公司发布19年业绩快报,业绩增长靓丽。公司发布19年业绩快报,全年实现营收5.0亿元,同比增长2.8%,归母净利润和扣非后净利润分别为1.24亿元和1.22亿元,同比分别增长19.9%和29.8%。主要受益于毛利率的提升和财务费用下降。其中Q4单季度营收/扣非后净利润分别为1.2亿元/893万元,同比分别下降4.7%和增长184.7%。 可转债发行审核通过,景区升级改造稳步推进。19年3月公司发布公告,拟发行可转债募集资金3亿元;4月公司发布公告将募集资金用途调整为南山小寨二期项目及御水温泉(一期)装修改造项目,投资总额分别为26492.0万元和6911.9万元,拟分别使用募集资金2.4亿元和0.6亿元。根据公司公告,南山小寨二期建设期为两年,核心内容为酒店和餐厅,建筑面积3.4万㎡ 。同时配有室内特色作坊、展览馆、书院、茶庄、小剧场等,建筑面积为5000㎡ ;以及室外的灯光秀,民宿广场和街巷。南山小寨酒店采用直营模式,有助于完善公司南山竹海的酒店布局,主要是补充中高端酒店产品;同时丰富旅游项目,延长游客逗留时间并提升人均消费。除酒店外,其他文化景点均为免费开放,预计将有效吸引游客参观,为酒店业务导流。御水温泉装修改造项目建设期为1年,主要为酒店的改造翻新。19年7月,可转债过会,景区升级改造有望按计划稳步推进。18年南山竹海景区和御水温泉景区接待人次分别为101.7万人和30.6万人,同比分别增长4.9%和4.7%。改造升级完成后,有助于带动游客人数上涨和人均消费提升。 投资建议。公司19年全年业绩增长靓丽,7月公司可转债过会,在资金支持下,景区改造升级有望逐步推进。预计19-21年公司归母净利润分别为1.24亿元、1.45亿元和1.69亿元,对应EPS 分别为1.07、1.25、1.46元/股。可比公司2020年平均P/E 估值为18倍,考虑到公司作为民营景区运营方,拥有市场敏感性强、管理效率高的优势,景区区位和自身质地也较为优质。看好公司较强的二次开发潜力以及后续定增项目带来的的业绩提振。给予公司2020年25倍P/E 估值,合理价值31.25元/股,维持“增持”评级。 风险提示。景区改造升级进度不及预期;自然灾害;市场竞争加剧。

公司拟以7.52亿元现金收购集团慈林山煤业,测算收购PB约1.5倍。公司发布关于收购股权暨关联交易的进展公告,公司拟以现金收购潞安矿业集团持有的慈林山煤业100%股权,收购价格拟定为7.52亿元。慈林山煤业2018全年和2019年1-6月分别实现净利润-2.82亿元和0.82亿元,2019年6月底净资产为5.06亿元,测算收购PB约1.5倍。本次收购已获山西省国资委审批,尚需获得慈林山煤业债权人同意和本公司股东大会审批通过。 4季度以来长治地区喷吹煤价保持基本平稳,近期产地动力煤价企稳回升。根据Wind数据,2019年三季度以来,产地喷吹煤和动力煤价弱势下行,不过10月以来长治地区喷吹煤价整体保持平稳,动力煤近期企稳回升。年初以来长治潞城喷吹煤车板价和长治潞城动力煤车板价(5500大卡)均价分别为913元/吨和657元/吨,相比较2018全年均价仅分别小幅下降4.1%和2.7%。 慈林山煤业煤矿产能合计540万吨/年,收购完成后盈利有望提升。公司公告拟现金收购潞安矿业集团慈林山煤业100%股权,涉及慈林山煤业三个煤矿:慈林山煤矿、夏店煤矿及李村煤矿。根据集团公告,三煤矿产能/18年产量分别为:慈林山60万吨每年/150万吨;夏店煤矿180 万吨每年/152万吨;李村煤矿300 万吨每年/161 万吨,合计产能540万吨/年,18 年合计产量为464万吨。其中李村煤矿2018年4月已进入联合试运转,12月21日正式投产,预计2019年基本达产。上半年三个煤矿合计贡献净利润0.82亿元,由于李村煤矿新建矿井投资规模超过60亿,预计随着产能释放及注入后上市公司相对充裕的现金流带来的利息费用下降,公司盈利有望进一步提升。 公司盈利能力较强,拟收购慈林山煤业提升利润,估值处于历史底部。公司收购集团煤矿落地,一方面表明省内及集团对公司的支持,另一方面公司资源优势突出,盈利能力领先其他山西煤企,并购后相比同行估值优势更加明显。2018年公司归母净利润为26.6亿元,资产减值损失为11.1亿元,营业外支出为1.5亿元。根据山西省政府网站,2019 年山西省国资国企改革生产经营的主要目标任务是,省属国企利润总额同比增长10%以上,资产负债率同比下降1.5 个百分点。预计今年资产减值损失下降,煤炭盈利保持较高水平,盈利有望较18 年小幅增长。我们预计2019-2021 年盈利预测EPS 分别为0.98元、1.06元和1.08元,当前股价对应19年PE为7.0倍。预计慈林山煤业注入后,将进一步提升公司利润,参考可比公司估值与公司业绩增速,给予公司19年10倍PE,对应合理价值9.80元/股,维持“买入”评级。 风险提示:整合矿计提大额减值;产量释放低于预期;受需求增速下滑影响喷吹煤及电煤价格低于预期。

前三季度营收业绩有所承压,盈利能力有所下滑19年以来受到宏观经济增速放缓、部分出境游目的地游客下滑以及出境游自由行和落地参团的比例提升等因素影响,公司营收和业绩有所承压。前三季度实现营收 59.5亿元,同比下降 14.2%,归母净利润和扣非后净利润分别为 2.2亿元和 1.6亿元,同比分别下降 30.7%和 46.3%。 Q3单季度营收为 25.0亿元,同比下降 20.9%;归母净利润为 1.54亿元,同比下降 34.6%。盈利能力方面: 前三季度公司毛利率和净利率分别为 16.4%和 4.2%,同比分别下降 1.9pct 和0.8pct。费用方面:公司前三季度销售、管理和财务费用率分别为 8.9%、3.0%和 1.6%,同比分别提升 1.0pct、0.3pct 和 0.4pct。 大股东变更,创始人重新成为实控人,有利于长期发展根据公司《关于公司控股股东及实际控制人变更的公告》,19年 9月海航旅游被动减持公司股票。合计减持 1245万股,减持比例为 1.55%。减持后凯撒世嘉及其一致行动人持有公司股份 28.98%,成为公司第一大股东。19年 10月控股股东、实控人变更落地,创始人陈小兵先生重新成为实控人。公司未来有望专注于旅游核心业务,利好长期发展。 收购江苏中服免税 20%股权,持续加码免税业务有望发挥协同效应11月 4日,公司发布公告,以 1200万元收购北京寺库持有的江苏中服免税品有限公司 20%的股权。同时公司在海南设立海南同盛世嘉免税集团有限公司,推动公司在免税领域业务的发展。19年 6月,公司与中出服达成合作,入股天津国际游轮母港进境免税店,公司持股 49%。天津游轮母港免税店于 19年 10月开业。在政策鼓励消费回流的背景下,我国免税政策不断放开。公司 19年以来持续布局免税行业,此次收购江苏中服免税股权后,进一步加深与中服免税的合作,有望与公司旅行社核心业务形成一定协同,形成新的盈利增长点。 投资建议19年以来公司业绩承压,盈利能力下滑。长期来看,公司作为出境组团游零售龙头,具备较强的旅游产业链资源整合运作优势,或长期受益于出境游行业稳步成长。预计公司 2019-21年 EPS 为 0.23/0.28/0.30元/股。参考可比公司 20年一致预期 P/E 估值,考虑到随着出境游客流回暖,业绩有望触底回升,免税业务与现有旅行社业务或将形成协同效应,我们给予公司 2020年 28倍 P/E估值,对应公司合理价值为 7.84元/股,维持 “增持“评级。 风险提示: 突发事件、宏观经济、汇率波动等因素影响出境游行业需求,毛利率大幅下降影响业绩,股东变动引起经营风险。

前三季度业绩增长稳健,盈利能力略有下降 公司19年前三季度实现营收24.1亿元,同比增长19.6%;归母净利润和扣非后净利润分别为3.2亿元和3.1亿元,同比分别增长9.1%和7.9%。Q3营收和归母净利润分别为14.6亿元和2.6亿元,同比分别增长19.2%和8.9%,业绩增长稳健,增速有所放缓。盈利能力方面:受到毛利率较低的速冻食品及其他产品占比提升影响,盈利能力有所下降。前三季度毛利率和净利率分别为54.3%和13.5%,同比分别下降0.6pct和1.3pct。费用方面:前三季度销售/管理/财务费用率分别为26.3%/9.7%/-0.8%,同比分别变动-1pct/+1.2pct/持平。 三季度月饼业务稳步增长,速冻食品和其他产品表现亮眼 在19年月饼市场整体较为平淡,中秋较18年提前、Q2月饼销量同比增长130%的情况下,三季度公司月饼营收仍取得稳步增长。19Q3月饼生产实现营收10.3亿元,同比增长15%;前三季度月饼生产营收同比增长16.6%,较去年全年增速15.7%小幅提升。速冻食品和其他产品表现亮眼,Q3速冻食品和其他产品分别实现营收1.4亿元和1.2亿元,同比分别增长51%和46%,较Q2的11%和18%有明显提速。得益于推出新品、加大促销力度等因素,前三季度速冻食品营收同比增长31.4%,各渠道均有明显增长。随着未来产能进一步释放,速冻食品和其他产品占比有望稳步上升,公司经营的季节性或将持续改善。 省外境内销售占比持续提升,经销网络全国扩张 从地区分布来看,前三季度广东省内/境内广东省外/境外分别实现营收18.7亿元/4.8亿元/2856.3万元,同比分别增长14.5%/43.9%/14.2%。其中境内广东省外快速增长,公司全国经销网络不断扩张。截止19年三季度,公司在广东省/境内广东省外/境外分别有434个/207个/15个经销商,前三季度省内和境内省外经销商分别净增加91和47个。前三季度经销渠道营收同比增长22.8%,高于直销渠道的15.8%。占比达到54.1%,同比增长1.5pct。 投资建议 公司前三季度月饼增长稳健,速冻食品和其他产品增长超预期。未来产能逐步释放,经销渠道全国持续扩张,看好公司中长期成长性。预计19-21年归母净利润分别为4.3亿元、5.2亿元和6.1亿元,对应EPS分别为1.07元、1.29元和1.52元。考虑到公司18年食品业务营收占比达74.6%,且增长更快,为未来主要的业绩增量来源,参考2020年A股可比食品公司一致预期P/E,给予公司20年29倍P/E估值,对应公司合理价值为37.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:省外拓展和产能释放不及预期;原材料价格上涨导致成本上升;食品安全影响公司品牌形象。

前三季度经营性现金流明显好转,19Q3单季度业绩同比改善 公司披露2019年三季报,前三季度实现营业收入和归母净利润分别为259.1亿元和3.6亿元,同比分别-8.3%和-4.1%,前三季度EPS为0.36元/股。 公司前三季度由于扩大国际煤炭及煤焦业务规模,销售费用同比增加6.5亿元或89.2%,但公司整体毛利同比增加1.7亿元或8.7%,财务费用同比下降1.6亿元或27.7%,投资收益同比增加3.1亿元,公司前三季度业绩同比仅有小幅回落。现金流方面,公司前三季度实现经营活动现金净流量52.6亿元,同比增加72.1%,主要与公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,积极调整业务结构有关。 公司19Q3单季度分别实现营收和归母净利润分别为93.8亿元和0.41亿元,同比分别+15.8%和+45.6%,单季度业绩同比明显改善。 积极运用衍生品对冲现货风险,继续调减商业保理业务规模 公司主营业务包括大宗商品供应链管理业务和供应链金融业务等。在大宗商品供应链业务方面,公司充分运用动力煤期货、纸货以及外汇金融衍生品对冲现货价格风险,受益于公司期货、纸货、期权等衍生品的平仓收益增加,公司前三季度实现投资收益2.7亿元,同比大幅增长(2018年同期为-0.4亿元)。供应链金融业务方面,由于国家“宽货币,紧信用”政策调控使公司资金面承压,公司前三季度继续执行降保理规模的战略规划,进一步调减商业保理等供应链金融业务规模,应收保理款较年初下降38.55%。 与煤炭国企合作逐步落地,有望进一步拓展供应链业务发展空间 公司积极响应国家混改号召、在产业链上下游寻找拥有区位优势、政策优势及资源优势的地方政府、大型国有企业及金融机构,通过与其成立合资公司等形式,实现混改经营。2019年以来,公司先后与陕西煤业、晋煤集团、平煤神马集团等国有煤企开展合作,达成合资合作意向协议,有望进一步拓展供应链业务发展空间。 根据8月23日公司公告,公司旗下全资子公司郑州嘉瑞与晋煤日照、晋煤国贸签署《山西晋煤国贸(日照)有限公司增资协议书》,郑州嘉瑞以增资入股的方式入股晋煤国贸旗下全资子公司晋煤日照。此外,根据8月26日公司公告,公司与陕西煤业共同出资设立的陕西陕煤供应链管理有限公司完成工商注册登记并取得营业执照。 盈利预测与投资建议 公司是供应链行业龙头,近年来公司煤炭供应链管理业务经营稳步提升,我们看好公司与煤炭国企合作,进一步拓展成长空间。此外,随着融资环境逐步改善,公司供应链金融业务盈利也有望好转。预计公司2019-2021年EPS分别为0.51、0.66、0.83元/股,对应19年PE为14.4倍。综合考虑公司供应链业务发展前景及公司自身竞争优势,我们给予公司2019年18倍PE,对应合理价值9.22元/股,维持“买入”评级。 风险提示:供应链生态平台发展不及预期;供应链金融可能出现坏账的风险;公司与煤企合作进展低于预期。

19Q3归母净利同比增长 38.1%,毛利率同比提升 7.6pct公司披露三季报,公司 19年前三季度营业收入 49.44亿元,同比增长 11.3%;归母净利润 8.96亿元,同比增长 23.4%;扣非净利润 8.30亿元,同比增长 19.3%,每股收益0.54元。其中第三季度实现营业收入 16.58亿元,同比增长 11.2%;归母净利润 2.75亿元,同比增长 38.1%,环比下降 15.7%;扣非净利润 2.73亿元,同比增长 36.1%。 公司前三季度毛利率为 38.0%,同比增长 3.9pct,其中单三季度毛利率 40.2%,同比增长 7.6pct,环比增长 3.4pct。费用率较去年略有上升,系公司业务扩张所致,前三季度期间费用率 13.0%,较去年同比提升 1.9pct,单三季度同比提升 4.4pct。 经营分析:收入端产能扩张,成本端毛利提升,Q3盈利显著改善公司盈利能力上升主要来自煤炭产销量增长以及吨煤毛利提升,前三季度公司商品煤产销量分别为 562.53万吨和 611.14万吨,同比增长 16.9%和 14.2%。同时,公司前三季度吨煤价格 777元/吨,吨煤成本 490元/吨,同比下降 2.3%和 6.6%,吨煤毛利 287元/吨, 同比增长 6.0%, 吨煤毛利增长明显;单三季度吨煤成本为 454元,同比下降 14.1%,吨煤毛利达到 291元,同比上涨 5.6%。 在建产能合计 330万吨,未来产能扩张可期根据公司年报,公司目前有 5个在产煤矿,合计产能约 935万吨。在建煤矿主要包括: 恒普公司发耳二矿一期(90万吨),预计在 2020年建成投产;马依西一井(240万吨),预计在 2022年建成投产。此外,公司还在加快推进发耳二矿二期(150万吨)项目核准;加快推进马依东一井项目核准前期手续;加快老矿井技改扩能;采取兼并重组、托管、地质灾害恢复及综合治理等方式,积极寻找优质资源和先进产能,做大煤炭主业。 预计公司 19-21年 EPS 0.70元、0.73元和 0.75元公司是西南地区的焦煤龙头,公司地处国家能源基地、资源储备丰富,承担西南地区煤炭供应,区位优势明显。公司煤炭业务未来仍有一定增长空间。一方面,目前在建产能(330万吨)未来几年有望逐步投产,同时仍有多个项目等待核准。另一方面,作为盘江煤电集团下属核心上市平台,公司未来有望受益于贵州省内资源整合。 公司煤炭业务盈利能力较强,吨煤净利处于行业前列。同时公司分红率也较高,近 2年平均分红率近 70%,分红收益率在 6%以上。预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.70元、0.73元和 0.75元,对应动态 PE 分别为 7.6倍、7.3倍和 7.0倍。2018年以来平均 PE(TTM)为 10.6倍,我们给予公司 2019年 11倍 PE,对应合理价值为 7.70元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济发展低迷,煤炭价格超预期下跌,公司项目建设低于预期。

事件:首次股权激励计划草案发布,拟授予高管和核心人员360万股 公司于2019年10月29日发布股权激励计划草案,首次授予对象包括授予96名高管和核心人员,共授予限制性股票360万股,占股本总额的2%。 业绩考核标准设置合理,三位高管累计获得21.9%的股权激励 本次股权激励首次激励计划中三位高管陈崧、曾诚和段立新共获得21.9%的股份,剩余93名核心员工获得60.6%的股份;预留激励对象获得17.4%的股份。预留激励对象将在股东大会审议通过后一年内确定。业绩要求方面:本次股权激励计划分为三个解除限售期,考核标准设置较为合理。解除限售要求分别为19-21年满足营收增速50%/20%/22%或归母净利润增速18%/19%/21%其中之一。同时设置个人解除限售的绩效考核要求,个人考核评价结果分为“优秀”、“合格”和“不合格”三个等级,解除限售系数分别为100%、80%和0%。限售比例方面:首次授予每期解除的限售比例分别为40%/30%/30%,预留授予解除分两期,比例均为50% 股权激励计划有助于绑定员工利益,对公司未来经营产生正向推动 公司龙头地位稳固,灵活用工和猎头业务增长良好,股权激励考核完成概率较高。股权激励有助于进一步绑定高管及核心员工和公司的利益,激发员工积极性。本次股权激励成本为4423.8万元,将在19-22年分别摊销479.25万元/2580.56万元/995.36万元/368.65万元,在成本费用中列支。其中仅20年摊销成本较高,考虑到股权激励对公司未来经营的正向推动作用,管理效能或将有所提升,预计对公司业绩影响有限。我们维持前次盈利预测,预计公司19-21年归母净利润分别为1.46亿元、1.78亿元和2.04亿元,对应EPS分别为0.81元、0.99元和1.13元,我们维持公司合理价值35元/股的观点不变,对应19年P/E估值为43倍,维持“增持”评级。 风险提示:竞争加剧导致员工流失,经济增速放缓影响企业用人需求。

19Q3业绩环比略有下滑,期间费用环比增加较多 公司披露2019年三季报,公司前三季度实现归母净利和扣非后净利分别为21.1亿元和20.9亿元,同比-5.2%和-5.6%,EPS为0.71元/股。 分季度来看,19Q3单季度归母净利为6.1亿元,环比-3.6%。19Q3单季度公司期间费用环比增加1.7亿元或21.8%,其中管理、销售、财务和研发费用分别增加0.47、0.11、0.62和0.49亿元。但由于其他收益环比增加0.38亿元,公允价值变动净损益环比增加0.22亿元,资产减值损失环比减亏0.75亿元,公司19Q3单季度业绩环比仅有小幅回落。 19Q3长治地区喷吹煤和动力煤市场价格环比小幅下滑 根据Wind数据,喷吹煤方面,年初以来长治潞城喷吹煤车板价为923元/吨,相比2018全年均价下降约3.0%。其中19Q3单季度均价环比下降7.5%。动力煤方面,年初以来长治潞城动力煤车板价(5500大卡)均价为661元/吨,相比2018全年均价下降约2.1%。其中19Q3单季度均价环比下降7.6%。 公司拟现金收购集团慈林山煤业100%股权,盈利有望提升10-15% 公司公告拟现金收购潞安矿业集团慈林山煤业100%股权,涉及慈林山煤业三个煤矿:慈林山煤矿、夏店煤矿及李村煤矿,慈林山煤业18年和19H收入分别15.56和15.64亿元,扣非净利分别为-2.4和1.4亿元。根据集团公告三煤矿产能/18年产量分别为:慈林山60万吨每年/150万吨;夏店煤矿180万吨每年/150万吨;李村煤矿300万吨每年/161万吨,合计产能540万吨/年,18年合计产量为464万吨。其中李村煤矿2018年4月已进入联合试运转,12月21日正式投产,预计2019年基本达产。上半年三个煤矿合计贡献净利润1.4亿元,测算其中李村矿吨煤净利或达到80元。由于李村煤矿新建矿井投资规模超过60亿,预计随着产能释放及注入后上市公司相对充裕的现金流带来的利息费用下降,盈利或进一步提升。 公司盈利能力较强,拟收购慈林山煤业提升利润,估值处于历史底部 公司收购集团煤矿落地,再次表明省内及集团对公司的支持,另一方面公司资源及盈利能力领先其他山西企业,并购后相比同行估值优势更加明显。2018年公司归母净利润为26.6亿元,资产减值损失为11.1亿元,营业外支出为1.5亿元。根据山西省政府网站,2019年山西省国资国企改革生产经营的主要目标任务是,省属国企利润总额同比增长10%以上,资产负债率同比下降1.5个百分点。预计今年资产减值损失下降,煤炭盈利保持较高水平,盈利有望较18年小幅增长。我们预计2019-2021年盈利预测EPS分别为0.91元、1.00元和1.02元,当前股价对应19年PE为7.86倍。预计慈林山煤业注入后,将进一步提升公司利润,参考可比公司估值与公司业绩增速,给予公司19年10倍PE,对应合理价值9.13元/股,维持“买入”评级。 风险提示:整合矿计提大额减值;产量释放低于预期;受需求增速下滑影响喷吹煤及电煤价格低于预期。

盈利:三季度扣非净利润同比增长 17.2%,增长稳健2019年前三季度公司实现营收和归母净利润分别为 355.8和 42.0亿元,同比分别增长 4.4%和 55.1%,扣非净利润 34.2亿元,同比增长 26.9%。 单三季度营收和归母净利润分别为112.4和9.16亿元,同比分别下降13.6%和增长 16.6%,扣非净利润 9.17亿元,同比增长 17.2%。若剔除旅行社剥离影响,我们测算 Q3营收和扣非净利润同比分别增长 24%和 21%,免税业务成长良好。 盈利能力方面, 19年前三季度毛利率 51.2%,同比提升 9.8个百分点,单三季度毛利率 51.4%,环比下降 1.7个百分点。单三季度营业利润率 13.0%,同比提升 2.0个百分点,环比下降 2.0个百分点。 费用方面, 19年前三季度销售费用率 31.2%,同比上升 7.2个百分点。单三季度销售费用率 33.3%,同比上升 7.7个百分点。 Q3管理费用同比下降21.5%至 3.4亿元,管理费用率同比下降 0.3个百分点。 离岛免税保持较高增速,机场免税或阶段放缓,渠道渗透率持续提升离岛免税方面, 海口海关统计 19年前三季度海南离岛免税销售额 92.6亿元,同比增长 28.4%, 其中三亚海棠湾免税店销售免税品 70.5亿元。 量价来看,海关数据显示前三季度离岛免税购物人数 268万人次,同比增长29.7%,购物人次增长驱动销售额持续增长。 考虑到前三季度三亚市过夜游客人次、三亚凤凰和海口美兰机场旅客吞吐量同比分别增长 10.4%、 1.5%和 0.9%, 购物渗透转化率的持续提升驱动离岛免税和公司盈利稳健增长。 主要机场免税渠道方面, 19年 1-9月上海浦东机场国际和地区旅客吞吐量同比增长 3.2%, Q3同比增长 1.6%,其中国际旅客吞吐量同比增长 4.6%,地区旅客吞吐量(占比 15%) 同比下降 13.0%, Q3地区旅客吞吐量下降影响机场免税收入增速或阶段性放缓, 免税渗透转化率预期能够继续提升。 营收保持较快增长,免税龙头持续成长,维持“买入”评级公司 Q3免税业务营收保持较快增长, 盈利增长稳健。 分渠道来看离岛免税增长较快,机场免税受地区旅客量下降影响增速或阶段性放缓。公司未来看点包括 1)北京和上海市内店打开成长新空间; 2)三亚免税店规模持续增长,海口项目稳步推进,公司持续受益离岛免税长期成长; 3)机场免税稳健成长。中长期来看公司全球份额提升、 境内高端消费增长,有望驱动中免集团采购能力持续提升,或转化为公司收入端持续增长和渠道价格选品等优势稳步扩大。我们看好公司在政策引导消费回流背景下规模持续增长、长期受益我国居民消费升级,预期公司 19-21年 EPS 分别为 2.40、2.47和 2.95元/股, 15年以来公司 P/E 估值区间为 25至 46倍,目前中国免税行业发展前景向好,考虑公司处于战略机遇期和公司国际免税龙头地位,给予 20年 40倍 P/E 估值,对应合理价值 98.8元/股,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济影响免税需求,免税政策变化,三亚免税店盈利不及预期、机场扣点和促销费用较高、汇率波动,行业竞争加剧。

19Q3单季度盈利环比增长10.2%,所得税费用降幅明显 公司发布2019年三季报,公司2019年前三季度实现归母净利370.9亿元,同比增长18.1亿元或5.1%。扣非后净利为353.7亿元,同比下降3.6亿元或1.0%。 分季度来看,19Q3单季度归母净利和扣非净利分别为128.5亿元和126.9亿元,同比增长4.4%和下降0.2%,环比增长10.2%和11.9%,业绩好于预期。19Q3业绩环比增长主要由于:(1)毛利环比增加2.4亿元。(2)所得税费用环比减少14.3亿元或31.0%,同比下降22.5%。19Q2和19Q3单季度平均所得税率分别为24.7%和17.4%,公司享受优惠税率较高的铁路分部利润占比上升(3)少数股东损益环比减少2.1亿元。 19Q3单季度煤炭产量环比减产7.0%,售价同环比小幅提升,成本控制有力 产销量:公司前三季度商品煤产量2.14亿吨(同比-2.7%),19Q3单季度产量6870万吨(环比-7.0%),19Q3产量环比下降520万吨,主要由于8-9月公司胜利一号露天矿、万利一矿和布尔台矿受采掘场征地进度、生产证件续期办理进度和开采地址条件变化等影响生产。前三季度煤炭销量3.32亿吨(同比-2.4%),19Q3单季度销量为1.15亿吨(环比+2.3%)。前三季度销售结构中年度、月度和现货占比分别为48.6%、39.5%和11.9%。 价格成本:公司前三季度煤炭售价为426元/吨,同比-1.2%;19Q3单季度煤炭售价为437元/吨,同比+2.1%,环比+2.0%。19Q3单季度公司月度长协和现货煤炭售价环比下降3.5%和下降11.5%,但销售占比近半数的年度长协煤价环比提升37元/吨或10.0%。 此外,前三季度公司自产煤单位成本为109元/吨,同比-1.8%,成本同比下降主要由于公司上年末部分煤矿安全生产费结余已达限额,今年前三季度维简费、安全生产费计提同比减少,同时使用较去年增加。19Q3单季度自产煤单位成本105.3元/吨,环比基本持平。 前三季度运输业务平稳增长,19Q3单季度发售电量环比增长9.7% 运输:前三季度公司自有铁路累计周转量2147亿吨公里(同比+1.6%);港口下水煤销量销量1.99亿吨,同比+0.2%;航运货运量为8350万吨(同比+6.9%)。19Q3单季度自有铁路累计周转量、港口下水煤销量销量和航运货运量环比下降4.4%、增长3.7%和增长1.1%,同比下降1.4%、增长0.4%和增长8.3%。 发电:根据可比口径,前三季度公司发售电量分别为1167和1093亿千瓦时,同比-3.6%和-3.5%。19Q3单季度发售电量环比均增长9.7%,同比均下降12.7%。前三季度平均售电价格为0.333元/千瓦时,同比+5.7%;平均售电成本为0.2573元/千瓦时,同比+1.4%。 煤化工:前三季度公司聚乙烯、聚丙烯销量分别为26.1万吨(同比+9.1%)和24.1万吨(同比+9.2%)。19Q3单季度聚乙烯、聚丙烯销量同比分别增长10.2%和16.5%。 盈利预测和投资建议 按照中国企业会计准则,预计2019-2021年公司EPS分别为2.30、2.30和2.32人民币元,对应A股2019年动态PE为8.0倍。未来几年煤炭行业供需有望维持基本平衡,而公司凭借行业龙头地位、一体化的经营模式叠加中长协合同占比持续提升,盈利稳定性也更高,同时公司分红政策稳定(除2016大额特殊派息外,近10年来公司正常分红比率维持在40%左右),我们认为公司估值存在修复的空间。参考公司2017年以来估值中枢,我们给予公司A股19年PE估值10倍,对应A股合理价值23.0人民币元/股。根据公司AH股最新溢价率以及港元兑人民币汇率,得到H股合理价值19.7港元/股,对应H股19年PE为7.8倍,维持公司A、H股“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速低于预期,下游需求不及预期,煤炭和主要产品价格超预期下跌等。

公司前三季度营收增速放缓,业绩有所承压 19年前三季度黄山旅游分别实现营收和归母净利润12.4亿元和3.4亿元,同比分别增长4.1%和下滑20.2%。公司前三季度营收增长放缓,业绩有所下滑。归母净利润下降主要是18年同期减持华安证券股票带来的1.16亿元投资收益增厚业绩所致。19年前三季度扣非后净利润为3.2亿元,同比下降3.9%。Q3单季度营收/归母净利润/扣非后净利润分别为5.1亿元/1.7亿元/1.6亿元,YOY +0.5%/-16.9%/-9.0%。盈利能力方面:前三季度公司毛利率和扣非后净利率分别为57.3%和25.9%,同比分别提升0.2pct 和下降2.1pct。费用方面:前三季度公司期间费用率为18.6%,同比提升1.1pct。其中销售、管理和财务费用率分别为5.7%、13.7%和-0.8%,同比分别提升0.8pct、1.4pct 和下降1.1pct。财务费用下降主要是活期存款利息收入增加和借款给蓝城小镇取得利息收入所致。 交通改善带动客流同比回暖,景区调价影响尚存,景区改造持续推进 19年上半年黄杭高铁正式通车,天气等不利因素减少,黄山景区客流量有所回暖。根据黄山旅游局,1-8月黄山景区累计接待客流243.9万人,同比增长9.4%。7、8月客流同比分别增长8.8%和9.1%。票价方面,根据公司公告,18年9月28日起黄山景区开始执行门票调价,旺季价格由230元/人降为190元/人。19年1月21日起进入平旺季,票价下降对收入产生一定影响。前三季度花山迷窟景区提升项目和北海宾馆环境治理项目持续推进。根据公司公告,19年7月公司对花山谜窟公司增资4亿元,为花山迷窟项目提供资金支持,全面提升花山谜窟景区品质;8月公司出资1100万元,与黄山赛富共同增资六百里猴魁茶叶6000万元,有望通过茶旅融合,发挥协同效应,丰富产品和业务结构。 投资建议 由于门票下降预期,公司估值近两年大幅下降。高铁通车带动前三季度客流回暖。景区票价下调等因素下公司营收和业绩有所承压,景区改造效果仍有待观察。我们预计19-21年归母净利润分别为3.8亿元、4.0亿元和4.2亿元,对应EPS 分别为0.52元、0.55元和0.57元。参考根据目前景区类可比上市公司19年平均一致预期P/E,考虑到公司景区资源稀缺,公司市值较大,给予公司19年20倍P/E 估值,对应合理价值为10.4元/股,维持“增持”评级。 风险提示 票价下降超预期;天气、自然灾害等因素影响客流量。

公司前三季度盈利同比增长5.9%,现金流明显改善 公司发布三季报,公司2019前三季度实现归母净利5.06亿元,同比增长5.9%,EPS为0.52元。公司前三季度盈利同比增加,主要由于公司持续推进老区块新井投运和旧井改造,实现稳产增产。同时,公司强化运营管理,努力增收节支、降本增效。公司2019前三季度确认的其他收益(主要包括煤层气销售补贴和增值税退税)为2.24亿元,同比减少0.11亿元。公司2019前三季度经营性现金流净额为4.5亿元,同比增长61.5%。 分季度来看,公司19Q1-3分别实现单季度归母净利1.26亿元、2.08亿元和1.73亿元,19Q3同比增长16.0%,环比下降16.9%。 上半年公司煤层气销售量和售价同比增长5.7%和13.4% 煤层气销售业务:上半年抽采煤层气7.4亿立方米(同比+2.6%),销售煤层气3.7亿立方米(同比+5.7%),按照销售量测算单位售价1.74元/方(同比+13.4%),单位成本0.95元/方(同比+15.5%),单位毛利0.79元/方(同比+11.1%)。此外,上半年公司暂按上年标准确认的煤层气开发利用奖补金额1.39亿元,同比增加0.16亿元或12.7%。 气井建造工程业务:上半年营收1.81亿元,同比下降1.11亿元或38.0%,主要由于上半年相关煤炭企业气井建造工程施工业务需求下降,导致工程施工业务量同比减少。 子公司新中标和顺马坊东勘探区块,晋煤集团煤层气矿业权承诺事项已履行完毕 根据中报,公司2017年11月中标柳林石西、武乡南、和顺横岭、和顺西等4个区块。截至2019年7月31日,四个区块完成地质填图610平方千米,二维地震369.31千米,累计完成钻井122口,压裂53口,试运行井19口。 根据山西省自然资源厅公告,今年上半年山西省对10个新勘查区块项目进行公开招标,洪洞西区块、洪洞区块、临汾区块、临汾西区块、临汾南区块等五个区块投标单位不足3家,不满足招标投标法之规定,上述5个区块流标,将适时重新组织招标,而子公司蓝焰煤层气中标剩余5个区块中的和顺马坊东区块(区块面积253.82平方千米)。根据公司公告,子公司蓝焰煤层气8月15日已于与山西省自然资源厅已签订探矿权出让合同。此外,控股股东晋煤集团煤层气矿业权承诺事项已履行完毕,蓝焰煤层气已取得了成庄煤矿、寺河煤矿(东区)、郑庄井田的煤层气采矿权和胡底井田的煤层气探矿权,资源保障能力进一步增强。 盈利预测与投资建议 公司内生外延成长性好,一方面随着低产井改造、老井挖潜增产、输气管道进一步完善、煤层气矿业权明晰等,公司主客观排空率下降,销售气量有望逐步增长;另一方面,新中标区块勘探开采进展顺利,作为山西省属国企,公司获取资源的能力较强,外延扩张可期。预计公司2019-2021年EPS分别为0.78、0.84和0.94元/股,综合考虑公司历史估值中枢以及公司业绩增速,给予19年18倍PE,对应合理价值14.1元/股,维持“买入”评级。 风险提示:天然气、煤层气价格下跌;税收优惠、销售补贴政策变化;新中标区块投产进度低于预期。

演艺业务成长性、盈利性突出,Q3演艺净利润增长24%,有所加速 2019年前三季度公司实现营收和归母净利润分别为22.1和12.7亿元,同比分别下降10.7%和增长10.7%,扣非净利润11.0亿元,同比下降1.5%;其中单三季度实现营收和归母净利润分别为7.9和4.85亿元,同比分别下降17.8%和增长0.6%,实现扣非净利润4.78亿元,同比增长0.4%。 若同比均剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响,则19年单三季度公司营收和归母净利润分别为7.9和4.6亿元,同比分别增长19.7%和24.1%,同口径增速较上半年16.0%和13.3%有所加速。我们预期主要受丽江项目的快速增长(上半年营收同比增长31%),以及桂林和张家界项目的快速爬坡、Q3业绩有所释放驱动。Q3实现对联营企业投资收益2380万元,主要来自六间房和花椒贡献权益利润。盈利能力方面,19年Q3毛利率达到79.9%,净利率达62.0%,线下演艺业务盈利性表现突出。费用方面,受六间房出表影响,Q3销售费用大幅下降64%至2425万元,销售费用率低至3.1%,Q3管理费用率5.7%,同比上升0.6个百分点。 珠海项目:与珠海斗门区政府签订合作协议,拟打造珠海演艺谷项目 2019年9月30日,公司公告与珠海市斗门区人民政府签订合作协议拟建设珠海宋城演艺谷项目。项目选址位于广东省珠海市斗门区斗门镇,将规划建设大型文化演艺项目,包括数十个剧院集群、国际演艺节等十大板块的内容。项目规划总占地约为1500亩,投资约人民币30亿元。珠海项目试水大型多剧院、演艺谷新模式,投资规模较大,拟打造大型旅游目的地。 存量项目有所分化,在建和储备项目丰富,西安和上海项目值得期待 公司存量项目来看,今年丽江项目表现靓丽,上半年营收同比增长31%,桂林和张家界项目爬坡良好,杭州和三亚项目今年相对表现平淡。公司目前在建和储备项目丰富,西安和上海项目值得期待。19年中报显示西安和上海项目预期2020年上半年开业。轻资产新郑项目预期2020年建成开业。佛山项目和西塘项目稳步推进。 旅游演艺成长和盈利性良好,龙头公司项目扩张,维持“买入”评级 预计19-21年公司EPS分别为0.96、1.01、1.19元/股,我们预测景区业务19-21年贡献净利润分别为11、14和17亿元,同比分别增长26%、27%和23%,考虑公司独特的异地复制能力,盈利能力较强、未来三年处于新一轮扩张期,给予20年景区净利润33倍PE,对应合理价值31.9元/股。 公司作为旅游演艺龙头储备项目丰富、成长空间较大,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济、天气和事件等因素影响出行需求和景区客流量,存量项目增长放缓,异地项目进度和盈利不及预期,资产减值风险。

主业收入与利润逐季改善,新网银行贡献增量收益 公司发布2019年三季报,3Q19实现营收20.58亿元,同比增长11.59%,实现归母净利润1.69亿元,同比增长67.51%。3Q19公司实现投资收益5592万元,同比大幅增长252.22%,主要由新网银行贡献,剔除投资收益后测算3Q19归母净利润同比增长35%。公司收入与利润逐季改善明显,验证内部整合和门店优化卓有成效。 毛利率维持高位,费用率有所下降,投资收益带动净利率上行 3Q19公司毛利率同比略下滑0.12pp 至29.72%,维持2Q18以来29%以上的较高水平,得益于门店结构优化、亏损门店关闭、议价能力提升。公司销售费用率同比下降1pp 至21.59%,管理费用率同比提升0.35pp 至1.59%,费用管控初见成效;财务费用率同比下降0.46pp 至-0.22%,主要系利息收入增加所致。费用率下滑叠加新网银行贡献投资收益,3Q19净利润率同比提升2.74pp 至8.23%。 盈利预测与投资建议 我们认为今年是公司基本面边际改善最重要的一年:1)公司自2015年以来连续收购红艳、四海、互惠等,目前内部整合基本完成。2)公司2018年引永辉超市入股,2019年收购9010便利店,补强生鲜和餐饮短板。3)公司垄断地位加强带来议价能力提升。中国连锁经营协会数据显示,截止5M19,公司在成都市的市占率约为48.5%,相比2013年上升8.5pp。公司坚持以“商品+服务”构建竞争壁垒,依托线下密集的网点,品牌深入人心。公司未来三年将进入坪效和净利率的爬坡周期,考虑公司的区域垄断性和成长性,叠加新网银行将持续贡献增量收益,预计2019-2021年归母净利润4.62/5.57/6.64亿元,参考可比零售龙头的估值情况,给予公司19年26xPE,对应合理价值8.84元/股,维持“增持”评级。 风险提示 门店扩张进度放缓;永辉对公司门店的整合不达预期;门店商品结构优化进度缓慢;租金、人工费用上涨,控费效果不达预期。

公司前三季度业绩预计增长 45.1%至 54.3%,处置物业带来一定增厚2019年 10月 15日, 公司发布三季度业绩预告。 19年前三季度预计实现归母净利润 2.35至 2.5亿元,同比增长 45.1%至 54.3%。其中 Q3单季度预计实现归母净利润 5500万元至 7000万元, 同比变动-10.98%至+13.29%。 19年公司处置物业将带来 6876万元非经常性损益,增厚业绩。 此外公司旗下广州花园酒店客房升级改造形成资产处置收益,导致归母净利润减少 408万元。 剔除以上影响后,前三季度扣非后净利润为 1.7亿元和 1.85亿元,同比增长 25.0%至 36.1%。 新品迭代能力强, 产品结构持续升级, 全国扩张效果初显上半年广之旅营收和扣非后净利润分别为 32.0亿元和 4690.9万元,同比分别增长 20.1%和 40.2%。出境游、内地游、粤港澳游和入境游四个板块同比分别增长 9.7%、 34.1%、 23.1%和 46.8%。 公司新品研发迭代能力出色,前三季度公司加快产品迭代,优化业务结构,渠道下沉持续,成本费用控制能力较好,带来营收和业绩的双增长。 公司近年来全国扩张加速,效果初步显现。 18年公司收购武汉飞途假期国际旅行社; 19年上半年广之旅以自有资金 4263.6万元收购四川新界国旅 51%股权,为公司欧洲游带来一定业务增量。武汉飞途假期和四川新界国旅前三季度经营状况整体良好,为公司业绩增长带来积极贡献。 内生外延稳步增长,华南出境游龙头持续扩张,维持“增持”评级三季度受到暑期出游高峰影响,出境游市场整体表现良好。赴日韩游客维持高增长,东南亚出境游持续回暖。 公司内生外延稳步增长,新产品不断迭代,产品结构持续优化,全国扩张加速有望打开新市场。 我们预计公司19-21年归母净利润为 2.7亿元、 2.3亿元和 2.9亿元,对应 EPS 分别为0.40元、 0.34元和 0.43元。参考可比公司平均估值水平,考虑到公司旅行社业务主要板块增长良好,酒店管理输出持续推进,给予公司 19年 22倍P/E 估值,对应合理价值为 8.8元/股,维持“增持”评级。 风险提示宏观经济等因素导致出境游人数下降;酒店管理输出不及预期。