协议尚未签署,具体操作细则亦未出台,短期对股价有刺激作用,长期影响有限 目前进口手表的税费组合是11%的进口关税、17%的增值税以及一万元以上的手表还要收取20% 消费税。自贸协定只能影响11%的进口关税,其它税种不受自贸协定的影响,因此我们认为自贸协定的最终签署,即使瑞士品牌腕表最终被纳入协议范围,对瑞士腕表在国内的零售终端的价格影响仍然十分有限。 国外奢侈品牌运营商针对中国市场的高价策略,导致税费优惠传导致消费者层面影响有限 在国内销售的诸多奢侈品牌的定价机制中,税费并不是最重要的因素。针对中国富裕人群的消费的攀比心态,各大品牌商采取的高定价策略,逐年上调零售终端价,亦可能导致关税减免后传导致消费者层面的优惠变得十分微弱。 有关媒体提前报道:协定排除了一些高档次表,只对部分原产瑞士的表做了减税安排,而且有10 年过渡期。 如报道属实,亨吉利销售的腕表大多属于高档次表,此次事件对公司影响将极其有限,只对短期股价有刺激作用。 维持增持评级,建议战略性关注 我们依旧维持之前观点:认为公司盈利拐点短期难现, 中长期得益于消费升级以及我国相较于欧美发达国家较低的品牌腕表保有量和购买量方面的差距,我们依旧积极看好公司未来。 维持13-15 年EPS 盈利预测,分别为0.34、0.46 和0.50 元,对应PE 分别为25、18 和17 倍,维持公司“增持”评级。

事件: 4月24日晚,凯乐科技公布12年年报及13年一季报,12年公司实现营业收入和净利润24.8和1.9亿元,同比增长62%和200.8%,13年一季报实现营业收入和净利润5.74亿和5139万,同比增长9.1%和下滑47.9%。4月25日晚,公司公布光缆和馈线中标公告,在“2012-2013年度中国联通馈线设备集中采购公开招标项目”和“2012-2013年度中国联通光缆集中采购项目”公开招标中,光缆中标数量49500皮长公里,馈线中标数量4545365米,中标物资估值2.6亿元。 评论: 1. 白酒和房地产业务拉动12年业绩大幅增长。12年公司白酒和房地产业务分别实现营业收入4.19和10.16亿元,同比增长63.7%和260.5%,是业绩高速增长的主要驱动因素,网络信息材料和塑料管材业务稳定增长5%和16.2%。13年公司房地产无新竣工项目,白酒和光纤光缆业务将成为新的业绩驱动力。 2. 白酒全渠道全价位铺货,收入高速增长,毛利率回落。分业务来看,2012年公司白酒业务实现收入4.19亿,同比增长63.7%,毛利率下滑10.1%至72.9%,主要是因为除传统次高端产品外,黄山头中端产品开始全面铺货,增长势头良好,带动收入快速增长的同时拉低毛利率。 2013年在白酒行业,特别是高端白酒景气度下滑的大背景下,我们预计公司白酒业务增速将有所回落,但平稳增长是大概率事件,主要原因有五:一、全国化进程持续,通过全国范围内招商和组织民间窖藏活动,在低基数上实现差异化增长;二、中端白酒继续放量;三、2012年底青吉工业园黄山头白酒勾储包装中心投产;四、与四川泸州名豪酒业合资组建的泸州凯乐名豪拥有原名豪的基酒产能,可以作为优秀基酒和成品酒出售,凯乐名豪及其子公司泸州龙德商贸2012年实现净利润4923万,13年将继续贡献业绩;五、与包括酒仙网在内的电子商务平台合作。 3. 光纤产能5月投产,光缆业务一季度后开始发力。公司拥有多年光缆制造经验,一直名列中国移动、中国电信、中国联通光电缆产品主流供应商,综合排名前十位。2011年12月公告投资建设的1000万芯公里光纤配套项目将在今年5月产能投产,增加公司在招标,特别是一体化招标项目上的竞争能力。此次公告的中国联通馈线设备和光纤光缆中标项目是联通省级招标项目,随着未来几大运营商的省级和总部招标工作陆续开展,未来将会有新的订单公布。预计新产能2013年将贡献7000-8000万净利润。新添光纤产能加上公司在国内领先的硅芯管和电缆业务,估计13年网络信息材料业务收入增速有望达到50%以上。 4. 13年将是房地产业务低谷,14年有新项目开盘。今年公司没有新竣工房地产项目,收入主要来源于12年凯乐桂圆和凯乐国际城的余盘销售以及租金。14年水岸国际项目竣工将会再次提高房地产业务收入。 5. 一季度是盈利低点,全年有望实现业绩稳健增长。13年一季度光纤产能尚未投产,塑料管材和土工合成材料等制造业业务也受到宏观经济影响增速一定下滑,仅有白酒实现平稳增长,导致公司营业收入同比增长9.1%。随着光纤产能投产,新订单签订和确认,收入增速将会有所好转,加上公司一季度主动计提费用,导致期间费用率同比上升4.7%至12.2%,未来费用率逐步下降也会体现在净利润上。 投资建议:虽然新订单公告释放利好,但由于一季报低于市场预期,以及白酒板块市场信心持续低迷,股价短期仍将承受压力,但随着光纤产能释放逐渐贡献业绩,白酒业务平稳增长,业绩增速将逐渐走出一季度低点,股价也将有相应的反映。下调13-15年EPS预测至0.38、0.51和0.63元,对应PE19、14和12倍,维持“增持”评级。

事件: 公司4 月23 日发布2013 年一季报,报告期内,公司共实现主营业务收入4.84 亿元,同比基本持平;归母净利润4015 万元,同比下降15.75%;每股收益0.04 元。 投资要点: 业绩同比维持下滑 环比大幅回升 报告期内,公司共实现主营业务收入4.84亿元,与2012年一季度的4.83 亿元基本持平;销售毛利率同比下滑11.56个百分点,但环比延续了前两季度的回升态势;营业利润-1065 万元,环比大幅收窄近80%,并有望于今年二季度确立拐点。综合来看,公司业绩回暖力度略低于预期,但趋势仍较为确定。 国内市场复苏态势尚需确认 一季度并非假发销售的传统旺季,导致订单情况略显疲软。为稳妥起见,报告期内降低了对原材料的采购力度。我们认为,国内假发消费尚未形成大规模趋势,受宏观经济波动影响较大, 预计公司2013年将维持境内门店数量基本不变。 看好境外业务 维持“增持”评级 瑞贝卡(柬埔寨)发制品有限公司的第一条生产线已于2012年四季度建成, 预计今年投产,生产基地的转移有利于公司降低劳动力成本。与此同时,在我国对欧美国家出口形势的转好的大背景下,2013年境外销售的正面预期也将为公司发展注入新的活力。北美市场的复苏以及产品毛利率的回升是公司2013年的主要看点,上游原材料和劳动力成本的变动趋势依然有待观察。预计公司13-14年EPS 分别为0.21元、0.25元,对应PE20倍、16倍,维持“增持”评级。

事件: 公司4月22日发布2013年度一季报,报告期内,公司共实现主营业务收入2.57亿元,同比增长0.55%;归母净利润1571万元,同比下降18.28%;每股收益0.06元。 投资要点: 下滑幅度收窄业绩略低于预期报告期内,公司在主营收入与去年基本持平的情况下,销售费用下降2.4个百分点,管理费用与财务费用分别上涨2.9和46个百分点;归母净利润1571万元,同比下滑18.28%。公司已从去年下半年起开展精细化管理试点工作,逐步提升了试点机台的产出效率及降低了工序人员数量,公司费用率预计将从二季度起有所改善。 客户新老结合力求稳健增长2013年,公司一方面将努力确保对国际一线化妆品品牌业务维持增长,另一方面继续开拓国内优秀化妆品品牌客户,力争保持对国内优秀民族品牌化妆品企业和保健品企业(如相宜本草、百雀羚、丹姿、无限极和汤臣倍健等)业务的良好发展势头,在食品、糖果塑料包装领域以及灌装业务维持较快增长,预计公司业绩将逐季改善。 二季度拐点近在眼前维持“买入”评级公司对2013年1-6月经营业绩的预测为3308万元-4300万元(预计二季度单季同比增长25%-97%),对应上半年业绩约为0.15元/股。公司今年将继续压缩人工成本,下半年业绩加速回暖的预期进一步得到加强。预计13-14年公司每股收益为0.39元和0.52元,对应PE21倍和16倍,维持“买入”评级。

事件:煌上煌(002695)在2013 年4 月24 日发布2012 年年报,报告内容摘要如下:2012 年公司实现营业收入8.9 亿元,同比增长0.39%;归属母公司股东净利润0.97 亿元,同比增长20.11%;每股EPS0.94 元,按期末总股本测算为0.79 元;每10 股派2.25 元。 评论:n 公司四季度业绩不及预期,拖累全年业绩表现。公司12 年4 季度销售收入1.7 亿元,较11 年同比下滑17.91%,12 年4 季度归母净利润0.23 亿元,较11 年同比下滑3%。公司在12 年4 季度进行了大幅度的门店整改,关闭了大量不合格门店是营收大幅下降的主要原因,但从12 年4 季度开始,主要原材料整鸭及鸭爪的成本持续下降,毛利润率持续提升,12 年4 季度单季度较去年同期提升了近5 个百分点, 从尔导致了归母净利润增速降幅慢于营收增速降幅。 n 四季度管理费用季销售费用率大幅提升。公司12 年4 季度管理费用率和销售费用率大幅提升,分别较11 年同期提升了近3 个百分点和4 个百分点,达到8.29%和9.96%。我们认为,春节期间的促销让利, 还有关闭不合格家门店所产生的一些一次性费用记录在管理销售科目中是导致费用率同比大幅提升的主要原因。 n 投资建议:上市后公司治理加强,门店结构趋于优化,产能扩张后商业模式的可复制性强,维持“增持” 评级。公司形象方面,公司专门聘请国内著名的专业团队,提升品牌形象,扩大品牌影响力,截至12 年12 月31 日为止,公司已完成了90%门店形象的升级换代;生产技术方面,公司在12 年下半年引进了巴士杀菌拉伸膜预包装生产线技术;引进了感应喷雾式酒精消毒技术;改良了部分生产工艺,引进了蒸汽烤鸭技术;募投项目方面,辽宁5000 吨食品生产线已经基本建设完成,不日即可投入生产。江西2 万吨食品加工项目已经完成“三平一通”,工程进展顺利。禽流感影响方面,我们认为H7N9 致命性禽流感病毒的蔓延将对公司13 年上半年的销售情况产生一定影响,但我们认为不必过分悲观,原因是禽流感属于短期的黑天鹅事件。短期来看,虽然会对销售额产生一定影响,但也会致使原材料采购成本持续降低(公司从12 年4 季度岛13 年1 季度为止,原材料价格逐季走低),成本走低会导致利润提升,从而抵消部分销售下滑的影响。长期来看,短期的禽流感事件并不会改变公司的核心竞争力以及减弱公司的投资价值,反而会在短期内大幅降低介入成本。并且促使公司提升原材料管控能力、提升对门店卫生状况的重视程度等内部管理体系,反而会致使公司的核心竞争力有所提升。所以,我们就禽流感事件对公司影响整体是偏乐观的。鉴于公司商业模式的可复制性强,未来产能跟上后,公司业绩持续高成长可期,继续给予“增持”评级。

事件: 公司于4月12日发布2012年年度报告,报告期内,公司实现营业收入8.97亿元,同比增长14.24%;归属上市公司股东的净利润1.00亿元,同比下滑10.74%;扣非后归母净利润9300万元,同比下滑1.27%;基本每股收益0.68元。 公司还同时公布了2012年度利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金股利1.00元人民币(含税)。 评论: 费用压力增加,销售毛利率上升报告期内,公司毛利率同比上涨5.02%至32.74%;销售费用、管理费用分别同比上涨97.40%、64.03%,主要是销售人员工资成本上涨、业务宣传费用增加、生产规模扩大等因素所致;。原材料成本维持低位徘徊的普遍预期,以及升级后的销售渠道战略有望使公司业绩见底回升。 销售模式升级,商超渠道初现规模年报数据显示,遍布全国的2217家专卖店仍将成为公司2013年的主要销售收入来源,有利于继续提升公司在全国范围内的品牌影响力。于此同时,公司选择上海、北京、郑州、武汉四个试点城市,有效拓展商超战略,打造样板市场,目前已在全国或地区市场进入了乐购、大润发、欧尚、大商、世纪联华、沃尔玛、家乐福、卜蜂莲花、中百、北京华联、易买得、吉百盛、迪亚、全家、丹尼斯、思达等商超和便利店系统。进军商超、开拓休闲食品市场渠道的战略思想调整有助于加速公司商业模式的升级,从而实现向全国性大众消费品龙头公司的转变。 进军休闲食品,打造大众消费品品牌公司计划在2013年加快红枣产品休闲化进度,具体手段包括开发适合休闲食用的系列产品,对现有专卖店的布局、陈列进行适合休闲化产品的改造,以及加快商超、电商等渠道的开发力度,提高渠道覆盖率,方便大众消费者购买。但是,公司目前尚处于战略调整初期,新模式对未来业绩的提升速度仍有待确认。 维持“增持”评级未来三年,新疆红枣逐渐步入丰产期,公司原料立足新疆的战略不变,采购成本的下降趋势或将长期持续,行业主要的制胜关键在于市场的拓展和渠道的掌控。而商超渠道的开拓是大众消费品品牌升级的重要步骤,新渠道的快速铺开将为公司的多元化经营增添亮点。预计13-14年公司业绩增速将维持在25%左右,EPS分别为0.87元、1.07元,对应PE21倍、17倍,在大众消费品龙头中具有一定的估值优势,维持“增持”评级。

从分业务角度来看,光纤光缆业务的成长性较为确定,13 年业绩贡献提升将会在下半年集中体现;白酒业务处于老品牌复苏初期,基酒和品牌力等方面均优于同规模地产酒,我们认为在达到10 亿销售规模以前,只要公司在招商和渠道梳理等各项工作有条不紊的展开,较高的增速仍较为确定,当前白酒行业总体景气度下滑是未来公司白酒业务发展主要风险点之一,公司在达到10 亿规模以后能否继续健康发展有待进一步观察;房地产业务的盈利性波动较大,公司为了集中精力和资源在光纤、白酒两大业务上,将逐步退出,我们认为对公司可持续发展是长期利好。 从估值角度来看,我们保守估计光纤光缆及电缆业务、白酒、房地产、塑料管材(及土工合成材料)市值分别为14 亿(15X)、31 亿(16X)、12 亿(净资产估计)和3 亿,2013 年总市值合理估值应为62 亿,高于当前市值42 亿,具备投资价值,首度覆盖给予公司“增持”评级,预计12-14 年EPS 分别为0.37、0.50 和0.66 元,对应PE21、16 和12 倍。

事件: 公司4月10日发布2012年度报告,报告期内,公司共实现主营业务收入7.54亿元,同比增长31.76%;归母净利润3264万元,同比下降44.61%;每股收益0.15元。另外,公司董事会审议通过了2012年度利润分配预案:向全体股东每10股派发现金红利2元(含税)。 投资要点: 渠道下沉,深耕广西、云南市场报告期内,公司将主要精力投身于进军北、上、广、深市场,导致广西区域增速明显落后于20-30%的历史平均水平。通过对市场环境的重新研判,公司将深耕云、桂市场,渠道下沉至乡、镇、村确定为2013年的首要任务。其中,广西市场增速预计将恢复至25%以上;云南来思尔作为当地第四大乳业品牌,13年销售额有望继续维持50%以上的高速增长。 压缩省外费用,创新销售模式2013年,公司计划大幅压缩省外销售费用,由直销模式改为与当地有渠道的经销商合作为主,采用“促销员+产品“的推广模式,目标是维持13年省外市场盈亏基本平衡,对应同比节省公司相关费用2000万元左右。 通过新皇传媒占据区内宣传战线制高点占据各省宣传战线的制高点是新华社的主要工作目标之一,公司与新华社联合设立的子公司“新皇传媒”将成为深耕区域市场,入驻医院、学校等事业单位的特色平台。未来两年,公司计划在广西区内七十多所高校设立“售卖亭”(平均每所高校3个左右),主要收入来源是银行ATM租金+广告收入+零售收入,保守估计单个售卖亭的年均利润将达20万元以上。假设公司于2013年底完成对20所高校的渠道铺设,则当年可为母公司贡献利润500万元左右。 上调评级至“增持”渠道下沉,深耕云、桂市场,压缩省外费用的战略调整是确立公司2013年业绩拐点的有力保证,来思尔品牌的区域影响力与新皇传媒的业务拓展有利于巩固公司在我国西南片区的强势地位。预计公司13-14年EPS分别为0.33元、0.46元,对应PE33倍、23倍,给予“增持”评级。

事件: 山西汾酒4月8日晚间发布年度业绩报告,2012年营业收入为64.79亿元,较上年增44.35%;归属于母公司所有者的净利润为13.27亿元,较上年增70.05%;基本每股收益为1.533元,公司拟向全体股东每10股派发现金红利8元(含税)。 12年公司大力开展文化营销和品牌建设工作,不断调整产品结构,积极开拓市场,强化成本控制,提高管理效益,产品销售量及生产量稳定增长,取得较好经营业绩。全年公司完成成品酒生产量41617千升,较上年增长33.77%,商品酒销售量39918千升,较上年30027千升增长32.94%。省外市场实现销售27.4亿元,占比42%。 由于公司处于复兴和全国化的进程中,加之面临行业景气度下滑,广告宣传、促销等销售费用增加较快,12年销售费用13.78亿元,比11年的9.21亿元同比增长49.6%。 评论: 业绩符合预期,预收账款蓄水池依然保持强劲高位。业绩符合之前的市场预期,和业内大多数其他公司不同的是汾酒的另一个关键指标预收账款比11年底时上升了约5800万元,从11.6亿元上升到12.1亿元,显示在面临白酒行业多重利空的时候,公司本身业务扩张的动能部分抵消了行业景气下降的不利影响,市场对以腰部产品为主的汾酒整体上接受度较高。但每年4季度均是预收账款的高峰期,2、3季度的白酒消费淡季将会水位下移释放,13年的蓄水池水位值得密切关注。 全国化和复兴过程中预计销售费用投放将保持高强度。公司的销售费用从07-09年的3亿元水平迅速攀升到12年的13.78亿元,销售费用率高达21.3%,不仅绝对额增长迅速,比例也不断上升,显示在全国化复兴和面临行业景气下滑的双重压力时市场投入力度明显在增强。其中广告宣传费是增长的主要驱动力,12年广告费从4.91亿元猛增至7.63亿元,市场拓展费、奖励费也分别从9300万元、8100万元升至1.21亿元、1.40亿元,预计13年将继续保持较高强度的市场投入 渠道利润目前相对合理,但高端产品终端动销有压力,民生产品后劲足。草根调研等信息反馈30年青花瓷以上产品因价格带触及五粮液主力价格区间受到整风运动波及,但主力走量品种老白汾和20年青花受影响不大。整体而言,渠道利润和秩序都相对合理,以商务和民生中档消费为主的产品结构在全国化的进程中既可以避开政策打压,又有适当的利润空间,可以支持公司以平稳增长度过行业的调整期。 省内外市场均衡发展,已达到6:4的收入占比。12年省内、外市场分别实现收入37.1亿元和27.4亿元,省外已经贡献了42%的收入。在五星照耀中国的战略布局下,公司在省内省外市场全面进展,目前看来省内有望实现20-25%的收入增长,省外整体而言增速不会低于省内。 投资建议:经过几个月的调整,白酒主要公司的静态估值优势已经非常明显,终端动销情况、渠道利差及库存压力将是白酒板块分化的重要指标。尽管面临行业前所未有的压力,山西汾酒凭借深厚的历史文化底蕴、偏中档的产品结构和日趋提升的管理能力,有望以平稳的增长度过行业严峻的调整期,从而成为未来两年为数不多的确定成长的白酒公司。2013-14年2.03/2.47元EPS,对应13年/14年分别14.1倍、11.6倍PE,估值具备足够的安全边际,维持买入评级并继续作为白酒行业的首选推荐。

卡奴迪路发布2012年年报,实现营业收入6.36亿元,同比增长37.86%,归母净利润为1.77亿元,同比增长61.72%,摊薄EPS1.77元,拟以每10股转增10股派3.70元(含税),业绩略超预期。 获得高新技术企业所得税优惠,净利润增长略超预期。2012年公司归属于上市公司股东的净利润1.77亿元,同比增长61.8%,业绩增速略超出业绩快报中53%的预测(快报预测12年净利润同比增长40-60%),其中主要原因是母公司于2013年3月28日获得高新技术认证,享受高新技术企业所得税优惠政策期限为2012年1月1日至2014年12月31日,优惠税率为15%。 毛利率上升来源于供应链优化和直营占比提升,费用率上升则由于直营门店摊销费用增大所致。12年公司毛利率为66.75%,较去年同期提升3.77个百分点,主要由于公司优化供应链以降低产品成本、直营店收入占比提升所致。其中,4季度单季度毛利率65.63%,较去年同期提升2.63个百分点。期间费用方面,公司在12年费用增长较快,其中销售费用增长50.6%,主要是2012年公司直营门店增速较快,门店装修投入较大导致长期待摊费用增加(公司门店装修费用分2年摊销)以及销售人员增加较快所致;管理费用增长57.3%,主要是规模扩大的同时,研发费用大幅增长324%(收入占比3.1%)所致。 存货、应收账款增幅较大,经营性现金流下降70%。资产负债表中,公司的存货和应收账款增幅较大,其中存货由于直营店及代理品牌备货量较大增长较快,较年初增长82%至2.67亿元(我们估计其中77%左右为1年以内新货,20%为1-2年货品,其余为2-3年货品);应收账款较年初增长151%至1.12亿元,我们估计其中商场占款为7000万左右,其余则为加盟商账款,12年公司为支持加盟商,对优质加盟商的信用额度及期限进行调整,导致这部分金额增长较快(11年加盟商账款约为1500万元)。存货及应收账款的上升导致经营性现金流净额同比下降70%至3294万元,但较三季报的-7195万有所改善。 未来两年仍以外延扩张为主。12年公司门店增速为39.3%(11年门店净增51家,增速为19.1%),净增门店125家至443家。其中,直营店净增94家至269家(其中国际品牌代理店17家、机场店22家、港澳店7家),增速为53.7%;加盟店净增31家至174家,增速为22%,略超年初制定的120家的开店计划。13年公司计划再开120-150家(包含代理国际品牌门店),我们认为公司目前基数相对较小,未来两年以外延扩张为主的增长方式仍然是首选。 维持“增持”评级。面对13年依然低迷的服装零售环境,公司通过开展团购业务和澳门国际品牌代理业务等来获得稳定的增长。我们认为卡奴迪路未来几年增长的动力来自于两方面:1)自有品牌门店外延高速扩张:老店维持增长、次新店增速较高、每年新开门店120家(代理品牌我们预计开店约为20-30家);2)代理业务及团购业务贡献业绩,13年港澳、杭州和团购业务贡献收入保守估计1.5亿元。我们调整公司13-15年EPS为2.22元、2.77元和3.27元,三年复合增长率为25%,对应13-15年P/E分别为16.7倍、13.4倍和11倍,维持“增持”评级。

第四季度亏损,全年业绩低于市场预期.公司2012年营业收入130.3亿,实现净利润6.16亿,分别同比增长7.4%和-24.6%,其中四季度公司净利润为-1.9亿,全年业绩略低于市场预期。 重点市场地位稳固,餐饮业下滑拖累渠道动销.公司在北京、广西和内蒙市场的龙头地位仍然稳固,但由于餐饮渠道景气度下滑,2012年销售啤酒540万千升,同比下滑2%。燕京主品牌销售354万千升,同比上升6%,销量占比提高至66%,由于产品结构提高,吨酒价提升8.5%。 啤麦价格走高影响毛利率.12年公司啤酒业务毛利率39.4%,同比下滑2%,吨酒利润下滑23.1%,我们预计部分原因是由于进口啤麦价格上升,2013年1-2月进口啤麦吨价355美元/吨,较2012年涨价15-20%,预计13年啤酒价格将从高位温和回落,但仍将对公司盈利造成影响。 公开增发获得通过,将助推公司新市场开拓.公司公开增发事宜已获得证监会通过,本次募集资金额为16.4亿元人民币,将主要投向四川、新疆、广东等市场空间较大的区域,公司计划2015年销量达到800万千升,其逐个市场攻破的策略将降低市场扩张风险。 维持增持评级.虽然公开增发获通过将利好产能扩张和新市场开拓,但行业内各巨头竞争依然激烈,吨酒价难以快速提升,啤麦成本提高压制产品毛利率,预计公司13-14年EPS分别为0.27和0.31元,PE为22和20倍,估值较合理,维持“增持”评级。

事件: 五粮液4月2日发布年度业绩报告,2012年实现营业总收入272.01亿元,增长33.66%;实现归属于上市公司股东的净利润99.35亿元,增长61.35%;基本每股收益为2.62元。公司拟每10股派发红利8元(含税)。 12年公司共生产酒14.27万吨,同比下降1.4%;销售153,091吨,比去年同期133,311吨增长14.84%。 展望2013年,在白酒行业进入调整期的市场状况下,2013年公司力争实现收入15%左右的增长。在应对市场变化和营销方面,公司强调一是高价位产品将顺应市场变化,制定新的市场支持政策,积极抢占市场份额,构建全价位产品线;二是将中高价位产品与高价位产品的销售并重,着力打造区域和中高价位品牌,提高销售量,同时扩大中低价位产品市场份额;三是与时俱进,充分发挥电子商务、现代大型连锁终端的优势,着手研究开发适合五粮液营销的电子商务;四是继续深化营销体系改革,建立健全营销人员的薪酬体系与激励机制,充分调动营销人员的主观能动性;五是加强销售服务改革和建设,一切以顾客和市场为中心;六是加强“走出去”战略,在国外寻找实力较强的营运商,加大广告宣传,加强国际市场的拓展。 评论: 业绩略超预期,预收账款蓄水池开始从峰值回落。业绩略超之前的市场预期,显示五粮液作为上一轮白酒黄金十年的代表性公司取得的辉煌余势可观,毛利率更是全年达到了70%以上的高点,连同收入扩张一起驱动业绩增长。高端五粮液经过连续提价,12年出厂价达到659元(新经销商699元),估计销售超过16000吨,吨酒价格约在120万元左右。中低价位酒也是呈现价量齐增的局面,主打产品五粮春和五粮醇估计分别超过1万吨和3万吨,整体吨酒价格估计在4.5万元左右。但公司的另一个关键指标预收账款比11年底时下降了超过25亿元,从90.5亿元下降到64.7亿元,显示这一在前期白酒牛市中不断攀升的业绩蓄水池开始放水。 渠道利润压力巨大,出厂价存在倒挂,公司弃价保量策略将拉低毛利率。经过草根调研,目前全国范围内一批价基本在630-660元,相对于其729元的名义出厂价已经倒挂,主流商超经过促销后实际价格约在750-800元,主渠道商只能通过返点获取利润。在行业严峻的形势面前,和1573选择控量保价不同,五粮液明智的放下身段弃价保量,在价格松动之后商务和民生的消费正在有效启动,但整体出清渠道历年积累的库存尚需时日。同时,为了安抚经销商体系并使之休养生息,给予相应的促销支持和返点将会拉低毛利率和提升销售费用,预计13年利润增速会低于销售增速。 茅台一批价继续下跌将形成对五粮液及其他跟随者的挤压。在政府整风运动下,终端价格600元以上的白酒均面临需求大幅下跌,在已经到来的2季度白酒消费淡季,价格最为坚挺的广深地区茅台一批价也跌破1000元,并且有可能继续下探,飞天茅台这一价格中枢下移将挤压包括五粮液在内的其他标志性产品价格,公司的利润情况因而受到影响。 投资建议:经过几个月的调整,白酒主要公司的静态估值优势已经非常明显。五粮液尽管12年业绩辉煌,但倒挂的渠道利差和多达数月的渠道库存显示13年将是其史上的困难时期,放下身段积极拓展商务、民用市场以及涉足电商等将有助于渡过行业调整期,同时希望定位民生的五粮春、五粮醇等中低价位酒的增长弥补高端酒业务的减速。预计公司2013-14年2.72/2.92元EPS,对应13年/14年分别8.1倍、7.5倍PE,估值远远低于外国洋酒巨头,3.7%的股息率高于一年期定存利率,具备足够的安全边际,但行业向下趋势在未来几个月的白酒消费淡季内难以见到明显改观,调低评级至“增持”。

事件: 成都糖酒会期间我们参加了泸州老窖1573经销商大会,并与部分经销商进行交流。 纪要: 1.面对比较严峻的市场形势,经销商应该改变思路,现在酒水类渠道碎片化,经销商要适应从一件一件卖酒到一瓶一瓶卖酒的市场变化,对白酒行业面临的形势做好充分准备; 2.2012年1573的价格没有挺好,但销量也没有上去,2013年公司将继续坚挺终端和一批价格,不会减少市场投入,特别是对重点政商务人群的营销投入,未来核心意见领袖对白酒消费的拉动作用仍将十分明显。公司也会继续加强公共平台的宣传投入,如政府、银行等,特别是与银行系统的合作,要考虑如何利用银行优质的客户资源形成产品动销; 3.国窖1573是一款凝聚了很多人心血的产品,08年收入超过10亿,09年超过20亿,10年超过30亿,11年超过50亿,曾经让各经销商赚到了真金白银,12年底公司在市场上回购了一批产品,也正是希望能稳住价格,希望经销商能够配合将价格稳住,对于扰乱终端价的经销商公司将坚决给予惩罚,特别是几个甩货较严重的重点省份,希望在40天以内把价格体系稳住,而对于公司内部某些扰乱市场秩序的营销人员,将给予劝退甚至开除的处分。 4.渠道开拓:流通渠道将集中优势资源,重点投入能够产生动销的优质名烟名酒店;餐饮渠道会将C类和D类店放到和A类店同样的位置对待,同时兼顾食堂、会所等特殊餐饮渠道的开发,将降低会所渠道产品终端价,仅略高于商超终端价,促进终端销售;在团购渠道,公司给经销商和营销人员发布了团购指引,将会派出营销人员进行扫楼,对核心客户进行赠饮,提高终端持续购买力,把资源集中在重点单位的一把手上; 5.新的积分管理方法已经实施,经销商可以登录系统查看,前一个月的渠道支持费用下个月就可以使用;新的补偿计划已经发到各个片区经理的邮箱,将马上实行; 6.市场营销方面将加强渠道活化,弱化促销,宣传部门将在2013年策划一系列事件性营销活动,如6-8月1573冰饮风尚活动等,市场费用投入不会减少; 7.新设计高端产品陈列台,占地6平方米,每个陈列台均配有营销小姐,用以展示中国品味壹号、叁号和国窖1573系列共计六款产品,将在全国市场广泛推行,每个省会城市A类名烟名酒店要有20个,B类10个,C类8个,D类6个,地级市和县级市也有要求,数量递减; 8.新开发国窖1573大师签名限量版1500ml、3000ml和中国品味壹号、叁号编号版,每个经销商根据1573订货量可以申请订购销售,根据号码靓丽程度分成第一、第二和第三等级,市场参考价分别上浮20%、10%和5%,限量版可提供编号订制服务、收藏证书及相关增值服务; 9.计划模仿浙江物产集团,成立志同商贸公司,2013年将对各行业大型企业进行招股,主要面对对象是龙头制造类企业(有色、钢铁等)、大型商贸企业和服务业企业(如广告、传媒等),今年将选择不超过200个股东,每个股东出资额不低于1000万,不高于6000万,总注册资金20亿。志同商贸公司将形成互通有无、优质资源互补的平台,暂定利润分配方案是4:4:2,20%是股东红利,收入贡献分配40%,利润贡献分配40%。 我们的观点: 1、此次1573经销商大会显示2013年公司将维持“控量保价”战略,通过加大投入、回购产品和渠道控制等手段保持1573系列价格坚挺,该方针和另外两大巨头茅台和五粮液优先市场占有率的策略有所不同。我们通过对经销商的草根调研了解到,国窖1573名义出厂价889元,当前一批价800-850元,扣除返点和渠道费用后经销商真实的拿货价约为740-750元,渠道利差存在但仅有几十元,且动销情况很不理想。广深地区商务消费能力相对较强,茅台一批价也已经跌破1000元,五粮液一批价620-650元,横向对比而言,1573品牌力难以维持现有一批价,终端动销迟缓,部分经销商囤有6-12个月的存货,渠道压力较大,内地甚至不少老窖的经销商放弃经销1573转而主攻特曲头曲等腰部发力产品。 2、对于公司“控量保价”战略对业绩和品牌的影响以及其可持续性,我们保持谨慎态度。预计2013年1573经销商将继续承受压力,公司高端酒收入或将略微下滑,销售情况较好的特曲和头曲将成为未来业绩成长的主要驱动力,预计12-14年EPS分别为3.12、3.23和3.75元,对应PE8、7.7和6.6倍,维持“增持”评级。

事件: 2012年公司实现营业收入44.6亿元,同比增长0.05%;实现利润总额5.17亿元,同比增长5.54%;实现归母净利润3.82亿元,同比增长3.96%。摊薄EPS为1.06元,略微低于我们之前1.11元的预期。另外,公司拟以2012年末,35896万总股本为基数,实行每10股派送5元(含税)。 投资建议:我们预测未来公司同店增速会持续放缓,调整公司13-15年营收增速预测为1%、11%和12%,对应EPS分别为1.12元/1.19元/1.30元,对应的PE分别为9X/8X/7X。另外,考虑到公司核心地段自有物业的重估价值、稳健的财务结构和在强劲的经营性现金流支撑下4%以上的股息回报率,我们认为公司的合理估值不应低于行业平均水平,可以享受行业平均13年15倍PE的估值水平。但由于未来3年内成熟门店的同店增速不容乐观,调低评级至“增持”评级。