祖代引种受限,行业加速去产能国内白羽祖代鸡引种全部依赖于进口,90%以上引自美国。2015年1月份因为美国禽流感,商务部禁止从美国进口一切禽肉及禽蛋制品。 国内企业被迫转向从法国引种,引种量相对去年也出现明显下降。但是,随着11月23日法国禽流感的爆发,使得国内祖代鸡的引种再次受阻。当前国内祖代可引种源只剩下新西兰一处,但新西兰祖代年产量仅20万套,完全无法满足国内需要。我们从产业处了解到的情况,美国复关至少需要等到2016年6月份。这意味着2016年国内祖代鸡产能去化进一步加速。预计2015年全年引种规模在72万套左右,2016年在50万套左右。 产业链最上游,盈利好转最早最确定与以往几轮周期不同,此轮周期在经济疲软,消费不振的背景下发生的。供给收缩是行业盈利反转的主逻辑。因此,处于产业链上游的益生股份,供给收缩带来的产品价格上涨最早也最确定。根据我们草根调研情况,当前祖代场的父母代种鸡苗报价已经到了15元/套,相比当前还处于亏损的商品代价格,是最早回到成本线上。 管理层增持提供安全边际公司在10月份推出规模3700万元的员工持股计划。这是继公司董事长、副总经理参与定增融资后,公司内部的第二次股票增持计划。彰显了公司对未来的发展信心。结合公司此前与中信并购基金管理有限公司签订的战略合作协议,我们预计,公司的产业整合之路有望加速。 投资建议:预计2015-2016年,公司净利润分别为-3.11亿、3.98亿元,对应EPS-1.09、1.4元。给予2016年30倍市盈率,6个月目标价42元。给予“买入-A”评级。 风险提示:疫病风险;价格不达预期风险

1、全球饲用金霉素(饲料添加剂)龙头企业,公司业绩将充分受益养殖景气复苏。公司主营业务为生产金霉素,是全球规模最大的饲用金霉素生产企业,公司综合产能超过5万吨/年,约占全球市场份额50%。金霉素作为饲料添加剂可促生长,抗疫病,降低仔猪死亡率,提高产出比。饲用金霉素目前处于寡头垄断竞争格局,行业大规模生产金霉素的只有两家企业,公司是其中一家,另外一家是正大集团,正大产能约45000吨左右。公司在行业里技术领先,技术优势和规模优势明显。 1)海外业务稳步发展:公司产品超过50%销往海外,主要销往美国,公司产品使用量占美国市场约一半市场份额,公司主要与全球动保龙头硕腾公司合作,海外业务较为稳定。 2)国内市场仍有较大增长空间,公司业务充分受益养殖景气复苏。 短期而言,年初至今,生猪价格上涨超过40%,我们认为17年生猪价格仍将维持高位运行。随着养殖户盈利能力提升,以及存栏的提升,对公司产品需求将增加,我们认为公司主业将充分受益行业反转。 长期来看,由于美国养殖集约化、规模化,美国养殖用药需求更大,目前美国的饲料金霉素用药量是中国的几倍,随着养殖集约化程度提升,养殖户用药意识提升,预计国内市场仍有较大增长空间。 2、公司污水处理技术先进,蕴含极大发展潜力。2014年公司建立金河环保公司,主要针对生物企业的污水处理。目前国内做污水处理的企业很多,但做生物企业的污水处理的比较少,公司采用目前国内先进的抗生素制药废水的处理方法,技术领先,一期工程主要处理公司自身污水,一期工程运行良好,污水达标排放。公司已启动二期工程,承接其它企业的污水处理业务。随着新环保法的实行,对兽药企业乃至人药企业污水处理要求大大提高,公司目前已在承接园区内其他企业污水处理业务,未来有望继续向园区外扩张业务,蕴含极大发展潜力,污水处理业务为公司增加了新的利润增长点。 3、进军动物疫苗市场,打开成长空间。2015年,公司控股子公司收购杭州荐量33%股权,公司通过收购进军动物疫苗市场。我国动保行业正处于高速增长期,随着消费者对食品安全的重视,养殖规模化加速,养殖户(企业)防疫意识将逐步增强,企业对高品质动保产品(疫苗、兽药)的需求在快速增加,预计未来5-10年动保行业市场规模将维持15-20%的增速。 杭州荐量生产经营资质齐全,畜类疫苗产品有猪瘟、圆环等产品,禽用疫苗有鸡新城疫、禽流感(H9亚型)等产品,公司通过收购杭州荐量进军动物疫苗行业,随着整合完成,以及公司进一步布局,将打开公司成长空间。 同时公司海外子公司“法码威”收购“潘菲尔德”后,有望在美国拓展新兽药产品。“潘菲尔德”主要以销售业务为主,主要销售公司竞争对手正大集团的金霉素产品,也有一些自己产品的文号和药号。 “潘菲尔德”在美国销售渠道比较成熟,公司收购“潘菲尔德”后,有望在兽药方面加速布局,拓展海外公司兽药业务。 投资建议:我们预计公司15年-17年的归属于母公司净利润分别为0.9/1.2/1.7亿,增速分别为13%、34%、44%,公司主业充分受益养殖景气复苏,进军动物疫苗市场,打开成长空间,同时环保业务蕴含较大潜力,我们认为应给予一定合理溢价,给予16年50倍PE估值,对应目标价30元,首次给予买入-A的投资评级。 风险提示:金霉素销量不达预期,环保业务进展不达预期;

事件:近期我们对公司进行了跟踪调研。 我们的分析和判断: 1、口蹄疫市场苗至少仍有4倍空间,公司口蹄疫产品在业内处于绝对领先地位 公司近年来高速发展,得益于率先攻克悬浮培养技术并应用于产业化生产,开拓出口蹄疫市场苗这个蓝海市场。且公司的纯化技术国内领先,保证了公司产品的效用,增强产品稳定性,并且公司率先在疫苗生产线上应用了浓缩技术。 近几年行业内竞争对手看到口蹄疫市场苗的发展潜力,开始纷纷升级改造,试图分享口蹄疫市场份额,但对规模化悬浮培养的生产疫苗而言,大规模纯化技术和浓缩技术是国内疫苗生产工艺技术升级中的重点。据我们调研了解,公司经过近几年不断地工艺升级,已处于绝对领先地位,此外,口蹄疫疫苗单价低而疫病风险大,我们认为口蹄疫供应链具备一定粘性,我们预计公司口蹄疫市场苗市场份额仍将维持甚至增长。 目前口蹄疫市场苗主要的客户群体是种猪场和规模化猪场,他们对于免疫效果要求较高。2015年我国能繁母猪存栏量约4000万头,年出栏万头以上规模猪场约有6000万头,如果按照能繁母猪每头免疫2.5次,生猪每年免疫1.5次,加上牛羊每个生长周期打2.5次,我们预计口蹄疫市场苗空间约40亿! 14年全国口蹄疫市场苗销售规模约10亿元,随着养殖规模化提升及防疫意识提高,口蹄疫市场苗仍将继续扩大,我们预计口蹄疫市场苗未来至少有4倍成长空间,且随着养殖规模化进程加速,行业空间将继续打开。口蹄疫市场苗渗透率仍较低,在养殖行业景气回升的背景下,公司市场苗推广仍有巨大空间,我们预计公司口蹄疫市场苗将持续高增长。 2、多个大品种将陆续推出,业绩持续增长可期 1)圆环疫苗:市场空间有望达到30亿(3倍增长空间),公司猪圆环品种为国内首创的基因工程亚单位疫苗,将成为有力竞争品种。 猪圆环病毒是全球公认的危害养猪业的重要疾病,被认为猪业中的“艾滋病”。一旦感染,感染率将达到50%以上,死亡率达到40%以上。近几年来,猪圆环病毒感染率和发病率呈现逐年上升趋势,因此得到养殖户的广泛重视。 猪圆环病毒疫苗目前尚未纳入政府招标采购体系,属于市场销售疫苗。2014年,我国猪圆环2型灭活疫苗销售额达到5个亿,圆环整体市场规模约10亿。对于猪圆环疫苗的市场空间,我们按照目前的年出栏万头以上的猪场进行测算,约为30亿,相比目前市场规模约有3倍增长空间。 目前圆环疫苗国际动保企业进口疫苗约占国内市场份额的50%,目前国内拥有猪圆环疫苗生产批号的企业有20余家,主要有海利生物、天邦股份、普莱柯等企业。 公司采取合作的方式,与武汉中博生物股份有限公司联合研制的猪圆环病毒2型杆状病毒载体灭活疫苗(CP08株),采用领先的重组杆状病毒—昆虫细胞基因工程表达技术,公司公告称是国内首创的基因工程亚单位疫苗。公司称从实验效果来看,保护率基本差别不大,我们认为该品种将成为替代国外同类产品的有力竞争品种!10月9号公司公告已拿到批文,我们预计16-18年圆环将为公司贡献5000万、1亿、1.5亿收入。 2)布鲁氏杆菌疫苗:市场空间超过10亿,国内优质产品稀缺。公司目前正在研发的布鲁氏杆菌是人畜共患病种,主要在牛羊上易爆发病情,国内牛羊总数约5亿只,假设疫苗每头份价格2元,潜在市场空间超过10亿。公司与法国诗华共同研发生产该疫苗,法国诗华公司在布鲁氏菌病防治领域拥有先进产品与转接技术,金宇保灵通过引进包括布鲁氏杆菌病疫苗在内的国际先进动物疫苗生产技术,实现疫苗生产工艺技术的升级,提升疫苗的防疫效果,使产品质量达到国际标准,有利于进一步提高国内动物疫病的防疫水平。 我们预计公司布病疫苗生产出来后,价格约定在2元/头份左右,销售规模则将会达到2个亿以上,如果按照30%的净利率测算,可为公司贡献利润3000多万元(50%的权益)。 3)BVD-IBR 二联苗:国内稀缺疫苗。BVD 疫病对产牛的影响特别严重,对母牛的终生影响是不孕、流产,对肉牛的影响是不增重,与正常肉牛体重差50%左右,这种病毒终生散度,如果不隔离会扩散非常快,因此BVD 对经济的影响非常严重。国内牛存栏量约1亿头,假设定价20元/头份,潜在空间巨大。国内养殖户非常重视BVD 疫病,国内目前没有BVD 疫苗,公司称该联苗为业内第一个产品,预计推出后将占有较大市场份额。 4)高端猪瘟、禽流感等其他疫苗:公司在2011年对子公司扬州优邦增资上亿元,再上4条生产线,主要生产禽流感、新城疫等禽类疫苗,项目建成后将新增产出2亿元,未来五年内公司计划完成总投资达10亿元。负责研发的是扬州大学刘秀梵教授,是中国工程院院士,是国内禽流感疫苗研发核心专家,公司将再一次在禽流感研发上占据制高点。 猪瘟是生猪必打苗之一,我国猪瘟疫苗的工艺较为成熟,目前大型猪场主要是国内疫苗,进口疫苗较少。竞争格局上来看,脾淋苗和细胞苗的生产厂商众多,共计48家。其中脾淋苗32家,细胞苗41家。公司原有猪瘟招标疫苗,未来将对此产品升级改造,提高抗原含量和安全性,走市场化路线。 3、与盖茨基金会和中非基金合作,奠定海外市场基础。公司与盖茨基金会及中非基金合作,公司将充分利用公司在疫苗生产、研发领域的优势,将先进的动物疫苗生产技术引入埃塞俄比亚,满足埃塞俄比亚对口蹄疫疫苗的需求。埃塞俄比亚目前约有1亿头牛羊,加上周边国家的接近2个亿。非洲市场广阔,公司率先进入非洲,奠定长期增长基础。 4、战略升级平台型企业,内生外延并进!公司战略大升级,一方面定增建设新园区,引入工业4.0标准和要求规划和设计,实现产业转型升级,打造园区生产平台。 新产业园区的目标:第一:加快产业转型升级,通过国际化、信息化、互联网+建造一流的生产平台;第二:提升人才团队建设,新园区规划有两个国家级实验室,一个是国家兽用疫苗公共实验室,另一个是国家高级别生物安全实验室,有利于吸引招揽国际上的高端人才;第三:在先进的生产基地、国家级实验室以及优秀人才的基础上,与国内外最优秀可研机构合作,进一步推进国际化战略,同时借助国家“一带一路”战略走出去,在中亚、非洲地区打造重要疫苗生产基地。 另一方面,成立产业基金,打造生物技术孵化平台。此前公司公告,拟更名为“金宇生物技术股份有限公司”,表明公司专心主营生物技术的决心。公司公告拟发起设立生物产业投资基金,积极培育大健康领域生物技术企业,打造生物技术孵化平台。发起产业投资基金,有利于公司产业整合战略的推进,为上市公司孵化、储备并购资源,有利公司外延扩张,拓宽公司成长空间! 投资建议:我们预计2015-17年金宇集团净利润为5.3亿元/7.2亿元/9.1亿元,同比增30%/36%/30%,EPS 为1.84/2.50/3.18元。在目前国内动保行业内,金宇集团最有可能成为中国版的“硕腾”。公司后备品种丰富,业绩增长确定性高,且公司战略升级平台型企业,我们维持“买入-A”评级。 风险提示:销量不达预期;

事件:11月18日,公司公告,公司拟通过北大荒投资管理公司(公司控股子公司)与北京佳沃龙江投资管理中心(佳沃集团子公司)等企业共同设立佳沃北大荒农业控股有限公司。其中,北大荒投资出资0.9亿元,股权占比30%,佳沃集团子公司出资1.2亿,股权占比40%。 我们的分析和判断: 1、强强联手打造品牌农业,土地价值有望重估:公司和佳沃集团均是农业里的龙头标杆企业,公司的优势在于稀缺、优质的土地资源,丰富的产品资源,优秀的种植人才,佳沃集团的优势在于品牌、营销、企业管理、互联网技术等。北大荒与佳沃集团联手,有望打造高端品牌农业,释放出北大荒土地价值。 2、农业现代化是大势所趋,农垦系统有望成为改革标兵。我国农业面临“食品安全+粮食安全”困局,土地资源稀缺以及务农人口的减少,决定了我国农业必须走以提高农业效率为核心的农业现代化道路。农垦系统作为农业中的国家队,具有规模化、自动化程度高等优势,势必扮演改革标兵角色。深改组已通过农垦改革意见,农垦改革将全面提速!3、北大荒迎“农垦改革+国企改革”双拐点!可能改革路径:1)存资产注入空间。集团拥有耕地资源总面积为4270万亩左右,目前上市公司租赁其中1296万亩,约占30%。2)引入战略投资者,提高企业经营效率。3)股权激励及员工持股。4)垦区内外土地流转。 投资建议:我们预计公司2015-2017年实现归属于母公司净利润10亿元、12.8亿元、17.6亿元;对应2015-2017年EPS分别为0.56元、0.70元、0.96元,复合增速约30%。考虑到公司土地资源的稀缺性,以及变革的潜力,我们给予“买入-A”评级。 风险提示:改革力度不及预期。

养殖景气加速复苏,公司主业经营拐点显现。公司业绩集中在动物保健品,前两年养殖行情较为低迷,拖累公司业绩。随着2015年以来猪价加速复苏,肉鸡价格逐步企稳,以及公司加强内控,公司迎来经营拐点。2015年前三季度净利润约8000万,同比增长约100%,2015年公司业绩拐点显现。我们预计2016年猪价仍将维持在高位运行,同时禽链将迎来反转,公司业绩将继续维持高速增长。 收购华南生物,打开成长空间。华南生物拥有国内水禽专用的禽流感(H5亚型)灭活疫苗,仍有较大成长空间。同时,公司研发的禽流感(H5N2亚型,D7+rD8)二价灭活疫苗已经取得农业部颁发的临床批文,有望成为H5亚型禽流感流行株的新型疫苗。据我们估算,禽流感疫苗市场空间约24亿,且禽流感生产资质审批严格,公司通过收购进入禽类招采市场,预计禽类招采收入将有大幅增长。 投资瑞派宠物,战略进军宠物产业。根据宠物产业专家预测,目前国内宠物产业市场规模约500亿,预计未来5-10年将以20-30%速度高速增长,市场规模将至千亿。宠物医疗是宠物产业核心环节:1)是宠物产业最大细分市场;2)技术壁垒最高,用户粘性最强;3)具备宠物产业入口价值。瑞派宠物从事宠物连锁医院的运营管理,内生外延布局宠物连锁医院,集聚行业优质资源,占得宠物产业发展先机。 员工持股计划及高管参与定增,建立长效利益分享机制。公司采取员工持股计划及管理层参与定增,有利于建立员工与公司的长效激励机制,激发员工的活力。同时大股东及管理层参与定增,体现管理层对未来公司发展和市值增长的信心。 投资建议:预计2015-2017年归属母公司净利润1.5亿、2.5亿、3.5亿,同比增长400%、60%、40%,对应EPS 0.38、0.61、0.87元。公司经过过去两年的改革积累,在养殖行情反转的大背景下,经营拐点已现,同时公司为宠物产业稀缺标的,给予“买入-A”评级。 风险提示:养殖反转不达预期,销量不达预期;

事件:今日,南宁糖业公告,以624,780,090元完成对广西永凯糖纸集团有限责任公司、广西永凯糖纸集团有限责任公司宾阳大桥分公司、宾阳县永凯大桥制糖有限责任公司名下位于宾阳县大桥镇生产区内现有整体资产及相关无形资产的竞买。 我们的观点和看法: 1、收购对业绩增厚明显。 参与永凯的竞拍,主要的目的在于获取蔗区资源。此次收购完成,将为公司增加蔗区20万亩,约80-100万甘蔗产量,对应10-12.5万的白糖产量。预计能够增厚3500-5000万净利润。 2、“双百”战略再进一步,外延式成长展开。 公司明确提出了百万吨糖产量、百亿元产值的“双百”战略。加上公司此前收购的环江远丰糖业,这两次收购为公司新增约16.5-18万吨白糖产能,公司总产能亦达到83万吨,向“双百”战略目标的实现迈出重要一步。缺少蔗区的新建产能对于产量毫无意义,而由于广西自治区政府目前已经基本不再批准新蔗区,蔗区资源的获得只能依赖于收购。因此,我们预计,只要条件允许,公司的外延式并购在未来大概率还将持续。 3、国内白糖持续减产,进口自律有序,内外价差缩窄,需求稳定,糖价趋势明确。 1)减产延续。按中糖协测算,14/15榨季,国内工业库存结转93万吨,比上一榨季191万吨相比大幅下降。虽然白糖价格有所上涨,但是由于甘蔗收购价的下调,蔗农并没有受益。因此,2015年甘蔗种植面积继续下降。根据广西糖网数据,15/16榨季,广西甘蔗入榨量预计在4800万吨左右,同比减少10%。我们预计,本榨季全国白糖产量为950万吨,相比上榨季1058万吨下降100万吨。 2)进口自律有序。根据海关进口数据,14/15榨季白糖进口量481.59万吨,比上一个榨季增加了约80万吨。扣除40万吨古巴糖,实际可流通量441.59万吨。其中成品糖50万吨左右,原糖390万吨。按照93%的产糖率可加工为成品糖364万吨。但这些进口糖有大量留在保税区内,占用的是明年的指标,将被计入下个榨季进口量中,因此,预计15/16榨季实际进口量保持平稳。 3)内外价差显著缩窄。最近两个月,纽约11号原糖强势上涨了近50%,突破了15.5美分/磅,而国内白糖由于处于新榨季开榨前的陈糖销售期,在消化结转陈糖库存,价格有所回落。国内外糖价走势背离下,配额外原糖进口价差已经缩小至不足600元/吨。内外高价差的风险虽然仍存在,但得到极大的释放。 4)消费稳定。近期玉米价格大幅下跌,淀粉糖成本下降明显。淀粉糖对白糖的替代成为市场的新焦点。从下游饮料企业了解到,用淀粉糖替代白糖,需要更改产品配方,且对产品口味造成较大影响,因此,淀粉糖对白糖的替代,更大的可能是在新品上出现。对现有市场冲击相对较小。 5)成本上升。由于14/15榨季白糖价格呈上涨趋势,制糖业盈利有所好转,因此,市场普遍预计今年广西甘蔗收购价将上调40元至440元/吨。若如此,按12.5%的出糖率计算,此举或将增加白糖成本320元/吨。在减产周期下,白糖价格低于成本价的概率较低。预计大部分糖厂将在12月开工,则糖价大概率随着新糖上市成本的提高而提高。 6)价格趋势:新榨季的开榨将是糖价再次上涨的催化剂。我们预计,2016年白糖价格将在5600元/吨以上运行,高点有望达到6200-6500元/吨。 投资建议:白糖是全球基本面最好的大宗农产品。国内白糖产销缺口扩大,进口价差风险释放,成本抬高,糖价上涨趋势明确,坚定看多糖价。公司资产干净,业务单纯,将充分受益于糖价上涨。外延式收购是实现“双百”战略目标的重要路径,维持“买入-A”评级。 风险提示:政策风险;价格上涨不大预期风险;

养殖板块:迎“行业周期+公司经营”双拐点 1、行业周期拐点:全国生猪出栏均价自4月份起开始加速上涨,到8月份达到18.7元/公斤,年内猪价最高涨幅约50%,目前仍在约16.5元/公斤。9月份能繁母猪存栏量3852万头,同比下降15.4%,同时据我们草根调研了解,因资金短缺、环保压力、对行情持续性担忧等因素,当前补栏量与淘汰量大体相当,并没有出现养殖户普遍大量补栏现象,预计未来一段时间能繁母猪存栏仍将持续在低位,预计16、17年猪价将维持高位运行,从而拉长养殖企业盈利周期。 2、公司经营拐点:14年起公司开始精细化管理,同时产能利用率提升,推动公司养殖成本大幅下降,单头盈利出现好转。2014年公司肥猪平均成本为14元/公斤,预计2015-2017年肥猪平均成本为13.5元/公斤、13.2元/公斤、13.0元/公斤。同时公司生猪出栏量将大幅增长,预计15-17年出栏160万头、240万头、300万头,公司业绩弹性将充分受益于行业反转及经营效率提升。 战略升级:转型“现代农业综合服务商”。在互联网改造传统行业背景下,公司战略转型“现代农业综合服务商”。公司已设立互联网发展平台江西正农通网络科技有限公司,目标为将公司各业务板块间的资源、需求、数据、信息等进行共享,达到多重协同作用,实现1)为客户实现一站式采购服务;2)通过信息技术以及专业技术服务团队等手段,帮助养殖户(种植户)提高生产效率;3)完善数据收集,为农户提供金融服务。 估值及投资建议。我们预计公司15/16/17年归属于母公司净利润3.8/9.0/11.7亿元,对应EPS为0.63/1.52/1.96元。养殖板块行业景气度仍在继续,公司成本逐渐下滑,未来2年公司将出现价量齐升的态势。同时公司转型“现代农业综合服务商”战略将加速落地,我们给予“买入-A”投资评级。 风险提示。猪价反转不达预期;生猪销量不达预期。

事件:10月31日,公司发布2015年三季报,实现营业收入57亿,同比减少26.7%;实现归属于上市公司股东润-4.83亿元。 我们的分析和判断:1、胶价低迷拖累公司业绩,底部徘徊静待回升:受国内外天然橡胶需求萎缩的影响,以及橡胶产能短期难以去化的行业特征,报告期内橡胶价格仍在不断探底,天然橡胶价格在公司生产成本之下持续徘徊。公司主营为橡胶生产、加工与销售,胶价低迷直接拖累公司业绩。 2、农垦改革加速,海南农垦有望引领农垦系统变革!深改组已审议通过农垦改革纲领性文件,随着意见的发布和实施,我们认为农垦系统全面变革在即,农垦系统将在2015年迎来全面深化改革元年。 海南省多次召开农垦改革会议,并强调“举全省之力,攻坚克难,全面推进海南新一轮农垦改革,为新时期农垦改革发展做好顶层设计。”我们认为海南省委改革决心大,海南农垦将再次引领农垦系统变革!3、海南橡胶改革投资逻辑:1)海南农垦唯一上市平台,资产注入预期强烈;2、混合所有制改革,经营效率的提高带来价值提升;3)积极推进产品升级、产业结构调整,提升上市公司盈利能力4、土地资源及橡胶林资源的稀缺性 投资建议:我们预计公司2015-2017年实现归属于母公司净利润0.96/1.50/2.29亿。 海南橡胶作为我国最大的天然橡胶生产企业,公司拥有超过350万亩的橡胶林,海南农垦共拥有超过1000万亩土地资源。海南确定新一轮农垦改革主线,海南农垦引领农垦变革,海南橡胶将受益农垦改革。我们给予“买入-A”评级. 风险提示:改革进度不达预期;

事件:10月31号,公司发布三季报。前三季度实现营收31.5亿,同比增5.26%;归属于上市公司股东净利润2.11亿,同比增45%。同时公司预告全年业绩,预计全年归属于上市公司股东净利润1.9-2.6亿,同比变动-20至10%。 我们的分析和判断:1、动物疫苗销售及养殖景气复苏推动公司业绩增长。报告期内,公司各项业务整体发展较为平稳,其中兽用生物收入大幅增长,同时养殖景气复苏带动公司业绩高增长。 2、疫苗储备充足,将陆续上市公司后续疫苗储备充足,将陆续上市为公司贡献业绩:1)已完成新兽药注册申报并顺利通过初审,预计2015年取得新兽药证书及生产批准文号有:禽流重组感病毒H5亚型二价灭活疫苗(细胞源)、猪瘟病毒E2重组杆状病毒灭活疫苗、猪口蹄疫O型三组分合成肽疫苗。 2)正在临床试验:猪圆环病毒2型重组杆状病毒亚单位灭活疫苗、猪支原体肺炎灭活疫苗(CJ株)、口蹄疫O型、亚洲I型二价合成肽疫苗、口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗。 3、养殖贡献业绩弹性。公司发行股份吸收合并新疆天康控股(集团)有限公司已完成。预计公司2015年出栏肥猪35万头,从猪周期来看,养殖反转未及半程,公司养殖板块业绩将同比大幅增长,公司充分受益养殖景气复苏。 盈利预测及投资建议:我们预计2015-2017年净利润为2.8/3.6/4.3亿元,同比增40%/28%/19%;EPS为0.33/0.42/0.50元,给予“买入-A”投资评级。 风险提示:疫苗销量不达预期,养殖反转不达预期

事件: 近日,圣农发展发布三季报。1-9月份,公司实现营业收入50.6亿,同比增长9.68%。净亏损3.49亿元,同比下降376%,对应EPS-0.34元。扣除非经常性损益后亏损4.26亿元,同比下降411.04%。其中,三季度单季度实现营业收入18.71亿元,同比增长9.98%。实现归属母公司净利润402.23万元,同比下降95.15%。扣除非经常性损益后亏损7371.53万元。同时,公司预计2015年净亏损3.19亿-3.49亿元,即四季度实现归属母公司净利润0-3000万元。 我们的观点和看法: 1、产品价格低迷导致业绩亏损 报告期内,公司鸡肉产品销量较上年同期增加22.38%,但主营业务收入仅增长9.70%。主营业务毛利率为-0.40%,较上年同期下降了10.12个百分点,主要原因是,报告期内,受宏观经济及行业持续低迷影响,公司产品销售价格较上年同期下降10.36%。而薪酬等经营成本上升,造成公司业绩同比下滑。而公司子公司浦城圣农获得大宗原料采购补助资金8056.38万元,是公司三季度单季度实现扭亏的主要原因。 2、成本持续下降,盈利逐季好转 三季度行业价格依旧低迷,但公司亏损程度已经较上半年有所缩窄,主要原因在于公司成本的下降。财务费用和固定资产折旧是抬高公司成本的重要原因。报告期内,公司向 KKR 定向增发募集资金净额24.37亿元,大规模偿还了有息负债,银行借款和公司债净增加额较上年同期减少了23.80亿元。资产负债率从年初的65.8%下降到47.36%。负债偿还使得公司财务费用也逐季下降,三季度6366万元,环比二季度大幅下降35.23%。同时,随着公司浦城、政和项目已逐步建成投产,后续资本建设投入较少。随着公司出栏量的增加,摊销到每羽出栏肉鸡上面的折旧成本也将下降。我们预计公司3季度共屠宰肉鸡0.8亿羽,平均亏损0.916元/羽,相比上半年羽均2.35元有明显的好转。 3、产能持续去化中,四季度有望追随猪价上涨。 1)2013年是祖代鸡引种的高峰期,此后开始下降。祖代引种量的下降即意味着行业供给量的逐步萎缩。即使考虑存栏期间存在的换羽现象,2013年巨量引种的这批祖代鸡对市场供应的影响在今年三季度后也已基本消失。这就意味着四季度开始白羽肉鸡供应整体呈下降趋势。即鸡价进入长期向上通道中。 2) 在产父母代存栏规模预示着未来两个半月(孵化器3周+生长期7周)的毛鸡供应量。从样本公司(占全国父母代种鸡总存栏的35%-40%)的在产父母代种鸡存栏规模来看,目前父母代存栏总体仍处于高位,短期供过于求的局面并没有根本性的扭转。在此背景下,鸡链价格难以有太好表现。 但同时也该看到,父母代存栏总量从第32周起,即9月份起,开始有所下降。这也预示着未来一个季度,毛鸡供应量将有所减少。结合我们对猪价走势的判断,我们认为,猪价最迟将在11月中旬重启上涨。因此,短期来看,未来2-3个月,鸡链产品价格应该大概率企稳,追随猪价温和上涨,有望重回成本线以上。 4、明年二季度鸡价有望加速上涨,公司盈利弹性大 虽然白羽肉鸡行业的引种下降从2014年开始,但是当年119万套的引种规模依然偏高。行业产能的实质性收缩其实是从今年1月份进口禁令开始的。由于从祖代鸡引种传导到商品代出栏,大概需要16-18个月时间,因此,最快明年2季度起,行业供求格局将会有根本性扭转。 理论上,2016年4月下旬将鸡苗出现供应短缺,6月初毛鸡供应紧张,鸡链价格在明年2季度全线进入加速上涨期。如果考虑到部分种鸡厂由于连年巨额亏损,当前已经出现了提前淘汰现象,那么,鸡价上涨时间有可能进一步提前。 当前猪鸡价格比达到3.13,为11年有数据统计以来的最高位。而历史均值为1.75。由于猪肉与鸡肉消费存在替代效应,两者的价差不可能无限制扩大下去。在猪价未来一年趋势性看涨的背景下,我们认为,比值的均值回归很可能将发生在明年2季度,配合肉鸡行业自身供求关系的好转。彼时,鸡价将进入加速上涨通道,价格弹性将超过猪价。 投资建议: 公司是国内肉鸡产业链一条龙的龙头企业,随着成本的下降以及价格的提升,盈利逐季好转趋势明确。 禽链价格有望在明年进入加速上涨通道,公司盈利弹性大。预计2015-2017年,公司净利润规模分别为-3.48亿、10.52亿、8.91亿,对应EPS 分别为-0.31、0.95、0.8元。6个月目标价28元,维持“买入-A”评级。 风险提示:疫病风险;价格不达预期风险;

事件:10月31号,公司发布2015年三季报。报告期内,实现营业收入15亿,同比降低14.5%;归属于上市公司股东净利润1378万,同比降低67%。 我们的分析和判断: 1、业绩下滑,仍在转型道路上。报告期内,国内宏观经济形势依旧低迷,行业政策进行调整,以及内部公司产品、市场结构因素综合影响,导致2015年上半年公司机械制造板块收入同比下降,拖累公司整体业绩。同时公司战略转型农业信息化,已在团队建设、商业模式确立、开拓客户等方面布局。 2、打造“新农人”运营服务平台,预计15年加速加速抢占农村入口,平台价值将逐步显现。 江淮动力收购上农信后,战略转型农业信息化。未来公司平台将由“系统+中间服务+电商”三大部分构成,形成一个完整的“生产+市场”的平台,公司将通过对接上下游形成完整的全国性的“农资交易-生产-农产品销售”闭环农业互联网平台。 3、“新农人”面临生产、管理、交易效率低下等众多痛点,(移动)互联网改造空间大!农业(种植业、养殖业)具有巨大的改造空间,以合作社为例:合作社问题:1)“假合作社”泛滥,大量合作社注册为骗取补贴,合作社管理水平低下;2) 生产效率低下;3)融资难;4)销售难;5)大量假冒伪劣农资产品。针对这些痛点,互联网在农业产业的改造空间很大,公司打造“新农人”运营服务平台在实现农业信息化具有很大价值。 投资建议:我们预计公司2015/16/17年净利润0.5/0.8/1.2亿。我们认为公司战略转型“新农人”运营服务平台,市场空间巨大,公司具有不可复制的竞争优势。我们维持公司“买入-A”评级。 风险提示:转型不达预期。

事件:10月31日,公司发布了三季报。报告期内实现营业收入31亿,同比增21%;归属于上市公司股东净利润2.3亿,同比降低2.49%。 我们的分析和判断: 1、业绩平稳,受养殖行业低迷业绩略有下滑。公司是国内动保龙头,利润主要来源于生物制品,公司动物疫苗主要用于政府招采苗,发展较为平稳。报告期内,猪价有所复苏,但能繁母猪、生猪存栏量不断下滑,均下降至近5年历史低点,存栏量下降影响公司生物制品销售。同时伴随国家强免动物疫苗招采政策调整预期的加强,公司运营成本增加,公司业绩略有下滑,整体符合市场预期。4月以来猪肉、仔猪、出栏活猪价格纷纷加速上涨,养殖周期向上加速!随着养殖行情好转,养殖户补栏提升存栏量,预计公司业绩将逐步好转。 2、将迎国企改革,激发员工活力!在国企改革大的背景下,公司的控股集团中国农业发展集团旗下中水渔业和农发种业均已进行国企改革,分别引入战略投资者,以及高管参与定增。公司公告,将在两年内提出中牧股份管理层中长期激励计划草案。我们预计2015年公司将迎来改革,可能改革路径为:1)股权激励及员工持股。2)定增引入战略投资者。 3、新品研发与产能释放提供公司增长动力。在2013年公司通过定向增发募集资金对原有生产线进行技术改造和扩建,随着2015项目的逐步投产,以及新品的研发,将为公司后续增长提供动力。扩产后口蹄疫产能提升50%以上,非口蹄疫提高20%以上。 盈利预测:我们预计公司2015-2017年实现归属于母公司净利润3.0 /3.9/5.0亿元,复合增速约30%;对应EPS 分别为0.69/0.90/1.18元。考虑到公司快速增长及变革的潜力,我们给予“买入-A”评级。 风险提示:产能投产不达预期,改革进度不达预期。

事件:10月29日,公司发布三季报,前三季度归属上市公司股东净利润1.3亿,同比下降11%。预计全年净利润1.5-1.9亿,同比变动-20%至0%。 我们的分析和判断:1)业绩环比逐季改善,第三季度同比增长65%。上半年因为原材料成本上升,以及公司营销组织变革,导致管理费用有所提升。随着营销升级,公司“内公司”管理模式的完善,公司业绩正逐季改善,上半年净利润约6000万,第三季度单季环比增长超过100%,同比增长65%。 2)大规模投入建设大数据平台,种植服务运营商战略将全面加速。 公司战略清晰,商业模式从传统的复合肥产品提供商转型成为全面解决种植问题的服务提供商。大数据平台主要包括建立线上电商平台和线下300个服务站,未来公司将通过线上线下为农户提供包括农资采购、个性化种植解决方案、金融支持、农产品销售、物流配送等全面综合的服务。 3)掌控种植业大数据,具备核心竞争力。公司通过收购金禾天成掌握海量种植业生产大数据,与无人机领先企业“大疆”合作,战略参股“泰格瑞”,以及定增建设大数据平台进一步采集大数据,种植业大数据和数据运营能力是不可复制的竞争优势。公司依靠大数据运营可以帮助种植商提高效率,保证种植户对公司各类产品和服务的粘性,构建竞争壁垒。 投资建议:我们预计公司2015-2017年实现归属于母公司净利润1.9/2.8/4.0亿元,同比增长0%/48%/46%;对应EPS分别为0.22/0.31/0.46元。我们给予“买入-A”评级。 风险提示:销量不达预期;

事件: 今日,登海种业发布三季报,1-9月份,公司实现营业收入6.49亿元,同比增长2.29%。实现归属母公司净利润1.79亿,同比增长11.73%,对应EPS 0.2元。其中,三季度公司实现营业收入4625.04万元,同比下降35.21%,实现归属母公司净利润-14.08万元,同比增长94.88%。同时,公司预计2015年全年净利润区间为3.8亿-5.71亿元,同比增长0%-50%。 我们的观点和看法: 1、预收款稳定增长,新销售季开局良好。 三季度是种业的传统销售淡季,以费用为主,历史上三季度单季度基本上以亏损为主。9月份开始进入新销售季的订货期。从预收款来看,截止至9月份,公司预收账款4.83亿,同比增长8.46%。在玉米价格大幅下滑的背景下,公司预收款的增长难能可贵。 今年黄淮海地区玉米锈病严重,而公司主打品种登海605大田表现良好,展现出极佳的抗病性。受此影响,本销售季,登海605大概率能够继续热销。我们预计,15/16销售季,公司本部收入实现约20%的增长,是推动公司业绩增长的主力。其中,预计登海605推广面积从1400万亩增加到1600-1700万亩,预计登海618从140万亩增加到240万亩。子公司登海先锋预计与去年基本持平,登海良玉受去年打假事件的持续影响,预计下滑10%-20%。 2、种业进入变革期,龙头企业迎来做大良机。 一方面,种业作为农业的核心基础产业,而中国作为全球第二大种业市场,国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。当前国内种业进入市场化改革深化期以及并购密集期,无论是政策导向还是市场环境,都在为龙头企业做大做强创造条件。另一方面,虽然今年因为新疆夏季高热风导致玉米制种减产,行业库存压力有所好转。但总体而言,行业高库存已是不争的事实。再加上玉米价格由于收储政策的变化,进入新一轮趋势性下跌周期,玉米种子需求萎缩,行业竞争局面进一步加剧。只有适应市场需求,具备差异化竞争优势的品种才有望从市场竞争中生出。在这种背景下,研发实力雄厚、产品体系完整的种业龙头企业将迎来做大良机。 3、公司科研实力雄厚,品种梯队完善。 公司是我国第一个民营玉米产业化的种子企业,也是我国最早实施育繁推一体化试点企业。公司研发的杂交玉米品种多次刷新了我国玉米的高产记录。报告期内,农业部专家组织对山东齐河粮食绿色增产模式攻关高产高效示范区三十万亩核心区以“登海605”为主种植品种的玉米进行实打测产,最高亩产达1123.9公斤,平均单产801.7公斤,创造了全国最大面积夏玉米高产纪录。 目前,公司已经形成了以成熟品种先玉335,成长期品种登海605、良玉99,导入期品种登海618,以及储备品种登海179为核心的完整产品体系。 登海605做为一个国审品种,预计下一步推广重点在河北及西北地区,理论上能够新增400万亩推广面积。如果实现,那么登海605的推广规模就将在黄淮海地区与先玉335比肩。 “登海618”是公司选育的第六代品种,已经通过山东、山西审定,今年7月份通过安徽省引种初审。 其特点是密植(每亩5000株)、穗位低、早熟、脱水快。适合籽粒收获是该品种的最大特点。从行业趋势上看,籽粒收获是未来育种的重点方向,是适应“懒人种田”趋势的品种。但是,总体而言,618属于过渡性品种,适应性还有待提高。 目前公司还有一系列类618的品种在审定中,其特点就是广适性要比618好。未来取代登海605的大品种很可能将从中产生。 4、开放心态,以合作促发展公司此前给市场留下的是相对保守封闭的印象,但是近期从公司的经营举动上看到了变化的迹象。年初至今,公司提高了莱州华玉种业的持股比例,在青岛投资设立高新技术研发中心,并投资设立了陕西登海迪兴种业、内蒙古登海辽河种业、河南登海正粮种业、莱州登海西星种业、河北登海华诚农业等6家子公司。这种变化的速度在公司发展历史上前所未见,反应出公司管理思路上的一些改变。在行业并购案例层出不穷的浮躁时期,公司并没有盲目的为并购而并购,而是在各地选择合作伙伴进行产业布局,寻求公司与合作方的优势互补。预计这些子公司在未来2-3年内,将逐渐成为推动公司业绩增长的重要力量。 投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业,研发实力雄厚。公司品种储备丰富,梯队完善,业绩增长有保证。预计公司2015-2016年净利润分别为4.29亿、4.85亿,对应EPS 0.49元、0.55元。种业估值一向较高,给予公司2016年45倍估值,12个月目标价25元,维持“买入-A”评级。 风险提示:粮价下跌风险;病虫害风险;自然灾害风险;

事件:今日,隆平高科公布三季报,2015年1-9月,公司实现营业收入8.87亿元,同比增长8.02%。实现净利润1.32亿元,同比增长13.7%,对应EPS为0.13元。扣非后归属母公司净利润6,346.92万元,同比增长69.65%。其中,三季度实现营业收入8419.38万元,同比下降-11.29%。实现净利润-5086.24万元,去年同期亏损1595.99万元。 我们的观点和看法: 1、季节性原因导致亏损,产业布局有序推进 三季度是种业的传统销售淡季,以费用为主,一般而言三季度均为亏损。行业高库存压力下,公司经营情况基本稳健。预收款2.2亿,与去年同期基本持平。销售毛利率31.72%,与去年基本持平。销售费用率27.7%,去年同期为29.46%。 费用率下降的背景下亏损扩大的主要原因在于,报告期内公司完成了对寿光德瑞特种业有限公司80%股权、天津市绿丰园艺新技术开发有限公司80%股权的收购,合并范围扩大。公司积极推进此前确定的实现产业整体升级、积极开展产业整合的发展规划。通过收购,公司完善了蔬菜种子产业布局,加快公司蔬菜种子产业的发展。 2、种业进入变革期,龙头企业迎来做大良机一方面,政策变化及资本介入使得种业进入大变革期。种业是农业的核心基础产业,而中国作为全球第二大种业市场,国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。同时,产业资本与金融资本也在加快对种业的介入深度。在此背景下,国内种业进入市场化改革深化期以及并购密集期,无论是政策导向还是市场环境,都在为龙头企业做大做强创造条件。 另一方面,行业竞争白热化。今年玉米种子因灾减产,库存压力有所缓解,但水稻种子依然严重供过于求。行业高库存已是不争的事实。再加上粮食价格进入新一轮趋势性下跌周期,种子需求萎缩,行业竞争格局进一步恶化。只有适应市场需求,具备差异化竞争优势的品种才有望从市场竞争中生出。 在这种市场环境下,研发实力雄厚、产品体系完整的种业龙头企业迎来了做大良机。 3、中信入主悬念基本落地,期待后续运作加速。 日前,公司的非公开发行方案获发审委审核通过,中信集团入主的悬念基本落地。中信集团的入主,将为公司提供了雄厚的资本基础,为公司增加科研投入保持科研领先、转型种植服务商获取协同效应、进行持续并购做大做强以及走向国际化打开成长瓶颈创造了前提。而这也是国际种业巨头做大的主要路径。我们认为,加入国家队后的隆平高科,将在政策扶持力度、资本优势、产业布局等方面远远领先国内竞争对手,且未来两年产业整合步伐、国际化战略将加速落地。 投资建议: 隆平高科是国内最有可能成长为国际种业龙头的企业,对比国际种业巨头,公司市值还有较大成长空间,业绩增长确定性高。预计2015-2017年净利润分别为5.19亿、6.87亿、9.06亿元,同比增长40.4%、32.6%、33.3%,对应EPS0.52、0.69、0.91元。维持“买入-A”评级,12个月目标价35元。 风险提示:政策风险;自然灾害风险;病虫害风险;