我国电子产品报废提速,带的环境压力激增然而我国通过正规渠道进行处置的电子废弃物总量不足,处理深度有待提高。公司针对这一行业现状,积极扩大产能,扩大市场占有率,同时加大研发力度,逐步实现对电子废弃物的深度处理,提高资源回收率。维持 “强烈推荐-A”投资评级。 电子废弃物是污染源,更是宝贵资源。电子废弃物中含有大量的铁、铜、铝、稀贵金属、塑料以及玻璃等资源,回收利用价值显著。以废手机为例,我国智能手机中,金的含量达到280 克/吨,银的含量达到2000 克/吨,分别相当于原矿的60 倍与13 倍以上,是真正的城市精矿。 电子废弃物循环利用已提升国家战略层面。我国每年的资源消耗量已达100亿吨,占全球30%以上,超过美国4 倍,资源紧缺和环境污染已成为制约我国社会经济健康稳定发展的瓶颈。目前,我国已把电子废弃物等废弃资源的循环利用提升到国家战略高度,并制定了一系列指导方针及策。2012 年7月9 日,国务院发布《“十二五”国家战略新兴产业发展规划》,明确将“废弃电器电子产品资源化利用”列为关键技术开发。 我国电子产品报废提速,带的环境压力激增。截止2012 年,我国居民所保有的“四机一脑”总量已超过18 亿台,随着产品更新换代的加快,报废量增速明显。2006-2013 年,“四机一脑”理论报废量的年均增速达20%,2013年报废量接近1.1 亿台。预计到2015 年,“四机一脑”的报废量将达1.6 亿台。此外,我国每年还有更大数量的消费类电子产品、小型家用电器等进入报废期,电子废弃物带的环境压力激增。 我国电子废弃物处理量总体不足,处理深度有待提高。回收基金制度落实后,我国电子废弃物处理量快速增长,2013 年,我国通过正规渠道进行处理处置的电子废弃物量达4300 万台,2014 年处理量预计达6000 万台,低于当年理论报废量,处理结构以电视机为主。此外,电子废弃物的处理及综合利用水平不高,存在较大的浪费。格林美公司针对这一行业现状,积极扩大产能,扩大市场占有率,同时加大研发力度,逐步实现对电子废弃物的深度处理,提高资源回收率。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们判断未电子废弃物补贴范围和力度加大是大趋势,在行业景气度提升的背景下,公司电子废弃物拆解也有望加速放量。我们预计公司2014-2016年每股收益为 0.25、0.46、0.66元,维持 “强烈推荐-A”评级,目标价17.5元。 风险提示汽车拆解及稀贵金属产能建设投放低于预期电子废弃物补贴策力度低于预期。

事件: 2014年11月25日,国电清新发布2014年股票期权激励计划(草案),公司拟向激励对象授予1500万份股票期权,占此次激励计划签署时公司股本总额53,280万股的2.82%。激励计划受此授予的股票期权的行权价格为21.81元,首次授予的期权有效期自授权日起满12个月后,激励对象在未来36个月内分三期行权(30%,30%,40%)。在各行权期,公司业绩考核目标如下: 第一个行权期:以2014年净利润为基数,2015年净利润增长率不低于85%; 第二个:以2014年净利润为基数,2016年净利润增长率不低于170%; 第三个:以2014年净利润为基数,2017年净利润增长率不低于270%;随后,我们于2014年11月26日对公司进行了实地调研,了解股权激励方案具体内容及公司未来发展规划。 评论: 1、股权激励行权业绩增速要求高,彰显公司对未来发展信心此次股权激励方案,公司在行权期业绩考核目标要求以2014年净利润为基数,2015、2016、2017年净利润增长率分别不低于85%、170%、270%,复合增速达到55%,业绩增速要求超出市场预期。根据调研了解,公司2015年85%的业绩增长目标实现将完全来自于内生增长,2016年、2017年高增长有部分考虑可能的外延并购扩张,公司对未来发展充满信心。 2、超低排放要求催生脱硫除尘改造市场,公司EPC业务有望大幅增长 2014年9月,发改委、环保部及国家能源局下发关于《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020年)》通知,此次行动计划要求中东部燃煤发电机组大气污染物排放浓度基本达到或接近燃气轮机组排放限值(即在基准氧含量6%条件下,烟尘、二氧化硫、氮氧化物排放浓度分别不高于10、35、50mg/m3),比特别限值要求更为严格。大气污染物排放要求的进一步提高,将再次开启燃煤发电机组脱硫、脱硝、除尘改造的市场。根据《行动计划》要求,燃煤发电机组必须安装高效脱硫、脱硝和除尘设施,2014年启动800万千瓦机组改造示范项目,2020年前力争完成改造机组容量1.5亿千瓦以上。 我们测算,按除尘改造50万/千瓦、脱硫改造120万/千瓦、“低氮燃烧+SCR”脱硝改造100万/千瓦单位投资估算,2014年800万千瓦机组改造示范项目预计带来除尘改造4亿、脱硫改造9.6亿、脱硝改造8亿,累计21.6亿的先期市场。而到2020年,1.5亿千瓦机组的改造将带来除尘75亿、脱硫180亿、脱硝150亿,累计405亿的改造市场。 在煤电节能减排升级的大背景下,国电清新有望迎来脱硫改造EPC业务量的大幅增长。针对节能减排新政的近零排放要求,公司已研发脱硫除尘一体化改造技术,通过在原脱硫塔内加装设备,可以实现近零排放要求,且具有改造方便、投入成本低、改造周期短等优点。目前,公司新技术已应用于云冈项目的脱硫除尘改造,并取得较好效果,获得了部分电力集团的关注。 脱硫除尘一体化技术投入成本:每个改造项目投资额约4000-5000万(与机组容量相关性不大),成本较湿式电除尘改造低。 脱硫除尘一体化技术改造周期:1-2个月即可完成改造,改造周期短,因此项目很多可当年签订当年结算,周转快。 项目盈利能力:受益于新技术附加值,改造项目盈利性相对好于过往传统技术项目。 自2014年开始,国电清新EPC订单就开始呈现快速增长势头,截至目前EPC在手订单约5.5亿元,其中部分项目将采用脱硫除尘一体化新技术进行改造。同时,公司的工程项目施工能力也在逐步提升,目前可支撑同时开工约20个工程,预计到2015年,执行能力还可翻番(即40-50个)。受益于行业政策支持、以及公司新技术应用拓展,公司EPC业务从2015年开始有望呈现高速增长态势,也将是公司2015年85%业绩增长的主要贡献者。

公司前三季度实现归属净利润同比增长39%,业绩符合预期。同时,公司还公告以自有资金收购深圳市丰采长波市政公司80%股权,环卫业务拓展再下一城。公司目前估值较低,环卫及再生资源业务是未来亮点,维持“强烈推荐”评级。 2014年前三季度公司实现归属净利润同比增长39%,每股收益0.61元,业绩符合预期。2014年前三季度,公司实现营业收入28.7亿元,同比增长82%;归属净利润5.1亿元,同比增长39%;实现每股收益0.61元,业绩增速符合预期。2014年第三季度单季,公司实现营业收入11.6亿元,同比增长114%;实现归属净利润2亿元,同比增长38%,三季度单季业绩增速也较好。 收购深圳丰采长波市政公司,环卫业务拓展再下一城。同时,公司还公告以自有资金2360万元收购非关联自然人所持有的深圳市丰采长波市政公司80%股权,环卫业务拓展至深圳新市场。丰采长波目前环卫业务从事范围在深圳市龙岗区、宝安区、南山区、龙华新区以及前海深港合作区的部分区域,2010年被深圳市城市管理局评为“市政道路清扫保洁先进单位”。2013年丰采长波实现收入3494万元,净利润511万元,收购价格也较为合理。 业务日渐综合化,毛利率水平有所降低,总体费用率稳定。随着公司大环保平台战略的实施,公司业务日渐综合化,新拓展贵金属回收、环卫等多项业务,未来还将把桑德国际并表。随着公司业务范围的不断扩大,毛利率水平较之前有所降低,2014年前三季度综合毛利率为32%,较去年同期下降7个百分点。而公司总体费用率相对稳定,虽然经营扩大后财务费用率上升,但管理费用率随着股权激励费用摊销的完成则有所下降。 环卫及再生资源业务是未来亮点,目前估值较低,维持“强烈推荐”评级。 水务业务是公司发展的基石,稳中有增。传统垃圾发电项目建设运营的固废业务是公司近几年增长的保障,仍将有30%左右的增长。而环卫及再生资源业务将成为公司未来发展的亮点。我们测算14~16年EPS分别为0.95、1.22、1.55元,目前估值较低,维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价30.5元。 风险提示:地方财政紧张影响市政工程市场发展;应收账款带来坏账风险。

公司前三季度实现归属净利润同比增长20%,业绩略低于预期。2014年以来,危废处置行业出现处置能力供不应求,行业集中度进一步提升的现象。公司进一步加大了并购扩张及产能建设力度,未两年利润有望实现快速增长。 2014年前三季度公司实现归属净利润同比增长20%,每股收益0.57元,略低于预期。2014年前三季度,东江环保公司实现营业收入13.8亿元,同比增长25%营业成本9.3亿元,同比增长24%实现归属净利润2.0亿元,同比增长20%,实现每股收益0.57元,业绩略低于预期。 毛利率基本保持稳定,费用率有所提升。2014年前三季度,东江环保综合毛利率为33%,与前两季度基本持平,较去年同期略有降低,2014年前三季度净利率为16.6%,较前两季度有所下降,主要原因是公司财务费用率、管理费用率均有所提升。其中,财务费用率的提升主要自于公司募集资金的使用,以及银行贷款的提高。 2014年,危废处置行业出现了对公司更加积极的变化。首先,各地对危废倾倒的惩罚力度进一步加强,使待处置危废量进一步增多,危废处置能力供不应求现象更加突出其次,各地加大了对危废无害化处置效果的检查力度,淘汰了一批技术实力较弱的危废处置企业,行业集中度进一步提升。但另一方面,由于监管加严导致处置成本提升,且公司对外收购的项目多以不配套资源化的纯无害化项目为主,因此公司总体的无害化毛利率同比有所下降。 粤北危险废物处理处置中心取得重大进展。公司粤北项目于2014年10月取得了《危险废物经营许可证》,获核准每年收集、贮存、处理、处置《国家危险废物名录》中27大类共计25.13万吨危险废物。上述资质的取得将极大增强公司废物处置能力,进一步完善废物处理及资源化产业链,巩固公司在广东的市场优势,对提高公司核心竞争力及发展战略的推进起到重要的作用。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计公司2014-2016年有望实现每股收益0.76元,1.21元和1.85元,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示有色金属价格向下波动、新产能利用率低于预期等风险。

公司前三季度实现归属净利润同比增长15.4%,业绩符合预期。公司重组完成后,主营业务将形成自水供应、污水处理、固废处理、燃气供应四个板块,有利于发挥协同效应,增强公司的营运能力,预计未两年利润有望快速增长。 2014 年前三季度公司实现归属净利润同比增长15.4%,每股收益0.37 元,基本符合预期。2014 年前三季度,瀚蓝环境实现营业收入8.3 亿元,同比增长14%营业成本4.96 亿元,同比增长14.6%实现归属净利润2.2 亿元,同比增长15.4%,实现每股收益0.37 元,业绩基本符合预期。 第三季度公司业绩同比增速低于一、二季度,主要是2013 年三季度业绩基数提升所致。第三季度,瀚蓝环境实现营业收入3.1 亿元,同比增长9.3%实现归属净利润0.75 亿元,同比增长1.9%,低于一、二季度20%以上的归属净利润同比增速。我们认为一、二季度业绩同比增速较高主要是2013 年上半年公司对南海燃气的持股比例较低以及西岸自水厂尚未建设完毕所导致业绩基数较低的原因。2013 年三季度后,随着公司对南海燃气的持股比例提高到40%,以及西安自水厂的并表,业绩基数提高,导致增速下降。 盈利能力基本保持稳定。2014 年前三季度,瀚蓝环境综合毛利率为40%,与上半年、去年同期基本持平2014 年前三季度净利率为26%,基本保持稳定。 公司的重组事项稳步推进。中国证监会将于2014 年10 月29 日召开并购重组委工作会议审议公司对创冠及南海燃气的重组事项。如本次重大资产重组成功,对提升公司行业地位、增强盈利能力、增强公司可持续发展能力具有战略意义。公司重组完成后,主营业务将形成自水供应、污水处理、固废处理、燃气供应四个板块,有利于发挥协同效应,增强公司的营运能力。 维持“强烈推荐-A”的投资评级。在公司并购增发顺利进行等核心假设下,我们预计公司2014-2016 年的每股收益为0.47 元、0.62 元和0.73 元。我们维持公司“强烈推荐-A”的投资评级,目标价18.6 元。 风险提示证监会审批进程不确定,未燃气门站价格上调风险。

2014 年前三季度公司实现归属净利润同比增长41%,每股收益0.14 元,基本符合预期。2014 年前三季度,公司实现营业收入9.3 亿元,同比增长52%;归属净利润0.7 亿元,同比增长41%;实现每股收益0.14 元,业绩增速基本符合预期。2014 年第三季度单季,公司实现营业收入3 亿元,同比增长37%;实现归属净利润0.2 亿元,同比下降26%,单季度利润不多。 传统业务稳定,锅炉节能改造业务突破,但激烈竞争压制了公司利润空间。 2014 年前三季度,公司低氮业务和锅炉余热利用业务继续保持同比增长,锅炉综合改造业务实现突破,促进了营业收入的较快提升,但同时由于市场竞争较为激烈,公司的营业成本增幅更大,前三季度同比增长了67%,致使利润增速小于收入增速。 四季度迎来火电大修期,各项业务收入结算都将对全年增长贡献较大。四季度迎来火电厂10 月大修期,公司的低氮燃烧器、等离子点火器、锅炉改造等业务收入将确认较多,四季度收入和利润在全年中占比较大。我们预计,公司全年低氮燃烧器收入结算预计在8 亿左右,余热利用工程收入较去年将有所增加,微油点火系统收入较去年也将有所提升,此外今年还新增锅炉节能改造业务,对收入利润也有促进。预计全年实现归属净利润2.1 亿元左右。 拥有“节能+减排”双重业务,雾霾主题投资中的小市值弹性品种。龙源技术在节能减排升级改造中将获得节能、脱硝双重受益。此外,公司是国电集团下的“锅炉节能”平台,在央企改革大潮中有望获得更好的发展机遇。我们预测公司14~16 年EPS 分别为0.42、0.49、0.54 元,虽然目前给予业绩增速不高,但公司是大市场空间中的小市值公司,行业政策利好下向上弹性大,建议可重点关注,维持“审慎推荐-A”投资评级,目标价17.5 元。 风险提示:锅炉节能新市场开拓进度偏缓;市场竞争激烈带来毛利率下滑。

2014 年前三季度公司实现归属净利润同比增长26%,每股收益0.16 元,基本符合预期。2014 年前三季度,公司实现营业收入12.9 亿元,同比增长2.6%;归属净利润1.7 亿元,同比增长26%;实现每股收益0.16 元,业绩增速基本符合预期。2014 年第三季度单季,公司实现营业收入2.98 亿元,同比减少32%;实现归属净利润3114 万元,同比增长2.24%。三季度单季增速较低。 反腐影响市政工程推动进度,久安业务量减少致使收入增速较低。2014 年,全国大力反腐对各地方政府拟建的市政工程进度有一定影响,部分项目推进有所滞后,碧水源所跟踪市场也有部分面临类似问题。此外,久安公司自有工程2014 年业务量下滑较大,导致公司的市政工程收入减少,拖累碧水源总体收入增长,使总营业收入增速也较低。 低毛利的久安业务减少使综合毛利率提升,费用增加影响净利率同步提高。 2014 年前三季度,碧水源综合毛利率为33%,较去年同期提高了6 个百分点,主要是由于低毛利率的久安工程业务量下滑;2014年前三季度净利率为14%,较去年同期持平,随着公司经营规模扩大,银行贷款也增加较多,公司销售费用和财务费用较去年同期有较大增幅,对净利润增长形成了压制。 全国市场布点较多,地下MBR 水厂是推广新方向,维持“强烈推荐”。目前,碧水源的全国布局已覆盖较大范围, 2013 年,公司还连续建成多个地下式MBR 再生水厂,也将成为中心城市建设再生水厂的发展趋势。随着未来“水十条”对污水处理标准的提高、监管加严,以及对节水的强调,公司MBR 技术还有较大应用空间。我们测算14~16 年EPS 分别为1.16、1.61、2.07 元,目前股价对应2015 年PE 估值仅为17 倍,股价有向上空间,维持“强烈推荐-A”投资评级,按2015 年25 倍PE 估值给予目标价40.25 元。 风险提示:地方财政紧张影响市政工程市场发展;应收账款带来坏账风险。

2014年前三季度公司实现归属净利润同比增长7%,每股收益0.48元,基本符合预期。前三季度万邦达公司实现营业收入5.7亿元,同比增长7%;营业成本4亿元,同比增长3%;归属净利润1.1亿元,同比增长8%;折合每股收益0.48元,若按最新股本全面摊薄每股收益为0.45元,业绩基本符合预期。中石油华北石化PC项目、及陕煤神木天元项目是公司收入的主要来源。 盈利能力略有提升,精选大项目将保障利润空间。2014年前三季度,万邦达综合毛利率为29%,较去年同期及今年前两季度均有所提升;前三季度净利率为20%,也有所提升。随着公司的不断发展壮大、项目经验积累,公司在工业水处理中的市场地位也逐渐提升,精选盈利能力较好的大项目来承接将保障公司工程和运营业务的充足利润空间。 三季度并表昊天节能,工业水处理订单也开始发力。2014年三季度,万邦达公司顺利完成对昊天节能的收购并表。此外,公司工业水处理订单也开始发力,先后中标或签订神华宁煤、陕煤神木天元等多个项目(包括EPC\BOT)。6-8月万邦达公司的集中投标若能在四季度顺利中标兑现,2014年全年新增订单仍有望超过去年的7亿。 工业水处理主业受益于“水十条”,并购拓展的外延扩张仍在继续,维持“审慎推荐”评级。受益“水十条”将对工业污水处理的要求加严,公司所面临的工业污水处理市场也将持续发展。目前,公司在煤化工领域跟踪水处理项目仍然较多,石化领域虽然短期项目有所滞后,但未来市场空间仍大。此外,公司在主业之外也坚持并购拓展,外延扩张也可为公司成长带来更大增量。我们测算2014~2016年EPS分别为0.87、1.16、1.40元,维持“审慎推荐-A”投资评级,按2015年35倍PE估值给予目标价40.6元。 风险提示:煤化工、石化等行业政策波动风险。

公司前三季度实现归属净利润同比增长99%,业绩符合预期。四季度历来是新增订单较密集期,后续订单量还将继续突破。目前,公司业务已从单一渗滤液处理向固废、污水处理等多领域拓展,新业务也将逐步开花结果,维持强烈推荐评级。 2014 年前三季度公司实现归属净利润同比增长99%,每股收益0.26 元,基本符合预期。2014 年前三季度,维尔利公司实现营业收入3.2 亿元,同比增长91%;营业成本1.9 亿元,同比增长100%;实现归属净利润0.4 亿元,同比增长99%,实现每股收益0.26 元,按最新股本全面摊薄每股收益为0.24元,业绩基本符合预期。 在手订单充沛促进业绩提升,并表杭能环境未来带来更大增量。2013 年,公司新签垃圾渗滤液相关订单2.5 亿元,餐厨垃圾处理BOT 项目工程订单1.4亿元,新签其他水处理项目工程订单1.3 亿元,新中标生活垃圾综合处理BOT项目2.8 亿元,充沛的在手订单为2014 年业绩提升提供保障。2014 年8 月,维尔利还完成了对杭能环境公司的收购,将为公司成长带来更大增量。 盈利能力基本稳定,收入大幅增长背景下费用率降低。2014 年前三季度,维尔利综合毛利率为39%,与前两季度基本持平,较去年同期略有降低,主要是由于去年同期公司工程收入少,而毛利率较高的运营业务在收入中占比较大;2014 年前三季度净利率为13%,较前两季度也基本持平,较去年同期有所提升,在收入大幅增长的背景下,公司费用率得以下降。 综合化业务布局仍在继续,期待新业务开花结果,维持“强烈推荐”评级。 2013 年前三季度,公司新增渗滤液处理订单2 亿元、餐厨垃圾订单1.8 亿元、乡镇污水处理订单0.3 亿元,累计新增订单4.1 亿元。四季度历来是新增订单较密集期,后续订单量还将继续突破。目前,公司业务已从单一渗滤液处理向固废、污水处理等多领域拓展,新业务也将逐步开花结果。我们测算2014~2016 年EPS 分别为0.67、0.91、1.13 元,维持“强烈推荐-A”投资评级,按2015 年35 倍PE 估值给予目标价31.85 元。 风险提示:项目收入确认滞后,餐厨垃圾、有机垃圾处理等新市场拓展受阻。

电子废弃物及汽车拆解行业前景广阔。 电子废弃物拆解行业面临广阔的行业空间。首先,电子废弃物拆解的补贴监管将更加严格、补贴范围有望扩大。公司预计到2016 年,电子废弃物生产者延伸责任制度将从5 种家电扩大到100 多种电子产品,行业增长速度加快。 其次,我国建立的三级监管体制使电子废弃物拆解行业受到更加严格的监管和规范。最后,较之其国际竞争对手,国内企业的拆解技术仍有较大提升空间。 报废汽车拆解行业的发展瓶颈正逐步得到解决,公司看好汽车拆解行业的长期发展。 公司未来拟重点打造三大业务板块。 公司各项业务发展迅速,未来拟打造“四稀金属”回收、电池材料以及家电汽车拆解三大业务板块。此外,通过收购扬州宁达等具有危险废弃物处理资质的企业,公司未来也将试图打通整个固废处置的产业链。 维持“强烈推荐-A”投资评级。 我们判断未来电子废弃物补贴范围和力度加大是大趋势,在行业景气度提升的背景下,公司电子废弃物拆解也有望加速放量。我们预测公司2014-2016年每股收益分别为0.32、0.50、0.66 元,维持 “强烈推荐-A”评级,按2015年35 倍PE 估值给予目标价17.5 元。 风险提示。 建议投资者关注有色金属价格波动、公司产能释放不达预期等风险。

煤电节能减排新政为节能环保企业带来新的发展空间,体量相对较小的企业业绩弹性更大,龙源技术目前市值较小,在新市场中将获得节能、氮氧化物污染控制双重受益。公司大股东为国电集团,在央企改革中有望获得更好的发展机遇。 煤电节能减排升级,催生脱硝及锅炉节能市场新需求。9月19日,据《中证报》报道,发改委、环保部及国家能源局近日下发关于《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020年)》通知,对新建燃煤发电机组、及现役燃煤发电机组,《行动计划》都提出了更严格的供电能耗要求,此外,更为严格的排污控制标准对除尘、脱硫、脱硝技术也有了更高的要求。煤电节能减排的升级将带来除尘、脱硫、脱硝改造及锅炉节能的新市场需求。 在节能升级背景下,公司低压省煤器业务是新亮点,有望快速发展。锅炉低压省煤器,又名烟气余热利用,其本质是个换热器,主要安装在锅炉后端(烟气端)。低压省煤器可以利用烟气的余热将冷凝水的温度从20-30℃进行初步提升(一般为70-90℃)后再送回锅炉,从而达到节煤效果。2013年,龙源技术低压省煤器收入约为6000万元,从2014年招标量来看,龙源技术在低压省煤器的市场占有率约为16-17%。而《行动计划》要求全国新建燃煤发电机组平均供电煤耗低于300克/千瓦时,将倒逼电厂增加节煤产品的使用量,预计2015年的低压省煤器的需求会好于2014年,业务有望快速发展。 等离子点火及电厂余热利用业务平稳发展,行业竞争格局稳定。公司的等离子点火业务目前发展平稳,竞争对手较少,行业格局稳定,未来预计也将保持平稳发展态势。而电厂余热利用业务市场容量总体交大,但市场较为缓慢,公司目前所做项目仍全部来自于国电集团,预计2014-2015年仍平稳发展。 脱硝高峰过后,拟开拓小型机组低氮燃烧市场,以弥补大型机组市场下滑。 2014年初30万千瓦以上的1300台大型火电机组中,有700台已接受低氮燃烧器改造,300台为新建机组不需要改造;还剩余300台机组的改造。公司2013年得到100多台的订单,2014年预计将获得70-80台的订单。目前,公司正在开拓小型机组市场,以弥补大型机组订单的下滑。 节能业务推动业绩提升,大市场空间中的小市值公司,行业政策利好下向上弹性大,维持“审慎推荐”投资评级,目标价17.2元。尽管脱硝高峰将过,但节能减排升级将带来新的发展空间。在节能减排升级带来的新市场中,体量相对较小的企业业绩弹性更大,龙源技术目前市值较小,在新市场中将获得节能、氮氧化物污染控制双重受益。公司是国电集团下的“锅炉节能”平台,在央企改革大潮中有望获得更好的发展机遇。我们预测公司2014-2016年每股收益分别为0.42、0.49、0.54元,按2015年35倍PE 估值给予目标价17.2元。 风险提示:新市场拓展进度偏缓,行业竞争激烈带来的毛利率下滑风险。

事件:9 月29 日,公司发布非公开发行股票预案,桑德环境拟向不超过10 名包括控股股东桑德集团在内的符合中国证监会规定的证券投资基金管理公司、证券公司、保险机构投资者、信托投资公司、财务公司、合格境外机构投资者、其他境内法人投资者和自然人定向发行股票,预计募集资金总额不超过35 亿元(含35 亿元),扣除相关发行费用后净额全部用于以下项目:募集资金投向一:募集资金总额中的约18 亿元将用于公司香港全资子公司-桑德环境香港认购桑德国际增发的2.8 亿股股份,占桑德国际增发后的股份比例为16.04%;募集资金投向二:募集资金总额中的约17 亿元将用于公司香港全资子公司-桑德环境香港受让Sound Water(BVI) Limited 所持桑德国际的2.6 亿股股份,占桑德国际增发后的股份比例为15.15%;此次桑德环境香港认购桑德国际增发股份的价格和协议受让Sound Water(BVI)Limited 所持桑德国际股份的价格均为8.10 港元/股。 此次非公开发行股票的其他基本信息如下: 发行价格:不低于21.41 元/股; 发行数量:不超过1.63 亿股; 大股东桑德集团认购:桑德集团作为桑德环境控股股东,集团承诺按照与其他发行对象相同的认购价格参与认购,认购数量为本次实际发行股份数量的30%。 此次发行完成后,桑德集团持有桑德环境42.25%股份,仍为公司控股股东,文一波先生仍为公司实际控制人。而桑德环境将持有桑德国际31.19%股份,成为桑德国际第一大股东,桑德国际将纳入桑德环境合并报表范围。 同时,公司拟作价12 亿元将所持湖北一弘的100%股权转让给桑德国际或其指定方。公司本次非公开发行股份募集资金暨桑德环境香港认购及受让桑德国际股份以及公司将湖北一弘100%股权出售给桑德国际或其指定方等交易为一揽子交易,互为条件,其中任何一项交易的任一先决条件未得到满足,则全部交易终止。 评论:1、水务、固废业务统一整合,搭建大环保集团框架。 此次非公开发行完成后,桑德国际将成为桑德环境的子公司,同时水务资产将集中至桑德国际,而桑德环境将专注于固废处置业务,两公司将充分发挥各自优势,而水务固废业务又将统一于A 股上市公司平台。 此次增发完成后,桑德环境、桑德国际两公司在业务资产相对独立的前提下,将充分发挥各公司的技术、人员、市场等方面协同作用,实现固废处置领域和水务领域的共同发展,将A 股的桑德环境打造成为产业链完善、业务结构优化、竞争力强的大型环保集团,收入和利润水平在国内环保企业中均属龙头。 市场整合:桑德环境和桑德国际的主要客户均为地方政府,双方可以利用各自项目所在地政府的良好关系为对方拓展业务创造便利,实现业务上的协同效应。 融资优势整合:桑德环境作为境内上市公司,桑德国际作为香港上市公司,两者的整合有利于公司充分发挥境内外上市平台的融资优势。 2、增发完成后,桑德国际将拥有资本优势,在“水十条”政策春风下快速发展。 此次增发完成后,扣除收购湖北一弘水务的12 亿现金,桑德国际将获得约20 亿元的资金支持。拥有资本优势后,公司将在污水处理提标改造、乡镇小型污水处理、工业园区污水处理、及运营等方向上大力拓展,且进一步加大并购力度。同时,“水十条”预计在2014 年内有望出台,政策春风和资本优势双重利好下,桑德国际水务业务增长有望提速。 污水处理提标改造:随着国家环境标准的不断提高,桑德国际建设、运营和维护的污水处理厂均需通过进一步改造以达到国家要求的一级A 标准或者更高的排放标准,将带来新的市场机遇。 乡镇小型污水处理:国内小城镇污水处理市场目前仍处于起步阶段。小城镇污水治理将是中国继大中城市污水治理之后的一个新的战略目标市场,未来小城镇污水处理厂的建设将呈现高速增长态势。桑德国际将充分利用其在技术、管理及完整产业链方面的优势,通过SMART 专利先进技术以及创新型的商业模式,通过集约化、模块化和集群化管理,全面布局全国小城镇污水处理业务。 工业水处理:在进一步巩固焦化废水等工业领域领先优势的同时,桑德国际取得了页岩油废水处理、煤化工废水处理及综合利用领域的新突破。此外,工业园区水处理是国家未来重点关注的新领域,桑德国际在其中也有望获得新市场。 运营:目前,水务企业向环境服务公司转型的比重逐年加大。桑德国际组建了环境服务事业部,并将其定位为重要战略业务方向,为今后的托管运营业务的开展奠定了坚实的基础。 并购:目前中国的环保市场进入了行业整合的阶段,为桑德国际提供了项目并购的机会。桑德国际将在并购价格合理、投资回报较好的前提下,进一步加大并购力度,增强规模效益和扩大市场占有率。 3、收购价格合理,关注未来并购带来的业绩提升。 桑德国际2011-2013 年实现净利润分别为4.1 亿元、4.3 亿元、4.3 亿元,2014 年上半年实现净利润2.4 亿元。从2014 年开始,桑德国际业绩将重回增长通道。 此外,桑德国际还将收购桑德环境下属湖北一弘全部水务资产,湖北一弘旗下水务资产在2013 年实现净利润约0.7 亿元,也将增厚桑德国际水务业绩。 我们预计,收购湖北一弘完成后,桑德国际2014 年净利润预计可达到约6 亿元,桑德环境收购其31.19%股份对应归属净利润约1.87 亿元,而35 亿元的收购价格对应PE约18.7 倍,估值合理。 未来,除了自有项目带来的内生增长外,桑德国际还将依靠资本优势加大并购扩张力度,由此带来的业绩提升也值得关注。 4、环保综合平台框架已成,环卫及再生资源业务是未来亮点,维持“强烈推荐”评级。 随着水务、固废业务的整合完成,桑德环境的大环保综合平台框架已成。水务业务是公司发展的基石,稳中有增。传统垃圾发电项目建设运营的固废业务是公司近几年增长的保障,仍将有30%左右的增长。而环卫及再生资源业务将成为公司未来发展的亮点。 我们预计,按收购完成后股本增加1.63 亿估算,公司2014-2016 年每股收益分别为0.98元、1.28 元、1.56 元,增速仍将保持,维持对公司的“强烈推荐-A”评级,按2015年25 倍给予目标价32 元。 5、风险提示:固废项目建设滞后;应收账款带来的坏账风险。

首次给予“强烈推荐-A”投资评级。我们判断未来电子废弃物补贴范围和力度加大是大趋势,在行业景气度提升的背景下,公司电子废弃物拆解也有望加速放量。我们预测公司2014-2016 年每股收益分别为0.32、0.50、0.60 元,首次给予 “强烈推荐-A”评级,按2015 年35 倍PE 估值给予目标价17.5 元。 风险提示:产能建设低于预期,电子废弃物补贴,策力度低于预期。

东江环保拟收购江西康泰并成立固废处置中心项目公司。9月18日公司公告称,使用自有资金人民币1,000万元收购江西康泰环保股份有限公司(以下简称“江西康泰”)25%股权;其后,再以人民币2,122万向其增资,未来公司将直接持有江西康泰51%股权,江西康泰将成为公司的控股子公司。 此外,公司成立江西省东江环保工业废物处置有限公司,注册资本5000万元,运营江西省工业固废处置中心。 收购康泰,提前布局江西市场。江西康泰运营的工业危废处置基地作为目前唯一的江西全省范围内工业危废处置中心,积累了超过600家客户资源,形成了良好的市场基础。入股江西康泰将有利于公司提前进入江西省危废市场,通过江西康泰的运营,可建立有效的市场渠道,拓展并积累稳定的客户,为未来新处置中心(即丰城中心)建成后顺利运营提供业务及市场保障;同时位于江西省北部区域的江西康泰将与江西省中南部的新处置中心形成市场及客户等资源互补效应,充分发挥各自优势,促进业务协同发展,形成公司相对控制江西省全省的工业危废综合处理处置业务的市场布局。 江西省危废数量巨大,公司江西业务发展潜力大。根据《中国环境统计年鉴》,江西省的危废数量约占全国危废总量的1%,假定全国目前的危废年产量在6000万吨,那么江西省的危废总量在60万吨以上。目前江西省的危废处置费用在2000-3000元/吨左右,与广东省持平,公司江西业务发展潜力巨大。 公司有望凭借优良的运营业绩获得更多的项目。“两高”司法解释出台后,各地提升了对危废处置的要求,使行业进一步向具备优秀的危废处置运营业绩的企业集中。未来公司有望凭借优良的历史业绩赢得更多的项目。 维持“强烈推荐-A”投资评级。考虑到公司频繁的并购举措,调高公司2014-2016年的盈利预测至0.78元、1.21、1.85元。考虑到危废处置行业较高的行业景气度,以及公司未来有望通过产能释放及异地扩张快速发展,维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价42.35元。 风险提示:有色金属价格向下波动、新产能利用率低于预期。个人投资者如参考报告进行投资,请认真阅读末页风险提示和评级说明。

东江环保拟设立小额贷款公司。8月28日公司公告称,拟对外投资设立深圳市东江汇源小额贷款有限公司(暂定名,以下简称“小额贷款公司”)。小额贷款公司注册资本拟定为人民币30,000万元,公司以自有资金出资人民币30,000万元,占总注册资本的100%。目前,该事项已通过公司董事会审批,尚需通过股东大会及深圳市金融办等审批程序。 延伸环保产业链,进入类金融市场。经过多年的发展,公司已积累了近1万家客户基础,是公司保持稳定收益的重要来源。公司客户中有80%为中小型工业企业,在发展过程中对资金的需求十分迫切,具有“短、小、频、急”的特点,目前国内大多数商业银行较难满足此类需求,从而成为制约该类企业发展的主要瓶颈问题。 公司依托稳定持续的业务市场设立小额贷款公司,一方面可为公司上下游客户解决资金需求,帮助这些小企业生存并发展壮大,另一方面利用公司良好的产品、服务及资金平台优势,为客户及其他中小企业提供相关金融服务,将进一步完善公司的服务体系,增强客户对公司的信任度和合作关系,从而更好地支持主营业务的发展和市场开拓。 小额贷款公司稳定运营后,有望给公司贡献3000-3600万元净利润。小额贷款公司需要按照金融机构的模式规范运营,整体风险可控,具有稳定的盈利预期,在一定程度上可以提高公司的盈利规模,提升公司的综合竞争力。参考同业水平,假定小额贷款公司在稳定运营后,可达到10%-12%的净资产收益率,那么预计其稳定运营后有望为公司贡献3000-3600万元净利润。 维持“强烈推荐-A”投资评级。考虑到小贷公司仍需审批且需要1-2年进入稳定运营,维持公司2014-2016年每股收益0.77元、1.17、1.84元的盈利预测。 考虑到危废处置行业较高的行业景气度,以及公司未来有望通过产能释放及异地扩张快速发展,维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价35.1元。 风险提示:有色金属价格向下波动、新产能利用率低于预期。个人投资者如参考报告进行投资,请认真阅读末页风险提示和评级说明。