金率持续高于行业。公司上半年实现经纪业务手续费净收入50亿元，YoY+32%，增速高于行业（+18%）。公司机构客户优势明显，综合佣金率（0.041%）高于行业（0.028%）。公司2020年3月成功完成广州证券并购，上半年成功拿下基金投顾业务试点资格，投顾人数全行业第一，未来伴随广深地区高净值客户的深耕，公司机构零售业务有望齐步迈进。 自营业务收入大增。公司报告期内实现自营净收入118亿，YoY+64%，增速高于行业（+13%）。公司股票自营业务加强对消费、医药、科技等重点行业的专项投研，聚焦优质成长企业，同时加大量化投资及多元策略探索和实践，降低自营业务波动，我们预期公司未来自营业务收入将保持稳健。 投行龙头地位稳固。报告期内，公司投行业务收入22亿元，YoY+23%（行业+27%）。2020年上半年，公司完成A股主承销项目52单，主承销金额人民币1,317.49亿元，保持市场第一。债券承销规模为5,630.69亿元，同比增加22%，排名券商第一，全市场（含商业银行等）第六。我们认为，公司投行业务多年积累深厚，未来有望及时抓住资本市场创新发展机遇，把握公募REITs、短期公司债券、ABCP、标准化票据等新业务机会，提高公司投行业务整体收入。 资产管理规模逆市上涨。公司报告期内资管收入为33亿，YoY+23%。公司资产管理业务持续以“扩大主动管理规模、发展权益产品、服务实体经济”为导向，提升投研专业化、完善买方投研体系，大力发展企业年金、职业年金等养老业务，实现资管规模逆市提高（+2%）。 维持A股“增持”及H股“买入”评级。公司2020年上半年业绩超预期，作为国内龙头券商，预计将持续受益于龙头级航母券商的打造。我们上调20E-22E收入/净利润预测分别为526/174，536/182，564/190亿元，维持A股“增持”评级、H股“买入”评级。 风险提示：市场大幅下滑、外资券商进入带来竞争加剧

事件：公司2020年上半年实现营业收入1187亿元（YOY+32%），保费收入969亿元（YOY+31%），实现归母净利润82亿元（YOY-22%）,新业务价值为52亿元（YOY-11%），内含价值2248亿元（YOY+17%）。 保费收入高速增长，价值率下滑：上半年保费收入同比增长31%，但受产品结构随疫情调整影响，新业务价值率为15.3%（同比下滑22.6个pct）从而导致上半年新业务价值为52亿元（YOY-11%）；疫情影响收入预期，营销员线下展业难度大，为了追求保费规模，公司增加手续费及佣金支出，2019H1/2020H1公司手续费及佣金支出同比增速分别为3%/8%。 人力及银保渠道推动保费规模，期待个险渠道发力：上半年个险渠道/银保渠道/团险渠道保费收入同比增速分别为10%/134%/-4%，银保渠道推动保费收入大幅增长。展望下半年，截至2020年6月30日，公司个险规模人力达到52.6万人，同比增长37%，个险渠道下半年将持续聚焦高价值业务发展，巩固具有新华特色的“健康险+年金险+附加险”的“铁三角”产品结构，实现保费规模价值平衡发展。 投资资产增速加快，另类投资占比显著提升。2019H1/2020H1公司投资资产总值分别为7732/9003亿元，同比增速分别为6%/15%；2018H1/2019H1/2020H1公司股权型投资占比分别为18%/16%/21%，占比明显提升。2017H1/2018H1/2019H1/2020H1公司非标投资占比分别为14%/18%/20%/29%，占比持续提升，公司积极布局非标股权投资，长期投资收益率有望显著提升；2019H1/2020H1新华保险总投资收益率分别为4.7%/5.1%，净投资收益率分别为5.0%/4.6%，符合市场预期。 维持“买入”评级。公司上半年靠人力和银保渠道实现保费规模高速增长，人力规模的提升为下半年寿险业务的量质发展奠定基础，预计公司下半年将更注重价值提升，在保持保费增长的同时提升长期价值率。维持公司20-22预测净利润162/181/244亿元，当前H股估值低于A股，维持A/H“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行；保费增长不及预期；市场大幅波动。

经纪业务收入排名稳定。报告期内，公司经纪业务收入同比增加22%至28亿元，公司代理买卖证券业务净收入市场份额为5.02%，排名维持行业第3位；新增经纪业务客户数量达7.35万户，其中新增高端业务客户占比达33.5%。公司发力互联网营销展业，加快完善公司互联网业务布局，预计公司未来经纪业务手续费收入或将保持行业领先地位。 投行业务债强股弱。公司投行业务收入上半年提升27.5%至6.37亿元（行业+27%）。股权承销额59.6亿元，同比下降6.1%；债券承销金额686.5亿元，同比增长48.4%。我们预计伴随创业板注册制推行，在公司聚焦粤港鄂大湾区战略的推动下，公司股权融资现状有望改善。 利息净收入大增。报告期内公司利息净收入同比大增108%至17亿元，主要是由于1）两融业务利息收入增加12%；2）股票质押业务收入增加11%； 3）总利息支出下降19%，预计由上半年融资环境较为宽松导致。我们认为随着下半年货币资金或将小幅收紧，公司融资成本或将有所提高，但受上半年高基数影响，全年高增长无虞。 定增增厚资本实力。公司于8月12日完成定增，金额总计150亿元，定增对象除国信证券三大股东外，还有全国社保基金，中金公司、中信建投、万和证券、东海证券4家券商。我们认为，公司定增后有利于增强公司整体资本实力，补充公司资本金、营运资金及偿还债务，扩大业务规模，提升公司的市场竞争力和抗风险能力，公司实力有望得到进一步增强。 维持“增持”评级。公司2020上半年业绩大增，经纪及资本中介业务成推动业绩的双驱动力。公司科创板储备项目丰厚，投资交易能力突出，截至2020年6月30日，股权质押规模较年初有所收缩，预计风险敞口减小。 据此，我们上调2020-21年净利润预测，分别为59亿、65亿，新增22年净利润预测70亿，维持“增持”评级。 风险提示：市场大幅波动；股权质押风险持续暴露

事件：公司2020年上半年实现营业收入2355亿元（YOY+7%），实现保费收入2166亿元（YOY+4%），实现归母净利润142亿元（-12%），总投资收益率与去年持平为4.8%，业绩符合预期。集团内含价值增长稳健，投资收益拉动营业利润实现正增长。2019H1/2020H1中国太保内含价值分别为3092/3651/4303亿元（YOY分别为18%/18%）；上半年太保产险、寿险保费收入同比增速分别为12%/0%，寿险受疫情导致代理人线下展业困难和公司渠道战略转型增长放缓，下半年随着代理人渠道改革效果显现和疫情散去，寿险保费收入有望实现正增长；受去年保险企业手续费及佣金税前扣除政策导致的高基数影响，上半年净利润增速承压。若剔除所得税影响，上半年营业利润实现正增长（寿险营业利润YOY+10%，产险营业利润YOY+60%）。寿险渠道改革转型在路上。2017-19年太保寿险传统型保险占比分别为31%/35%/40%，其中长期健康险占比分别为14%/20%/21%，而分红险占比逐年下降（62%/57%/51%），寿险业务质量稳健；上半年受新单保费收入下滑（YOY-28%）影响，新业务价值为112亿元（YOY-25%）。预计下半年公司代理人数量将量价齐升推升寿险业务价值改善。非车险业务持续增长，综合成本率维持下行趋势。上半年车险保费收入480亿元（YOY+4%），非车险保费收入290亿元（YOY+31%），非车险带动太保产险保费收入较高增长；2018H1/2019H1/2020H1太保产险综合成本率分别为98.7%/98.6%/98.4%，受产险综合成本率下降（0.2个pct）和保费收入高速增长（YOY+12%），太保产险上半年盈利能力显著提升。资产规模持续扩大，权益投资拉动总投资收益率。集团投资资产总值增长稳健，2017-19年复合增速14%；2018H1/2019H1/2020H1中国太保总投资收益率分别为4.5%/4.8%/4.8%，净投资收益率分别为4.5%/4.6%/4.4%，在今年上半年净投资收益率下滑的背景下，权益类投资使得总投资收益率保持平稳，2018H1/2019H1/2020H1权益类资产投资收益率分别为1.8%/3.1%/4.1%，公司通过出售部分可供出售金融资产兑现浮盈带动权益类资产投资收益率快速提升。维持“买入”评级：公司寿险业务转型短期承压，新单保费下滑带来NBV下滑幅度高于同业，但公司上半年非车险增速亮眼，总投资收益表现良好。维持公司20-22年净利润为316/356/393亿元。目前A/H股估值对应20年PEV分别为0.63/0.43x，处于历史低位，维持A股及H股“买入”评级。风险提示：宏观经济大幅下行；保费增长不及预期；市场大幅波动。

事件： 常熟银行（601128.SH）发布2020年半年度报告，实现营业收入34.17亿元，YoY+9.46%；归属于上市公司股东的净利润8.66亿元，YoY+1.38%；加权平均净资产收益率（ROE）10.02%。 点评： 营业收入延续较高增速，盈利增速虽承压下行，但仍显著优于行业。2020年上半年，常熟银行营业收入/拨备前净利润/归母净利润同比增速分别为9.46%/5.4%/1.38%，营收与盈利增速差主要由于资产减值损失确认（9.37亿元，YoY+9.72%）和业务及管理费（13.56亿元，YoY+16.49%）。 净利息收入同比增长10.15%，成为营收主要贡献因子。1）净利息收入主要通过规模高增速实现“以量补价”。上半年受益“宽信用”环境，常熟银行总贷款和存款分别较年初增长14.15%和15.50%，虽然息差较年初收窄11BP至3.30%，但通过规模增速“以量补价”仍实现了较好的净利息收入（29.80亿元，YoY+10.15%），并成为营收的主要贡献因子。2）中收维持高增速，渠道投入拖累非利息净收入。非利息净收入（4.37亿元，YoY+4.95%），增长主要由公允价值变动贡献，手续费及佣金净收入、投资收益同比增速有小幅回落，数据表现相对偏弱。但细项来看，手续费及佣金收入同比增长11.30%，手续费净收入下滑主要由于推广“码上付”产品加大了全渠道费用投入，后续中收有望受益前期渠道布局进一步提升。 常熟以外地区贡献提升，异地布局进一步打开盈利空间。报告期内，公司常熟以外地区营收占比较年初提升5.88个百分点至59.54%，其中异地分支机构营收贡献41.83%，村镇银行营收贡献17.71%（常熟以外的江苏省内4.68%，江苏省外13.03%）。常熟银行异地扩张能力高于同业，独特商业模式如能实现批量复制，将进一步打开盈利空间。具体而言，1）常熟银行先后在南通、盐城等地设立省内异地农商行，占江苏省内农商行异地分行的三分之一，在当前农商行跨区设立分行受制监管约束的背景下，常熟银行有望借助早期对异地分行的大力布局，继续下沉服务范围、拓展盈利能力；2）常熟银行拥有“投资管理型村镇银行”牌照，可以在全国范围内开展村镇银行兼并收购，如能以小额、分散、下沉的方式，批量化、流程化复制其较为成熟的微贷模式，盈利空间较为可观；3）2020年6月4日，常熟银行公告拟出资10.5亿元认股镇江农商行股份，认购后以33.33%占比成为镇江农商行最大股东，后续有望将小微商业模式引入，并通过有效外延扩张持续提升盈利能力。 资产质量环比改善，风险抵补能力增强。2020年二季度末，常熟银行不良率环比Q1微降2BP至0.96%。同时，拨备计提力度显著加大，测算Q1/Q2单季新增拨备分别为2.87亿元/5.06亿元，上半年贷款拨备较年初大幅增长近16%至58.79亿元。相应的，拨备覆盖率季环比提升24.69pct至487.58%，拨贷比季环比提升15BP至4.68%，风险抵补能力进一步增强。 维持“买入”评级。常熟银行深耕经济发达的江苏地区，独特的业务模式使具有较强盈利能力的同时，资产质量亦表现优异。同时，异地扩张能力显著高于同业，未来随着村镇银行业务拓展，较为成熟的微贷模式有望得到批量复制，支撑公司持续高质量发展。但受疫情影响下银行潜在风险因素有一定后滞，后续银行业或将进一步加大拨备计提与风险处置力度影响，银行营收及盈利增速差或进一步拉大。我们下调2020-22年EPS预测为0.68/0.80/0.88元，对应PB分别为1.3/1.1/1.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济超预期下行，小微企业经营风险加点，进而使得资产质量大幅承压；异地扩张由于经营管理协同性不足，业绩不及预期。

事件：公司2020年上半年实现营业收入3103亿元（YOY+7%），实现归母净利润126亿元（YOY-19%），投资端表现良好，总投资收益率较去年同期增加0.1个pct至5.5%，年化ROE15.5%。业绩符合预期。受疫情影响保费收入增速放缓，净利润下滑主要源于去年高基数影响。公司总保费收入同比增长4%（去年+13%）。其中人保产险保费增长4%，市占率提升至34%；人保寿险同比增长-5%；疫情加大互联网医疗险销售导致人保健康保费收入同比大增46%。净利润受去年保险企业手续费及佣金税前扣除政策导致的高基数影响，增速放缓，同比-19%。车险综合成本率短期下移，非车险增速放缓。人保产险上半年车险保费收入（YOY+3%），非车险保费收入（YOY+6%）。上半年综合成本率为97.3%，同比下降0.3ppts主要归因疫情导致出行减少，车险综合成本率下降至94.8%。今年上半年信用风险事件等影响，信保业务亏损29亿元，公司持续降低信保业务保费收入，亏损预计1-2年内出清。预计未来公司综合成本率内部分化但总体将保持相对稳定。寿险业务结构持续优化，健康险大增。人保寿险新单(YOY-17%)，续期保费(YOY+12%)，但得益于人保寿险产品结构的持续优化，长期保障型产品占比提升，寿险/健康险新业务价值同比增长19%/42%，内含价值比年初增长13%/9%，分红两全型保险产品为保费收入主要增长点。预计保费结构持续优化及健康险高增将提升公司寿险总质量。权益资产占比提升，总投资收益稳健提升。受益于权益市场向好，总投资收益率较去年同期提升0.1个pct至5.5%，净投资收益率受利率影响下降0.2个pct至4.9%。上半年股票+基金/其他投资（主要为长投）占比分别为11.6%/16.1%，较去年同期提升了0.8/0.2pct。维持“买入”评级。公司产寿险保费结构持续优化，车险综合成本率受疫情影响下行，总承保利润持续提升。公司长期健康险新单增速加快，同时投资端稳健，预计下半年寿险新单有望改善，车险保费持续回暖。维持公司2020/2021/2022年预测净利润192/241/314亿元。风险提示：保费收入不及预期，车险竞争加剧，全球经济波动

事件:7月1日,公司发布公告:公司创始人马明哲辞去CEO职务,将继续担任公司董事长。与此同时,CFO姚波升任联席CEO。此次变动后,公司三位联席CEO是谢永林、陈心颖、姚波,其中谢永林分管集团金融业务,陈心颖分管集团科技和创新业务,姚波主要负责集团的战略规划和管控职能。 点评:马明哲仍担任董事长,人事变动对公司经营情况影响不大公司创始人马明哲自2002年起兼任公司董事长及CEO,是公司的灵魂人物,一手指导平安集团的战略目标、企业文化、决策机制、人才培养。 目前马明哲已年至65岁,平安集团需要考虑后继接班人,此次辞去CEO职位预计是他试图以完善的高管团队架构担任公司领导的一个尝试环节。但短期内,他仍将以董事长的身份负公司的战略发展、战略创新、人才培养、文化建设以及重大事项决策等职责,继续发挥核心领导作用。因此,预计公司经营能维持一贯稳定。 原CFO姚波升任联席CEO之一,助力前中后台协同姚波自2008年起担任集团CFO,此次收到董事会高度评价并升任联席CEO。财务出身的CEO在跨国大企业中能在已经成熟的公司中降本增效、提振利润和股价,但会出现战略规划不够有远见的问题。而平安集团的联席CEO机制则能避免此问题,董事长马明哲指导战略发展,谢永林主要管理金融业务,陈心颖分管科技和创新业务,姚波则能发挥优势,管理财务、企划、精算、资金等职能并助力中后台业务和前台深入协同。 本轮人事调整后“执行官+矩阵”决策机制日趋完善近两年,平安经历了2018年设置联席CEO架构,19年联席CEO李源祥、总经理任汇川先后离职这一系列人事调整,使得投资者对公司高层人事变动带来的影响有一定的担心。但在调整后,目前平安已经形成了矩阵式管理架构,联席CEO和执委主任会的各成员分别负责三大事业群和各职能部门,共同决策、分工负责、权责清晰。姚波出任联席CEO是该机制完善的又一个步骤,预计能进一步增进公司整体战略的有效执行。 管理层年轻化,有利于平安积极推动改革、创新当前平安正积极推进科技赋能和寿险改革。当前三位联席CEO平均年龄仅为48岁,预计年轻化的管理层能更快响应技术进步、推动改革。我们看好平安的治理体系以及此次的调整可能带来的变化,相信马明哲能继续带领平安制定正确的战略规划,姚波能在新职位上创造更多价值。 A、H股均维持“买入”评级。 我们认为此次中国平安人事变化对公司战略制定、经营管理等方面有延续性,同时证明公司新管理层更迭接近尾声,转型变革正当时。维持公司2020-2022年净利润为1840/2227/2622亿。公司当前估值对应A股2020年PEV0.97x,2021年PEV0.82x;H股2020年PEV0.90x,2021年PEV0.77x,均处于历史较低水平。A、H股均维持“买入”评级。 风险提示:疫情降低投资者信心;管理层发生大规模人事变动;公司基本面表现不佳

事件: 6月17日,公司发布公告:将以每份GDR17.60美元的价格发行102,873,300份GDR,每份GDR对应5股A股;所代表的基础证券A股股票为514,366,500股,占A股流通股的8.18%,募集资金总额为18.106亿美元。其中,SwissRe作为基石投资者认购28.08%。此外,稳定价格操作人可以通过行使超额配售权获得10%的超额配售份数。GDR将于6月22日在伦敦正式上市,10月21日起可以转换为A股股票。 点评: 发行价差不大,套利空间较小。 此次发行的GDR对应的A股价格约为25元人民币(按6月17日人民币兑美元中间价7.0873折算),约为当前价的90%,为此前公告发行价格范围的下限。此价差较小,若考虑沪伦两地之间的交易成本、外汇远期成本、资金成本等,无风险套利空间较小。 基石投资者缓解短期抛售压力。 瑞士再保险SwissRe作为此次发行的基石投资者认购了28.08%的GDR,且原则上受限于三年的禁售期。这显著缓解了GDR转换A股解禁后短期内的抛售压力,进一步减小了此次GDR发行对股价的压力。 对EPS、EVPS、BVPS摊薄较小。 此次发行的514,366,500股占发行前太保A股流通股6,286,700,000股的8.18%。若10%的超额配售权被全数行使,本次发行的GDR所代表的基础证券为565,803,000股,占A股流通股的9%。公司总股本(A+H)9,062,000,000股,此次发行占发行前总股本的5.7%-6.2%,EPS、EVPS、BVPS摊薄5.4%-5.8% 参考华泰证券GDR案例,预计转换A股解禁时,套利空间消失。 华泰证券于2019年6月17日发行了GDR,同年10月17日兑回限制期满。2019年6月21日,华泰证券A股价格22.9元,GDR价格相当于16.72元人民币/每股,与市场价差价约27%。2019年10月21日,A股价格17.2元,GDR价格相当于16.75元人民币/每股,与市场价差价仅2.6%。华泰证券的GDR对应的A股占公司总股本的9.09%,相对规模与中国太保相似。可以预计,中国太保的A股价格与GDR价格在10月20日解禁期满时应当接近无套利空间。相较于华泰证券,中国太保GDR发行时与A股差价较小,因此A股价格下行压力也较小。 提升国际影响力,长期利好基础估值。 此次发行GDR除了是公司为布局国际市场进行美元融资外,还是公司提升国际影响力的一环。公司希望借由此引入国际长线投资者,进一步优化股权架构,推进公司国际化布局,并提升基础股票估值。 维持A股及H股“买入”评级。 此次融资以提升国际影响力为主要目标,资金投向未定,且融资规模有限。因此维持公司2020-2022年净利润为316/356/393亿。公司当前估值对应A股2020年PEV0.55x,2021年PEV0.49x;H股2020年PEV0.39x,2021年PEV0.34x,均处于历史较低水平。A、H股均维持“买入”评级。 风险提示: 疫情降低投资者信心;GDR表现不及预期;公司基本面表现不佳。

事件:2020年Q1实现营业收入1382亿元(YOY+3%);实现归属于公司股东的净利润84亿元(YOY+53%),净利润逆势增长主要原因为投资收益增加(35亿),新单下滑导致的佣金及手续费支出减少及税收新政导致的所得税率从28%下降到21%。公司总/净投资收益率分别下滑0.1pct/0.2pct至4.5%/4.2%。 疫情冲击下新单保费下滑,续期业务贡献保费收入。太保寿险实现保险业务收入918.73亿元,同比减少1.1%;疫情冲击下寿险传统线下销售、增员、基础管理等活动无法开展,公司个险新单同比下滑31%,续期业务同比增长6%,贡献大部分保费收入。2020年一季度公司赔付支出同比下滑7%,手续费及佣金支出同比下滑22%,估计与公司新单销售走弱有关。 考虑疫情影响,估计公司Q1新业务价值率略低于2019年同期,NBV增速大于新单保费下滑程度。 非车险占比持续提升,拉动产险保费增速。2020年Q1太保产险保费同比增长10%至390亿元,其中车险保费235亿元(YOY-0.5%),非车险保费同比大增33%至155亿元,保费占比增加7pct至40%。疫情影响下车险业务短期内受到冲击,非车险中健康险、农险、责任险等保持较快增长。估计一季度太保产险净利润同比增长较大,主要原因除非车险保费收入拉动外,在疫情影响出行减少下,综合成本率也有所降低。 投资风格稳健,收益表现优于行业平均。2020年Q1公司总投资收益率下滑0.1pct至4.5%,净投资收益率下滑0.2pct至4.2%,总投资收益率下滑幅度远低于同业(平安-1.7pct/国寿-1.6pct)主要原因是一季度太保通过出售部分可供出售金融资产兑现权益浮盈,一定程度上抬升总投资收益率。 2020年Q1固收类资产占比80%,权益类资产较年初下滑0.8pct至14.9%,太保资产配置中固收类资产占比长期高于同业平均水平,投资收益受资本市场波动较小。近年来太保加大配置债券投资计划等非标资产,为公司贡献净投资收益。 维持“买入”评级。公司寿险业务转型短期承压,预计新单保费下滑带来的NBV下滑幅度高于同业,但公司一季度非车险增速亮眼,总投资收益表现良好,通过出售可供出售权益资产实现浮盈带来净利润的逆势增长。维持公司2020-2022年净利润为316/356/393亿。公司当前估值对应2020年PEV0.57x,2021年PEV0.50x,处于历史较低水平。维持“买入”评级。 风险提示:疫情导致的全球市场波动;保费增长不及预期;利率下行加剧。

邮储银行 是国内 唯一的成长型零售大行邮储银行零售战略定位明确且拥有独特禀赋,在国内网点数量最多(近4万)、零售收入占比最高(2019年末 63.79%)、客户下沉最深(覆盖 99%县域)、股权结构较为多元。近年来,整体增速明显快于五大行。2019年,拨备前净利润及归母净利润同比增速分别为 9.4%和 16.5%,成长性凸显。 最广泛的网点布局,负债端独具优势,资产端凸显零售定位邮储银行在诸多县及以下地区是唯一的全国性金融机构,得益于遍布全国且深入县域的营业网点和强大吸储能力,存款来源稳定(占比 96.30%)且成本较低(付息率 1.55%),在负债端独具优势。资产端坚持以每年 60%以上新增信贷用于零售业务,零售贷款占比超五成,贷款收益率 4.83%。 资产质量优质,资本充足水平无忧邮储银行 2019年不良贷款率仅 0.86%,历史包袱轻且信贷结构优,资产质量优质。拨备覆盖率高达 389.45%,具有较强的风险抵补能力。A 股上市后,资本得到有效补充,截至 2019年末,核心一级资本充足率和资本充足率分别为 9.90%和 13.52%;800亿元永续债发行后资本进一步夯实。 资产端、中收端及网点端潜力空间大资产端,信贷占比低于可比同业但增速较高,存贷比提升将持续打开利润空间; 中收端,信用卡业务、财富管理等方面具有较大潜力空间; 网点端,网点改造和深耕客群试点工作已初步显效,后续批量复制带动整体盈利能力提升可期。同时,金融科技赋能叠加金融生态圈打造,促进整体网点降本增效。 盈利预测与: 投资建议:邮储银行零售战略清晰并制定了具体三年规划方案来持续推动转型,叠加后续网点改造、金融科技赋能等配套举措,成长性有望进一步凸显,上调邮储银行 2020-2021年 EPS 预测分别为 0.79/0.89元(原为 0.78/0.85元),新增 2022年 EPS 预测为 0.98元。给予邮储银行(A 股)2020年 1.1倍 PB,对应目标股价 6.9元。首次覆盖给予“买入”评级。给予邮储银行(H 股)2020年 0.9倍 PB,对应股价 6.2港元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行压力增加;零售转型力度和节奏可能不及预期。

事件:2019年公司实现营业总收入190.52亿元,同比大增84.91%;实现归母净利润为24.35亿元,同比大增97.81%;EPS0.35元;加权平均ROE同比增加2.24ppts至4.61%。 自营扭亏为盈。受权益市场回暖及债市利好影响,2019年公司自营业务净收入为38亿元,去年同期为-2亿元。公司发挥传统投研优势深耕行业研究,挖掘个股投资价值,恰到好处地把握住β风险与α收益之间的平衡,最大化提高资金使用效率。 资管业务降幅持续收窄。2019年资管业务手续费为18亿元,同比下降24%,降幅持续收窄(中期-45%/前三季度32%)。公司资管规模逆势上涨11%至2228.79亿元,主动管理规模达99.25%,远超券商资管行业平均水平。据公司披露,东证资管权益类基金近三年、近五年均排名行业首位;固定收益类基金近三年绝对收益率排名行业第四位。 信用业务风险可控。2019年公司信用业务收入微增2%至9亿元。截至2019年年末,公司股票质押业务余额206.94亿元,其中自有资金出资余额196.94亿元,同比减少近50亿元,较历史峰值收缩超过四成,规模得到有效压缩。年内股权质押风险频发,计提信用减值损失10.44亿元,大幅增加564.78%,公司充分计提信用减值损失有助于出清业绩压制因素。 维持“增持”评级。自营业务贡献较高弹性,高于此前预期。公司以大宗商品交易为主的其他业务今年为公司贡献约50%收入,该业务营业利润率相对较低,近期受海外疫情扰动该业务展业或将受影响,公司整体净利润率或将上调,因此我们上调公司2020年净利润预测至30亿,考虑到后续市场不确定性加大,下调公司2021年净利润预测至31亿,新增2022年收入预测33亿。维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动,资管业务手续费收入持续下滑,股权质押风险持续暴露。

事件:华泰证券发布2019年年报,全年实现收入248.6亿元,同比增长54.4%;归母净利润90.0亿元,同比增长78.9%,对应EPS为1.04元/股;每股分红0.30元;加权平均ROE同比增加2.62ppts至7.94%。 股基交易额稳居市场第一。2019年全年,公司股基交易额达20.57万亿,市场份额为7.53%,较2018年提升0.44ppts,市占率持续保持市场第一。 公司净佣金率(代理买卖证券收入+席位租赁收入/股基交易额)由2018年0.021%下降至0.018%,低于市场平均佣金率(0.03%),预计佣金下行空间有限。公司金融科技实力强劲,“涨乐财富通”App月活量位居证券公司类APP第一名,公司近期获得买方投顾试点资格,财富管理转型有望进一步受益。 资管收入逆势增长。资管业务加大业务创新力度,主动收缩通道业务规模,积极向主动管理方向转型。集合资产管理业务实力稳中有升,规模逆势提升至1474亿元,公募基金管理业务积极构建和丰富产品体系,发行成立5只公募基金,总管理规模提升288%至227亿。 股质业务大幅收缩,信用风险可控。2019年利息净收入21亿元(同比-30%),主要原因是股票质押利息收入减少。公司股票质押业务大幅收缩,买入返售金融资产大幅下降58%至185亿元,占总资产比例由12%压缩至3%,公司买入返售金融资产减值2019年达5.1亿,较18年提升8%。预计在整体股质押规模收缩的情况下整体信用风险可控。 国际业务成为新增长点。2019年,公司成功发行GDR,完成三地上市。 AssetMark成功实现纽交所上市,目前在美国TAMP行业中的市场占有率为11.0%,排名第三,国际业务收入同比增长31%至27亿。 股权回购彰显公司信心。公司发布公告,拟回购不超过26.15亿元股份用于股权激励,体现出公司对未来发展信心,预计股权激励计划讲进一步促进公司优化企业管理结构,提升核心竞争力。 维持“增持”评级。公司业绩好于预期,利用量化投资策略减缓自营波动,国际业务快速增长,零售客户基础强,股权回购彰显公司信心。我们上调2020-21年收入/净利润预测为235/91、263/102亿,新增2022年收入/净利润预测270/103亿。公司作为行业龙头,当前估值水平仅为1.3x2019年PB,低于行业估值中枢(1.6xPB),我们维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动;自营业务收入增速放缓

事件:中国人保公布2019年年报告,全年实现营业收入5555亿元(YOY+10.3%);实现归母净利润224亿元(YOY+66.6%);加权平均ROE为13.4%,同比提升4ppts,公司拟每10股派发红利1.16元(含税)。 财产险增长平稳,车险盈利能力改善。2019年公司财产险业务保费收入4317亿元(YOY+11.3%),市场占有率为33.2%,同比提升0.2ppts,财险龙头地位稳固。车险方面,受新车销量增速放缓及商车费改影响,2019年车险保费收入2629亿元,增速放缓2.3%pct至1.6%。公司重点强化直销直控渠道建设,不断提升资源整合和管控能力,费用率持续下行至33%,车险综合成本率下降1.7pct至96.7%。非车险方面,2019年保费收入持续增长至1703元(YOY+31.1%),公司利用政策性资源和渠道优势开拓商业险市场,非车险收入占比提升6ppts,但信用保证保险及农险的赔付率上升导致非车险总体亏损约50亿,预计2020年随着信用保证保险控制及自然灾害减少,非车险盈利能力有望改善。 寿险业务结构持续优化,健康险贡献增长点。2019年人保寿险保费收入同比+3.4%至959亿元,新业务价值62亿(YOY+7%)。公司继续压缩中短存续期等趸交业务规模,持续优化业务结构,银保渠道占比下降13pct至54%,寿险向高质量发展转型取得显著成效。公司持续加大重疾险产品销售力度,2019年人保健康险实现保险业务收入224亿元,同比+51.5%,NBV同比+19%。随着疫情推动健康意识2020年公司健康险将成为寿险业务新增长点。 投资收益增长稳健。2019年总投资收益同比增长17%至492亿元。净投资收益率减少0.2ppt至5.3%,总投资收益率增加0.5ppts至4.9%。其中人保财险、人保寿险投资收益分别同比增长11.1%、14.3%。公司2019年受益于权益市场投资收益大增,同时加大长久期债券和债权型非标产品配置力度,增加配置高收益债券,使投资收益率优于同业平均。长期以来公司投资收益率稳健且波动优于同业。 维持“买入”评级。公司产险稳健增长,人身险结构持续优化,新业务价值持续提升。2019年以来A股市场表现强劲,权益投资提供收益率弹性。2020年产险盈利有望改善,寿险结构将持续优化。受疫情影响下调公司2020/2021年预测净利润至192/241亿元,新增2022年预测净利润314亿元。公司当前估值1.09x2020年PEV,估值处于历史低位,同业中高位。 风险提示:全球疫情导致市场波动及保费增长不及预期;车险竞争加剧。

事件: 2019年公司实现营收 170亿元,实现归母净利 52亿元,同比分别增长 72%和 82%;加权平均净资产收益率为 7.64%,同比增加 3.24个百分点。 线下布局持续领先,经纪业务稳步增长 。公司 2019年经纪业务实现营收46亿元,同比增长 31%,其中股基交易量增加较 2018年增加 21%,增速慢于行业(+36%)。公司作为拥有线下分支机构最多的证券公司,经纪业务持续领先。报告期内,公司代理买卖证券业务净收入单体券商口径行业排名第 2,市场份额 4.77%;代理销售金融产品业务净收入单体券商口径行业排名第 3,市场份额 10.57%。受益于股市交投活跃,公司两融余额同步增加,同比增加 31%。 自营 业务 多策略并举, 量化对冲稳定收益。 。公司自营净收入实现 49亿元,同比增长 418%。公司自营投资逐步向多策略并行的投资模式转型。其中,权益类自营投资开展多量化投资策略,固定收益类自营扩大债券规模,加大中低风险量化对冲策略规模。预计自营业务将持续贡献收入弹性。 投行业务 同比下降 , 深化 重构业务体制 。报告期内,公司投行业务实现营收 4.23亿元,同比下降 13%。公司完成 IPO 项目 1单,完成再融资项目7单。股票主承销金额 90.37亿元,同比增长 66.27%。在审 IPO 项目 8单,在审再融资项目 6单,在审并购重组项目 3单。承销债券合计 570只,总承销额 719.10亿元。 规范改造存量业务 , 资管 规模 同比下降 。受资管新规及其配套政策影响,市场资管规模同比下降 12.9%。公司积极进行规范改造存量业务,2019年全年资管业务实现营收 6.87亿元,同比下降 12.97%。 维持“ 增持”价 评级,维持目标价 15.36元 。公司自营业务贡献较高收入弹性,业务弹性大于其他券商。公司拥有业内数量最多的线下分支机构,我们长期看好公司在财富管理转型持续发力下成效,我们上调公司 20-21年收入/净利润至 170/62、198/72亿元,新增 2022年收入/净利润预计 215/79亿元。维持“增持”评级,维持目标价 15.36元。 风险提示:市场大幅波动;自营业务收入增速放缓 ;财富管理转型效果不及预期。