我们分析认为,天士力拥有三大核心竞争力确保了中长期业绩持续较快增长:1、研发创新突出,是我国现代中药的绝对领先者。公司产品以独家品种和独家剂型为特色,不仅充分回避中成药的同质化竞争,而且带来产品定价能力,同时,公司生产工艺全过程的质量控制水平,远远领先于国内同行。2、医院和非医院全线销售能力强大、销售网络完善。公司尤其在三甲大医院拥有强大的专家资源、专科药销售能力强。我们看好公司未来丹滴的稳健增长和诸多二线产品(丹参多酚酸、替莫唑安、文飞等)的快速增长。3、公司通过复方丹参滴丸FDA三期临床试验正在打通现代中药的国际化通路。我们判断丹滴通过FDA认证可能性较大。 优质化药资产帝益未来3年净利润增速不低于25%、即将完成注入增厚业绩,我们上调业绩预测2013~2015年净利润分别同比增长52%/33%/30%,EPS2.26/3.0/3.91元(暂不考虑送股摊薄)。利润增长点众多:1、丹滴2012年工业收入比重已经下降到了51%,未来继续受益于基药市场扩容、稳健增长;2、独家品种养血清脑新进2012版基药目录,未来3年有望销售翻番达到10亿元;3、注射丹参多酚酸产品属性好,未来3~5年将销售过10亿元;4、公司2012年过亿元销售额产品7个、2013年将达到11个,这些过亿产品继续保持较快增长。帝益若成功收购优质品种将超预期。 我们看好公司中长期基于良好基本面和中高层激励机制的业绩快速增势以及公司作为现代中药的典范、显著的产品集群优势,目前股价对应2013年预测PE为35倍,持股到年底至少能估值切换到今年40倍,目标价90元,我们维持买入评级。2014年8月丹滴揭盲数据若良好,将大大提升其全球化销售增长的乐观预期。 核心假设:复方丹参滴丸每日服药金额在新版基药目录7个心血管独家中药品种中第2低,预测2013~2015年销售增长17%/15%/15%;养血清脑、丹参多酚酸等产品快速增长、毛利率稳中略升、费用率持平。关键假设风险:丹滴、养血清脑和丹参多酚酸等产品销售增长低于预期。

报告原因: 公司发布2013年1季报 1季报业绩符合预期。实现收入33.5亿,同比增长18.26%,净利润3.75亿,同比增长30.32%,EPS 0.54元,每股经营现金流-0.03元,相比去年同期-0.2元大幅改善,受公司商业子公司省医药公司影响,公司每年1季度经营性现金流均为负,并逐季改善。 我们预测公司2013年净利润将同比增长30%。白药牙膏已经进入5000家大小商场,市场份额接近10%,目前已推出20多个品类,其中针对吸烟人群的朗健牙膏销售增长迅速,预计13年收入过亿。我们预计2013年牙膏收入增长30%、并且其销售费用率将随着销售规模增长会进一步下降。养元青是公司主推的健康新产品,定位于“头皮护理”,已在云南、北京、广州等地试销,还处在市场导入期,预计13年收入将过亿。白药膏12年收入8.5亿,随着2012年透皮事业部整合到药品事业部并实现统一销售,白药膏有望在保持快速增长的同时,销售费用率进一步下降。普药增长将继续有效分摊固定成本。通过将丽江、文山、大理等6家子公司整合到药品事业部进行统一销售,改变了之前销售分散的状态,实现较快增长。新产能投产后,药品生产瓶颈已经得到解决。 2013~2015年公司有望保持稳健较快增速,公司呈贡现代化新产能、高基数盈利规模、杰出管理团队、对渠道和终端销越来越强的议价能力4项因素综合助推公司在业内率先实现集约化增长。增长点来自:牙膏和透皮剂继续快速增长30%、药品系列增长15~20%,以及毛利率稳中上升趋势和销售费用率下降趋势,我们预计2013年三七价格有望从高位回落。 我们预测公司2013-2015年净利润分别同比增长31%/29%/26%,EPS 3.00/3.88/4.86元。我们看好公司中长期稳健增长态势,维持“买入”评级。白药系列的中央型产品大部分已经纳入国家基本药物目录,未来也将受益于政策红利、基药将在基层医院、二、三级医院扩大使用比例和提高报销比例,都将推动白药系列产品保持较快增长。集团红茶等大健康资产未来有可能注入上市公司。

1季报扣非利润增速完全符合我们预期。实现收入9.68亿,同比增长35.57%,净利润3.83亿,同比增长15%,扣非后净利润3.73亿,同比增长19.7%,EPS0.59元,每股经营现金流-0.48元,主要是公司应收票据、应收账款、预付账款和存货均较年初有大幅度增加。合并报表毛利率大幅下降10.2个百分点至65.12%,主要是毛利率较低的其他产品收入占比增加所致。合并报表销售费用率同比下降3.8个百分点,母公司销售费用率下降1.3个百分点。代表阿胶块和阿胶浆的母公司收入增长10.2%,母公司毛利率维持在75.6%,驴皮成本上涨在产品提价后并未影响盈利。二、三季度是阿胶传统淡季,公司从2季度开始将进行反季度消费促销活动,同时由于去年2季度业绩基数较低,我们预计公司今年第二季度单季度业绩增速有望加快。 目前部分地区驴皮短期报价大幅上涨,高达120~140元,可能更多是人为因素导致、有价无市,据了解,驴皮原料目前供应并不紧张,因此,未来驴皮价格有可能自当前高位回落至合理水平。驴皮作为中药材的一种,与其他中药材品种一样,短期内价格波动属于正常现象,中长期看会回归理性价格。公司去年年报披露存货中原材料账面价值1.32亿,假设以驴皮为主,按照去年70~80元/kg的驴皮价格测算,对应驴皮1800吨左右,公司每年1500~1600吨阿胶块消耗驴皮4000~4800吨,年初驴皮原料库存可供阿胶块生产5个月左右。我们判断短期驴皮价格波动对公司全年业绩影响有限。 我们预计公司2013~2015年保持稳健增长态势。我们预测,公司2013~2015年净利润分别同比增长22%/20%/19%,EPS1.94/2.33/2.77元。主要利润增长点有:1、阿胶块继续小幅提价,贡献提价利润。2、复方阿胶浆11年底在山东发改委获批上调零售价30%,去年至今公司在各省陆续完成备案价上调,公司将分步骤实施出厂价上调。同时,公司积极拉动复方阿胶浆OTC终端销量增长。 阿胶产业竞争较前几年激烈,同仁堂阿胶扩产并提价、佛慈阿胶复产等,公司未来三年阿胶块继续大幅提价面临同仁堂等竞争对手的追赶压力。我们看好公司在阿胶产业的强势品牌、龙头地位和定价权优势,当前股价对应2013年预测PE22倍,维持增持评级。

公司1季报业绩低于市场预期。实现收入18.3亿,同比增长3.8%,净利润3.38亿,同比增长10.2%,EPS0.35元,每股经营性现金流0.24元,毛利率同比略升1.3个百分点至61.4%。去年4月份公司实行ERP管理体系,部分产品发货提前至1季度,导致去年1季度公司业绩基数较高,同时,今年1季度公司部分产品由于备货不足,产能供应紧张,是公司1季度业绩增速较低并低于预期的主要原因。预计全年业绩表观增速将逐季上升。 预计公司2013年稳健增长22%,外延式收购可期。公司已完成胃肠类药的战略梳理,13年将加大力度推广几个胃肠药。皮肤药品类规划完成,顺峰药业产品实现初步提价,顺峰康王、康霜、恩肤霜三个大品种已纳入医贸销售,后续销售更加顺畅。新收购桂林天和收入40%来自医院销售,华润三九将利用成熟完善的销售渠道和终端,实现其产品在OTC领域的快速增长。安徽300吨中药配方颗粒提取产能已于去年10月投产,13年开始贡献利润,未来,公司将提升中药配方颗粒经营质量,业务利润率会进一步提高。公司未来每年都有望实现1-2单并购,妇科、口咽科等OTC大品类及心脑血管、癌症等中药优势领域将是公司并购的对象。公司期末账上现金10.6亿,并发行10亿公司债,公司每年用于新版GMP改造和产能扩张的费用6-7亿,因此,公司将有14亿现金可用于支配,为适当时机的潜在并购提供了资金保障。 品牌OTC龙头迎来整合契机。公司在OTC和处方药领域都具备完善的销售渠道和终端管控能力,OTC覆盖近7万家销售终端,处方药覆盖全国3000家以上医院,利用医改契机,公司将营销渠道下沉县级医院和基层医疗机构,积极拓展基层市场。目前OTC行业的不景气恰恰为华润三九这样的龙头企业提供了并购整合契机,我们看好公司销售渠道和终端管控能力的中长期发展潜力。我们按内生增长,预测公司2013~2015年净利润分别同比增长22%/20%/20%,EPS1.26/1.52/1.83元。我们看好公司OTC和处方药领域完善的销售渠道和终端管控能力,当前股价对应2013年预测PE22倍,维持买入评级。股价催化剂来自外延式并购超预期。

公司是国控工业的核心及国控商业在两广的核心,公司管理团队十分优秀,自上而下保持强大的执行力。未来观澜二期头孢制剂产能及坪山非头非青制剂产能投产后,公司工业增长空间将进一步打开。但考虑到今年高毛利率产品联邦止咳露因电子化监管收入大幅下降,我们下调公司盈利预测,预计2013-2015 年净利润分别同比增长18%/20%/20%,EPS 1.95/2.35/2.82 元。我们看好公司卓越管理团队、工业和商业既有优质基础和中长期稳健增长态势,当前股价对应2013 年预测PE17 倍,维持增持评级。

季度业绩符合预期。实现收入6.3亿,同比增长158%,净利润1.27亿,同比下降40%,主要是公司去年1季度转让子公司中恒房地产公司实现股权转让收益2.1亿,扣除非经常损益净利润同比大幅增长168%,实现EPS0.12元,每股经营性现金流0.12元。1季度公司血栓通销量4281万支,去年1季度由于受退货影响销量仅2100万支,销量接近翻倍。毛利率大幅提升10个百分点至81%,除血栓通占比提高因素外,去年同期由于血栓通渠道压货销售方面所有折让。 核心产品血栓通产品属性好、且早已进入了09版307种基药目录,已经进入基层医疗市场销售,从高端医院向基层延伸,我们判断今年大致能完成2亿支销售目标。去年房地产剥离的投资收益在第1季度和第4季度分别体现了2.1亿元和1.19亿元,将影响今年第1季度和第4季度的合并表观利润增速。 中长期来看:公司销售体系在不断完善,公司也较重视新药研发。但目前来看,核心产品血栓通占销售收入的比重高达89%、毛利比重高达94%,显然对单一产品过度依赖。我们预计,公司2013~15年净利润(扣非)分别增长33%/24%/19%,EPS分别为0.52/0.65/0.77元,公司当前2013年预测PE25倍,维持“增持”评级。 董事会决议公告:投资6.92亿实施血栓通扩产项目,签订框架协议拟收购特安呐制药80%股权。我们判断,血栓通未来随着新版基药目录使用范围的进一步扩大,销量有望不断突破,新产能建设为公司中长期增长打下基础。公司目前血栓通产品过于单一,剥离地产后,账上现金充足,收购潜力品种有助于公司后续增长,品种选择是关键。 风险提示:国家医保政策2013~2014年将在全部基层医疗机构实行总额预付制,可能对中药注射剂产品的终端使用量带来负面影响。因为中药注射剂产品价格较口服药高、且疗程长、疗程总费用高、需要花费较多医保费用。

1季报业绩短期低于市场预期。实现收入和净利润14.8亿和3.4亿,分别同比增长10.6%和11.5%,EPS0.27元,每股经营性现金流0.27元。毛利率同比略升0.8个百分点至84%。去年10月份发改委对抗肿瘤药实施降价,公司多个产品都受到影响,其中奥沙利铂降价幅度达33%,我们判断这是公司1季度收入增速低于预期主要原因,未来,公司将通过两个方面来抵御上述降价因素影响:1、以量补价。奥沙利铂和亚叶酸钙进入新版基药目录,未来公司实施销售渠道下沉,通过产品销量的增长来弥补降价带来的影响。2、优质优价。公司奥沙利铂去年8月通过欧盟认证,未来在新基药招标中有望通过区分质量层次实现优质优价,招标价有望进一步提高。全年看,公司1季度业绩是全年低点,未来有望通过上述措施,实现业绩逐季加速。 公司2010年7月实施限制性股权激励,目前仍有224.8万股(全部股权激励计划的30%)尚未解禁,持股人员包括公司总经理、多名副总经理、董秘、财务总监等多名高管,解禁时间为2013年7月5日。 预计阿帕替尼胃癌临床结果4月底揭盲,顺利的话有望4季度拿到批文,2014年上市销售。升白细胞药物19K已完成三期临床,目前已申报,治疗肾癌药物法米替尼和治疗糖尿病药物瑞格列汀基本完成二期临床,预计2014年完成全部临床,2015年上市销售。艾瑞昔布2013年将陆续在各省招标,并争取进入未来新版国家医保目录,未来3~5年有望做到5亿规模。09年以来,公司陆续申报多个仿制药,多数为首仿或优势品种,预计2013年开始进入收获期,未来每年都将有多个仿制药获批上市,为公司贡献利润。 我们看好公司中长期不断推出一类新药的研发实力和肿瘤、手术麻醉、造影等领域的专业学术推广能力,但考虑到短期抗肿瘤药降价效应影响公司业绩,同时医保招标推迟到9~10月份可能会影响公司艾瑞昔布、碘克沙醇等新产品销售,我们下调公司盈利预测,预计2013~2015年,净利润分别同比增长18%/20%/20%,EPS1.03/1.23/1.47元,当前股价对应2013年预测PE32倍,维持增持评级。公司近期催化剂来自4月底阿帕替尼揭盲数据有望良好带来的超预期。

1季报业绩符合预期。实现收入5.3亿,同比增长27.2%,净利润2.0亿,同比增长60.2%,实现EPS0.46元,每股经营性现金流0.24元,低于每股收益,主要是公司应收账款较12年年底增加1亿元,同时收购阿利沙坦酯制剂生产技术导致预付款项较12年年底增加1.85亿。1季度毛利率同比大幅提升11个百分点至78%,主要是1季度公司毛利率较高的制剂品种增长较快,毛利率较低的抗生素制剂及原料药收入占比下降带来的产品结构变化所致。我们估计泰嘉1季度实现35%以上较快增长。 我们预测公司2013~2015年净利润将同比增长30%/29%/31%,EPS1.90/2.46/3.22元。利润增长点主要有:1、泰嘉继续保持30%~40%的销售增长,尤其是2013年纳入新版基药目录之后,其服用人群将以倍乘数增长,其适应症也必将从PCI术后用药向预防血栓延伸;2、比伐卢定今年参加各省招标,明年销售收入将大幅增长、近1亿元规模;3、艾利沙坦今年开始学术推广,2014年初上市销售将迅速上规模、贡献收入和利润。4、新型心脏支架2015年正式上市销售、将实现迅速上量。 当前股价对应2013年预测PE29倍,在一线股中明显偏低,市场过度反应了对泰嘉进入新版基药目录之后的降价压力。新基药招标在今年7、8月份开始,我们乐观看待泰嘉后续基药招标价格。我们认为,公司具备两大核心竞争力:1、创新药和首仿药的产品优势,产品保持先进性和领先性,生产工艺和产品质量通过欧盟认证、达到国际领先水平,因此具备较强的产品定价能力。2、专业学术销售优势:公司已建成800人的成熟队伍,销售领军人物和中高级销售管理层均来自外企,抗血栓药泰嘉创下了我国专科处方药单品种销售额最大和盈利最强品种记录,标志着公司已经拥有强大的心血管高端专科药的销售终端网络,公司未来上市的艾利沙坦和心脏支架等新品与泰嘉同属于心血管专科处方药,将利用共同销售通路迅速实现销售上量、销售协同作用明显。详细请参阅我们3月25日发布的《信立泰深度研究--心血管高端专科用药的典范,未来持续较快增长确定性强》。

公司是我国国产基因重组胰岛素的绝对龙头。不仅1998年就最早获批,而且是唯一成功实现产业化放大生产(原料药产能达3吨),学术推广最专业,产品品质获得发改委认可、与进口胰岛素享受同质同价、打破进口胰岛素垄断中国市场的遥遥领先者。公司目前核心产品第二代胰岛素,2012年国内制剂税后销售额7.4亿元、市场占有率达到16%。国内第二家二代胰岛素企业珠海联邦去年销售额仅2000多万元,国产二代胰岛素再无第3家药企有市场销售。我国二代胰岛素产业仍是两家外企、东宝一家国产的寡头垄断格局。 看今明年,公司二代胰岛素纳入新版基药目录、不仅阻断了第三代胰岛素在县乡医院市场的渗透,而且将分享和受益于县级医院30~45亿的巨大市场增量,相当于现有二代胰岛素市场规模翻一番。我们估计今年全国基药招标将从7、8月开始,公司二代胰岛素明年受益将比今年明显。公司从06年开始至今的市场定位极其正确:优先精耕细作了3000多家地县级医院,尤其是2011年开始的蒲公英行动,已经教育了2000多名县级医院医生正确使用胰岛素,胰岛素是严格的处方药,谁先教育好了医生,谁就先赢得了市场先机。公司将充分发挥扎实的基层市场优势和性价比优势,受益于新基药政策红利。我们判断:二代胰岛素在寡头竞争格局下,进入新版基药后的降价幅度有限或者根本不降价。 看2015年,公司基因重组第三代胰岛素将获批并上市销售。公司销售策略上早已提前布局,至今已经开发了近500家省会级以上的三甲医院,这些医院是三代胰岛素的主要市场。公司目前的二代胰岛素在这些医院已有销售。我们判断:公司三代胰岛素相比甘李药业,更有扎实学术推广优势和质量水平优势,公司三代胰岛素的产业化规模和生产质量控制远胜甘李。 我们上调盈利预测:2013~2015年净利润将同比增长394%/40%/32%,EPS0.40/0.56/0.74元。当前股价对应2013年预测PE35倍,当年估值不低,但站在中长期投资角度来看,公司拥有二代和三代胰岛素这样市场容量巨大且需求持续增长的黄金朝阳产品,又匹配了深厚学术营销队伍的坚实基础以及国际领先的产业化大生产技术,公司未来多年的持续快速增长的态势十分明确,我们上调评级到买入。

我们研究发现 :公司研发越来越立足于治疗型的专科药物,研发正逐渐进入收获期。当期来看,贝科能2012 年销售收入占比仅50%,说明公司二三线产品成长规模已经能贡献收入半壁江山, 达到了5 亿元。今年随着治疗脑癌的替莫唑胺年初开始上市销售, 二三线产品的贡献率还将上升。看未来两年,公司的来那度胺、达沙替尼等新产品可能在2015 年上市销售产生利润贡献。看两年以后,加拿大子公司的单抗药物和美国参股子公司的降血糖药物都将可能获批上市。公司产品梯队清晰,保持业绩持续较快增长有研发产品基础和支撑。 我们看好公司高毛利率、低销售费用率和高利润率的独家代理经销模式。既然不是创新性新药,产品又分散在多个治疗科室,那么每个产品都建立一支医院终端销售队伍就不是最效率最经济的选择,相反,对于这些已经由外资药企教育成熟的市场,直接外包给专业代理商反而是最佳经营策略,跨国外企把那些已经过了专利保护期的药品外包给代理商销售正是这一道理。有投资者忧虑公司贝科能14 元多出厂价、终端零售价100 元的销售模式, 也有质疑商务部药品流通环节加价率管控对贝科能的冲击,我们认为:药品流通环节加价率管控冲击的是大普药。因为大普药生产厂家众多、出厂价低(表现为毛利率和利润率都低)、底价大包给全国众多代理商混乱流通、致使终端零售价很高。显然:贝科能是独家产品、毛利率高(不是竞品众多),贝科能是把产品及其销售费用一起外包给少数几家专业代理商,若变更销售费用的承担主体,是极其容易的。 我们判断公司未来3 年业绩持续较快增长,预测2013~2015 年销售收入同比增长45%/42%和40% ,净利润同比增长50%/45%和42%,EPS 1.92 元/2.78 元/3.94 元。当前股价对应2013 年预测PE 29 倍,维持“增持”评级。 催化剂:1、公司来那度胺有望在美国申请到生产工艺专利和晶型专利,并且其专利价值有望在今年得以体现。2、南京卡文迪许参股子公司的后续新药权益可能继续注入到公司。3、可能增持北京星昊医药的股权。

2012年业绩符合预期。实现收入和净利润54.35亿和10.77亿,分别同比增长19.44%和22.9%,实现EPS0.87元,每股经营性现金流0.77元。拟每10股送红股1股、每10股派息0.8元。公司2012年研发费用5.35亿,同比增长24.4%,占后入比重9.8%。分产品看,我们估计抗肿瘤药实现收入25亿,同比增长10%,过亿产品达到7个;手术麻醉药和造影剂实现收入13.5亿和4.2亿,同比增长均超过40%;电解质收入接近3亿,同比增长超过100%,独家品种钠钾镁钙电解质输液和优势品种小儿电解质输液进入大多数省份医保目录。第四季度收入13.95亿,同比增长13.45%,低于前三季度21.7%的收入增速,毛利率基本稳定在82.2%。公司2010年7月实施限制性股权激励,目前仍有224.8万股(全部股权激励计划的30%)尚未解禁,持股人员包括公司总经理、多名副总经理、董秘、财务总监等多名高管,解禁时间为2013年7月5日。 我们预测公司2013年净利润同比增长21%。抗肿瘤药老产品奥沙利铂去年最高零售价下调33%,但已进入新版基药目录,考虑到公司奥沙利铂制剂在去年8月已通过欧盟认证,未来有望在招标中通过不同质量层次与其他企业产品区分,避免价格竞争,享受新版基药目录巨大政策红利,实现以量补价。抗肿瘤药新品种替吉奥、培门冬酶等仍保持50%以上快速增长。麻醉药新产品盐酸左布比卡因是独家品种,正处于快速成长期,造影剂高端品种碘克沙醇陆续进入各省招标,2013年有望实现快速增长。创新药阿帕替尼胃癌适应症和升白细胞药物19K已完成三期临床,目前已申报,预计阿帕替尼胃癌临床结果最快4月份揭盲,顺利的话有望4季度拿到批文,2014年上市销售。治疗肾癌药物法米替尼和治疗糖尿病药物瑞格列汀基本完成二期临床,预计2014年完成全部临床,2015年上市销售。艾瑞昔布2013年将陆续在各省招标,并争取进入未来新版国家医保目录,未来3~5年有望做到5亿规模。09年以来,公司陆续申报多个仿制药,多数为首仿或优势品种,预计2013年开始进入收获期,未来每年都将有多个仿制药获批上市,为公司贡献利润。 我们看好公司中长期不断推出一类新药的研发实力和肿瘤、手术麻醉、造影等领域的专业学术推广能力,我们预测公司2013~2015年实现稳健增长,净利润分别同比增长21%/20%/20%,EPS1.05/1.26/1.51元,当前股价对应2013年预测PE31倍,维持增持评级。公司近期催化剂来自4月份阿帕替尼揭盲数据有望良好带来的超预期。

2012年投资收益净利润占比63%,主业经营稳健增长。参股25%子公司中美史克贡献投资收益1.7亿,相比11年大幅提升,主要原因是中美史克12年剥离舒适达牙膏业务,而舒适达牙膏2011年广告费用高达3亿以上,剥离中央药业股权实现投资收益1.07亿。工业收入23.2亿,剔除并表口径后同比增长20.7%,毛利率同比略升0.85个百分点至66.72%,商业收入27.9亿,剔除并表口径后同比增长17.6%,毛利率略降0.6个百分点至8.24%。最终合并报表实现净利润4.41亿,同比增长78.2%,实现EPS0.60元,扣非后EPS0.47元,每股经营性现金流0.03元,远低于EPS,除投资收益影响外,主要是应收账款、票据和开具银行承兑汇票保证金增加等所致。公司对三年以上应收账款100%计提坏账,12年新计提坏账1229万。公司拟不分配,不转增。23个大品种收入16.7亿,同比增长18.72%,过亿品种4个,速效救心丸收入7.2亿,同比增长20%,通脉养心、清肺消炎丸、子龙金片等过亿品种均实现30%以上增长。赛诺制药主要产品注射用黄芪多糖之前有产能瓶颈,2012年刚刚完成新厂房GMP认证,2013年新产能释放后,收入将明显增加。 我们预测公司2013年主业经营继续保持稳健增长,新任董事长上任后营销改善有待观察。公司继续推行“大品种战略”,目前4个过亿品种和9个过5000万品种,都是利润增长点,特子复社、癃清片等多个产品已经走出培育期,增长势头良好,预计2013年23个大品种收入和利润贡献将进一步加大。2012年,公司开始推行产品经理负责制,将公司全年销售目标按季度、月份分解到各地区、板块和人员,配套奖惩机制,进一步激发了销售人员,预计未来公司销售能力将进一步改善。公司两个独家品种京万红、癃清片进入新版基药目录,我们估计这两个产品2012年收入分别为7000万和6000万左右,未来有望受益于基药目录政策红利,老产品速效救心丸早就是基本药物,未来将进一步受益于基本药物目录向二、三级医院推进和提高报销比例等利好影响。2012年10月,公司总经理王志强新任董事长兼总经理,新董事长上任后,公司营销改善有待观察。 我们看好公司丰富产品线的潜力,但公司销售能力仍有待提升。公司产品线极为丰富,独家产品101个,实施23个大品种战略以来,二线产品均保持了较快增长,随着新董事长上任和公司在销售考核方面的激励机制逐渐加强,公司有望通过销售能力的提升,释放产品的潜力,但但公司销售能力仍有待提升。我们预测,公司2013`2015年经营净利润分别同比增长22%/20%/19%,EPS0.57/0.68/0.81元,当前股价对应2013年预测PE28倍,估值不低,但考虑到公司营销改善预期,维持增持评级。

我们预计公司2013~2015年保持稳健增长态势。我们预测,公司2013~2015年净利润分别同比增长22%/20%/19%,EPS1.94/2.33/2.77元。主要利润增长点有:1、阿胶块继续小幅提价,贡献提价利润。2、复方阿胶浆11年底在山东发改委获批上调零售价30%,去年至今公司在各省陆续完成备案价上调,公司将分步骤实施出厂价上调。同时,公司积极拉动复方阿胶浆OTC终端销量增长。 阿胶产业竞争较前几年激烈,同仁堂阿胶扩产并提价、佛慈阿胶复产等,公司未来三年阿胶块继续大幅提价面临同仁堂等竞争对手的追赶压力。我们看好公司在阿胶产业的强势品牌、龙头地位和定价权优势,当前股价对应2013年预测PE27倍,维持增持评级。

2012年业绩符合预期。实现收入9.7亿,同比增长1.2%,成本同比增长36.3%,实现净利润2.99亿,同比下降19%,利息收入和理财投资收益共计4328万,营业外收入同比增加2031万元。扣非净利润2.58亿,同比下降28%,EPS0.52元,每股经营性现金流0.86元。公司拟每10股派息1元。分业务看,血液制品收入7.2亿,同比下降2.9%,主要是11年8月1日起,公司贵州6个浆站中有5个被关闭导致2012年投浆量同比下滑。毛利率大幅下降12个百分点至56.2%,主要由于公司原料血浆采购成本同比上升,以及重庆子公司首年投产、前期成本较大两项因素所致。 1季度公司确认甲流疫苗收入1.06亿,其他疫苗全年收入仅1.42亿,同比下降30%,公司流感疫苗和乙肝疫苗均销售下降,四价流脑疫苗更换总经销商也影响到销售下降。 预计2013年投浆量大幅增长驱动业绩增速较快。我们依据公司人血白蛋白产品的批签发数据,测算公司2012年投浆量在360吨左右(包含重庆子公司95吨),重庆子公司血浆存量仍有100多吨将在2013年投产,同时公司新增2个浆站今年开始献浆,老浆站也有稳健增量,今年总投浆量有望达到500吨,增长约39%。我们预测公司2013~2015年净利润分别同比增长38%/25%/20%,对应EPS0.72/0.90/1.08元。当前对应2013年预测PE34倍,估值不低。 考虑到今年业绩增长有两点正面影响因素,我们维持增持评级:1、公司从2013年1月1日起增值税按照6%计算,我们判断,这将相当于公司提高了血液制品出厂价、会提升产品毛利率。我们预计从1季报将得到反应。2、公司四价流脑疫苗从去年底开始更换总代理经销商为沈阳沃顿,而沈阳沃顿目前正准备冲击IPO上市,其业绩冲动将拉动公司疫苗销售超出市场预期。 今年1季报短期业绩增速将受到去年高基数的不利影响:去年1季度公司确认甲流疫苗收入1.06亿,其毛利率是100%,1Q2012净利润高达1.3亿。

公司去年业绩高增长,符合预期。实现收入、净利润分别为18.3亿和6.35亿,分别同比增长24%和56.7%,实现EPS1.46元,每股经营性现金流1.2元。分业务看,制剂收入14.7亿,同比增长35.4%,毛利率同比上升4.8个百分点至84.1%,主要是毛利率更高的心血管制剂收入占比进一步提高;原料药收入3.5亿,同比下降7.4%,主要由于国家限抗及原料药减产,但其毛利率同比大幅上升20.8个百分点至35.5%,主要由于去年7-ACA原料成本采购价格同比大幅下降驱动。我们测算,泰嘉实现税后收入12亿,同比增长45%,贝纳普利收入过亿,同比增长近60%。拟每10股派息7元,资本公积金每10股转增5股,分红率高达48%。 我们预测公司2013~2015年净利润将同比增长30%/29%/31%,EPS1.90/2.46/3.22元。利润增长点主要有:1、泰嘉继续保持30%~40%的销售增长,尤其是2013年纳入新版基药目录之后,其服用人群将以倍乘数增长,其适应症也必将从PCI术后用药向预防血栓延伸;2、比伐卢定今年参加各省招标,明年销售收入将大幅增长、近1亿元规模;3、艾利沙坦今年开始学术推广,2014年初上市销售将迅速上规模、贡献收入和利润。4、新型心脏支架2015年正式上市销售、将实现迅速上量。 当前股价对应2013年预测PE仅26倍,在一线股中明显偏低,市场过度反应了对泰嘉进入新版基药目录之后的降价压力。我们认为,公司具备两大核心竞争力:1、创新药和首仿药的产品优势,产品保持先进性和领先性,生产工艺和产品质量通过欧盟认证、达到国际领先水平,因此具备较强的产品定价能力。2、专业学术销售优势:公司已建成800人的成熟队伍,销售领军人物和中高级销售管理层均来自外企,抗血栓药泰嘉创下了我国专科处方药单品种销售额最大和盈利最强品种记录,标志着公司已经拥有强大的心血管高端专科药的销售终端网络,公司未来上市的艾利沙坦和心脏支架等新品与泰嘉同属于心血管专科处方药,将利用共同销售通路迅速实现销售上量、销售协同作用明显。详细请参阅我们3月25日发布的《信立泰深度研究--心血管高端专科用药的典范,未来持续较快增长确定性强》。 近期催化剂:由于去年一季报和中报基数较低,预计今年一季报净利润同比增长60%左右,中报同比增速将达40%以上。