公司发布半年报,上半年营收13,043万元,同比增6.85%;营业利润3,249万元,同比增5.45%;受增值税退税款账期影响,净利润2,937万元,同比下滑32%。 核心观点 受产能约束影响,上半年收入利润略低于预期,预计随着9月底募投扩产项目投产,公司将有望重回增长轨道。上半年公司总收入同比增长6.8%,其中智能水表增长1.22%,智能热量表增长45.6%,智能燃气表增长10.4%,智能电表增长20.4%。扣除投资收益以及非经常性损益影响,上半年公司主业利润下滑9%,主要是销售和管理费用相对收入增长较快,为9月募投投产提前做了准备。上半年公司毛利率47.15%,同比提高1.2个百分点,创历史最高,因产品售价保持平稳甚至略升,而生产成本管控加强,导致毛利率攀新高。随着9月份募投项目投产,预计困扰公司近两年的产能瓶颈将彻底解决,销售有望打开过去一年多增长缓慢的困局。 成立无锡子公司,开拓新领域。公司公告拟使用自由资金1.5亿元(先期投资5000万元)在无锡国际科技园——国家传感网创新示范区的核心区,成立全资子公司,主要经营物联网的智能供热可视化系统、无线远传智能水表改造装置、物联网智能农业节水灌溉系统的研发、生产及销售等,上述经营范围的产品均是公司近两年研发的新产品,已实现小批量销售,随着本次全资子公司的设立,将充分利用无锡的区位、技术、政策、人才等优势,推进相关项目更快发展,为公司贡献新的增长点。 外延式扩张值得期待。公司账面现金4亿多元,资产负债率13%,无任何有息负债,上市3年以来尚未做实质性的并购,随着今年募投项目投产,主业增长路径相对明确,公司开启外延式扩张步伐值得期待。 财务与估值 根据上半年经营状况,考虑到原计划5月底投产的募投项目推迟至9月底,我们小幅下调未来3年盈利预测,预计2014-16年营收分别为4.17/6.27/8.62亿元(原预测5.08/7.13/9.46亿元),归属上市公司股东净利分别为1.27/1.79/2.40亿元(原预测1.39/1.88/2.54亿元),EPS分别为0.47/0.66/0.88元(原预测0.51/0.69/0.93元)。2015和16年业绩复合增速37%。参考可比公司估值情况,给予2015年24倍PE,目标价15.85元.维持买入评级。 风险提示 募投项目投产销售不能快速跟进导致营收增长低于预期风险,毛利率下滑风险。

事件: 我们近期实地拜访了恒泰艾普北京总部。 公司未来将“围绕三大战略,建设三种能力”:公司的三大战略--加粗加大加宽,三大能力建设:第一、具有油服公司的软件、硬件、装备,生产执照以及研发的能力,第二、公司产品形成全球销售的能力,第三、把这些软的和硬的产品能取得全球油服公司提供服务的能力; 软件、油藏分析板块是油服产业链的发展前提:恒泰的软件是所有后续工程技术服务的前提,今后的井去哪里打,产量从哪里出都需要软件技术的支撑。所以油服公司不得不去研究软件技术和软件开发能力,否则就会越走越慢。软件的产品销售以服务为手段,通过服务达到软件产品销售的目的。恒泰致力于软件的研发,目前很多方面超过了世界最先进水平:第一,成功地研发了地质研究类软件--勘探开发平台EPoffice,储层研究,地质研究,储层预测,地质建模等所有技术都浓缩在了一个统一的平台。专家一致评价世界领先,并且要和恒泰展开深层次的合作,在未来的短期时间内会看到很多销售和市场上的信息。第二,在处理方面的技术。成功地研发了天和二号,芯片还是英特尔的芯片,还有重核计算机,能在这台机器的运营系统除了我们的软件以外在国内很难能找到第二家,可以说做到了技术上的绝对领先; 油服产业链一体化平台的搭建思路:基于公司的战略,通过三种能力建设几个盈利平台,盈利平台的话恒泰目前建了4个,目标是建5到6个盈利平台,这些平台将囊括油服公司的绝大多数业务。能力建设是一个油服公司实施的追求和能力的扩展。只有勘探开发不够,只有并购收购也不够,还应该有上市公司之间的吸收合并这个层面的东西; 工程油服高速增长,新盈利模式打开空间:。根据我们的测算,工程油服业务14年的业绩贡献将达到恒泰艾普整体的约1/3,恒泰距离一体化专业油服商愈行愈近。近期受短期业绩低于预期、管理层变动等因素的影响,恒泰艾普股价从高点回调已经接近20%,当前股价对应2014年动态市盈率仅38x。我们认为相对于公司近2-3年业绩高增长的可见性、持续整合行业资源的预期,以及中长期逐渐清晰的新盈利模式,当前估值已经很有吸引力,强烈推荐。

事件: 新松机器人公告与山东骏马石油装备有限公司签订项目合作协议,将在2014-2016 年三年时间内以EPC形式为骏马公司建设其1-3 期工厂的自动化生产线,项目总额为6 亿元。其中,第一期价值1.36 亿元的高压注气机组自动化生产线正式合同同时签订,定于2014 年年底前交付使用。 “数字化车间”总包模式成功推广,“两化转型”渐入佳境:此次自动化工厂项目以“零人工焊接,零人工搬运,零人工组队”为目标,包含机器人弧焊、激光追踪定位、重载AGV、自动化搬运组对、重载立体仓库等内容,是公司“数字化车间”总包项目能力的集中体现。我们反复强调数字化车间是工业自动化的最高阶段,是公司近年来业务发展的重点突破口,公司也是国内唯一一家具备数字化车间完整设计制造能力和历史项目经验的企业。一系列车间总包项目的落地完全符合我们对公司“高端化、大型化”两化转型的判断,随着总包项目的叠加开展,公司的收入规模有望进入新一轮快速跨越期,盈利能力也将随系统设计附加值的提高而稳定提升; 深耕优质客户+多点开花突破新兴行业,超越下游景气独立成长:客户山东骏马是国内油水气分离、工业锅炉、高压注气机组等油田设备的主要供应商之一,三期新工厂建成后产能将突破百亿。此次合作将长期绑定骏马的后续采购需求,同时这一项目将成为公司的数字化车间样板工程,为吸引制造业重镇山东地区以及油气装备行业的其它客户起到很好的示范效应。年初至今公司与海信、骏马、沈机等大型非汽车制造业客户战略合作项目的落地体现出公司卓越的行业地位和品牌价值。我们重申公司的市场策略是深耕优质客户的大型一体化项目需求,同时通过对中低端产品的模块化抢占中低端客户份额,在强化汽配、电力、电器、仓储等传统领域优势的同时发掘军工、家电、机床、石油装备等新兴行业潜在需求,因而能够持续超越自动化行业整体或某些特定下游景气度独立成长; 14 年低基数、高增长,“两化转型”打开成长空间,继续推荐:在主业高增长之外,我们提示14 年公司补贴收入有望在低基数上实现大幅增长, 全年业绩增长有望实现50-60%的超高速增长。近期公司股价随创业板整体调整,当前动态市盈率约为40x,我们认为对应于行业高景气度和公司“两化转型”打开成长空间的前景,当前股价已经较有诱惑力。调高年内目标价至70 元(50x 14 年EPS),往前看军工后续订单、轨道交通市场启动、制造业总包项目、外延式合作等均有可能成为股价上涨的催化剂。

13年业绩位于预告上沿:实现营业收入7.29亿元,同比增长76.6%,实现归属上市公司净利润1.13亿元,同比增长98.3%,位于业绩预告的上沿(80-100%),符合我们的预期。公司同时公布2013年利润分配方案,拟每10股转增10股、派息1.6元。此外,公司预告2014年1Q业绩:实现净利润约1745-2148万元,同比增长30-60%。 石化、小电力市场迅速渗透,本部冷凝器业务爆发式增长:剔除11-12月并表的中电加美增厚,我们测算公司本部冷凝器业务收入和净利润增速分别达到58%和64%,主要受益于:1)13年首次进入中石化中低压空冷采购体系,同时复合冷在各地炼化厂的渗透速度加快,抵消了煤化工行业不景气的消极影响。我们测算本部全年确认化工行业约3.5亿元,同比增长~80%;2)虽然+60MW大火电机组的验证周期长于预期,但公司复合冷产品在30MW以下自备电厂、生物质发电项目等细分市场迅速渗透,我们测算全年本部实现电力市场销售超过1.6亿元,同比暴增160-200%; 中电加美业绩略超预期,合并报表导致应收款上升:中电加美2013年实现净利润约4856万元,同比增长45%,超出承诺业绩(4500万元)约8%,显示出公司良好的业务发展态势。公司整体2013年底应收账款由三季度末的约3.7亿元上升至6.4亿元,主要由于四季度合并中电加美报表,其需要大量垫资的业务模式导致应收款比例较高; 在手订单翻三倍,“节能+环保+运营”三大业务板块趋势待发:公司13年底的在手订单达到约26.6亿元,比12年底的约7.2亿元翻了三倍之多,增量主要来自于中电加美约6亿元订单和去年底签订的12.6亿元江苏省滨海县水处理BT合同。往2014年看,随着中电加美并入上市公司、滨海BT项目顺利推进,公司业务增长的动力将由单一的节能装备(冷凝器)切换到节能、环保、运营三轮驱动,转型成为年产值超过15亿元的节能环保一体化综合方案提供商; 2014年业绩有望再次翻番,环保产业平台外延扩张加速,继续推荐:公司公告1Q业绩增长30-60%,我们提示1Q是中电加美的传统淡季,增长主要由本部业务贡献,此外滨海项目尚未贡献收入,由2Q起随着加美进入旺季、滨海项目正式启动,公司业绩将逐季度大幅提升,预计全年实现净利润2.2亿元,在13年的高基数上同比再次翻番。外延式扩张方面,公司明确提及14年将“加快并购重组步伐、延伸产业链”,通过并购联手1-2家优秀企业,加强“大环保”平台。当前股价对应29x和20x 2014年和2015年PE,我们认为在公司业绩13、14年连续两年翻番的超高速成长、持续并购扩大环保产业、深入介入膨胀机产业链的强烈预期下,公司股价仍然低估。上调短期目标价至46元(40x 2014PE),继续推荐!

事件: 机器人公告签订新型特种机器人研制公告:合作方支付2000万元人民币价款,公司负责研制装备自动保障系统(包括机器人、控制系统、液压系统等),履行期为一年。 国防自动化空间巨大,研制新品深耕军工市场: 在国家持续加大国防投入和军工装备升级两大趋势下,我们认为国防自动化未来的市场空间巨大,而作为目前国内唯一具有军工供应资质的自动化研究、制造单位,公司将确定性成为国防自动化浪潮的最大受益者。前两款军工自动化装备(转载机械手和重载机器人)的顺利列装、交付获得了军方客户的较高评价,预计未来对新品种自动化作战装备的需求将加快释放。本次委托公司研制的装备自动保障系统仅仅是个开始,我们预计未来陆海空三军、军工制造企业等客户可能针对辎重搬运、自动挂弹换弹、自动巡检排雷、自动作战及军品制造自动化等预期功能与公司展开更加深层次的合作,公司军工业务的前景广阔。 首台试验机一年内交付,远期市场容量超过10亿元: 本次理想的装备自动保障系统需要攻克重型机器人平稳运动技术、机器人电液伺服系统高/低速、高精度、协调运动控制等关键技术,预计将在一年之内完成样品试制。我们估计军方客户远期对此类产品的需求量将大于50台套,以单价2000万元计算,新产品的市场容量可能超过10亿元, 有望在2015年后接棒前两款军品,维持公司军工业务高速增长态势。 军工、地铁市场有望持续爆发,硬性、软性产能释放带来业绩增速拐点: 我们继续提示未来半年时间内公司军工、轨道交通等增量市场有望持续爆发:1)已列装军品的后续采购将陆续展开,而与陆海空三军合作的新产品也有望陆续结出硕果;2)沈阳4、9、10号线的设备招标工作已经启动,虽然自动化设备的招标时点未定,但公司作为资质和产品线最齐全的本土供应商将确定性成为最大受益者。同时,我们判断公司沈阳三期工厂、杭州光电产业园的产能逐渐投放、新一批工程师的集中上岗将同时大幅提升公司硬性、软性产能,预计公司收入确认速度将随之加快,4Q 起业绩有望出现环比大幅改善。 我们继续看好公司大型化、高端化、国际化趋势带来的超越行业成长, 以及军工、地铁、3D 打印等增量业务的爆发为公司长期增添新增长点。当前股价相当于31x 2014年动态市盈率,对应于业绩高速成长的预期和充足的催化剂仍然低估,维持买入评级。

事件:安徽合力公布前三季度业绩:营业收入49.7亿元,同比增长约9.8%,净利润3.88亿元,同比增长45.4%,超出市场预期。扣除政府补贴等非经常性损益后,前三季度净利润也达到33.9%。 叉车行业优良属性持续验证,公司市场地位日益稳固:我们重申对叉车行业市场前景的看好:a)我们认为今年叉车需求出现显著复苏的最关键因素是下游制造业客户(尤其是小微企业)“机器换人”的进程加快,与机器人行业景气度上升交叉验证;b)受“电商”等新型物流服务业拉动,下游物流行业需求逐渐转暖;c)由于历史上较少应用销售杠杆,叉车的社会库存相对合理,因此对于下游复苏的敏感度更高。我们测算前三季度国内叉车总销量同比增长约10%,远远跑赢工程机械其它子板块。前三季度安徽合力销售收入增长约10%,但由于产品结构调整、实际出货量增长高于行业平均,显现出公司推动渠道深化、产品优化后市场地位日益稳固。 毛利率同比大幅提升,土地收储补贴增厚明显:受益于钢材、橡胶等主要原材料成本的大幅下降,以及产能利用率的回升,公司3Q毛利率高达19%,同比大幅提升2.4个百分点。此外,公司7月11日公告收到南七老厂区土地收储补偿金约1亿元,扣除相关资产账面净值后计入营业外收入约5,000万元,对当期业绩增厚明显。根据与合肥市政府初定的协议,公司此次土地收储的补偿总额为2.34亿元,后期仍将有1.34亿元待发放。 另一方面,我们分析该块土地拍卖后的溢价也可能以补贴或项目补助的形式返还公司,有望持续对明后年业绩形成增厚; 低估值、稳定增长、现金流充沛的机械蓝筹,期待国企改制形成潜在催化剂,继续推荐:与市场不同,我们认为叉车行业的优良属性正在逐步发酵,行业需求的反弹有望得到持续,未来2年有望保持年均10%左右的稳定增长。而其它“大而全”工程机械企业的全线收缩、小型竞争对手的加速离场给予了公司进一步巩固龙头地位、整合市场的机会,未来2年公司有望持续超越行业、保持年均+15%的成长。我们调高公司2013、2014年业绩预测各10%,公司当前股价仅对应于10.4x和8.8x2013年和2014年动态市盈率,对应于公司稳定成长的前景、低表外风险和良好的盈利质量显著低估。我们继续坚定推荐,同时我们认为年底市场风格的转化可能加快公司估值修复的速度,上调目标价至12元(11x2014PE)。此外,我们提示公司作为安徽省最早推动改制尝试的企业之一,有望成为未来“国企改制”浪潮的受益者,为股价上涨提供更强劲的催化剂。

事件:开山股份公布前三季度业绩:营业收入14.2亿元,同比增长约9.0%,净利润2.52亿元,同比增长约3.6%,处于预告区间的下沿(0-20%),略低于我们之前的预期(5-10%)。 3Q空压机恢复正增长,新品膨胀机加速放量:尽管空压机行业整体仍处于周期底部,但公司大功率螺杆空压机、二级螺杆空压机等高端产品卓越的能效日益得到大型客户的认可,7月份起陆续获得一批大体量、附加值较高的订单,拉动空压机业务恢复正增长(我们测算3Q单季度出货量+10%)。我们认为公司拥有媲美外资品牌能效的产品系列、充裕的在手现金支持,有望在弱市中持续扩大市场份额。另一方面,我们测算新产品螺杆膨胀发电机3Q确认销售收入5800-6000万元,超过上半年累计收入(~5000万元),开始进入加速放量的通道。 财务费用、政府补贴变化侵蚀盈利,现金流继续改善:公司3Q单季度净利润同比增长26.9%,略低于31.2%的收入增幅,主要由于政府补贴和财务收入比去年同期分别减少约400万元和100万元。现金流方面,公司3Q经营性现金流约为1.8亿元,环比继续大幅改善(二季度约0.96亿元),显现出公司稳健的销售政策和日益改善的经营环境。 预计年内膨胀发电机组新签订单6-7亿元,拓展下游EMC合作关系为明年打下坚实基础:随着膨胀发电机组在钢铁行业的应用日趋成熟,以及在石油炼化、化工、垃圾焚烧、地热、煤化工等多个下游行业示范项目的全面铺开,我们预计公司全年新签膨胀机订单可达6-7亿元。其中,我们估计~80%为钢铁项目订单,但地热、化工、煤化工等行业单个客户潜在需求量均可能超过1亿元,明年随着示范项目陆续成熟,非钢铁行业需求有望出现爆发式增长。此外,公司正积极拓展在各个应用行业的下游EMC合作伙伴,将显著提升对集团外直接销售比例,另一方面可充分利用合作方的渠道资源和行业经验,加快市场渗透和解决方案定型的进程。 货真价实的高成长环保股,膨胀发电机市场空间打开提升估值,推荐:往前看,我们预计四季度膨胀机的集中交付(1-1.4亿元)将显著拉升业绩高增长。往明年看,膨胀机、冷库软性产能(项目设计和执行能力)与下游旺盛需求将再次匹配,我们预计公司业绩增长大概率地将超过50%。我们认为,作为未来2-3年年均复合增速保持在+40%的“高成长环保设备”公司,开山股份具有极强的稀缺价值,当前股价对应于27x2014年PE,仍然显著低估,坚定推荐。

事件: 我们近期在北京拜访了隆华节能新收购环保子公司-中电加美的管理层,就加美业务布局、技术储备、收购后与公司本部的协同效应等市场关注问题与管理层进行了深入讨论。 合并后隆华节能重塑“节能-环保-运营”三大业务板块:重组完成后隆华节能将重新调整定位,聚焦三大业务板块:1)隆华本部为主体的节能板块,包含现有的复合冷凝器产品,以及未来考虑进入的余热回收领域;2)以中电加美为主体的环保板块,目前业务布局主要围绕着液体环保处理,未来考虑进入气体(废气脱硫脱硝等)和固体(垃圾)环保处理等新领域;3)新成立运营板块,一是隆华本身节能设备的运营,二是考虑进入水务投资运营板块(加美既有战略,进入上市公司平台后可以获取充分的资金支持)。 电力行业水处理业务回复高增长,中电加美在手订单饱满:去年下半年起煤价的持续下跌导致电力客户盈利能力普遍回升,新建和改造水处理项目需求也随之回暖,今年至今中电加美电力行业水处理业务回复高速增长。我们估算今年1-8月份公司新签订单约5亿元,同比增长30-40%,其中估计电力业务同比增长50-60%(占比60-65%,剩余约30%为煤化工、轻工等项目),估计加美当前在手订单已经达到7亿元(含税)。 储备技术后续梯队成型,合并后协同效应即将显现:中电加美新增长点储备丰厚:1)公司09年进入煤化工市场,当前业务占比已经接近20%,合并后借助隆华既有渠道明后年可能出现爆发;2)石化项目已经进入民营石化市场,正在努力切入中石油、中石化等石化行业主战场;3)废污水零排放、污泥处理、海水淡化等储备技术形成后续梯队。收购完成后,隆华与加美将形成客户渠道和技术的协同效应,有助于隆华的复合冷新技术加快进入电力大客户,以及加美开拓煤化工、石化等增量市场。 转型,向节能环保一体化巨头,继续坚定推荐:我们预计四季度隆华本部电力大项目的拓展有望提速,为明年保持快速增长打下基础。加美今年充裕的在手订单有望支撑今明两年业绩保持~30%的稳定成长。合并后新隆华向节能环保一体化综合方案提供商的转型更加清晰,加速进入运营、气固体处理等新板块有望持续提供股价上涨催化剂。如果合并顺利完成,按照明年公司本部0.74元、加美0.29元的业绩预测,分别给予25倍和30倍目标市盈率分部估值,我们认为公司当前的合理估值应该为28元,距离当前股价仍然有20%的上涨空间,继续坚定推荐!

中期业绩基本符合预期:公司公布2013年中期业绩:实现营业收入约2.16亿元,同比增长95%,实现净利润约4,925万元,同比增长14.7%,处于业绩预告区间(10-25%)的中下沿,基本符合市场预期。 吉林大单执行顺利+合并吉公拌合站业务=上半年收入翻倍增长:公司去年新收购的子公司吉公机械上半年合并沥青拌合设备收入约4,232万元,约占总收入的19.6%。剔除吉公的增厚,公司本部确认收入约1.73亿元,增长仍高达56.8%,其中5月7日签订的吉林市政大额订单确认收入9,443万元(总共约1.3亿元)。分板块来看,除雪设备仍然是上半年的第一大收入和增长贡献板块,实现收入约1亿元,同比增长约56.3%;预防性养护设备依然延续了旺销的态势,同比增长约26%;上半年确认沥青热再生机组1台(吉林),与去年同期持平,但由于价格上涨实现收入增长11.5%。 吉公整合进度低于预期、毛利率环比下降,低毛利、外购产品比例上升拉低整体盈利能力:今年是公司收购吉公机械后的“整合年”,但由于旧有体系的惯性较大上半年公司厉行的成本节约措施并未收获显著成效,加上公路建筑市场持续低迷、产能利用率下降,吉公(沥青拌合设备)毛利率由去年底的约28.8%下降到上半年的19.7%。上半年吉公仅实现净利润178万元,净利润率仅为4.2%。然而往前看,吉公二季度厉行人事整顿、严格优化采购体系,预计将从三季度开始显现成效,而预计下半年拌合站出口订单的回升也将提高产能利用水平,全年仍有望达到1,000万元的利润承诺。此外,产品结构的变化(低毛利率的除雪产品占比提升)以及外购产品比例上升(吉林订单中的垃圾清理设备等)也推高了综合成本,上半年公司整体毛利率约为40.9%,同比下降约7.2个百分点。 非经常性因素造成业绩短期波动,看好“国检周期”带来公路养护设备行业向上拐点,继续推荐:上半年公司财务费用与坏账减值准备合计比去年同期减少约1,200万元,是造成业绩增长与收入严重背离的重要原因(拉低业绩增长约24%)。往前看,我们坚定看好“国检周期”的临近带来养护市场中期向上拐点,公司作为新型养路设备“隐形冠军”未来2年将迎来快速成长期。预计下半年热再生机组的放量(全年预测4台不变)及吉公管理改善将拉动公司业绩增速逐季上升。当前股价仅相当于20x和15x2013年和2014年动态市盈率,对应于未来两年年均+40%的高成长性显著低估。继续坚定推荐,维持6个月目标价25元。

中期业绩略低于预期: 公司发布2013年中期业绩:实现营业收入3.14亿元,同比增长0.83%,实现净利润约0.98亿元,同比增长1.2%,位于业绩预告(0-15%)的下线,略低于市场预期。 海外市场、新产品拓展顺利,国内订单交付节奏仍未完全理顺,高基数上勉强持平:我们认为在国内传统的烟草包装印后市场进入稳定期、公司市场份额扩张到达顶峰之后,今年海外市场和检品机等自动化属性的新产品是支撑公司成长的关键。从上半年实际确认的收入结构来看,出口销售共计4,332亿元,同比增长约22%,虽然低于去年以来订单的增速但仍显现出公司海外市场战略的成功;新品检品机经过去年一年的推广已经得到客户的广泛认可,上半年确认收入约2,300万元,强势增长约92%;然而,国内传统业务虽然新增需求保持一定程度的增长,但受下游客户景气度下降、资金紧张的影响,订单交付节奏仍然迟滞,上半年收入下滑约6%。由于去年同期的基数相对较高(同比+25%),公司今年上半年收入仅勉强与去年持平。 产品结构升级+成本下降,毛利率上升显著:公司上半年综合毛利率大幅提升3.74个百分点至52.98%,我们认为主要源于两个因素:1)公司在模烫、模切机方面持续推出新型号替代传统产品(双机组、自动清废、卷筒纸、冷烫等),同时新品检品机已经定型、档次提升,总体产品结构逐渐升级;2)今年以来铸铁、制造件等原材料成本持续下行。但在期间费用方面,由于公司在国内外投放更多费用建设渠道、加强营销(如美国子公司),上半年订单保持增长,相应地销售费用同比大幅增长41%,基本抵消了毛利率上升对盈利的正面影响。 看好下半年业绩反转,全年实现股权激励目标仍可期,期待产业链扩张打开长期成长空间:我们仍然看好公司作为少数在产品品质上具有国际竞争力的中国机械企业,未来通过海外渠道扩张(从发达向新兴市场下切),打开出口业务长期成长空间的前景。我们预计今年全年公司海外订单有望接近2亿元、收入确认接近1.5亿元,其中下半年有望确认近亿元。加上检品机持续放量,即使国内客户交付情况仍然紧张,下半年公司业绩仍有望在低基数上实现高增长,全年达到业绩+20%的股权激励目标可期。此外,公司在印中装备、云印刷、纸电池等上下游领域持续进行产业链扩张,有望打开长期想象空间,提升整体估值水平。维持“买入”评级。

中期业绩超市场预期: 安徽合力公布中期业绩:营业收入33.2亿元,同比增长11.6%,净利润2.47亿元,同比增长25.9%,超出市场预期。 叉车市场需求稳定、整合加速,合力强者恒强,实现超越行业成长:我们认为叉车由于具有替代人工和配套物流两大优良属性,并且在09-11年的井喷期较少使用金融杠杆透支需求,行业增长中枢应该显著高于工程机械其它子行业。今年上半年即便在下游制造业投资增长放缓的背景下,叉车行业销量仍实现了小幅增长,我们认为小型微型企业对于仓储自动化的需求上升是一大关键因素。公司上半年叉车销售收入同比增长12.3%,大幅超越行业平均增速,我们判断主要源于:1)经过11-12年的行业调整期,部分小型或新进入的叉车企业开始收缩,甚至加速退出,市场集中度提高是中期趋势;2)公司近年着力建设的三四级销售网点开始发挥作用,渠道下沉作用显著;3)公司去年9月份以来主动优化了产品结构,恢复了低端车系列的生产,市场反馈火爆。我们预计以上三点因素在年内将持续发酵,推动公司市场份额的持续上升。 材料成本下降、产能利用率提升带动毛利率提升,精简期间费用卓有成效:去年三季度前公司还有较多的高价原材料库存,因此受原材料价格回落的影响不大,但随着高价库存的消化,从去年四季度起公司整体毛利率进入上升通道。加上低端系列放量、产能利用率提高,今年上半年毛利率达到19.6%,同比提高1.1个百分点。此外,公司精简期间费用卓有成效,上半年管理费用率同比持平,销售费用率仅为4.4%,比去年同期下降0.2%。因此,公司上半年净利润增速显著超过收入,达到25.9%。 兼具低估值稳增长、现金流良好、表外风险小三重优势,业绩持续超预期驱动估值修复:我们认为叉车行业无论从需求端还是行业格局来看均有望持续向好,公司行业龙头的优势日益突出,已经进入新一轮稳定增长的通道(未来三年年均业绩增长15-20%)。同时,公司与其它工程机械不同,现金流良好、表外风险小,理应享受充分的估值溢价。当前股价分别对应10x和8x的2013年和2014年动态市盈率,在业绩不断超预期、销售旺盛持续被验证的条件下,有望迎来估值修复的行情。土地出让收益落实(贡献当期营业外收入约6000万元)、集团改制的进展等事件均有可能提供股价上涨的催化剂。我们给予公司“买入”评级,6个月目标价11元(基于13x2013年PE)。