事件: 2016年7月25日晚,天海投资发布重大资产购买暨关联交易报告书(修订版),拟收购美股上市公司英迈国际(IMI)100%的股权,同时公司完成对《问询函》的答复,股票于7月26日开市起复牌。 评论: 1、天海投资公司概况 天海投资成立于1992年,原名“天津市海运股份有限公司”,2015年7月更名为“天津天海投资发展股份有限公司”。公司主营业务为国际近洋和国内沿海集装箱班轮运输及船务代理、货运代理业务等。截止2016年一季末,公司控股股东为海航物流集团,实际控制人为海南航慈基金会。 公司拥有完善的国际近洋集装箱运输网络,经营及管理以天津、上海为基本港,至日本、韩国、香港和台湾等国家和地区的国际近洋直航班轮运输航线,并可通过二程船公司的中转,完成通往世界各地的集装箱运输服务;同时经营以天津为基本港,至广州的国内沿海南北运输航线。 近年来,航运市场持续低迷,公司业绩不容乐观。2015年,公司实现营业收入7.2亿元,同比增长70%;归母净利润2.47亿元,同比增长212.5%。 2、14年定增募集资金118亿,为本次收购提供现金 2014年12月,天海投资以5.98亿元/股向上银基金、国华人寿、方正富邦基金、财通基金、海航物流集团非公开发行20.07亿股股份,募集资金总额120亿元,募集资金净额117.74亿元。 通过此次定向增发,原有控股股东--大新华物流控股(集团)有限公司持股比例从29.98%下降至9.23%,降为公司第五大股东。海航物流集团有限公司持股20.76%,为公司第一大股东。国华人寿、上银基金、方正富邦基金、财通基金分列公司第二、第三、第四和第六大股东。 公司原有募投项目包括购买10艘VLCC、4艘LNG以及补充流动资金,分别使用募集资金36亿、48亿和不超过36亿元。截止目前,公司未实际投入资金购买10艘VLCC和4艘LNG船,募集资金本息和约87亿元,将用于支付本次交易的对价。 3、公司拟现金收购英迈国际100%股权 2016年2月17日(纽约时间),天海投资、GCLAcquisition,Inc.(以下简称GCL)和英迈国际签署了附条件生效的《合并协议及计划》。本次交易以GCL和英迈国际合并的方式进行,合并后GCL将停止存续,英迈国际则作为合并后的主体成为公司的控股子公司。 本次交易对价60.09亿美元,包括英迈国际普通股权价值57.78亿元和股权激励对价2.31亿元,全部以现金方式支付,不涉及股权结构变化。本次交易,公司以自有资金出资87亿元,联合投资方国华人寿出资40亿元,剩余的金额为银行借款。天海投资资金来源为前次非公开发行募投项目变更。 4、英迈国际-全球领先IT产品分销商 英迈国际是全球领先的IT分销商之一,主要为客户提供全球性的IT产品分销及技术解决方案、移动设备及生命周期服务、电子商务供应链解决方案及云服务四大类产品。 截至2015年12月,英迈国际股权结构较为分散,持股5%以上的股东为3家机构投资者,合计持股比例为24.4%。 2006-2015年,英迈国际营收稳中有升,但净利润反而有所下滑。2015年,英迈国际实现营业收入430.26亿美元,同比下降7.4%;归母净利润2.15亿美元,同比下降19.3%。 2006-2015年,公司毛利率稳中有升,从约5.5%提升至约6%;营业利润率和净利率却有所下滑,分别从1.3%和0.8%下降至1%和0.5%。 1)IT产品分销及技术解决方案 英迈国际以IT产品分销为基础环节,同时提供全品类分销、技术解决方案以及高附加值增值服务。公司将产品买断后将IT产品与产品池信息汇总、重新包装或组合、提供供应链金融服务等出售给经销商,经销商可通过英迈的产品供应、市场销售、物流方案设计、信贷、培训和技术持以及库存管理服务降低自身的成本、提高效率,完成“一站式”消费。 IMI所服务的客户类型覆盖范围较广,包括中小企业、公共服务部门及大型企业。作为IT产品分销商,英迈一方面构建全球性的渠道网络,几乎涵盖全部的IT产品细分市场;另一方面,作为技术解决方案服务商,英迈在为下游客户提供库存管理与供应链金融服务的同时,为供应链上下游企业提供IT产品解决方案。 2)移动设备及生命周期服务 英迈为移动设备及消费性电子设备提供终端到终端的全生命周期服务,主要业务内容包括SIM卡配套、原始设计制造商(ODM)采购的解决方案、客户多元化定制服务、IT集成托管与电子商务平台、供应链金融服务、正向物流、逆向物流及返修、产品以旧换新及保修理赔、废旧IT资产处置回收与再配置、再推广等。 3)电子商务供应链解决方案 英迈为供应链的上下游企业提供物流规划、直运、数据分析、库存管理、仓库管理、订单管理、订单履行及退货管理等服务。英迈分别于2013年和2015年收购Shipwire以及DocData,并结合全球化的分销渠道网络,构建出集合订单执行、逆向物流与在线支付于一体的全球化供应链综合服务交付平台。 4)云服务 英迈整合了来自于约2,000个厂商的近5,000项云服务功能,将云服务市场推广至世界范围内17个国家,涵盖了大部分服务领域。合作伙伴或IT专业人员可以轻松、高效地直接通过公司的渠道云服务平台浏览、购买、部署和管理一系列云服务。 云服务主要可分为三种,分别为基础设施即服务(IaaS),即提供场外服务器、存储和网络硬件等的租用;平台即服务(PaaS),即提供中间平台如虚拟服务器和操作系统等;软件即服务(SaaS),即通过网页浏览器接入客户所需的按需软件(On-demandSoftware)。通过对OdinServiceAutomation平台的收购使得英迈的云服务生态系统得以扩展和深化。 5、投资策略 若本次收购得以实现,天海投资主业将从航运业变更为IT产品分销。英迈国际作为全球最大的IT分销商,收入和盈利体量远高于天海投资传统业务,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。

深高速是深圳市国有高速公路企业,核心路产位于深圳。公司积极谋求大环保领域转型,政府回购路产为转型提供充足子弹。当前公司股息率接近4%,资产重估后合理市值256.5亿元,股价有40%-50%上行空间。 深圳市国有A+H 股高速上市企业,路产质量良好。公司现有公路项目共16个,权益里程416公里,核心路产位于深圳,盈利前景良好。深国际为公司间接控股股东(持股比例50.889%),实际控制人为深圳市国资委。2015年,深高速实现营业收入34.21亿元,归属母公司股东净利润15.53亿元。 政府回购三条高速公路(预计至少支付77亿现金),让公司提前变现路产并具备资金优势。南光、盐坝、盐排三条路产合计占公司2015年权益里程、权益收入和权益毛利的18.3%、18.7%和15.3%,政府回购估值合理。 高速主业仍有增长空间,PPP 模式小试牛刀。深中通道西起中山市,直通机荷高速,2020年建成后将为机荷高速带来增量车流。公司拟投资65亿元(经营权现值)建设深圳外环高速,投资差额由政府补足,保证外环项目资产IRR不低于8%。 积极谋求转型,布局长远。公司大力发展委托管理业务,各项目稳步推进;同时明确发展以水环境治理、固废处理为主的大环保产业,预计年内落实1-2个项目。梅林关城市更新项目、贵龙大道沿线土地开发、投资贵州银行股权都是公司转型的积极尝试。 响应国企改革,推进高速行业首个股权激励方案。公司作为A+H 股上市国有企业,治理结构良好。公司拟推进高速行业首个股权激励计方案,沟通不畅导致方案意外被H 股股东会否决,公司将加强沟通,尽快推进方案实施。 高分红+资产重估,维持“强烈推荐-A”评级。公司年均分红比率超过40%,股息率接近4%,弱市具备较强吸引力。不考虑深圳市政府进一步回购和环保业务价值,分部估值法公司合理市值为256.5亿元,对应股价11.76元,较现价有40%-50%上行空间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济大幅下滑、业务转型不达预期

2015年海运和航空运输供需持续失衡,公司积极应对外部环境冲击,传统业务保持了强劲的盈利能力。另一方面,公司先后于2014年收购德祥集团拓展跨境电商产业链,15年收购中特物流做实工程物流板块。考虑公司主业内生增长+外延并购成长,我们维持“强烈推荐-A”评级,目标价15元。 国内最大的跨境第三方综合物流服务商之一。华贸物流为中国港中旅集团旗下国有控股第三方物流企业,主营业务包括跨境综合物流服务和供应链贸易。 国际航空运输和海运供需结构失衡,公司在保持单位毛利稳定的基础上,货代业务经营规模和市场占有率不断提高。从控制风险角度,加之下游需求不足,公司供应链业务有所萎缩。 轻资产内生增长,传统主业三年翻一番。华贸物流14年营业额在国际综合货代领域排名第八,是为数不多的轻资产货代龙头。未来,公司将投入资源建设智能物联网,切入供应链金融领域;并进一步完善跨境电商的海内外网点布局,形成较强的市场影响力。坚持跨境第三方综合物流主业,不断完善产业链及十大产品服务,公司传统主业业绩有望三年翻一番。 收购德祥集团,进军跨境电商物流。跨境电商近年来受“双十一”、“黑色星期五”等促销活动的推广而爆发式增长。上海自贸区的建立又为开展跨境物流业务加码。公司收购德祥集团获得进口仓储分拨业务资质,备战跨境电商物流。14-15年,的向集团均超额完成业绩承诺,外延并购超预期。 收购中特物流切入电力工程物流和核乏料运输。“十三五”规划特高压市场饕餮盛宴来袭,核乏燃料运输市场前景广阔,催生新的物流需求增长。通过并购中特物流,做大工程物流板块,华贸成为少数拥有资质、实力开展相关业务的物流公司。 投资策略:我们预计公司16/17/18年EPS为0.33/0.45/0.55元,对应当前股价PE为34.8X/25.8X/20.9X。考虑公司主业内生增长+外延并购,我们维持“强烈推荐-A”评级,目标价15元。 风险提示:经济持续疲弱带来公司业绩大幅下滑。

事件: 6月17日,证监会核准了公司参股公司海汽股份首发申请。本次发行前海汽股份总股本为23,700万股,本次拟发行7,900万股,发行后总股本为31,600万股。公司持有海汽股份5925万股股份,占海汽股份发行前后总股本的25%和18.75%。 评论: 1、海南省属高速公路企业,地产拖累15年业绩 公司是全国第一家上市的高速公路经营管理企业,也是海南目前资产规模最大的国有控股上市公司之一。截止2016年一季末,海南省交通投资控股有限公司持有公司25.21%股权,为公司控股股东,实际控制人为海南省交通厅。 公司发展的战略目标是:以路为本,综合经营,沿路开发,侧重南北两端,以海口和三亚为重点,逐步发展成为一家集“路、港、工、运、贸、旅、信息网络”为一体的多元化的大型股份制集团公司。借海南国际旅游岛建设的春风,公司以交通基础设施建设管理为依托,做大做强了旅游酒店和房地产板块,充分发挥自身优势,向土地一级开发和金融产业做出了探索延伸。 2015年,公司实现营业收入2.12亿元,同比下降29%;归母净利润-2.27亿元,同比下降550%。15年,公司实现房地产业务收入5090万元,同比下降70.29%,是公司营收下滑的主要原因。另一方面,公司对房地产存货计提1.68亿元损失,同时房地产项目产生0.64亿元赔偿款,导致公司15年大幅亏损。 2、海汽股份上市迎来资产重估 6月17日,证监会核准了海汽股份首发申请。本次发行前,海汽股份总股本为23,700万股,本次拟发行7,900万股,发行后总股本为31,600万股。公司持有海汽股份5925万股股份,占海汽股份发行前后总股本的25%和18.75%。 以同板块的宜昌交运为例,宜昌交运2016年6月17日最新市值为26.7亿元,15年净利润约为4800万元,对应PE(LYR)55.9X。海汽股份2015年净利润约为6900万元,考虑新股溢价,则其上市后的合理市值应为40-45亿元,对应每股股价12.66-15.82元,海南高速所持股权价值为7.5-8.4亿元。 公司目前采用权益法对海汽股份25%股权估值,截止2015年末,海汽股份25%股权估值1.9亿元。 3、参股海南航天投资公司,建设海南航天发射场配套区项目 海南航天投资管理有限公司成立于2008年11月,注册资本12亿元,现有四个股东:航天海南控股有限公司、航科新世纪科技发展(深圳)有限公司、海南高速公路股份有限公司、中国长城工业集团有限公司。海南高速持有海南航天投资管理有限公司25%股权。 海南航天投资管理有限公司是中国航天科技集团公司和海南省政府进行全面战略合作的载体,是海南航天发射场配套区项目的主开发商。 1)项目背景 根据国务院和中央军委的批准,我国在海南省文昌市建设新的航天发射场--海南航天发射场。新发射场建成后,主要承担地球同步轨道卫星、大质量极轨卫星、大吨位空间站和深空探测卫星等航天器的发射任务。 海南航天发射场由中国解放军总装备部设计、建设和管理,中国航天科技集团公司负责运载火箭、卫星、飞船的研制及发射相关技术工作。海南省政府和中国航天科技集团公司利用国家在海南建设新一代运载火箭发射场的契机,依托发射场,打造以航天为主题,以旅游为引导,科技和地方特色兼备的综合配套区,成为中国旅游首选目的地和海南旅游必看项目。 2)位置面积 航天发射场配套区位于海南省文昌市东郊镇东北部的滨海地区,北起海南航天发射场安全控制区、沿海岸线西南方向延伸约4公里,面积约6100亩。 3)总体功能布局 海南航天发射场配套区包括主题公园区、中心湖区和生态椰林区3大特色区域。主题公园与太空植物园通过中心湖区形成遥相呼应的对视轴线;环湖商业娱乐区通过湖海商业走廊与泳滩相连;沿海岸布置一系列滨海酒店及度假村;腹地提供生态居住和湖景居住。 4)潜在合作空间巨大,海南高速有望持续从中获益 从海南高速年报披露的数据看,海南航天投资公司暂未实质性开展业务。参考迪士尼乐园带来的巨大商机,我们认为随着海南航天发射场配套区项目的持续推进,海南高速可以同海南航天投资在房地产和旅游业务展开合作,看点众多。 4、风险警示:房地产市场下滑、海南航天发射场配套区项目进展滞后

公司是南京城建集团旗下唯一上市平台,南京城建集团所具备资源在新能源充电领域有天然优势。在政策环保双轮驱动的背景下,新能源汽车的起量已势不可挡,作为新能源汽车的配套设施,充电桩板块在未来有较大弹性空间,我们预判南京中北有开展新能源充电桩建设运营业务的潜在可能。 政策环保双轮驱动引领新能源汽车快速起量,配套设施迎来黄金发展期。在能源危机与环境危机大背景下,我国多轮政策出台推广新能源汽车发展。预计到2020年,我国新能源汽车累积产销量将超过500万辆。配套充电设施一直是新能源汽车推广的掣肘所在,据规划,截至2020年,我国将新增集中式充电桩1.2万座,分散式充电桩超过480万个; 大股东南京城建手握众多资源,若开展充电桩运营业务将具备天然优势。我们认为建设运营充电桩的主要壁垒在于场地资源以及新能源车辆资源。上市公司实际大股东南京城建承担了本市基础设施及市政公用事业项目,是南京市拥有停车场数量最多的单一主体;其次,集团旗下公交公司目前运营公交车5646辆,其中新能源公交车超过1800辆,客运公司共运营出租车4000余辆,新能源出租车占比超过25%,为充电桩运营业务提供资源保障; 燃气业务稳步提升,客运业务压力之下面临转机。公司2015年并入南京港华燃气,垄断南京主城区供气业务,燃气业务将持续为公司带来稳定的利润保障。我们预判2016年末上市公司有望剥离公交车业务,客运业务将专注于出租车领域,随着网约车新政将于近期出台,我们认为出租车业务下半年有望转好; 维持“审慎推荐-A”投资评级。我们看好上市公司传统业务未来几年稳步提升,预计每股收益16年0.42元、17年0.45元,18年0.50元,对应PE分别为25.2、23.2、20.8。若公司开展充电桩运营业务,我们预计17-19年将为公司带来2.65亿、3.30亿、4.02亿收入,维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:燃气业务面临饱和,充电桩建设运营项目推进缓慢。

事件: 公司公告了2016年一季报。一季度,公司实现营业收入279.93亿元(+0.99%),归母净利润26.83亿元(+40.99%),合基本EPS 0.27元(+42.11%),加权ROE6.66%,同比增长1.45pct。 评论: 1、受益油价大跌和成本控制加强,业绩同比大幅增长 一季度,公司实现营业收入279.93亿元(+0.99%),营业成本218.26亿元(+0.58%),营业成本增速低于营业收入,油价大跌是主因。公司销售费用、管理费用和财务费用分别为14.01亿元(-26.46%)、6.88亿元(-0.29%)和7.59亿元(-27.58%)。一方面,公司加强成本控制并降低销售佣金,管理费用和销售费用不增反降;另一方面,得益于人民币汇率企稳,一季度财务费用同比大幅下降。 2、一季度客座率面临较大压力 一季度,公司ASK同比增长9.11%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长2.56%和30.35%;RPK同比增长6.81%,其中国内和国际航线RPK同比降低0.28%和增长29.37%;客座率79.66%(-1.71pct),其中国内和国际航线客座率分别为79.26%(-2.25pct)和79.66%(-2.04pct)。 15年,公司ASK同比增长12.30%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长7.24%和30.71%;RPK同比增长13.76%,其中国内和国际航线RPK同比增长8.66%和32.35%;客座率80.45%(+1.03pct),其中国内和国际航线客座率分别为80.61%(+1.05pct)和80.50%(+1.00pct)。 3、利率风险不大,美元敞口有所下降 于2015年12月31日,利率增加100个基点将会减少公司净利润约4.16亿元(2014年12月31日为6.5亿元)。 于2015年12月31日,人民币兑美元贬值1%、兑欧元贬值1%、兑日元贬值10% 将分别减少公司净利润4.42亿元、0.38亿元和1.35亿元。而在2014年12月31日,人民币兑美元贬值1%、兑日元贬值10% 将分别减少公司净利润6.95亿元和1.45亿元。 4、持续优化机队结构 截止2015年末,公司机队总数达到667架。16-18年公司计划引进飞机58架、72架和64架,退出飞机18架、8架和1架,持续优化机队结构。 5、投资策略:从一季度数据看,航空业供需压力较大,二季度料将维持平淡局面,看点在于三季度旺季弹性。公司机队规模最大,坚持“一带一路”战略,维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:经济下滑、航空事故

事件: 公司公告了2016年一季报。一季度,公司实现营业收入235.34亿元(+5.1%),归母净利润26.02亿元(+66.37%),合基本EPS 0.1980元(+60.45%),加权ROE 7.12%,同比增长1.63 pct。 评论: 1、受益油价大跌和汇率企稳,一季度业绩同比大幅增长 一季度,公司实现营业收入235.34亿元(+5.1%),营业成本185.28亿元(+0.72%),营业成本增速低于营业收入4.38 pct,油价大跌是主因。15年,公司销售费用、管理费用和财务费用分别为13.03亿元(-4.33%)、6.13亿元(-3.77%)和6.31亿元(-20.93%)。一方面,公司加强成本控制并降低销售佣金,管理费用和销售费用不增反降;另一方面,得益于人民币汇率企稳,一季度财务费用同比大幅下降。 2、运力投放保持高速增长,客座率整体稳定 一季度,公司ASK同比增长15.9%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长10.4%和29.3%;RPK同比增长16.1%,其中国内和国际航线RPK同比增长10.5%和29.4%;客座率80.3%(+0.1pct),其中国内和国际航线客座率分别为80.7%(+0.1pct)和79.9%(+0.1)。 15年,公司ASK同比增长13.21%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长9.64%和24.34%;RPK同比增长14.55%,其中国内和国际航线RPK分别同比增长11.47%和24.6%,客座率80.5%(+0.95pct),其中国内和国际航线客座率分别为81.23%(+1.33pct)和79.34%(+0.16%)。 3、优化机队结构,机队增速放缓 公司近年来加速退出老旧机型,打造以远程B777,中远程A330 及中短程A320、B737四种机型为主力的机队。随着A340-600机型和B757系列飞机的全部退出,公司机队主力机型占比超过94%,平均机龄不超过5.5年,成为全球大型航空公司中拥有最为精简高效机队的航空公司之一。 2016年4月28日,公司与空客和波音签署协议,购买20架A350-900和15架B787-9飞机。此外,公司也将在2016-2020年退出全部6架B767系列飞机,并计划退出12架A330系列飞机。2016年和2017年,公司分别计划引进飞机72架和52架,退出飞机26架和19架,机队规模增速为7.9%和5.4%。 4、引入携程作为战略投资者 公司稳步推进非公开发行A股股票项目,获得股东大会批准和证监会核准;新增多家知名银行授信,已签约但尚未使用的银行授信额度达人民币551.71亿元;拓展人民币融资渠道,择机发行九期超短期融资券,主动开展债务结构调整,降低汇率和利率波动风险。 4月21日,东航集团和携程在上海签订战略合作协议,携程承诺以自有资金30亿元认购东航股份非公开发行的A股股票。除了资本市场上的合作,双方还将会在业务、股权展开合作,特别是探索在低成本航空(包括但不限于中国联航)、航空保险、IT和电子商务等方面开展股权合作。 5、汇率风险有所下降 公司带息债务以美元及人民币债务为主。截至14年底和15年底,公司美元债务占带息债务总额的比例分别为81.14%和73.28%,人民币债务占带息债务总额的比例分别为16.56%和24.99%。截至15年末,如美元兑人民币升值1%,其他因素不变,公司净利润下降5.81亿元。 二零一六年初,公司积极优化债务币种结构。截至16年一月末和二月末美元债务占公司带息债务比重分别降至57%和53%。未来,公司将进一步拓宽人民币融资渠道,调整债务币种结构,降低汇率波动对公司经营的影响。 6、浦东机场产能释放,“迪士尼效应”锦上添花 15年上半年,浦东机场四跑道投运,T1航站楼扩建工程也有望于今年上半年竣工,产能进一步释放。公司作为上海最大的基地航空公司,市场占有率有望进一步提升。 迪士尼将于2016年6月开园,公司在浦东及虹桥机场份额分别为34.7%及47.3%,受益最大。此外,公司与华特迪士尼公司已建立合作关系,共同开发针对性的旅游产品,提升公司非航业务收入。 7、投资策略: 从已有数据看,航空业春运数据表现不佳,二季度料将维持平淡局面,看点在于三季度旺季弹性。公司加速改革,强化成本控制,调整机队结构,后市看好迪士尼开园后的业绩弹性,维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:经济下滑、航空事故

事件: 公司公告了2016年一季报。一季度,公司实现营业收入263.89亿元(+4.38%),归母净利润24.35亿元(+44.83%),合基本EPS0.20元(+44.83%),加权ROE3.99%,同比增长0.94pct。 评论: 1、受益油价大跌和汇率企稳,一季度业绩同比大幅增长 一季度,公司实现营业收入263.89亿元(+4.38%),营业成本200.31亿元(+2.47%),营业成本同比减少,油价大跌是主因。15年,公司销售费用、管理费用和财务费用分别为14.53亿元(-13.69%)、9.64亿元(+27.88%)和6.17亿元(-45.79%)。2015年以来,公司积极提升直销比重,大力压降代理费支出,使得销售费用减少。新增子公司AMECO使得管理费用增长。报告期内美元兑人民币升值,财务费用同比大幅下降。 2、国内航线增速放缓,国际航线增长强劲 一季度,公司ASK同比增长11.7%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长3.5%和30.3%;RPK同比增长11.1%,其中国内和国际航线RPK同比增长2.8%和29.8%;客座率78.5%(-0.4pct),其中国内和国际航线客座率分别为81.2%(-0.6pct)和74.7%(-0.3pct)。15年,公司ASK同比增长10.95%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长7.62%和18.95%;RPK同比增长11.01%,其中国内和国际航线RPK同比增长8.53%和17.97%;客座率79.93%(+0.04pct),其中国内和国际航线客座率分别为81.97%(+0.69pct)和77.42%(-0.64pct)。 3、汇率和利率敞口变化不大 于2015年12月31日,假设人民币兑美元、欧元和港元分别贬值1%,将使公司净利润减少5.3亿元,减少719万元和增加221万元,而2014年同期为减少4.66亿元,减少120万元和增加638万元,汇率敞口较14年底变化不大。2015年12月31日,假设利率增加50BP,将减少公司净利润2.34亿元,而14年同期为2.57亿元。 4、首都机场枢纽优势+客源结构优势 公司主基地位于“中国第一国门”的北京首都国际机场。首都机场年旅客吞吐量已连续五年稳居世界第二,是世界三大航空联盟的重要中转枢纽。北京枢纽的建设目标是牢固确立国际枢纽地位且具备全球竞争力。2015年,公司(含深圳航空)在北京枢纽的时刻份额达到46.6%,北京枢纽的航班规模不断扩大,航线网络持续拓展,枢纽商业价值稳步提升。 配合公司枢纽网络战略,公司定位于中高端公商务主流旅客市场,目前拥有中国规模最大、价值最高的客户群体。截至2015年12月31日,凤凰知音会员达到3,737万人,常旅客贡献收入占公司客运收入的37.2%。2015年新开发大客户388家,有效大客户数量达到3,602家,维护和新开发全球协议客户累计达到172家。 5、稳健扩张 截至2015年12月31日,公司经营的客运航线达到360条,覆盖全球六大洲。其中国内航线245条,国际航线100条,地区航线15条,通航国家(地区)40个,通航城市174个,其中国内106个,国际64个,地区4个。透过星空联盟,本公司航线网络可覆盖193个国家的1,330个目的地。 2015年,公司共引进飞机66架,包括A319、A320、A321、B737-800、A330、B747-8、B777F机型。退出B737-700、737-800、B757、A340等飞机16架。截至2015年12月31日,本集团共有飞机590架,平均机龄6.2年(不含湿租飞机)。2016-2018年,公司计划引进飞机50架、48架和41架,机队引进速度放缓。 6、投资策略 从一季度数据看,航空业供需压力较大,二季度料将维持平淡局面,看点在于三季度旺季弹性。公司占据首都机场枢纽优势和凤凰知音客源优势,强化成本控制,调整机队结构,维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:经济下滑、航空事故

事件: 公司披露2016年一季报。一季度,公司实现营业收入16.37亿元,同比增长7.56%;归母净利润6.41亿元,同比增长2.15%;扣非后归母净利润6.41亿元,同比增长9.25%;基本EPS0.33元,同比持平;加权ROE3.11%,同比下降0.23pct。 评论: 1、一季度净利润同比增速大幅回落,略低于预期 一季度,公司实现营业收入16.37亿元,同比增长7.56%;营业成本9.32亿元,同比增长12.34%。2015年全年,公司实现营业收入62.85亿元,同比增长9.29%;营业成本33.98亿元,同比增长5.06%。由于公司业务量增速持续下降,公司一季度收入增速较2015年下降1.73pct;而机场四跑道于15年3月底投运,新增折旧较多,主营业务成本增速较15年加快7.28pct。公司实现归母净利润6.41亿元,同比增长2.15%;扣非后归母净利润6.41亿元,同比增长9.25%,净利润增速低于扣非后净利润,主要由于公司2015年一季度收到约5400万政府补贴。 2、16年一季度业务增速较15全年持续下降 一季度,公司实现飞机起降11.67万架次,同比增长9.70%;旅客吞吐量1580万人次,同比增长11.8%;货邮吞吐量75.92万吨,同比增长0.49%。2015年全年,公司实现飞机起降44.9万架次,旅客吞吐量6009.8万人次,货邮吞吐量327.5万吨,同比分别增长11.7%、16.27%和2.94%。公司一季度业务量增速较2015年全年有所下滑。 分区域看,一季度公司国内航线飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量同比分别增长8.45%、8.68%和12.75%,国际航线飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量同比分别增长14.69%、18.24%和减少0.51%,地区航线飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量同比分别减少2.54%、增长3.10%和减少4.22%。以旅客吞吐量计,公司国内、国际和地区航线占比稳定在5:4:1格局。 3、产能进一步释放,业绩弹性持续兑现 14年下半年,浦东机场高峰小时架次从65架次提升至74架次(+13.8%)。2015年三月底,机场四跑道正式投运,通过双起双落的混合运行模式,即一、二号跑道独立平行离场,三、四号跑道独立平行进近,高峰小时提升至90架次(+21.6%)。经过连续两次提升后,空侧产能无忧。 公司T1航站楼改造项目总投资约14.1亿元,报告期内项目已通过竣工验收,并计划于2016年上半年全面投入使用,进一步完善T1航站楼的中转功能及流程,通过功能布局的调整,进一步提高服务水平和运行效率,提升商业设施的价值。目前,公司已经成为国内首个拥有四条跑道的机场,同时拥有两座航站楼,进一步满足了上海地区航空业务量增长和浦东机场航班时刻放量的需要。 根据2011版总体规划预测,浦东机场2015年按满足旅客吞吐量6,000万人次、货邮吞吐量475万吨、飞机起降55.5万架次进行规划;远期按满足年旅客吞吐量8,000万人次、货邮吞吐量570万吨、飞机起降65.3万架次规划控制。结合公司15年运营情况,除路测产能利用率超过100%外,公司空侧产能还有较大富余。随着机场卫星厅的建设,路侧产能也将大幅改善。 4、资产注入可期 目前,机场集团还有虹桥航站楼、物流、广告、商业地产等大量未上市资产。资产注入不仅可以解决虹桥机场和上市公司间的同业竞争,还能大幅提高国有资产证券化率,符合国企改革的目标。从上港集团收购锦江航运来看,上海国资整合步伐已经提速。集团资产注入条件成熟,提升业绩想象空间。 5、在手现金充裕,资本开支压力不大 公司未来可预见的重大资本开支主要包括上海浦东国际机场飞行区下穿通道及5号机坪改造工程项目(批复总投资估算为190,271万元,累计完成投资40320万元,预计于2018年5月底竣工)和上海浦东国际机场三期工程项目(批复总投资估算为201亿元,已于2015年底动工,累计完成投资24580万元,建设工期为4年)。公司未来四年重大资本开支超过210亿元。 截止2015年12月31日,公司在手现金达104亿元,扣除20-30亿流动资金(估计值),尚有70-80亿元可用于资本支出。此外,公司15年经营性现金净流入32.07亿元,未来四年经营性现金净流入超过120亿元,加上富余现金,基本可以覆盖重大资本开支。 6、迪士尼6月16日开园,带来增量客流 对照日本东京迪士尼,迪士尼陆地乐园于1983年开园,首个完整年度客流达1036万人,在迪士尼海洋乐园建成前客流维持在1500万-1700万人次,日本国内游客占比超过95%。考虑到上海迪士尼乐园面积和长三角人口均大于东京迪士尼(陆地)乐园,我们估计上海迪士尼首个完整年度客流约1500万,二三期扩建后有望达到3000-4000万人次。假设迪士尼游客中10%通过浦东机场出行(往返),则迪士尼16/17年为上海机场带来增量客流约160万/300万,远期有望带来600-800万增量客流。 7、投资策略 我们预测公司16~18年每股收益分别为1.46、1.6和1.68元,对应当前股价PE为19.1X、17.4X和16.5X。公司业绩确定性较强,弱市下具备较强的相对收益,我们维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:宏观经济超预期下滑、民航事故、国企改革低于预期

事件: 公司发布了2016年一季报。一季度,公司实现营业收入7.29亿元,同比增长0.53%;实现归属于母公司所有者的净利润1.33亿元,同比增加45.28%;基本EPS0.065元,同比增加19.71%;加权平均ROE1.3%,同比增加0.15pct。 评论:1、业务量增速低于15年,主营业绩略低于预期 一季度,公司完成旅客吞吐量1025.08万人,同比增长2.7%;货邮吞吐量23.68万吨,同比增长6.1%;航空器起降7.69万架次,同比增长0.8%。2015年,公司实现旅客吞吐量3972.18万人次,同比增长9.5%;货邮吞吐量101.37万吨,同比增长5.2%;航空器起降30.54万架次,同比增长6.7%。一季度主营业务增速较2015年有所下滑。一季度,公司实现营业收入7.29亿元(+0.53%),归母净利润1.33亿元(+45.28%)。一季度公司业务收入增速较低,一方面公司业务增速较低,另一方面公司15年剥离了部分亏损的物流和增值业务,相关收入降幅较大,盈利能力反而有所上升。一季度净利润同比大幅增长,主要是15Q1基数较低,受制于旅客吞吐量低于预期,公司一季度业绩略低于预期。 2、产能充裕,充分享受业绩弹性 公司T3航站楼设计产能为4500万人,我们在调研中了解到T3实际能力在5500万人次以上。究其原因,在于机场陆侧产能弹性较大,以公司老航站楼为例,设计容量仅为1700万人,实际最高吞吐量达到了3000万人,陆侧产能充裕。15年,公司高峰小时容量提升至55架次,并顺利完成双跑道独立离场(向北)试验运行,计划于16年实现双跑道(向南)独立离场。考虑到深圳机场第三跑道已经开建,公司未来空侧产能无忧。 3、坚定不移推进国际化转型,重点开拓亚洲航线 国际航线收费市场化程度更高,单价较国内航线高约1倍。然而,目前公司国际航线占比仅约为5%,远低于三大枢纽机场。此外,公司国际航线大都是短程的亚洲航线,没有长程欧美航线,质量不高。 总体而言,公司国际航线受香港和白云机场挤压较为严重,但现阶段两大机场产能都趋于饱和。公司大力推进国际化业务发展,实现机场口岸24小时通关,优化国际中转流程,通关环境明显改善;积极拓展国际航线网络,实现大阪等东北亚干线直飞,加密曼谷等东南亚干线,报告期内,国际(不含地区)旅客吞吐量同比增长33.6%至166万人次。 4、区位优势明显,受益珠三角周边需求溢出和自贸区增量需求 一方面,珠三角区域大机场(如白云机场、香港机场)吞吐量趋于饱和;另一方面,小机场(如澳门机场、珠海机场)承载能力不足,深圳机场面临区域航空需求溢出的重大机遇。近年来公司旅客量占比逐步扩大,一定程度上开始抢占临近机场的市场份额。15年4月22日,广东自贸区正式挂牌。自贸区定位于经济整合,公司将受益于自贸区带来的增量航空需求。 5、AB航站楼商业转型,16年起贡献业绩 AB航站楼建筑面积共计约21.2万平米(15.2万平米航站楼和6万平米停车场)。公司将闲置的AB航站楼出租,建设O2O空港汽车综合体。根据协议,租赁期为免租期(一年)之后十五年,租金逐年从6744万递增至18081万。此外,公司保留了对配套停车场的商业开发权及户外广告使用权和经营权。根据免租期估计,AB航站楼16年将贡献约3400万业绩,17年贡献约7000万业绩。 6、投资策略 公司目前产能利用率较低,PE估值相对较高,但公司PB(LF)仅为1.58倍,低于其他A股上市机场。我们预测公司16~18年每股收益分别为0.28、0.34、0.40元,对应当前股价28.9X、23.4X和20XPE。公司股价受深港通和自贸区催化作用,应享受一定溢价,但是目前股价上已经有所反应,我们维持“审慎推荐-A”的投资评级。风险提示:民航事故、宏观经济大幅下行。

事件: 公司公告2015年年报。15年公司实现营业收入80.94亿元,同比增长10.45%;实现归属于上市公司股东的净利润13.28亿元,同比增长50.18%;基本EPS1.68元,同比增长14.29%;加权平均ROE 23.01%,同比减少5.3pct。 评论: 1、受益油价大跌,业绩持续高速增长 15年公司完成旅客周转量239亿客公里,同比增长21.68%;营业收入80.94亿元,同比增长10.45%;单位客公里收益0.34元,同比下降10.12%,主要由于燃油附加费下调。 公司主营业务成本增长3.24%,低于主营业务收入8.93%的涨幅,主营业务单位成本(主营业务成本/可用座位公里数)为0.27元,较去年下降15.15%,较A股上市航空公司平均水平0.41元相比下浮35.12%,油价下跌是主因。报告期内,公司单位航油成本(航油成本/可用座位公里)为0.0813元/人公里,较去年下降38.68%。 此外,公司实现营业外收入9.02亿元,同比增长32.03%,加之公司良好的成本控制能力。15年,公司实现归属于上市公司股东的净利润13.28亿元,同比增长50.18%;扣非后归母净利润6.53亿元,同比增长72.81%。 2、国内航线增速放缓,国际航线爆发式增长 15年,公司完成旅客周转量221.75亿客公里,同比上升21.38%,可用周转量为239亿座公里,同比上升21.68%;客座率为92.84%,同比下降0.23pct。分区域看,15年公司国内航线RPK和ASK同比分别增长1.16%和0.38%,客座率94.83%,同比增长0.75pct;国际航线RPK和ASK同比分别增长174.59%和171.64%,客座率88.12%,同比上升0.95pct。 报告期内,公司提升航线管理水平,新开和加密国内高收益航线,并停飞部分低收益航线。同时,公司把握国内二线城市直飞国际航线需求激增的机遇,加速推进国际化战略,新开包括石家庄、合肥和哈尔滨至名古屋,青岛、郑州、泉州、西安、成都至大阪等优质航线。 公司国内航线实现主营收入48.64亿元,占比为63.41%,同比下降13.06%;其中国内ASK仅增长0.38%,主要由于出境游需求激增,公司新增运力主要投往毛利润率更高的国际航线,加之油价显著下降带来的国内燃油附加费大幅减少,使得国内航线营业收入下降。公司国际航线实现主营业务收入24.01亿元,占比为31.31%,涨幅为142.21%,其中尤以日本和泰国航线发展迅速。港澳台地区航线营业收入同样有所下降。 3、辅助收入高速增长,互联网航空初显成效 辅助业务方面,公司开发了诸多产品和服务以提升辅助业务收入,2015年辅助业务收入达到6.42亿元,同比增长55%,人均辅助业务收入较2014年提升36%,达到49元/人。 公司尤其关注互联网航空转型的电商战略,并于2015年成立了电子商务事业部。2015年,公司线上辅助业务收入达到3.2亿元,较去年上涨约96%,人均线上辅助业务收入较去年增长约73%。另一方面,公司继续加大移动互联网渠道的建设力度,15年公司移动终端应用销售占比较去年同比上升100%。 2015年七月,公司首架安装机上WIFI系统的飞机首飞成功,正式开启春秋航空天地互联时代。公司计划于2016年度改装KU波段卫星通信系统提供互联网接入服务的A320飞机,并计划于2017年新一代卫星通信技术完善后加快自有机队的改装工作,为辅助业务收入提供新的内容平台以及提供新的支付手段。 4、汇率和风险不大 于15年底,如果人民币对美元升值或贬值10%,公司将增加或减少净利润约人民币1.51亿元(14年底为2.3亿元);如果人民币对日元升值或贬值10%,公司将增加或减少净利润约人民币1.93亿元。如果人民币对日元升值或贬值5%,其它因素保持不变,则本集团将增加或减少净利润约人民币96,303,517元。 16年,公司将通过一揽子方案来控制美元敞口;如若日元短期出现较大波动,公司也将适时采用提前偿还的方式来降低日元负债敞口。未来新增负债原则上采用借入人民币借款及境内人民币债券的方式。 5、廉航成长空间巨大,高铁冲击有限 近10年来,低成本航空在全球市场份额从2003年的12.2%快速升至2015年接近25.5%;亚太地区低成本航空的市场份额从2003年的3.4%攀升至2015年的25.1%。东北亚地区市场份额仍然相对较低,具有较大的发展空间。 根据中国民航局的研究,在500公里以内高速铁路对民航的冲击将达到50%以上,500公里至800公里对民航的冲击将达到30%以上,1,500公里以上影响较小。2015年,本公司800公里以内的短程航线旅客运输量占比仅为3.7%,1,500公里以上中远程航段旅客运输量占比达54.2%,且国际及地区航线旅客运输量占比达到25%,因此总体而言高速铁路网络对本公司航线网络的冲击较小。 6、机队和网络高速扩张 2015年,公司以上海为出发或目的地的航线起降架次占全年总起降架次的71%,在上海机场运送旅客数量占上海机场旅客吞吐量的比达到9.33%。目前,公司已逐步形成以华东上海为核心、以东北沈阳、华北石家庄、华南深圳为战略支撑点的国内航线网络布局;并辅以日本大阪和名古屋、泰国曼谷和韩国济州等境外过夜航站,形成背靠中国大陆、向东北亚地区市场辐射和发展并聚焦东南亚重点航线的广阔市场。 报告期内,公司机队规模持续扩大,从14年末的46架增长至2015年底的52架。根据公司运力规划,公司预计到2016年末飞机总数达到66架,2018年末达到100架,未来几年运力增速将保持在20-25%。 7、投资策略: 考虑到目前国内和东北亚地区廉价航空渗透率较低,市场空间巨大;公司加速国际化转型,在维持高客座率的同时,保持20%-25%的运力增速,业绩高速增长可期,维持公司“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济下滑、突发事件、业绩增速不达预期

1、高速主业回暖+投资收益爆发,业绩同比大幅增长。 2015年,公司实现营业收入10.97亿元(+17.21%),营业成本3.93亿元(+30.98%),毛利5.45亿元(+12.6%)。管理费用0.60亿元(+11.94%),财务费用0.47亿元(-22.18%),投资收益4.25亿元(+73.13%),其中对合营和联营企业投资收益3.46亿元(+96.67%)。高速主业回暖和投资收益爆发拉动公司业绩同比大幅增长。 2、路产质量较高,增速快于行业均值。 公司路产包括莞深高速一二期、三期东城段及龙林高速,并受托管理莞深高速三期石碣段,总里程约61.26公里。莞深高速位于珠江三角洲腹地,是广东省珠三角环线高速的重要组成部分,已成为连接广州、东莞与深圳之间重要的快速通道。公司还参股虎门大桥11.11%股权(计入投资收益)。报告期,公司实现通行费收入9.34亿元,同比增长8.53%。其中,龙林高速实现收入6843万元(+2.35%),莞深高速三期东城段6230万元(+13.86%),莞深高速一期、二期80360万元(+8.7%)。受私家车保有量增长、开展逃费车整治等利好因素的影响,莞深高速全线混合车流量实现10.91%的增幅。但受到启用国标车型重新分类、货车全计重收费的影响,导致部分原执行二、三、四类车收费标准的车型重新划分调整至一、五类车,报告期内,公司一、二、三、四、五类车同比增长17.13%、下降0.6%,下降16.9%、下降11.2%和增长2.3%,导致公司通行费收入增速低于车流量增速。 3、融资租赁业务高速增长。 公司的全资子公司--融通租赁主要以直租、售后回租等形式,围绕交通、基础设施、公交车辆、港口码头及制造企业等领域开展融资租赁业务。报告期,融通租赁不断丰富租赁客户行业与性质、加强业务风险防控。2015全年,融通租赁签约租赁业务金额在2014年5亿元的基础上增长3.9倍,达到26亿元,累计完成资金投放24亿元。报告期,融通租赁实现营业收入1.38亿元,营业利润6,085.46万元、净利润4,577.12万元,分别同比增长137.88%、33.84%、26.19%。 4、东莞证券贡献大部分投资收益。 受益于证券市场的活跃,2015全年东莞证券分别实现营业收入37.66亿元、净利润14.53亿元,同比增长107.83%、133.10%,贡献投资收益2.83亿元,占公司投资收益的67%。公司其他投资单位--虎门大桥、东莞信托等,也继续保持着稳健的增长水平。报告期公司投资收益达到4.25亿元,同比增长73.13%,占公司年度净利润的52.07%。 5、定增嵌套员工持股计划,国企改革稳步推进。 为使融资租赁与高速公路业务成为公司未来高速发展的双引擎,公司拟通过非公开增发股票的方式向融通租赁增资14亿元。16年2月2日,证监会发审委已经通过了公司非公开发行申请,目前正在等待证监会下发审核批文。公司借助非公开发行实施8000万员工持股计划,使全体员工共享公司发展成果。 此外,公司是东莞市唯一的国有控股上市公司,东莞市国资委通过前三大股东合计持股约69%。东莞控股是东莞市政府“加快产业转型升级,实现高水平崛起”的发展战略的重要金融服务平台之一,东莞市于2014年发布《东莞市国有企业改革发展(2014年-2020年)规划研究报告》初稿,确定东莞控股为国企改革的上市平台。公司大股东路桥总公司也已被东莞国资委纳入国企改革的重点对象,并于2015年4月8日更名为东莞市交通投资集团有限公司,完成公司制改造。 6、投资策略。 我们预测公司16-18年EPS分别为0.70、0.81和0.91元,对应当前PE14.1X、12.3X和10.9X。公司主业反转+金融控股平台+国企改革三重催化,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:宏观经济超预期下滑

事件: 公司公布了2016年一季报。一季度,公司实现营业收入25.52亿元,同比增加30.43%;归母净利润4.54亿元,同比增加70.42%;扣非后归母净利润3.57亿元,同比增加40.61%;基本EPS0.40元,同比增长50.94%;加权平均ROE12.64%,同比增加0.06pct。 评论: 1、受益油价大跌,净利润大幅增长,符合市场预期 一季度,公司实现营业收入25.52亿元(+30.43%),营业成本60.39亿元(+30.55%),毛利率保持稳定。公司销售费用、管理费用和财务费用为1.24亿元(+11.2%)、0.79亿元(+17%)和0.42亿元(-28.6%),管理费用和销售费用控制良好,财务费用同比大幅下降,主要是由于15年IPO募集大量资金。 报告期内,公司实现归母净利润4.54亿元(+70.42%),非经常性损益主要是0.9亿元政府补助,扣非后归母净利润3.57亿元(+40.61%),超过营业收入增速,表现出业绩弹性。 2、深耕上海主基地,培育广州新基地 公司以上海为基地,构建辐射全国及周边地区和国家的航线网络。公司2015年旅客运输量超过1000万人次,在上海的市场占有率达到8.65%。截止15年底,吉祥88.23%客运量由上海两场承担。随着2016年6月亚洲最大的迪斯尼乐园在上海开园,公司相信此举将为上海持续导入更大客源。 子公司九元航空以广州为基地中心,充分利用广州市作为广东省及珠三角中心的地理区位优势、覆盖辐射珠三角及周边地区,建立以广州为中心的航空网络,全面覆盖国内主要城市,并积极开通以广州为中转基地的连接国内城市至台湾、东南亚等地的枢纽航空。 3、加速国际化转型,客座率基本稳定 一季度,公司ASK同比上升30.98%,其中国内和国际航线ASK同比增长30.94%和36.75%;RPK同比增长31.76%,其中国内和国际航线RPK同比增长31.75%和35.69%;客座率86.51%(+0.51pct),其中国内和国际航线客座率分别为87.30%(+0.53pct)和84.32%(-0.66pct)。公司加快国际化转型,12-15和16Q1国际航线RPK占比为0.2%、9.6%、12.2%、15.7%和18.5%,航线结构大幅优化。 4、汇率敞口大幅下降 截至2015年12月31日,公司美元债务余额约12.82亿美元(包括长短期美元借款、长期美元应付等),扣除该时点公司拥有的美元资产的影响,人民币兑美元汇率贬值1%减少公司净利润966.56万元。公司计划未来优先偿还美元借款,并增加人民币及其他币种借款控制汇率风险。而截至2015年6月30日,人民币兑美元汇率贬值1%将导致公司净利润减少2400万元,汇率敞口已经大幅下降。 5、九元航空一季度实现盈利 全球低成本航空的市场份额扩张速度较快,亚太地区增速尤为惊人。近10年来,低成本航空在全球市场份额从2003年的12.2%快速升至2014年接近26%;亚太地区低成本航空的市场份额从2003年的3.4%攀升至2014年的25.7%。东北亚地区市场份额仍然相对较低,具有较大的发展空间。 公司控股子公司九元航空于2014年获批设立,并于2015年初正式开航。九元航空以广州白云机场为主基地机场,以波音737系列飞机组建单一机型机队,现拥有7架波音B737系列飞机,运营着超过十条国内航线。2015年,九元航空实现营业收入4.22亿元,亏损8,357.31万元;一季度,九元航空盈利172.78万元,成功扭亏。 6、加快航线网络和机队扩张步伐 公司运营着超过七十条以上海为主运营基地始发国内、港澳台地区及周边国家航线,主要航线目的地均为省会城市、经济发达城市以及旅游城市。公司着力打造直飞航线,减少经停环节,节省了在途时间、提高了运营效率,从而满足了中高端商旅乘客对时间、效率、环境的要求,航线布局合理。截止15年底,公司已开展经营航线数目为105条,通航城市有81个。 公司未来将逐步加快飞机引进速度,同时不断优化机队结构,坚持以全新空客A320系列机型(158座位)为主,同时引进A321机型(190座位-198座位)。截至15年底,母公司运营50架A320系列飞机,子公司九元航空运营5架波音737系列飞机。16年母公司预计引进飞机9架,九元航空预计引进飞机6架。 7、定增完成在即,为扩张储备充裕子弹 公司拟非公开发行不超过156,222,600股新股,发行底价为22.82元/股,募集资金不超过35.65亿元。募集资金主要用于购买4架A320系列飞机、3台备用发动机和2台飞行模拟机,投资“淘旅行”休闲旅游平台项目以及偿还银行借款。证监会已经于2016年2月29日核准公司非公开发行方案,料将很快完成。截止16年一季末,公司总资产144.72亿元,资产负债率为72.94%,在手现金15.21亿元。此次定增完成后,假设公司保持资产负债率不变,合计可融资超过130亿元,为公司扩张奠定基础。 8、投资策略: 我们预测公司16-18年EPS为1.02、1.26和1.56元,对应当前股价26.4X、21.4X和17.3XPE。考虑到国内航空市场空间巨大,公司采用双枢纽、双品牌战略,业绩弹性重组,我们维持“强烈推荐-A”评级。 9、风险提示:经济下滑、突发事件、业绩增速不达预期

1、受益油价大跌,净利润大幅增长,符合市场预期 上半年,公司实现营业收入81.58亿元(+22.74%),营业成本60.39亿元(+11.74%),营业成本增速低于营业收入11pct,油价下跌是主因。公司销售费用、管理费用和财务费用为4.36亿元(-0.09%)、2.69亿元(+10.31%)和2.68亿元(77.73%),管理费用和销售费用控制良好。财务费用同比大幅增长,主要是由于人民币贬值产生1.36亿元汇兑损失,而去年同期为1530万元;剔除汇兑损失,公司财务费用实际略有下降。报告期内,公司实现归母净利润10.47亿元(+144.87%),扣非后归母净利润8.42亿元(+204.61%),远超营业收入增速,表现出极高的业绩弹性。 2、深耕上海主基地,培育广州新基地 公司以上海为基地,构建辐射全国及周边地区和国家的航线网络。公司2015年旅客运输量超过1000万人次,在上海的市场占有率达到8.65%。截止报告期末,吉祥88.23%客运量由上海两场承担。随着2015年6月亚洲最大的迪斯尼乐园在上海开园,公司相信此举将为上海持续导入更大客源。子公司九元航空以广州为基地中心,充分利用广州市作为广东省及珠三角中心的地理区位优势、覆盖辐射珠三角及周边地区,建立以广州为中心的航空网络,以广州为中心全面覆盖国内主要城市,并积极开通以广州为中转基地的连接国内城市至台湾、东南亚等地的枢纽航空。 3、加速国际化转型,客座率基本稳定 2015年,公司ASK同比增长36.93%,其中国内航线和国际航线ASK分别同比增长34.15%和66.21%;RPK同比增长38.86%,其中国内航线和国际航线RPK分别同比增长37.3%和63.38%;客座率85.17%,同比增长1.18pct,其中国内航线和国际航线客座率分别为87.54%(+2.01pct)和76.06%(-1.32pct)。公司加快国际化转型,12-15年国际航线RPK占比为0.2%、9.6%和12.2%和15.7%,航线结构大幅优化。 4、汇率敞口大幅下降 截至2015年12月31日,公司美元债务余额约12.82亿美元(包括长短期美元借款、长期美元应付等),扣除该时点公司拥有的美元资产的影响,人民币兑美元汇率贬值1%减少公司净利润966.56万元。公司计划未来优先偿还美元借款,并增加人民币及其他币种借款控制汇率风险。而截至2015年6月30日,人民币兑美元汇率贬值1%将导致公司净利润减少2400万元,汇率敞口已经大幅下降。 5、廉航成长空间巨大,控股设立九元航空进军廉航市场 全球低成本航空的市场份额扩张速度较快,亚太地区增速尤为惊人。近10年来,低成本航空在全球市场份额从2003年的12.2%快速升至2014年接近26%;亚太地区低成本航空的市场份额从2003年的3.4%攀升至2014年的25.7%。东北亚地区市场份额仍然相对较低,具有较大的发展空间。 公司控股子公司九元航空于2014年获批设立,并于2015年初正式开航。九元航空以广州白云机场为主基地机场,以波音737系列飞机组建单一机型机队,现拥有7架波音B737系列飞机,运营着超过十条国内航线。报告期内,九元航空平均客座率达到89.57%,全年实现营业收入4.22亿元,亏损8,357.31万元。 6、加快航线网络和机队扩张步伐 公司运营着超过七十条以上海为主运营基地始发国内、港澳台地区及周边国家航线,主要航线目的地均为省会城市、经济发达城市以及旅游城市。公司着力打造直飞航线,减少经停环节,节省了在途时间、提高了运营效率,从而满足了中高端商旅乘客对时间、效率、环境的要求,航线布局合理。报告期内,公司已开展经营航线数目为105条,通航城市有81个。 公司未来将逐步加快飞机引进速度,同时不断优化机队结构,坚持以全新空客A320系列机型(158座位)为主,同时引进A321机型(190座位-198座位)。截至报告期末,母公司运营50架A320系列飞机,子公司九元航空运营5架波音737系列飞机。16年母公司预计引进飞机9架,九元航空预计引进飞机6架。 7、投资策略: 我们预测公司16-18年EPS为1.02、1.26和1.56元,对应当前股价27.2X、22X和17.8XPE。考虑到国内航空市场空间巨大,公司采用双枢纽、双品牌战略,业绩弹性重组,我们维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济下滑、突发事件、业绩增速不达预期

评论: 1、受益油价大跌,汇率贬值拖累业绩,符合市场预期。 2015年,公司实现营业收入938.44亿元(+4.57%),营业成本771.46亿元(-3.14%),营业成本增速低于营业收入7.71pct,油价大跌是主因。15年,公司销售费用和管理费用分别为61.36亿元(+6.01%)和29.14亿元(+18.89%);财务费用为72.69亿元,同比增长49.83亿元,主要由于汇兑损失增长47.85亿元。15年,公司实现营业利润2.18亿元,去年同期亏损4亿元,主营业绩显著改善,符合市场预期。 2、15年航空需求前高后底,国际线面临压力。 15年,公司ASK同比增长13.21%,其中国内和国际航线ASK分别同比增长9.64%和24.34%;RPK同比增长14.55%,其中国内和国际航线RPK分别同比增长11.47%和24.6%,客座率80.5%(+0.95pct),其中国内和国际航线客座率分别为81.23%(+1.33pct)和79.34%(+0.16%)。15年航空需求增速呈现前高后低的态势。在股市巨大的财富效应下,二季度航空需求“淡季不淡”;mers疫情、股灾等诸多负面因素的影响下,航空三季度旺季弹性并未有效体现;四季度随着全行业运力投放的大幅增长,客座率和票价水平面临压力,国际航线收益水平显著下滑。 3、裸票价格基本稳定,全票价格有所下降。 15年,公司客运收入为人民币783.97亿元(+4.9%),客运人收益0.556元(-7.95%),剔除燃油附加费客运人收益0.516元(-0.19%)。其中,国内航线收入516.37亿元(+0.36%),占客运收入的65.87%,客运人收益0.549元(-9.41%),剔除燃油附加费客运人收益0.546元(+1.68%);国际航线收入236.31亿元(+18.31%),占客运收入的30.14%,客运人收益0.551元(-4.67%),剔除燃油附加费客运人收益0.436元(-3.33%)。 4、优化机队结构,机队增速放缓。 公司近年来加速退出老旧机型,打造以远程B777,中远程A330及中短程A320、B737四种机型为主力的机队。随着A340-600机型和B757系列飞机的全部退出,公司机队主力机型占比超过94%,平均机龄不超过5.5年,成为全球大型航空公司中拥有最为精简高效机队的航空公司之一。 二零一五年,公司围绕主力机型共引进飞机合计80架,退出A340-600、B757系列和EMB-145LR等多种机型飞机合计42架。截至15年末,公司共运营551架飞机,其中客机526架、货机9架;托管公务机16架。2016年和2017年,公司分别计划引进飞机72架和52架,退出飞机26架和19架,机队规模增速为7.9%和5.4%。 5、启动A股非公开发行,引进达美航空为战略投资者。 二零一五年,公司围绕发展战略,把握资本市场机遇,积极推进资本运作和降本增效。在资本运作方面,公司引进美国达美航空为战略投资者和最大单一境外股东,向达美航空发行4.66亿股H股股票,募集资金约4.5亿美元;稳步推进非公开发行A股股票项目,获得股东大会批准和证监会核准;新增多家知名银行授信,已签约但尚未使用的银行授信额度达人民币551.71亿元;拓展人民币融资渠道,择机发行九期超短期融资券,主动开展债务结构调整,降低汇率和利率波动风险。 6、稳步推进中联航转型低成本航空。 二零一五年,中联航完成B737机队全经济舱布局改装,单机可用座位数增加近10%;正式启动低成本服务模式,取消免费餐食配备,推广行李托运收费、机上售卖及贵宾室有偿服务,完善旅游产品推广与销售体系,大力拓展非航收入;立足中联航官网及移动客户端,积极搭建直销平台,直销收入同比增加84.2%,代理费用同比降低人民币约1.2亿元。截至于零一五年末,中联航共运营B737系列机型飞机33架,全年实现营业收入39.49亿元,净利润2.63亿元。 7、积极探索“互联网+”商业模式,推进空中互联平台项目建设。 公司下属全资公司东航电商围绕电商平台运营、常旅客非航积分、积分商城与空中商城、数字营销、非航集成产品等五大板块业务,推进客户、积分和线下触点等转型资源开发;制定10大类32种集成产品研发规划,实现接送机、代客泊车、度假旅游等7种出行强相关产品上线;实现电商平台APP客户端和官网快速迭代,持续新增服务功能,不断优化客户体验;提升数字营销能力,拓展内外部营销合作伙伴,实现非航积分收入人民币约3.22亿元。 二零一五年,公司持续推进空中互联平台项目建设。公司获准利用卫星通信系统提供互联网接入服务,旗下21架中远程宽体客机均已完成设备改装工作,逐步实现北美等航线空中互联服务全覆盖及空中商城购物等功能。 8、美联储加息渐行渐近,汇率风险和利率风险加大。 公司带息债务以美元及人民币债务为主。截至于零一四年十二月三十一日和二零一五年十二月三十一日,公司美元债务占带息债务总额的比例分别为81.14%和73.28%,人民币债务占带息债务总额的比例分别为16.56%和24.99%。截至15年末,如美元兑人民币升值1%,其他因素不变,公司净利润下降5.81亿元。 二零一六年初,公司积极优化债务币种结构。截至于零一六年一月末和二月末美元债务占公司带息债务比重分别降至57%和53%。未来,公司将进一步拓宽人民币融资渠道,调整公司债务币种结构,降低汇率波动对公司经营的影响。 截至于零一四年十二月三十一日和二零一五年十二月三十一日,本公司带息债务总额折合人民币分别为978.84亿元和1,191.11亿元(包括长短期借款、应付融资租赁款和应付债券),其中短期债务的比例分别为33.99%及37.21%,长期带息债务中大部分为浮动利率债务,上述两部分债务均受现行市场利率波动影响。截至15年末,在其他变量保持稳定的前提下,如利率上升25个基点,公司净利润下降1.48亿元。 9、浦东机场产能释放,“迪士尼效应”锦上添花。 15年上半年,浦东机场四跑道投运,T1航站楼扩建工程也有望于今年上半年竣工,产能进一步释放。公司作为上海最大的基地航空公司,市场占有率有望进一步提升。 迪士尼将于2016年6月开园,公司在浦东及虹桥机场份额分别为34.7%及47.3%,受益最大。此外,公司与华特迪士尼公司已建立合作关系,共同开发针对性的旅游产品,提升公司非航业务收入。 10、投资策略: 从已有数据看,航空业春运数据表现不佳,二季度料将维持平淡局面,看点在于三季度旺季弹性。公司加速改革,强化成本控制,调整机队结构,后市看好迪士尼开园后的业绩弹性,维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。