事件：2022年中报发布，2022H1公司实现营业收入 177.6亿，同比增长 68.5%，实现归母净利润 46.4亿，同比增长 73.3%，扣非归母净利润 38.5亿，同比增长81%。 疫情不改 Q2高增长趋势，H1剔除新冠后整体收入增速近 30%。2022Q2单季度来看，实现收入 92.8亿，同比增长 66.2%，实现归母净利润 29.9亿，同比增长154.6%，实现扣非归母净利润 21.4亿，同比增长 64.7%，自 2018年以来，公司除了 2020Q1疫情期间外，连续 17季度收入保持环比增长，增长势头显著，且公司近期再次上调全年收入预期至 68-72%，彰显公司业绩增长信心。22H1剔除化学板块的新冠业务后，公司化学板块增速约 37%，整体收入增速约 29%，即使不考虑产能挤占，剔除新冠业务后公司收入增长依然显著。 五大板块共同发力，化学业务提供主要增速。1）化学业务：实现收入 129.7亿（+101.9%），毛利率 41%，其中 CRO 业务 35亿（+36.5%），CDMO 业务 94.7亿（+145.4%），产能持续扩张，2022年 6月常州第二个高活原料药生产车间投产，2022年 7月常州寡核苷酸及多肽生产大楼与流动化学车间正式投产，产能扩张将支撑公司化学板块持续增长；2）测试业务：26.1亿（+23.6%），毛利率 33.6%，其中实验室分析测试业务 18.9亿（+34.6%），临床 CRO 和 SMO 业务 7.2亿（+1.7%），后者受疫情影响较大，增速有所放缓，测试板块安评业务上半年同比增长 53%，增长显著；3）生物业务：10.9亿（+18.5%），毛利率 38.2%，公司着力于新分子生物学建设，2022H1新分子种类及生物药相关收入同比增长 67%，生物板块占比提升至 19%，新分子业务有望驱动生物板块持续高增长；4）CGT 业务：6.2亿（+35.7%），亏损毛利约 0.7亿，该板块目前已有 7个 III 期临床项目，其中 4个处于上市申请准备阶段；5）DDSU 业务：4.6亿（-26.7%），下滑主要由于公司为满足国内新药研发服务更高的需求进行业务迭代升级带来的短期影响。 投资建议：公司作为医药外包行业龙头，凭借 CRDMO 和 CTDMO 业务模式，业绩屡创新高，预计公司 22-24年营收将达到 388/462/578亿元，22-24年归母净利润将达 88/105/132亿元，按照当前市值 22年 PE 约 34倍，估值仍处低位，维持“买入”评级。 风险提示：疫情对公司原料采购、业务开展等方面产生的风险；客户订单执行及市场开拓不达预期的风险；国际贸易竞争加剧的风险。

事件：2022年中报预告发布，预计2022H1实现归母净利润约1.2亿元，同比增长56%；预计实现扣非归母净利润约1.7亿元，同比增长102%。公司22Q2扣非净利翻倍增长，较Q1环比增长近40%。2022Q2单季度来看，公司实现归母利润1.0亿，同比增长92%；实现扣非归母净利润1.0亿，同比增长，环比增长39%，Q2单季度同比实现翻倍增长，较Q1的环比增长近40%，我们认为这主要系国药入主后，公司治理改革成效显著，随着经营效率的逐步改善，公司经营业绩有望逐季提升。聚焦主业，工业端规模型大品种销售力度加大。22Q1季度公司工业板块实现收入21.5亿，同比增长12.6%，21年公司工业板块毛利占总毛利的86%，Q2季度利润端的进一步增长预计同样得益于工业板块的持续发力，藿香正气口服液、急支糖浆等核心品种，在Q1均达到年初50%的增速计划指标，预计在Q2也继续带动了公司工业板块的增长。公司核心品种藿香正气口服液是一种祛暑剂，主要用途为解表化湿，预计暑期为该产品需求旺季，Q3的销售有望进一步增长，同时藿香正气口服液于2022年3月被列入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》，产品的口碑与品牌力得到了进一步提升。“十四五”战略规划描绘宏伟蓝图，非口号有实质业绩承诺。 2022年1月1日，公司发布“十四五”战略规划概要，通过内生发展加外延扩张，力争“十四五”末营业收入达到500亿元，净利润率不低于医药行业平均水平；针对2022年公司预期如下：1）全年营收预期：2022年营收增长15%、其中工业板块增长18%以上、商业板块增长12%以上；2）工业板块分产品预期：藿香正气口服液、急支糖浆等战略产品增长50%、益保世灵、美菲康、通天口服液、鼻窦炎口服液、洛芬待因缓释片、小金片等临床治疗型产品增长30%；3）商业板块预期：新引进品规不少于2000个、新发展门店100家以上（包含加盟）、新开发等级医疗机构不少于100家、新开发基层医疗机构不少于1000家、零售终端新增客户1000家、直营零售收入增长10%以上、两大终端配送业务收入同比增长14%以上、商业分销业务收入同比增长12%以上。投资建议：公司核心品种优势突出，增长潜力大，在国药入主之后公司治理及产品销售能力将得到进一步改善，我们预计公司22-24年业绩3.5/5.5/8.4亿元，估值40/26/17倍，维持“买入”评级。风险提示：产品销售不及预期，治理优化不及预期，中药行业及相关政策风险。

投资逻辑：公司是国内专注于眼科药物领域研发、生产、销售的药企，是国内眼科药物领域龙头。公司率先布局拥有近1亿人群的近视药物防控的全新市场，潜在市场空间数百亿元；在干眼症治疗领域，公司率先获批了全球最大干眼症治疗药物（环孢素滴眼液）。受益于两大新领域率先布局，公司已进入并将保持未来5年的高成长周期：1）公司阿托品（0.01%）是国内首个进入3期临床的产品，预计2024年底获批上市，有望成为国内首个获批的延缓近视进展的药物，获批后公司收入与业绩将进入爆发式增长阶段；在正式获批前，公司正依托沈阳兴齐眼科医院的院内制剂产品快速放量，驱动公司正处于快速成长阶段。2）独家品种，干眼症治疗首仿药物环孢素滴眼液于2021年底顺利进入医保目录，2022年将迎来快速放量，成为公司继近视防控板块以外的第二大单品，峰值销售有望超10亿元。 低浓度阿托品将推动近视防控进入药物时代，有望重塑眼科药物市场。近视防控市场长期以器械为主，在药物防控领域，历经全球学者50余年的临床研究与探索，低浓度阿托品是目前全球唯一被证实为安全有效的近视进展延缓药物，在新加坡、韩国、日本与中国台湾省等国家和地区已经获得了多年的应用基础。公司是国内首家申报阿托品（0.01%）用于近视防控临床研究的企业，包含1年与2年期两个临床方案，目前两个临床进展顺利，根据国家药监局发布的控制近视进展药物临床研究指导规范，预计2023H2完成2年期临床研究，并有望于2024年底获批上市，有望成为全球首个获批近视防控适应症药物。在正式药品获批之前，公司正依托沈阳兴齐眼科医院的院内制剂产品快速放量，驱动公司已进入高速成长阶段。低浓度阿托品近视防控主要用于5-16周岁儿童及青少年人群，2020年该年龄段近视人群总数近1亿人；当前主流阿托品院内制剂年费用约为3600元，中性情况下，我们预计兴齐的低浓度硫酸阿托品能在上市的第3个完整年（即2027年）达到销售峰值，达到101.8亿元，将重塑眼科药物市场格局。 干眼症重磅治疗药物独家获批，进入医保目录放量在即。环孢素滴眼液是全球最重要的干眼症治疗的重磅药物，也是全球销售靠前的滴眼液药物，原研公司艾尔建（商品名：Restasis），全球峰值销售额约15亿美元，目前公司是该产品（兹润?）国内独家获批企业。2021年底，兹润?通过谈判进入医保目录，临床用于中重度干眼症患者，2022年将开启加速放量，对应当前医保价格为165元/盒/30支，按照说明书用法，日消耗为2支，保守疗程为6个月，则治疗费用为1980元/人。考虑到后期竞争加剧，产品进入集采，假设2030年，兹润?使用费用为2022年40%（792元/人），我们预计2030年兹润?的市场规模在中性的市占率情况下，销售收入规模达到12.9亿元。 盈利预测与投资建议：暂不考虑阿托品超预期获批情况下，预计2022-2024年公司将实现营收14.84/19.13/23.92亿元，实现归母净利润3.53/5.47/7.97亿元，业绩增速远高于参考行业公司的平均增速，参考行业内同类型公司平均估值情况，给予公司2022年40-50倍PE估值，合理区间为160.3-200.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：低浓度阿托品近视延缓适应症临床研究低于预期或失败；环孢素滴眼液竞争加剧或集采降价风险；传统眼药产品推广销售不及预期及进入集采风险。

核心观点：1）大订单贡献短期业绩弹性：公司 21-22年承接 9亿美元大订单，大部分于 22年兑现，大订单确定下公司 22年业绩高增长确定性强；2）CDMO 行业持续高景气度，顺利转型后加速打造端到端服务平台：全球 CDMO 市场持续扩容，国内市场需求维持高增速，公司自 2017年转型后发展迅速，内生+外延布局国内业务，收购 J-star 加速拓展海外业务，有望成为国内端到端服务 CDMO 龙头；3）加速布局 GCT-CDMO，走在时代前列：CGT预计将为医药行业带来新一轮的技术革新，公司以博腾生物为核心，打造前沿 GCT-CDMO 服务平台，超前布局有望在未来 GCT时代取得亮眼表现，为公司提供长期发展驱动力。 全球 CDMO 市场持续扩容，国内高景气度有望延续。需求端来看：1）全球药物研发热情高涨，具有更高技术壁垒的新型疗法逐步涌现。国内 CDMO 公司有望与制药企业深度合作加快新药研发进度并控制研发成本；2）全球价值链逐步向国内转移，海外大订单有望带来业绩弹性；供给端来看：1）国内 CDMO 企业加强能力建设，订单交付率与项目质量提升。国内 CDMO 行业将保持高于全球 CDMO行业的增速，预计 2021年~2025年的年复合增长率达 20%，将于 2025年实现190亿美元市场规模。 原料药 CDMO：22年辉瑞大订单贡献短期弹性，漏斗效应+产能释放，23年后常规业务将恢复高增长态势。化学原料药 CDMO 板块为公司主要的业绩支持点，战略改革下业绩稳步增长。1）重大订单带来较高业绩弹性；公司近期共收获海外 9亿美元大订单，为 2022年业绩强劲增长驱动力；2）公司战略收购美国 J-STAR公司进军 CRO 板块，漏斗效应下，有望为公司带来可持续的订单。3）API 能力建设开始进入收获期，2021年 API 项目总计 105个，实现 2.9亿元收入，在项目数量上和收入方面均保持快速增长趋势；4）持续建设新产能，截止 2021年 12月31日，公司化学原料药拥有 2019立方米产能，未来新增约 500立方米产能。 制剂 +GCT CDMO，新业务布局贡献长期业绩弹性：拓展制剂业务，打造“端到端”一站式服务能力：制剂板块为公司的新兴战略板块，2021年实现商业化元年突破，实现收入 2016万元，在手订单 7113万元，同比增长 269%，公司制剂CDMO 可以覆盖复杂制剂，基于公司在原料药的优势提供一站式服务，未来值得期待。聚焦 CGT 蓝海市场，打造国内领先平台：CGT 为新一代精准疗法，在研发生产中相较于传统疗法对 CMC 具有更高要求，国内 CGT CDMO 市场预计将以51.1%的增速于 2025年实现 17亿美元市场规模。公司通过博腾生物战略布局CGT新赛道，2021年在知名投资机构领投下完成 4亿元 A 轮融资，2021年公司GCT板块新增 1.3亿元订单，实现收入 1387万元。 盈利预测与投资评级：公司为优质 CDMO 企业，以原料药业务为帆，以制剂+CGT业务为桨，驱动公司稳健发展，海外大订单有望打开业绩天花板。我们预计公司2022~2024年实现归母净利润 13.4/16.1/20.0亿元，首次覆盖，给予“买入评级”。 风险提示：疫情对公司原料采购、业务开展等方面产生的风险；客户订单执行及市场开拓不达预期的风险；国际贸易竞争加剧的风险。

投资要点： 1）仿制药+创新药并行， 政策红利推动 CRO 发展： 创新药市场规模不断扩张，一致性评价、集中采购政策双线并行，推动仿制药 CRO 快速发展； 2）“药学研究+临床试验+生物分析”综合研发服务平台，助力公司提供专业化研发外包服务： 药学研究业务贡献公司主要收入， 2021年收入占比 56.4%， 与临床试验和生物分析服务共同致力于满足客户各个阶段的研发需求； 3）公司核心竞争优势突出，在研项目储备丰富： 公司拥有五大核心竞争优势，在国内“药学+临床”综合型 CRO 公司中具有较强的市场竞争力，仿制药及创新药在研管线丰富， 2021年创新药在研项目累计超 150项。 仿制药+创新药并行，政策红利推动 CRO 发展： 1）医药市场进入高速发展阶段，CRO 行业水涨船高： 仿制药仍是我国医药市场的主导力量，创新药市场规模不断扩大； 2） 仿制药项目平稳发展： 2021年， 公司有 55项仿制药注册申报受理； 29项一致性评价研究申报受理； 19项药品取得生产注册批件；完成 34项一次性进口注册申请； 3）带量采购品种降价明显，仿制药行业产品结构不断升级： 已推行的带量采购药品平均降价 50%以上， 集采加速医药制造企业向高端仿制药及创新药等方向发展。 “药学研究+临床试验+生物分析”综合研发服务平台，助力公司提供专业化研发外包服务： 1）受益于医药研发行业快速发展以及公司在手订单规模持续增加，公司营业收入和归母净利润增速明显：公司营业收入 2018-2021年 CAGR为 54.1%，归母净利润 2018-2021年 CAGR 为 72.1%；2）药学研究业务贡献主要收入：2021年收入 2.8亿元，占比 56.4%；药学研究业务、临床研发和生物分析业务在 2018-2021年的 CAGR 分别为 56.5%、 51.1%， 增速相近。 2021年公司新签订单 9.3亿元，约 3亿元的订单来自创新药服务，超 6亿元订单来自仿制药服务。 核心竞争优势突出，在研项目储备丰富： 1）五大核心技术优势助力公司形成特色技术集群： 公司拥有“药学研究+临床试验+生物分析”综合药物研发平台，客户粘性高，产品储备丰富， 在国内“药学+临床”综合型 CRO 公司中具有较强的市场竞争力； 2）公司持续加大研发投入，在研产品管线丰富： 2021年公司研发投入 4757.7万元，研发人员占比高达 82%， 创新药在研项目累计超 150项， 研发投入主要用于创新药、改良型新药以及仿制药的开发。 投资建议： 我们预计 2022-2024年公司营收分别为 6.8/9.2/12.4亿元、归母净利润分别为 1.5/2.1/2.9亿元。公司作为“药学+临床”综合型 CRO 公司，凭借“药学研究+临床试验+生物分析”综合服务平台，业绩表现亮眼。公司主要布局了仿制药开发和一致性评价业务，同时拓展创新药业务，预计未来将贡献突出业绩，助力公司长期可持续性发展。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 仿制药一致性评价业务减少的风险，集采政策导致仿制药开发订单来源减少的风险，药物研发失败的风险。

事件：公司发布2022年一季报，2022Q1年实现营业收入1.5亿元，同比增长3406.6%；归母净利润亏损2.9亿元，扣非归母净利润亏损2.9亿元。 2022Q1商业化进展积极，持续加大研发投入。公司2022Q1营业收入相较2021年增幅明显（3406.6%），收入增长的主要原因核心商业化产品泰它西普和维迪西妥单抗的商业化销售收入。公司2022Q1研发投入2.2亿，同比增长60.3%，主要系进入临床早期阶段和注册性临床阶段的临床项目逐渐增加所致；销售费用同比增长271.6%，主要是由于两款产品商业化团队的扩张建设以及市场开发活动的增加。 核心管线推进顺利，产品梯队日渐丰富。RC18与RC48进展海内外并举，具有较大的商业化拓展弹性，2022Q1研发进展平稳推进。RC18：治疗干燥综合征适应症II期结果优秀，42名患者随机分配至240mg，160mg和安慰剂组，治疗组的ESSDAI评分较基线值变化与安慰剂组之间的差异具有统计学意义；RC18治疗系统性红斑狼疮（SLE）和IgA肾炎适应症已分别在海外开展临床III期和II期。 RC48：1）治疗末线HER2阳性胃癌获得CSCO指南IIA级推荐，RC48在末线胃癌的治疗地位得到高度认可；2）尿路上皮癌治疗潜力拓展，RC48与拓益（PD-1）联用治疗转移性尿路上皮癌的Ib/II期RC48-C014研究显示，经研究者评估的ORR为75%，患者无论HER2、PD-L1表达状态下均可从RC48+PD-1联用中获益，特别在HER2(3+)患者中ORR达100%；3）联用拓益治疗围术期肌层浸润性膀胱癌的II期临床研究获得NMPA批准。 成功登陆上交所科创板，再获资本市场认可。公司于2022年3月成功登陆上交所科创板，募资总额26.1亿元，用于支持后续新药研发以及营运资金的补充。公司正式开启“A+H”双通道，助力公司稳健发展。 盈利预测与投资建议。公司专注源头创新，核心技术领跑国内同类药物研发，RC18、RC48商业化有助于公司提前实现盈利。我们预计公司2022/2023/2024年实现归母净利润-9.4/-5.6/-3.8亿元，考虑到公司核心管线蓄势待发，海外前景可期，维持“买入”评级。 风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。

事件：2022Q1公司实现营收6.3亿元，同比增长14.5%，归母净利润4713万元，同比增长13.0%，扣非归母净利润4388万元，同比增长9.5%。 2022Q1业绩稳步增长，利润率及费用率水平保持稳定。2022Q1公司收入同比增长14.5%，扣非归母净利润同比增长9.5%，业绩稳步增长。22Q1毛利率为39.2%，同比下调0.1pct，净利率7.5%，同比下调0.1pct，利润率水平保持稳定；销售费用率/管理及研发费用率分别为25.9%/4.0%，去年同期为26.1%/4.0%，费用率水平控制较好。 公司持续加码研发投入，丰富产品线，布局新领域，助力公司长期可持续发展：：2022Q1研发费用1319.9万元，同比增长6.4%，目前有三个产品申报生产CDE评审中，另有多个产品已完成中试研究及工艺开发，预计未来将陆续获批，为公司持续带来业绩增长。同时，公司丙胺卡因原料药获上市登记受理书，获批后将进一步丰富原料药产品管线，2021年5月10日，公司与安徽省双科药业达成协议，以人民币3800万元受让金珍滴眼液等13个滴眼剂药品技术的所有权，布局眼科新领域。 渗透泵控释为公司核心技术，核心品种潜力有望加速释放：1）缓控释制剂：多个品种年销售额超过10亿，具备壁垒高，技术类型丰富，集采降幅低于普通口服制剂的特点，另包括已经完成BE研究、中试放大、药学研究等多个阶段的在研渗透泵制剂；2）中药板块：益气和胃胶囊作为国家基药独家品种，2021年收入同比增长107%，十四五期间有望成为十亿重磅产品、妇科中成药坤宁颗粒作为国家基药独家品规，2021年销售收入同比增长46.7%，具备成长潜力。 投资建议：立方制药持续完善医药工业产业布局，立足丰富的化学制剂、原料药以及独家中药品种，新领域精麻产品及眼科产品蓄势待发。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.3/3.1/3.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示：区保降价幅度超预期的风险；行业竞争加剧的风险；疫情反复影响销售的风险；产品进度不及预期的风险。

事件：公司 2022Q1实现收入 35亿元，同比增加 6.3%，归母净利润 0.2亿元，同比下降 20%，扣非归母净利润 0.7亿元，同比增加 104.6%。 公司 Q1扣非净利翻倍增长，工业板块毛利率同比增加 5.9%。2022Q1公司实现收入 35亿，同比增加 6.3%，其中医药工业板块收入 21.5亿，同比增加 12.6%，商业板块收入 19.7亿，同比下降 2.6%，疫情影响下商业板块承压。从毛利率看，工业毛利率提升显著，2022Q1板块毛利率增至 65%，同比增加 5.9pct，降本增效战略初显成效。2022Q1公司非经常性损益造成 0.5亿的亏损，主要系持有股票市值下降所致的公允价值变动亏损 0.8亿，经营性扣非后利润同比翻倍增长，国药入主后经营改善显著，步入放业绩周期。 工业板块发力启动，核心品种增长显著。公司核心工业品种增长显著：1）抗感染类产品收入 5.3亿，同比增长 39%，毛利率同比增加 8.5pct，主要系注射用头孢唑肟钠销售额增长所致；2）呼吸系统类产品收入 4.6亿，同比增长 46%，毛利率同比增加 4.5pct，主要系急支糖浆销售额增长所致；3）消化系统类产品收入 4亿，同比增长 70%，毛利率同比增加 4.4pct，主要系藿香正气口服液销售额增长所致； 4）拖累工业增速的主要为其他普药产品，Q1收入约 0.9亿元，同比下降 74%。 “十四五”战略规划描绘宏伟蓝图，非口号有实质业绩承诺。2022年 1月 1日，公司发布“十四五”战略规划概要，通过内生发展加外延扩张，力争“十四五”末营业收入达到 500亿元，净利润率不低于医药行业平均水平；针对 2022年公司预期如下：1）全年营收预期：2022年营收增长 15%、其中工业板块增长 18%以上、商业板块增长 12%以上；2）工业板块分产品预期：藿香正气口服液、急支糖浆等战略产品增长 50%、益保世灵、美菲康、通天口服液、鼻窦炎口服液、洛芬待因缓释片、小金片等临床治疗型产品增长 30%；3）商业板块预期：新引进品规不少于 2000个、新发展门店 100家以上（包含加盟）、新开发等级医疗机构不少于 100家、新开发基层医疗机构不少于 1000家、零售终端新增客户 1000家、直营零售收入增长 10%以上、两大终端配送业务收入同比增长 14%以上、商业分销业务收入同比增长 12%以上。 投资建议：公司核心品种优势突出，增长潜力大，在国药入主之后公司治理及产品销售能力将得到进一步改善，我们预计公司 22-24年业绩 3.5/5.5/8.4亿元，估值24/16/10倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售不及预期，治理优化不及预期，中药行业及相关政策风险。

事件：2022年Q1公司实现收入7311.6万元，同比增长56.9%，归母净利润1207万元，同比增长28.8%，扣非归母净利润1088万元，同比增长26.2%。 公司收入稳健增长，其中CDMO 业务增速近70%，产能持续扩建，预计未来将保持高速增长。2022年Q1公司实现营业收入7311.6万元，同比增长56.9%，归母净利润1207万元，同比增长28.8%，收入增长略超市场预期，其中公司CRO业务收入1104万元，同比增长13.9%，CDMO 业务收入6094.3万元，同比增长69.8%。同时，公司正在上海临港建设近8万平方米的精准医疗产业基地，设计GMP 生产线33条，反应器规模最大可达2000L，大规模、高灵活性的GMP 生产平台为公司构建坚实的体系壁垒，预计CDMO 业务未来将持续贡献突出业绩。 Q1实施期权激励并加大研发投入力度。公司22Q1净利润增速略低于营收增速，原因系公司Q1各项费用支出较高，期间费用合计2399万元，较上年同期增长99.1%，其中：1）2021年4月实施期权激励计划，2022年一季度确认股份支付468.8万元；2）公司加大研发投入力度，一季度研发费用709.7万元，较上年同期增长156.4%。 一体化基因治疗CRDMO 先行者，黄金赛道未来可期。基因治疗市场驶入快发展车道：基因治疗受到资本市场青睐和国家多项政策支持，融资、并购规模快速增长。基因治疗行业对CRO/CDMO 外包服务依赖性高：基因治疗产品研发和生产难度大、周期长、成本高，而大多数参与者均为初创公司，因此更多依赖专业的研发和生产外包服务。国内CDMO 行业增速明显，超过全球平均水平：根据弗若斯特沙利文数据， 2018年至2022年国内基因治疗CDMO 市场规模预计将从8.7亿元增长到32.6亿元，年复合增长率达39.3%。公司作行业先行者，部分技术水平比肩国际：公司为基因治疗外包行业先行者，形成了基因治疗载体开发技术和基因治疗载体生产工艺及质控技术两大核心技术集群，部分技术处于国际领先水平。 投资建议：考虑到公司深耕基因治疗外包领域的先发优势，公司将充分受益先发优势及先进的技术群和高粘性的客户群体，我们预计公司2022-2024年业绩分别为0.8/1.3/2.0亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 基因治疗行业发展不及预期，临港产业基地相关风险，技术路径不确定风险

事件：2022Q1公司实现营收9580万元，同比增长114.3%，归母净利润1953万元，同比增长352.6%，扣非归母净利润1604万元，同比增长287.1%。 2022年年Q1业绩超预期增长，研发费用大幅加提升，同比增加263.3%。2022Q1公司实现收入翻倍增长，扣非归母净利润同比增长约四倍。由于公司募集资金利息增加，2022Q1财务费用为-1104.7万元。此外，公司加大对创新药研发及自主研发项目的投入，Q1研发费用4401.4万元，同比增加263.3%，研发费用率高达45.9%，导致公司净利率有所下滑，21Q1公司研发费用率约27%，21全年约22%，假设公司22Q1的研发费用率保持21年同期水平，则研发费用仅为2595.7万元，对利润的影响达1805.8万元（忽略税务等影响）。 务“受托研发服务+自主研发成果转化”双轮驱动，在售订单充足。2021年公司新增订单8.08亿元（含税金额），截至2021年底，公司在手订单金额为8.93亿元，订单储备充足，其中仿制药一致性评价业务的比例较低，主要为仿制药开发业务。 截至2021年底，公司拥有1.8万m2的实验室及办公区，在杭州的募投项目：百诚医药总部及研发中心预计2023年交付使用，届时公司新建成的实验室及办公区将达到7.39万m2，订单水平预计将进一步提升。 至依托行业经验，拓展业务至CDMO及创新药研发业务。1）CDMO业务：2021年下半年CDMO业务开始产生收入，对外实现收入940.1万元、公司自2018年开始承接MAH客户订单，部分订单将于2022年末陆续获批，公司CDMO业务有望承接后续大型商业化订单；2）创新药研发业务：公司持续增加创新药研发项目投入：公司目前在研的创新药项目共5项，其中拟用于治疗神经病理性疼痛的治疗药物BIOS-0618于2022年2月7日获得CDE的药物临床试验批准。 投资建议：公司凭借“研发服务+成果转化”双轮驱动，具备高成长性，同时布局新领域：CDMO服务和创新药自主研发及部分药学受托研发服务，预计未来将贡献突出业绩，我们预计2022-2024年公司营收分别为6.4/10.1/14.6亿元、归母净利润分别为2.0/3.0/4.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险，药物研发周期较长的风险，经营规模扩大带来的管理风险

事件：2022年Q1公司实现收入84.7亿元，同比增长71.2%，归母净利润16.4亿，同比增长9.5%，扣非归母净利润17.1亿，同比增长106.5%。 自18年Q1以来，公司连续15季度销售环比增长，Q2预计增速63-65%。1）2022年Q1公司实现收入84.7亿元，同比增长71.2%，环比增长32.8%，实现连续17季度的销售环比增长（2020年一季度由于新冠疫情除外），经调整Non-IFRS调整后归母净利润同比增长85.8%；2）公司Q1的毛利率同比下降主要受汇兑影响，恒定汇率比较下22Q1毛利率为37.8%，同比上升1.1个百分点；3）公司在本轮疫情中执行业务连续性计划，公司业务受影响有限，若上海疫情在4月末得到控制，公司预计2022年Q2将继续实现63-65%的高增长，全年有望实现65-70%增速。 五大板块共同发力，化学板块提供主要增速，剔除新冠后增速仍达52.3%：1）化学业务：实现营收61.2亿，同比增长102.1%，其中“R”业务17.5亿，同比增长46.6%，D&M业务43.7亿，同比增长138.1%，剔除新冠后业务化学板块同比增长52.3%；2）测试业务：实现营收12.8亿，同比增长31.7%，其中实验室服务9.1亿，同比增长39.9%；3）生物学业务：收入5.3亿，同比增长26.2%，其中新分子相关收入同比增长110%；4）ATU板块：收入3亿，同比增长37%，细胞基因治疗板块提供长期业绩弹性；5）DDSU：收入2.4亿，同比下降21.6%，业务迭代更新导致收入下滑，Q1获得16个IND批件。 长尾战略持续带来增量客户，一体化平台协同效应明显，客户忠诚度高。1）公司坚持长尾战略，客户忠诚度持续增加：Q1新增320余家客户，累计5800家活跃客户，公司前十大客户保留率100%；2）提高大药企渗透率：Q1来自全球前20大制药企业客户的收入为38.1亿，同比增长140%；3）一体化平台助力客户转化：Q1来自使用多业务部门服务的客户的收入为73.9亿，同比增长87%。 跟随并赢得分子发展、“服务费+里程碑&收入分成”项目持续推进。1）小分子CRDMO管线：Q1新增分子217个，累计实现1808个分子、42个商业化项目、49个临床Ⅲ期项目；2）细胞与基因治疗CTDMO：在手59个临床前和临床Ⅰ期项目，7个临床Ⅱ期项目，8个临床Ⅲ期项目；3）“服务费+里程碑&收入分成”项目持续推进：Q1为客户申报2个IND，16个CTA，累计为客户申报146个IND，和126个CTA。 投资建议：公司作为医药外包行业龙头，凭借跟随分子及长尾战略，公司业绩屡创新高，预计公司22-24年营收将达到382/456/570亿元，22-24年归母净利润将达86/103/130亿元，按照当前市值22年PE约34倍，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情加剧风险，订单执行不及预期风险，国际贸易争端加剧风险。

投资要点：1）仿制药行业迈入“科技+质量”新时代，CRO行业水涨船高：仿制药为我国医药市场主导力量，一致性评价+MAH制度为仿制药CRO行业带来更多客户增量；2“受托研发服务+自主研发成果转化”双轮驱动：公司拥有完整的核心技术集群和丰富的行业经验，竞争优势强劲，业绩增长速度位居行业前列，临床前药学业务与自研技术成果转化业务双轮驱动，推动公司业绩高增长；3）积极拓展业务新领域：公司同时布局创新药服务和CDMO领域，未来有望成为公司业绩的新增长点。 仿制药行业迈入“科技+质量”新时代，CRO紧跟潮流：1）仿制药仍是我国医药市场的主导力量：在2020年获批生产的化学药物中，创新药有14个品种，而仿制药有722个、在获批生产的化学药物中，仿制药占比98.1%；2）一致性评价平稳发展，仍有诸多试剂在试行阶段：目前，仿制药一致性评价针对的仍为化学仿制药，且正式启动的仅为口服制剂和注射剂，生物类似药的评价指导原则仍处在试行阶段；3）MAH制度分离药品所有权和生产，为CRO行业带来更多客户增量：加速具备研发能力但不具备生产能力的CRO企业从研发外包服务商转型为专业医药研发机构；4）带量采购常态化进行：采购品种、数量逐年递增，已推行的带量采购药品平均降价50%以上。 “受托研发服务+自主研发成果转化”双轮驱动，积极拓展业务新领域：1）受益政策红利，公司营业收入高速增长，利润增速高于收入增速：公司归母净利润2018-2021年CAGR达115.9%，2021年归母净同比增长，表现亮眼；2）临床前药学业务为公司营收的基石：2021年收入1.6亿，占比42.6%；自研技术成果转化业务增速最快：2018-2021年CAGR为，其中2021年收入同比增加93.1%；3）公司积极拓展新业务领域：拓展创新药自主研发以及部分药学受托研发服务和CDMO业务。 公司核心竞争力助力公司成为国内仿制药CRO行业先行者：完整的核心技术集群，构成公司较强的核心竞争力：公司在仿制药开发和一致性评价领域，具备完整技术体系，能够覆盖药物研发的全流程，行业经验丰富，综合竞争力强劲；公司作为“药学+临床”综合型CRO公司，深耕仿制药CRO领域，已成为国内仿制药CRO行业先行者。 投资建议：我们预计2022-2023年公司营收分别为6.4/10.1亿元、归母净利润分别为2/3.2亿元。公司作为仿制药CRO先行者，凭借“受托研发+成果转化”双轮驱动的商业模式，公司业绩增长亮眼，同时公司布局了CDMO服务和创新药自主研发及部分药学受托研发服务，预计未来将贡献突出业绩，保证公司长期可持续性发展。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险，药物研发周期较长的风险，经营规模扩大带来的管理风险

投资逻辑：中医药传承与创新龙头企业。公司是国内中药创新药龙头，传承中医药精华基础上，依靠自成体系的络病理论，形成理论、科研、临床、生产、教学“五位一体”的发展模式，在治久病、治新病、治未病三大领域取得丰富的成果。心血管防治领域取得重大突破；在抗疫领域，连花清瘟胶囊已经取得举世瞩目的认可，成为中医药抗新冠的突出代表；在糖尿病、抗衰老、精神神经领域，公司多个创新中药产品将持续为公司成长贡献新的增量。 传承中医药精华，络病理论集大成者。络病理论是吴以岭院士团队系统建立由络病证治、脉络学说、气络学说构成的络病研究三大理论框架，形成《脉络论》、《络病学》、《气络论》三大理论著作，指导研制特色药物，提高临床疗效，形成优势病种。在治久病领域，公司拥有丰富的心血管产品线，通心络、参松养心、芪苈强心均为国内优质的心血管治疗产品；在治新病领域，公司开发了连花清瘟系列产品，对新冠、流行性感冒、SARS、甲流等外感温热病具有优异的预防和治疗效果，并取得了海内外瞩目的成就；在治未病领域，公司已形成八子补肾、枣椹安神口服液等多产品丰富矩阵，用于对各种未病的提前预防、病变后治疗以及抑制复发。以络病理论为基础的研究成功获得了6项国家大奖，并在国际权威学术杂志累计发表了200余篇学术论文，为中医药全球化发展起到关键推动作用。 大疫出良方，连花清瘟系列助力国内外新冠疫情防治。连花清瘟胶囊/颗粒是公司集两千年中医药治疗瘟疫的智慧，融合了汉代、明代、清代三朝名方，结合现代中药学抗病毒抗炎药物研究成果，研制出的用于清瘟解毒，宣肺泄热，治疗流行性感冒属热毒袭肺证的创新中药产品。2020年2月，连花清瘟胶囊/颗粒被列入国家卫生健康委《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第五版）》，并于4月正式获得国家药监局批准用于新冠病毒性肺炎轻型、普通型引起的发热、咳嗽、乏力，疗程为7至10天。连花清瘟系列产品始于2003年SARS疫情，临床疗效突出，已在全球20多个国家和地区获得批准；2020年，连花清瘟系列销售已突破40亿元，我们预计，后疫情时代，该系列产品销售有望突破100亿元，成为首个全球性的中药重磅产品。 传承与创新并举，中药创新研发龙头。传承中医药精华的基础上，公司在中医药创新领域取得诸多成果。公司在络病理论的指导下，依靠河北以岭医院、络病研究与创新中药国家重点实验室，形成“理论+临床+新药+实验+循证”良性循环发展模式，指导开发了专利中药13个、临床前20多个、院内制剂100多个。2020年，新版《中药注册管理办法》出台，中药创新药迎来历史性发展机遇；2017-2021年，国内共有20款中药新药获批上市，以岭获批3个产品，仅2021年度获批数量达到了12个，以岭获批2个产品，数量领先。除中药研发外，公司在化学与生物药领域布局丰富的研发管线，苯胺洛芬进入三期临床，化生板块将陆续进入收获期。 盈利预测与投资评级：公司为国内中药创新龙头企业，以络病理论为基础的产品传承中医药之精华，并不断实现创新突破；连花清瘟系列产品在疫情防控取得了举世瞩目的成绩，有望成为首个全球重磅中药品种。我们预计公司2021/2022/2023年实现营业收入100.6/118.6/140.3亿元，实现归母净利润13.6/16.9/20.5亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：医保或集采降价风险；上游原材料提价风险；研发不及预期或失败风险。

投资逻辑：1）公司具备优秀的源头创新能力，聚焦全新一代药物研发：公司已建立抗体、融合蛋白、ADC三大技术平台，形成了2款商业化产品+十余款候选药物的产品矩阵；2）商业化元年已开启。泰它西普（RC18）、维迪西妥单抗（RC48）为国内首创药物，于2021年获批上市，纳入医保目录后有望驱动其长足放量。二者销售峰值有望突破130亿元；3）国际化进程稳步推进，核心产品海外临床进展至中后期阶段。RC48与ADC龙头企业Seagen达成高达26亿美元超重磅合作，已启动美国II期临床；RC18在美国的III期临床已启动患者筛选工作。公司已具备全球化视野，海外进程值得期待。4）估值：通过DCF模型估值，我们认为公司合适估值为265~358亿元，给予“买入”评级。 RC18（泰它西普）：全球首个双靶点BLyS融合蛋白药物，具有广阔的适应症拓展潜力。1）泰它西普为国内首个获批上市用于中重度系统性红斑狼疮（SLE）的自主研发药物，与国内唯一的竞争药物贝利尤单抗相比，泰它西普的双靶点结构设计赋予其更好的B细胞活化抑制作用，展示出最佳治疗潜力，有望更新SLE治疗选择；2）泰它西普适应症持续拓展，在IgA肾病、干燥综合征等多项常见自身免疫疾病均具备治疗潜力，有望延长泰它西普的生命周期；3）快速切入美国SLE、IgA肾病治疗市场，预计将于2025年向FDA提交首项BLA申请。我们认为RC18具备结构和生物学机制方面的优势，切入领域存在大量临床未满需求，有望于2030年实现57亿元销售收入。 RC48（维迪西妥单抗）：为国内首款ADC药物，兼顾HER2过表达和低表达实体瘤。1）差异化结构设计：RC48采用全新抗原结合域设计，分子具有与HER2受体更高亲和力、稳定性良好、旁观者效应强的优势，在HER2低表达实体瘤中同样展示出良好的药效，在HER靶向生物制剂中形成突出优势。2）切入临床未满需求赛道：差异化布局胃癌、尿路上皮癌、HER2低表达乳腺癌以及乳腺癌肝转移适应症，有望跻身全球ADC药物第一梯队。3）已具备全球布局潜力：与Seagen达成的战略合作证明了维迪西妥单抗的商业价值，二者强强联合推动维迪西妥单抗深度参与全球ADC千亿市场，有望突破30亿元销售峰值。 RC28：深耕眼科治疗黄金赛道，为全新双靶向VEGF生物疗法。RC28为首款靶向VEGF和FGF的双功能长效融合蛋白，有望克服传统VEGF疗法面临的耐药性以及给药频繁等问题。VEGF眼科治疗市场广阔，阿柏西普、雷珠单抗2款代表性药物2021年实现125亿美元收入，为重磅黄金赛道。RC28在DME和DR适应症进度领先国内，为国内患者带来更佳治疗选择。 盈利预测与投资评级。公司专注源头创新，核心技术领跑国内同类药物研发，并具有国际竞争里，RC18、RC48商业化有助于公司提前实现盈利。我们预计公司2022/2023/2024年实现营业收入10.0/19.7/28.1亿元，归母净利润-9.4/-5.6/-3.8亿元。通过DCF模型估值，我们认为公司合适估值为256~358亿元。考虑到公司核心管线蓄势待发，海外前景可期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：医保降价风险，行业竞争加剧风险，疫情风险，研发及临床进度不及预期。

事件：公司发布 2021年年报，实现营收 40.3亿元，同比增长 152.4%；归母净利润-7.2亿元。公司亏损相较 2021年有所缩窄，主要原因是：1）2021年，公司与Coherus 达成战略合作协议，获得 1.5亿美元首付款；2）中和抗体 JS016的海外销售分成以及按合约获得的里程碑付款。 医保降价影响 PD-1全年销售额，出海有望获得突破。2021年公司 PD-1收入 4.1亿元，主要受医保降价影响（降幅 60%）以及对经销商全库存的差价补偿；期间新增二线尿路上皮癌、三线鼻咽癌、一线鼻咽癌，其中前两项新进 2021年医保目录。2022年，公司 PD-1海内外均迎来加速进展，4月份将迎来 FDA 目标付费审评（PDUFA），且无需召开专家咨询委员会会议，海外进程可期；国内有望迎来一线大适应症（一线非小细胞肺癌、一线食管鳞癌）上市，且多项适应症数据有望年内读出并支持上市申报工作。综合国内外市场预期，特瑞普利单抗有望实现较大销售增长空间。 VV116启动全球 II/III 期临床研究，深度布局抗疫防线。公司同时布局中和抗体和小分子抗新冠药物，其中首个中和抗体 JS016于 2021年获得美国紧急授权使用，获得全球超过 15个地区分发使用，新一代广谱中和抗体 JS026进入临床阶段； 口服小分子药物 VV116于 2021年 12月获得乌兹别克斯坦紧急授权使用，2022年 2月、3月分别启动轻中症 II/III 期和中重症 III 期临床研究；3项 I 期临床数据表现出 VV116良好的药代学性质与安全性，VV116进度为国内第一梯队，有望年内申报上市。此外，公司还引进了 3CL 蛋白酶抑制剂 VV993，构建中和抗体和口服小分子全领域抗新冠管线。 研发管线加速推进，创新产品梯队日益丰富。公司积极拥抱创新研发，2021年研发费用 20.7亿元，同比增长 16.4%。公司 2021年在研药物取得较大进展，1）药物分子类型由单抗拓展至抗体偶联药物（ADC）、双抗、多肽、核酸等下一代创新疗法；2）BTLA 单抗、CD39单抗、CLDN18.2单抗/ADC、皮下注射 PD-1单抗等早期阶段项目稳步推进，其中多款具有 First-in-class 潜力。公司已形成 3款商业化+23款临床阶段+超过 25项临床前阶段产品梯队，构筑稳固研发基建。 盈利预测与投资建议。公司为优质创新药企业，海内外双轮驱动， PD-1单抗、口服新冠药物、全球首创药物有望打开公司业绩预期天花板。暂不考虑新冠小分子药物销售预期的情况下，我们预计公司 2022/2023/2024年归母净利润-11.8/-5.8/1.1亿元。维持“买入”评级。 风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。