研究结论 一季报增长强劲,为全年高增长打下基础。一季度实现销售收入11.24亿元,同比增长45.54%,归属于上市公司股东的净利润0.65亿元,同比增长51.77%。经营活动产生的现金流为0.59亿,同比增长244%,加权平均净资产收益率为3.38%,每股收益0.17元,符合市场预期。 二季度空调销售进入旺季,传统业务有望保持较快增长。一季度在以旧换新、农村市场和保障房的推动下,空调行业销售数据增长强劲,同时由于原材料价格上涨使得公司产品价格相应提高,一季度销售收入实现了45%的增长。二季度空调销售进入旺季,铜等原材料仍将保持高位运行,预期传统配件业务的高增长可以延续。由于配件行业处于寡头垄断的格局,毛利率维持稳定,有望保持在20%的水平。 一季度管理费用率较高,全年管理费用率有望降低。一季度,公司管理费用1亿元,处于历史高峰,同比增长100%,管理费用率为8.92%,也处于高点。主要原因是新设与新收购公司相应增加管理费用、公司提升员工整体薪酬水平与福利待遇,及加大研究开发投入而增加支出。其中,新设公司盾安节能(天津)和新收购公司太原矩能由于成立不久,一季度几乎没有收入,成立初期运营费用较高,拉高了整体的费用率水平。下半年,这两家公司有项目建成投入运营,运营初期,由于有初装费和政府补贴,项目收入较高,费用率有望明显降低。 多晶硅项目预计三季度投产,明年可能显著贡献业绩。2010年4月正式开工建设的多晶硅项目,预计在今年三季度投产。由于3000吨多晶硅项目投资仅18亿,电耗和电价均处于较低水平,预计总成本在30-35美元/公斤,成本优势明显。同时,多晶硅的权益产能为8g/股,远大于乐山电力每股4.8g的水平。经过半年的调试生产后,2012年开始量产,届时将成为A股最具业绩弹性的多晶硅标的。预计明年维持60美元/公斤的均价,预计2012年贡献每股收益0.6元。 维持买入评级,目标价48元。根据我们的分析,综合来看,预测公司11-13年的EPS分别为0.94、1.92、2.64元,由于公司业务多样,没有直接可比公司,参考相关公司估值,考虑到公司正处于转型期,且有煤矿做为储备,我们认为给予2012年25倍PE较为合理,对应目标价48元,维持公司买入评级。 风险因素:多晶硅和再生能源利用项目进度慢于预期、资金链断裂。

研究结论 2010年报基本符合预期。2010年,公司主营业务收入31.56亿元,同比增长22.23%,实现利润1.92亿元,同比增长24.68%,实现归属上市公司股东的净利润1.42亿元,同比增长20.34%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.19亿,同比增长36.45%,每股收益0.554,基本符合预期。 大容量机组订单取得突破,煤粉锅炉超出预期。煤粉锅炉收入为4亿,毛利率为20.45%,同比分别增加137%和2.71%,超出市场预期。去年30万千瓦以上的煤粉锅炉取得突破,订单质量较高和执行时间较快,是煤粉锅炉超预期的主要原因,预期今年煤粉锅炉保持相对稳定。 循环硫化床锅炉的确认略超预期。循环硫化床锅炉收入为17.45亿,同比增长36.32%,收入确认超出预期,毛利率为15.16%,同比降低0.96%,稍微低于预期。今年随着进口订单比例进一步提高,毛利率存在改善的空间,预期循环硫化床仍将是收入和利润的一个主要来源。 特种锅炉结算金额和毛利率均低于预期。特种锅炉收入结算进度低于预期,毛利率也低于预期,主要是去年余热锅炉订单确认少,且是价格较低的订单,影响毛利率水平。今年来看,由于去年垃圾焚烧炉和余热锅炉订单都获得重大突破,今年特种锅炉的收入有望出现较大幅度的增长,毛利率也将触底回升,增强市场对公司转型的信心。 产品结构调整深化,订单创出历史新高。公司紧紧围绕国家产业政策和发展方向,加快循环流化床锅炉及热电联产锅炉、垃圾焚烧锅炉及生物质能锅炉、大型燃气轮机余热锅炉、气化炉及合成气冷却器为主的四大产品系列的技术完善、技术消化和市场开拓,提升公司核心竞争力,为公司今后的发展打下了坚实的基础;同时,公司加大了国内和国外两个市场的销售力度,国内外市场得到有效拓展,尤其是燃气轮机余热锅炉和炉排垃圾焚烧锅炉均取得了突破,当年新增订单取得了自2004年电力行业大建设的井喷行情之后的历史又一新高,市场占有率进一步提升。 华光电站工程收入和利润成倍增长。华光电站工程公司去年收入5.74亿,同比增长160%,净利润为3584万元,同比增长140%。公司参股电站工程公司30%的股权,去年投资收益大幅增长,确认1074万元。 维持公司买入评级,目标价29元。我们微调公司的盈利预测,预计2011-2013年每股收益分别为0.78、0.99、1.25元,鉴于华光正朝低碳设备行业转型,涉猎的行业是国家十二五规划重点支持的细分行业,参考可比节能环保公司的PE水平,给予华光2011年35倍的市盈率,对应目标价29元。 股价催化剂:节能环保政策出台、垃圾发电、淤泥处理。

多晶硅项目成本优势显著,将成为A股最具业绩弹性的多晶硅标的。公司在09年底公告投资18亿建造3000吨多晶硅项目,投资比国内早期项目少三分之一,内蒙古的销售电价便宜约三分之一,电耗也处于较低水平、预计总成本在30-35美元/公斤,远低于A股其他多晶硅项目。同时,多晶硅的权益产能为8g/股,远大于乐山电力每股4.8g的水平。公司的多晶硅项目将在今年三季度投产,经过半年的调试生产后,2012年开始量产,届时将成为A股最具业绩弹性的多晶硅标的。我们认为多晶硅是光伏产业链上最佳的投资环节,预计明年维持60美元/公斤的均价,预计2012年贡献每股收益0.6元。 污水源热泵供暖系统市场空间1000亿以上,公司具有先发和渠道优势。 污水源热泵供暖系统,适用于北方所有需要供暖的城市,作为现有锅炉燃烧供暖的有效补充,是节能减排的不二选择。公司已经签订的山西平定县项目,即有10亿订单,未来30年预期可以获得稳定的现金流,预计建设期可以增厚EPS约0.13元,运营期可增厚EPS约0.1元。第二个合资公司盾安节能(天津)公司已经成立,有望成为公司节能业务运作的中心,预期天津的项目规模将大于平定县。该项业务刚开始铺开,公司具有很强的先发优势和渠道优势,目前很多城市都在洽谈中,后续的发展值得期待。 空调配件呈现寡头竞争格局,预计行业保持15-20%的增速,特种空调有待新市场突破。农村市场、保障房和以旧换新三大因素推动下,今年空调配件业务有望保持20%的增速,未来有望保持在15-20%的平均增速。 公司与三花股份共同垄断截止阀、球阀等空调配件市场,空调配件盈利能力稳定,成本转嫁能力强,是公司的现金牛业务。空调设备方面,公司重点开拓核电、通信、轨道交通等领域,通过总包的方式,特种空调市场还有较大的空间。公司同时在布局冷链业务,是未来的潜在增长点。 参股优质煤矿企业,预计2013年开始将贡献投资收益。公司参股金牛煤电23%的股权,金牛煤电负责开发鄂尔多斯东胜区城梁井煤田,储量为22亿吨,属于优质动力煤,可开采量预计为18亿吨。一期开采规模为1000万吨/年,预计将在2013年投产,假设产量800万吨,每吨净利润100元,预测将贡献投资收益约1.5亿。 首次给予公司买入评级,目标价48元。根据我们的分析,综合来看,预测公司2011-13年的EPS分别为0.94、1.92、2.64元,由于公司业务多样,没有直接可比公司,参考相关公司估值,考虑到公司正处于转型期,且有煤矿做为储备,我们认为给予2012年25倍PE较为合理,对应目标价48元,首次给予公司买入评级。 风险因素:多晶硅和再生能源利用项目进度慢于预期、资金链断裂。

研究结论 重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。去年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期。2010年业绩超预期初步显示战略转型的效果,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 国电南自新能源科技公司40%股权以6000万元转让给合康变频。公司于2011年3月7日在北京产权交易所以6000万元人民币挂牌出让全资子公司——南京国电南自新能源科技有限公司40%股权,4月14日收到通知合康变频受让40%的股权,成交价格6000万元。截至2010年12月31日,新能源科技公司的总资产约为1.8亿元,净资产0.8亿元,此次转让新能源科技公司整体估价为1.5亿元,PB约为2倍。 南自新能源科技公司主营变频和除尘产品。2010年5月,公司将电厂分公司拆分部分资产、以南京南自新电自动化系统有限公司为平台组建南京国电南自新能源科技有限公司,主要负责经营新能源及节能减排业务,注册资本5000万元,并下设1个子公司:南京国电南自新能源工程有限公司,由南京南自电网控制技术有限公司重组更名,主要经营太阳能发电控制业务。2010年12月,公司拟将评估后的国电南自高新科技园的F楼对新能源公司进行增资,将风电、太阳能两个专业剥离,整合后的新能源公司只保留变频、除尘专业,注册资本增加到7500万元。 合康与南自合作,在成本、技术和市场上都存在巨大的协同效应。自5月份成立以来,新能源公司营业收入为1.38亿,利润为304万,净利润率仅为2.2%。考虑到初创期费用率较高外,净利润率低的另一个主要原因是生产成本偏高,合康与南自合作以后,南自新能源可以从合康采购模块,从南自采购控制单元,达到降低成本的目的。同时,合康和南自的高压变频技术也存在互补性,合康已经掌握四象限技术,而南自在三电频上积累深厚。合康主攻的是冶金、石化、矿用等市场,而南自应用最多的是进入壁垒高的电力行业。因此,合康和南自合作,在成本、技术和市场三个方面都有很强的互补性,存在着巨大的协同效应。 维持买入评级,目标价40元。我们维持前期的盈利预测,预计11年-13年EPS分别为0.61、1.01、1.50元,2010-2013连续四年复合增速超过50%,给予2012年摊薄后40倍PE,对应目标价40元,维持公司买入评级。10年的PS仅为3.71,行业平均PS为11.5,公司市值偏低,市值和净利润存在较大改善空间。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策

研究结论 2010年报符合市场预期。2010年度公司实现营业收入13.37亿元,同比增长44.97%;实现营业利润2亿元,同比增长36.30%;实现净利润2.67亿元,同比增长44.20%,每股收益0.8元,符合市场预期。利润分配方面,拟以资本公积每10股转增5股。 余热余压业务成为业绩快速增长的支撑点。2010年余热余压发电系统实现营业收入2.2亿,同比增长80.8%,是公司收入增长达到45%的主要动力。余热余压发电系统毛利率为37.79%,同比提升了9.49%,规模效应开始显现。信力筑正子公司2011年实现净利润5900万元,净利润率26.8%,同比提升了6.8%。2010年信力筑正新签订单6.48亿元,未执行订单7.86亿,预计2011年收入将继续保持高速增长。 总订单增速相对放缓,SVG/HVC 订单实现高增长。2010年新签订单18.5亿,同比增长22.81%,未执行订单14.5亿。分产品来看,SVC/SVG共实现订单7.6亿,同比增长56%,HVC/VFS 实现订单2.3亿,同比增长40%,均实现了高增长。余热余压实现订单6.5亿,同比增长22%,由于在手订单有7.86亿,且占用资金,是公司有意识放缓接单速度的结果。串补业务2010年仅有1600多万订单,低于09年1.4亿,也是订单增速趋缓的一个重要原因,与西门子合作预计串补业务将取得突破。 订单增速放缓,无碍2011年持续高增长。总订单增速放缓,市场担心公司高增长的可持续性,我们认为高增长仍可持续。由于订单签订到收入确认之间的周期为半年到一年,今年新签订单仍可确认到今年。与西门子的合作,低于预期的串补业务也将取得突破。两个主力产品SVG 和HVC 需求旺盛,高增长确定。而公司培育的新产品,比如光伏逆变器,特大电流固态开关、整流器等新产品2011年进入批量生产阶段,将提供新的增长点,尤其是光伏逆变器可以迅速放量。 高方位的对外合作为 2011年高增长打下基础。2010年公司与中煤集团合作,组建了中煤科创节能技术有限公司,占比50%,将带动变频、SVC等在煤炭市场的应用。与德国西门子达成战略技术合作,成立荣西电力传输技术有限公司(筹),预计串补业务将取得突破。同时公司以投资、控股、参股等方式将上海地澳自动化科技有限公司、山东荣信汇盛机电科技有限公司、荣科恒阳整流技术有限公司等一批优质企业纳入荣信体系,公司的产品线及产业链进一步延展。 维持买入评级,目标价 60元。我们维持前期的盈利预测,2011-2013年年的EPS分别为1.18、1.76、2.47元,参考可比公司估值,并考虑到公司一直保持50%以上的增长和公司的龙头地位,给与2011年50倍PE,目标价60元,维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策

事件:国务院总理温家宝23日主持召开国务院常务会议,研究部署进一步加强城市生活垃圾处理工作,通过努力,到2015年,全国城市生活垃圾无害化处理率达到80%以上,50%的设区城市初步实现餐厨垃圾分类收运处理。 研究结论 垃圾焚烧是最佳的垃圾无害化处理方式。根据国务院常务会议部署,通过努力,到2015年,全国城市生活垃圾无害化处理率达到80%以上,50%的社区城市初步实现餐厨垃圾分类收运处理。在垃圾处理--填埋、堆肥、焚烧三种方式中,只有焚烧是符合“减量化、无害化、资源化”三大原则,解决当前我国垃圾占用土地过多、垃圾二次污染问题,并且能够变废为宝。因此,我们认为国务院常务会议提出的城市生活垃圾无害化处理是指垃圾焚烧的处理方式。 十二五期间新增垃圾焚烧炉市场容量约250亿。根据我们的初步估算,假设十二五末有14亿人口,城镇化比率为52%,每人产生1.25公斤垃圾,假设60%的比率采用垃圾焚烧的方式,则2015年约有9.1亿千克垃圾需要焚烧,需要500吨的日处理量的垃圾焚烧炉约为1092台,减去目前在运行的垃圾炉约100台,大约仍需要1000台垃圾焚烧炉,价格约为2500万,我们测算垃圾焚烧炉市场容量约为250亿。 华光股份掌握两种垃圾焚烧炉技术,运行经验丰富,预期将大为受益。 华光股份掌握两种垃圾焚烧炉技术,炉排炉和循环流化床技术,运行经验丰富,在无锡有两座垃圾焚烧电站采用华光的炉排炉,北京奥运会的垃圾焚烧炉也是日立委托华光生产炉排炉,因此华光垃圾焚烧炉技术成熟,运行经验丰富,有望大为受益于国家鼓励垃圾无害化处理超预期。 华光垃圾焚烧炉订单比例约为 8%,未来或将进一步提高到约15%。华光目前的订单结构来看,垃圾焚烧炉占比约为8%,在A 股中算占比很高的公司。随着垃圾焚烧政策的进一步落实,我们预期市场会加速启动,垃圾焚烧炉订单增长会快于传统循环流化床的增长,垃圾焚烧炉订单占比有望进一步提高,或将达到15%。 基本面好,布局战略新兴产业,亮点将逐步成为热点。公司自2009年启动了产品结构调整战略,培育了垃圾焚烧锅炉、余热锅炉、IGCC 气化炉、脱硝、淤泥处理等业务。《新兴能源产业规划》中提到煤炭的清洁化利用是中长期的能源战略,预期进程会加快。随着战略新兴产业规划细则的逐步推出,将进一步显示公司的远见卓识。 维持买入评级。我们维持之前对公司2010-2012年每股收益分别为0.61、0.83、0.99元的预测,鉴于华光正朝低碳设备行业转型,涉猎的行业是国家十二五规划重点支持的细分行业,在新兴战略产业规划细则出台之前,股价有较多催化剂,参考可比节能环保公司2011年平均PE为38倍,给予华光2011年35倍的市盈率,对应目标价为29元。 股价催化剂:节能环保政策出台、垃圾发电、淤泥处理。

研究结论 2010年收入增长121.96%,净利润增长114.72%,每股收益2.04。2010年全年,公司实现营业收入67,460.40万元,同比增长121.96% ;实现营业利润21,921.94万元;同比增长133.29%;实现净利润22,116.87万元,同比增长115.41%。每10股派发现金股利12元,并以资本公积金向全体股东每10股转增10股。 低压变频收入持续高增长,且毛利率有所提升。低压变频实现2.56亿收入,同比增长80%,一体化及专机实现2.67亿收入,同比增长97%。公司在低压变频领域市场份额持续扩大,随着节能减排的进一步推进和公司加强营销,今年也有望保持良好的增长势头。毛利率分别为46.76%和59.69%,同比均有所增加。 伺服新领域拓展取得阶段性成果,今年有望实现翻番增长。伺服实现1.11亿收入,而去年同期仅1663万,主要得益于电液压注塑机行业的机会。收入过亿奠定公司在伺服行业的地位,切纸机、机械手、伺服刀架、绕线机等众多子行业也取得了积极的进展。电液压注塑机市场,新子行业逐步放量,伺服今年有望实现翻番增长,随着规模扩大,毛利率也有提升空间。 销售力度加大,费用率有所提升。公司坚持行业营销、技术营销、品牌营销的市场策略,对新产品、新行业、新渠道、大项目拓展力度加大。2010年销售费用约7000万,销售费用率为10.4%,去年同期分别为2200万和7.2%,相比有大幅提升。2011年销售力度加大,销售费用仍将维持较高水平。 2款新能源产品开始小批量应用,新能源产品是未来拓展的一个重点。公司在2010年推出了2款新能源产品:新能源电动汽车电机控制器及风光柴蓄多向变换器,其中电动汽车电机控制器已经在3~ 4家汽车厂小批量应用,并在多家汽车厂成功试机;风光柴蓄多向变换器已经在某旅游岛上成功应用。新能源汽车电控按照2万的单价来估算,远景按照每年100万辆新能源汽车来看,市场容量达到200亿元,市场潜力大。 维持买入评级,目标价 190元。我们维持前期盈利预测,2011-2013年EPS 为3.50、5.03元、6.98元,考虑公司未来三年复合增长率超过50%,我们认为可以给11年盈利预测50倍PE,对应股价为175元,同时考虑到超募资金折合每股现金15元,目标价190元,维持公司买入评级。 风险点:宏观经济风险、技术创新风险、毛利率下降风险。

2010年报超出市场预期。2010年订货额达到30.88亿元,同比增长35%;营业收入23.76亿元,同比增长25.30%;利润总额1.66亿元,同比增长17.05%;净利润1.37亿元,同比增长20.71%,归属母公司的净利润达到1.33亿,同比增长49.36%,摊薄的每股收益0.42元,超出市场预期。拟以资本公积金每10股转增10股,派发现金红利1.5元。 工业自动化和新能源节能减排收入增长超预期。2010年,轨道交通订货1.78亿,同比增长65.16%,实现营业收入1.69亿,且产品已从高铁扩大到地铁。信息安防实现3.35亿订货,同比增长86.37%,营业收入2.25亿,持续超预期。新能源与节能减排实现订货3.3亿,收入2.6亿,得益于华电集团的支持,中标华电集团所属电厂192台高压变频,是超预期的原因,预计今年将获得大量变频订单,光伏和风电变流等将开始放量。 毛利率超预期,尤其是电网设备和工业自动化产品。电网自动化设备2010年的毛利率为31.83%,同比提高2.68%,工业自动化产品毛利率也由31.86%提高到33.12%。由于公司净利润率低于5%,毛利率提升对于业绩贡献弹性极大。在行业竞争趋紧的情形下,公司通过提升管理水平、优化工艺流程、集中采购等方式,提升盈利能力。电网设备也由于向高端和软件型产品调整,并享有软件退税,毛利率提升更明显。 2010年订货增长35%,是近5年来最高水平,2011年业绩高增长可期。 2010年公司订货增速创近5年新高,订货增长最快的为电网自动化设备专业、轨道交通和信息安防,分别实现订货15.37亿,同比增长35%;1.78亿,同比增长65%;3.35亿,同比增长86%。 回购子公司股权增厚2010年业绩,外延式收购将增厚2011年业绩。2010将少数股东权益收回到上市公司,经过我们测算大约增厚5分钱的业绩。 2011年将有武汉天河、上能新特开始合并报表,并有重庆海装开始贡献投资收益,预计将增厚2011年业绩5分钱左右。 费用率仍然处于较高水平,存在下降空间。2010年销售费用率为12.1%,管理费用率为8.5%,去年同期分别为12.1%和8.3%,处于较高水平,我们认为未来存在较大的改善空间,且看好费用率改善对业绩的弹性。 维持买入评级,上调目标价至40元。基于年报超预期,上调11-12年盈利预测至0.62、1.01元(原预测为0.54、0.85元)。前期市场一直对公司业绩提升存在疑虑,我们认为2010年业绩超预期成为一个转折点,2010-2013连续四年复合增速超过50%,给予2012年摊薄后40倍PE,对应目标价40元,维持公司买入评级。09年的PS仅为4.73,行业平均PS为13.9,市值偏低,市值和净利润存在较大提升空间。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策

2010年报超出市场预期。2010年订货额达到30.88亿元,同比增长35%;营业收入23.76亿元,同比增长25.30%;利润总额1.66亿元,同比增长17.05%;净利润1.37亿元,同比增长20.71%,归属母公司的净利润达到1.33亿,同比增长49.36%,摊薄的每股收益0.42元,超出市场预期。拟以资本公积金每10股转增10股,派发现金红利1.5元。 工业自动化和新能源节能减排收入增长超预期。2010年,轨道交通订货1.78亿,同比增长65.16%,实现营业收入1.69亿,且产品已从高铁扩大到地铁。信息安防实现3.35亿订货,同比增长86.37%,营业收入2.25亿,持续超预期。新能源与节能减排实现订货3.3亿,收入2.6亿,得益于华电集团的支持,中标华电集团所属电厂192台高压变频,是超预期的原因,预计今年将获得大量变频订单,光伏和风电变流等将开始放量。 毛利率超预期,尤其是电网设备和工业自动化产品。电网自动化设备2010年的毛利率为31.83%,同比提高2.68%,工业自动化产品毛利率也由31.86%提高到33.12%。由于公司净利润率低于5%,毛利率提升对于业绩贡献弹性极大。在行业竞争趋紧的情形下,公司通过提升管理水平、优化工艺流程、集中采购等方式,提升盈利能力。电网设备也由于向高端和软件型产品调整,并享有软件退税,毛利率提升更明显。 2010年订货增长35%,是近5年来最高水平,2011年业绩高增长可期。 2010年公司订货增速创近5年新高,订货增长最快的为电网自动化设备专业、轨道交通和信息安防,分别实现订货15.37亿,同比增长35%;1.78亿,同比增长65%;3.35亿,同比增长86%。 回购子公司股权增厚2010年业绩,外延式收购将增厚2011年业绩。2010将少数股东权益收回到上市公司,经过我们测算大约增厚5分钱的业绩。 2011年将有武汉天河、上能新特开始合并报表,并有重庆海装开始贡献投资收益,预计将增厚2011年业绩5分钱左右。 费用率仍然处于较高水平,存在下降空间。2010年销售费用率为12.1%,管理费用率为8.5%,去年同期分别为12.1%和8.3%,处于较高水平,我们认为未来存在较大的改善空间,且看好费用率改善对业绩的弹性。 维持买入评级,上调目标价至40元。基于年报超预期,上调11-12年盈利预测至0.62、1.01元(原预测为0.54、0.85元)。前期市场一直对公司业绩提升存在疑虑,我们认为2010年业绩超预期成为一个转折点,2010-2013连续四年复合增速超过50%,给予2012年摊薄后40倍PE,对应目标价40元,维持公司买入评级。09年的PS仅为4.73,行业平均PS为13.9,市值偏低,市值和净利润存在较大提升空间。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策

现金出资700 万,投资脱硝公司,控股35%。近日公司公告,新设无锡华光科技股份有限公司,主要从事电厂脱硝项目的设计、以及脱硝催化剂的生产和销售,注册资本为2000 万元,华光股份、宜兴王子环保科技有限公司、江苏新动力风险投资有限公司、无锡索源电子科技有限公司分别出资700 万元、600 万元、500 万元和200 万元,分别占注册资本的35%、30%、25%和10%,均为现金出资。 电厂脱硝市场即将启动,公司适时介入分享脱硝蛋糕。环保部在2011 年1 月27 日曾公布《火电厂氮氧化物防治技术政策》,对电厂氮氧化物的排放量重点地区要求100mg/m3,业内预计发改委将在4 月前后公布脱硝电价补贴,火电厂目前也在积极探讨脱硝改造的方式和方法。借鉴国外脱硝政策补贴后,一般两年启动市场,而国内因为脱硝是环保部十二五监管重点,我们预期脱硝市场明年就能有效启动,公司在行业爆发之前投资,分享脱硝市场成长的盛宴,我们预计十二五脱硝投资超过500 亿元。 掌握脱硝催化剂的生产技术,具备核心竞争力,且能持续受益。按照目前的氮氧化物排放标准,前端脱硝和SCR 技术的结合是一种有效的方式。 SCR 技术要求每2-3 年更换一次催化剂,无锡华光科技掌握脱硝催化剂的生产技术,可以从脱硝电厂的运营中持续受益。根据我们的预测,未来几年,脱硝催化剂的市场容量将持续增长,至2015 年脱硝催化剂的需求超过50 亿,公司将持续受益。 基本面很好,订单创新高,且结构趋好。新接订单中,出口订单比例进一步提升。出口订单一般为高端产品,毛利率高于国内订单,另一方面,今年垃圾焚烧炉订单增长较快,余热锅炉订单增长速度也很高,特种锅炉订单毛利率通常也要好于普通锅炉。因此,综合出口和特种锅炉占比提高来分析,我们预期明年公司产品综合毛利率有提升的空间,趋势向好。 布局战略新兴产业,亮点将逐步成为热点。公司自2009 年启动了产品结构调整战略,培育了垃圾焚烧锅炉、余热锅炉、IGCC 气化炉三大品种。 而2011 伊始,公司又切入脱硝领域,也是十二五重点,《新兴能源产业规划》中提到煤炭的清洁化利用是中长期的能源战略,预期进程会加快。 随着战略新兴产业规划细则的逐步推出,将进一步显示公司的远见卓识。 维持买入评级。我们维持之前对公司2010-2012 年每股收益分别为0.61、0.83、0.99 元的预测,鉴于华光正朝低碳设备行业转型,未来增长值得期待。同时公司涉猎的行业是朝阳产业,是国家十二五规划重点支持的细分行业,在新兴战略产业规划细则出台之前,股价有较多催化剂,目前股价有较高的安全边际,维持公司买入评级。目前股价已达到我们前期的目标价,我们将适时对公司进行重新评估。 股价催化剂:节能环保政策出台、垃圾发电、淤泥处理。

近年来首次负增长,年报基本符合预期。2010年公司当年新增销售订单23.09亿元,同比下降7.89%;实现营业收入18.77亿元,同比下降0.60%;实现净利润5.54亿元,同比下降41.66%;实现扣除非经常性损益后的净利润2.32亿元,同比下降26.99%。这是自公司2002年以来首次出现的负增长。基本每股收益1.26元,扣除非经常损益后的基本每股收益0.53元,每股经营活动产生的现金流净额0.39元。 传统业务收入负增长,毛利率在四季度继续下滑。报告期内,公司营业收入基本与去年持平,传统业务包括消弧线圈、电容器、开关、互感器,同比预计都有小幅下降,主要是因为11万及以上产品收归国网统一招标,行业竞争加剧,同时受2010年国网投资减少的影响,铜价上涨也带来成本增加,预计2011年上半年毛利率压力仍然较大。 费用率有所上升,利息收入和营业外收入有所增加。报告期内,销售费用率为13%,管理费用率为12.6%,去年同期则分别为11.3%和11.8%,和去年同比有所上升,主要是公司加大研发投入和产品降价造成费用率相对上升的假象,公司在困难期更加注重优化生产,降低成本。公司实现利息收入超过1500万,营业外收入约为6000万,去年同期分别为-100万和3600万,同比共增加了4000万。 GIS、电力电子和数字化变电站等新业务是未来主要看点。GIS、电力电子和数字化变电站三块业务取得了阶段性的成果。思源弘瑞公司在湖北纸坊站、浙江浔北站和湖南金南站的成功投运标志着公司在二次领域已经实现重大突破。已进入量产阶段的145kVGIS以优异的质量得到了客户的高度评价。清能公司的SVG产品继续保持行业的领先地位。我们预计新业务将在2012年开始有显著贡献。 2010年出口布局小有成效,将为未来一个看点。在海外业务方面,2010年度公司海外业务订单额突破1亿元人民币;其中直接出口成功开拓了越南等国外市场;加快了海外布局的步伐,在印度尼西亚等建立了办事处;在巴基斯坦等十多个国家建立了代理渠道。同时和国内总包商的战略合作方面取得重要进展,成功地与国内主要总包商建立了合作关系,我们预计出口将成为未来的一个重要增长点。 估值与投资建议:扣除投资收益预计2011-2013年的EPS分别为0.64、0.79、0.99元。考虑到公司仍然有平高1518万股,按照13元/股净收益来计算,考虑未来三年平均卖出平高股权,则2011-2013年EPS分别为0.77、0.92、1.12元。我们认为给予公司2011年核心业务30倍PE较为合理,并考虑到平高股权价值及公司所持现金,每股约增厚5元,目标价为26元,维持公司增持评级。 股价催化剂:智能电网、节能环保、电网投资超预期

研究结论 2010年收入增长121.96%,净利润增长114.72%,每股收益2.04,不负市场众望。公司发布业绩快报,报告期内,公司实现营业总收入6.7亿元,同比增长121.96%;实现营业利润2.19亿元,同比增长133.29%;实现归属于上市公司股东的净利润2.2亿元,同比增长114.72%;基本每股收益为2.18元,按照1.08亿股本计算的每股收益为2.04元。 受益于装备制造业和节能减排的产业政策,行业需求稳步增长。十二五期间,期待由制造大国转为制造强国,工业控制行业整体受益于制造业的转型,装备制造业的高端化是工业控制行业的一个增长动力。同时,节能减排也是十二五的重点,变频和伺服可以节约10-40%之间的能量消耗,随着节能减排政策的进一步落实,工业控制产品将保持高增长。 公司品牌度提升和市场开拓力度加大,带来公司收入高增长。IPO是一次免费的广告,股价走势更是黄金广告。前期的技术积累和细分行业优势,通过上市逐步展示出来,汇川的品牌获得更广大客户的认可和赞同。 同时,公司也进一步扩充销售团队的力量,进一步收获品牌溢价所带来的增量。由于市场占有率仍然较低,进口替代空间大,我们认为明后年公司仍将受益于品牌度提升带来的滚雪球效应,高增长值得期待。 先专后通的策略,成功引领进口替代,乘数效应发挥带来高增长。低压变频方面,公司先在电梯方面研究独特产品,迅速成为国内行业龙头,低压变频的市场蛋糕很大,50%的增长值得期待。伺服方面,抓住电液压注塑机新产品的机会,开发出适用于电液压注塑机的伺服,迅速把伺服业务做大,伺服有望重演低压变频的辉煌。变频和伺服下游行业众多,也有很多重叠,后续乘数效应发挥,可以带来超预期的增长。 储备产品为后续发展带来新动力,超募资金可能带来惊喜。公司还有PLC、HMI、新能源汽车电控、电机、双向逆变器等储备产品,为后续发展提供新动力,未来公司朝工业自动化整体解决方案方向发展。此次募集资金净额18.58亿,超募15.65亿,因为公司IPO时间在2010年9月份,因此,巨额超募资金在2011年的使用值得市场期待。 维持公司买入评级,目标价190元。我们维持前期盈利预测,2010-2012年EPS为2.06元、3.50元和5.03元,考虑公司未来三年复合增长率超过50%,我们认为可以给2011年50倍PE,对应股价为175元,同时考虑到超募资金折合每股现金15元,维持公司买入评级,目标价190元。 风险点:宏观经济风险、技术创新风险、毛利率下降风险。

研究结论 重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,在公司提出2013年的8661计划基础上,进一步提出2015年1818的战略发展目标,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 出资5420万元控股江苏上能新特51.13%股权。公司公告拟以现金5420万元增资江苏上能新特,占其增资后总股本的51.13%。由江苏上能新特以8030.36万元收购江苏上能部分资产。江苏上能全部业务、技术、人员转入江苏上能新特,由江苏上能新特开展对外经营,而江苏上能则停止经营活动。公司完成对江苏上能新特投资后,预计2012年“江苏上能新特”营业收入(含税)达到5亿元,除税的营业收入4.27亿元,预计全部投资财务内部收益率为18.64%(税后),动态投资回收期为5.01年。按照6%的净利润率计算,增厚2012年EPS约4分钱。 江苏上能是知名特种变压器企业,产品远销海外几十个国家。江苏上能变压器有限公司成立于2001年7月28日,前身为常州市苏能电气有限公司,是专业生产330KV及以下电压等级的全系列油浸、干式变压器、特种变压器和电抗器的企业,该公司产品共计8大类300多个品种,服务于电力、冶金、交通、市政、节能环保等行业,其产品还出口德国、新加坡、日本、俄罗斯、美国等几十个国家,成为中国特种变压器的重要门户。2009年,江苏上能实现营业收入8427万元,净利润545万元。 进一步完善公司产品线,向上游拓展,发挥公司资源协同效应。首先,和变压器企业签订战略合作协议是公司的战略考虑,旨在进一步完善产品线,进一步向一次设备延伸,为一二次融合提供基础;其次,公司未来会做大做强变频业务,变频器的重要原材料是变压器,为公司提供稳定的供货来源,也进一步降低成本。再次,公司现有渠道资源也需要采购变压器,比如风电场、光伏电站、发电厂、铁路等。因此,和变压器企业合作,向上游拓展,进一步发挥公司多个产品之间的协同效应。 维持买入评级,维持33元目标价。我们维持前期的盈利预测,10年-12年EPS分别为0.36、0.54、0.85元,此项合资后对业绩的影响,我们将适时更新盈利预测。今明两年都处于战略布局期,2012年才开始进入收获期,2010-2012三年复合增速达到54%,给予2012年摊薄后40倍PE,目标价33元,此外,公司09年的PS仅为4.75,行业平均PS为15.54,市值偏低,市值和净利润都存在较大的改善空间。维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策

研究结论 新接订单预计达到历史高峰水平,产能适时扩张确保高增长。预计2010年将迎来历史上最好的一年,公司的销售收入和新接订单,预计都处于历史高点,收入实现较快增长,订单增长快于收入增长。2010年动工建设的重型车间预计已按计划正式投产,产能有望扩张20-30%,同时公司可能通过增加外协进一步扩大产能。因此,我们预计订单高增长将转化为收入高增长。今年的首要任务仍然是积极安排生产,订单不愁,收入高增长可以预期。 出口和特种锅炉比例有望逐步提高,毛利率有提升空间。新接订单中,出口订单比例预计进一步提升。出口订单一般为高端产品,毛利率高于国内订单,另一方面,预测今年垃圾焚烧炉订单增长较快,余热锅炉订单增长速度也较高,特种锅炉订单毛利率通常也要好于普通锅炉。因此,综合出口和特种锅炉占比提高来分析,我们预期明年公司产品综合毛利率有提升的空间,趋势向好。 提前布局战略新兴产业,未来亮点纷呈。公司自2009年启动了产品结构调整战略,培育了垃圾焚烧锅炉、余热锅炉、IGCC气化炉三大品种。目前来看,垃圾焚烧炉和余热锅炉订单情况很好,说明转型成功,而IGCC气化炉为代表的重型车间已经按照计划投产,只待有效市场启动。这三个产品都是公司提前布局战略新兴产业规划的表现,随着战略新兴产业规划细则的逐步推出,将进一步显示公司的远见卓识。 深谋远虑,积极推进战略转型,迎接新的发展阶段。公司始建于1958年,拥有60多年的历史,遵循稳健发展的思路,紧跟相关产业的发展趋势,适时进行业务的拓展和转型。刚成立时,公司以生产煤粉锅炉为主,到90年代初期,公司主要精力则放到了新兴的循环硫化床锅炉上,抓住了2003-2006电源建设的高峰期,四年收入实现了3倍的增长,利润实现4倍的增长。电源建设高峰期后,公司又开始谋划转型,积极拓展焚烧锅炉、余热锅炉、IGCC气化炉等新业务,紧跟战略新兴产业的方向标,提前布局,有望进入新一轮的快速发展期。 维持买入评级。我们维持之前对公司2010-2012年每股收益分别为0.61、0.83、0.99元的预测,鉴于华光正朝低碳设备行业转型,未来增长值得期待。同时公司涉猎的行业是朝阳产业,是国家十二五规划重点支持的细分行业,在新兴战略产业规划细则出台之前,股价有较多催化剂,目前股价有较高的安全边际,继续维持买入评级。 股价催化剂:节能环保政策出台、垃圾发电、淤泥处理。

先专后通的策略,成功引领进口替代,乘数效应发挥带来超预期增长。 公司专注于工业自动化控制行业,行业空间巨大,但是以外资品牌为主导。公司以技术见长,通过先专后通的产品和销售策略,在一个有潜力的细分行业研发优势产品并取得领先的市场份额,迅速获得市场美誉度,成功引领进口替代进程。公司实施多行业多产品的策略,同一行业需要多个产品、不同行业需要同一个产品,公司通过上市进一步扩大知名度后,多行业多产品策略将带来很大的乘数效应,进而带来超预期的增长。 高管团队底蕴深厚,重视技术研发且讲究销售策略。以董事长朱兴明为首的19位公司的实际控制人中至少有10位出身华为电气,曾供职过艾默生,有着相似的技术背景和业务经历。核心团队配备长期从事自动化控制领域的技术研发、产品管理、供应链管理、市场营销等工作的专门人才,是国内最为卓越的研发和管理团队。 低压变频进口替代空间广阔,高端路线定位带来超预期增长。低压变频器2008年的市场容量约120亿,在节能减排政策驱动下,预期有望保持20%的行业增速。国内品牌的占有率约20%,汇川的市场占有率仅为1.8%。公司在电梯、塑料、金属制品及电线电缆等细分行业形成了竞争优势,其中金属制品行业占30%市场份额,电梯行业占4.3%市场份额。 随着进口替代的深入,公司知名度提升,低压变频有望超预期增长。 伺服将重演低压变频的辉煌,高增长值得期待。伺服的行业格局和低压变频极其相似,公司伺服的发展战略也与变频类似,今年电液压注塑机普及带来发展机会,收入一举突破亿元大关。注塑机行业市场渗透率有望提升,其他公司默默耕耘的细分行业也有待逐步体现效益,与伺服配套的电机公司也逐步形成批量。伺服的行业规模50亿左右,随着高端装备制造业推进,保持20%以上的增速,伺服将重演低压变频的辉煌。 储备产品为后续发展带来新动力,超募资金可能带来惊喜。公司还有PLC、HMI、新能源汽车电控、电机、双向逆变器等储备产品,为后续发展提供新动力,未来公司朝工业自动化整体解决方案方向发展。此次募集资金净额18.58亿,超募15.65亿,超募资金使用值得期待。 首次给予买入评级,目标价190元。我们预测2010至2012年EPS分别为2.06元、3.50元和5.03元,考虑公司未来三年复合增长率超过50%,我们认为可以给2011年倍50倍PE,对应股价为175元,同时考虑到超募资金折合每股现金15元,首次给予买入评级,目标价190元。 风险点:宏观经济风险、技术创新风险、毛利率下降风险。