高毛利的抗肿瘤药将是合资公司最佳切入点,维持买入评级 对比海正和辉瑞的产品线,我们认为抗肿瘤药将是合资公司最佳切入点:海正在蒽环类抗肿瘤原料药的优势以及辉瑞在抗肿瘤药制剂、销售方面的优势将促成这一完美联姻。我们预计2012年公司整体增速将高于行业平均水平,高毛利的抗肿瘤药、抗寄生虫药物业务将保持30%和40%的增速,2011-2013年EPS 分别为0.95/1.23/1.68元,目前动态市盈率24倍,维持买入评级。 风险提示 合资公司整合风险;处方药政策导致药品降价风险;原料药出口汇率风险

盈利预测及投资评级 预计公司2011-2013年EPS 分别为0.52/0.73/0.96元,目前股价11.72元、对应今年动态市盈率仅16倍,未来三年复合增速超过35%。我们认为目前股价有足够的安全边际,维持买入评级。从未来三年的主要增长点来看,主要仍是来自于品牌OTC 业务,处方药业务公司会尝试进入、但短期对核心战略没有实质性影响。 风险提示 处方药市场开拓带来应收帐款、营销费用的大幅增长。快速并购带来的整合成本和风险。

战略清晰,坚持围绕核心品种走品类规划之路,维持买入评级 公司战略清晰,围绕优势品种不断展开产品开发及并购,已在感冒、皮肤及胃肠类用药领域构筑了丰富的品种梯队和品牌影响力,我们认为其成为OTC市场领导者指日可待。我们预计2012年公司整体销售仍有望保持20%以上的增速,其中OTC和中药处方药有望继续保持20%以上增长,抗生素业务有所恢复,中药免煎颗粒保持30%以上增速;白糖及中药材成本下降有望给业绩带来新的增量,如外延并购顺利、则业绩可能超市场预期。预计公司2011-2013年EPS分别为0.76/0.97/1.21元(暂未考虑并购顺峰的影响),2012-2013年分别同比增长26%和25%,目前动态市盈率仅19/15/12倍,维持买入评级。 风险提示 投标进展及其最终结果存在一定风险;顺峰药业进入三九体系后也存在整合上的风险;OTC新品推广不及预期;处方药行业政策比预期严厉。

发布2011年业绩快报,主业符合预期 公司今日发布业绩快报,201年公司实现营业收入和净利润26.47亿元和2.23亿元,分别同比增长3%和下降15%,实现每股收益0.72元。我们预计主业约为0.65-0.66元,符合我们此前预期。 战略转型新起点:保健品业务超预期 预计2011年保健品业务整体增长60%以上,其中:①初元在新增细分产品的推动下,含税销售超过3.5亿元,同比增长约35%,实现盈亏平衡,基本符合预期;2012年对初元将是非常关键的一年,公司开始在产品定位上逐步过渡为“自用型产品”,摸索与医院合作开设临床营养中心的推广方式,我们认为若成功转型、初元有望再上一个台阶;②主打高端滋补品的参灵草上市第二年销售即突破2亿(含税),超过我们此前预期,预计2012年公司将继续以高端商场及团购礼品方式同时推动参灵草的快速增长,公司同时也储备了参灵草系列的细分产品、未来可能适时推向市场。 OTC业务有望2012年实现恢复性增长,利润弹性较大 预计2011年受生产不正常及广告投放量下降等因素影响,公司OTC业务下滑约25%。公司生产已逐步恢复正常,考虑到公司维护产品市占率的因素,我们预计公司今年营销费用投放有望恢复至历史高位,OTC业务整体规模也有望实现恢复性增长。从时间点来判断,二季度末临近太子参产新、价格有望大幅回调,公司下半年业绩弹性较大,这也为公司下半年上市新的OTC产品(如瑞洁消毒纸巾等)打开了空间。 看好公司在消费品领域培育大品种的能力,维持买入评级 公司战略清晰,在维持健胃消食片细分市场绝对龙头地位及盈利能力的同时,战略资源配置重心已逐步转向保健品及功能性食品等领域;我们认为以其多年积累的经验,未来3-5年公司能够再培育出类消费品细分市场的大品种,其中补充医学治疗及高端滋补保健品的成功已初露端倪。维持公司2011-2013年的盈利预测分别为0.72/1.10/1.55元(其中2011年主业贡献0.65元),我们看好公司在类消费品领域的开拓及培育大品种的能力,是值得长期投资的好品种,维持买入评级。 风险提示 太子参价格短期可能还有剧烈波动,我们希望投资者对此形成合理预期。OTC及保健品市场竞争激烈,公司产品销售存在低于预期的可能。

盈利预测及投资评级 我们预计2011及2012年公司净利润同比增长30%及40%,实现EPS0.68、0.95元,对应市盈率为33倍、23倍,考虑到公司未来加大销售,产能释放以及产品可能提价等因素,业绩有可能超预期,首次给予买入评级。 风险提示 1、销售推广不达预期;2、招投标时间延长

产品价格调整及高管变动公告今日公司公告称:1、公司决定于公告之日起调整复方阿胶浆零售价,上调幅度不超过30%,具体将视各地区备案情况确定,届时出厂价也做相应调整。2、从公告之日起上调阿胶出厂价10%,零售价不变。3、程继忠先生辞去公司销售副总经理职务,辞职后不再担任公司任何职务。 价格调整基本符合预期由于成本压力较大,公司对阿胶浆及阿胶块的价格都作出了调整。其中:(1)复方阿胶浆为医保乙类药品,定价权在地方物价部门,公司前期已在山东省上调最高零售价30%至46.80元/盒,在江苏省等地也陆续进行了公示及备案,基药及医疗系统的价格上调工作需视各地招标工作进展情况而定。相应地,我们预计公司在年内将分2-3次逐步上调阿胶浆出厂价30%左右。(2)阿胶块出厂价从近期开始上调10%至1049元/公斤,零售价不变,但公司可能通过增加渠道加价水平等策略、以保持渠道拿货的积极性。公司产品价格调整基本符合预期,2011年四季度已开始控制发货,我们预计阿胶块提价将会比较顺利、年内可能还有调整可能;阿胶浆出厂价调整将逐步实现。 继续推进价值回归战略公司2012年会继续通过广告投入及专营店等形式继续推进价值回归战略,产品及企业形象的央视广告投入将有明显上升。我们预计阿胶块及阿胶浆2011年销售回款超过24亿元,桃花姬单产品销售过亿,过去几年的价值回归战略已产生效果。 量价齐升,一季度最有可能经营超预期的白马股维持公司2011-2013年EPS分别为1.34/1.82/2.45元,分别同比增长51%/35%/35%,对应动态市盈率分别为30/23/17倍。公司品牌积淀深厚,营销体系相对完善,营销高管离职对公司中长期经营影响不大,长期提价能力仍然存在,我们维持买入评级。我们认为公司一季度经营将会量价齐升,是最有可能经营超预期的白马股。 风险提示竞争对手扩产及增加市场投入;阿胶系列产品销售调整慢于预期。

云南省高院已受理陈发树诉云南红塔股权转让纠纷 公司今日公告称:公司收到第二大股东-云南红塔集团有限公司关于云南红塔集团有限公司与陈发树因股权转让纠纷诉讼案件的通知,近期云南省高级人民法院已受理陈发树诉云南红塔股权转让纠纷一案。原告陈发树诉称:要求确认被告与原告签订的《股份转让协议》合法有效;要求判令被告云南红塔全面继续履行《股权转让协议》;要求判令被告云南红塔将所获股息11,846,504.16 元及其利息和转增股份19,744,173.6 股赔偿给原告陈发树;要求判令被告云南红塔赔偿截止至2011 年12 月8 日上午10 点正的总损失并承担案件一审受理费。 股东股权转让诉讼无碍公司正常经营 纠纷背景:2009 年9 月10 日,经公开征集受让方,公司第二大股东云南红塔与陈发树签署《股份转让协议》约定:云南红塔将持有的公司无限售流通股6581万股(经2009 年年报转增后为8556 万股,占比12.32%)转让给陈发树,陈发树支付人民币约22 亿元作为履约保证金。但该股份转让事项由于一直未获得相关国有资产监管机构审核批准(云南红塔实际控制人为中烟公司,隶属国家国资委),因此未能实施生效。 对公司影响分析:我们认为在此次股权转让诉讼中,上市公司云南白药为中立的第三方,诉讼不影响公司的正常生产经营。 预计全年经营继续保持稳健增长态势 分事业部来看,我们预计:健康事业部增长约15%,其中养元青销售回款超过7000万;新的药品事业部已基本整合完毕,透皮部的人员与架构调整也已实现了平稳过渡,其中中央产品及普药增长15-20%(普药全年销售回款超过6 亿),透皮产品销售增长仍维持在40%以上。此外,第四季度房地产业务可能进行部分结算,但规模不会太大。 增长确定的好品种,维持买入评级 维持公司2011-2013 年EPS 预测分别为1.75/2.21/2.88 元,对应动态市盈率分别为29//23/18 倍。我们认为公司经营团队优秀,品牌优势突出,未来三年仍有望保持工业收入和净利润20%和25-30%的复合增速。目前公司股价对应2012 年预测市盈率仅23 倍,维持买入评级。 风险提示 1、激励机制不灵活;2、当地政府对公司经营的影响和干预。3、房地产业务销售及结算进度不确定。4、平安保险参与公司定增的股票近期已经解禁。

中药饮片企业中唯一获批的国家地方联合工程研究中心近期公司公告称:国家发展和改革委员会正式同意将公司“中药饮片国家地方联合工程研究中心”项目列入国家高新技术产业发展项目计划,并命名为国家地方联合工程研究中心。 获批背景及意义:近日,在第十三届中国国际高新技术成果交易会上,国家发改委公布了2011年获批国家地方联合工程实验室(研究中心)名单并隆重授牌,该项认定主要旨在加强区域产业创新的基础能力。康美药业是唯一一家获批的中药饮片企业,我们预计未来国家的中药饮片标准制定、质量监测等专项课题可能依托康美的研究中心开展,并有望获得相关研发经费等方面的支持,这表明国家对公司行业地位的认同。 经营跟踪:战略性延伸顺利推进中,全年高增长确定无疑(1)饮片业务方面:成都基地已于第三季度获得GMP证书并于9月开始投产;北京大兴基地由于拿地时间略晚,预计将于明年年中投产,预计未来三年饮片业务维持30-35%的增速。公司已在亳州布局三期产能、陇西及四川也已有布局。 (2)新开河红参业务是公司开拓的全产业链药食同源试点项目,今年已两次提价、销售情况仍比较乐观,预计全年销售突破2亿元已无虞。(3)老亳州市场管理进一步规范,管理费收入明显上升;新亳州市场已在开始对外租售,并于明年年中前后正式营业。(4)普宁医院装修已接近尾声,预计将于明年正式开业。 股价催化剂:产业链并购继续、优惠税率获批十二五期间,中药材行业重点品种的整合和储备将是国家重点扶持方向,我们认为康美药业作为行业龙头有望继续通过产业链并购推动行业整合;同时,公司的优惠所得税率正在等待国家科技部审批,预计有望全年追溯调整。 估值安全的细分行业龙头,维持买入评级维持公司2011-2013年盈利预测分别为0.53/0.74/1.00元,分别同比增长61%/40%/35%,对应动态PE分别为21/15/11倍。公司作为行业龙头,目前股价明显低估,我们维持“买入”评级。 风险提示产业链延伸战略需要不断的资金投入;公司可能遭遇人才和劳动力瓶颈。

大股东子公司增持彰显信心 公司第一大股东株洲市国有资产投资控股集团有限公司的全资子公司:株洲市产权交易中心有限公司、株洲市产业与金融研究所有限公司分别增持千金药业108099股和710999股,两家公司合计增持819098股,占千金药业总股本的0.27%。 增持后,这三家公司合计持有千金药业19.63%的股权。 增持一方面彰显了对公司经营向好的信心,另一方面反映了公司目前市值偏低。 营销改革初见成效,重新步入增长轨道 今年公司进一步深化营销改革,快速扩大第三终端,大力拓展广大农村基层医疗市场,加大产品终端价格体系维护。营销改革取得明显成效,销售已经完全扭转下滑趋势,重新步入增长轨道。我们预计1~9月份,千金片实现不到5%的同比增长,千金胶囊增速超过10%,我们预计随着营销改革继续推进和基药的正面影响逐渐显现,今年中药的销售收入将超过6亿元,同比增速超过20%。二线产品梯队中,我们看好:(1)2009年底新上市的独家品种断红饮胶囊和椿乳凝胶;(2)湘江药业的拉米夫定。预计这几个产品今年增速均将超过50%。 未来展望:调整后有望进入快速发展期 我们预计:(1)母公司:经过近一年的营销调整,2011年下半年妇科药系列迎来恢复性增长、主业盈利能力明显上升;2012年收入增长仍主要来自于原有品种、管理效率提升带来费用率逐步下降;通过进入更多地方医保及学术推广,2013年新品种梯队开始贡献明显收入增量,规模效应带来费用率进一步下降。(2)湘江药业:继续利用产品组合策略,未来维持快速增长趋势。 经营趋势向好,维持买入评级 更新2011~2013年的盈利预测至0.31元、0.42元和0.54元。公司账上现金充沛,营销改革效果逐步显现,作为妇科用药领域的品牌企业,经过调整阵痛后有望迎来快速发展。公司目前市值偏低,我们维持“买入”的投资评级。

大股东增持彰显信心 公司今日公告称:控股股东康美实业于2011年11月21日、22日在二级市场增持公司股份102万股,增持后康美实业持有上市公司的股权从30.21%上升至30.25%。同时,康美实业拟在本次增持之日起12个月内,继续从二级市场上增持公司股份,累计增持比例不超过公司已发行股份的2%(含本次已增持部分股份),且承诺在后续增持计划实施期间不减持其持有的本公司股份。我们认为,大股东从二级市场增持上市公司股票彰显其对公司良好经营状况的信心,也从一个侧面反映公司现有股价已被低估。 战略性延伸顺利推进中,预计全年维持快速增长态势 (1)饮片业务方面:成都基地已于第三季度获得GMP证书并于9月开始投产北京大兴基地由于拿地时间略晚,预计将于明年年中投产,预计未来三年饮片业务维持30-35%的增速。公司已在亳州布局三期产能、陇西及四川也已有布局。 (2)新开河红参业务是公司开拓的全产业链药食同源试点项目,今年已两次提价、销售情况仍比较乐观,预计全年销售突破2亿元。 (3)老亳州市场管理进一步规范,管理费收入明显上升;新亳州市场已在近期开始对外租售,并于明年年中前后正式营业。 (4)普宁医院装修已接近尾声,预计将于明年正式开业。 股价催化剂:产业链并购继续、优惠税率获批 十二五期间,中药材行业重点品种的整合和储备将是国家重点扶持方向,我们认为康美药业作为行业龙头有望继续通过产业链并购推动行业整合;同时,公司的优惠所得税率已通过审批,预计将于近期实施。 估值安全的细分行业龙头,维持买入评级 维持公司2011-2013年盈利预测分别为0.53/0.74/1.00元,分别同比增长61%/40%/35%,对应动态PE分别为25/18/13倍。公司近几年通过产业链延伸,紧紧围绕药材及饮片核心业务,分别切入中药材仓储基地、药膳及消费品等领域行业话语权明显提升;随着亳州新的中药材市场建成,有望实现新的盈利模式,我们维持“买入”评级。 风险提示 产业链延伸战略需要不断的资金投入;公司可能遭遇人才和劳动力瓶颈。

百年白药的新边界----多品牌,大健康。 过去五年的“一体两翼”战略推动云南白药快速发展,收入及净利润分别增长3倍,股票市值从2006年年底的120亿元上升至2010年年底的420亿元。前瞻性地看未来五年,公司将在“新白药、大健康”的战略指引下,积极拓展医疗卫生、营养保健、健身休闲、健康管理等多个领域,形成大白药品牌下的多品牌公司。 药品事业部:内部整合添动力。 新的药品事业部整合了中央产品、透皮产品及子公司特色普药资源,在整合白药系列产品销售资源、深化白药品牌优势的同时,特色普药有望从云南走向全国基层市场。预计中央产品未来三年仍能保持15%左右的增长,去年白药酊销售上亿;今年前三季度透皮业务增长超过40%,预计未来保持30%左右增长,急救包业务基数较低、在经过持续的消费者教育后也有望逐步突破;普药业务在整合至一个销售平台后,预计全年销售突破6亿元。 健康事业部:牙膏奠定基础,复制成功有望。 今年前三季度,预计白药牙膏增长15-20%,预计全年增速有望在20%左右;未来白药牙膏在二三线城市、经济发达地区的农村市场仍有较大发展空间。今年9月健康事业部推出定位高端吸烟人群的“朗健”牙膏,形成牙膏领域的特色细分产品,在试销城市反响不错。公司通过白药牙膏的运作积累了丰富的日化产品营销经验,同时也储备了多个其他领域的新品,去年年底推出的养元青洗发护发系列已在重点城市全面铺开,前三季度销售回款5000万,我们认为以公司的营销能力、假以时日能够复制白药牙膏的成功模式。 整体搬迁顺利推进,今年新增折旧影响很小。 近期公司总部行政办公大楼和商业物流已搬迁至呈贡,开始启动新区运行;生产体系中,硬胶囊剂、片剂及颗粒剂已通过GMP认证并开始正式生产。新区总体投资13.4亿元,预计明年支付完毕。由于财务确认的因素,我们预计今年影响很小;明年的固定资产结转也将是陆续体现,预计大部分的竣工审计可能会在年中前后结束,新增折旧摊销约6000万元;后年全部转固后预计新增折旧摊销8000万-1亿元。 盈利预测与投资评级。 维持公司2011-2013年EPS预测分别为1.75/2.21/2.88元,对应动态市盈率35/28/21倍。公司经营团队优秀,品牌优势突出;白药控股公司层面也会加大资本运作及产业并购步伐、提升公司发展速度,给予公司2012年35倍PE,目标价77元,维持买入评级。 风险提示。 1、激励机制不灵活;2、当地政府对公司经营的影响和干预。3、房地产业务销售及结算进度不确定。

三季报符合预期 2011年前三季度,公司实现营业收入和净利润77.42亿元和8.59亿元,分别同比增长16.23%和31.02%,实现每股收益1.24元,每股经营性现金流-0.53元,符合我们此前预期。 第三季度制药业务收入增速提升 前三季度公司整体收入增长16%,快于上半年增速(13%),第三季度单季度收入增长24%。我们预计前三季度:医药流通业务增速基本与上半年相当(约10%);自制产品增速有所提升(约20%),药品业务增长超过20%(其中中央产品增长约15%),透皮业务增长仍超预期(40-50%)、急救包业务增长较快,健康事业部增长平稳,略好于上半年(其中养元青销售约5000万元);房地产业务在三季报中未进行结算,预计第四季度会有部分进行结算。前三季度母公司口径收入24.11亿元,同比增长50.45%,主要因白药系列产品的增长及药品事业部整合了部分普药子公司的业务。 财务指标基本健康 第三季度末,公司应收账款4.1亿元、较年中有所下降;存货38亿元、较年中增加5亿元,主要因公司收储了部分稀缺的生产用中药材;今年行业层面资金较为紧张,公司账上应收票据大幅上升、但风险较小,导致公司经营性现金流为负;应收账款及存货周转天数为16天和165天。 四季度展望:健康事业部新品推出,呈贡新区开始运行 9月开始,健康事业部推出定位高端吸烟人群的“朗健”牙膏,并配合央视广告在重点城市进行推广,其特点在于对吸烟人群的口腔护理保健、除烟后残留及除口腔异味,我们认为这种细分功效型产品对公司的牙膏产品系列是有益补充。 10月初,公司总部行政办公大楼和商业物流搬迁至呈贡,开始启动新区运行;生产体系中,硬胶囊剂、片剂及颗粒剂已通过GMP 认证。由于财务确认的因素,我们预计新区大部分在建工程将于明年转固。 盈利预测与投资评级 维持公司2011-2013年EPS预测分别为1.75/2.21/2.88元,对应动态市盈率32/26/20倍。公司经营团队优秀,品牌优势突出;白药控股公司层面也会加大资本运作及产业并购步伐、提升公司发展速度,给予公司2012年35倍PE,目标价77元,维持买入评级。 风险提示 1、激励机制不灵活;2、当地政府对公司经营的影响和干预。

季度经营低于预期前三季度公司实现营业收入和净利润50.67亿元和2.40亿元,分别同比增长15.2%和下滑9.7%,每股收益0.50元、每股经营性现金流-1.29元,低于我们此前预期(同比增长5%)。公司三季度经营基于预期的主要原因是:(1)第三季度新增坏账计提约800万,影响EPS0.01元;前三季度累计资产减值1427万元,影响EPS0.02元;(2)受药品降价及招标影响,药品分销业务毛利率下降幅度略超预期。若剔除去年同期出售连环药业股权所获投资收益,今年前三季度主业净利润下降约4%。 医药分销业务平稳增长,盈利能力受压药品分销实现销售49.02亿元,同比增长15.59%;预计麻药一级分销和调拨业务分别同比增长20%和15%;医院纯销受药品降价及北京地区招标的影响增长12%。药品分销毛利率同比下滑明显(从去年同期的8.58%下降至今年的7.25%)主要原因有二:一是经营药品价格压力;二是国际碘价格大幅上涨致碘业务成本上升、拉低整体毛利率。 主要子公司平稳增长预计国瑞药业同比增长10-15%,国药物流同比增长15-20%;预计第三季度参股子公司宜昌人福销售和净利润同比增长约20%,略好于上半年。 四季度展望:经营有望保持平稳公司药品分销渠道进一步下沉、专门成立了中小医院部,同时积极拓展社区及零售终端业务,预计纯销业务逐步将有所恢复,但盈利能力仍存压力;国瑞药业逐步走向专科用药和特色用药,同时积极培养自有的学术推广队伍。 总体而言我们预计公司全年有望保持平稳增长态势。 盈利预测与投资评级我们略下调公司分销业务毛利率,对应最新公司2011-2013年的盈利预测分别为0.67/0.81/0.98元,主业分别同比增长15%/21%/21%,对应动态市盈率23/19/15倍。公司今年增长平稳,但目前估值不高;长期看,国控回归A 股、整合全国分销网络应是大势所趋,公司有望从中受益,我们维持买入评级。 风险提示商业业务毛利率下滑、大股东一体化运作进程不明朗。

三季报基本符合预期 前三季度公司实现营业收入和净利润42.73亿元和6.40亿元,分别同比增长85.5%和35.9%。实现摊薄后的EPS0.30元,每股经营性现金流0.12元,基本符合我们此前预期。 主要业务增长符合预期,优惠所得税率预计四季度实施 前三季度公司营业收入42.73亿元,同比增长85.5%,维持上半年收入快速增长趋势;我们预计饮片业务增长约30%,自制药品业务维持稳定,新开河红参量价齐升、销售约1.5亿元。整体而言,批发业务快速扩张仍是整体收入增速大幅上升的主要原因。公司的优惠所得税率正在审批当中,预计将于四季度实施。 战略性延伸顺利推进中,预计全年维持快速增长态势 各业务均在推进中:(1)饮片业务方面:成都基地已于第三季度获得GMP 证书并于9月开始投产;北京大兴基地由于拿地时间略晚,预计将于明年年中投产,预计未来三年饮片业务维持30-35%的增速。公司已在亳州布局三期产能、陇西及四川也已有布局。(2)新开河红参业务是公司开拓的全产业链药食同源试点项目,今年已两次提价、销售情况仍比较乐观,预计全年销售突破2亿元。(3)老亳州市场管理进一步规范,管理费收入明显上升;预计新亳州市场将于年底前对外租售,并于明年年中前后正式营业。(4)普宁医院装修已接近尾声,预计将于明年正式开业。 估值安全的细分行业龙头,维持买入评级 我们维持公司2011-2013年盈利预测分别为0.53/0.74/1.00元,分别同比增长61%/40%/35%,对应动态PE 分别为27/20/14倍。公司近几年通过产业链延伸,紧紧围绕药材及饮片核心业务,分别切入中药材仓储基地、药膳及消费品等领域,行业话语权明显提升;随着亳州新的中药材市场建成,有望实现新的盈利模式,我们维持“买入”评级。 风险提示 产业链延伸战略需要不断的资金投入;公司可能遭遇人才和劳动力瓶颈。

三季报基本符合预期 2011年前三季度,公司实现营业收入和净利润402.69亿元和17.13亿元,分别同比增长39.87%和45.45%,摊薄后每股收益0.64元(扣非后每股收益0.47元,主业净利润同比增长约17%),每股经营性现金流0.17元,基本符合我们预期。 合并口径变化较大,内外整合进行中 今年前三季度公司合并口径发生较大变化,因此报表指标波动较大。主要新增合并的包括:上药科园(今年4月开始合并)、抗生素业务(今年9月开始合并);剔除合并口径的包括:广东天普(今年1月开始不再合并)。 同口径下,各业务表现有所差异,医药分销业务表现出色。(1)制药板块收入67亿元,受药品招标等行业因素影响增速平稳,同口径增长5.38%,重点品种实现两位数增长,另新增合并抗生素业务(预计前三季度收入约10亿元,净利润6000-7000万),其总体盈利情况略有提升。(2)分销板块收入338亿元,同比增长55.26%(含新增合并上药科园、上药山禾无锡、余天成医药及台州医药),预计同口径增长约21%,上药科园同比增长43%;公司已完成部分商业子公司增资,预计未来将继续围绕三大核心区域展开并购,今年已成功并购广东中南药业、佛山大翔及珠海康拓医药公司,即将成立的上药北方公司将重点在北方地区展开分销业的并购。(3)零售板块收入17亿元,同比增长33%,略超预期。 四季度展望:制药业务继续整合,分销业务寻求突破 公司制药业务品种资源丰富,但内部整合仍需加强、以抵御招标及限抗等行业政策的压力;预计分销业务在快速扩张中继续将有较好表现。 盈利预测与投资评级 考虑今年招标及限抗等行业政策对公司制药业务可能产生的压力,我们调低了公司未来三年的制药业务增速,对应最新2011-2013年的EPS 预测分别为0.77/0.75/0.90元(其中2011年主业EPS 为0.60元),主业同比增长18%/22%/20%,今年主业对应动态市盈率为24倍,估值不高,我们维持“买入”评级。 风险提示 上海医药拥有较为庞大的医药资产,未来还会不断并购,存在管理和整合不力的风险。