生化诊断业务平稳增长,化学发光呈现强劲增长态势。公司产品分代理和自产产品,上半年自产产品收入比重为48%,同比增速27%;代理产品放缓至7%,代理产品主要为生化诊断产品。公司自产生化诊断产品已达到国际水准,对三级、二级和基层进行全覆盖;自产化学发光产品主要覆盖二级医院,上半年收入约为8000万元,同比增长约160%,上半年新增仪器投放200+台,保有量达到800台左右,下半年仪器投放有望加速,今年新增有望达到600台。化学发光正处于进口替代的大趋势中,未来几年将保持30%+的增长,而公司产品具备高性价比(价格比罗氏低1/3-1/2,产品质量优于国内同行),强劲增长势头有望继续保持。 目前,公司已有注册证276项,其中生化产品140项,免疫产品114项,其他22项。上半年公司取得新品注册证30项,其中化学发光类新增27项,达到104项。公司化学发光检测覆盖40种项目,基本覆盖检验科主要的检测项目,如传染病类、肿瘤类等,其中传染病和肿瘤类占化学发光收入40%和20%。公司未来几年每年预计能获批10个检测项目,进一步缩小与新产业(100+个)、罗氏和雅培(70+个)等企业的差距。 在研产品储备丰富,布局POCT和分子诊断。公司在研产品储备丰富,化学发光试剂有2项肿瘤标志物及1项血糖检测已进入申请注册阶段;血液学诊断方面,血型和抗体筛查类中的ABO/RhD血型检测卡、抗人球蛋白检测卡等已进入注册阶段;全自动血凝分析仪已开始申报注册;POCT方面,荧光定量免疫分析仪有望在近期拿到注册证;分子诊断方面,正在搭建研发平台,未来产品将聚焦在遗传和肿瘤。 参股加斯戴克,开启外延模式,重点围绕产品线和渠道整合。 公司以1584万自有资金受让加斯戴克33%股权,加斯戴克自主研发的“荧光染色五分类血液细胞分析仪”及其配套试剂,是国内首次将核酸荧光染色技术用在同类产品中,处于国际领先地位。参股加斯戴克将填补公司在血液方面的空白,与现有产品具备较强的互补性,进一步丰富产品线。另外,渠道整合也是公司外延发展的重点方向。 盈利预测。预计2015-2017年收入11.45亿元、14.49亿元和18.14亿元,净利润为2.92亿元、3.73亿元和4.63亿元,EPS为1.57元、2.01元和2.49元。目前化学发光是IVD行业中市场份额最大、增速最快的细分行业,而公司在这一领域具备较大的先发优势,产品布局合理,通过外延并购和自身研发将进一步丰富产品线,营销渠道整合也将打开新的成长空间。对比目前可比上市公司估值,给予公司2016年45Xpe,目标价为90元,给予“推荐”评级。

投资要点 收入重回正增长,净利润增速下滑幅度有所收窄。一季度公司收入和利润双双呈现负增长。单从二季度来看,收入和净利润均获得9%左右的增长。因此我们还是维持全年业绩前高后低的看法。但是由于行业因素,如招标放缓、二次议价和医保控费等综合影响下,制药企业的业绩均面临较大压力。分产品来看,四磨汤口服液收入1.83亿元,同比下降6.8%;银杏叶胶囊收入5195.8万元,同比增长25.20%;缩泉胶囊收入2529.5万元,同比下降12.53%;天麻醒脑胶囊收入3070.8万元,同比增长110.88%;肠胃宁收入1087.1万元,同比增长30.73%。从毛利率来看,四磨汤口服液、银杏叶胶囊和缩泉胶囊出现小幅下滑,永孜堂旗下产品天麻醒脑胶囊、肠胃宁、利胆止痛胶囊毛利率分别上升14.07%、2.1%和14.05%,由此可见,经过一年多时间的营销改革及价格体系的理顺,永孜堂逐步进入良性发展轨道。 积极推进医养结合大健康产业。大健康产业是公司未来发展重点,目前健康产业园已经开始搬迁工作,公司也在积极寻求医院并购或合作,为后续开展的康复疗养业务奠定基础。 盈利预测。下调公司2015-2016年EPS为0.45元、0.53元。受制于行业整体不景气,母公司产品销售恢复略低我们之前的预期,但整体向好趋势不变,医养大健康产业将为公司打开新的成长空间,给予公司2016年45xPE,目标价为23.9元,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。产品销售低于预期,新领域拓展不及预期。

母公司:在妇科炎症用药市场增速放缓和自身控货等因素影响下,2014年千金系列总体呈现下滑态势。今年5月份公司对产品进行提价,提升终端销售积极性,今年有望回归增长态势。补血益母丸相比颗粒剂,同规格下价格上调近一倍,盈利能力大幅提升。作为产后术后补血这一细分市场的龙头产品,预计补血益母丸未来销售规模可达2亿元。椿乳凝胶销售规模约1000万,主要在民营医院销售,公司正在积极推进进入地方医保目录。 子公司:千金净雅开始线上线下全方位推广,今年销售规模预计可达1.5亿元,呈现加速放量态势,明年有望达到3亿元规模并实现盈亏平衡。同时,公司预计在年底推出新产品女性酒饮,继续深耕女性大健康领域。以湘江药业为核心的化药业务将继续保持20%左右的增长。千金大药房经过二次创业,近三年保持60%以上的净利润增长,2015年是重要的发展年,预计未来仍可保持快速增长。 定增完成为内生+外延增长提供资金保障。公司非公开定向增发已全部完成,定增资金到位将会促进公司内生和外延的加速发展:内生性方面,预计将对卫生用品子公司增资、提升湘江药业股权比例等;外延式方面,重点围绕女性大健康领域展开。 盈利预测。预计公司2015-2017年收入为26.11亿元、31.33亿元和37.6亿元,净利润为1.27亿元、1.71亿元和2.06亿元,EPS为0.36元、0.49元和0.59元,对应目前PE为43.84X、32.92X和27.27X。看好公司女性大健康战略、基本面向好趋势和国企改革背景下管理和激励机制的改善空间,综合考虑行业平均估值水平及公司当前市值,给予2016年53xPE,目标价为26元,给予“推荐”评级。 风险提示。千金系列销售继续下滑;千金净雅销售不及预期;产品招标进展缓慢。

事件:公司发布中报,2015年上半年公司实现营业收入3.16亿元,比上年同期增长26.34%;归属母公司股东净利润7,504.71万元,同比下降7.34%;EPS为0.29元。 投资要点。 主营业务稳定增长,净利润有所下滑。公司上半年实现收入7.79亿元,同比增长26.34%。血糖监测系统为公司最大的收入来源,上半年实现营收3.10亿元,同比增长24.66%,占公司总收入的98.36%。同期公司净利润下滑了7.34%,从公司公布的中报可以看到,公司当期销售费用与管理费用分别为8611.96万元、3810.32万元,同比增长了49.40%、52.75%,主要是因为对医院市场产品的推广和研发以及海外竞购项目费用增加所致,使得公司净利润出现下滑。 公司国内龙头地位牢固,积极开拓医院渠道。公司多年来一直专注于血糖仪市场,是国内最早的血糖监测系统生产厂商之一,旗下血糖仪产品有安稳系列、安准系列、金系列以及双功能EA-11血糖尿酸测试仪等。经过多年的努力,公司已成为国内龙头企业,血糖监测领域市场份额约20%,尤其在零售端,公司优势明显,市场占有率仅次于美国强生,远高于国内同类企业北京怡成和鱼跃医疗,龙头地位牢固。今年5月,公司推出了准确性和稳定性更高的医用级金准系列血糖仪,产品定位于高端医院市场,金准系列血糖仪性能出色并且价格实惠,未来有望实现对国外产品的进口替代。为此,公司专门成立了40人左右的医院渠道销售团队,未来还将继续加大投入。 “硬件+服务”,打造糖尿病管理垂直闭环。公司作为国内龙头企业,血糖仪销量已超过上千万台,在诊断方面,已经具备了良好的基础。同时,公司在诊疗服务方面积极布局,于2014年9月成立了三诺健康投资公司,并且通过该子公司收购了北京三诺健恒糖尿病医院(原名北京健恒糖尿病医院)80%的股权。此次收购打通了公司进入糖尿病医疗服务领域的通道。此外,公司与糖护科技合作于2014年推出了国内第一款手机血糖仪-糖护士糖护士是一款将血糖仪与智能手机通过耳机接口相连接的智能血糖仪,具有传统血糖仪的所有功能,并充分利用智能手机的强大运算和通讯功能,实现血糖测量、数据记录、数据分析、数据分享、护士提醒等功能。公司通过该产品以实现对患者的健康管理。 盈利预测。预计公司2015年-2016年EPS为0.95元、1.22元。公司为国内血糖监测系统市场龙头企业,主营业务增长稳定,在巩固零售市场的基础下,积极开拓医院渠道。同时,公司打造了糖尿病管理垂直闭环,致力成为糖尿病管理专家,看好公司的长期发展潜力,参考行业平均估值水平,给予公司2016年35Xpe,目标价为42.70元,给予“推荐”评级。 风险提示。金准系列产品在医院端推广不及预期;医生资源数量无法满足医疗服务的需求。

事件:公司发布中报,2015年上半年实现收入7.79亿元,同比增长10.14%;归属母公司股东净利润2.85亿元,同比增长104.68%,EPS为0.31元。 投资要点。 传统业务收入下降,新型业务表现亮眼。公司上半年实现收入7.79亿元,同比增长10.14%。分产品来看,公司的传统业务药用蔗糖与注射用磺苄西林钠系列产品分别实现营收1.19亿元和1.08亿元,同比下降49.26%和36.59%;值得关注的是,公司的新产品淀粉系列产品,实现营收1.61亿元,同比增长612.76%,毛利率77.44%,淀粉胶囊产品实现营收入1.01亿元,毛利率高达85.39%。 上半年药用淀粉及淀粉植物胶囊产品推广顺利。公司上半年实现归属于公司普通股股东的净利润2.85亿元,较去年同期净利润实现翻番,药用淀粉及淀粉植物胶囊产品贡献突出。其中,淀粉植物胶囊为公司全球首创产品,淀粉空囊是一种可填装实物的空囊,它采用柬埔寨进口的纯天然木薯淀粉、食用甘油和纯化水等配方精制而成,主要成份是符合美国、欧洲、中国药典标准的淀粉,它具有纯天然、非动物源、无化学添加剂、无交联反应、分子稳定、成本低廉、无致癌物质、无农药残留等特点,相比于明胶胶囊及其他植物胶囊,竞争优势显著。公司已经实现了从原材料到生产销售的全产业链,第一期年产能达300亿粒淀粉空囊,二期将新增产能1300亿粒。 公司计划将淀粉植物胶囊打入食品包装市场。2015年5月,公司淀粉及淀粉制品已取得食品生产许可证;同年7月,湖南省经信委牵头,组织本省200多家食品、药品企业参与尔康制药的食品行业淀粉空囊推介会,公司有意通过并购或参股的方式介入方便食品调料包产业链,以推动淀粉胶囊在该领域对塑料包的替换进程。目前全国每年消费方便面约为460亿桶,每桶调料3-4包,实现替代后,则需消费淀粉空囊1400亿颗,以每颗空囊7分钱价格计算,整个市场份额接近百亿。 盈利预测。预计公司2015年-2016年EPS为0.63元、0.93元。看好公司淀粉植物胶囊产品的推广,在国家提倡生态环保的大环境下,随着大众对食品健康越来越重视以及环保意识的提高,淀粉植物胶囊作为国内独家产品,以其健康环保的特性将大有可为。结合淀粉植物胶囊的成长前景和原料药行业平均水平,给予公司2016年45Xpe,目标价为41.85元,给予公司“推荐”评级。 风险提示。淀粉植物胶囊推广不及预期。

净利润增速下滑原因主要有两点:(1)公司千金系列今年5月份实施提价,但从去年四季度开始一直处于控货、清理渠道的状态中,导致千金系列增速有所下滑;(2)千金净雅今年开始线上线下、电视广告全方面推广,销售费用大幅增加,预计上半年亏损达2000多万。 从另一角度来看,控货是短期行为,千金系列提价之后将极大的提高终端销售的积极性,提升千金系列的销售;由于今年销售费用投入,千金净雅亏损幅度较大,但是发货量增速同样非常显著,1-6月份发货量达到6000多万,全年实现1.5亿元是大概率。在渠道覆盖较为广泛且全方位销售推广策略下,明年发货量达到3个亿值得期待,这样一来2016有望实现盈亏平衡;湘江药业上半年净利润1000多万,下半年净利润要好于上半年,全年有望保持15%左右的增长;千金大药房继续保持快速增长势头。 公司定增完成提供资金保障,内生+外延发展有望加速。内生性方面包括对千金卫生用品子公司增资、提升湘江药业控股权等;外延式方面,重点围绕女性健康领域的产品批文。另外,大股东株洲国投出资3亿参与定增并承诺增持不低于5000万元,也凸显对公司未来发展的信心。 盈利预测。预计公司2015-2016EPS为0.42元、0.52元。看好公司女性大健康战略和国企改革背景下管理和激励机制的改善空间,参考行业平均估值水平及公司当前市值,给予公司2016年50xPE,第一目标价为26元,给予“推荐”评级。 风险提示。千金系列销售继续下滑;净雅销售不及预期。

千金净雅快速上量,全年预计为1.5 亿元。千金净雅1-4 月份出货量近4000 万,相比2014 全年出货量4000 多万元,净雅销售势头非常好,全年预计可以达到1.5 亿元。公司今年将从“线上、线下、空中”三个维度全力推广净雅。线上方面,公司正在与专业电子商务公司洽谈合作,由专业电商团队运营天猫净雅旗舰店,并引进微商团队,线上推广全面启动;线下方面,今年将增加对各商场、卖场场外推广活动次数,并作为业绩考核指标。空中推广方面,公司已经在浙江卫视进行电视广告投放。我们认为随着渠道布局覆盖率提升及推广力度提升,预计2016 年净雅出货量可达到3 亿元,实现盈亏平衡。另一方面,公司将加大中药衍生品的开发,预计年底前将推出针对女性的酒饮、洗液和香薰等产品。 千金系列5 月份已经提价,二线产品放量看今年招标进展。公司主要产品千金系列属于低价药范畴,以千金片为例,日均用药金额约为3.5 元,根据国家低价药目录政策,制药企业可自主定价, 公司于5 月份开始提价,终端反应较好,预计提价效应将体现在明年的业绩上。公司二线产品补血益母丸、断红饮和椿乳凝胶的增长情况主要看招标进展。另外,千金湘江药业经营情况良好, 有望保持20%左右的增长。 募集资金到位后,公司将加速进行资源整合。公司增发方案已经获得证监会批复,募集资金即将到位。募集资金将主要用于内生和外延拓展:内生性方面包括千金卫生用品子公司增资、提升湘江药业控股权、产品招标后备资金;外延式方面,公司重点关注女性健康领域的产品批文。 盈利预测。公司千金系列在妇科用药领域拥有强大品牌影响力,千金净雅为公司迈向女性大健康领域打出了头阵。我们认为从市值角度来看,公司没有获得与之匹配的认可度,其国有体制所带来的管理机制等问题是主要诟病。然而在国企改革浪潮下,我们认为公司管理、激励机制将逐步得到完善,提升空间大,且大股东大比例参与定增更是凸显对未来发展的信心。主要产品千金系列开始提价,终端反应好,明年业绩将会有所体现;千金净雅推广力度加大,费用支出显著,但规模放量也在加速,明年有望实现盈亏平衡;2015 年招标有所加速,二线产品补血益母丸、椿乳凝胶、断红饮胶囊将受益于招标推进,今明两年将开始逐步放量。因此,站在当下时点来看,公司各方面已经呈现向好的迹象,明年业绩中将得到印证。预计2015-2016 年EPS 为0.42 元、0.56 元, 考虑到公司国企改革带来的改善空间、女性大健康领域的成长前景,给予2016 年60XPE,上调目标价至33.6 元,维持“推荐” 评级。 风险提示。千金系列销售继续下滑;净雅销售不及预期;产品招标不及预期。

投资要点 淀粉胶囊线上销售规模快速增长,定增募投项目大幅提升产能。公司是目前全球唯一一家实现淀粉胶囊产业化的药用辅料生产企业,并实现了从以木薯为原材料到核心技术的全产业链。淀粉胶囊具有分子结构稳定、无交联反应、不含防腐剂、成本低廉等优点,有望逐步取代明胶胶囊和其他植物胶囊。从2014年四季度至今,淀粉胶囊线上销售实现收入5000-6000万元。第一期300亿粒淀粉胶囊已部分投产,目前产量约为1440万粒/日,全部达产后可实现净利润2.5-3亿元。公司此次定增将增加1000亿粒淀粉植物空心胶囊和300亿粒淀粉植物软胶囊的产能,项目预计在2019年达产,达产后实现销售收入38.40亿元,净利润13.01亿元。公司的淀粉胶囊定位于全球市场,已完成美国FDA注册,获得清真认证和犹太洁食认证,并获得加拿大经销商70亿粒淀粉空心胶囊意向订单。据统计,全球胶囊需求约为14000亿粒,每年保持5%左右的增长,公司产品销售前景值得期待。 传统药用辅料仍将受益于行业监管标准的提升,并不断拓展新品种。在新版GMP标准提升和仿制药一致性评价等政策的带动下,药用辅料监管将逐步趋严,公司作为国内药用辅料龙头企业,将充分受益于行业规范带来的集中度提升,公司传统药用辅料业务有望保持快速增长。同时,公司不断布局新品种,包括柠檬酸盐和标准物质等,公司是国内首批获得一级标准物质生产资质的民营企业。 盈利预测。预计公司2015-2016年EPS为0.41元、0.57元。公司传统的药用辅料保持快速增长,为公司业绩提供安全边际;淀粉胶囊是公司未来保持快速增长的最大驱动力,为公司业绩提供弹性。考虑淀粉胶囊的成长前景和原料药行业平均水平,给予公司2016年50Xpe,合理价值为28.5元,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。淀粉胶囊产能投放和市场拓展不及预期。

事件:近日我们对公司进行实地调研,就公司产品发货情况、健康产业园及并购思路进行咨询。 投资要点 产品销售情况良好,预计全年业绩增速前低后高。今年1季度公司收入下降1.86%,净利润下降10.99%,其主要原因去年1季度基数较高、老生产线GMP认证处于尾期导致产能存在一定的缺口以及募投项目投产后的折旧费用等。从终端的销售情况来看,母公司产品整体增长两位数,特别是从4月份发货趋势来看,全年业绩将呈现前低后高的态势。另外,永孜堂整合呈现良性趋势,销售网络和价格体系得到完善,其主要品种天麻醒脑胶囊收入有望在2016年实现过亿。 国家出台中医药健康服务发展规划,为公司大健康业务提供政策支撑。5月7日,国务院办公厅发布《中医药健康服务发展规划(2015-2020年)》,是国内首个专门针对中医药健康服务发展的国家级规划。规划中提到7项重点任务:大力发展中医养生保健服务、加快发展中医医疗服务、支持发展中医特色康复服务、积极发展中医药健康养老服务、培育发展中医药文化和健康旅游产业、积极促进中医药健康服务相关支撑产业发展、大力推进中医药服务贸易和参与“一路一带”建设。公司去年公布健康产业园可行性研究报告,将打造一个以中药材为特色的中药材护理、康复与养老为主题的医养结合健康产业园。目前公司正积极在“医”端寻求并购(二级医院为主)或者合作(三级医院),为“养”端储备客户资源。 盈利预测。预计公司2015-2016年EPS为0.55元、0.7元。公司业绩恢复呈现良好的趋势,外延并购正在积极开展,医养结合大健康产业提升公司估值。参考行业平均水平,给予公司2016年45Xpe,合理价值为31.5元。 风险提示。产品销售低于预期,新领域拓展不及预期。

投资要点 内生看恢复,外延看突破。公司核心产品四磨汤经受住“槟榔事件”的考验,销售规模依然呈现稳中有升的趋势,并已进入11个省份基药目录,今年有望达到15个省份,随着新进入地区的逐步放量,四磨汤具备成为10亿品种的潜力;二线产品缩泉胶囊和银杏叶胶囊疗效确切,竞争格局较好,通过营销体系改革, 仍然具备较大成长空间;收购永孜堂后,双方磨合逐步进入良性阶段。因此,我们认为公司的内生增长仍具备动力。但是,医保控费和招标限价将会使绝大部分的药品价格进入趋势性的下降通道,传统制药企业经营压力越来越大。然而,随着新医改深化如鼓励社会资本办医、医药电商放开等,为行业带来新的历史机遇。在产业资本的大举涌入和互联网等新模式下,医药行业进入一个快速分化和整合的阶段。传统医药企业若仍固守自己的“一亩三分地”,不久的未来会逐步的被边缘化。从公司在2013-2014年间的外延并购动作来看,公司对于外延发展是非常重视,而且还被写进发展战略中。因此,我们认为经过过去两年项目的积累、行业形势的倒逼和公司自身的意愿,外延发展在今年有望取得突破,向一个更符合政策导向和行业发展趋势的方向前行。 盈利预测。预计公司2015-2016年EPS 为0.55元、0.7元。四磨汤作为疗效确切的独家品种成长空间犹在,二线产品逐步放量和永孜堂整合完成将为公司提供新的增长点,且公司正积极拓展延伸产业链和外延并购,我们依然看好公司长期成长前景。参考行业平均水平,给予公司2016年45Xpe,合理价值为31.5元。 风险提示。产品销售和永孜堂整合不及预期;新领域拓展缓慢, 短期难以贡献业绩。

投资要点 公司主营业务是以白银冶炼为主,配套铅冶炼,并综合回收金、铋、锑、锌、铜、铟等有价金属,形成富含银的铅精矿-铅阳极泥-白银(并综合回收其他金属)-硝酸银等深加工产品的全产业链。 公司2014年实现收入41.13亿元,同比增长14.04%;归属于上市公司股东的净利润为1.17亿元,同比下降26.60%。净利润出现负增长的主要是因为白银的市场价格同比下降,而白银系列产品收入占全部收入的58.37%。从产品销售情况来看,公司全年累计销售白银594.16吨(硝酸银69吨、银珠8吨)、电铅7.15万吨。公司整体毛利率为10.68%,相比于2013年下降3.31个百分点。 募投项目投产后将大幅提升产能。白银技术升级技改工程于今年9月底全部完工,5万吨铅冰铜渣资源综合利用项目预计于2016年3月份建成。募投项目完成后,公司白银产能由200吨/年增加到600吨/年,铅保持10万吨/年,新增阳极铜13000吨/年,黄金由500公斤/年增加至2400公斤/年。 业绩受产品价格影响显著。公司主要产品为白银、电铅和黄金等大宗商品。有色金属价格受国际及国内宏观环境、供需关系及流动性因素影响,呈现较大的波动性。2014年,白银、铅、黄金等有色金属价格整体呈下滑趋势。对于2015年价格走势判断,我们认为全球流动性处于宽松环境,然而以中国为首的金属需求大国由于国内经济放缓导致需求疲软,总体来看有色金属价格大概率呈现下降态势但空间有限。 盈利预测。2012-2014年白银现货平均价格为6483元/kg、4806元/kg、4032元/kg,铅平均价格为15287元/吨、14205元/吨、13842元/吨,黄金为339.45元/g、282.12元/g、247元/g。假设未来三年白银价格分别为4000元/kg、3800元/kg、3600元/kg,黄金价格为240元/g、230元/g、220元/g;白银销售量为700吨、800吨和900吨,电铅销量为8万吨、9万吨和10万吨,黄金销量为500公斤、600公斤和700公斤。预计2015-2017年EPS为0.58元、0.68元和0.75元,参考有色金属行业2015年平均估值56Xpe,公司合理价格为32.48元,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。有色金属价格下跌风险;产能释放不及预期。

事件:公司发布2014年年报。 投资要点 业绩放缓主要原因是四磨汤口服液增速下降和永孜堂整合不及预期。2014年公司实现销售收入7.37亿元,同比增长26.07%,收入增长主要来源于永孜堂并表;归属上市公司股东净利润1.18亿元,同比增长6.1%。从产品来看,四磨汤口服液实现收入4.03亿元,同比1.24%;缩泉胶囊实现收入为6250.53万元,同比增长3.24%;银杏叶胶囊实现收入9617.47万元,同比增长78%;天麻醒脑胶囊实现收入4230万元;肠胃宁实现收入2144万元。 公司收入和利润不及预期主要原因在于四磨汤口服液销售增速下降和永孜堂处于整合期。四磨汤销售情况不理想,一方面是由于四磨汤口服液70%是OTC渠道,受制于行业低迷,整体销售冲击较大;另一方面是各地基药招标政策有所变化,部分省份暂停或者明确表示不进行增补,导致四磨汤口服液招标进展不及预期。 目前基药增补政策有所放松,四磨汤进入11个省份地区增补目录,随着新产能投产和老生产线改造完成,有望恢复20%的增长。永孜堂营销改革取得一定进展,天麻醒脑胶囊等医院主销产品终端供货价格和零售价格有所提升,流程在逐步规范,未来有望加速磨合。 2015年是公司外延并购年。公司将会坚持以发展中成药为主、现代高原植物药、生物制剂及化学药为辅的战略发展目标,积极利用资本市场平台,延伸上下游产业链,做强做大医药产业。2015年是公司外延并购年,我们认为在今年有望逐步兑现,而并购方向将围绕公司发展战略目标而展开。同时,公司成立子公司汉森健康产业有限公司,将作为公司大健康产业的运作平台,上游延伸至中药材种植,下游拓展至养老康复医疗产业。 盈利预测。预计公司2015-2016年EPS为0.55元、0.7元。四磨汤作为疗效确切的独家品种成长空间犹在,二线产品逐步放量和永孜堂整合完成将为公司提供新的增长点,且公司正积极拓展延伸产业链和外延并购,我们依然看好公司长期成长前景。参考行业平均水平,给予公司2015年、2016年50X、45Xpe,合理价值区间为27.5-31.5元。 风险提示。四磨汤销售低于预期,永孜堂整合低于预期。

投资要点 抓住行业整合的历史机遇,致力成为全球医药装备行业领军企业之一。全球制药装备呈现“二强(欧洲、美国)二大(中国、印度)”的局面,但正在进行位臵的交换,在未来5-10年,中国将变成大且强的制药装备生产基地。目前,全行业收入过亿的企业估计仅有20家左右,最大销售规模的企业东富龙也仅有12亿元, 且制药装备行业也仅有3个上市公司,行业正处于整合时期。未来3-5年国内将产生骨干型企业,5-10年将产生具有国际话语权的企业,公司将抓住机遇,在技术研发、品牌影响力、人才等方面不断夯实,在2025年前后成为全球医药装备行业领军企业。彼时,公司年销售预计可达到200亿,专利数量将超过2万件, 产品覆盖所有剂型。公司不仅“赚硬钱”,还要“吃软饭”,如工程设计、验证服务、咨询管理等整体解决方案。不仅如此,公司还将横向拓展至智能包装、医药机器人等新领域。 后GMP 时代业绩增长依赖于新产品。目前,国内新版GMP 认证期限已经过去,公司受益于GMP 的存量业务也出现大幅下滑。公司为应付后GMP 时代,在2011年就做好新产品储备,且已经对业绩产生积极影响,如冻干机1-9月份同比放量增加1.63亿元, 预计全年合同额约为3亿元;智能灯检机增加3000万元收入, 虽然总体体量不大,但增幅显著,且随着灯检机从原来的用于安瓿拓展至西林瓶等新领域,未来收入规模有望快速增长。而公司新进入的其他领域,如整体解决方案、智能包装、医药机器人都面临巨大的市场前景。如整体解决方案中的认证服务,一个1类新药若想通过FDA 认证,10+人团队大概花费10+个月,收入服务费高达3000元;又如智能包装市场容量高达100亿/年;医药机器人更是前景无限,随着人力成本不断上升以及对药品安全性要求的提高,医药机器人环境适应能力强、效率高、差错率低的优势将不断取代目前的人工操作。 打造海南齐鲁制药样本工程和收购国内制药用水设备龙头新华通,将极大提升品牌影响力,加速国际化进程。公司致力于打造平台型企业,推动制药装备的国产化,为海南齐鲁制药打造通过FDA 认证的样板工程。这是我国首次采用全国产装备获得FDA 的认可。相比于进口装备1-2亿元的价格,采用国产设备仅需3000万元左右。海南齐鲁制药样板工程不仅为进口替代打下基础,也为在国际提升品牌影响力做出巨大的贡献。齐鲁制药是我国制药工业50强,是国内制药龙头之一,样板工程的成功必然给予其他制药企业对楚天产品的信心。同时,公司通过此次FDA 认证,获得FDA 的认可,这将极大的有利于公司国际化步伐。另外,公司在收购国内制药用水设备龙头新华通后,由于新华通品牌在国际上的知晓度高,也大大提高公司在国际市场上品牌形象。 目前公司海外团队约为40人,产品已经在30多个国家布点, 公司已经准备好大规模向国际市场推广,重点区域为印度、前苏联地区、东南亚等地。同时,公司也会在欧洲积极进行并购,不断提升公司在全球的知名度。 盈利预测。预测公司2014-2016年净利润增速保持在20%以上, EPS 分别为1.43、1.75、2.19元。假设收购新华通并表摊薄后, 2014-2016年EPS 分别为1.51、1.84、2.38元。我们看好公司的行业地位和长远发展战略,虽然传统制药装备行业在后GMP 时代有所下滑,但公司依托其优秀的管理能力、研发实力及技术优势, 储备丰富的新产品,使得业绩平稳过渡。随着新产品的放量和外延式扩张,预计未来每年将保持快速稳定的增长。因此我们认为可给予公司一定的估值溢价(2015年30Xpe),目标价为55.2元, 给予公司“推荐”评级。 风险提示。无菌药品生产的企业新版GMP 认证的陆续完成,下游需求减少的风险;原材料价格波动的风险;产品积压的风险。

二期9万吨一次高纯铝投产,军方订单稳定。公司主要产品为高纯铝、电子铝箔、电极箔和合金产品,其产能情况为:一次高纯铝总共是18万吨,一期9万吨2012年已经投产,二期9万吨今年投产。主要用途为:5-6万吨作为高纯铝原料,8-9万吨主要生产铝合金锭或杆。公司目前销售的铝合金型号主要为A356,属于基础合金,技术门槛较低,价格约为“电解铝价格+1000元”。下游应用领域主要为汽车轮毂,未来将逐步拓展到电力行业;高纯铝目前产能约5万吨(明年将再扩建1万吨),其中3000-4000吨销往高纯氧化铝企业,3000-4000吨为军方订单,其余基本内部消化。军方历年订单量较为稳定,主要客户如航天科工院、西南铝业等;电子铝箔产能约2000万平方米,电极箔约1000多万平方米。 多重因素影响近年业绩,今年业绩目标不亏损。近两年来公司业绩表现不佳,主要原因有:(1)产品价格下降。电解铝价格每年以1000元为一个台阶往下跌;而下游产品电子铝箔和电极箔由于竞争加剧、日元贬值等因素导致价格也是一路走低,如电极箔从12年以来价格下降达到50%,电子铝箔下降幅度也超过10%。(2)成本上升。公司近两年来生产线搬迁、生产工艺调整,导致质量不稳定,报废产品激增,单位成本大幅上涨。另外,公司投资规模大,转固折旧费用高企,去年10多个亿,今年8-9亿,明年会逐步减少。公司上半年处于亏损状态,随着产能逐步投产,生产进入正轨,毛利率有望从目前的10%+提升至20%左右,如果铝价保持目前这种状态,全年业绩有望实现正利润。 盈利预测。预计公司2014-2015年EPS为0.08元和0.19元。公司目前经营较为困难,预计未来行业有望回暖,公司基本也将逐步改善。公司目前PB为1.2x,参考有色金属行业平均PB,给予公司1.5xPB,目标价为8.82元,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。生产工艺磨合不及预期;铝价继续下降。

募投产能全部通过GMP 认证,预计2014 年可释放30-40%产能。公司发布公告,募投项目包括注射液、片剂、口服液生产线全部通过GMP 认证,且新生产线在软、硬件方面均处于国内领先水平,未来10 年都不会落后。目前,新产能还处于试生产阶段, 产品质量稳定后,便开始正式投产,预计今年可释放30-40%产能。另一方面,老厂在4-5 月份也将进入GMP 改造期,4 条生产线会根据生产计划安排进行停产,预计年底才能改造完毕。所以老厂停产+新产能释放,整体产能会保持20%左右的增长。 2014 年业绩将加速增长,驱动力包括以下三点:(1)2013 年底, 新进入重庆基药增补目录,14 年以来又相继进入新疆、安徽两省基药增补目录,还有若干省份具有意向。随着进入地方增补目录的不断增加,四磨汤为以后的市场空间和增长速度奠定基础。(2) 四磨汤在中南、西南和西北地区价格均有小幅提升,毛利率将保持稳定;(3)由于公司在2012 年提前建设和培养销售队伍,导致当年销售费用很高,13 年以后销售费用则将呈现逐步下降的趋势。 重构销售体系,永孜堂销售和管理将逐步改善。永孜堂在去年11 月份完成工商登记后,公司对其销售短板进行了重构:公司本部和永孜堂将会在同一个营销中心下运作,市场决策、准入以及监督委员会使用同一套领导班子。而执行层面,则使用事业部形式来管理。公司本部分为四磨汤事业部和缩泉事业部;永孜堂则设立事业一部和事业二部,事业一部主要是永孜堂原有的销售模式和队伍,主要以代理制为主;事业二部则有汉森销售骨干参与组建,主要针对医院推广品种,如天麻醒脑胶囊、参七心疏胶囊、百贝益肺胶囊等。我们认为,永孜堂在销售区域覆盖面、学术推广能力、成本控制等方面均具有很大的提升空间,看好公司介入后的发展前景,尤其主要产品天麻醒脑胶囊、胃肠灵胶囊、参七心疏胶囊、百贝益肺胶囊和全天麻胶囊均具有过亿的潜力。 盈利预测。2013-2015 年EPS 分别为0.75 元、1.1 元及1.45 元,2014 年EPS 对应目前股价估值为31.4X。公司收购永孜堂后,产品线逐步丰富,单一品种比重过大等制约公司估值提升的因素消除, 未来公司仍将在胃肠疾病和心脑血管疾病等相关领域积极拓展, 我们依然看好公司业绩确定性和发展前景。参考中药子行业14 年预测平均估值为38X,合理目标价为41.8 元,维持“推荐”评级。 风险提示。产能释放和永孜堂销售收入低于预期。