事项: 公司1月14日晚发布公告,公司收到狮山镇博爱调蓄湖水系整治工程BT项目成交通知书,公司为施工方,投资方为普邦园林。预计项目投资额7.50亿元,预计工期为湖体开挖及堤岸工程180日,水系建设360日。 简评: 该项目是公司外埠市场取得的又一重大突破,2013/14年订单有望持续高增长。公司2013年以来新签合同40.8亿元。其中省外合同金额8.95亿元,占比22%,该项目是继广西防城港项目后外埠拓展的又一重大突破。项目所处南海区狮山镇处于佛山国家高新区核心区,整体经济实力较为雄厚,2012年地区GDP/税收约676/62亿元,2015年目标GDP/税收超千亿/百亿。该项目投资方是资金实力较为雄厚的普邦园林,模式为施工总承包,工期18个月,总体风险相对较小。我们判断公司2014年省外订单将放量,维持13年以来的高增长态势。 市场空间一片蓝海,行业高溢价可持续。我们预计全国目前2013年全国海堤建设规模300亿元左右,未来三年增速15-20%。浙江每年围垦工程投资总量预计60-80亿,宁波未来三年水治理投资220亿元。在经济转型背景下行业高估值溢价可持续,在政府支付序列中,围垦可直接产生效益,往往是被放在第一位的,现金流远好于园林等;新型城镇化、工业化的基础仍是土地,土地流转、拆迁及环保成本上升,使得围垦造地的经济效益更加凸显。 公司增发将开启新一轮成长期,助力拓展BT及一级土地开发业务。公司增发目前已获证监会批文,拟增发募集不超过6亿元,投向舟山郭巨堤及奉化象山避风锚地BT项目。公司增发完成后资金实力将显著增强,有助于拓展BT及土地一级开发等业务,开启新一轮高成长。 盈利预测及投资评级。根据公司订单情况及收入结算进度,我们小幅下调公司13/14/15年EPS至0.34/0.51/0.74元(原预测分别为0.36/0.59/0.86元)。考虑到公司高增长潜力,我们认为给予公司14年30倍PE是合理的,对应目标价15.30元,维持“买入”评级。

事项: 1月14日公司公告股权激励计划草案。(1)采用限制性股票方式,所涉及股票合计不超过611.8万股,占股本总额1.72亿股的3.55%。其中首次授予551.8股,预留60万股。(2)授予价格为每股7.17元(公告前20个交易日均价14.34元的50%确定)。股票来源为向激励对象定向发行。(3)解锁业绩条件:14-16年扣非净利润以13年为基数分别增长40%、80%、120%。(4)激励对象为高管、核心团队、管理业务骨干共93人。 简评: 股权激励目标合理,助力公司成长。(1)公司股权激励解锁的业绩条件(按正好达标计算)对应14-16年经常性净利润增长率分别为40.00%、28.57%和22.22%,三年CAGR达到30.06%。考虑到公司武汉智城、海南智城、遵义智城项目进展顺利,以及业务后续成长性,我们认为解锁条件设定较为合理,既促进公司高速增长,又兼顾可行性。(2)激励对象方面覆盖到位,从公司高管到业务骨干共93人,形成全方位立体的激励覆盖面,增强了公司各层人员的协调一致性,激励结构相对健康。 公司武汉智城、海南智城相继全面开花结果,近期遵义智城又取得重大突破,标志着公司向智慧城市转型初获成功。武汉智城2013年前7个月中标金额约1.4亿元,我们判断武汉智城“三年再造延华”的目标大概率会实现。海南智城未来两年将贡献业绩,集公交、旅游和市政缴费等于一体的一卡通已于2013年6月投运,近期又中标4837万元三亚智能交通项目。遵义智慧城市项目建设内容共11个项目,总投资规模预计为10.49亿元,我们预计14-15年公司将正式落地签约部分项目。 盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司智慧城市业务拓展及订单超预期,我们小幅上调公司14/15年EPS。预测2013~15年EPS为0.23/0.40/0.56元(原预测分别为0.24/0.35/0.48元)。考虑到公司处于业务转型、业绩反转阶段,我们上调公司目标价至18.00元(对应14年45倍PE),维持“买入”评级。

事项: 1月8日公司与贵州遵义市政府签订战略协议,双方将共同投资组建“遵义智慧城市科技发展有限公司”;公司将组织资金用于“智慧遵义”项目建设,内容包括但不限于顶层设计、智慧政务、智慧城管、智慧交通、建筑节能、智慧医疗、智慧园区、智慧旅游等。 简评: 遵义智城是继武汉、海南之后的第三次重大突破,是智城模式的再次成功复制。遵义是上海对口支援城市,2013年8月被住建部确定为国家智慧城市试点城市。遵义智慧城市项目建设内容共11个项目,总投资规模预计为10.49亿元,创建周期为2013年至2015年,当地政府表示资金来源上财政专项资金、政策性贷款及市场化资本等多渠道提供保障。我们预计14-15年公司将正式落地签约部分项目。 武汉智城、海南智城相继全面开花结果,公司向智慧城市转型初获成功。武汉智城相继中标武汉博览中心、跨国采购中心、东湖会议中心、宜家购物中心、协和医院、硚口区能源监测平台、不停车收费系统、停车场系统等一系列标志性项目,2013年前7个月中标金额约1.4亿元,我们判断武汉智城“三年再造延华”的目标大概率会实现。海南智城未来两年将贡献业绩,集公交、旅游和市政缴费等于一体的一卡通已于2013年6月投运,近期又中标4837万元三亚智能交通项目。 13/14两年高增长趋势已确立。我们预计公司高端咨询、节能服务、绿色智慧医院、星级酒店、博览会展等业务近两年将持续快速增长,结构改善将驱动毛利率稳步提升。武汉、三亚、遵义将陆续进入高速增长期。此外,少数股东权益收购、非经常性损益亦将显著增厚业绩。 盈利预测、估值及投资评级。我们预测2013~15年EPS分别为0.24/0.35/0.48元。考虑到公司处于反转阶段且后续业绩可能超预期,调高目标价至16.00元(对应14年45倍PE),维持“买入”评级。

事项简述:公司26日公告以超募资金3,063万元收购东胜投资全资持有的深圳新华丰生态环境发展有限公司51%股权,以新华丰13年1-10月营收10,317.64万,净利润105.88万为基础年化计算,该收购折合13年市盈率为47.3倍。我们判断:收购标的盈利能力偏低,假设以园林行业平均净利率15%为标准计算13年潜在净利润,则收购新华丰估值约为13年3.88倍。 产业链横向扩张再下一城,总包集成模式初具。公司暨2012年先后收购华南建筑装饰、方特幕墙之后,此次再将园林工程公司收归囊中,结合原有子公司广田智能科技有限公司,公司已从室内装饰到建筑智能、从建筑幕墙到园林景观,初步完成产业链总包布局。我们认为:公司在产业链上的整合有助于进一步提升公司工程整体方案解决能力,开拓工程总包业务;同时公司将继续强化大客户、大总包战略,建立新的平台竞争优势,提高客户与订单粘性。 事业部改革提增速,精细化管理提盈利。为了放权以提高公装业务承接能力,公司2011年4季度着手事业部改革,截止目前共有9个分公司和11个事业部。改革在今年收到明显成效,13年H1新签订单增速约40%,较去年同期翻倍。同时,公司“ERP”系统已正式上线,逐步应用到各分公司及事业部,并可对原材料采购、费用分配等流程进行全方位管控,未来3年有望提升毛利率2~3pct,并将逐步带动费用率下行,提升整体盈利能力。 盈利预测和估值:公司13H1设计收入增速68%,13年Q3预收账款2.39亿元,同比增长56.92%;我们判断公司新签订单和开工项目增长较快,预计公司2013-15年EPS分别为1.00元、1.32元和1.75元,给予2014年20倍PE,目标价26.4元,维持“买入”评级。 风险提示:地产调控升级、项目回款风险,整合效应滞后等。

受益于城镇化与消费结构升级,轻工行业产值未来总体平稳增长。传统轻工领域城镇化、消费结构升级等核心驱动力未变,二胎政策拓展增量。我们测算2015 年公司传统领域轻工行业固定资产投资规模将达12.2 万亿,CAGR 15.4%,以工程咨询承包业务约占固投20%比例估算,轻工工程咨询施工规模达2.45 万亿。公司凭借在造纸、食品饮料、民用建筑领域内的强大品牌和渠道基础,设计转总包将快速扩大规模,2012 年公司设计收入9.2 亿元,以设计施工比3%计算,有望撬动项目总投资约300 亿,是公司2012 年营收的6 倍。13 年前3 季度新签订单67.96 亿元,同长53.6%,有望带动收入高速增长。 医药化工、市政环保等新领域驱动公司拓宽成长空间并提升估值。公司逐步开拓医药化工、市环保等新兴领域设计、工程及运营业务。我们测算至2015 年医药化工/污水处理/垃圾焚烧投资规模分别达5600/450/280 亿,CAGR 24.4%。我们判断公司将在新业务领域有所突破并逐步进行全国布局,新兴领域广阔的成长空间与公司丰富的历史业绩将协助公司持续获取订单,并带动估值中枢逐步上移。 公司竞争优势明显,二次股权激励有助于业绩长期稳定释放。综合一二期股权激励条件,测算2013-2017 年业绩CAGR 至少需达15.05%才满足前后两期激励计划行权条件,考虑到每年至少需达到对标企业75 分位值,则潜在增速更高。丰富的历史业绩、卓越的设计团队、齐备的资质、全国化的渠道,承国企改革春风,老牌建筑央企将驶入增长快车道。 盈利预测与估值。预测公司2013/14/15 年EPS 分别为0.76/0.95/1.20元,2013~2015 年CAGR 达26.7%,考虑到公司作为轻工行业咨询施工龙头以及未来成长性,我们给予公司14 年20 倍PE 估值,目标价19.00 元,首次覆盖给予“买入”评级。

报告摘要: 外延扩张再下一城,设计全产业链建设加速。公司9日公告以自有资金10,685万港元收购泛亚环境国际34%股权,交易价格以过去3年平均净利润计,静态市盈率为10倍,保守预计交易将增厚公司14年EPS约0.02元。此次收购在扩张普邦设计版图与增强设计管理能力的同时,有助于公司开拓旅游生态主题工程业务,整合市政园林渠道资源。 核心战略标准化、专业化、信息化夯实长期增长基础。公司通过“三化”夯实长期增长基础,战略复制装饰龙头金螳螂上市初期路径,有望成为园林行业引领者。(1)加强设计工序专业化和施工方案研发,提质降耗,提高产能周转率;(2)布局研发,提高苗圃培植、机械化施工水平,加快施工材料与流程工厂化、标准化,缩短项目工期;(3)提高信息化精细化管理水平,设计施工资源模块化,建立人才与技工长期培养体系。 园林产值高增速将维持,地产销售与政策是规模增长的核心变量。十八大三中全会公报将生态环境建设提到战略高度,市政园林投资规模有望迎来加速成长期。我们测算:园林景观行业未来5年市场规模复合增速保持15%以上,2015年行业产值将达4819亿。地产销售与行业政策是影响未来园林行业规模的核心变量。 行业集中度仍低,公司凭借品牌与管理优势将快速获取市场份额。园林工程低门槛、区域性等特点使行业长期处于零散格局,2012年行业CR10不超过5%。单体园林项目体量逐年扩大使业主愈发重视资金与品牌实力,公司强者恒强逻辑就此演绎。公司业务布局合理,市政将成为地产以外增长的又一引擎;设计实力快速提升,苗木培植、工程施工加强机械化有效提高产能周转率;同时,公司加强信息化精细化管理,建立标准资源库,提升工程管控效率,铸就核心竞争力,有望在新一轮行业成长及整合中占据先机。 盈利预测及投资评级:根据公司最近的订单及项目进度,预测2013~15年EPS分别为0.56元、0.77元、1.04元,未来3年复合增速为34.4%,根据行业可比估值以及公司的成长性,给予公司14年30倍PE,目标价23.1元,维持“买入”评级。

公司层面:国内煤化工及海外订单驱动公司持续快速增长的逻辑未变,14年公司订单将渐入高峰,15年业绩增长将加速。(1)订单:2013年1-10月新签订单680.77亿元(YOY-14.1%),扣除迪拜大单后YOY+12.3%。其中国内520.24亿元(YOY+6.3%),国外160.53亿元(YOY-47.1%)。我们预计明年公司煤化工及海外订单将双双步入高峰。(2)业绩:2013年1-10月营业收入499.87亿元(YOY+19.6%),其中10月单月YOY+33.4%,明显加速。考虑到去年第四季度同期基数较低(YOY-2.8%),我们判断13年业绩增速将达20%以上。(3)业务结构上:煤化工及海外收入占比将快速提升。公司2013H1煤化工新签订单占比分别达30.5%,比重快速提升22个百分点;海外在手订单预计占比超30%,13H1收入占比仅为15.7%,根据公司战略规划,海外收入占比将迅速提升。 行业层面:14年煤化工将迎政策落地及订单高峰双重利好。(1)煤化工行业中长期规划有望超预期,14年上半年部分项目有望获得核准,后续还有十个左右的项目有望获得“路条”。(2)管网改革有望启动,大唐克旗、庆华伊犁等项目煤制气有望提速。(3)项目层面:从我们11月份新疆、8月份内蒙实地调研及具体跟踪的情况看,我们判断明年初煤化工订单将渐入高峰。其中,新疆自治区对准东煤制气项目明确的时间表是 17 年前投产。部分项目已启动前期设计、工艺路线选型及长周期设备招标,明年初将进入工程订单发包高峰。 投资建议:我们维持公司13~15年0.77/0.94/1.19元的盈利预测,维持“买入”评级,目标价12元(对应13年15倍PE)。

公司品牌与资金优势加速业务渠道渗透,市占率逐步提升。2008-2012年公司主营工程咨询业务收入由3.72 亿元上升至10.54 亿元,CAGR29.74%,快于同期全国勘察设计单位工程设计收入CAGR23.98%。2002-2012 年新签订单由2002 年0.3 亿提升至13.3 亿元,CAGR46.11%。同时,公司区域渠道扩张效果明显,2008-2012 年省外收入占比由12.35%提升至35.58%;2012 年位列“ENR 国内工程设计企业60 强”36 位。 预计未来3 年工程咨询产值CAGR 约15%,2015 年将达5800 亿元。 2005-2011 年全国勘察设计单位营业收入规模由1013 亿元提升至3321 亿,CAGR 为27.74%,由于工程咨询业务与固定资产投资增速高度相关,我们预计未来3 年工程咨询产值规模增速大概率保持在15%左右。公司凭借在设计与检测领域内的强大品牌与渠道基础,有望跑赢行业增速,重点发展轨道交通、市政、检测等咨询业务细分行业,逐步在上述领域建立优势,实现快速增长。 智能交通、环保节能等新领域驱动公司未来持续成长,估值有望逐渐提升。研究国际大型工程咨询公司AECOM、FLUOR 发展路径可以发现,通过收并购进行外延式扩张一直是工程领域轻资产型公司实现增长的重要手段。公司自2008 年起先后收并购9 家公司,不断扩展业务范围和地方市场,我们判断公司通过并购及新设网点进行全国化布局的战略未变;预计公司未来将通过子公司苏科畅联和交科能源布局智能交通、环保节能新兴市场,营造长期盈利增长点。 盈利预测与估值。预测公司2013/14/15 年EPS 分别为0.77/0.96/1.25元,3 年净利润CAGR 达28.4%,作为以设计咨询为主营业务的轻资产公司,我们认为给予13 年20 倍PE 较为合理,对应15.40 元目标价,维持“买入”评级。

三季报业绩略超预期,铁路与机场码头工程新签订单增长明显。公司前3季度实现收入3915.11亿元,同比增长29.14%;归属于上市公司股东净利润70.03亿元,同比增速39.77%,EPS 0.57元,略超预期。2013年前3季度公司新签合同额5296.48亿元,完成年度计划的81.48%,同比增长14.67%。其中,工程承包板块新签合同额4117.83亿元,占合同总额的77.75%,同比增长8.55%。工程承包中新签铁路合同1089.54亿元,占工程承包的26.46%,同比大幅增长72.37%。新签机场码头合同28.25亿元,同比大幅增长131.61%。 综合毛利率微降,净利率略有提升。2013年前3季度实现综合毛利率10.10%,同比下降约0.14pct;净利率提升0.12pct至1.81%。管理费用率、财务费用率分别为3.98%和0.67%,同比分别下降0.21/0.22pct;销售费用率0.40%,同比增加0.03pct,主要是公司加快扩张物流贸易业务和房地产开发业务所致。 经营现金流有所恶化,应收账款同比增速创季度新高。公司2013年前3季度实现经营现金流净额-112.38亿元,同比下降683.66%,同期公司应收账款达709.85亿元,同比增速达23.6%创近8个季度新高,比去年同期增速提高约25.56pct。 三季度投入3个BOT项目资金合计约1.8亿元,进度有所放缓。公累计投入6个BOT项目约67.46亿元,报告期内投入广西资源至兴安高速公路BOT项目、济南至乐陵高速公路BOT项目、成渝高速公路复线(重庆境)BOT项目资金共计1.8亿元,施工进度有所放缓。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计,2013全年铁路基建投资可达5300-5600亿元,看好下半年铁路建设前景,对公司2013-2015年的盈利预测为EPS 0.78元/0.87元/0.95元,当前股价对应13/14/15年PE6.6/6.0/5.5倍,目标价7.00元(对应13年9倍PE),维持“买入”评级。

由于2012年投资基数前低后高,第三季度新签订单增速环比放缓。2013年1-9月,公司完成新签合同额5,327.9亿元,同比增加18.2%,其中基建业务新签订单4180.1亿元,同增32.5%。基建业务中的铁路新签订单1,357.6亿元,同比增长200.8%;公路新签订单711.2亿元,同比增长24.0%。相对于上半年,订单增速全部趋缓。 综合毛利率9.51%,同比下跌0.49个百分点。上半年,公司基建、工程设备和零件制造、房地产及有限多元化业务毛利率全线下行,而前三季度公司综合毛利率的同比跌幅超出1-6月份0.01个百分点,我们认为毛利率走势应该较为平稳。其中,总收入占比达80%以上的基建业务盈利水平降低并拉低整体毛利率,主要系处于建设初期的项目较多,铁总成立时间较短,导致项目变更索赔滞后。 期间费用率4.94%,同比减少0.59个百分点,净利率提升至1.75%。报告期内,公司管理、财务费用率分别为3.60%和0.89%,较上年同期下降0.45、0.19个百分点;销售费用率0.41%,同比增加0.05个百分点;第三季度的费用控制明显好于上半年。由于费用控制得当,公司净利率同比增厚0.31个百分点,且增幅呈上行走势。 应收账款管控得力,现金流有所改善。报告期内,公司应收账款余额1149.32亿,较年初增加13.83%,低于20.18%的收入增速;预付账款余额383.18亿元,较年初增长34.09%,增幅较大主要系物资贸易业务增加所致。由于BT、房地产、矿产资源业务投入较多,公司经营性净现金流仍为负值-22.19亿元,但同比减少流出64.05亿。 盈利预测及评级。我们预计2013年铁路基建投资达5300-5600亿元,看好下半年铁路建设前景,并维持对公司2013-2015年EPS0.40元/0.44元/0.48元的盈利预测,当前股价对应13/14/15年PE6.7/6.1/5.5倍,目标价3.60元(对应13年9倍PE),维持“买入”评级。

前三季度业绩同增10.7%,主要来自收入规模增长及期间费用率下降贡献。公司2013年前三季度/第三季度实现归属上市公司股东净利润32.26亿元/9.96亿元,同比分别增长11.97%/14.86%;前三季度EPS0.34元,符合我们预期。业绩增长主要得益于营业收入较快增长及期间费用率下降(贡献4.06pct),拉低业绩的因素主要是少数股东权益占比上升(贡献-5.14pct,主要系收购南国置业产生少数股东权益15.29亿元)、非经常性损益(贡献-3.12pct,主要系投资收益因参股联营企业收益减少而下降78%)。 毛利率微降,期间费用率下降,现金流状况有所改善。公司前三季度/第三季度综合毛利率分别为13.34%/12.67%,同比分别下降0.21/0.52pct;期间费用率分别为6.57%/6.29%,同比分别下降0.34/0.56pct。经营性现金流明显改善,同比增加23.9%;2013前三季度收现比0.87,环比上半年增加0.07。长期应收款143.4亿元,同比增长49.8%,主要是由于BT项目规模快速增加。存货因房地产开发成本/开发产品增幅较大而同比增加53.7%。 新签订单增势良好,中水顾注入已进入窗口期。公司1-9月公司新签合同1,413.36亿元(YOY+11.24%),为全年新签合同计划总金额的70.6%。国内新签合同939.09亿元(YOY+9.52%),其中国内水利电力246.68亿元(YOY-28.96%),国内非水利电力690.35亿元(YOY+35.31%),国外新签合同474.27亿元(YOY+14.8%)。目前母公司水电风电勘察设计版块的改制工作基本完成(1-9月该板块实现营业收入131.5亿,利润总额20.7亿),根据上市时承诺目前已进入注入窗口期,但若按照目前股价注入测算对EPS无增厚,因此我们判断公司将选择在股价上升到一定价位后择机启动设计注入。 风险因素:宏观经济波动风险、国际经济政治局势变化风险等。 盈利预测和估值。我们维持公司2013/14/15年EPS0.48/0.55/0.62元的盈利预测。当前价2.81元,对应2013/14/15年PE为6/5/5倍,给予公司3.80元目标价(13年8倍PE),维持“买入”评级。

三季报业绩基本符合预期,销售净利率略有回落。公司前3季度实现收入16.22亿元,同比增长29.77%,归属于上市公司股东净利润1.95亿元,同比增速27.90%,实现EPS0.35元,同比增长16.67%,基本符合我们预期。截止报告期公司销售净利率同比回落0.17pct至12.01%,在综合毛利率持平的背景下,公司5月份发行公司债相关费用计提使财务费用率提升1.47pct是净利率回落的主要原因,同期资产减值损失率大幅降低1.07pct对冲了部分费用率上升影响。分季度看,公司3季度营收与净利分别同增38.36%、35.36%,环比分别同降28.20%、66.04%。 应收帐款增幅有所改善,收现比同降约10.83pct。公司3季度新增应收账款0.47亿元至5.56亿元,占营业收入比34.30%,占比同比下降3.95pct,环比大幅下降12.97pct;应收款同比增长16.35%,低于29.77%的收入增速。同时,报告期实现经营现金流净额-4.09亿元,同比降低93.62%,收现比下降10.83pct至61.24%,而付现比降幅仅3.38pct,经营现金流的恶化更多来源于公司对上游资金占用比的降低。 公司股权激励完善,管理整固与创新模式奠定新一轮成长期。公司前3季度地产园林新签订单稳健增长,市政园林拓展取得重大突破,业务扩张与管理整固将为规模持续扩张奠定基础:大客户战略有助于平滑周期波动,同时在市政领域创新出“政府+产业基金+地产企业+园林企业”新模式,管理与风控始终走在行业前列。公司报告期内股权激励方案顺利获批并实施:隐含未来4年净利复合增长需达31.6%。 公司在手资金充足、加杠杆的能力与动力皆备,2013Q3期末资产负债率33.20%、货币资金10.93亿,在上市园林公司中资金实力最雄厚,有望在新一轮扩张中占得先机。 盈利预测、估值及投资评级:预测公司2013~15年EPS分别为0.56元、0.77元、1.04元。根据行业可比估值,我们认为可给予公司2013年30倍PE,目标价16.80元,维持公司“买入”评级。

前三季度/第三季度业绩增长25.7%/32.1%,主要来自于收入增长、费率下降及非经常收益。2013年前三季度实现营业收入、归属母公司股东净利4799/134.2亿元,同比分别增长21.8%/25.7%,EPS0.45元。业绩增长主要来自收入快速增长、期间费用率下降(贡献3.7pct)及非经常性损益(贡献5.3pct,其中中海收购西安/沈阳/青岛公司权益贡献收益11.7亿元)。 毛利率微降,净利率稳步提升,三费率较快下降。2013年前三季度公司毛利率微降0.5pct至11.41%。净利率提高0.21pct至4.07%。三费率同比下降0.4pct,销售/管理/财务费用率同比变动0.01/-0.21/-0.19pct。经营性净现金流由2012年前三季度的-84亿元下降至2013年前三季度的-254亿元。 建筑:新签订单快速增长,在手合同超1.5万亿。2013前三季度建筑新签合同9194亿元(YOY+36.2%),其中基建1370亿元(YOY+58.9%)。期末待施合同约1.5万亿元,合同收入比2.3倍。房建业务施工面积68,559 万平方米,同比增长22.8%;新开工面积18,256 万平方米,同比增长31.8%。 地产:销售再创新高,业务模式转型值得期待。公司前三季度地产业务销售额约1,129 亿元(中海地产848 亿元,中建地产281 亿元),同比增长24.8%;新增土地储备约853 万平方米,期末拥有土地储备约6,966 万平方米。公司目前正对普通直营房地产开发业务注入中国海外发展,或委托其管理一事进行实质性推进,我们判断这将显著提高公司地产板块整体盈利能力及经营效率。 风险因素:宏观经济波动风险、基建投资下滑风险、地产调控风险等。 盈利预测、估值及评级。我们预测2013/14/15年EPS为0.62/0.69/0.77元。当前价3.21元,对应2013/14/15年PE分别为5.2/4.6/4.2倍,PB分别为0.8/0.7/0.6倍。综合考虑行业估值及公司增长潜力,给予公司2013年8倍PE,对应目标价4.80元,维持“买入”评级。

三季报业绩基本符合预期,公司收入增速已回归至正常轨道。公司前3季度实现收入、归属于上市公司股东净利9.55亿、0.41亿;分别同比增长15.04%、3.83%, EPS0.14元;业绩增速较低主要是期间费用率上升增幅较快,同期综合毛利率上升1.08pct至17.35%,期间费用率上升2.01pct从而导致净利率下降0.29pct;分季度看,公司三季度营收与归属母公司净利润分别同比增长57.97%和63.01%,与上半年比,三季度公司开工进度与收入确认有所加速。 公司经营现金流净额同降-12.13%,长期应收款同增48.16%。公司上半年经营现金流净额为-1.15亿元,同降12.13%,收现比由去年同期114.24%下降至80.87%,是经营现金流净额下降的主要原因;截止报告期末公司应收账款约6.83亿元,同比增长35.73%,增幅较上半年有所提高。公司BT项目进度略有放缓,长期应收款同比增长48.16%,增速较去年同期大幅回落231.11%;主要由于去年同期BT项目开工较多,基数效应使得今年增速下降较为明显。 公司前3季度中标8个项目,合同总金额约28.9亿元。报告期内公司公告项目合同共8个,总金额28.9亿元;其中6个为施工总承包项目,总金额17.14亿元,施工承包合同金额占比约59.3%。截至目前公司已签大单30.5亿元,在手订单约48亿元,合同收入比3.4倍。公司9月16日公告7月增发预案已获证监会受理,增发预计募集资金约6亿元,投向舟山郭巨堤及奉化象山避风锚地BT项目。预计增发完成后资金实力将显著增强,有助于拓展BT及土地一级开发等新业务,开启新一轮高成长。 盈利预测及投资评级。我们预测公司13/14/15年EPS分别为0.36/0.59/0.86元,13~15年净利润CAGR为55%。考虑到公司所处行业的高景气及未来持续成长潜力,我们给予公司1.1倍PEG估值,目标价14.00元(对应2013年38倍PE),维持“买入”评级。

业绩增长主要来自规模扩张及毛利率提升,Q3单季业绩提速,Q4业绩增速将加速。2013年前三季度实现营业收入/归属上市公司股东净利润449.4/24.9亿元,同比分别增长14.9%/18.5%,EPS0.50元,符合我们预期。业绩增长主要来自收入增长(贡献14.9pct),毛利率提升(贡献6.4pct)及少数股东权益变动(贡献2.1pct),负面因素主要包括期间费用率上升(拉低业绩7.6pct)及所得税率变动(拉低业绩1.9pct)。其中,Q3业绩呈加速态势,收入/业绩同增13.7%/21.7%。鉴于去年Q4化十六建并表且增速基数较低(2012Q1~Q4业绩同增30.6%/65.2%/61.0%/-2.5%),我们判断全年业绩增速将重回20%以上。 毛利率稳步提升,期间费用率有所提升。公司前三季度/第三季度毛利率同比分别提高0.72/1.82pct,净利率分别提高0.07/1.34pct。尽管前三季度期间费用率有所提高(+0.81pct),但第三季度期间费用率下降较快(-1.07pct)。现金流状况有所下降,收现比1.04,环比上半年提高0.04;经营性净现金流同比下降42.3%;预收账款同比增长22.4%,存货同比增长57.6%,应收账款同比增长1.5%。 国内煤化工及海外驱动公司持续快速增长的逻辑未变,煤化工政策拐点已现,明年订单快速增长可期。1-9月份公司新签订单同比下降10.7%(若扣除迪拜大单同比增长22.2%)。从行业层面来看,准东300亿方煤制气及配套管道项目已实质性启动,我们预计工程招投标有望在明年初启动。国家明确表示发展新型煤化工的产业政策不会改变,目前正在制定从现在开始到十三五期间的煤化工发展规划纲要。我们判断后续煤化工投资规模可能会扩容,投资周期也比市场预期的更长更持续(6-8年),公司未来的2-3年订单持续性较强。 盈利预测与投资建议:根据在手合同及收入结算进度预测,我们小幅下调公司13~15年至0.77/0.94/1.19元(原预测分别为0.80/1.01/1.27元),维持“买入”评级,目标价12元(对应13年15倍PE)。