正如预期,青啤中报体现出公司在毛利率改善和结构提升,转化成加大费用投入,赢得更多增长的思路,这条思路在实践中行之有效。行业进入整合的攻坚阶段,公司来年仍没有放弃该思路的理由。我们维持“审慎推荐-A”评级,目标价46.5元。 上半年净利润同比增长38.5%,增长来自非经常性收益。公司上半年实现销售收入149.71亿元,营业利润16.45亿元,净利润13.95亿元,同比分别增长11.7%、24.6%、38.5%,EPS1.03元。收入环比变化不大,但利润高增长主要来自与三得利合资形成3.3亿元一次性投资收益及负商誉,扣非后的内涵增速为13.7%,符合预期。 毛利率有所提高,但转化为更多费用投入,以赢得更多销售增长。上半年毛利率41.5%,同比提高1个百分点,来自吨价提升2个百分点及包材成本下降,但正如预期,毛利率扩大未转化为利润率提升,而是令公司的费用投入空间大家,销售费用率提高2.3个百分点,使得除山东大本营增长加快增长外,竞争激烈的华南、东南市场增速回升至2位数。而华东市场增速达24%,则有费用加大及与三得利销售合资带来的双重作用。 费用赢得增长的思路行之有效,预计来年会继续。行业整合进入攻坚阶段,同期燕京、珠啤中报都呈现收入微增费用加大的特点,珠啤利润大幅下滑40%,但仍未到亏损退出的境地。青啤用费用换增长的思路行之有效,我们认为行业环境使青啤仍没有放弃该思路的理由,因此我们预计来年利润增速仍不会很快。 不过,我们预计随结构提升未来几年毛利率能持续高位,值得跟踪其费用率规模效应体现的时点。 维持“审慎推荐-A”评级,目标价46.5元:我们预测13-15年EPS1.64元(主业1.45元)、1.80元,2.20元,分别增长26%,10%(主业增长24%),20%。公司手头现金达100亿,并购仍值得关注,这是推动公司市值上新台阶的催化剂。我们给予6个月目标价45元,对应2014年PE25倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。风险提示:费用投入高于预期;销售增速放缓;催化剂在于收购兼并。

公司中期业绩大幅增长44.5%,超出预期。Q2公司采取预收款释放、营销挖潜,结构提升,使收入增速和利润率明显提升。伊力特剥离煤化工后业务聚焦,主业将持续好转,且增速快,估值低,弹性大,各种投资要素已备。我们上调至“强烈推荐-A”评级,1年目标价20元,建议忽略下半年业绩扰动,积极买入。 上半年净利润同比增长44.5%,显著超预期。公司上半年实现收入10.48亿元,营业利润2.58亿元,净利润1.62亿元,同比分别增长17.7%、40.8%、44.5%。EPS0.37元;2季度增速分别为32.9%、89.6%、110.2%。煤化工业务亏损6616.3万元,剔除后酒业利润达2.23亿元,利润率达到23.8%。 基数因素及预收款释放使Q2高增长难持续,但公司挖潜空间巨大。上半年白酒毛利率提升1.6个百分点,而通过库存商品释放约1.5亿元(库存以成本计价,我们认为正好对应按厂价计的预收款从Q1末的3.76亿下降2.9亿元),不仅使Q2收入加快增长,也大幅降低消费税率。公司挖潜效果显著,销售和管理费用合计下降3个百分点,最终利润率提升5.8%个百分点。我们认为预收款释放及消费税率下降等带来的高增长难以持续到Q3,且Q3利润率基数高达20.3%,利润增速应会明显回落,不过中报已经说明了公司挖潜空间巨大,整个下半年的增速仍有望维持20%以上。 投资关键要素已具备,弹性好,空间大。我们认为伊力特具备下属特点:1)公司的区域特性和价位特性使其受行业调整影响较小,类似青青稞酒具有快速增长的消费环境;2)上半年公告出让煤化工业务控股权给兵团,既有利于快速减亏,更利于管理层聚焦到白酒业务,是重大利好;3)公司3年内报表业绩快速增长而隐含14年PE仅11倍,安全边际高,市值小弹性大,空间显著。 上调至“强烈推荐-A”,目标价20元:公司煤化工业务来年不再并表,我们预测13-15年EPS0.75元、0.99元,1.21元,3年复合增速31%。目前股价对应14年PE仅11倍,类似业绩增速的青青稞酒PE近20倍,可见空间显著。我们建议忽略下半年业绩扰动,着眼来年,积极买入。 风险提示:体制因素导致业绩增长难以实现;煤化工转让进度慢于预期。

双塔中报收入净利分别增长20%、-41%,其中Q2收入、净利及扣非净利分别增长44%、-16%、13%,业绩有所好转。高毛利的食用蛋白已成利润增长亮点,随着上半年高端蛋白新增产能投产,前景值得期待。粉丝经过一年停滞也开始恢复增长,随着和君咨询介入,公司营销效率正逐步提升,预计13、14年EPS分别为0.24、0.33元,14PE高达37倍,考虑趋势向好,暂维持”审慎推荐-B”评级。 13年中报收入增20%、净利下滑41%、主要为政府补贴大幅减少96%所致,今年补贴仍在申请中,最终获批金额Q4才能明了。双塔13年上半年实现销售收入2.7亿元,净利润0.26亿元,扣非净利润0.25亿元,同比分别增长20%、-41%和-11%,EPS0.12元,净利润大幅下滑主要是政府补贴减少96%所致;其中Q2收入、净利润和扣非净利润分别为1.5、0.19和0.18亿元,同比增长44%、-16%和13%,收入增速加快,扣非净利润开始止跌回升。公司去年所获政府补贴对利润的影响约23%,今年公司仍在积极申请循环经济方面的补贴,估计到Q4才会有结果,但截至目前,今年能获批的金额尚难以判断。 毛利率下降1.8pct,费用率大幅上升5.3pct,加速了净利润下滑。上半年主营业务毛利率25.5%,同比下滑1.8pct,主要是因为销售材料、有机蔬菜及食用菌毛利率分别大幅下滑16和27pct所致。销售材料部分,主要是由于募投产能因调试滞后投放,因此对中间品淀粉进行了低价销售处理;有机蔬菜及食用菌部分则是因为今年金针菇占比较高,但上半年淡季为主,而工厂化生产必须维持,因此盈利能力大幅下滑。期间费用中主要是销售和财务费用率分别大幅上升2.4和2.5pct,前者主要系加大市场开拓力度,出口销售佣金增加,且食用蛋白出口增加相应海运费提高,以及本期上海和君投资有限公司的销售咨询费增加所致。财务费用率上升主要系本期借款增加,利息支出相应增加所致。 食用蛋白收入同比大增125%,毛利率提升9pct,是未来利润重要增长点。公司主营产品粉丝、食用蛋白、材料、有机蔬菜及食用菌,上半年收入占比分别为64%、13%、12%和5.4%,收入同比增长24%、125%、95%、9%,毛利率分别提升0.7、9、-16和-27pct,食用蛋白无疑是最耀眼的明星产品。目前食用蛋白的总产能约1.55万吨,其中超募资金项目8000吨主要是低端蛋白,于2011年底投产,目前单价在8000元每吨左右,正计划通过技改逐步转变为高端蛋白产能;募投项目配套的7500吨高端食用蛋白则于今年4月投产,售价在2.1-2.2万元左右,下半年起将逐渐成为重要的利润贡献点。由于蛋白为副产品,原料成本忽略不计,因此毛利率高达50%以上,是粉丝的2倍以上,目前已成功打入欧美部分市场,是未来利润增长的重要看点。 粉丝募投产能8月逐步达产,目前销售势头向好。目前产能共约5万吨,其中3万吨纯豆粉丝,2万吨杂粮及红薯粉丝,产能比12年分别增长150%和11%。经过去年的销售增长停滞,今年上半年粉丝重回增长轨道,收入同比增长24%,目前公司作为渠道知名品牌,在中老年消费群中有良好的品质口碑,市占率在官方统计中不到5%,若算上手工作坊将会更低,发展空间还很大。不过公司品牌运作及渠道管控能力都较为薄弱,亟待改善,对于80后年轻消费群尤其需重点争取。 借力咨询外脑,公司运营及营销效率有所提升。公司去年11月签约了和君咨询,截至目前,和君主要在三个方面帮助公司进行了一些优化改进:1、大幅精简产品规格数量,减少生产管理成本;2、优化发货流程,将下单至发货的时间由半个月减少至一周左右;3、加强市场管理,规范窜货行为。目前改进已取得初步进展,我们认为公司未来仍需要在品牌定位、包装设计及广告投放上做进一步优化。 食用蛋白已渐成增长亮点,而作为基础产品的粉丝也正重回增长正轨,公司预计前三季度净利润增长-10-20%,目前14PE已达37倍,估值较高,考虑到趋势向好,暂维持“审慎推荐-B”评级。公司在粉丝之外,已经通过循环经济模式打造出了食用蛋白这一新的高毛利产品,目前已成功开拓部分欧美市场,随着高端食用蛋白逐步投放市场,公司业绩增长有望进一步加快。此外,公司针对营销能力薄弱的现状,积极引进咨询外脑,提升营销及管控水平,粉丝业务也逐步回归增长正轨,业绩基础正得以夯实,预计13、14年EPS0.24、0.33元,目前13、14PE51、37倍,估值较高,考虑到趋势向好,暂维持“审慎推荐-B”评级。风险因素:食品安全问题,高端蛋白海外市场开拓不利。

洋河中报业绩符合预期,行业调整和经营压力仍在继续,公司通过推新品、提管理、压费用提升盈利。我们下调13-15年EPS至5.80、6.38、7.25元,目标价70元,目前股价在底部企稳,估值便宜,维持“审慎推荐-A”投资评级。 洋河上半年收入净利润同比分别增长1.1%和3.5%,符合预期。公司上半年实现销售收入94.10亿元,净利润32.85亿元,同比分别增长1.1%、3.5%,EPS3.04元,与我们在7月报中做出的收入净利分别增长2%、1%的预测基本一致。其中单2季度收入净利分别为30.88亿元和9.28亿元,分别同比增长-7.8%和-3.5%。 继续苦练内功,营业和管理费用率持续下降。今年白酒行业整体景气度下降,公司抓住机会苦练内功,强化基础管理、人才培养,提高执行力,进一步降低企业运营成本,提升公司整体效能。上半年营业费用率下降2.1个百分点、管理费用率也略有下降,在毛利率下降0.8个百分点的情况下仍然实现了利润的增长。 预收账款继续减少,压力仍大,江苏周边大本营比较稳固。洋河二季度预收账款进一步减少,从1季度末的4.88亿元减至2.41亿元,比去年同期的6.72亿元减少64.1%,动销情况没有好转,经销商打款意愿仍然不强。分地区看,省内实现收入61.29亿元,同比增长2.6%,省外实现收入30.80亿元,同比增长-5%,江苏周边的山东、安徽、浙江、甘肃等省份同比均有增长,降幅较大的省份主要是北京、广东、江西、广西等省份,江苏周边大本营市场比较稳固。 产品结构下沉,不断开发新品,发力中低档市场,葡萄酒上半年实现收入1.74亿元。今年高端消费受阻,公司也积极调整产品结构,蓝色经典方面更加强调天之蓝,同时不断推出新品,在上半年推出蓝色经典新品、洋河老字号、生态苏酒、柔和双沟四个系列的新品之后,今年7月份又推出洋河醇浆,瞄准150元和100元价位,产品结构继续下沉。在现在这个阶段推出新品既可以丰富产品线、充分利用公司的营销平台、为销售贡献增量,且新品价格不透明,还可以保证渠道利润、提高经销商积极性。在中报中还可以看到年初正式上市的葡萄酒开始贡献收入,上半年实现收入1.74亿元,毛利率高达74.62%,不过现在葡萄酒主要还是借助洋河强大的渠道力进行铺货,真实销售情况还有待观察。 当地政府推动洋河新城建设和中小酒企整合,虽与洋河无直接关系,但对于整治假酒和提升周边配套有一定帮助。上半年,宿迁洋河新城管委会正式决定对新城境内的中小白酒企业进行特色整合,打造白酒酿造产业集聚区,规划占地330亩,集聚企业10家,计划到2014年全部投产,实现年产值10亿元。此洋河新城与洋河酒厂没有直接关系,但是对于整治洋河镇假酒和提升周边配套有一定帮助。 维持“审慎推荐-A”投资评级:洋河中报业绩符合预期,行业调整和经营压力仍在继续,公司通过推新品、提管理、压费用提升盈利。我们下调13-15年EPS至5.80、6.38、7.25元,按照今年12倍EPS给予目标价70元,目前股价在底部企稳,估值便宜,维持“审慎推荐-A”投资评级。风险提示:三公从紧;经济持续放缓;需求恢复低于预期。

克明中报收入增19%、净利增9%,其中Q2 收入净利分别增长22%、30%,收入增速加快。上半年净利增速较低,主要为报告期收到的政府补贴收入较少所致,预计下半年将发放补贴大头。华中以外主要区域收入增速均超25%,去年新推的流通子品牌“金麦厨”正在培育,前景看好。鉴于毛利率略低于预期,小幅下调13、14 EPS 至1.21、1.49 元,目前估值已达合理上限,维持“审慎推荐-A”评级。 13 年中报收入增19%、净利增9%,扣非净利润增22%;其中Q2 收入、净利及扣非净利润分别增长22%、30%、39%,增速有所加快,与我们7 月31 日报告中提到的超市市场份额创新高恰好印证。克明13 年上半年实现收入5.6亿元,净利润0.42 亿元,同比分别增长19%、9%,EPS 0.5 元,扣非净利增长22%,上半年政府补贴较少拉低了净利增速,但下半年有望发放补贴大头;Q2 收入和净利润分别为3 和0.22 亿元,同比增长22%、30%,扣非净利增长39%,增速有所加快。上半年毛利率25.5%,微降0.2pct,主要是收入占比39%的如意面毛利率下滑3.4pct 所致,我们判断应是华东、西南等重点市场促销力度加大所致;净利率下滑0.7pct 至7.4%,主要为收到补贴款较少所致。 今年的重点市场华东收入增速35%,华南、西南市场也录得25%以上增幅。上半年公司主要市场华中、华东、华南、西南收入比例分别为36%、25%、15%、11%(合计87%),增速分别为4%、35%、33%、29%,毛利率分别提升1.8、-1.3、0.65、-3.5pct。其中今年的重点市场华东增速第一,区域精耕取得一定进展;华南市场在毛利率提升的情况下还实现了33%的增长,形势喜人;西南市场份额也创出历史新高,但毛利率下滑较多,应为采取了较大力度的促销;而作为大本营市场的华中,整体增速虽不快,但毛利率处在不断提升之中,强大的品牌美誉度和忠诚度助推产品结构升级的趋势非常明显。 去年8 月份新推出“金麦厨”子品牌,积极抢占流通渠道。公司在“陈克明”品牌挂面的基础上,针对流通渠道的巨大消费市场,利用营销渠道上的优势,推出了“金麦厨”品牌的系列挂面。目前公司在商超渠道已有近20%的市场份额,但在流通渠道则不足5%,而后者市场容量约为前者的5-6 倍,因此未来重要的增长空间在流通,对此我们在上一篇报告中已有明确分析。而流通渠道的消费者更在意性价比,也就是实惠,新推出一个流通品牌可以避免稀释拉低“陈克明”主品牌的中高端定位。此外,公司在流通渠道有很强的运作经验和铺货能力,目前在全国31 个省级行政区都建立了销售网点,在重点中心城市设立了14 个办事处,以地市和县城为主开发了900 多家经销商的渠道网络(上半年经销商增加100 家左右),并建立了一套直营、专营、主营和兼营的复合销售体系,因此新品牌可以快速完成铺货,大大缩短了培育期。 公司一贯重视研发及食品安全,投入不断加大,报告期研发出挂面新品种。目前公司已获授权并取得专利证书的专利共计56 项,其中发明专利15 项。报告期内研发出新的挂面品种,新品种进一步地向营养化、健康化、功能化方向发展,公司正对该项工艺进行PCT 国际专利申请,预计下半年可推向市场。 此外,今年准备给合作面粉厂配备先进的色选机,这样会使小麦在被加工成面粉之前,先筛选出霉变等有问题的小麦,从源头开始控制食品的质量。色选机是利用红外线来探测谷物或豆类中黄曲霉素的高科技机器,被广泛地应用于筛选霉变水稻,但目前尚未应用到与小麦相关领域,克明面业将成为第一个使用色选机来控制原材料安全的面条企业。 品牌运作仍有较大改善空间。公司的优势在产品力和渠道力,但品牌上虽具知名度,但品牌定位及背后的品牌资产并不清晰。由于快速消费品同质化严重,渠道和产品的竞争优势多是阶段性的,最后本质上的竞争优势还是在于品牌。目前挂面行业的集中度正在不断提升,竞争重点已开始由渠道转为品牌,公司以往简单地请明星做广告的方法,其边际效用将逐渐降低,更多的需要从品牌整体定位和消费者研究着手,打造一个专属克明的品牌体系,并将品牌内涵逐步落实到包装、品牌色、广告卖点及风格等具体品牌元素上,这样的品牌打造才能形成可持续的竞争优势。令人欣喜的是,公司在新品牌金麦厨的包装设计上已经有明显进步,但品牌定位及差异化卖点的提炼还需要继续加强。 总体而言,挂面市场整体高度分散,克明作为龙头品牌空间非常巨大,若能积极提升品牌营销水平,长期前景依然乐观,目前股价接近合理估值上限,维持“审慎推荐-A”评级。 克明目前总的销量份额不到5%,大卖场以外的流通渠道仍有广阔成长空间,公司已积极推出新品牌“金麦厨”专攻流通渠道,包装设计上已有很大提升,值得看好。而大卖场渠道虽面临外资巨头金龙鱼潜在威胁,但只要在品牌营销水平上积极转型应对,长期前景依然乐观;此外由于市场集中度仍较分散,短期新品牌的崛起更多是挤占小品牌的市场份额,也为克明品牌转型提供了缓冲时间。考虑到上半年毛利率水平略低于预期,小幅下调13、14 EPS 至1.21、1.49 元,目前13 年PE 25 倍,股价达到合理上限,维持“审慎推荐-A”评级。风险因素:食品安全;华东扩张放缓;新品上市失利。

13 年中报收入增27%、净利增30%,其中Q2 收入净利分别增长29%和25%,延续了较快增长。三全13 年上半年实现销售收入18.5 亿元,净利润1.1 亿元,同比分别增长27%、30%,EPS 0.27 元;其中Q2 收入和净利润分别为7.4 和0.56 亿元,同比增长29%、25%,延续了较快增长。上半年毛利率37%,同比上升0.8pct,但净利率却仅轻微上升0.1pct 至6%,主要受销售费用率及所得税率分别上升1pct 及7pct 所拖累,其中所得税率大幅上升,主要是报告期末合并抵消未实现毛利减少导致递延所得税资产转回所致。此外,报告期经营活动产生的现金流量净额同比大幅上升1100%至0.37 亿元,主要是由于报告期销售规模扩大带来销售收款增加,另一方面公司加强供应商账期管理,支付供应商货款同比增幅较小所致。 主营品种除粽子外均实现了较快增长,水饺毛利率大幅提升4.5pct。分品种看,汤圆、水饺、面点及其他、粽子收入占比分别为39%、34%、19%和8%,收入分别增长29%、35%、27%和-6%,毛利率分别增长0.8pct、4.5pct、0.3pct和-4.4pct,除粽子外其他品种均出现了“量价齐升”的良好态势。分区域看,长江以北(占比52%)和长江以南(占比48%)收入分别增长27%、26%,毛利率分别增长1pct 和0.8pct,长江以北产品结构提升更为明显。 高端品创新不断、产能释放助推份额提升。公司创新不断,高端新品私厨去年首先在5 家城市试点推出,目前平均市占率已达8%,今年三月开始在十个城市推广,未来会逐步扩大到40 个城市,势头向好。此外,另一高端新品新派汤圆通过“菜肴+汤圆”的跨界创新开创了咸味汤圆,前景也值得期待。目前公司拥有42 万吨产能,在建的天津9 万吨预计今年投产,太仓7 万吨及佛山5 万吨预计将于2014-15 年陆续投产,如此布局主要是贴近消费市场布局,减少物流成本。 速冻行业空间广阔,公司龙头地位稳固,前景看好,目前13 年PE 46 倍,估值仍然偏高,维持“审慎推荐-A”评级。速冻食品行业符合方便快捷的消费趋势,过去5 年销量和收入复合增速高达17%和34%。公司收购龙凤后市场份额14.1%,超出第二名思念8.4pct,龙头地位愈发稳固,未来将积极通过产品创新持续进行结构升级并扩大市占率。目前中国速冻食品CR5 仅约28%,较之发达国家如美日40%以上的水平,空间仍大、前景值得期待,预计13-14 年EPS 0.44、0.56 元,目前13 PE 46 倍,估值仍高,维持“审慎推荐-A” 评级。 风险因素:食品安全问题,猪肉等原材料价格大幅变动。

公司中报业绩仍低于预期,2季度出现收入和业绩明显下滑。不过经营质量相对健康,预收款新高。由于3季度基数很高,预计后续增长压力继续加大。我们认为行业调整下半场,老白干应积极寻求改制机会。维持“审慎推荐-A”投资评级。 13H1净利下滑13.04%,低于预期。公司实现收入8.06亿元,营业利润3836万元,净利润2803万元,同比分别增长10.7%、-11.2%、-12.4%,EPS0.20元;其中2季度收入和净利润分别下降10.3%和53.0%,下滑幅度超预期。经营活动现金流-654万元。 库存增长,费用加大,但产品结构在提升,预收款创新高。除业绩下滑外,公司库存商品额提高1亿元,增长近20%,明显超收入增速,对后续出货不利。 公司毛利率继续提升,显示产品结构在继续改善,虽高档酒销售下滑,但其中档酒的比重提升显著。相对于已公布中报的五粮液、汾酒等预收款大降,应收项目大增,老白干的预收款创新高达到6.96亿元(远高于汾酒的2.84亿元,而白干收入规模仅汾酒1/3),应收项目周转率同比还有提高,难能可贵。 预计下半年下滑压力继续加大,期待改制尽早提上日程。因去年3季度促销及4季度再压货,12年下半年利润占全年71%,基数很大,即使今年3、4季度继续促销,但目前终端仍无好转迹象,促销难度加大,产品结构提升也不如去年,我们预计今年下半年下滑幅度可能扩大。我们认为,白酒业调整已进入下半场,各企业纷纷采取对策,如沱牌改制正在临近,而老白干改制的适宜时点也正到来,通过引入战投、管理层和经销商持股等都可以为集团和股份改善资金,并有利于激发团队挑战市场困难。我们期待老白干改制尽早提上日程并落实。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们下调13-15年EPS预测至0.66、0.82、1.03元,公司目前仍无法以PE估值,唯PS仍是行业最低。我们维持“审慎推荐-A”投资评级,暂按照2倍PS估值目标价26.1元。我们认为公司河北称王,全国扩张的潜力仍在,期待公司早日改制,实现价值重估。

汾酒上半年收入净利润同比分别增长6.5%和7.3%,符合预期,2季度的负增长真实的体现出了经营压力,高档酒负增长但中低档酒仍能保持较快增速,消费出现降级,我们下调13、14年EPS预测至1.66、1.90元,下调目标价至28.5元,目前股价已经比较充分反映了市场对未来的悲观预期,给予“审慎推荐-A”评级。 汾酒上半年收入净利润同比分别增长6.5%和7.3%,符合预期。公司上半年实现销售收入40.65亿元,净利润9.86亿元,同比分别增长6.5%、7.3%,EPS1.14元,与我们在7月报中做出的收入40.06亿元、净利9.52亿元的预测基本一致。 其中2季度单季收入净利分别为12.69亿元和2.34亿元,分别同比增长-20.7%和-33.3%(12年同期数据为少数股东权益追溯调整后),2季度的负增长真实的反映出了经营压力。分地区看,省内实现收入23.15亿元,同比增长3.5%,省外实现收入17.23亿元,同比增长10.32%,省内由于煤炭经济惨淡以及本身基数大,增长压力更大。 经营性现金流和预收账款继续减少,压力凸显。汾酒二季度预收账款进一步减少,从1季度末的3.29亿元减至2.84亿元,比去年同期的5.57亿元减少51%,环比来看降幅收窄,但经销商打款意愿仍然不强。上半年经营性净现金流-2.5亿元,比一季报的-0.96亿元继续下滑,而去年同期则有6.52亿元的经营性净现金流,经营压力凸显。 高档酒销售下降是主因,中低档酒仍可保持增长。公司上半年销售压力主要在高档酒方面(收入占比在25-30%),青花系列总体下降20%左右,国藏汾酒销售情况更差,经销商动销缓慢和高库存的状况没有得到缓解。中档酒方面陈酿20年系列(收入占比在30-35%)作为今年市场投入和推广的主力,上半年仍然能有40%左右的增长,老白汾10年、15年系列增速在10%以内,而低档的普通汾酒也有40%左右的增长。总体来看受限制三公消费的影响,出现了消费降级的现象,原有的中高端需求降级为中端,原有的中端需求降级为低端,体现出陈酿系列增速高、普通汾酒增速高的特点。 公司加大市场支持以及中档酒的推广力度,下半年仍有增长压力。面对经营压力,公司主要从产品和市场策略上进行调整,加大促销力度,同时调整产品结构,加强中档酒的推广,上半年的营业费用率比去年增长了2.9个百分点,管理费用率也有所增长。从七八月份的情况来看,需求方面还是没有明显好转,加之去年三季度基数也较高,预计整体增长压力仍然较大。 悲观预期反映较充分,“审慎推荐-A”:今年受经济疲软和限制三公消费的双重影响,汾酒经营压力较大,但公司中档酒和低档酒方面能仍保持比较高的增长。我们下调13-15年EPS预测至1.66、1.90、2.26元,对应13、14年的PE分别为13.6、11.9倍,目前股价已经比较充分的反映了市场对未来的悲观预期,估值便宜,按照14年15倍PE给予目标价28.5元,下调至“审慎推荐-A”投资评级;风险提示:三公从紧;经济持续放缓;渠道管控不力。

中炬高新中报收入增38%、净利增44%,其中Q2收入净利分别增长47%和69%,增速明显加快,主要为确认了房地产收入所致。目前厨邦品牌已在主销区树立起良好的中高端形象并逐步向外扩张,报告期江西东北等重点新兴市场均实现了快速增长,此外中山四期扩产项目顺利竣工产能大幅增长,预计13、14年EPS分别为0.24、0.3元,以13年30PE,目标价7.2元,首次给予“审慎推荐-A”评级。 13年中报收入增38%、净利增44%,其中Q2收入净利分别增长47%和69%,较Q1增速明显加快,主要为Q2确认房地产收入所致。中炬高新13年上半年实现销售收入11.1亿元,净利润0.87亿元,同比分别增长38%、44%,EPS0.11元;其中Q2收入和净利润分别为6.0和0.48亿元,同比增长47%、69%,较之Q1明显加快,主要是确认了房地产收入所致。上半年毛利率29.3%,同比下降1.7pct,但净利率却上升0.6pct至7.9%,主要得益于期间费用率大幅下滑3.6pct,其中销售、管理、财务费用分别下滑2.0、1.1、0.4pct。报告期经营活动产生的现金流量净额同比大幅下滑45%至0.67亿元,主要为旗下子公司美味鲜增加原材料购买,中汇合创增加工程款项所致。 调味品收入增长28%,房地产收入因基数小大幅上升234%。收入占比86%的调味品(其中70%为酱油,酱油8成以上为高端品牌厨邦),上半年实现收入9.6亿元同比增长28%,过往三年也始终保持在20%以上的较快增长,增速提升趋势明显;而占比10%的另一主营业务房地产,上半年收入1.1亿元(主要确认在Q2),因基数小同比大幅上升234%。调味品业务分区域看,收入占比40%的广东大本营市场基数较大,上半年增长23%,增速接近各区域最低水平;而省外前三大区域浙江(占比18%)、其他(主要为江西、东北及中西部省份,占比14%)、广西(占比9%)分别增长26%、44%、37%,势头良好,尤其是后两者因为持续的市场开发已经逐步进入收获期。 房地产业务开始贡献业绩。控股79%的中汇合创公司本期完成了一期住宅的交付工作,由此首次确认营业收入8057万元,实现主营业务利润2109万元,净利润932万元。标志商业房地产项目将逐步为公司带来业绩贡献,这是公司发展中的一个新里程。目前公司共约有土地储备1680亩,拿地成本约每亩31万元,其中80%可进行住宅开发,公司计划每年投入1亿左右分期分区持续开发,不会再拿地。预计下半年仍会有部分小高层项目开盘销售。 中山四期扩产项目竣工,产能快速扩张。近年来,公司累计投入资金超6亿元,对控股的美味鲜公司中山基地开展了四期扩产工程,目前四期扩产项目顺利竣工,发酵产能获得成倍扩张,调味品产能已达到50万吨(2012年产销量约30万吨),将为公司下一步发展提供有力保证;此外阳西生产基地自2012年开始投入建设,将分三期用7年时间建成47万吨调味品及相关食品产能,预计总投资14.98亿元,一期工程5万吨正按计划开展,预计可在2014年上半年竣工投产,三期全达产后预计可实现年收入33.5亿元;此外,酱油博物馆及新办公大楼也在装修建设之中。

上半年收入和净利润分别同比增长25.02%和94.21%。公司上半年实现销售收入32.16 亿元,营业利润5.19 亿元,净利润3.86 亿元,同比分别增长25.02%、72.58%、94.21%,EPS0.6 元,与公司业绩预告相符。其中2 季度单季度收入为15.21 亿元,同比增长18.44%,较一季度增速有所放缓;净利润为2.79 亿元,同比增长128.18%,公司总体盈利能力大幅提高。 费用控制大超预期,成本上涨影响不大。虽受全球原奶价格上涨影响,公司1、2 季度毛利率分别同比降1 个百分点,但相对费用控制成效,影响不大。上半年销售费用率39.6%,管理费率5.3%,其中Q2 为32.2%和3.6%,皆降4.85 个百分点,均创历史新低,成为利润大幅增长的核心因素。贝因美各地的空中和地面投入力度都明显加大,但费用控制仍成效显著,得益于公司年初起战略聚焦,实施全面预算管理,提倡高绩效文化。我们预计公司着力开发市场,强化费用控制的成效将在下半年继续体现,确保了下半年维持业绩高增长。 未来2 年仍是国产品牌最佳发展期。由于80 后人口婚育带来的新婴儿潮会持续至未来2 年,新生儿数量的增加以及消费需求升级,婴童营养行业将继续处于快速发展期,此外,二胎政策逐步放开,有利于行业的发展空间将维持在高位。 国家九部委有关奶粉行业整治的政策措施,对国产品牌的扶持,以及类似恒天然肉毒杆菌事件爆出外资品牌问题,未来2 年仍是国产品牌的最佳发展期。贝因美公告投资1.55 亿元建设黑龙江优质奶源2 期项目,正是响应政策积极扩张。 上调至“强烈推荐-A”评级,6 个月目标价38.0-45.6 元。从现金流入与收入比值看,公司财务状况优异,收入确认有余力。下半年一般收入高于上半年,且费用率仍有调整空间,公司业绩存在继续超市场预期可能。我们维持今年预测EPS1.25 元,上调来年EPS1.52,1.78 元,按来年25-30 倍PE 定位,6 个月目标价38.0-45.6 元。风险因素:食品安全事件风险,政策风险。

本文以近期调研梅花集团为基础,对发酵行业全貌作了整体介绍和评估。我们认为,味精行业整合进入最后阶段,价格基本见底,下半年理性恢复,来年有望继续回升。其他氨基酸供应仍较充分,预计来年价格底部盘整,重点看梅花的产销顺畅度。公司竞争力属业内翘楚,来年业绩明显回升概率较大,预测2014年EPS0.3元,惜公司估值较香港阜丰没有优势,弹性不够大,首次给予“审慎推荐-A”评级,目标价5-6元。 味精:味精价格已见底,下半年理性恢复,来年看涨。味精前3家产能已与行业需求相当,行业供过于求使价格一路下跌至行业成本线以下,导致年初以来小企业纷纷停产,价格见底。3季度环保政策、协会协调后梅花和阜丰也相应停下新疆10万吨和宝鸡30万吨产能,供求逆转使价格回升。但目前小产能设备并未彻底退出,预计龙头企业仍无意愿大幅提价,仅希望价格回归至大企业盈利但小企业仍无法复产的水平,下半年价格将维持在8000左右。如年底能使小产能彻底退出,则前三家企业来年提价意愿较强。至于发改委所列的落后产能淘汰,实际上这些产能在前两三年已纷纷停产。因此,我们判断味精价格已见底,下半年属于理性恢复,来年价格将上涨,幅度取决于小产能退出进度。 氨基酸:产能仍然增加较快,未来不具备大幅涨价可能,但价格已在底部徘徊。 苏氨酸需求增长较快,梅花的产能增长也较快,未来梅花应能保持持续稳定盈利。赖氨酸、I+G产能显得过剩,预计价格仍在低位,盈利能力有限。其他小品种氨基酸利润率高,但规模无法做大。 其他品种:黄原胶预计价格将走下坡路,一是美国需求增速放缓,二是印度瓜胶的替代再次加强。普鲁兰多糖预计来年贡献收益,但贡献额度不大。 梅花竞争力可谓行业翘楚。发酵行业产品类大宗品,且是B2B销售,低成本战略是唯一制胜之道。梅花的优势正是在于即使技术还不够成熟也能做到综合成本较低,其路径包括一是采用更低的原料成本,二是规模化综合配套,摊低单位生产成本,三是技术突破,如发酵菌种研发。 首次给予“审慎推荐-A”评级:未来一年基本面向上,值得关注,惜目前市值弹性不是很大。我们判断未来一年梅花的产品价格已基本处于底部回升期,但价格不会迅猛上涨。来年盈利存在大幅增长至10亿元的可能,可惜公司市值较大(148亿),是同样利润规模的阜丰集团(67.85亿港元)的近3倍,在味精价格回升后,弹性不如香港阜丰,且梅花明年存在定增股东解禁压力。 不过我们认为仍可关注,毕竟基本面从底部回升的品种目前在食品饮料显得稀缺。我们预计公司2013-2015年EPS0.18、0.30,0.36元,增速-10%,72%,17%,按周期股高增长时定位2014年16.7-20倍估值,6个月目标价5-6元。

加加食品中报收入增4.4%、净利增5%,Q2与Q1增速持平,募投项目延迟到10月达产,制约了对今年的业绩贡献。报告产品结构持续提升,毛利率同比增加1.2pct,此外公司在年初推出高端新品“原酿造”,另一重点新品原浆也已完成研发,不过新品定位精准度及差异化仍待加强。预计13、14年EPS分别为0.81、1.01元,以13年20-25PE,目标价16.2-20.25元,首次给予“审慎推荐-B”评级。 13年中报收入增4.4%、净利增5%,其中Q2收入净利分别增长5.2%和3.4%,与Q1增速基本持平。加加13年上半年实现销售收入8.4亿元,净利润0.78亿元,同比分别增长4.4%、5%,EPS0.34元;其中Q2收入和净利润分别为3.9和0.36亿元,同比增长5.2%、3.4%,和Q1增速基本持平。上半年毛利率26.3%,同比提升1.2pct,趋势稳步向上,为淡酱油等高毛利产品占比提升所致,但因为实际所得税率从25%增加到28%,使得净利率维持在9.3%,与上年同期一致。 酱油收入稳步增长8.7%,食用油小幅下滑4.5%。收入占比51%的酱油,上半年实现收入4.3亿元同比增长8.7%;而占比35%的植物油,上半年收入3亿元,同比小幅下滑4.5%;占比仅5%的食醋由于基数小,上半年实现了28%的增速。 分区域看,收入占比35%的华中大本营市场,上半年稳步增长5.7%,但毛利率仅21%,为各区域最低,可见低端产品占比较高;而占比29%的另一重点区域华东市场,上半年停滞不前,收入略微下滑0.4%;华北、西北、西南均实现了10%以上的较快增速,而东北大幅下滑19%,不过收入占比仅2%,影响不大。 募投产能投放延至10月份,对今年业绩影响有限。公司募投项目20万吨优质酱油和1万吨优质茶油(现产能酱油20多万吨、茶油千余吨均基本满产),因施工环境复杂且2012年上半年遇到超常雨季,达产时间延期至今年10月,其中酱油罐式发酵工序部分将在此前先期完成建设投入使用,四季度可望产出酱油、茶籽油成品,对接年底旺季销售,但对全年业绩影响非常有限。另因市场环境及生产需求发生了变化,公司将追加投资金额1.2亿元用于募投项目建设。 收购四川王中王属于战略布局,目前仍处于亏损期。公司去年底决定以超募资金1亿元收购了四川阆中王中王食品有限公司,并在今年1月完成了工商变更登记,王中王主营业务为酱油、醋等,在西南地区有一定的品牌知名度,此次收购意在建立生产基地、辐射西南四川和重庆市场,属于战略布局,上半年王中王收入379万元,净亏损477万元,预计下半年随着产能释放力度加大盈利情况将有所好转。 新品逐步推出,但在诉求点提炼上差异化不明显。年初推出新品原酿造,氨基酸含量超过特级酱油标准50%,终端价格25元左右,毛利率高达60%以上,上半年已挑选百强经销商试点销售,不做广告,是一款高端形象产品。此外,报告期内公司研发出未来重点产品“原浆系列”产品,定价10元左右,突出高性价比,诉求差异化仍待加强,预计不久将推向市场。同时公司依托加加阆中,研发出以“老坛酸菜”、“风味豆豉”为代表的伴餐食品系列已成功面市,今年发力推广的料酒、蚝油、9度米醋等新型产品也都呈现出好的市场形势,但基数尚小。 茶籽油将走高端路线,但推广模式尚不清晰。公司已明确茶籽油将走高端路线,未来将在长沙全面布局、其他重点市场布点,初步规划走母婴店、专卖店加盟等渠道,并在局部重点城市开立品牌形象店。公司希望摆脱茶籽油产品对礼品市场的依赖,但目前对具体目标人群定位及功能诉求点的提炼尚不清晰,渠道模式也还在探讨过程中,我们认为专卖店模式固定成本太高,光靠茶籽油单品难以支撑,而且渠道模式需要与目标消费群的消费购买习惯相匹配,因此建议从最基础的消费者研究定位开始,形成系统的整合营销计划。 一线城市大卖场的开拓力度正在加强。公司的传统优势地区为华中,尤以二、三线城市的渠道较强,主要采用经销商模式。报告期内,公司在夯实传统优势区域市场的同时,加深挖潜和开拓“新市场”,以KA事业部为工作先锋,积极推进“一线城市”、“一线渠道”进驻效率,以“原酿造”、“面条鲜”为主的中高端产品已经成功进驻到北京、广州和深圳等地的KA卖场及重要品牌连锁超市,通过高端新品对渠道覆盖的加强,为未来“年产20万吨优质酱油”募投项目释放产能打下了较好市场基础。 以自有资金2.49亿元建设科研楼等配套工程,建设期12个月。公司目前在宁乡的主要生产场所分布于宁乡县城南北两侧郊外,相距超过10公里,南部厂区设置有植物油、食醋、鸡精、蚝油、料酒车间,该厂区处于城市建设规划变更区内的孤立工厂性质,厂区面积狭窄已毫无扩展可能,周边工业配套环境也存在较多缺陷,交通不便物流周转成本高,也不利于公司内部管理协同。随着鸡精、蚝油及料酒业务扩张,现有车间场地将无法满足生产需要,因此公司决定充分利用募投项目工业园剩余土地建设科研楼、办公楼、后勤楼、鸡精蚝油料酒车间,也便于日常统一调度管理,对公司未来发展具有非常积极的意义。 公司预计三季报净利润同比增长0-10%,首次给予“审慎推荐-B”评级。公司今年不断推出高毛利新品以提升产品结构,三季度加加食品集团(阆中)有限公司也将加大产能释放力度,对公司今年整体经营业绩具有积极影响。随着年底募投项目建成,将夯实明年业绩释放的产能基础,但公司在新品定位及推广能力上仍有待提升,预计13-14年EPS0.81、1.01元,给予13年20-25倍PE,目标价16.20-20.25元,首次给予“审慎推荐-B”评级。 风险因素:食品安全问题;产能释放进度不及预期;新品推广不利。

维持“审慎推荐-A”投资评级:五粮液二季度仍能保持增长实属难能可贵,但预收款和经营现金流较差,渠道生态堪忧,我们建议公司由坐商变行商,着力继绝五粮液渠道生态问题才是当务之急。维持13-15 年盈利预测2.76、3.11 和3.66 元,维持 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:三公从紧;经济持续放缓;经销商因亏损而加速流失。

双汇公布中报,上半年收入净利分别增长10.82%和64.95%,接近业绩预告上限,主要得益于猪价下跌带来的毛利率提升,下半年猪价存在上涨压力,公司作为肉制品行业绝对龙头,长期持续成长能力优秀,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 双汇上半年收入净利润同比分别增长10.82%和64.95%,净利润增长接近先前业绩预告上限。公司上半年实现销售收入203.07亿元,净利润16.90亿元,同比分别增长10.82%、64.95%,EPS0.768元,接近业绩预告增长59.08-65.92%的上限。其中2季度单季度收入和净利分别为105.98亿元和9.32亿元,分别同比增长15.8%和63.2%(去年数据为按季度分摊2.42亿激励费用追溯调整之后)。 高温肉制品和屠宰带动收入增长,业绩增长主要来自于猪价下跌带来的毛利率提升。上半年双汇共屠宰生猪630万头,同比增长16.52%;生产高低温肉制品80万吨,同比增长13.70%,产销量正常增长。分产品看,公司高温肉制品收入增长15.77%、屠宰增长14.49%,但低温肉制品收入仅增长2.69%,未达到公司“开发大低温”的规划要求,纯低温肉制品方面还未培养出明星产品。公司1、2季度毛利率分别达19.2%和21.0%,相比去年同期分别提升了2.3和3.5个百分点,主要是由于春节之后猪价的超预期下跌,造成上半年毛利率大幅提升,今年上半年猪价比去年同期平均下跌7.4%。 下半年猪价存在一定的上涨压力,但预计总体涨幅不会非常大。从存栏量看,从今年1月开始存栏量出现明显下降并一直保持低位到5月份,计算6个月存栏周期后,今年三四季度生猪供应会比较紧张,同时三四季度是消费旺季,猪价存在上涨压力。进入6月份以来,猪价开始出现上涨,目前已涨至15.5元。不过母猪存栏量一直保持在5000万头以上的高位,养殖户补栏积极,养殖成本也没有大的变化,而且去年4季度猪价亦出现明显上涨,所以下半年猪价的同比涨幅不会非常大。公司上半年也做了一些低价储备,可以抵消一部分猪价上涨的压力。 公司下调全年计划量至合理位置,下半年基数提高,预计单季度增速在20-30%。公司中报将2013年经营计划做出调整:计划全年屠宰生猪由1750万头调整为1500万头,产销肉制品由190万吨调整为178万吨,肉和肉制品总销量325万吨。调整后的全年计划比较合理,也与我们原本盈利预测中的1540万头、172万吨的预测基本一致。下半年屠宰和肉类消费进入旺季,全年计划量完成有保障。双汇在2012年下半年销售持续改善,净利润基数提高,同时猪价存在上涨压力,预计今年下半年经追溯后的单季度增速在20-30%,增速有所回归。 双汇是肉类行业龙头,未来成长空间仍广阔。公司产品创新能力非常强,双汇的肉制品与国外公司的区别在于,国外的产品多是大规格家庭消费的,而双汇以小规格即食食品为主,符合国情,以后火腿肠里添加各种蔬菜组成不同的新品,发展空间大。国内屠宰行业集中度低,双汇每年5家200万头大屠宰厂是综合肉联概念,鲜肉、高低温火腿肠配套,原料充分利用,配套50万头养猪场,打造高端鲜肉品牌。收编屠宰厂可精选2000年之后投资的规模化大中型屠宰厂,未来屠宰业务将会持续上量。 双汇集团收购SFD遭众议院质疑,但预计对收购结果影响不大。由于SFD是美国最大的天然肝素供应商之一,美国众议院担心并购完成后SFD在双汇国际的控制之下可能会被迫向中国出口原料肝素,影响美国国内肝素供应。众议院要求SFD提供肝素生产经营细节,包括肝素产量,以及目前所有中国产品客户在内的名单,并将审查收购案的时间额外延长45天。我们认为双汇收购SFD主要目的还是在于猪肉业务,这项如此大规模的收购应不会因为肝素这个副产品受到根本性的影响,再加上高盛等外资投行的努力,通过众议院审查的概率比较大。 维持“强烈推荐-A”投资评级:双汇是肉类行业里最具竞争力的企业,公司未来通过屠宰的不断放量、强大的肉制品新品开发能力以及不断的消费升级,有能力实现其持续增长规划,市值也有望通过业绩增长不断打开新空间。维持13-14年EPS预测1.80元,2.18元,维持目标价44.8元。 风险提示:猪价回升速度及幅度超预期。

长沙今年销量目标增长20%,完成进度良好,增速超出预期。长沙作为湖南大本营的中心市场,经过多年运作已经比较成熟,KA市场主要由厂家直供,而今年公司制定的长沙经销商渠道销量增速目标是20%,据了解,上半年已完成任务的40%多,考虑到下半年的旺季,全年目标完成无虞,远超出我们对湖南这类成熟市场5-10%的增速预期。 增长除继续覆盖少量空白网点外,主要来自新增SKU进店数量。作为成熟市场,克明在当地的铺市率已经比较高,除了继续覆盖少数空白点外,增加终端的SKU陈列数量和货架陈列面积是增长的主要动力,而这取决于良好的客情关系和后期服务。长沙经销商通过多年运作,已与当地终端建立起了良好的个人关系,重点的客户每周至少都要拜访一次,在送换货服务上也明显优于竞争对手。 克明较高的终端毛利率和品牌知名度是小店进货的根本动力。由于终端售价较高,克明的终端毛利率维持在10%以上,高于竞品8-10%的普遍水平,再加上极高的品牌知名度和良好的品质口碑,保证了销量的可持续性,小店对于克明的产品都不拒绝,只要能做好送换货服务,卖进的难度不高。目前小型超市基本能做到8个SKU,大型超市基本在50个SKU以上。 5月KA卖场份额19.5%,创历史新高。从KA卖场采样数据看,克明5月的市场份额达19.5%,同比和环比分别增长了0.8和0.6个百分点,创历史新高,预计Q2收入增速将明显加快。今年重点扩张的华东地区进展良好,预计全年60-80%的增速可期,此外西南地区也增势迅猛。从增长质量来看,克明非常注重厂商双赢,从不恶意压货,目前经销商库存正常,大约每半个月可周转一次。 8月将推出新品,毛利率有望提升,新增产能逐步投产将确保全年收入增速无虞。 据经销商介绍,公司8月将推出新品,毛利率有望得以提升。产能方面,长沙三条生产线将于四季度投产,年底可实现24万吨产能,目前产能处于紧平衡状态,考虑到适当加班扩产,我们认为全年完成20%的收入增长问题不大。 今年以来行业集中度开始快速提升,CR5前5月提升3个百分点。2013年5月,KA卖场挂面CR5已达到38%,较今年1月快速上升3个百分点,而从11年1月到13年1月的两年时间里,CR5仅不过上升了1个百分点。集中度快速上升的背后,是龙头企业市场份额的快速扩大,其中尤以陈克明、金龙鱼和金沙河增长最快,三者今年5月的市场份额较1月分别增长1.4、1.4和1.1个百分点,主要是挤掉了份额排10名以外其他本土小品牌的市场。 外资品牌金龙鱼将成为克明潜在的最大劲敌。纵观中国挂面市场,本土品牌除克明外,大多仅拥有区域知名度和相对固定的消费人群,而克明则无论是品牌知名度、产品口感、渠道推广能力乃至资金实力都远超大多数小品牌,再加上高出行业平均水平10个点以上的毛利率,一般中小品牌难以抗衡。而进入挂面市场不久的外资品牌金龙鱼,凭借已有的食用油品牌美誉度、成熟的渠道体系和娴熟的品牌运作技巧,仅一年时间就将KA卖场份额做到4.3%、排名第4,轻松地将运作多年的中粮甩在身后,而在局部地区如华北和西南,卖场份额甚至可排到前三,如此强劲势头只能让人惊叹“后生可畏”。 克明欲与金龙鱼抗衡,品牌营销能力提升是关键。克明目前的竞争力主要体现在良好的产品品质、成熟的渠道推广能力以及较高的品牌知名度上,但这三者在金龙鱼面前,除了产品品质可能有得一拼以外,其他方面难言有多大优势,而在品牌营销上,金龙鱼较之克明可谓老到得多,相比之下克明有两方面亟待提升:1、核心利益诉求点的提炼;2、具有统一品牌色且高识别度的包装。 总体而言,挂面市场整体高度分散,克明作为龙头品牌空间非常巨大,若能积极提升品牌营销水平,长期前景依然乐观,目前股价接近合理估值上限,维持“审慎推荐-A”评级。 克明目前总的销量份额不到5%,大卖场以外的流通渠道仍有广阔成长空间,虽面临金龙鱼潜在威胁,但只要在品牌营销水平上积极转型应对,长期前景依然乐观;此外由于市场集中度仍较分散,短期新品牌的崛起更多是挤占小品牌的市场份额,也为克明品牌转型提供了缓冲时间。预计13、14EPS为1.25、1.50元,目前13年PE24倍,股价接近合理上限,维持“审慎推荐-A”评级。风险因素:食品安全;华东扩张放缓;新品上市失利。