国内金属置物架 ODM 龙头。 公司成立于 2002年，专注于金属置物架细分市场，以专业的空间收纳客制系统（DIY 系统）为核心，集研发、制造、销售于一体，并提供收纳整理培训及服务的空间收纳解决方案。 2015年在新三板成功挂牌上市，成为收纳细分领域最早挂牌上市的企业之一。 2021年在新三板精选层挂牌。 原材料价格上涨致业绩短期承压。 2020-2021Q3，公司营业收入为 6.32和 3.70亿元，增长率分别为 37.53%和-16.35%，净利润为 0.61和 0.15亿元，增长率分别为 119.13%和-68.71%，整体波动较大。 公司生产所需的主要原材料为铁线、铁管等钢铁制品，占各期主营业务成本的比重均在 70%左右， 2021年前三季度受到钢铁价格上涨的影响， 2021Q3公司综合毛利率同比下降 9.55pct 至 19.03%，毛利率的下降使得公司销售净利率同比下降 6.57pct 至 3.92%。 家具和置物架行业未来市场增长空间广阔。 我国现代家具行业相较于世界发达国家而言起步较晚，经过三十多年的发展，家具生产工艺水平和产品质量不断提高， 家具行业国际化进程也在不断加速，在国际市场的主导地位不断巩固和提升。 置物架方面，目前中国的产品在价格、质量及设计方面得到广泛认可，越来越多的世界知名品牌选择中国企业作为市场合作对象，中国逐渐成为置物架生产及出口大国。随着居民人均收入水平提高、城镇化进程加快以及消费理念的变化，我国家具和置物架行业未来市场增长空间广阔。 境外 ODM 业务突出，客户资源优质。 公司主营业务收入主要来自于国外，以 ODM 为主，近年来国外主营业务收入占比均超过 90%。在 ODM 模式下，公司与国外重要客户 DOSHISHACOMPANY LTD、 LG SOURCING INC 和 The Home Depot 建立并保持了长期稳定的合作关系。 公司境内以 OBM 为主，自主品牌“mzg”在国内认可度较高，产品在国内的 KA 卖场客户主要包括沃尔玛、百安居等知名家具销售商，客户资源优质。 盈利预测与投资评级。 我们预测公司 2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为 0. 14、 0.41和 0.56亿元，对应 EPS分别为 0.20、0.59和 0.80元，当前股价对应 PE 分别为 54.2、18.7和 13.8倍，首次覆盖，给予“审慎推荐” 的投资评级。 风险提示： 原材料价格上涨风险；客户集中风险；汇率波动风险等。

专注于饲料造血营养领域的引领者。公司是国家级高新技术企业，自设立以来就专注于动物造血营养领域，为饲料行业和养殖行业提供切实可靠的解决方案，获得多项造血国家发明专利，为增进动物健康、减少环境污染带来深远意义。截至目前，公司是唯一一家在全国中小企业股份转让系统挂牌的从事动物造血领域产品研发和生产的公司。 业绩波动较大，受猪瘟疫情影响较为明显。2018-2021Q3，公司营业收入为 2.05、0.98、1.27和 0.98亿元，增长率分别为 41.67%、-51.93%、29.37%和 7.25%，净利润为 0.35、0.21、0.40和 0.31亿元，增长率分别为 6.87%、-39.94%、88.57%和 21.31%，整体波动较大，主要是 2019年受猪瘟疫情影响，生猪存栏量出现较大幅度下滑，据 Choice 数据统计，2019年全国生猪存栏量和能繁母猪存栏量同比分别下降了 40.70%和36.44%，导致公司 2019-2020年主要产品销售受到冲击。 公司动物造血产品具有广阔的市场空间。饲料添加剂及添加剂预混料是饲料行业内经济附加值最高的细分行业。动物造血产品对于提高动物免疫力、改善繁殖能力、促进动物生长、改善肉类品质具有重要作用，在动物饲养方面具有广阔的市场空间。目前大部分大型饲料集团及畜牧养殖集团已开始逐步使用动物造血类产品，随着市场接受度的逐步提升，需求总量将进一步得到提升。公司的造血技术主要应用于养猪领域，未来将逐步扩大在其他养殖领域如禽、水产、反刍动物、宠物等。 盈利预测与投资评级。我们预测公司 2021-2023年实现归属于上市公司股东净利润分别为 0.47、0.65和 0.81亿元，EPS分别为 0.30、0.41和 0.50元，当前股价对应 PE 分别为 28.3、20.5和 16.6倍，首次覆盖，给予“审慎推荐”的投资评级。 风险提示：经济景气度下行、新产品开发及技术、国内生猪价格周期性变化导致公司经营业绩波动、募投项目进度不达预期、动物疫情导致公司经营业绩下滑风险等。

公司发布 2021三季报。报告期内，公司实现营业收入19.61亿元，同比增长 63.39%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.98亿元，同比增长 24.47%；实现扣非后净利润 1.92亿元，同比增长 25.06%；每股收益 1.31元。其中 Q3单季实现营业收入 7.03亿元，同比增长 33.84%； 归母净利润 0.61亿元，同比减少 26.50%；每股收益 0.36元。 冷冻烘焙食品表现亮眼，麻薯规模超过挞皮跃居第一。 前三季度总体经营情况良好，Q3单季营业收入 7.03亿元，同比增长 33.84%；归母净利润 0.61亿元，同比减少26.50%，主要是二三季度为烘焙行业淡季叠加去年三季度处于疫情过后收入端快速恢复下的高基数所致。前三季度冷冻烘焙食品收入 11.67亿元，同比+83.63%，收入占比59.91%；烘焙食品原料收入 7.85亿元，同比+40.28%，收入占比 40.02%。单季度来看，冷冻烘焙食品表现亮眼，收入 4.43亿元，同比+58.26%，收入占比 62.46%。截止 9月末，麻薯规模已超过挞皮、甜甜圈等经典大单品，实现近 3个亿的规模，冷冻蛋糕也维持高速增长，实现近 1.8亿的规模，挞皮、甜甜圈则由于产能受限，增速低于冷冻烘焙食品平均水平；烘焙食品原料收入 2.66亿元，同比+6.39%。 原材料价格上涨和产品结构变化致毛利率下降。前三季度综合毛利率下降 2.99pct 至 35.08%，主要是产品结构发生变化（冷冻蛋糕等低毛利品类占比增加）和油脂等大宗原料价格上涨所致；期间费用率 21.80%，同比+0.62pct，其中销售费用率 13.33%，同比-0.08pct；管理费用率 5.18%，同比+0.39pct，主要是公司经营规模扩大和超额业绩奖励、股份支付计提所致；研发费用率3.30%，同比+0.38%，主要是公司加大研发队伍建设和增加研发项目所致；财务费用率基本保持稳定。综合以上因素，净利率 10.07%，同比下降 3.15pct。 公司未来看点。 （1）公司加速产能建设，目前，公司已在华南的佛山、广州增城和南沙、华东的浙江长兴等地先后投资建立了四个生产基地。河南工厂部分产线于 10月 28日投产，包括甜甜圈、麻薯、起酥类产品，未来还有葡挞皮、冷冻蛋糕的产线陆续投入，已投产的产线将为公司补充超过 3个亿的产能，冷冻烘焙食品供应不足的问题有望缓解； （2）公司股权激励机制到位并且调整核心管理层，现总经理陈和军先生曾主要负责广州奥昆冷冻烘焙业务，有助于在管理架构层面进一步聚焦优质赛道； （3）冷冻烘焙行业处于快速成长期，公司作为行业龙头，已建立一定的先发优势，未来有望持续抢占市场份额。 盈利预测：我们预测公司 2021-2023年实现收入分别为 27.65、36.36和 45.08亿元，EPS 分别为 1.78、2.51和 3.33元，当前股价对应 PE 分别为 77.4、54.9和 41.4倍，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。

国内开胃凉菜领导品牌。公司前身于1994年在大连成立，2016年挂牌全国中小企业股份转让系统，是农业产业化国家重点龙头企业、国家高新技术企业、国家食用菌加工技术研发分中心、国家农产品加工业示范中心，主营业务为海洋食品和食用菌食品等即食开胃凉菜的研发、生产和销售，主要品牌包括“盖世”、“山珍源”、“北国之春”、“盖世香”，主打产品调味裙带菜被评为辽宁省名牌产品，“盖世”商标被认定为辽宁省著名商标，生产的海洋食品和食用菌食品远销日本、美国、加拿大、德国、西班牙、乌克兰、澳大利亚、新加坡、以色列、俄罗斯等十几个国家和地区。近年第一大客户为海底捞。 业绩保持稳定增长， 2020年受疫情影响较为明显。 2018-2021Q3，公司营业收入增长率分别为39.64%、20.79%、-4.70%和50.24%，净利润增长率177.18%、57.41%、-14.14%和61.41%，整体增长波动较大，2020年业绩不佳主要是受海外疫情严重、收入产品类型结构变化以及出口业务人民币升值等多重因素共同影响所致。公司销售毛利率和净利率基本维持稳定，2021Q3分别为20.67%和12.50%，冻品的毛利率相对较高。 行业持续快速发展，集中度进一步提高。随着行业消费对象快速扩大、产品不断推陈出新，居民外出就餐的频度及快捷消费食品占食品支出的比例越来越高，佐餐凉菜在日常生活中已不仅限于家庭佐餐的使用范围，还成为酒店、食堂的配菜佳肴及日常休闲食品。行业将进一步向高端化、品牌化、产业化发展，企业间发展水平差距将进一步拉大，行业整合将会不断涌现，集中度将进一步提高，未来几年我国佐餐凉菜行业将迎来发展的良机。 公司利用自身优势与募投项目增强市场竞争力。公司有着丰富、优质、稳定的资源，享受地处产业集聚区的溢出效应，通过自主研发、引进海外团队，形成了一系列公司独有的核心技术，优化生产工艺、提高效率的同时，降低了生产成本，也使产品质量处于行业领先地位，赢得了海内外诸多知名大型连锁餐饮和食品生产企业的信任，保持着长期稳定的合作关系。 海底捞、安井食品等大客户业务的快速发展也给公司未来的发展带来了良好的驱动力与业绩增长保证。公司拟使用募集资金1亿元在江苏省淮安市涟水县经济开发区建设年产1万吨食用菌及蔬菜冷冻调味食品项目，可充分利用江苏省食用菌资源优势和其周边广阔市场优势，有效缩短原料运输半径，降低运输成本，优化产能布局，不断提高公司整体生产能力和市场占有率，进一步巩固并扩大竞争优势。 盈利预测与投资评级。我们预测公司2021-2023年实现归属于上市公司股东净利润分别为0.33、0.44和0.57亿元，对应 EPS 分别为0.38、0.52和0.67元，当前股价对应 PE 分别为36.7、27.1和21.0倍，首次覆盖，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：经济景气度下行、食品安全风险、客户过于集中、募投项目进度不达预期、汇率波动、原材料价格大幅波动的风险等。

事件：9月8日公司发布公告，拟通过在香港设立的全资子公司GGG Holdings Limited 以5840万美元的价格购买澳亚投资5%的股份。同时，与澳亚投资附属子公司签署了一份自2022年开始的5年期为基础，并可滚动续期的奶源供应协议，公司将从澳亚获得稳定的奶源供应。 点评：公司坚持“鲜立方战略”，以低温奶为主导，“24小时”系列产品为代表做极致新鲜的高品质产品。 （1）标的公司主营业务是生产及销售原料奶，在中国境内共经营10家规模化奶牛牧场、2家肉牛牧场，拥有奶牛约10.3万头，2020年总产奶量约 58万吨。是国内最早的大型现代化规模牧场企业之一，在牧场管理以及奶牛饲养等方面皆处于行业领先地位。2019-2020年营业收入分别为4.82和4.63亿美元，净利润分别为6,756.74和9,584.03万美元，本次交易价格在2020年末每股净资产基础上溢价79%，约为12倍市盈率。 （2）澳亚投资的牧场分布与公司在山东、河北等区域的乳制品加工厂分布具有较高的契合度，再加上低温鲜奶的发展高度依赖于优质奶源，此次战略入股有效降低公司原奶的购买成本和推进“鲜立方战略”的实施。 （3）夏进、福建澳牛、一只酸奶牛等新并入企业投后整合进展顺利，夏进21H1增速超20%，澳牛增速超30%，随着入股澳亚，公司已基本完成优质奶源生态圈的布局，满足公司业务规模扩大、产品升级的需求。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为88.41、110.99和135.52亿元，EPS 分别为0.40、0.56和0.74元，当前股价对应PE 分别为37.6、26.3和20.2倍，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原奶价格上涨；食品安全问题等。

公司发布2021年半年报。报告期内，公司实现营业收入155.43亿元，同比增长15.75%；实现归属于上市公司股东的净利润56.61亿元，同比增长4.82%；实现扣非后净利润51.68亿元，同比增长21.13%；每股收益3.78元。 其中Q2单季实现营业收入50.23亿元，同比增长20.74%；归母净利润17.99亿元，同比增长28.61%；每股收益1.20元。 中高档产品占比提升，经销商结构优化。上半年，白酒行业呈稳健上升态势，高端、次高端品牌优势明显，行业集中化、品牌化、高端化趋势继续凸显。公司积极推进“多名酒、多品牌”营销战略，价格体系稳中有升，股权激励中提出的经营目标已完成64%。分产品来看，中高档酒收入125.53亿元，同比+16.48%，毛利率微增0.13pct至81.98%；普通酒收入26.01亿元，同比+19.18%，毛利率增7.83pct至44.36%；红酒收入0.91亿元，同比-1.35%，毛利率大增17.09pct 至53.64%。分区域来看，省内/外分别实现营收72.25/79.29亿元，同比+16.27%/+17.54%，毛利率74%/76.92%。分渠道来看，公司实施“一商为主，多商配合”的发展战略，经销商结构不断优化，上半年经销商增加112个。 期间费用率控制良好，净利率有所下滑。 2021H1综合毛利率+1.21pct 至74.43%，主要是受益于产品结构优化，梦系列占比持续提升；销售费用率8.62%，同比-0.18pct；管理费用率5.99%，同比-0.74pct，主要是规模效应；研发费用率0.89%，同比+0.18pct；财务费用率-0.66%，同比-0.38pct，主要是利息收入增多。受公允价值变动及投资收益影响，净利率下滑3.80pct 至36.42%。 公司未来看点。 （1）公司围绕高端化、品牌化发展战略，构建“2+5+10”的主导产品布局，产品力进一步加强； （2）成功打造梦之蓝水晶版、双沟珍宝坊封坛酒等多款好产品，产品势能持续放大； （3）梦6+动销良好，初步完成全国布局；梦3水晶版初步完成对老版的替代，新版天之蓝、海之蓝有望陆续升级，产品结构和盈利水平有望持续改善； （4）公司推行股权激励，产品动销、回款等表现良好，内部管理和外部渠道均加速良性循环。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为245.41、282.31和321.76亿元，EPS 分别为5.58、6.55和7.73元，当前股价对应PE 分别为30.3、25.8和21.9倍，给予“审慎推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。

公司于8月31日发布2021年半年报。报告期内，公司实现营业收入31.44亿元，同比增长30.27%；实现归属于上市公司股东的净利润5.02亿元，同比增长82.91%；实现扣非后净利润4.80亿元，同比增长77.28%；每股收益0.82元。其中Q2单季实现营业收入16.38亿元，同比增长21.60%；归母净利润2.66亿元，同比增长25.81%；每股收益0.43元。 业绩恢复高增，门店拓展稳健。2021H1公司继续围绕“深耕鸭脖主业、构建美食生态”的经营战略，面对后疫情时代下消费市场未完全复苏的市场环境，各业务板块迎难而上，收入、净利润均保持了双位数的增长。分产品来看，鲜货类产品收入28.30亿元，同比+24.78%，其中禽类制品收入21.73亿元，同比+21.69%，占比71.12%；畜类制品收入3,706.16万元，同比大幅+90.91%，占比1.21%；蔬菜制品收入3.06亿元，同比+26.24%，占比10.01%；其他产品收入3.14亿元，同比+42.37%，占比10.27% 。包装产品收入6,888.18万元， 同比大幅+1,606.68%，占比提升2.08pct 至2.25%。分区域来看，西南、西北、华中、华南、华东和华北分别实现营收4.73、0.15、8.26、6.67、6.61和3.63亿元，同比+30.74%、-67.15%、+24.47%、+61.32%、+21.38%和+23.70%，多区域全面恢复，西北地区仍处于恢复期。分渠道来看，公司采用了“以直营连锁为引导、加盟连锁为主体”的销售模式，卤制食品销售收入28.99亿元，同比+27.59%，占比94.87%；加盟商管理收入3,324.69万元，同比-9.38%，占比1.09%。截止报告期末，公司在中国大陆共开设了13,136家门店，净增长737家。 期间费用率控制良好，盈利能力显著恢复。 2021H1综合毛利率上升0.29pct 至34.61%；期间费用率13.33%，同比-2.22pct，其中销售费用率6.83%，同比-2.91pct，主要是运输费用重分到营业成本列报；管理费用率6.28%，同比+0.45pct，主要是管理人员工资和股权激励摊销费用增加；财务费用率0.01%，同比+0.23pct，主要是未确认融资费用增加；研发费用率基本保持稳定。综合以上因素，2021H1公司净利率15.62%，同比+4.35pct，盈利能力显著恢复。 公司未来看点。 （1）8月3日，公司拟向不超过35特定投资者非公开募资23.8亿元，用于建设广东、江苏、广西、盘山、湖南和四川6个生产基地，预计将逐步释放16万吨卤制肉制品及副产品加工产能，有效缓解公司产能瓶颈问题，增强市场竞争力； （2）2020年中国卤味市场CR5市占率合计仅为19.23%，公司作为行业龙头，占比8.6%。随着消费者品牌消费意识的崛起，叠加公司在生产规模、供应链网络、品牌形象等方面的核心竞争力，有望进一步提高市场份额。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为66.17、80.51和96.23亿元，EPS 分别为1.64、2.04和2.49元，当前股价对应PE 分别为36.0、28.9和23.7倍，首次覆盖给予“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。

公司是广州粤菜龙头：公司起源于陈星海先生1935年创办的“西南酒家”，1973年正式改名为广州酒家，最初以经营传统粤菜驰名，素有“食在广州第一家”之美誉。二十多年来，公司充分发挥品牌优势，目前已发展为深具岭南特色的大型食品制造及餐饮服务集团。2021H1公司营业收入为12.32亿元，同比增长30.63%；实现归属于母公司所有者的净利润0.37亿元，同比增长228.89%。从业务构成来看，近3年以来主营业务占比均超过98%，核心业务突出。 消费升级带动烘焙行业发展：我国烘培类产品品种丰富，主要可以分为糕点、面包和蛋糕三大类。随着我国经济发展，人们生活水平提高，生活方式和消费结构发生变化，我国烘焙食品迎来了大发展的时期，消费者越来越热衷购买健康、营养、方便的烘焙食品，烘焙行业呈现出健康、快速、可持续发展的良好态势。 速冻食品行业市场空间日趋扩大：随着冷链快速发展，速冻食品的保存和运输都有很大的突破，90年代开始我国速冻食品行业进入快速发展期，我国人均消费量约为10.6千克，与发达国家差距仍较大。随着消费者收入增加高，生活节奏加快以及消费习惯改变，速冻食品市场规模将持续增长，人均消费量还有很大的上升空间。 “食品+餐饮”双轮驱动：公司始终坚持“餐饮立品牌，食品创规模”的经营理念，基于实际经营和市场需求建立了“食品制造”和“餐饮服务”协同联动的经营模式。受新冠疫情影响，公司餐饮业受到较大冲击，但得益于公司“食品+餐饮”的双主业经营策略，食品制造业务保持较快增长，确保了公司整体收入和利润的增长。2021H1餐饮业挥去疫情影响，居民外出消费需求明显好转，营收同比大增78.47%至3.02亿元。 公司盈利预测与估值：我们预测公司2021-2023年营业收入分别为40.17、48.05和56.67亿元，EPS 分别为1.01、1.23和1.44元，按照公司22.76元的股价测算，对应的市盈率分别为22.5倍、18.5倍和15.8倍，考虑到公司所在细分行业中处于龙头地位，首次给予“推荐”的投资评级。 风险提示：突发公共卫生事件造成的经营风险、食品安全风险、市场经营风险等等。

公司发布2021半年报。报告期内，公司实现营业收入182.9亿元，同比增长16.66%；实现归属于上市公司股东的净利润人民币24.16亿元，同比增长30.22%；扣非后净利润21.58亿元，同比增长32.99%；每股收益1.78元。其中Q2单季实现营业收入93.63亿元，同比降0.24%；归母净利润13.94亿元，同比增5.74%；每股收益1.03元。 产品结构优化，实现量价齐升。2021年上半年，在行业消费升级趋势带动下，全国啤酒市场实现了恢复性增长，啤酒产量1,889万千升。公司实现产品销量476.9万千升，同比+8.2%，其中主品牌青岛啤酒产品销量252.8万千升，同比+20.9%，高档以上产品销量同比+41.4%；啤酒吨价+6.99%至3,781元，实现量价齐升。分地区来看，各区域均有不同程度的增长，东南地区增速最快，报告期内收入4.8亿元，同比+30.5%；山东、华北、华南地区营业收入分为别111.45、32.48和15.24亿元，同比+15.68%/+21.54%/+18.39%。在国际市场，公司提前谋划调整布局，快速反应，市场销量同比+21.3%。Q2收入低于预期，主要是受全国各地突发疫情影响，再叠加去年同期疫情恢复后的高基数所致。 期间费用率控制良好，毛利率/净利率稳中有升。上半年销售费用率18.29%，与去年同期持平；管理费用率3.89%，同比+0.68pct，主要是报告期内实施限制性股票激励计划确认股份支付费用，以及去年同期因新冠疫情影响政府减免社会保险费用所致；财务费用率-0.77pct 至-0.74%，主要原因是报告期内办理理财产品等债务工具，其收益计入公允价值变动收益所致。上半年毛利率+2.64pct 至44.40%，净利率+1.31pct 至7.93%，稳中有升；其中Q2单季得益于产品结构优化与费用控制有效，毛利率+0.80pct 至43.70%，净利率+0.53pct 至15.29%，再创新高，盈利能力进一步增强。 公司未来看点。 （1）公司持续积极推进实施“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略，优化产品结构，加大品牌传播与渠道创新，进一步打造啤酒沉浸式体验新高地，引领高端产品消费潮流，目前已在全国布局超过200家青岛1903酒吧，全国化扩张情况持续向好； （2）公司加快数字化转型提升协同效应，有望实现管理效率的持续优化提升； （3）公司培育多渠道专业经销商，不断完善覆盖全国主要市场的销售网络及遍及全球一百余个国家和地区的经销网络，巩固基地市场优势地位的同时提高新兴市场的占有率，作为行业龙头，有望以不断扩大的高质量发展成果保持在国内啤酒中高端产品市场的竞争优势。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为308.09、332.74和352.65亿元，EPS 分别为2.05、2.49和2.93元，当前股价对应PE 分别为43.7、36.0和30.6倍,考虑到公司行业龙头的地位，高端产品存在持续超预期的可能，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动风险；食品安全问题。

公司发布 2021年半年报。报告期内，公司实现营业收入 121.19亿元，同比增长 75.51%；实现归属于上市公司股东的净利润 35.44亿元，同比增长 117.54%；实现扣非后净利润 35.40亿元，同比增长 122.16%；每股收益 2.92元。其中 Q2单季实现营业收入 47.87亿元，同比增长73.23%；归母净利润 13.62亿元，同比增长 239.43%；每股收益 1.12元。 业绩快速增长，省外市场发力。2021H1收入/净利润双双保持了 75%以上的快速增长。分产品来看，汾酒系列（汾酒）收入 110.34亿元，同比大幅+76.08%，收入占比91.86%，毛利率 75.80%；配制酒（竹叶青、白玉、玫瑰等）收入 6.72亿元，同比大幅+147.78%，占比升+1.66pct至 5.59%，主要是竹叶青大健康产业发展势头迅猛；系列酒（杏花村、清酒、红花玉等）收入 3.06亿元，同比+2.58%，收入占比 2.54%。分区域来看，省外地区收入 72.94亿元，同比大幅+96.92%，占比升 7.04pct 至 60.72%，经销商增加 211家，省外市场拓展明显；省内地区收入 47.18亿元，同比大幅+50.64%，经销商增加 40家。分渠道来看，代理收入 112.47亿元，同比大幅+87.51%，占比升 6.70pct 至93.63%；电商收入 5.30亿元，同比大幅+94.04%。公司经销商结构和渠道持续优化，电商渠道增长稳定。 产品结构优化致毛利率提升，净利率表现亮眼。2021H1综合毛利率上升 3.29pct 至 74.99%，主要是产品结构优化；期间费用率 20.44%，同比-5.70pct，主要是规模效应体现，其中销售费用率 16.74%，同比-3.37pct；管理费用率 3.89%，同比-2.40pct；研发费用率 0.08%，财务费用率-0.27%，同比+0.13pct，主要是利息收入增加所致。 2021H1公司净利率 29.53%，同比+6.11pct，主要是销售收入增加所致。 公司未来看点。 （1）公司省外占比持续提升，南方核心市场实现高增，随着公司全国化进程稳步推进，业绩有宋体 望继续保持高速增长； （2）公司加速推进“汾酒+竹叶青”双轮驱动，21H1均实现超 75%的增长，随着公司不断加大汾酒国内、国外市场的拓展和推动竹叶青大健康产业的架构与布局，下半年预计增长规模仍然客观； （3）2021全年公司目标营业收入增长 30%左右，上半年已完成目标的67%，全年目标大概率超预期实现。 盈利预测：我们预测公司 2021-2023年实现收入分别为 210.30、270.96和 331.82亿元，EPS 分别为 4.51、5.87和 7.32元，当前股价对应 PE 分别为 61.1、47.0和 37.7倍，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。

公司发布2021半年报。报告期内，公司实现营业收入22.18亿元，同比增长10.51%；实现归属于母公司净利润3.11亿元，同比增长26.30%；扣非后净利润2.69亿元，同比增长43.80%；每股收益0.14元。其中Q2单季实现营业收入14.45亿元，同比减少0.62%；归母净利润2.41亿元，同比增长6.67%；每股收益0.11元。 聚焦高质量发展，产品结构优化。公司持续聚焦高质量发展主题，不断优化产品结构，业绩实现稳步增长。报告期内公司完成啤酒累计销量62.34万吨，较去年同期增长10.25%，其中高端啤酒销量同比增长23.01%，2019年推出的高端产品97纯生销量同比增长121.03%；吨价小幅下滑1.91%至3,354.18元/吨。受疫情及原材料、人工成本上升影响，毛利率微降0.46pct 至47.61%。分产品来看，高档啤酒收入11.86亿元，同比增20.16%，销售占比由51.06%提升至56.73%，毛利率52.52%，同比-0.30pct；中档啤酒收入7.52亿元，同比减少0.01%，销售占比由38.91%减少至35.97%，毛利率40.20%，同比-1.31pct；大众化啤酒收入1.53亿元，同比减21.29%，销售占比由10.03%降至7.30%，毛利率34.11%，同比-5.74pct。分渠道来看，公司以普通渠道为主，销售占比95.71%，营收20.10亿元，同比增7.74%；商超、夜场和电商渠道分别同比增11.19%、36.46%和11.36%。公司积极布局线下渠道，持续深化深度分销管理，细分经销商经营区域，广东和其他地区经销商数量较年初分别增加258家和154家。 上半年期间费用率控制有效。上半年期间费用率22.66%，同比下降2pct，其中销售费用率17.22%，同比-0.43pct；管理费用率6.99%，同比-1.21pct；财务费用率-4.82%，同比-0.68pct；销售净利率14.40%，同比+1.95pct，再创新高公司未来看点。 （1）公司对标世界一流，实施“3+N”产品战略，以97纯生、精品纯生为核心产品，明确“雪堡、纯生、珠江+特色”品牌组合，持续优化产品结构，推出雪堡百香果小麦啤酒等中高端新品，1-6月中高端产品销量占比90%，其中珠江纯生占比提升4个百分点； （2）优化营销业务结构，一方面积极布局线下渠道，着重加大餐饮渠道开拓力度，餐饮销量及占比不断提升；另一方面大力拓展新兴渠道，发力传统电商、社区电商等线上平台，同时探索“新店商”商业模式，深化线上线下融合，打造社区精酿门店4家； （3）持续推进产能转型升级，优化产能布局，加快推进东莞公司产能扩建项目，从化公司高端产品生产线技改成功投产，推进南沙公司过滤设备升级、河北公司260m规格产品生产线技改、珠丰司扩大彩面纸产能技改等工作，进一步优化供给质量。 盈利预测：我们微调公司盈利预测，2021-2023年收入分别为46.18、50.21和53.79亿元，EPS 分别为0.31、0.37和0.44元，当前股价对应PE 分别为29.9、25.1和21.4倍，估值具有一定优势，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；渠道下沉不及预期；原材料价格波动风险；食品安全问题。

公司发布2021半年报。报告期内，公司实现营业收入38.52亿元，同比增长32.20%；实现归属于上市公司股东的净利润13.35亿元，同比增长30.92%；实现扣非后净利润13.33亿元，同比增长31.26%；每股收益1.06元。其中Q2单季实现营业收入14.56亿元，同比增长27.32%；归母净利润5.29亿元，同比增长20.52%；每股收益0.42元。 产品结构升级，省外渠道有序推进。2021H1收入/净利润双双保持了快速增长。分产品来看，特A+类（300元以上，国缘）收入25.29亿元，同比+49.74%，占比65.91%，同比+7.78pct，V 系目前增长迅猛，V9、V3实现快速放量；特A类（100-300元，国缘、今世缘）收入10.12亿元，同比+12.79%，占比26.37%，同比-4.51pct；A 类（50-100元）收入1.60亿元，同比+2.96%。公司针对A 类产品进行了聚焦投入，其他产品线増势相对较弱。分地区来看，省内收入35.54亿元，同比+31.34%，其中苏南大区（+49.93%）、淮海大区（+57.66%）和苏中大区（—+37.06%）增速最快；淮安（+18.88%）、盐城（+18.13%）和南京（29.87%）都保持稳定增长；省外收入2.83亿元，同比+42.11%，表现亮眼。上半年省内经销商数量净增加13家，省外经销商数量净增加70家，省外渠道拓展顺利。 产品结构优化致毛利率提升。2021H1公司毛利率提升1.13pct 至70.58%，主要是毛利率高的特A+类产品占比提升。 期间费用率10.27%，同比+3.80pct，其中销售费用率7.60%，同比+4.78pct，主要是促销活动开展较多及广告投入增加所致；财务费用率-1.21%，同比-0.63pct；管理费用率3.62%，同比-0.15pct；研发费用率0.26%,同比-0.20pct。综合以上因素，2021H1净利率34.66%，同比+4.05pct。 公司未来看点。 （1）2021年公司以“发展高质量，酒缘新跨越”为总体要求，持续推进“V 系攻坚”、“K 系提升”、“今世缘激活”和“省外突破”四大营销战役，长期发展战略稳步落地； （2）随着“品牌+渠道”双驱动营销体系成效凸显，市场高质量发展态势初步形成，公司聚焦次高端产品，产品结构不断优化，有望持续提高盈利能力。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为64.43、78.79和94.36亿元，EPS 分别为1.54、1.91和2.33元，当前股价对应PE 分别为27.7、22.3和18.2倍，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。

公司于8月10日晚间发布2021半年报。报告期内，公司实现营业收入20.67亿元，同比增90.80%；实现归属于上市公司股东的净利润1.12亿元，同比增247.12%；扣非后净利润1.11亿元，同比增480.61%；每股收益0.27元。其中Q2单季实现营业收入11.16亿元，同比增62.21%；实现归属于上市公司股东的净利润0.80亿元，同比增261.61%；每股收益0.15元。 业绩超预期，主营业务高速增长。目前，公司共有奶酪、液态奶、乳制品贸易三大主营业务。公司坚定推行“聚焦奶酪”战略，集中资源发展更具成长前景的奶酪产品业务。分产品来看，2021H1奶酪收入15.22亿元，同比+91.53%，占比73.76%，毛利率同比+3.52pct至50.19%（剔除会计政策变更影响，实际同比+6.43pct）；液态奶收入2.13亿元，同比+5.79%，占比同比下降8.29pct至10.33%，毛利率维持稳定；乳制品贸易收入3.28亿元，同比+280.96%，占比15.91%，同比+7.95pct，主要是公司贸易业务品类结构优化，奶酪黄油类业务的占比提升，毛利率同比+2.17pct至6.05%。分地区来看，北区收入9.33亿元，同比+73.05%；中区收入7.32亿元，同比+88.98%；南区收入3.99亿元，同比+155.54%。分渠道来看，公司以经销模式为主，占比73.30%，经销收入15.13亿元，同比+77.57%。 期间费用率控制良好，盈利水平提升显著。H1公司费用控制良好，期间费用率32.69%，同比下降3.31pct。其中销售费用率24.38%，同比下降3.4pct；财务费用率0.20%，同比下降1.41pct；管理费用率7.26%，同比上升1.82pct；研发费用率0.85%，同比下降0.32pct。2021H1毛利率同比上升1.31pct至39.70%，净利率同比上升2.74pct至6.08%,主要是以奶酪棒为代表的高毛利即食营养系列产品收入及毛利率均有较好增长，带动公司盈利能力提升。 公司未来看点。（1）随着公司非公开发行股票募集资金投资项目新增产能建设，以及与内蒙蒙牛奶酪业务整合推进，公司将成为内蒙蒙牛旗下奶酪业务的唯一平台，有助于公司进一步巩固和加强行业领先优势。顺应中国乳制品消费升级和国人健康生活方式追求，公司将与行业内优秀企业一起，共同开拓极具潜力的奶酪市场；（2）公司不断完善产品矩阵，2021H1公司推出儿童奶酪棒香草冰淇淋口味和 “每日芝食”奶酪条等新品，进一步丰富大单品产品线,拓展更多消费人群。（3）公司成立常温事业部，预计下半年将推出常温奶酪产品，常温奶酪在运输与仓储上占据优势，有利于公司开拓下沉市场，推动业绩高速增长；（4）公司持续下沉精耕现有渠道，不断开拓新渠道，在广泛覆盖家乐福、物美等全国连锁和区域连锁终端的基础上，强化特渠、烘焙、校园大客户等多渠道开发。截至2021年6月30日，公司线下拥有36.30万个销售网点，覆盖全国95%以上地级市以及近80%县级市。（5）公司是国内奶酪行业的龙头，根据欧睿咨询数据显示，2020年妙可蓝多奶酪产品在国产品牌中占比为82%。随着国内奶酪消费需求的增加，公司规模和渠道的进一步扩张，公司近几年在奶酪行业的市场占有率快速增长，2020年以19.8%的市场占有率继续位列第二，行业集中度将持续提升。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为48.09、66.38和84.23亿元，EPS分别为0.75、1.47和2.17元，当前股价对应PE分别为82.6、42.4和28.7倍，公司处于高速增长期，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动风险；食品安全问题、汇率波动风险等。

公司于 8月 5日晚间发布 2021半年报。 报告期内，公司实现营业收入 41.98亿元，同比增长 34.32%；实现归属于上市公司股东的净利润 13.71亿元，同比增长 42.55%；扣非后净利润 12.46亿元，同比增长 24.71%； 每股收益 0.85元。 其中 Q2单季实现营业收入 19.75亿元，同比增长 21.18%； 归母净利润 5.55亿元，同比增长 29.86%；每股收益 0.33元。 业绩快速增长， 主品牌表现亮眼。 2021H1公司旗下各主要品牌的销售实现较快增长， 再加上广州麦优并表带来正向贡献，公司整体营收同比增长超 30%。 （1）境内业务方面，主品牌“汤臣倍健”收入增速强劲，实现营收 25.63亿元，同比增长 40.69%；关节护理品牌“健力多”收入 8.5亿元，同比增长 29.25%；“Life-Space”国内产品收入 1.18亿元，同比增长 34.53%。 分渠道来看，线下渠道收入约占境内收入的71.71%，同比增长24.18%；线上渠道收入同比增长 79.72%，毛利率同比增 15.03pct， 主要得益于疫情以来居家消费提高。 （2）境外业务方面： LSG 折合人民币实现收入 3.04亿元，同比增长 0.21%（按澳元口径：收入 0.61亿澳元，同比下降6.99%），增速放缓主要是受去年疫情期间免疫类产品需求大、 基数高，以及澳洲疫情封境致使代购和游客采购下降的双重影响， 但跨境电商业务仍保持高速增长。 销售费用增加致期间费用率小幅提升。 报告期内，公司期间费用率 29.26%，同比增加 3.6pct，其中销售费用率23.21%，同比+6.16pct，主要是去年同期受疫情影响，销售费用投入较低导致低基数，今年随着消费场景的逐步恢复， 广告费投入增加以及广州麦优并表所致；管理费用率 5.2%，同比-2.13pct； 研发费用率为 1.2%，同比-0.33pct； 财务费费用率为-0.35%，同比-0.1pct。 综合毛利率增长 1.44pct 至66.93%；净利率提升 2.23pct 至 33.07%。 公司未来看点。 （1） 2021年公司进入新三年规划阶段，公司将聚焦科学营养、全链数字化、超级供应链、用户资产运营四大战略，持续构建公司独特核心竞争优势， 有望持续提升行业壁垒和产品差异化优势； （2） 在澳洲市场，公司将稳步推进澳洲生产基地建设项目，加大 Life-space 在国际市场的布局和拓展，提高对国际市场的渗透率； （3）公司针对功能食品业务建立了独立的业务体系及零售网络体系， 重点推出“每日每加”品牌并搭建线上线下一体化运营模式，有望打开公司业务成长新空间； （4） 公司作为 VDS 行业领导企业，背负引领中国 VDS 长期、健康、创新、增量发展的职责。 2021年 7月开始，公司正式启动线下销售变革和线上线下一体化经营相关变革，以支持公司更健康和可持续的发展战略。 随着全国居民消费升级和人口老龄化，再加上去年的疫情，居民健康意识提升， 且国内 VDS 的普及率远低于发达国家的水平，未来的市场上升空间大，营养健康相关产品市场需求提速将增长。 盈利预测： 我们预测公司 2021-2023年实现收入分别为75.35、 87.44和 98.57亿元， EPS 分别为 1. 10、 1.33和 1.52元，当前股价对应 PE 分别为 26.5、 21.9和 19.2倍， 维持“推荐” 的投资评级。 风险提示： 新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险； 原材料价格波动的风险； 商誉减值的风险； 食品安全问题。

公司于 7月 31日发布 2021半年报。报告期内，公司实现营业收入 490.87亿元，同比增长 11.68%；实现归属于上市公司股东的净利润 246.54亿元，同比增长 9.08%； 实现扣非后净利润 246.49亿元，同比增长 8.72%；每股收益 19.63元。其中 Q4单季实现营业收入 226.57亿元，同比增长 11.41%；归母净利润 107亿元，同比增长 12.53%； 每股收益 8.52元。 收入稳中有升，直销渠道表现突出。2021H1公司完成茅台酒及系列酒基酒产量 5.03万吨，同比增 4.57%，单品销售额、盈利能力持续稳居国内酒业、全球酒业第一。 分产品来看，茅台酒收入 429.49亿元，同比+9.39%，主要受益于直销比例增长致吨价同比增 6.21%至 113.62万元；系列酒收入 60.60亿元,同比+30.32%，主要是系列酒吨价同比增 18.82%至 48.48万元。渠道方面，2021H1国内新增经销商 62家（主要是系列酒经销商），减少 12家（主要是茅台酒经销商）。直销渠道收入 95.04亿元，同比大幅+84.45%，占比从 2020H1的 11.73%上升至 19.39%； 批发渠道 395.05亿元，同比+1.93%。 系列酒放量致毛利率微降，期间费用率控制良好。 2021H1公司毛利率微降 0.08pct 至 91.38%，主要是系列酒占比提升 1.78pct 至 12.37%。期间费用率 8.79%，同比-0.22pct，其中销售费用率 2.54%，同比-0.01pct；财务费用率-0.72%，同比-0.56pct；管理费用率 6.92%，同比+0.35pct，主要是本期职工薪酬费用、商标许可使用费等增加所致；研发费用率基本保持稳定。综合以上因素，2021H1净利率 53.39%，同比-1.05pct。 公司未来看点。 （1）公司指定 2021年营业总收入同比增长 10.5%，年任务超半。随着中秋国庆旺季到来，下半年有望继续保持稳定增长，公司全年目标有望顺利达成；宋体 （2）公司有序推进 3万吨酱香系列酒技改项目，新增产能释放有望进一步支撑未来业绩； （3）年初公司对生肖、精品等非标茅台产品进行了提价，我们认为随着渠道改革的进一步推进和公司的品牌影响力，公司依靠行业绝对的龙头地位、产品和渠道结构优化以及产能逐步提高，将长期保持量价齐升的状态。 盈利预测：我们微调之前的预测，公司 2021-2023年实现收入分别为 1,095.24、1,239.81和 1,390.63亿元，EPS 分别为 42.86、49.97和 57.36元，当前股价对应 PE分别为 41.0、35.1和 30.6倍，考虑到公司的绝对龙头地位、品牌的稀缺性，未来直营渠道继续提升，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；直销渠道改革不达预期；食品安全问题等。