盈利预测及投资建议 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十二个五年规划的建议》首次将文化产业提到"国民经济支柱产业"的高度,公司地处全国消费能力最强的大上海,将面临十分有利的宏观环境,及巨大发展机遇。就业绩而言,公司投资的“渔人码头”二期、太原湖滨项目将在2012-14年内逐步取得回报,据我们初步测算,净利润规模在10亿元左右,加之价值不菲的公司股权(持有上市公司海通证券1.51亿股、浦发银行1060万股及非上市公司申银万国证券6260万股,账面价值超过12亿元)将成为未来3年业绩的有利支撑。进入2012年,东方有线减亏、浦江旅游、世博园全面运营、地产项目开始取得回报,业绩有望出现大幅增长,并超出市场预期,并建议关注公司的跨区域业务扩展战略。我们预测,2012-2014年EPS分别为0.22元、0.30元、0.40元。维持增持评级,目标价8.8元,空间超40%。

收入快速增长毛利率维持稳定:2011年营业收入14.2亿元,同比增长16.1%,增长主要得益于用户规模的持续增长。综合毛利率41.1%,较去年基本持平。 2011年新增有线电视用户39.62万户,在网用户达到530万户(其中,模拟电视在册用户185万户、数字电视用户345万户);整转数字电视用户61.02万户,在网数字电视主终端用户达到345万户(其中含高清用户1.73万户);发展副终端13.51万户,累计副终端用户达到41万户;付费节目终端用户达到98.77万户;净增个人宽带用户2.58万户,累计在线个人宽带用户14.17万户。 我们判断,受益数字整转提价及效率提升,2012年毛利率稳中有升;从2013年开始,数字机顶盒摊销费用开始下降(07年开始数字整转,按6年摊销机顶盒),毛利率较大提升,并持续至2019年。 期间费用率小幅下降:2011年期间费用为4.09亿元,在收入中占比为28.8%,同比下降0.5个百分点。其中,销售费用率增长较快,上升2.1个百分点,系网络代维费用增加所致;管理费用率下降2.7个百分点,系2010年养老保险等一次性支出较高所致。财务费用5357万元,同比上升,系5年以上贷款利率上升。预计2012年开始,随着收入增长带来的贷款总额下降及贷款利率下行,财务费用有望逐年下降,2012-14年财务费用分别为4935万元、4080万元、3250万元。 2012年一季度:营业收入4.1亿元,同比增长25.9%;毛利率41.3%,同比上升1.1个百分点;归属于上市公司股东净利润为3868元,较上年同期增长25.4%,对应EPS0.07元,基本符合预期。 盈利预测:我们预测12-14年EPS分别为0.35元、0.50元、0.70元,复合增长率在40%左右,高于市场普遍预期,其逻辑: 1、收入增速16%左右,毛利率随机顶盒摊销费用下降而较大提升; 2、规模效应导致管理费用率稳步下降; 3、贷款总额下降及贷款利率下行导致财务费用下降; 资产注入预期是估值提升的动力源泉:公司作为拥有陕西省530万有线用户的区域垄断有线网络运营商,良好的基本面形成公司股价的有力支撑,而资产注入预期则是估值提升的动力源泉。我们判断,三网融合有望今年破局,这必将加快有线网络行业及公司的整合步伐,维持增持评级及16.5元的目标价。 分配方案:每10股派送0.3元(含税)现金股利

公司2011年度情况 作为稳居全国前5大、以精品著称的电视剧制作企业,2011年共8部电视剧取得发行许可证,比2010年增长14.29%;实现收入2.87亿元,同比增长30.43%,收入的增速快于产量的增速,再次显现公司精品剧播映权以及信息网络传播价格的认可度;净利润8440万元,同比增长135.93%,管理控制得当,对应EPS1.41元。 公司盈利预测及投资建议 公司预告2012Q1,预计净利润同比增长5-5.3倍,达1,860万元-1,950万元,制作规模扩大、精品剧播映权价格上涨为主要驱动因素。我们预测,2012年公司电视剧发行部数增长约50%,达到12部;收入增长40%,规模达4.02亿元;毛利率维持在53%左右;净利润率达到32.22%,规模达1.29亿元。2012-2014年对应EPS分别为2.15元、2.90元、4.30元。首次给予谨慎增持评级,目标价86.00元,对应2012年40倍动态PE。

国内最大的民营电视剧制作企业之一华策影视2010年10月登陆A股市场,是国内最大的民营电视剧制作企业之一。实际控制人为傅梅城、赵依芳夫妇。以获发行许可证计算,2011年生产9部292集电视剧,占中国当年电视剧产量的2.0%。同时引进7部202集,占我国当年电视剧引进量11.4%。 2011年高速增长2012Q1增速尚可2011年营业收入4.03亿元,同比增长43%;净利润1.54亿元,同比增长60%,对应EPS为0.80元。公司预测,2012年一季度净利润2780万元-3600万元,同比增长10%至40%。 2011年下游需求高涨提升电视剧毛利率电视剧业务毛利率从57.4%上升至60.7%,主要原因:卫视与视频网站对影视内容需求强劲,电视剧销售价格上涨明显。 盈利预测及投资建议我们判断,2012年电视剧价格继续大幅上涨可能性较小,公司未来业绩成长需建立在电视剧产能扩张、外生性成长或新业务开拓上。我们预测,2012-2014年EPS分别为1.00元、1.35元、1.75元,目标价30元,“谨慎增持”评级。

公司2011年业绩0.14元,略低于我们0.16元的预期,但不影响我们对2012年业绩拐点的判断。 公司一季度业绩预计增速超过30%,与我们前期预期一致,并强化对业绩拐点的判断。2012年公司各业务将频现亮点,东方有线减亏,浦江旅游、世博园全面运营、地产项目开始取得回报,业务的全国拓展,致使业绩有望超市场预期。 具体而言,公司投资的“渔人码头”二期、太原湖滨项目将在未来2-3年内逐步取得回报,据初步测算,净利润规模在10亿元左右,加之价值不菲的股权投资(持有上市公司海通证券1.60亿股、浦发银行950万股及非上市公司申银万国证券6260万股,账面浮盈超过10亿元)将成为未来3年业绩有利支撑。 大环境上看,《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十二个五年规划的建议》首次将文化产业提到"国民经济支柱产业"的高度,公司地处全国消费能力最强的大上海,将面临十分有利的宏观环境,及巨大发展机遇,近期即将出台的《国民旅游休闲纲要》更是锦上添花。从股权结构分析,公司实际控制人为上海市文化龙头文广集团,乘中央文化体制改革之东风,作为上海大文化产业的重要资本平台,公司必将从中受益。 2012年1月份上交所网站公开信息显示,东方明珠包括总裁徐辉,副总裁孙文秋、林定祥、胡爱莲,董秘胡湧以及监事在内的8位高管本月通过二级市场共增持公司股份5.5万股,价格区间为5.06元-5.38元,增持后8位高管持股总量达26.8万股。我们认为高管增持卓显对公司未来的发展信心。 我们预测2011-2014年EPS分别为0.14元、0.22元、0.30、0.45元,维持增持评级,目标价8.8元。

2011年报情况 博瑞传播目前拥有广告、印刷、发行投递、网络游戏、创投等业务,锐意向新媒体转型。2011年实现收入13.06亿元,较同期增长12.37%; 净利润3.94亿元,较同期增长24.04%,对应EPS0.63元。 盈利预测及投资建议 我们预测,2012-2014年对应EPS分别为0.70元、0.90元、1.14元。 公司主要看点: 1、机制优势:国有背景市场机制,高管持股100-230万股不等; 2、网络游戏、手机游戏等新媒体业务拓展; 3、户外广告业务拓展; 4、利用现有发行体系介入第三方物流市场; 5、文化地产:除“创意成都”外,仍有两块规模更大的土地储备,并紧邻市政府办公楼(成都市政府南迁); 6、政府政策支持:作为区域文化龙头上市公司获取的政策支持。 我们不同于市场的观点:与其看好公司的新媒体拓展,不如更加关注公司利用区域优势,发展第三方物流及文化地产业务,以及作为区域文化龙头上市公司获取的政策支持。 公司2012年动态估值低于20倍,有低估之嫌,首次给予谨慎增持评级,目标价16.0元,对应2012年23倍动态PE。

投资要点: 收入高速增长 毛利率持续提升2011年营业收入6.98亿元,较同期增长45.5%;综合毛利率40.9%,较去年同期39.4%,上升1.5个百分点,主要原因:栏目制作与广告业务的品牌整合营销模式,提升毛利率;影视剧业务的投资发行模式,致使毛利率大幅上升; 盈利预测及投资建议公司同时披露,2012年一季度净利润增速为20-50%,即1680万元-2100万元,我们预测,一季度净利润增速在40%左右,即1960万元是大概率事件。2012-2014年对应EPS 分别为2.20元、3.10元、4.20元。 2012年主要看点:基于整合营销的广告业务继续快速增长;卫视节目制作业务高速增长;电影投资发行业务高速增长;政府对文化企业税收及财政方面的支持;2012年8月小非解禁量非常小,不必担心解禁利空。 公司作为国内娱乐节目制作龙头企业,必将受益我国文化产业大发展及居民娱乐消费大繁荣,考虑到行业处于高景气周期、标的稀缺性、公司业绩稳定性及高成长性,继续维持增持评级,目标价88.0元,对应2012年40倍动态PE。 2011年度分配预案:每10股转增12股,派10元现金(含税)。

投资要点: 公司为江西省内第一家上市的出版传媒类企业,定位于出版产业及相关产业投资与管理,业务包括出版、发行、印刷、出版贸易、报刊等,我们从传统出版业务和物资贸易两个大的业务块进行分析。 传统出版业务链完善,中小学教材教辅为主要盈利业务: 1、拥有图书出版、图书发行、印刷包装的一条龙产业链,为利润贡献最主要的业务:2011年图书出版、发行、印刷包装合计产生收入27.73亿元,占公司总收入的40.22%;合计产生毛利11.43亿元,由于毛利率显著高于物资贸易类业务,占公司总毛利的94.05%,为公司实现利润的主要业务。 2、图书发行业务贡献率高:2011年产生收入23.33亿元,占出版业务的84.13%;毛利率高达45.36%,贡献传统业务毛利的92.56%。 3、中小学教材教辅仍为主要出版内容:公司为江西省内最大的中小学教材教辅出版发行企业,亦有部分一般类图书。2011年教材教辅类实现收入19.65亿元,同比增长9.89%,占出版发行业务的70.86%;毛利率为48.09%,即实现毛利9.45亿元,占出版发行业务的82.68%。 物资贸易业务收入增长7倍有余,带动公司总收入增长,但毛利低率导致利润贡献率低:主要经营主体为江西蓝海国际贸易有限公司,其主营国内贸易、进出口贸易、食品经营、音像制品的批发等。 2011年物资贸易业务收入规模达到39.65亿元,同比增长7.47倍,在总收入中的占比达到57.50%(2010年仅为15.41%);因贸易业务的毛利率低,从2010年的5.79%下降到2.57%,在总毛利中的贡献率仅为8.37%。受此影响,2011年公司综合毛利率18.4%,较去年同期36.0%,下降17.6个百分点。 期间费用率大幅下降11.35个百分点: 2011年期间费用907.84万元,在收入中的占比为13.0%,较上年同期的24.35%,大幅下降11.35个百分点。其主要原因:1)在收入规模翻倍增长的情况下,管理费用仅增长75.99万元,为629.86万元,在总收入中的占比从2010年的17.69%下降到9.02%;2)销售费用,仅增长52.81万元,为255.6万元,在总收入中的占比从2010年的6.48%下降到3.66%。费用将降低的关键是传统业务的费用控制得当,物资贸易类业务规模放大快。 投资收益 从EBIT看,2011年为3.63亿元,比2010年3.48亿元,仅增长0.15亿元,对公司净利润实现37%的增长的积极因素在于投资收益同比增长1.38亿元,达到1.68亿元,主要原因系处置可供出售的金融资产,2011年初可供出售金融资产6.46亿元,年末为1.74亿元,即年内出售4.72亿,收益率在34%左右。 盈利预测及投资建议 2011年底和2012年年初公司分别发行4亿元和1亿元的公司债,用于印刷等项目。同时公司2011年8月提出定增计划,拟募集不超过13亿元投资于新华文化城项目、现代出版物流港项目、环保包装印刷项目、印刷技术改造项目和江西晨报立体传播系统项目5个项目的建设,发行价14.99元。目前定增方案已经报会,谨慎起见,预计2012下半年可望完成定增。 从资金投向上看,意欲进一步夯实传统出版发行业务,同时通过文化城、第三方物流等业务稳步向跨媒体、跨业务、跨区域等方面转型。 同时我们考虑到2011年底公司可供出售金融资产1.74亿元,按2011可售金融资产收益率34%粗略计算,预计2012年投资收益为6000万左右(不排除分两年确认的可能)。综合预测2012-2014年对应EPS分别为0.90元、0.95元、1.00元。谨慎增持评级,目标价22.5元,对应2012年25倍动态PE。

评论: 根据中国证券业协会的公开信息,2012 年1 月的基金销售机构除了基金直销,还包括59 家商业银行、94家证券公司、1 家咨询机构(天相投顾)的代销服务。此次证监会发放牌照标志基金第三方销售正式开闸, 我们预期首批牌照发放之后,未来证监会会向更多机构发放第三方基金销售牌照。 根据中国证券业协会的统计,2010 年新发行基金募集金额3045 亿元,申购金额13392 亿元。其中银行渠道依然占主要地位为58%,基金公司直销渠道占比为34.6%,券商渠道占比为7.4%。

投资要点: 地处人均消费 能力最强的大上海地区,公司一方面立足上海,从东方明珠塔、到浦江旅游、再到世博园区,从旅游餐饮住宿、到有线网络、再到新媒体,公司已经实现大上海地区的文化旅游全面纵深覆盖;另一方面布局全国,入股太原有线、开发太原湖滨,公司计划将上海的文化中心模式向全国复制,更多战略扩张值得期待; 从股权结构分析,公司实际控制人为上海市文化龙头文广集团,乘中央文化体制改革之东风,上海更是山雨欲来风满楼,作为上海大文化产业的重要资本平台,公司必将从中受益。 《十二五规划》首次将文化产业提到"国民经济支柱产业"的高度,公司地处全国消费能力最强的大上海,将面临十分有利的宏观环境,及巨大发展机遇。 据我们初步测算,公司投资的“渔人码头”二期、太原湖滨项目,净利润规模在10亿元左右,加之价值不菲的公司股权(账面价值超过10亿元)将成为未来3年业绩的有利支撑。进入2012年,东方有线减亏、浦江旅游、世博园全面运营、地产项目开始取得回报,业绩有望出现大幅增长,并超出市场预期。我们预测2011-2013年EPS 分别为0.16元、0.22元、0.30元,上调评级至增持,目标价8.8元。

事件: 公司公告,由于目前资本市场筹募资金情况严峻,传奇东方项目的融资不能如期完成,致使《认股协议》项下约定的交割不能按时完成,因此,按照协议的约定,《认股协议》将于2011年12月31日终止。《认股协议》终止后,公司将寻求与好莱坞电影企业建立更加灵活的合作关系,就电影业务以联合拍摄、中文影片翻拍、联合发行等模式进行合作,积极探索国际化发展的道路。 评论: 无损业绩,更无碍公司国际化发展战略 1、公司在合资公司传奇东方中股权比例仅为9.9%,故协议终止对公司业绩影响非常有限; 2、协议终止主要是由于香港上市公司保华建业因配售未足额而搁臵(2012年可能重新启动配售),公司与传奇影业的合作没有受到实质影响,待资金到位,包括电影《长城》的拍摄等合作将重新启动,不排除其他资金介入的可能。

评论: 蒙牛“问题奶”事件致使港股蒙牛乳业(HK2319)昨日重挫23.95%。由于蒙牛是光线传媒的重要广告客户之一,故市场对该事件表示忧虑。我们认为对光线传媒更多是心里层面的影响,其理由如下:1、此次问题奶为纸盒装纯牛奶,公司只负责对蒙牛酸酸乳的推广业务,产品类别差异较大;2、2012年蒙牛酸酸乳推广预算及方案已经敲定,故在收入上不会有影响;3、该事件负面影响远小于08年的三聚氰胺事件,故长期影响十分有限。 我们预测,光线传媒2011-13年EPS1.60元、2.20元、3.10元,估值吸引力已现,建议增持,目标价88.0元。

收入快速增长毛利率持续提升 2011年前三季度营业收入4.14亿元,较同期增长33.8%;综合毛利率42.7%,较去年同期40.6%,上升2.1个百分点,主要原因:影视剧业务毛利率大幅上升。 其中,节目制作与广告实现营业收入26159万元,同比增长26.8%;节目制作与广告业务毛利率47.43%,与去年同期的49.21%,小幅下降1.78个百分点。报告期内,公司加大了电视联供网的节目拓展力度。公司承制大型音乐选秀节目《激情唱响》在辽宁卫视播出后社会反响良好,公司制作的《生活魔法师》8月份登陆陕西卫视,这两档卫视节目的播出进一步提升了公司的品牌影响力。公司的整合营销业务依托公司的电视联供网,在保留老客户的基础上又不断开发新客户。 影视剧业务实现营业收入11411万元,比上年同期增长45.9%;影视剧业务毛利率为29.61%,比上年同期的14.49%,大幅上升15.12个百分点。 公司影视剧业务毛利率大幅提升主要原因:1、影视剧项目中投资发行项目的比例增大(代理发行影片仅一部),且投资发行的影片毛利率较高所致;2、公司新型电影发行网的作用已经得以体现,提高了所发行影片的票房收入。报告期内,公司共投资发行四部电影,分别是《最强囍事》、《B+侦探》、《夺命心跳》及《画壁》(9月29日上映)。报告期内,公司独家投资制作的电视剧《我和老妈一起嫁》取得发行许可证,发行情况良好。 演艺活动收入3806万元,比去年同期增长54.17%;演艺活动毛利率为49.15%,与去年同期的50.79%,下降1.64个百分点。 期间费用率大幅下降 2011年前三季度期间费用3539万元,在收入中的占比为8.6%,较上年同期的12.7%,大幅下降4.1个百分点。其主要原因:1、电视栏目制作与广告产生费用相对刚性,体现为费用增幅小于收入增幅;2、影业销售、节目制作人员增加较多,但多进入成本,故费用没有同比上升;3、上市融资后,财务费用较去年同期减少61.86%。 资产减值损失较去年同期增长228.70%,主要原因是公司应收账款增加相应计提坏账准备增加所致;营业外收入较去年同期减少78.16%,主要原因是公司的政府补贴收入减少所致;营业外支出较去年同期减少95.47%,主要原因是去年同期公司列支诉讼赔付所致; 盈利预测及投资建议 我们预测,2011-2013年对应EPS分别为1.60元、2.30元、3.28元。维持增持评级,目标价88.0元,对应2011年55倍动态PE。

期间费用率维持稳定 2011年前三季度期间费用1.49亿元,在收入中的占比为31.0%,较上年同期的31.4%,小幅下降0.4个百分点。其中,管理费用5,303.1万元,较上年同期增长31.8%,上升较快。主要原因:业务规模扩大后,引起相应费用的同步上涨。其中,主要是工资、办公费、差旅费、房租、无形资产摊销、研发费用的增长。截至三季度末公司人数为692人,较上年同期增长49.8%。 投资收益804.8万元,大幅增长,主要原因为参股公司盈利所致。营业外收入2,354万元,较上年同期增长48.7%,主要原因为政府奖励增加所致。 盈利预测及投资建议 进入2011年四季度,在电影方面,公司计划公映影片包括:11月的《星空》、12月的《开心魔法》;在电视剧方面,计划形成收入的电视剧包括:《圣天门口》、《西南绝杀》、、《蝴蝶行动》、《玫瑰传奇》、《追逃》、《大时代》、《川西剿匪记》、《最后一枪》、《钢魂》总计9部,电视剧销售的集中爆发将是四季度的主要看点。 我们预测,11-13年EPS分别为,0.35元、0.60元、1.00元。从相对估值分析,11年估值并不便宜,但由于2012年为公司电影大年,业绩预计到达0.60元,估值大幅下降,估值极具吸引力,目标价21.0元,增持评级。

从好莱坞电影的百年发展史中,可以发现,现代电影产业和百年之前的电影产业无论从规模、产业结构、产业链价值分布、辐射范围等方面看,都发生了巨大变化。其可以借鉴的经验包括:1、从美国经济大萧条时期,电影行业整体运行受经济危机冲击不大,并具备一定的逆周期特性;2、电影市场会随着人均收入水平的上升而发展,但当人均收入达到一定水平后,增速开始趋于平稳;3、内容与渠道的重要性均不容忽视,纵横向的产业整合是永远的主旋律,也是行业竞争对电影公司提出的必然要求;4、多数情况下,具备一流制作能力的龙头企业,其优势地位会不断得到巩固和加强;5、大量的扩窗发行(有线电视、录像带)和衍生产品(授权商品、主题公园)不仅成为影视公司新的收入来源,而且大幅降低其影视制作的投资风险。 从好莱坞黄金时代八大制片厂到现在的六大电影公司,大型电影公司全部成为大型综合性集团旗下资产,具有强大的资金实力、遍布全球的营销发行网。可供借鉴的经验包括:1、六大电影公司和米高梅-产业链整合势在必行,不仅仅是狭义的电影产业链纵向整合,在成熟电影市场的激烈竞争中电影产业必须和其它传媒产业一起才能发挥协同优势;2、派拉蒙、迪斯尼、华纳兄弟-围绕“电影+传媒”核心业务的整合比较成功,而过于多元化的整合如果无法发挥合力则难以取得效果;3、华纳兄弟、环球-产业链整合必然带来业务和管理上的成本增加和风险增大,管理层有没有能力发挥各种业务的协同能力和规模经济效应尤为重要;4、从迪斯尼-电影内容本身仍然是大电影产业链的源头,打造整合好整条产业链之后,内容价值能够被下游充分的发挥和增值。 从国民经济发展角度看,中国类似于美国90年代经济在已有基础上持续稳定增长的阶段;从扩窗发行和衍生品开发水平的角度看,我国电影产业只相当于美国电影产业50年代初期的水平;从影片制作内容的审查限制和对电影公司业务范围的限制角度看,更像是1935年《海斯法典》和1948年“派拉蒙判决”时的状况;从银幕建设、人均观影次数高速增长上又能看到好莱坞黄金时代(1928-1947)初期的影子。 虽然中美两国的电影市场由于文化、管制等差异,不能简单照搬对比。但大量数据和分析显示,作为成熟市场,美国电影产业的票房收入已经多年保持非常稳定,而我国电影产业显然还远远没有达到美国的稳定阶段,人均观影次数、银幕覆盖率、文化产业政策等都有很大提高的空间。我们认为未来4、5年短期内行业继续高速发展的驱动因素有:1、院线向二线城市扩张,银幕覆盖面增大;2、三网融合后视频网站和IPTV 有望成为扩窗发行的突破口;3、产业规模经济效将逐渐显现。 华谊兄弟:未来几年,公司收入仍以电影制作为主,依然直接受益于银幕覆盖率的快速攀升带来的单片票房的增长。而居民人群观影需求提升则带来我国人均观影次数的增长,在这个票房持续高速增长做大蛋糕的阶段,竞争并不是处于第一位考虑的因素,合理的产业链布局才是未来立于不败之地的关键所在。我们预测,公司11-13年EPS 分别为,0.35元、0.60元、1.00元。从相对估值分析,11年43倍的估值并不便宜,但由于业绩的持续高增长,12、13年估值分别降至25倍、15倍,估值极具吸引力,维持增持评级,目标价21.0元。