1.事件 公司发布2019年半年报,公司实现营收7.84亿元,同比增长54.33%;归母净利润0.92亿元,同比增长128.11%;扣非净利润0.80亿元,同比增长174.96%。 公司发布2019年前三季度业绩预告,预计实现归母净利润11,688.57至14,149.32万元,同比增长90%至130%。 2.我们的分析与判断 (一)核电、冶金、能源业务全面回暖 需求端全面向好。2019年上半年,公司实现营收7.84亿元,其中冶金、核电、能源业务分别为2.56亿元、2.10亿元、2.71亿元,分别同比增长69.94%、53.76%、61.26%,三大业务全面回暖。 (1)核电:公司为核级蝶阀和核级球阀领域领军企业,抢占了核级蝶阀、核级球阀90%以上的订单,实现了核级蝶阀、球阀产品的全面国产化。自2015年核准8台新建机组后,核电经历了三年“零审批”状态。目前山东荣成、福建漳州和广东太平岭核电项目已获核准开工,预计今年下半年国内核电项目开工进度有望加速。 (2)冶金:公司产品主要应用于对冶金企业具有节能、减排及降耗效果的高炉煤气全干法除尘系统、转炉煤气除尘与回收系统和焦炉烟气除尘系统,主要产品市场占有率达70%以上。对于冶金行业,受益于供给侧改革,优质产能需求增加。 (3)能源:公司开发的产品广泛应用在中石化、华能电力、大唐电力、万华化学等项目上,具备良好的技术储备。 (二)毛利率小幅回升,费用整体管控出色 毛利率小幅回升。2019年上半年,公司冶金、核电、能源业务毛利率分别为34.50%、49.14%、15.53%,分别同比变动-1.34pct、+5.70%、+1.33pct;整体毛利率为33.06%,小幅提升0.93pct。费用整体管控出色。2019年上半年,公司销售、管理、研发、财务费用率分别为9.82%、4.52%、3.90%、1.13%,分别同比变动-0.21pct、-1.23pct、-2.17pct、-0.35pct;整体费用率为19.38%,同比下降了3.97pct,四项费用绝对值同比下降了3333万元,占利润总额(10,748.32万元)的31.01%,致使业绩增长超预期。 (三)业务持续开拓,在手订单充沛 公司在巩固传统优势行业和产品市场占有率的基础上,积极开拓新业务,陆续投入到核电、核化工、超(超)临界火电、高效燃气轮机、液化天然气(LNG)、石化领域以及军工领域的仪表阀、隔膜阀、调节阀、闸阀、波纹管截止阀、低扭矩球阀等特种专用阀门的研制和开发,目前已经取得一定成果并陆续走向市场。截止到2019年6月30日,公司累计取得新增订单7.15亿元,占2018年营收的65.78%。其中,核电事业部1.63亿元,冶金事业部2.50亿元,能源装备事业部1.13亿元,无锡法兰1.89亿元,在手订单充沛。 3.投资建议 核电重启提振设备需求,冶金、能源行业持续回暖,为公司未来业绩打下良好基础。目前公司在手订单充沛,且公司预计2019年前三季度归母净利润同比增长90%-130%,全年业绩高增长可期。我们预计公司2019-2021年EPS为0.31元、0.37元、0.45元,对应当前股价PE为23.8倍、20.0倍、16.2倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 4.风险提示 1)需求端超预期下滑的风险;2)核电重启进程不及预期的风险;3)项目推进不及预期的风险。

(一)海上风电持续升温,正处于景气上行周期 海上风电具有储量丰富、距离电力负荷中心近、稳定性好、利用小时高等特点,是极具潜力的可再生能源。根据国家能源局发布的《风电发展“十三五”规划》,到2020年,全国海上风电开工建设规模达到1000万千瓦,力争累计并网容量达到500万千瓦以上,政策的支持力度较高。2019年5月24日,国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》,将海上风电标杆上网电价改为指导价,2019年符合规划、纳入财政补贴年度规模管理的新核准近海风电指导价调整为每千瓦时0.8元,2020年调整为每千瓦时0.75元,且2018年底前已核准的海上风电项目在2021年底前完成并网,仍会执行核准时上网电价,预计未来两三年将是海上风电的抢装并网潮。 (二)海缆业务大幅提升,推动营收增长 海缆业务大幅提升,带动业绩增速亮眼。公司现拥有陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大产品领域。2018年公司海缆系统营收10.72亿元,同比增长802.61%,且海缆系统的毛利率为29.80%,远高于陆缆系统的7.75%,成为了业绩增长重要贡献点。2019年上半年,公司预计实现归母净利润为1.84亿元左右,同比增加约227%;预计实现扣非净利润为1.81亿元左右,同比增加约228%,主要原因是公司大力开拓超高电压等级海洋输配电、海洋新能源等高端产品市场,海洋缆产品销售额同比增长约37%,且该类产品技术难度大,产品附加值较高,带动公司整体业绩快速提升。截至2019年7月,2019年仅公司公告的海缆及敷设相关订单就超过13亿元,在手订单充沛,为后续业绩提供有力支撑。 海底电缆、海洋脐带缆等海缆产品是公司近年来主攻方向。公司研制的220kV海缆系国内首个实现海缆工程应用的产品,至今已良好运行超过八年,并于2016年4月6日首家通过了国家电线电缆质量监督检验中心的预鉴定试验。2015年,公司开始着手研发500kV海缆系统,通过三年研发创新,攻克了大长度500kV光电复合交联海缆结构设计、大长度制造及工厂接头等核心技术。2017年1月,公司独家通过圆铜丝和扁铜丝两种铠装结构的500kV交联聚乙烯绝缘海缆系统(含工厂接头)型式试验,于2018年11月交付第一回路18.15km,2019年1月通电运行;2018年10月中标第二回路17.9km。 (三)海缆业务产能加速扩张 2018年,公司募投项目完成变更,拟将6.31亿元募集资金投向于宁波北仑开发区穿山半岛峙南区块(郭巨白洋线南)实施的“高端海洋能源装备电缆系统项目”。该项目计划总投资15.0518亿元,建设期3年,达产后年生产海洋新能源装备用电缆630km、海洋电力装备用电缆250km、海洋油气装备用电缆510km和智能交通装备用电缆92450km,预计可实现年销售收入45.23亿元(含税),年均利税总额5.33亿元,全部投资回收期7.47年(含建设期3年)。随着公司海缆业务产能的进一步扩张,将保障未来项目订单的顺利落地。 投资建议 海上风电正处在景气周期,未来两三年将是海上风电的抢装并网潮。公司作为海底电缆行业龙头,且海缆投资约占海上风电项目总投资的10%,有望深度受益于海上风电的蓬勃发展。同时,海底电缆技术壁垒高,竞争格局稳定,公司业绩增长的持续性有保障。我们预计公司2019-2021年EPS为0.48元、0.67元、0.84元,当前股价对应21.4倍、15.3倍、12.2倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示 1)项目推进不及预期;2)海上风电政策不及预期;3)原材料价格超预期增长。

(一)量价齐升带动电力收入增长 区域用电需求旺盛、水电出力不足带动装机利用率增长明显。公司作为湖北地区的火电龙头,装机规模达359万千瓦,占区域全部火电装机的12.5%。由于2018年湖北省用电需求量大幅提升,省内用电量同比增长10.8%。而区域内流域来水不均导致省内水电(含三峡)同比下降1.5%,推动省内火电设备的利用率明显提升。公司2018年火电机组利用小时数达4,632小时,同比增长18.9%。“量价齐升”带动电力业务收入提升明显。电量方面,受益于利用率提升,公司2018年发电量同比增长20.1%达170.93亿千瓦时。电价方面,2017年7月湖北地区煤电标杆电价上调1.8分/千瓦时,公司荆门发电、荆州热电和汉川一发1、2号机组电价调至0.4161元/千瓦时(由于历史原因,汉川一发3、4号机组和长源一发1、2号执行更高电价)。量价齐升带动公司2018年发电业务实现营收59.05亿元,同比增长26.0%。 (二)毛利率改善明显,净利润大幅提升 售价上升幅度高于煤价上升幅度,公司毛利率改善明显。2018年国内煤炭市场价格总体高位震荡,公司入炉标煤单价由2017年的754.35元/吨增加到2018年的775.26元/吨,同比提高2.8%。与此同时,通过技术改造、优化机组经济运行、强化对标和小指标管理等方式,着力提升煤耗、厂用电率等指标,公司供电煤耗同比降低1.2%。由于上网电价增幅高于煤价上涨幅度,带动发电业务毛利率达到9.88%,较上年同期的1.82%提升8.1个百分点。净利润大幅增长,拐点显现。公司期间费用率保持相对稳定,2018年管理费用率、财务费用率分别达到1.31%、3.38%。电力业务的毛利提升带动业绩大幅改善。2018年公司实现归母净利润2.09亿元,同比大幅上升271.7%,顺利实现扭亏为盈(2017年亏损1.22亿元)。 (三)业绩弹性充足,静候蒙华铁路投产 受益于煤价中枢下行,公司业绩弹性较大。2018年公司煤炭采购量达600万吨以上,由于水运煤采购占比较高(50%),入炉标煤单价与港口煤价格相关性强。一方面,受经济下行压力影响,2019年煤炭需求或将放缓;另一方面,供给端从去产能转向结构性调整,新增优质产能投放助力供需格局转向阶段性宽松。我们预计2019年动力煤价格中枢或将下移。2018年公司入炉标煤单价高达775.26元/吨,若燃料成本下降1%,毛利润有望提高6.5%(其他因素不变),公司业绩弹性充足。 受益于电量持续增长以及煤价下跌,公司一季度业绩表现亮眼,超市场预期。公司已发布业绩预告,由于发电量大幅增长、入炉标煤单价下降,公司2019年一季度业绩超预期,实现净利润2.17-2.33亿元,增速313.6%-343.1%。 蒙华铁路投产助力公司燃料成本进一步下移。蒙华铁路计划于今年10月开通运营,新增运力或将提升华中区域电煤供应能力。目前公司铁路直达煤炭主要来自陕西与山西地区,合计占比约40%。根据铁路货运查询网站的数据测算,由于运输距离较长(超过1300km),从山西大同、陕西榆林的煤炭运费分别约为215、232元/吨。蒙华铁路的投产可将距离缩短至1000km以内,以蒙华铁路可研报告0.18元/吨公里测算,运费降幅有望达到45-55元/吨。 投资建议 公司作为湖北省电力龙头,受益于区域需求旺盛,设备利用率保持较高水平。由于当地煤价高企、燃料成本比重大,公司业绩弹性充足。今年动力煤价格中枢下移为大概率事件,随着蒙华铁路投产,煤炭运输成本下降,公司盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2019年、2020年EPS为0.45元、0.63元,当前股价对应12.2倍、8.7倍,给予公司“推荐”评级。从历史估值角度看,公司目前PB约1.61,低于历史估值中枢(上市以来约2.2)。考虑到ROE提升的确定性较强,并存在外延扩张预期,公司估值仍有较大提升空间。 风险提示 1)煤炭价格中枢上移;2)利用率不达预期;3)蒙华铁路投产不及预期。

1.事件 2018年,公司实现营业收入16.32亿元,同比增长60.58%;归母净利润为3.35亿元,同比增长26.88%;扣非后归母净利润2.10亿元,同比降低11.74%,每股收益2.09元。 2.我们的分析与判断 (一)“内生增长+外延扩张”驱动收入大幅增加 传统的城市燃气业务保持稳定成长。公司2018年城市燃气板块实现收入11.71亿元,同比增长15.2%。其中,天然气供应方面,售气量达6.50亿立方米(YOY+17.8%);平均价格受益于工业气占比提升,小幅增至1.48元/方(2017年1.46元/方),贡献收入9.63亿元,增长19.6%。入户安装业务方面,区域市场的成熟度提升导致新增用户数量有所放缓,2018年完成安装户数3.11万户,同比下降26.2%。但安装单价从2017年的4972元/户升至6704元/户,实现业务收入2.08亿元,同比保持稳定。亚美能源运营良好,并购带动总收入大幅增加。2018年公司要约收购亚美能源,并于8月完成并表。由于气田开发有序推进,生产井数增长较快,带动潘庄、马必两大区块的天然气开采量达7.05、0.97亿立方米,同比增长23.4%、65.9%。由于国内天然气消费量保持较快增速,供需相对偏紧,煤层气平均售价从1.30元/方增至1.64元/方。量价齐升推动亚美能源收入大幅增加(12.58亿元,+71.0%),公司根据并表时间对应确认煤层气开采业务4.61亿元。在传统业务成长与新业务的助推下,2018年公司实现主营业务收入16.32亿元,增幅达60.6%。 (二)折价收购增厚公司业绩 并购导致期间费用大幅增长,未来有望回落。受并购境内外中介服务费、合并报表导致的职工薪酬增加以及解除劳动合同补偿金等因素影响,2018年公司管理费用达2.63亿元,增长514.8%,占营业收入的16.1%,提高11.9个百分点。而由于采用现金收购的方式,公司对外进行融资,借款增加15亿元.对应利息费用增至1.30亿元,财务费用同步大幅增长。考虑到收购完成、现金流充沛确保还款计划,我们认为未来期间费用率将有望回落至正常水平。折价并购抵消一次性费用增加带来的不利影响。公司以1.75港元/股的收购亚美能源50.5%的股权,由于收购价格低于净资产价值,对应确认营业外收入2.1亿元。折价收购带来的营业外收入,一定程度上抵消了一次性费用集中确认带来不利影响,导致扣非前后的净利润增长趋势分化。公司2018年实现归母净利3.35亿元,增长26.9%;扣非后归母净利润2.10亿元,下滑11.7%。 (三)天然气供需仍偏紧,未来成长空间广阔 2019年天然气供需偏紧,看好公司业务增长空间。根据相关机构预测,2019年我国天然气消费量将达3,080亿方,同比增长11.4%;对应产量仅1,708亿方,增长8.6%。我们预计紧供需格局下天然气价格将保持平稳。随着公司上游、下游两块业务稳步扩张,公司预计2019年将开采煤层气8.81亿方,城市燃气供应6.98亿立方米;计划实现营业收入25亿元,净利润5.2亿元。 煤层气合作项目改为备案制,利好公司业务开拓。此前国家发改委、能源局将油气对外合作项目总体开发方案(ODP)由审批改为备案制,简化项目流程,压缩项目建设周期,增强资源方自主决定权。公司开采技术领先,与中联煤、中石油具有多年合作经验。在天然气对外开放程度加深的背景下,公司可利用现有基础加深业务合作,利好未来新区域的开拓。 3.投资建议 公司作为新疆的城市燃气龙头,传统业务稳定增长。煤层气开采业务方面,在2019年天然气供需保持相对偏紧的状况下,随着气田开发的推进,煤层气收入有望保持强劲增势。尽管并购导致公司2018年管理费用大幅提升,但预计未来将回落至正常水平。我们预测公司2019年、2020年EPS为2.91元、3.75元,当前股价对应14.0倍、10.9倍,维持公司“推荐”评级。 4.风险提示 下游需求增长不及预期;非常规气开发成本过高或产量不达预期;终端价格存在下调可能。

1.事件 公司发布2018年报,全年实现营业收入48.48亿元,同比增长15.38%%,归母净利润8.76亿元,同比增长34.23%,扣非后归母净利润7.22亿元,同比增长21.51%。2018年实现EPS为1.14元,同比增长34.12%。公司第九届董事会第十八次会议审议通过了2018年度利润分配预案,以公司目前股本766,264,018股为基数,每10股派发现金红利2.0元(含税),共计派发1.53亿元。 2.我们的分析与判断 (一)费用控制得当,现金流状况良好 2018 年全年公司毛利率29.95%,比上年降低1.68pct,主要受固废业务的环保、安全要求提高,物料投入及设备技改投入加大以及物料价格上涨所致。2018 年期间费用12.63%,同比下降0.27个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.4%、6.8%、4.4%,同比变动-0.23、-0.20、0.15pct,整体费用控制良好,公司管理层具有较强的经营管理能力。2018 年公司经营性现金流量净额16.52 亿元,同比增长9.47%,为公司未来进一步扩张提供了充足的资金支持。 (二)供水业务运营稳定,污水静待升级改造 18年供水业务收入9.02亿元,与去年基本持平。毛利率31.07%,同比增加2.22pct,主要是由于折旧等成本以及水损率的下降。18年污水处理业务收入2.30亿元,同比增长22.01%,主要是污水管网运营收入增加和新项目投产所致。排水业务毛利率40.40%,同比增加3.13pct,主要是由于污水管网运营软硬件设施投入尚未完全到位。 水务业务运营稳定,把握升级改造机会。城镇供水和污水处理市场已接近饱和,但供水管网改造、饮水安全改造、城乡供水整合等仍是行业发展的重点。水价调整受国家资源价格改革政策的引导,阶梯水价继续推开,合同节水管理也在进一步创新水务经营模式,城乡一体化供水整合也将进一步加剧。当前公司供水和排水业务都处于行业成熟期,而凭借其在佛山市南海区的相对优势地位,可以保证稳定的运营收入。未来公司把握供水、排水水质升级改造的机会,进一步巩固优势地位的同时也寻求新的业绩增长。 (三)固废产业链逐渐完善,危废成为新增长点 18年固废业务收入17.65亿元,同比增长24.24%,创历史新高。毛利率35.20%,同比减少4.85pct,主要是由于环保、安全要求提高,物料投入及设备技改加大所致。公司在固废处理领域已经形成环卫清扫、垃圾分类、垃圾收转运、焚烧发电、卫生填埋、渗滤液处理、飞灰处理完整的生活垃圾处理纵向一体化优势。 大固废布局更进一步,未来业绩确定性强。目前公司固废业务覆盖全国9省26市,拥有大量优质的运营资产,在手订单充足。预计未来两年,南海、晋江、安溪等垃圾焚烧发电提标改扩建项目,开平、饶平、孝感等垃圾焚烧发电新建项目,哈尔滨、牡丹江等餐厨项目,乐昌、怀集、遂溪、涞水农业固废项目等将陆续建成投产,公司固废业务业绩增长有保证。 危废实现异地扩张,成为新的增长点。2018年,公司危废模式首次实现异地扩张,危废领域实力成熟。公司于2018年11月收购宏华环保,危废处理范围涵盖36大类172种,处理能力达16.5万吨。公司投资的江西赣州信丰工业固体废物处置中心项目,目前已经完成焚烧、物化处理中心和填埋场一期的建设,并于2019年1月投入试运营,运营效果良好,截至报告披露日已签署危废处理处置合同金额近6000万元,危废处理能力将得到进一步释放。此外,佛山绿色工业服务中心工程(南海)危废项目等项目将于未来两年建成投产,将成为公司未来利润增长点。 (四)抓住政策机遇,拓展工业用户 18年燃气业务收入17.01亿元,同比增长22.33%,主要是由于环保持续高压的背景下,公司利用当地企业优势,重点拓展陶瓷行业用户。毛利率21.17%,同比增加2.22pct,与去年基本持平。 充分利用地域优势,抓住产业升级机遇。随着“蓝天保卫战”的推进、“集中供暖”、“煤改气”工程的实施,2018年工业用气、天然气发电、天然气化工和城市燃气、交通运输等用气领域的天然气需求回升。长期来看,燃气市场化改革将进一步加快,燃气的进销价差及盈利或将进一步被压缩,今后将有更多的第三方企业进入中上游领域,终端用户可选择性越来越多,市场竞争将越发激烈。公司燃气业务主要在佛山市,当地有大量陶瓷建材生产企业,公司未来抓住产业升级的机遇,拓展当地工业用户,进一步扩展燃气市场。此外,2018年公司进入氢能领域,在佛山市南海区投资建设加氢站,为未来新能源应用布局。 3.投资建议 公司运营资产优异,在手订单充足,垃圾焚烧业务稳定增长,危废业务持续扩张,佛山地区陶瓷建材企业煤改气,水务业务升级改造,都将为公司带来新的业务增长。我们预计公司2019年、2020、2021年EPS分别为1.19元、1.26元、1.42元,对应PE为14.4X、13.6X、12.0X。首次覆盖给予“推荐”评级。 4.风险提示 市场竞争加剧,公司经营发生合规问题,焚烧发电补贴政策风险等,

1.事件2018年公司实现营业收入139.76亿元,同比增长32.2%;归母净利润4.32亿元,增长105.3%;扣非净利润4.22亿元,增加164.3%;每股收益0.24元。 2.我们的分析与判断 (一)量价齐升驱动火电业务增长 区域用电需求旺盛推动发电量增长。2018年公司火电业务营收121.76亿,同比增长31.0%,占总营业收入87.1%。河北省用电需求持续增长,控股机组平均利用小时大幅提高至5,234小时(同比增长5.8%),高于全国火电平均873小时。电量方面,2018年发电量411.47亿千瓦时,同比增长15.5%。电价方面,公司2018年平均上网电价0.368元/千瓦时(含税),同比提高4分,增幅高于当地上调额度(2017年7月河北省南网、北网分别上调1.47、0.86分/千瓦时)。 供热业务增速较快,占比或将继续提升。2018年公司供热量3,768万吉焦,同比增长57.7%;实现供热面积12,620万平米,同比增加41.4%。供热业务收入14.02亿元,同比增长51.0%,占总营业收入10.0%。随着京津冀地区一体化战略的实施和雄安新区的建设,集中供热需求增加或将为公司热力业务开拓新的市场空间。 (二)燃料成本有望下移,业绩弹性较大 成本增速低于营收增速,火电毛利率小幅提升。2018年煤炭市场价格虽呈现前高后低走势,但燃料成本压力犹在,公司平均标煤单价638元/吨,同比增长2.1%。叠加平均供电煤耗下降1.7%至308.47克/千瓦时的因素,2018年公司火电总成本达到99.25亿元,同比增长27.0%。由于成本增长低于营收增速,发电毛利率小幅升至18.5%(+2.5pct)。 今年煤价中枢有望下移,公司业绩弹性较大。煤炭市场去产能效果明显,政策正在逐步转向结构性优化产能为主。随着优质产能的释放以及需求增速放缓,2019年煤炭市场供需形势或将由紧平衡状态向阶段性宽松转变,价格中枢有望下移。公司全部机组均为火电机组,相较于可比公司,对煤价反应更为敏感,业绩弹性更大。 (三)借力京津冀发展,资产注入拓宽成长空间 京津冀一体化与雄安建设加速拓宽未来成长空间。雄安新区位于河北南网,未来北京地区的高端产业有望不断向雄安新区及其附近迁移,用电需求或将大幅提升,而公司是南网重要的电源支撑。作为河北电力龙头,后续有望参与雄安新区能源供应。京津冀一体化发展战略及雄安新区的建设,将为公司业务发展提供新机遇。控股股东注入优质资产,公司装机规模有望持续提升。2019年公司拟以5.21元/股的价格向控股股东建投集团发行2.01亿股股份,收购其持有的秦皇岛秦热发电40%股权和河北张河湾蓄能发电45%股权。收购完成后公司控股装机将增长8.3%,权益增长8.5%。控股股东对公司支持力度大,未来有望持续注入优质资产。此外,公司目前在建遵化热电2×350MW有望于今年投产。 3.投资建议 作为河北省最大的独立发电公司,为区域电网的重要电源支撑,未来将受益于京津冀地区发展。需求旺盛驱动公司2018年业绩提升明显,且燃料成本尚存改善空间。随着煤炭供需向宽松转变,公司盈利有望得到持续修复。我们预计公司2019年、2020年EPS为0.40元、0.51元,当前股价对应17.6倍、13.8倍,给予公司“推荐”评级。 4.风险提示 1)煤炭价格上升超市场预期;2)标杆上网电价下调超市场预期;3)河北省外购电规模增加超市场预期。

1.事件 公司2018年实现营业收入136.32亿元,同比增长35.84%;归属于母公司净利润13.21亿元,增长109.37%;扣非后归属净利润13.15亿元,增加121.72%;每股收益1.11元。 2.我们的分析与判断 (一)传统业务保持稳健成长贸易业务助力营收快速增长。2018年公司实现营业收入136.32亿元,同比增长35.84%。分业务看,甲醛销售、煤炭业务实现营业收入42.74亿元、31.74亿元,分别同比增长40.1%与39.77%,成为营收增长的主要贡献点(贡献率分别为34%与25%)。其中,贸易收入实现快速增长,甲醛贸易与煤炭贸易分别实现收入23.9亿元、16.0亿元,同比增长55.7%,116.3%,占各自所属类别总收入的比重超过50%。 业务占比调整导致整体毛利率下行。由于低毛利率的贸易业务快速扩张,影响了公司整体毛利率。2018年公司毛利率达21.53%,同比下降3.37个百分点。剔除贸易业务后,自产煤炭毛利率有所提升,能源化工毛利率保持稳定。但从绝对值来看,2018年公司实现毛利润29.36亿元,同比增长17.5%。 (二)投资收益改善推动利润大幅提升 Santos业绩显著改善带动公司投资收益提升。2018年归母净利润达13.21亿元,同比增长109.37%,主要系公司重要联营公司Santos经营业绩因油价上行影响同比大幅提升。2018年Santos实现净利润6.30亿美元(2017年因资产减值亏损3.60亿美元),公司按照持股比例10.07%对应投资收益约4.25亿元(去年同期为-2.44亿元)。基于2019年全球油价在60-80美元区间波动的假设,我们预计Santos仍将保持较好的盈利能力。 (三)费用管控稳定,信用额度充裕 期间费用率基本保持稳定,资金状况良好。2018年期间费用率达11.44%,同比仅增加0.31个百分点,费用管控处于行业领先水平。由于公司报告期内完成配股发行工作,杠杆率有效降低,资产负债率由年初的72.62%降至60.29%。公司授信额度总额为96亿元,其中未使用额度17.7亿元;大股东为公司累计提供担保77.8亿元人民币及7.83亿美元,其中未履行完毕余额29.53亿元人民币及4.29亿美元。从信用额度与担保余额来看,公司整体资金状况良好,抗风险能力较强。 (四)着力打造清洁能源中上游产业链 积极获取天然气上游资源,打造集团层面能源领域的中上游平台。2018年下半年,公司明确了“定位于天然气上游资源获取,成为最具创新力和竞争力的天然气上游供应商”的发展战略,未来将以天然气产业链上游业务打造公司未来核心竞争力。上游气源领域,20万吨轻烃项目的LNG设备已成功投料试车并产出合格产品。公司通过战略投资Santos拓展海外气源资源。中游领域,2018年沁水新奥生产天然气1.51亿方,产能利用率达112%,创历史新高。公司还启动了收购东芝在美国的子公司TAL100%股权事项,项目完成后将获取220万吨/年的LNG液化能力,加速天然气领域布局。此外,2018年集团投产的新奥舟山LNG接收站存在向下属上市平台注入的可能性。下游领域,燃气分销是新奥集团的核心业务,集团拥有完备的能源运输网络,在非管道燃气的运输能力位居国内首位,公司有望利用集团资源优势实现协同发展。 受供需偏松影响,煤炭、化工业务预计保持稳健。2018年四季度,受到原油价格下跌以及甲醛价格高企导致下游烯烃企业装置停车等因素影响,甲醛价格快速下滑。以公司所处的西北地区为例,甲醛价格从2018年9月末的3000元/吨跌至年末的1850元/吨。考虑到下游MTO装置复产、装修板材需求回暖、聚酯产能投放等因素,我们预计2019年下游企业对于甲醛的需求有望持续复苏,但在产能过剩的背景下,大幅涨价空间有限。煤炭方面,目前供需关系正在转向偏宽松态势,价格中枢或将面临下行压力。因此我们预计公司2019年化工、煤炭等传统业务保持稳健发展。 剥离农兽药资产,聚焦清洁能源与能源技术服务。3月13日,公司发布公告,与利民股份等联合方签订《股权转让协议》,以7.59亿元价格将农兽药企业全部出售。出售资产经营状况良好,2018年合计实现利润1.07亿元,占公司全部净利润的7.6%。在农兽药保持较高景气度的状况下,剥离相关资产体现了公司专注能源主业的决心。 3.投资建议 公司致力于打造清洁能源中上游的核心竞争力,制定了清晰的天然气上游发展战略,积极布局国内外气源资产,与集团协同发展。公司传统业务稳健发展,费用管控与资金状况良好,抗风险能力较强。我们预计公司2019年、2020年EPS为1.37元、1.55元,当前股价对应8.5倍、7.5倍,给予公司“推荐”评级。 4.风险提示 1)煤炭、甲醇等大宗商品价格下跌超市场预期;2)国际原油价格下跌超市场预期;3)轻烃项目投产进度、TAL项目收购进度不达预期。

1.事件 3月5日,公司发布《重大经营合同预中标的提示性公告》,预中标“贵州电网有限责任公司2019年第一批省级集中采购物资框架招标,金额约8,000万元。 2.我们的分析与判断 (一)智能电表行业龙头,受益于配售端业务提速 国网打造能源互联网,配售端业务提速。在国网公司2019年1号文件中,将构建能源互联网排在年度重点工作首位。能源互联网的构建,需加强对电网信息的搜集与处理,因此智能电表或将率先受益,从主网向配售端延伸覆盖,打开增长空间。另一方面,受智能电表替换周期影响(约8年),2018年国网智能电表招标订量同比增长明显,两次招标智能电表总合计量达5279.4万(2017年3748.7万只)。我们认为,在存量市场(替换周期)与增量市场(能源互联网)的双重影响下,2019年国内智能电表招标量增长有望突破两位数。 智能电表领域竞争格局分散,公司在手订单充裕。由于国网项目分包进行招投标,单一公司无法垄断全部订单,导致市场格局较为分散。从历史的招标看,公司占国网招标量的3%-4%左右,处于行业前三,与三星医疗、威胜集团等龙头中标份额基本相近。尽管市场的占有率份额受到招标模式的限制,但行业整体的复苏确保公司在手订单充裕。公司2018年底中标国网订单2.45亿元,预计于2019年进行生产交付;此外2019年以来公司连续中标南网订单,已公告的订单合计金额达2.13亿元(含本次)。 与国际龙头深度合作,开拓海外市场。公司与全球智能电表龙头兰吉尔集团进行全面战略合作,并通过控股的立陶宛电表企业ELGAMA耕耘自有品牌,双管齐下拓宽国际市场。2017年公司实现海外销售4,746万美元,同比增长283%。随着公司海外业务的扩张,海外收入占智能电表业务的比重有望继续提升。 (二)主攻光伏EPC+自持电站,板块稳健成长 技术领先与客户优势确保EPC顺利开展。公司新能源研究院拥有多名国际顶尖研发技术人员,可根据电站的地理环境、光照条件等进行专业化设计,与自产的N型高效电池相结合,打造高效、低度电成本的优质光伏电站。公司通过自身技术优势,先后与中广核新能源、三峡新能源、大唐发电、亿纬锂能、ENGIE中国和SUNSEAP集团展开战略合作,拓展光伏电站的开发、建设、运营等业务。 自持电站稳步扩张,EPC业务或成光伏业务侧重点。公司自2015年转型光伏发电,截至2018年三季度,公司总装机已达1.45GW,在手项目储备1.2GW。考虑到光伏补贴政策继续退坡的影响,在自持电站已形成一定规模的背景下,2019年公司或将利用技术优势侧重于EPC开发。 N型电池领域的行业先行者。P型电池PERC技术转换成本低,仅需在原有产线新增两个环节,就能提高电池效率,因此成为目前市场主流选择。但在部分高光照地区,高效N型电池可实现更低的度电成本,因此也具有一定的市场需求。此外,N型电池从根本上解决了光衰减问题,未来成长空间更为广阔。2017年8月公司N型电池产线已顺利投产,年产能400MW,与中来股份均为N型电池的市场先行者。 公司经营风格稳健,以轻负债进行扩张。由于光伏电站投资运营业务属于重资产行业,随着规模的扩大以及补贴拖欠的影响,容易产生一定的资金压力。但公司经营风格稳健,以自有资金为基础进行电站投资,再通过银行的借款进行置换,确保电站产生的现金流可偿付利息。公司整体的资产负债率保持在45%以下,考虑到负债结构中包含债转股24.3亿元,公司偿债压力相对较小,抗风险能力较强。 3.投资建议 智能电表板块,在替换周期、能源互联网的双重影响下,国内招标量有望同比提升,行业景气向上带动公司国内销售量增加,并与兰吉尔等国际龙头开展深度合作打通海外市场。光伏板块,在补贴退坡的压力下,公司保持稳健经营风格,利用自身的技术与客户优势,全面推进EPC业务。我们预计公司2019年、2020年EPS为0.47元、0.61元,当前股价对应12.2倍、9.4倍,给予公司“推荐”评级。 4.风险提示 智能电表招标规模不及预期;光伏装机大幅下滑。

(一)经营状况良好,发电量创历史新高 2018年溪洛渡水库来水总量约1574亿立方米,同比增加13.21%,三峡水库来水4570亿立方米,增加8.44%。公司利用梯度电站联合调度,合理把握来水较好的机会,挖掘电力增长潜力,实现发电量2154.82亿千瓦时,同比增加2.18%。除葛洲坝电站发电量同比减少3.85%外,三峡、溪洛渡、向家坝发电量均同比有所增加,增幅分别为4.11%、1.76%、0.72%。 (二)资本运作抵消增值税不利影响 由于大型水电企业增值税返还政策于2017年12月31日到期,对公司整体业绩产生一定影响。在收入增长2.2%的背景下,扣非归母净利润同比下降了0.81%。但公司利用自己现金流优势,围绕水电进行投资布局,通过多元化手段抵减政策到期影响。从快报数据看,18年公司非经常性损益6.21亿元,较去年的0.29亿元明显增加,极大程度上冲减了所得税优惠到期的不利影响。我们认为,公司通过主业和投资两方发力,有能力在税收到期的背景下继续保持利润的正增长。 (三)股息率高,防御属性优势凸显 公司2018年每股实现收益1.03元。从历史分红看,2018年现金分红额大概率超过承诺的0.65元/股(2017年为0.68元/股),对应的股息率为4.2%(1月17日收盘价)。且由于公司经营状况具有较强的稳定性,在2018年市场出现重大调整的状况下,公司股价逆势上涨5.94%。2019年国内经济下行压力加大,市场不确定性因素仍较强,公司防御属性优势继续凸显。 投资建议 公司作为全球最大的水电上市公司,资源禀赋优异,标的稀缺,分红比例高,现金流价值凸显。公司积极顺应行业纵深发展之趋势,抢抓改革释放之新机遇,打造“发电、配电、售电”产业链,完善产业布局;公司围绕主业积极开展海外投资及电站运营、管理、咨询业务,积极拓宽业务范围,打造新的利润增长点。我们预计公司2019年、2020年EPS为1.05元、1.06元,当前股价对应14.7倍、14.6倍,维持公司“推荐”评级。 风险提示 来水不佳;电价下调;电力消纳不达市场预期;乌东德、白鹤滩电站建设进度低于预期。

(一)营收增长符合预期,毛利率环比下降 公司第三季度营收163.1亿,同比减少3.4%,归母净利润29.47亿元,同比增长6.0%。公司Q3共销售汽车和57.1万台。其中,广丰销量16.6万台,同比增长39.2%;广本销量18.2万台,同比持平;广三菱销量3.2万台,同比增长19.6%;广菲克销量2.7万台,同比下滑37.6%;广乘销量12.6万台,同比增长0.8%。Q3公司毛利率为18.9%,同比下降9%,主要是三季度广乘终端促销活动导致。 (二)日系汽车迎来强周期,弱市凸显强劲增长 汽车销量整体下行,丰田汽车逆市迎来强周期,汉兰达、全新凯美瑞,C-HR等车型销售持续强劲,维持无优惠提车,为公司带来大部分毛利的来源;广汽本田销量的增速同样可观,雅阁和飞度等车型能够在同样较低的优惠下完成3.8%的增长。日系车整体需求量领先整体侠义乘用车的需求量。 (三)自主研发车型发布,研发费用增加强化核心竞争力 公司在10月发布新款车型GS5,以及随后即将推出的GM6,四季度将迎来自主研发车型放量期,传祺有望与日系车型维系强周期。公司也加大了研发力度,三季度研发费用已达6.2亿,同比增长37.65%。同时,广汽新能源工厂将在年底投产,并且将在2019年推出2款新车型。公司的核心竞争力会不断加强,未来盈利空间可期。 3.投资建议 作为国内一梯队的主机厂之一,积极投入自主研发,同时合资品牌竞争力较强且种类丰富的车系将为公司业绩增长夯实基础。预计18-20年归母净利为128.3亿/144.5亿/162.1亿元,同比增长18.97%/12.6%/12.17%,对应PE为8.5/7.5/6.7倍,维持“推荐”评级。 4.风险提示 汽车行业增速不达预期。

1. 投资事件公司公布2018年三季度报告。前三季度公司实现营业收入151.22亿元,同比增长12.88%;营业利润39.53亿元,同比增长50.87%;归属母公司净利润32.62亿元,同比增长52.18%。 2. 我们的分析与判断(一) 公司营收逆势增长公司Q3实现营业收入50.37亿元,同比增长7.51%;归属上市公司股东净利润 13.9亿元,同比增长84%。在国内车市增速回落背景下,公司净利润增长较大,主要源于公司全球化经营战略取得实质性成果,美国工厂进展顺利。2018年Q3国内乘用车销量同比下滑7.9%,美国车市同比下滑2.0%,欧洲车市同比下滑1.7%,欧美车市行情均好于国内同期水平。因此受国内车市销量疲软影响,三季度营收环比下降5.62%,但受益于美国工厂爬坡顺利,公司三季度营收同比仍增长7.51%。 (二) 当期汇兑收益提振净利公司Q3受益于人民币汇率波动带来的汇兑收益,成本费用率明显下降。公司成本费用率(营业成本,税金及附加,管理费用,销售费用,财务费用合计占营业收入比率)为70.96%,同比下降6.5%。前三季度共获得汇兑收益3.04亿元(去年同期汇兑损失人民币3.04亿元),对业绩提振较多。 (三) 海外市场将持续助力业绩增长公司2017年美国出货190万套,2018年规划330万套。目前美国汽车玻璃一期已基本达产,二期爬坡稳中有序进行,持续贡献利润增量。 同时,公司俄罗斯工厂也步入良性发展轨道,德国工厂建设开始启动,公司全球化布局初见成效,海外产能逐渐释放。 3. 投资建议公司作为汽车玻璃行业国内上市公司的绝对龙头,公司业绩全年预计稳健增长,看好其低成本优势,高研发投入,全球化的投资机会。预计18-20年归母净利为39.13亿/44.64亿/50.34亿元,同比增长24.27%/14.09%/12.76%,对应PE 为14.08/12.35/10.95倍,给予“谨慎推荐”评级。 4. 风险提示汽车销量不达预期,海外工厂增速不达预期。

(一)一汽新车强周期,主营业务增长 国内Q3汽车行业整体销量同比下降9.2%,然而公司Q3主营业务收入仍旧保持了26.64%的增速。公司主要下游客户一汽大众在三季度迎来新车批产高峰,速腾和迈腾在整体车市不力的情况下销量依旧较为稳定,同时19年下半年将是探歌、宝来等主力车型不断放量的时期,9月探歌的销量为9494台仍低于预期,伴随着新款SUV探岳在10月底发布,未来数季度LED大灯业务的销量将继续领跑行业。 (二)三费管控良好,报表质量较高。 前三季度,公司毛利率同比-2.86%,我们认为是原材料短期成本上升所致。而净利润增速超过营收增速9.2%,主要原因是三费较去年同期下低4.4%,体现了公司优秀的成本管理能力。三季报公司报表中,销售商品提供劳务收到现金同比+45%,预收账款同比+200%,达到900万;资产减值增加计提1225万,同比+350%,报表质量较高。 (三)技术渗透降低成本,产能释放推动规模增长 LED大灯较氙气大灯优势明显,替代氙气大灯为必然趋势。三季度中LED灯在探歌等车型上的应用表示LED大灯已经顺利渗透至15-25万车型,渗透率将在未来不断增长,其规模上的效益将降低成本拉升毛利率。此外,下半年将会陆续落实16年承接的138个车灯新项目,公司正在订单释放的高峰之中,公司第四季度的业绩将持续亮眼。公司也着眼于宝马、奔驰等豪华品牌,加之在佛山等地的产能在19年Q2和Q4的释放,公司将会不断扩大自己的市场规模。 投资建议 作为汽车车灯行业国内上市公司的绝对龙头,公司业绩全年预计稳健增长,看好其三费控制能力、高研发投入、稳固下游市场。预计18-20年归母净利为6.2亿/8亿/10亿元,同比增长31%/30%/26%,对应PE为22/17/13倍,首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示 汽车行业增速不达预期。

1.投资事件。 2018年10月26日,公司披露三季报。前三季度实现营业收入394.2亿元,同比增长103.1%;归母净利润10.58亿元,同比增长19.28%。 2.我们的分析与判断 (一)主营业务增速可观,三费短期提升。 公司1-9月实现营收394.2亿元,其中第三季度营业收入167.9亿元,同比增长165.6%;归母净利润10.58亿元,其中第三季度归母净利润2.4亿元,同比下滑12.8%,主要由于三费同比增长106.76%。,其中,本年度均胜安全获得约75亿美元新订单,销售费用同比增长204.99%。 (二)整合推进顺利拉升毛利率。 公司第三季度单季收入实现165.6%的增长,主要由于18年4月对高田的收购完成后,该资产对应产能释放产生绩效和整合顺利推进所致,虽然受到业务拓展的影响导致归母净利润增长不及预期,但是毛利率环比二季度已经由14.23%提升至16.36%,表示其汽车安全业务整合后效果稳定,业务有望继续回升。 (三)积极研发保持核心竞争力,全球业务前景光明。 公司一直以“更安全,更智能,更环保”作为发展的三大主题,已成为汽车安全和汽车电子领域全球顶级供应商。在公司将高田优良资产与KSS公司整合为均胜安全之后,其研发实力得到进一步加强,18年第三季度研发费用达8.6亿,超过18年1-9月的50%,同比增长150.12%。同时,均胜电子和宝马、戴姆勒、大众、奥迪、通用、福特等全球整车厂商与国内一线自主品牌的合作关系继续稳固,丰田、本田等日系品牌将随着收购高田后成为其主要客户之一。伴随着规模扩大获得更高数量的订单数和未来管理费用方面完全摆脱并购事宜的影响,公司未来几个季度的销售收入和净利润将会增长。 3.投资建议。 作为汽车玻璃行业国内上市公司的绝对龙头,公司业绩全年预计稳健增长,看好其低成本优势、高研发投入、全球化的投资机会。预计18-20年归母净利为11.7亿/13.3亿/16.0亿元,同比增长197%/13%/21%,对应PE为18/16/13倍,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示。 汽车销量不达预期、海外工厂增速不达预期。

1. 投资事件2018年10月28日,公司披露三季报。前三季度实现营业收入193.7亿元,同比增长2.0%;归母净利润11.9亿元,同比下滑37.04%。 2. 我们的分析与判断(一) 销量提前透支降低营收,毛利率环比回升公司第三季度营收70.6亿,同比减少24.01%,归母净利润5.8亿元,同比下降47%,主要原因是公司在三季度的客车销量有明显下降,三季度客车销量为14761量,同比去年同期下降23.9%,由于三季度销量仍旧大于去年1-9月销量,我们认为销量降低是上半年销量透支了三季度的需求。公司三季度毛利率较二季度上升了2.22%,系Q3的电池成本降低以及终端产品配置提升所致。 (二) 加大研发投入,放眼新能源发展公司三季度研发费用达4.68亿元,同比增加82.5%,公司大力投资新能源汽车的研发,一方面说明目前新能源汽车政策补贴退坡严重,另一方面体现公司未来稳固客车行业龙头的决心。现阶段而言电池成本的降低能够有效帮助毛利率回升,预计在19、20年时,公司研发的新款新能源客车将持续适应于门槛较高的政策补贴,预计毛利率将继续上行。 (三) 新能源客车市占率高,发展产能面向全球市场公司三季度销售新能源客车3475台,前三季度市占率为23%,公司将持续受益于低成本和规模成本带来的效益。公司在九月底签订了21亿元的新能源项目,用于投资建厂,产能将继续放大,年产可达6万辆纯电动商用车。同时公司的海外业务发展良好,在非洲各国已经成为了第一大客车品牌,公司也不断加大在俄罗斯、古巴、委内瑞拉等地的客车出口,作为龙头企业,国际市场会给公司带来更大的发展空间。 3. 投资建议作为商用客车行业国内上市公司的龙头,公司Q4毛利率预计将持续提升。长期看好其龙头地位带来的成本和规模效应、高研发投入、全球化的投资机会。预计18-20年归母净利为32.2亿/36.2亿/40.5亿元,同比增长2.93%/12.48%/11.73%,对应PE 为8.5/7.5/6.7倍,下调评级,给予“谨慎推荐”评级。 4. 风险提示新能源客车销量不达预期、海外出口不达预期。

1.投资事件。 2018年10月29日,公司公布2018年三季报。公司前三季度实现营业总收入6747.41亿元,同比增长10.97%;归属母公司净利润276.72亿元,同比增长12.31%;扣非后归属母公司净利润为253.20亿元,同比增长6.13%。 2.我们的分析与判断(一)业绩符合预期。 2018Q3,公司实现营收2098.9亿元,同比下降0.83%。归母净利润86.9亿元,同比增长0.12%。去除控股公司华域汽车收购小糸车灯带来的一次性溢价,扣非归母净利润为80.58亿元,同比下降1.5%。Q3在乘用车行业销量整体下滑的背景下,公司盈利仍实现增长,好于行业平均水平。 (二)毛利率环比向上。 公司前三季度毛利率为13.4%,同比增长0.2%,其中Q3毛利率为13.9%,同比,环比各增长0.1%,0.7%,毛利率环比向上。前三季度,公司研发费用总计达94.10亿元,同比增加23.08亿元,主要原因为:(1)公司之子公司华域汽车本期因华域视觉纳入合并报表范围,研发支出增加;(2)公司进一步增加自主品牌产品和新能源,智能网联等技术的研发投入。由于子公司上汽财务汽车贷款资金流出较多,Q3经营现金流净流量为37.12亿元,同比下降29.44%。但与Q2经营性现金净流量-174.79亿元相比,已逐步收窄。 (三)自主品牌表现良好积极布局新能源。 公司自主品牌规模效应下扭亏为盈,Q3自主品牌销量同比增加17.5%,亏损6.5亿,同比减亏4.4亿元。前三季度自主品牌销量50.9万辆,同比增长40.9%,增速领跑行业。随着9月MarvelX和名爵I5的上市,预计Q4公司自主品牌销量仍将保持稳定增长。上汽大众新能源工厂开工,积极布局新能源汽车,有利于未来上汽大众销量维持增长。 3.投资建议。 公司作为国内主机厂的绝对龙头,行业增速虽然放缓,但龙头优势将不断体现。预计18-20年归母净利为38.13亿/41.50亿/44.79亿元,同比增长10.80%/8.85%/7.93%,对应EPS为3.26元/3.55元/3.83元,对应PE为8.3/7.6/7.1倍,维持“推荐”评级。 4.风险提示。 汽车行业整体增速不达预期,新产品销量不及预期。