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董广阳

华创证券

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工作经历: 证书编号:S0360518040001,曾就职于招商证券、瑞银证券...>>

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重庆啤酒 食品饮料行业 2025-02-10 54.30 67.00 17.44% 57.85 6.54% -- 57.85 6.54% -- 详细
事项:公司发布2024年业绩快报。2024年公司实现营业总收入146.45亿元,同降1.15%;归母净利润12.45亿元,同降6.84%;扣非归母净利润12.21亿元,同降7.04%。单Q4看,实现收入15.82亿元,同降11.45%;归母净利润-8676万元,去年同期为-749万元;扣非归母净利润-8405万元,去年同期为-1299万元。 评论:Q4需求延续平淡,量价双降且幅度扩大。量价拆分看,预计单Q4销量同降约8%至31.8万千升,吨价同降约3.8%至4969元,需求平淡之下量价双降且降幅环比扩大。全年维度看,高端消费疲软、行业竞争加剧之下,重啤产品结构较高故销售承压,销量/吨价分别同比-0.75%/-0.4%,其中预计乌苏销量接近中单下滑(疆外或接近双位数下滑)、重啤受旺季雨水较多影响预计小幅下滑、高端细分品牌嘉士伯双位数增长、次高档乐堡中单左右增长。 规模效应弱化主导Q4亏损扩大,全年业绩低于预期。我们测算Q4归母净利率同降5.1pcts至-5.5%(对应净利率同降约10pcts),低于市场预期,预计主要系收入双位数下滑之下规模效应弱化,一方面,对固定成本摊销减少导致毛利率下跌,另一方面,虽然公司弱市之下对费用绝对值投入进行控制,但费用率或仍有上升。 展望25年,经营务实、静待复苏,折旧增加预计对冲成本红利。消费力偏弱及消费场景重构的背景下,公司虽然24年收入利润小幅下滑,但以务实态度持续打磨产品、进行多元化推新,并积极拥抱歪马等新渠道以把握消费需求。此外,近期公司在云南推出苍洱橙味汽水,复用渠道试水饮料市场寻求增量。展望25年,预计公司收入端延续稳健、向上拐点仍需紧密关注消费复苏态势;利润端,预计大麦成本个位数下行、包材压力不大,原材料成本红利或将延续,但佛山工厂折旧增加或带来一定压力,分红水平则有望高位稳定。 投资建议:股息较优,静待修复,维持“强推”评级。高端需求偏弱、场景重构,叠加行业竞争加剧之下,公司销售表现承压,因此我们下调2024-2026年EPS预测至2.57/2.63/2.70元(原预测为2.72/2.84/2.91元),对应P/E为21/21/20倍。重啤经营务实稳健,重视股东回报,分红水平保持高位,按当前盈利预测及100%分红率计算,25E4.8%的股息率可提供一定安全垫,建议静待需求向好、经营修复,维持一年目标价67元,对应25EPE25X,维持“强推”评级。 风险提示:高端化不及预期,竞争加剧,成本大幅上行,恶劣天气等。
中炬高新 综合类 2025-01-28 21.06 31.35 56.52% 21.42 1.71% -- 21.42 1.71% -- 详细
事项:公司发布 2024 年年度业绩预减公告,预计 2024 年实现归母净利润约 6.79 亿元到 10.18 亿元,与上年同期相比减幅约 40%到 60%;预计 2024 年实现扣非归母净利润约 6.29 亿元到 7.34 亿元,同比增幅约 20%到 40%。评论:23 年低基数+春节备货拉动, 24Q4 主业有望实现 20%以上增长。 一方面 23 年管理层调整导致 Q4 基数较低,今年过年时间提前、存在备货错期,另一方面24 下半年以来,公司持续纾解库存压力, 推进营销调整, Q4 通过发力食用油、制定阶梯型促销政策、加大单品资源投放力度等拉动销售, 我们预计 24Q4 调味品主业有望实现 20%以上增长。同时若考虑土地征收补偿(预计贡献近 3.0亿)确认报表,则 Q4 报表营收弹性相对可更大。 24 年业绩预减主系 23 年冲回计提预计负债, 24Q4 扣非净利率略低预期,主系低盈利产品占比提升拖累。 24 年公司归母净利润预计与同期相比减幅约40%到 60%,主要是 23 年冲回计提预计负债,导致当年利润基数较高。计算得到, 24Q4 公司预计实现归母净利润 1.03-4.42 亿,考虑 23Q4 负债集中冲回,同比意义相对有限,而预计实现扣非归母净利润 0.77-1.82 亿,若按 24Q4 营收同比+20%(即 24Q4 营收约 14.2 亿)计算,对应扣非归母净利率在 5.4-12.8%区间,中枢略低于此前预期,尽管成本红利延续,公司产品毛利端延续平稳,但预计是低盈利水平的食用油等占比提升,拖累公司整体盈利。此外,收回的厨邦少数股权, 由于收回时点较晚,预计 Q4 贡献也相对较少。 25 年报表弹性预计延续, 而主业在渐进调整后,有望恢复到较快增长。 24 上半年公司经营受损,下半年持续推动调整,如优化价格体系减少窜货,安抚经销商提供更多支持,内部选贤举能提升战斗力,聚焦并补齐核心单品矩阵等等,下半年经营环比已有改善。 25 年来看,一是原材料已完成锁价,成本红利下盈利仍有提升空间,二是厨邦少数股权收回, 25 年有望直接体现在报表当中,预计贡献 6-8 千万利润,三是考虑为达成 26 年股权激励目标,公司并购动作或有望在 25 年落地,预计也可一定程度上增厚报表,故综上来看,预计 25 年公司报表尤其利润端有望延续弹性,而市场最为关心的调味品经营,在吸取 24年经验教训后, 25 年做到有的放矢,待渠道及团队士气恢复后, 产品、渠道策略更加精准,后续仍有望恢复到较快增长。 投资建议: Q4 发货加速,推进改革深化。 公司经营渐进调整, Q4 发货表现旺盛, 25 年展望报表弹性充足,当前估值回落至低位,若后续公司主业渐进改善,估值存在修复空间。考虑 24 年土地补偿计入报表,同时考虑 25 年/26 年潜在并购贡献(但不考虑其他土地收回), 我们调整 24-26 年 EPS 预测为1.21/1.23/1.48 元(原预测为 1.43/2.03/1.39 元),对应 P/E 估值 18/14/14 倍。若扣除土地补偿及并购贡献后,预计 24/25 年营收分别为 54.6/60.7 亿,归母利润分别为 7.3/8.9 亿, 维持目标市值/目标价约 245 亿/31.35 元, 对应 25 年主业利润约 25 倍(同时考虑地产估值 20 亿左右),维持“强推”评级。 风险提示: 下游需求低迷;市场竞争加剧;改革前期费用投放加大;全国化拓展、餐饮渠道开发等不及预期;非主业剥离进度不及预期;食品安全问题等
东鹏饮料 食品饮料行业 2025-01-27 242.12 250.00 10.57% 245.45 1.38% -- 245.45 1.38% -- 详细
公司发布 2024年业绩预告。 预计 2024年实现营收 157.2-161.0亿元,同增39.6%-42.9%;回款超过 200亿元,同增 43.9%+; 归母净利润 31.5-34.5亿元,同增 54-69%; 实现扣非净利润 30.7-33.7亿元,同增 64%-80%。 单 Q4看,预计营收 31.6-35.4亿元,同增 20.6%-35.1%; 回款 60亿元以上,同增 62.8%+; 归母净利润为 4.4-7.4亿元,同增 15%-93%;扣非净利润为 4.07-7.07亿元,同增 11%-92%。 评论: 收入保持高增,回款大幅加速,报表仍有余力。 公司于 11月开启新财年, 取消提货库存限制后,渠道积极补库备货,开门红订单需求旺盛, 收入、动销均保持高增, 根据业绩预告, 单 Q4公司营收同增 20.6%-35.1%,高基数下仍实现较快增长。现金流方面, 根据预告测算单 Q4回款 60亿元以上,同增 62.8%+,回款环比大幅加速、增速明显快于收入, 预计合同负债同步增加,报表仍留有余力。 全年维度看, 东鹏强化渠道陈列、提升品牌形象,大单品消费人群成功向白领、学生等群体拓展,在实现良性增长的同时,壁垒进一步强化; 同时,“1+6”品类矩阵成型, 补水啦增势迅猛之下预计接近 15亿体量, 为公司的持续增长注入新活力。 成本红利延续,规模效应加持, Q4盈利有望再超预期。 根据业绩预告, 24Q4实现归母净利润 4.4-7.4亿元,同增 15%-93%,预告上限较高, Q4盈利有望再超预期。我们预计毛利率提升与费用端摊薄均有贡献:一是成本持续利好,当前 PET 价格处于低位、白砂糖则亦在下降通道( 24Q4均价分别同降约 10%、12%),二是收入高增之下规模效应释放,固定成本摊薄,而销售费用率预计即便有冰柜投放,整体也较为可控。 当前全国化仍在腾飞,第二曲线与海外探索并进。 在 24年大单品持续高增,多品类发展探索布局进一步完善的基础上,公司经营思路更加清晰,展望后续: 一是继续推进大单品全国化,强化冰冻化陈列及品牌投放,促进单点产出提升; 二是第二曲线专注六大品类,尤其聚焦补水啦做大规模,强化终端费投激励且严格考核第二曲线增长,同时进一步强化高性价比思路,如提升补水啦 1L 装占比,大咖、无糖茶均推出大规格包装;三是有序探索海外布局,当前已设立独立海外营销事业部,并拟设立印尼基地, 从 5-10年维度为长远发展持续增长储备空间。 投资建议: 年内高增仍具保障,高成长稀缺性突出, 维持“强推”评级。 考虑公司高成长稀缺性突出、报表余力充足,且 25年成本红利仍将延展, 预计业绩仍具备超预期潜力。结合业绩预告, 我们上调 24-26年盈利预测至 33.9/45.1/56.1亿元(原预测为 32.5/43.7/55.0亿元),对应 24-26E P/E 分别 38/28/23倍,维持目标价 250元与“强推”评级。 风险提示: 网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨等。
立高食品 食品饮料行业 2025-01-22 39.10 49.50 32.96% 41.30 5.63% -- 41.30 5.63% -- 详细
事项:公司发布2024年度业绩预告,2024年营业收入预计为37.7至39.3亿元,同比增长7.74%至12.31%,归母净利润为2.65至2.85亿元,同比增长262.88%至290.27%。扣除归母净利润预计为2.5至2.7亿元,同比增长105.17%至121.58%。 评论:春节备货拉动,加上山姆上新,Q4公公司营收大幅长加速,预计同比增长24%%左右。计算来看,单24Q4公司预计实现营收约10.5-12.1亿,同比增加约15-32%,预计实值落在区间中枢,好于此前市场预期,驱动一是11-12月起山姆渠道陆续上新单品,贡献一定营收增量,二是稀奶油等烘焙原料一方面受益春节提前备货,另一方面则是公司给予一定政策拉动销售。若分渠道来看,我们预计24Q4流通渠道在稀奶油放量拉动下,实现双位数以上增长,而山姆渠道在新品贡献下,重新恢复增长,同时餐饮新零售渠道则继续保持较好的增长节奏。 24Q4利润率环比略有回落,主因受到棕榈油等上涨拖累下,提质增效下24全全年整体盈利改善明显。全年维度来看,公司预计归母净利润为2.65至2.85亿元,符合此前预期,若剔除22年股票激励摊销对净利润影响的约1000万元,归母净利润范围为2.75亿元至2.95亿元,增幅为48.03%至58.8%。计算来看,公司2024Q4归母净利润预计在0.62-0.82亿左右,较23年同期实现扭亏为盈,若取营收及利润上下限,计算得到24Q4归母净利率预计在6.0-6.8%,环比Q3有所回落,符合此前预期,主要是近期棕榈油以及进口乳品原料价格有所上涨,导致毛利率有所承压,同时费用端在降本增效下预计延续改善。 24年年效率实质改善,25年增长抓手清晰,若需求修复有望贡献更大弹性。24年负面因素集中体现,如饼店业态下滑、山姆老品下架、长尾SKU清理,拖累公司增长势能,但经营效率、管理效能等得到实质提升,往25年来看,一是稀奶油在产能保障下延续较快放量节奏,二是山姆渠道无论从自身拓店还是产品上新角度,均有望恢复到正常增长,三是餐饮新零售客户保持稳步拓展,持续贡献营收增量,25年公司增长抓手清晰,营收确定性强,且存在超预期机会,而利润端考虑到棕榈油波动,加上总部基地转固,或仍存在一定压制,若是下游需求恢复,则有望提供进一步弹性。此外,中长期维度来看,冷冻烘焙行业自2021年以来持续调整,目前供给端相对可控,公司作为行业龙头的绝对优势不断强化,而下游需求端,零售商超等正持续推进调改,公司积极迎合趋势,未来也有望受益更多烘焙渠道的变革机遇。 投资建议:24年年夯实内功,25,年抓手清晰,维持“强推”评级。24Q4验证经营改善趋势,25年稀奶油+山姆新品+餐饮新零售三大增长抓手清晰,整体经营势能有望延续,若政策发力或是下游改善,存在更大弹性机会。公司2024年业绩预告超预期,故我们略上调24年收入及利润预测,同时考虑近期棕榈油等价格波动,适当调整25-26年盈利预测,故最终给予24-26年EPS预测为1.65/1.81/2.27元(原预测为1.61/1.98/2.39元),对应PE为23/21/17倍,继续维持一年目标市值84亿/目标价49.5元,对应25年约27倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复不及预期、市场竞争加剧、盈利波动性较大等。
燕京啤酒 食品饮料行业 2025-01-17 11.44 14.00 26.13% 11.97 4.63% -- 11.97 4.63% -- 详细
公司发布 2024年业绩预告。 预计 2024年实现归母净利润 10-11亿元,同增55.11%-70.62%,实现扣非净利润 9.5-10.7亿元,同增 89.91%-113.90%;单 Q4看,预计归母净利润为-2.88~-1.88亿元, 23Q4为-3.11亿元;预计扣非净利润为-3.11~-1.91亿元, 23Q4为-3.66亿元, Q4同比明显减亏。 评论: U8势能强劲,全年顺利收官。 销售端,尽管 24年行业整体需求偏疲软,但 U8卡位生命力旺盛的 8-10元价格带,作为公司战略性大单品,持续推动升级与全国化扩张, 除了在河北、内蒙等环北京基地市场增长较好,东北、华中、华东等市场亦逐步突破。整体看,虽然 24年旺季恶劣天气给广西漓泉表现带来一定压力,但我们预计 U8全年销量同增约 30%至 70万吨上下,带动公司总销量逆势实现低单增长, 24全年顺利收官。 Q4实现大幅减亏,改革提效逻辑持续验证。 Q4是啤酒企业改革成效的重要验证期, 以预告中枢计算, 24Q4公司实现归母/扣非净利润 -2.38/-2.51亿元,同比减亏约 0.73/1.14亿元(其中 23年同期计提排污相关一次性费用约 0.8亿元)。全年维度看,测算净利率中枢约 9.0%,同比大幅提升约 3.0pcts,主要原因:一是生产管理体系与编制优化改革体现成效;二是原材料方面,除了享受行业成本下行红利,还通过集中采购议价、数字化跟踪价格的方式进一步降低采购成本;三是销售端精准落地市场开拓,大单品放量带动结构改善与规划效应优化。 25年冲刺十四五收官,中期盈利提升潜力仍足。 2025年是公司十四五规划的收官之年,经 24年蓄势夯实基础, 我们预计大单品 U8将进一步加大空白市场开拓力度,销量有望冲刺 90万吨规模(对应同增近 30%)。利润端,考虑大麦低位锁价及包材价格压力不大,且公司仍将继续扎实落地各项降本增效措施,生产规模效应亦有望随大单品放量继续显现,故预计业绩有望保持快速增长。中长期视角看, 24E 净利率约 9.0%, 较当前龙头华润青啤 13-14%水平仍有较大提升空间,燕京啤酒改革提效后发潜力仍足。 投资建议: 改革成效兑现, 25年高增有望延续, 重申“强推”评级。 24年外部需求疲软的背景下,公司专注推进大单品全国化与内部提效,业绩表现明显跑赢行业。公司改革后发优势明显,盈利提升潜力仍足, 当下 U8产品势能仍强,公司内部士气充足,将迎十四五收官之年,预计业绩高增有望延续。我们上调 24-26年盈利预测至 10.6/13.7/16.8亿元(原预测为 10.0/13.4/16.5亿元),对应 24-26E P/E 分别 30/23/19倍,维持目标价 14元, 重申“强推”评级。 风险提示: U8推广不及预期,中高端市场竞争加剧,消费疲软压制升级。
古井贡酒 食品饮料行业 2024-12-31 171.02 298.24 85.68% 178.94 4.63%
178.94 4.63% -- 详细
公司近日在上海召开全球经销商大会,会上公司分析当前行业形势,总结 2024年整体经营成绩,并分享 2025年营销规划,我们点评如下: 评论: 回顾 2024: 营销服务为先, 业绩稳步增长。 会上公司总结今年经营成绩: 一是业绩、品牌影响力稳步提升。 2024年公司营收、利润、税收均实现稳步增长,品牌价值位列上市白酒第四,徽酒第一。公司持续聚焦高举高打市场策略,冠名春晚、年文化论坛、秋季开酿大典等活动强化品牌主张; 二是坚持以客户为中心, 销售工作取得新成效。公司坚守“全国化、次高端、强打井”的战略,坚持“抓动销、去库存、深渠道、稳价格”行动纲领, 销售管理团队多次到全国各地实体调研, 服务一线销售,稳步推进全国化进程; 三是产品品质提升,战略布局清晰。 坚持打造四梁八柱的产品质量管理体系,融合传统产业和现代科技, 白酒最大产能可达 26.5万吨, 奠定品质基础。 展望 2025: 清晰认知形势,务实强化服务。 公司深刻认识当前复杂形势: 外部市场消费遇冷, 内部行业分化、内卷加剧、动销缓慢,价格不稳,市场竞争和压力不断增加,白酒仍在新一轮调整期。 对此,公司表示要横下“一条心”,一心一意为客户服务,与客户同应对、共命运、心连心;狠抓“两条线”,产品线是产品体系和品牌定位,当前公司拥有完整的价格带产品,人才线是组织和团队, 要不断做大基本盘,持续拓展新版图。 再聚焦“三品工程”,再激发原浆精神,为广大经销商提供全新的支持和服务;落实“三个作为”,公司作为体现的是担当和责任,客户作为体现的是销量和能量,个人作为体现的是荣誉和价值。 实现厂商同心,打造事业、利益、命运共同体。 战略务实降速, 营销积极发力。 公司充分认知行业压力, 当前有序推进春节开门红回款, 预计 25年务实降速,考虑公司底盘产品韧性及省内市场扎实,预计或仍可维持双位数增长。具体看,产品端古 5/古 8增长潜力较足, 25年预计将加大 C 端费投贡献核心增量,古 16持续挖掘高线宴席潜力,古 20以稳价为主,务实去库。区域端省内市场仍有增量空间,强势地区聚焦挖井,费用持续向 C 端倾斜,通过终端联盟体激发存量活力,薄弱地区加强资源投放,寻找优质经销资源,谋求县县过亿,激发增长潜力,省外市场强化市场培育,控盘稳价聚焦去库。 2025年公司持续强化一线服务能力,协助经销商及终端提升经营能力, 优化资源分配, 预计仍可维持较好增长。 投资建议: 经营务实, 韧性凸显,维持“强推”评级。 当前全年回款基本完成,目标完成确定性较强。 公司清晰认知行业压力, 持续强化一线服务能力, 协助经销商及终端提升动销流速, 25年务实降速预计仍可维持在双位数水平,考虑后续消费复苏, 公司亦或跟随受益,重新激发增长弹性,我们维持 24-26年EPS 预计为 10.91/12.13/13.52元,维持目标价 300元,维持“强推”评级。 风险提示: 政策风险、省内竞争加剧、省外扩张不及预期、费投扰乱价盘。
青岛啤酒 食品饮料行业 2024-12-27 78.28 90.00 29.55% 82.50 5.39%
82.50 5.39% -- 详细
事项:董事长换届落地,姜宗祥先生将兼任董事长与CEO。公司公告董事长黄克兴先生因已届退休年龄,向公司董事会提出辞任公司董事长、执行董事及董事会战略与投资委员会主席职务的书面申请;同时,选举姜宗祥先生为公司第十届董事会董事长、战略投资委员会主席,并兼任公司总裁职务。 评论:新任董事长内部提拔,供应链与战略管理出身,管理经验丰富、一脉相承。新任董事长姜宗祥来自公司内部提拔,曾任公司分支机构、战略投资、信息管理、制造采购及供应链等部门领导,2019年起任公司供应链总裁,2022年至今进一步兼任公司CEO,拥有丰富的啤酒行业公司治理、战略管理、数字化转型、供应链管理及生产经营经验。且过去数年中,与前任董事长黄总配合密切,合力推动公司创新优势、产品与品牌力持续增强,盈利水平稳步提升,高端化、智能化、绿色化转型加快落地,预计公司后续整体战略改革方向一脉相承。 低基数低库存进入25年,复苏潜力相对突出,开门红值得期待。24年需求疲软之下,公司务实经营,已率先推进并完成库存去化,虽短期压制前三季度销量表现(9M24累计销量下滑约7%),但当前库存已处于过去3年最低点。短期看,预计24Q4淡季销量环比改善,有望中低单增长平稳过渡;展望来年,一是低基数低库存状态,叠加管理层换届催化,预计Q1有望迎来开门红,全年维度进一步配合宏观政策催化,公司从总销量到产品结构,复苏潜力在啤酒行业中均相对突出;二是预计来年大麦成本有望个位数下行,包材端压力目前亦相对较小,业绩释放亦具备保障。 现金流稳定且在手资金充沛,H股股息率具备吸引力。公司作为啤酒行业龙头,商业模式决定现金流产生能力较强且稳定,资本开支方面公司21-23年每年支出金额约16-18亿元,后续随产线扩建升级完成有望逐步收缩。同时截至24Q3账面货币资金与交易性金融资产合计约250亿元,占总资产约50%,且无长短期借款,在手资金充裕。公司21/22/23年分红率分别约48%/66%/64%,我们假设24-25年分红率提升至70%,测算24/25E对应A股股息率2.8%/3.2%,而H股已达4.4%/4.9%,具备一定吸引力,且预计后续资本开支回落叠加现金充裕情况下,分红率提升空间仍足。 投资建议:换帅落地一脉相承,来年动力更加充足,重申“强推”评级。青啤换帅正式落地,新董事长姜总经验丰富且预计改革一脉相承。同时,今年在业内率先完成库存去化,来年低基数下轻装上阵,叠加换帅催化,以及宏观政策落地之下消费改善机会,预计修复确定性与潜在弹性兼具。我们维持24-26年EPS预测3.22/3.59/3.94元,对应A股PE分别为24/22/20倍,而H股PE分别为16/14/10X,估值性价比更高的同时股息率亦可提供确定性回报。维持A股目标价90元、给予H股目标价70港元,对应25EPE分别约25X、18X倍,重申“强推”评级。 风险提示:高端销售不及预期,行业竞争加剧,恶劣天气因素等。
中炬高新 综合类 2024-12-11 24.78 31.35 56.52% 25.16 1.53%
25.16 1.53% -- 详细
事项:公司发布《关于无偿受让厨邦公司少数股权的公告》,全资孙公司阳西美味鲜于2024年12月4日与朗天慧德签订了《股权转让合同》,无偿受让后者持有的厨邦公司20%股权,交易完成后中炬高新将全资控股厨邦公司。 评论:全资控股厨邦,优化统筹管理,考虑今年收回时点较晚,25年起有望增厚归母利润。本次收回厨邦公司少数股权,一方面有利于公司统筹管理,进一步提升管理决策效率,推进内部资源整合,促进公司高质量发展,符合公司战略发展规划。另一方面,本次少数股权受让完成后,厨邦公司的净利润将全部归属中炬高新,将有效增厚集团归母利润情况,厨邦公司2021-2023年平均净利润为19092.93万,20%股权对应的平均少数股东损益为3783.52万元,对中炬高新整体净利润的平均贡献率在6.31%。考虑到今年收回时点较晚,预计25年起有望提供利润贡献,增厚报表归母利润6-8千万左右。 少数股权如期收回,管理层承诺依次兑现,展现公司治理优化,后续仍有望看到更多有利事件落地。年中部分土地收储落地,此次厨邦少数股东权益也在年内如期收回,一方面既是优化股权结构,直接增厚公司报表,向集团层面注入优质资产,另一方面也展现了,大股东与管理层积极作为,针对此前改革目标及承诺,正在持续推动各项有利事件落地。在中炬战略改革大背景下,大股东积极配合,管理层主动作为,公司在治理层面已得到明显的发展,凝心聚力下后续仍可期待其他有利事件。 下半年渐进调整,当前状态逐步恢复,来年有望恢复较快增长。今年行业龙头发力,加上公司调整变动较多,导致上半年主销区渠道受损较为严重,下半年公司通过提价优化价格体系,减少区域窜货情况,同时重点安抚经销商,提供更多销售支持,重新凝聚渠道士气,在内部继续选贤举能,提升员工战斗力,并聚焦核心单品矩阵,完善蚝油、零添加等产品线,当前经营已在环比改善,Q3实现营收转正、利润大幅改善,Q4有望通过发力食用油、制定阶梯型促销政策、加大单品资源投放力度等,动销实现环比改善,预计Q4整体营收及盈利继续渐进改善。今年吸取教训,来年有的放矢,待渠道及销售士气陆续恢复,相关产品、渠道策略更加精准,公司有望恢复到较快增长。 投资建议:收回少数股权,经营渐进调整。公司Q3经营边际恢复,Q4改善趋势有望延续,同时少数股权收回落地,彰显治理优化、改革决心,来年考虑增长动能恢复、盈利改善延续、潜在收并购事件等,仍有望进一步释放报表弹性。考虑土地征收贡献,其中深中铁路补偿计入24年报表,夹缝地等补偿平摊到24年10月底至25年底,同时26年暂不考虑任何土地贡献及并购业务,基于此次收回少数股东权益贡献,我们调整24-26年EPS预测为1.43/2.03/1.39元(原预测为1.41/1.96/1.36元),对应P/E估值16/11/17倍。若扣除土地补偿后,预计24/25年营收分别为53.4/60.0亿,归母利润分别为7.5/9.1亿,我们维持目标市值/目标价约245亿/31.35元,对应25年主业利润约25倍(同时考虑地产估值20亿左右),维持“强推”评级。 风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;改革前期费用投放加大;全国化拓展、餐饮渠道开发等不及预期;非主业剥离进度不及预期;食品安全问题等
五粮液 食品饮料行业 2024-12-02 142.15 210.74 62.34% 154.88 6.80%
151.81 6.80% -- 详细
公司发布 2024年中期利润分配预案公告, 拟向全体股东每 10股派发现金红利 25.76元(含税)。截至 2024年 9月 30日,公司总股本为 3,881,608,005股,以此计算合计拟派发现金红利 100亿元(含税)。此外公司将于 12月 31日召开股东大会,审议前期公告的《2024-2026年度股东回报规划》议案和中期利润分配方案。 评论: 中期分红 100亿, 分红承诺高效落地,对应股息率已超 4%。 本次中期分红每10股派发现金红利 25.76元(含税),合计 100亿元(含税),是公司 20年来首次中期现金分红,此前全年承诺 70%的分红率底线高效兑现,按底线分红率测算,对应 24年股息率达 4.15%左右, 明显高于十年期国债收益率, 亦高于保险资管存量负债端成本,对红利资金吸引力充足。此前 10月 31日公布《2024-2026年度股东回报规划》 到本次中期分红预案落地不足一月,同时公告 12月31日将召开股东大会, 审议通过分红相关议案,公司执行高效且诚意满满,亦展现了公司对业绩持续增长和优化股东结构的承诺, 以实际行动强化市场信心。 Q4策略务实果断,维护量价良性平衡。 结合渠道反馈, 公司四季度务实调整价格策略,对普五 969元/1019元打款货物分别返利 29/79元, 将渠道打款成本统一调整至 940元,叠加后续 1218大会奖励等, 保障经销商利润, 努力维护渠道生态,因此普五回款端进行顺畅。但由于 10-11月历来是渠道回笼资金的关键阶段,叠加双十一线上冲击、 承兑汇票到期出货等因素, 普五批价阶段性回落至 910元左右, 对此公司 11月宣布控货(较往年更早),批价略有回升,实际上公司普五今年弱需求下量价总体保持良性平衡, 渠道多可保持微幅盈利状态, 批价表现总体优于同业。 来年增速目标或务实降至个位数, 穿越周期经营工具仍足。 展望全年规划进度及来年, 公司当前正按全年目标规划积极推进营销工作,但考虑宏观需求疲软,我们认为务实追求高质比盲目追求高速更重要,应结合外部因素适当放宽年初预期下既定的 10%增长考核。展望来年,在追求高质量发展的定调下,我们认为在不确定的环境中, 25年增长目标降至个位数(略高于 GDP 增速)将更显务实。 公司仍有较足穿越周期的经营底牌: 一是提价部分主要体现在明年,今年 80%仍按 969元价格打款,二是普五仍有望小幅精准放量; 三是经典五粮液、 68度/45度新品、非标文创以及其他价位产品推新( 计划推出腰部价格带新品窖龄酒)、 老酒业务等均可贡献一定增量。 投资建议: 经营平稳度较高,股息率具备吸引力, 价值布局优选。 五粮液在千元价格带强大品牌号召力是公司穿越周期的底气,且随着营销执行能力明显改善,我们认为公司经营平稳性较高。 且随着公司高效兑现前期分红承诺,股息率 4%以上已具备较高吸引力,为长线价值投资者提供充分安全垫。 当下投资五粮液向下空间有限, 后续宏观需求好转有望逐步传导,且流动性充裕环境下估值有望进一步修复估值。综上,我们维持 24-26年 EPS 预测为 8.54/9.15/9.92元,维持目标价 215元,维持“强推”评级。 风险提示: 需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。
宝立食品 食品饮料行业 2024-11-29 14.95 18.20 33.53% 17.45 16.72%
17.45 16.72% -- 详细
C端有望恢复双位数以上增长,主要源自战略理顺下运营效率优化,此外线下拓展和新品加快推出亦有贡献。空刻上半年清理库存,Q3在无节日等加持下自然增长企稳,Q4双十一则加快放量,背后改善原因一是战略理顺,由过去局限于意面产品,重点转向精致宝妈、城市白领等固定客群,围绕西式产品、清洁标签产品和方便餐食方向发力,同时3月空刻管理层顺利更换,同步引入员工持股计划,顶层设计较好改善,二是思路理顺后营销运营更具针对性,费效比进一步提升,三是线下贡献提高,公司加快中大型KA、便利店和社区团购等覆盖,全年预计同增超50%,占收入比重由10%+提升至20%,除此之外,空刻不仅持续在丰富口味和补齐价格带,如高端层面蟹黄、安格斯牛肉意面口味推出,主流产品适当降价后逐步稳住价盘,而厨房阿芬则承接起中低价意面推广功能,而且加快新品推出,如9月新推出定价10元、适合便利店售卖的冲泡意面,以及纯黑猪肉制作、冷冻保存的烤肠类产品,目前亦取得较好进展,后续有望进一步贡献增量。 B端边际企稳改善,未来核心客户提供增长驱动,而非餐饮客户拓展和需求恢复则提供弹性来源。在餐饮需求存在压力情况下,公司前三季度B端仍实现了双位数的稳健增长,而在低基数、部分政策发力和春节备货下,四季度起需求已有所企稳,展望未来,公司核心增长驱动力,一方面是在餐饮连锁化浪潮下,公司掌握行业优质客户,如达美乐、麦当劳、塔斯汀和百胜等主要客户自身仍保持较快扩张,另一方面公司加大与客户绑定,通过不断拓品类方式来实现老客户体系内份额提升,除此之外公司积极抓住当前线下零售效率重构浪潮,高度重视并加强同山姆、盒马、胖东来等新零售KA的合作,为其提供定制化食品综合解决方案,同时来年若逆周期政策发力,以餐饮为代表的服务类消费或将迎来改善,而公司作为定制餐调龙头,依托优异的供应链和研发能力,有望充分受益下游需求改善的潜在机会。 利润压力已较好释放,后续随着推新加快、C端减亏和产能结构优化,盈利有望温和改善。年内公司利润有所压力,一是C端年初清理库存产生一定拖累,二是B端烘焙由于产能仍在爬坡,导致规模效应损失,三是去年存在拆迁补偿、今年子公司增资扩股导致少数股东占比提升。往明年来看,伴随餐饮回暖,公司加快高毛利新品推出速度,结合烘焙业务逐渐减亏,同时C端减值、拆迁补偿、少数股东占比提升等一次性事件扰动影响结束,配合企业经营效率持续夯实,整体盈利端有望实现温和改善。 投资建议:C端有望反转,B端弹性较足,重申“强推”评级。公司C端战略理顺后,经营处在边际改善过程,后续新品、新渠道有望进一步提供增量,B端增长当前具备保障,来年若是餐饮恢复有望提供更大弹性。考虑公司当前经营改善,我们上调24-26年EPS预测为0.59/0.73/0.87元(原预测0.57/0.63/0.73元),当前股价对应PE为25/20/17倍,给予目标价18.2元,对应25年25倍PE,重申“强推”评级。 风险因素:C端市场竞争加剧、餐饮恢复不及预期、食品安全问题等
水井坊 食品饮料行业 2024-11-04 41.02 52.00 9.47% 63.33 54.39%
63.33 54.39%
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公司发布 2024年三季报, 前三季度实现营收 37.9亿元,同增 5.6%,归母净利润 11.3亿元,同增 10.0%;其中单 Q3实现营收 20.7亿元,同增 0.4%,归母净利润 8.8亿元,同增 7.7%,销售回款 23.1亿元,同降 0.8%,经营现金流量净额 10.7亿元,同降 20.5%, 合同负债 10.6亿元,环比 Q2末减少 0.2亿元。 评论: Q3报表平稳微增符合预期,核心大单品臻酿八号基本盘稳健。 公司 Q3收入/利润分别同增 0.4%/7.7%,整体平稳符合预期。分产品看,高档酒表现稳健,单 Q3营收同降 2.0%, 判断系大单品臻酿八号宴席占比较高、相比竞品表现较优,井台推出新版本和复古版,但市场定位不够清晰动销一般,典藏亦处培育期。中档酒表现超预期,单 Q3营收大幅增长 87.2%,判断系 Q2投放减少(单Q2同降 43.6%) 及去年同期低基数所致,天号陈及系列酒受益百元价格带利好,承接降级需求。分区域看,国内市场营收略降 0.3%,北方区和中南区、西南区表现更好,新兴市场中内蒙古增速快,海外业务发展持续保持良好势头,目前国外市场扩大投放销售量已达 152.7吨, 单 Q3营收大幅增长 112.2%。 费投优化明显拉升净利,现金流略承压。 公司单 Q3毛利率提升 0.9pct,考虑与去年同期基数偏低有关。税费率方面,单 Q3销售费用率大幅下降 4.0pcts,判断系公司优化营销费投支出所致, 公司侧重加强市场培养, 如针对渠道提供市场推广支持、优化物流配送、加强售后服务等; 营业税金率同降 1.0pct, 管理费用率同增 0.5pct。 综上单 Q3归母净利率 42.6%,同比提升 2. 9pcts。 现金流方面,单 Q3销售回款同降 0.8%略慢于收入, 主要系回款进度同比稍慢, 经营性现金流净额同降 20.5%, Q3末合同负债环比 Q2末减少 0.2亿元。 经营平稳,管理层履新后期待更多市场策略落地。 公司 24财年圆满收官,新财年胡庭洲履新总经理,规划保持平稳积极,三季度虽外部需求尤其是宴席场景走弱,但公司大单品臻酿八号和大众价位带的天号陈表现较好,同时积极通过扫码红包、冠名演唱会等方式促动销,库存虽略有提升但符合预期,亦属良性水平,整体经营状态良性平稳。展望后续,一是高端化策略不变,典藏及以上产品继续聚焦 20个关键城市加强培育,井台经典复刻限量回归。二是加强与母公司帝亚吉欧的协作,公司 24年 1-9月海外销售金额约 5100万,同比增长 65%,其中帝亚吉欧负责免税区域的销售,此外公司也通过真露集团拓展水井坊在韩国的分销,期待后续公司国内外更多市场动作的落地。 投资建议: 经营与报表平稳健康,期待分红率提升。 公司渠道保持良性,新财年策略或保持务实,管理层履新后期待更多市场策略出台落地。此外分红方面,公司 21年分红率较高,后因邛崃项目资金需求分红率下降,邛崃项目转固后,资本开支降低,可期待后续逐步提升分红率、增强股东回报( 23年分红率 35%,17-21年分红率超 80%)。考虑需求表现及公司经营情况,我们调整 24-26年EPS 预测为 2.74/2.89/3.21元(原 24-26年预测值为 2.91/3.21/3.57元),给予25年 18倍估值, 调整目标价至 52元,维持“强推”评级。 风险提示: 经济复苏不及预期,次高端竞争加剧,公司调整措施不及预期。
五粮液 食品饮料行业 2024-11-01 147.00 210.74 62.34% 164.60 11.97%
164.60 11.97%
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事项:公司公布2024年三季报及股份回报规划。前三季度实现营业总收入679.2亿元,同增8.6%,归母净利润249.3亿元,同增9.2%。单Q3实现营收172.7亿元,同增1.4%,归母净利润58.7亿元,同增1.3%。回款282.1亿元,同增18.7%,经营性现金流净额163.7亿元,同增48.0%。Q3末合同负债70.7亿元,环比Q2下降10.9亿元。同时公司公告2024-2026年度分红率不低于70%,且不低于200亿元(含税),每年可分一次或多次实施。 评论:Q3报表务实降速,普五坚定控量批价维持坚挺。公司Q3营收/利润同增1.4%/1.3%,增速回落略低于预期,主要系去年同期基数较高、以及Q3动销趋缓下控制出货节奏所致,整体看公司经营策略稳健务实,渠道各项指标表现居同业较优水平。结合渠道反馈,Q3商务宴请、婚喜宴等需求整体下滑,大单品普五坚定减量控制发货节奏,批价维持较好,出货端在减量政策下预计下滑双位数,1618和低度五粮液维持快速增长,此外45度、68度、经典等补充部分增量,五粮浓香系列酒举办浓香酒品鉴官、首届超级粉丝节等宣传活动,大众价位带的五粮春保持较快增长。 Q3现金流指标健康,毛利率明显提升。公司Q3现金流表现亮眼,结合渠道调研,公司当前回款进度超90%,同比有所加快,Q3销售回款同增18.7%高于收入增速,经营活动现金流净额同增近50.0%,主要系前期收取的银行承兑汇票到期收现所致。确认收入后Q3末合同负债环比下降10.9亿元至70.7亿元,仍处在高位。盈利方面各项指标均保持稳定,Q3毛利率同增2.8pcts至76.2%,主要与普五提价、经典上新、酒类占比提升等因素有关,营业税金率基本持平,销售费用率提升2.8pct至14.0%,判断主要系公司加大1618/低度红包费投,以及双节广宣支出等影响,管理费用率略增0.2pct至4.0%,因此Q3净利率34.0%,同比基本持平。 管理改善有目共睹,追求高质量发展,来年增速目标降至个位数将更显务实。公司今年管理改善有目共睹,Q3外部需求进一步冲击下,大单品普五坚定减量且灵活调整发货节奏,批价仍保持930-940元左右,副线产品1618持续发力。进入四季度以来,渠道反馈公司已务实调整普五打款政策,经销商实际打款成本下降,叠加1218奖励,保障渠道盈利水平。公司当前正按全年目标规划积极推进营销工作,但考虑宏观需求疲软,我们认为务实追求高质比盲目追求高速更重要,应结合外部因素适当放宽年初预期下既定的10%增长考核。展望来年,在董事长追求高质量发展的定调下,我们认为在不确定的环境中,25年增长目标降至个位数(略高于GDP增速)将更显务实。 投资建议:经营务实降速,分红一诺千金,维持“强推”评级。公司今年管理和渠道端切实改善,普五批价坚挺,报表理性更显务实。且公司未来三年规划一诺千金,时点也恰到好处,确定承诺分红率底线后测算股息率在3.5%-4%之间,对中长线价值资金吸引加大。结合外部需求及公司经营表现,我们谨慎调整公司24-26年EPS预测值为8.54/9.15/9.92元(原预测值为8.87/9.90/11.02元),但维持目标价215元,维持“强推”评级。 风险提示:需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2024-11-01 199.00 281.04 49.77% 237.00 19.10%
237.00 19.10%
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公司发布 2024年三季报,前三季度实现营收 313.6亿元,同增 17.2%,归母净利润 113.5亿元,同增 20.3%;单 Q3营收 86.1亿元,同增 11.4%,归母净利润 29.4亿元,同增 10.4%。单 Q3销售回款 85.6亿元,同增 30.8%,经营性现金流净额 35.0亿元,同增 67.2%, Q3末合同负债 54.8亿元,环比 Q2末减少2.5亿元。 评论: Q3收入端略有降速, 大众价位产品持续发力,省外环比降速。 公司 Q3收入/利润分别同增 11.4%/10.4%, 受汾享礼遇费用兑付节奏影响、利润端增速略低于收入, 整体符合预期。分产品看, 24Q1-Q3中高价酒类/其他酒类收入分别同增 14.3%/26.9%( 单 Q3分别同增 6.7%/25.6%,结构持续承压)。 结合渠道反馈, 前三季度青 20维持 20%左右增长, 青 30和省内的青 25持续控量调整增速下滑, 腰部老白汾、巴拿马加强发力下累计增速均在 20%以上, 玻汾增速20%+, 放量后批价有一定回落。分区域看,省内大本营 Q3同增 12.1%保持稳健,省外环比降速至 10.9%( Q1同增 27.6%, Q2同增 21.8%), Q3经销商净增加 172家,判断主要系省外新增核心终端店所致。 现金流高增表现亮眼,盈利端相对平稳。 公司单 Q3销售回款同增 30.8%明显快于收入,经营性现金流净额同增 67.2%表现亮眼,主要系回款及银行承兑汇票收到现金增加所致。 Q3末合同负债 54.8亿元,环比 Q2末略降 2.5亿元相对平稳。 盈利水平方面, 前三季度毛利率/净利率分别提升 0.1/0.9pct 表现较优,单 Q3稍有下滑、主要系短期节奏调整影响有限。 单 Q3毛利率同降 0.7pct 至74.3%,主要系玻汾/老白汾加大投放后产品结构下移所致。税费率端,营业税金率同降 1.4pcts, 考虑系季度间纳税节奏影响, 销售费用率微降 0.1pct, 管理费用率同增 0.6pct, 综上归母净利率 34.1%,同降 0.3pct 基本稳健。 年内业绩弹性和确定性尚可,来年或平稳降速追求高质增长。 年内看, 公司前三季度收入/利润同增 17.2%/20.3%,节奏上 Q1实现高增长, Q2-Q3在外部需求趋弱环境下, 公司策略上保持定力,主动降低出货节奏、调整产品结构,目前回款进度 85%持平去年,价盘、库存等渠道指标尚属健康, Q3汾享礼遇费用加快兑现后渠道信心有所回升,预计剩余回款完成仍具保障,全年有望实现15%-20%良性增长。 展望来年, 公司报表端或务实降速至低双位数增长, 腰部产品老白汾/巴拿马加强发力下或可延续弹性增长, 产能瓶颈得到缓解后,玻汾及其他更多产品或可逐步加大投放。 投资建议: 渠道质量优于同业, 若需求好转有望率先释放弹性, 维持“强推”评级。 需求承压期公司策略务实调整产品结构、优先保障渠道健康,当前渠道质量仍优于同业。 中长期看, 公司品牌优势与清香差异化优势仍具,高端化与全国化仍具空间,且当前渠道库存负担不重,外部需求好转后有望率先企稳复苏、释放弹性。 根据最新经营情况, 我们略调整盈利预测,预计 24-26年 EPS为 10.24/11.66/12.95元(原预测值为 10.67/12.56/14.51元),维持目标价 285元, 对应 25年约 24倍 PE, 维持“强推”评级。 风险提示: 经济复苏不及预期, 竞争加剧,全国化及高端化进程不及预期。
伊利股份 食品饮料行业 2024-11-01 27.25 36.00 31.63% 30.48 11.85%
30.65 12.48%
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事项:公司发布2024年三季报。2024年前三季度实现营收887.3亿,同比-8.61%,归母净利108.7亿,同比+15.9%,扣非归母净利85.1亿,同比-4.6%。单Q3实现营收290.4亿,同比-6.66%,归母净利33.37亿,同比+8.5%,扣非归母净利31.84亿,同比+13.4%。 评论:Q3轻装上阵,营收降幅如期收窄。分产品看,24Q3液体乳/奶粉及奶制品/冷饮业务实现营收206.4/68.2/10.2亿元,同比-10.3%/+6.6%/-16.7%。液态奶Q3降幅明显收窄,主要系7月调整去库完毕、8月起轻装上阵,但因终端动销尚未明显好转且公司严控渠道库存,导致液奶营收仍有下滑。奶粉业务中,预计婴配粉实现双位数增长、成人粉实现正增,对公司营收及盈利均有较好拉动。 冷饮业务仍在去库,但淡季将至扰动有限。 毛销差扩张叠加全面精益费投,盈利大超预期。2024Q3毛利率为34.85%,同比+2.48pcts,销售费用率为19.02%,同比+1.09pcts,毛销差为15.83%,同比+1.40pct,主要系去库到位后,买赠促销相应收缩,叠加产品结构优化影响。 24Q3管理/研发/财务费用率为3.55%/0.74%/-0.91%,同比-0.38/+0.07/-0.5pct,公司精益费投效果明显。此外,24Q3资产减值损失1.83亿、占营收比重-0.36pct至-0.63%,主要为大包粉喷粉减值影响;信用减值损失转回8404万元、占营收比重+0.53pct,主要系部分奶农还款影响;公允价值收益占营收比重同比1.50pcts,亦对盈利造成一定扰动。最终24Q3净利率为11.45%,同比+1.62pcts,盈利大超预期。 未来先看供给出清,再看需求回暖,经营预期趋势性改善。今年以来公司持续受到需求疲软、原奶过剩及主动去库等多重压力。从短期去库维度看,公司自3月起推进库存去化即价值链调整,至7月底渠道库存方回归至合理水平,一定程度拖累Q3液奶表现,Q4起开启春节旺季备货,经营有望进一步提速,带动公司经营走出底部。从原奶维度看,当前上游奶牛存栏已在缓慢去化,中性预计25Q3原奶价格有望企稳回升,考虑24年全年公司仅大包粉减值损失、信用减值损失等与原奶下行相关的损失预计将达到接近10亿,待原奶周期反转,公司盈利有望确定性修复。需求端,虽当前乳品终端动销尚未转正,但未来行业量价均仍有空间,且即便在今年消费承压背景下,乳品家庭端渗透率仍稳中有升(行业下滑主要来自于购买频次与单次购买量),待政策发力经济回暖、原奶企稳带动促销压力减弱,终端需求回暖可期,经营有望趋势性改善。 投资建议:改善在途,更值信赖,维持“强推”评级。考虑终端需求尚未好转但公司调整成效显现,我们上调24-26年EPS预测至1.88/1.78/1.93元(原预测为1.82/1.81/1.97元),对应PE为14/15/14倍。在保障上下游全产业链稳定、持续夯实竞争力基础上,当前公司也更切实地落实费用精益投放、提升股东回报,经营更值得信赖。未来原奶回升、需求改善有望相继驱动公司经营趋势性好转,且当前股息率为5.2%,结合回购计划后确定性收益高达6.4%,给予目标价36元,对应25年PE估值20倍,维持“强推”评级。 风险提示:需求持续疲软、原奶价格超预期下行、行业竞争加剧等。
安琪酵母 食品饮料行业 2024-11-01 35.78 44.00 21.25% 38.57 7.80%
38.57 7.80%
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事项:公司发布2024年三季报,24年前三季度实现营收109.12亿元,同比+13.04%;归母净利润9.53亿元,同比+4.23%;扣非归母净利润8.39亿元,同比+3.44%。 单Q3实现营收37.38亿元,同比+27.14%;归母净利润2.62亿元,同比+7.02%;扣非归母净利2.43亿元,同比+21.6%。 评论:国内主业持续改善,海外延续高增,Q3营收增长加速。分产品看,公司单Q3酵母及衍生品/制糖/包材/其他业务(食品原料为主)分别同增17.76%/5.48%/16.30%/76.54%,酵母主业增长环比提速,推测主要系Q3国内面用及衍生品持续恢复、海外延续高增。分国内外来看,公司单Q3国内/海外分别实现收入22.7/14.3亿元,分别同比20.7%/30.2%,海外收入占比同比提升1.78pcts至38.72%,主要系受益于中东、非洲、欧洲、亚太等地新客持续拓展,综上,公司Q3收入环比加速。此外,公司单Q3国内外经销商分别新增754/175位,海外销售渠道拓展加速。 产品结构及海运费用攀升导致毛利率下滑,业绩增速慢于收入。公司单Q3实现毛利率21.35%,同比-3.63pcts降幅较大,预计主要是低毛利的其他业务占比同增+5.5pcts至18.6%,以及海运费用上涨所致。费率方面,公司Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.09/-0.87/-1.12/+0.15pcts,预计主要系收入增长带来规模效应。Q3计入当期的政府补助相较去年同比减少约3300万元,占收入比重同降1.26pcts至0.54%。综上Q3税前利润小幅下降4.0%,叠加实际税率同降5.6pcts至15.4%,故最终归母/扣非净利率分别同降1.3/0.3pcts至7.0%/6.5%。 海外扩张与成本回落共振,未来2-3年均将处于经营上行期。Q3国内主业持续改善、海外持续实现高增,经营再次确认走出底部。展望后续,收入端,虽然短期国内面用酵母需求存在部分结构性压力,但公司海外产能稳步投放,并设置销售子公司深化渠道布局,中期看海外市场有望维持15%以上的快速增长。同时,公司近期公告拟与印尼三安公司在印尼合资建厂(其中公司、三安分别出资3.05、0.76亿元,对应持股80%、20%),以辐射东南亚区域,并拟发行总规模不超过20亿(含)/期限不超过20年(含)的公司债券,为海外产能布局奠定充足的资金基础,远期海外成长空间进一步打开。盈利端,23/24年种植季国内糖蜜逐渐步入2-3年维度的增产期,截至9月底,糖蜜价格已回落至1325.5元/吨左右,同比/较去年底分别下降22%/10%,后续密集榨季采购展望积极,来年糖蜜成本有望进一步回落。同时,待25年海外主要产能密集投产及爬坡后,折旧摊销压力随之减轻,经营弹性将逐步释放。 投资建议:中期改善趋势明确,短期紧盯成本催化,上调目标价至44元,重申“强推”评级。Q3收入环比继续提速,印证经营走出底部,预计海外扩张与成本回落共振,未来2-3年均将处于经营上行期。我们调整24-26年EPS预测至1.57/1.75/2.13元(原预测为1.53/1.70/2.24元),对应PE为23/20/17倍。 短期看,新榨季逐步开启,建议紧盯糖蜜成本回落情况,有望形成积极催化,上调目标价至44元,对应25年25倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:下游复苏偏弱、海外拓展不及预期、汇率波动影响等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名