事项: 天士力公告:公布向大股东及管理人员非公开发行股票预案。 国信观点:09-13年第一轮5年期的中长期激励基金,结合业绩和股价表现,实际证明过去5年公司业绩和股价均表现优异。而本次通过向大股东和管理层增发形式实现激励,其本质仍为业绩和股价表现。本次增发价为现价九折即33.59元/股,募资12-25亿元补充流动资金,相当于3年期激励,彰显中期发展信心。增发完成后,公司财务压力有望大幅缓解,主业发展和并购推进更健康,经测算增发后财务费用有望大幅下降,对EPS反而略有增厚。公司2013年增速前高后低,尤其是下半年增速有所下滑,加上增发完成后14Q4财务费用下降(假设增发4季度完成),预计2014年业绩增速有望前低后高。暂不考虑增发,维持14-15EPS1.45/1.85/2.35,同比增36%/28%/27%。维持公司是一家创新型并具国际化战略视野的现代中药龙头企业,代表了现代中药的传承、创新、突破、发展及国际化的巨大前景。围绕心脑血管等大病种领域培育持续增长点,不断优化中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等系统优势,中长线价值突出。14PE26X,PEG0.86,估值处于历史低位。维持一年期合理估值56-65元(15PE30-35x),建议买入。 评论: 现价九折向大股东和管理层增发,相当于3年期激励,彰显中期发展信心 增发简介。定增数量3572-7443万股,增发价33.59元/股(前20日均价90%),募资12-25亿元补充流动资金,向新成立的6家有限合伙企业发行。6家企业实际控制人是天士力集团和天士力管理层。主要的有限合伙人--西藏聚智目前是天士力集团全资子公司,预计未来管理层有望入股西藏聚智,即管理层主要通过西藏聚智参与公司增发。 本次增发为现价九折向大股东和管理层增发,锁定期3年,彰显中期发展信心。 财务压力有望大幅缓解,主业发展和并购推进更健康,对EPS反而略有增厚 财务费用压力有望大幅缓解。公司一季度医药工业在13Q1高基数上收入增长约25%,在一线医药股中表现优异,但因财务费用压力大(13年现金收购帝益、主业扩张等导致资金需求大),利润增长低于预期。本次增发后,财务费用压力有望大幅缓解。 主业发展和并购推进更健康。本次增发后,解决继续发展现有主业的资金需求,并适时通过兼并收购等方式参与优质资源整合,实现主业结构优化和升级,创造新增利润点。 对EPS反而略有增厚。目前公司融资成本在6%,假设公司募资20亿元,全部用于偿还债务,则每年可节省财务费用1.2亿元,税后贡献净利润1.0亿元,相当于13年净利润9%,14年预计净利润7%。而融资20亿元将新增股本0.60亿股,即增加公司股本5%,增发对EPS反而略有增厚。 判断14年增速前低后高,建议买入,分享收获期成长 公司2013年增速前高后低,尤其是下半年增速有所下滑,加上增发完成后14Q4财务费用下降(假设增发4季度完成),预计2014年业绩增速有望前低后高。 暂不考虑增发,维持14-15EPS1.45/1.85/2.35,同比增36%/28%/27%。强调公司是一家创新型并具国际化战略视野的现代中药龙头企业,代表了现代中药的传承、创新、突破、发展及国际化的巨大前景。围绕心脑血管等大病种领域培育持续增长点,不断优化中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等系统优势,中长线价值突出。14PE26X,PEG0.86,估值处于历史低位。维持一年期合理估值56-65元(15PE30-35x),建议买入。

事项: 华仁药业20日公告:基于对公司未来稳定发展前景的信心,大股东华仁世纪集团有限公司继4月30日增持27.6万股后再次增持29.26万股,并计划在未来6个月内根据证监会和深交所的有关规定以及市场情况增持不超过公司总股本的1%(包含这两次增持股份)。 评论: 腹透业务长期前景极其广阔,大股东再次增持信心十足 腹透“性价比优势+符合政策方向”兼具,长期前景广阔,至少存十倍空间。相比于血液透析,腹膜透析具有费用更低、使用方便、可居家治疗医疗资源占用少、对肾功能保护更有利等优势,医保控费背景下更符合国家医改的政策方向。卫生部在2011年6月启动全国终末期肾病腹膜透析工作,组织开展腹膜透析规范化培训工作,在全国范围内认定了31家腹膜透析培训示范中心、28家腹膜透析培训示范中心培育单位,并选择华仁药业作为合作推广伙伴,通过辐射和带动作用推广腹膜透析。此外,2013年3月国家将腹膜透析液纳入新版基药目录,在基层加大推广的意图明显,同时进入基药后报销比例大幅提升,将进一步刺激腹透放量。目前国内腹透市场规模不足15亿,行业增速在30%以上,选择腹透治疗的患者数量增长在30%左右。简单假设我国肾衰竭患者透析治疗率提升至50%、其中接受腹透的患者比重从10%提升至30%,按腹透治疗平均费用5万元计算,则腹透市场的保守容量约200万。5万元=150亿元,较现有不足15亿的市场规模仍有10倍以上增长空间,长期前景极其广阔。 虽然目前公司腹透业务规模较小,但亮点颇多:(1)随着招标的推进,13年下半年开始腹透销量显著上升,在山东、广东、沈阳地区表现出色,14Q1腹透业务保持了13Q4快速增长势头,预计同比增长达到250-300%,超出公司预期,新增患者数量较13Q4环比增长了20%。(2)在去年原有11个地区中标的基础上,上半年有十几个省份开始基药招标, 公司积极宣传非PVC 腹透较PVC 腹透的安全性,争取非PVC 腹透单独分组招标(13年在北京和山东已取得单独招标资格),目前进展顺利预计能确保大部分省份分组竞标(这样公司产品就类似独家产品,基本能中标,且无竞价压力), 预计下半年开始腹透销量将会有非常明显的显著放量。(3)公司与卫生部合作的多中心临床比对试验(与百特产品比对) 已完成500-600多例病人入 组,预计上半年能入组完毕(共729例病人),该项目的推广对公司腹透业务的学术推广至关重要,能极大提升公司在腹透领域的品牌形象和学术地位。(4)与医院开展腹透中心的共建,并通过医师培训项目及肾友会等各种活动推广腹透治疗方式,加强患者随访和市场产品质量信息的反馈,不断提升华仁腹透产品的患者认知度和黏度。(5)引进国内肾病领域最权威专家入驻院士工作站:2014年2月25日全省首个血液净化产品的院士专家工作站在公司挂牌,以中国工程院院士、解放军肾脏病研究所所长、解放军总医院肾病专科医院院长陈香美为首席科学家的10人专家团队将定期在工作站指导公司血液净化产品的研发工作,该工作站将发挥院士专家技术引领的作用,积聚创新资源,突破关键技术制约,推动产学研紧密合作。我们继续坚定看好公司腹透产品凭借非PVC 包材独特优势及与卫生部合作的政策优势在2014招标大年中迎来逐步放量机遇。 大股东再次增持,彰显对公司长远发展有充足的信心。公司腹膜透析业务身处肾透析治疗广阔领域,行业整体处于快速成长期,空间巨大。同时,公司会不断完善丰富腹透液产品组合及相关耗材,形成腹透全产业链布局,我们看好公司的腹透业务在未来3-5年内做到与大输液业务差不多规模。根据公司血液净化事业部设臵的规划,我们预计公司未来会在腹膜透析业务开拓的基础上逐步扩展至整个血液净化领域(包括腹透、血透、透析服务、血液净化等),并有望形成“产品+服务”创新模式。公司大股东华仁世纪集团继4月30日增持27.6万股后,此次再次增持29.26万股,并计划在未来6个月内根据证监会和深交所的有关规定以及市场情况增持不超过公司总股本的1%(包含这两次增持股份),说明大股东对公司腹透业务及血液净化事业长远发展前景充满信心。 受季节性影响,14Q1是全年最低,仍看好全年业绩增速 14Q1收入1.99亿元,增23.49%,净利润2870万元,增12.44%,较13年有所放缓,利润增速低于收入增速主要是由于公司处于整合期、研发加大及财务费用等费用上升影响。但从公司历年业绩看,都存在明显的季节性特征,一季度都是全年最低水平,往后逐季加速,下半年远好于上半年。目前日照公司1亿袋双软技改项目已建成准备申请GMP 认证,预计上半年能投入生产,下半年开始日照公司收入将大幅增长,所以我们仍看好公司全年业绩增速。公司大输液推广模式是:通过样板区域成功经验的借鉴推广复制及2014年专门设立品牌管理委员会,走差异化路线,不断提升华仁品牌知名度,在深入挖潜存量客户的基础上,逐步扩大增量客户数量,带动终端销售对接新产能释放,我们预计公司大输液业务在新产能释放下未来几年仍有望保持较高增速。 长期坚定看好公司腹透放量机遇,业绩弹性大,维持“推荐”评级 我们认为,公司未来几年业绩在原有业务大输液新产能释放的背景下足以保持较高增速,加上腹透业务迎来招标放量机遇,业绩极具弹性。更重要的是,公司布局的腹透业务甚至未来的血液净化领域长期前景极其广阔,将打开更长远发展空间,市值小具想象空间。由于公司进行了每10股转增5股的权益分派,股本增加至6.73亿股,因此我们调整14-16年EPS,预计14-16年公司实现EPS 为0.22/0.39/0.56元(14年股权激励费用近4000万影响表观业绩),公司作为未来成长明确的真成长股,当前股价是很好的买入机会,维持“推荐”评级,一年期目标价8.97-9.75元(对于15年23-25X)。

事项: 康美药业发布《非公开发行优先股预案公告》,该方案尚需通过股东大会审议及证监会核准之后实施。 国信观点: 总体有利于普通股股东,也有利于公司长远发展。虽然发行优先股将摊薄普通股东EPS 和ROE 水平,但亦能降低财务费用和增厚净资产,从而抵消普通股部分EPS 的摊薄;若能在相对较低利率水平下发行,更有望增厚业绩。康美药业目前处于价值扩张发展时期,对产业链各环节的打造投入较大,本次优先股发行相当于获得稳定长线的债务资金,募集资金到位之后能够臵换短期债务并补充营运资金,并缓解二级市场融资压力,是一次金融创新。 维持前期盈利预测:预计14-16EPS1.12/1.41/1.75 元,对应PE15/12/9。公司仍处于快速发展时期,产业链不断向上游和下游扩张,业务结构尚处于动态变化之中,未来附加值更高、更稳定的业务模块将占收入和利润结构的比重越来越大(比如中药饮片、保健食品、服务收入等),而中药材贸易业务比重将逐步下降,估值有望提升。目前估值并未反映公司消费品业务以及电商平台的潜力,存在低估,维持“推荐”评级。维持未来一年合理估值22~28 元(14 年PE20-25 倍)判断。

事项:独家品种九味镇心颗粒获批国家二级中药保护品种,保护期7年,到期可续延7年。 评论: 九味镇心颗粒是公司目前最具潜力品种,是国内第一个、也是目前唯一一个批准用于治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂。 与目前市场主流的抗焦虑西药相比,具有疗效显著、毒副作用轻微、无依赖性、无戒断性、可以长期用药等特点,改变了以前抗焦虑中药只是辅助用药的地位,有望成立抗焦虑的一线用药。 国家鼓励研制开发临床有效的中药品种,对质量稳定、疗效确切的中药品种实行分级保护制度(获得国家中药保护品种的条件=对特定疾病有显著疗效+从天然药物中提取有效物质及特殊制剂)。九味镇心颗粒被列为二级保护品种,是对其质量和在广泛性焦虑症临床效果的认可和肯定,有利于九味镇心颗粒后续的推广和快速上量,进一步树立其治疗广泛性焦虑症的中药品牌形象,同时打造公司精神神经类营销团队(目前自营队伍60 多人)。我们认为九味有望成为几亿元大品种,将再造一个北陆。 我们在历史的报告中一直提示公司的催化剂,此次九味镇心颗粒获批二级中药保护品种,是催化剂之一,后续催化剂多多(见报告)。维持14-18EPS0.25/0.35/0.48/0.63/0.82 元,同比增18%/40%/35%/32%/30%,不考虑激励费用,14-16年为0.28/0.37/0.48 元,同比增32%/32%/30%。公司“动能”十足,5年GAGR超30%,是难得的有业绩、有催化剂、估值相对其他创业板医药公司并不贵的小盘股,具备长大的基因。近期股价跟随创业板调整,目前14PE32X(不考虑激励费用),显现中线买入良机,持续“推荐”,6 个月合理估值10.7~12.1 元(14PE38-43X),15 年合理估值13.0-15.0元(15PE35-40X),参见深度报告《“动能”十足》20131217 和历史研报。 股价变化的催化因素。 九味镇心颗粒。 争取进2014 年全国医保。目前已进入北京和山西地方医保,若进入2014 年全国医保(公司已成立专门工作小组,董事长、总经理担任正副组长),则有望快速上量,成为几亿元大品种,再造一个北陆;若进不了2014 年全国医保,则逐步进入各省医保,也有望成为几亿元大品种,只是进度相对慢些。 2014 年将拥有产品上市使用5 年的安全期数据验证,2014 年计划申请转OTC,以实现双跨销售。 获批中药品种保护(已实现)。 目前正在开展四期临床的循证医学研究,有利于未来做大做强。 新产品碘克沙醇、瑞格列奈在14-15 年招标大年,有望快速上量。 在研产品碘帕醇、钆贝葡胺、碘克沙醇新规格等获批上市。 外延式扩张。

事件1: 广药集团诉“加多宝赔偿自2010年5 月2 日始至2012年5月19日止因侵犯“王老吉”注册商标造成广药集团经济损失10亿元,近日广东高院已立案,案号为:“(2014)粤高法民三初字第1 号”;案件状态为:立案待排期。 事件2: 公司及属下企业(含控股子公司与合营企业)共有超过300 个品规入选低价药目录,其中包括复方丹参片、板蓝根、消渴丸、阿莫西林等销售过亿元的品种;包括消渴丸、障眼明片等4 个独家品种。预计将对公司业绩产生正面影响。 国信观点: 自2012 年5 月9 日广药集团赢得王老吉官司以来,相关官司持续推进,接连胜诉。后续官司方面重点关注红罐装潢权(官司的核心关注点)、索赔(王老吉“更名广告索赔”+“非法使用王老吉商标2 年非法所得索赔),预计王老吉赢面较大。 在以往的报告中曾提示公司的一系列催化剂(参见后文),预计未来这些催化剂将逐步兑现,而公司目前估值水平完全没有包括这些预期。低价药目录出台对于拥有众多老字号品牌及低价药物批文的白云山广药而言具有积极正面影响。 维持观点:王老吉2012 从零开始,2013 强势崛起,2014 创新突破。维持以下中长线观点:王老吉大健康产业大发展有望撬动系列老字号资源和品牌潜力;“大南药+大健康+大商业”三轮驱动、优势互补;未来千亿市值可期。维持14-16EPS1.00/1.35/1.82元,增速32/34/35%,目前14-15PE24/17x,市值300 亿元,估值/市值极具吸引力,市场预期过低已反应最悲观预期,大幅调整之后现价安全边际高,建议买入,一年期合理估值34-41 元(15PE25-30x),持续推荐!

14年Q1扣非增36.02%,EPS0.73元,略超预期 2014一季度,公司实现收入41.59亿元(+24.18%),归母净利润5.04亿元(+34.36%),扣非净利润4.91亿元(+36.02%),EPS0.73元略超预期。经营性净现金流大幅好转达6.66亿元,部分原因是票据到期进行贴现所致,由此可打消市场此前忧虑。 4Q1预计医药工业增长35%左右,医药商业增长14%左右,工业增速远快于商业,部分原因是13Q4清理社会库存效果较好,14Q1有补库存拉动。得益于医药工业增速较高综合毛利率同比提升1.51pp至30.26%。 健康事业部高增长,产品组合集群形成 健康品增长加速,预计同比增长约50%,除去补库存预计也保持较高增长。受益于产品系列不断完善及新渠道拉动,牙膏系列产品持续放量预计增长略超50%,14年将推出更多细分品类如抗过敏、孕妇用牙膏等,预计牙膏系列在品类不断完善、组合发展的带动下仍能保持较高增长。养元清和卫生巾预计保持平稳增长,仍需在市场投入和产品定位上继续努力。公司日化护理品类越来越丰富,逐步向产品集群组合发展。 药品事业部稳增长,中药资源事业部继续高增长 预计药品事业部稳步增长在25%左右,中央药品增长20%左右,其中气雾剂预计增长超过30%,普药继续放量增长超过30%,透皮产品平稳增长。中药资源事业部除了给母公司供应原材料以外,自营部分在低基数上高增长超50%,未来将成为公司新的利润增长极。 风险提示。1)健康新产品拓展低于预期;2)国企改革进度、力度低于预期。 创新思维、系统制胜,推动持续稳健成长,维持推荐!公司管理团队极富创新精神,且执行力卓著,2014年提出“聚焦、突破、蓄势待发”,力求利用医药电商和互联网的创新渠道发掘新的增长模式,打造更加高效的品牌药品消费品平台型公司。我们认为公司已发展至系统制胜阶段,各环节合力创新凝集成整体动能,将现有资源潜力发挥到极致,并逐步期待外延式价值扩张。维持预测14-16年EPS为3.41/4.29/5.21元,一年合理估值99-107元(15PE23-25X),维持“推荐”评级。

业绩实际增长25%,对应EPS0.254 元,超预期。 一季报收入46.75 亿元(+13%,同口径,下同),营业利润4.09 亿元(+28%),利润总额4.18 亿元(+28%),净利润3.18 亿元(+21%),EPS0.246 元,扣非净利润3.10 亿元(+20%)。因13 年吸收合并老白云山,老白云山母公司14Q1所得税率暂时由15%提升至25%影响净利润约975 万元,剔除该因素,净利润3.27 亿元(+25%),对应EPS0.254 元超我们预期的0.24 元。 凉茶业务:开局良好,2 季度借力世界杯营销和旺季将有良好表现。 预计一季度红色王老吉收入约15 亿元(+15%),净利润1.2 亿元(+50%),毛利率同比大幅提升5pp(新产能投入,2 片罐占比提升等),成本仍有下降空间,预计净利率从13Q1 的6%提升至14Q1 的8%。Q1 终端消化好于报表增速(13Q1 王老吉收入因铺货因素,而14Q1 是纯消化;13 年1 月反映春节提前发货,但14 年春节早,春节提前发货主要反映在13 年12 月)。随着2 季度旺季来临和王老吉借力世界杯营销计划,预计Q2 收入将创历史新高。维持14-16年红色王老吉收入预测85/105/125 亿元(不含绿盒)。14 年公司强化了高管团队、聘请国际知名外脑咨询团队之后,初步显示营销创新突破、持续发力之势,品牌推广上从“防守”转向“进攻”,渠道上加强薄弱环节、深耕细作,力求打造一个有历史积淀内涵同时充满时尚感和年轻活力的王老吉品牌新形象。 制药业务:期待“效益型增长+外延式扩张+药房托管优势”体现。 预计一季度制药业务收入约32 亿元(+11%),净利润1.98 亿元(+9%),剔除老白云山所得税暂时调整影响,净利润2.07 亿元(+14%)。其中老白云山维持稳健增长、老广药仍处于调整期持平、联营企业增长23%(诺诚生物狂苗恢复大幅增长,绿盒投入期持平,广州医药和白云山和黄较快增长)。制药板块正逐步走出低谷,14 年加大与商业资源的整合,效益提升值得期待。 发展趋势和推荐逻辑不变,估值/市值极具吸引力,持续“推荐”!维持观点:王老吉2012 从零开始,2013 强势崛起,2014 创新突破。维持以下中长线观点:王老吉大健康产业大发展有望撬动系列老字号资源和品牌潜力;“大南药+大健康+大商业”三轮驱动、优势互补;未来千亿市值可期。 维持14-16EPS1.00/1.35/1.82 元,增速32/34/35%,目前14-15PE23/17x,市值290亿元,估值/市值极具吸引力,市场预期过低已反应最悲观预期,大幅调整之后现价安全边际高,建议买入,一年期合理估值34-41 元(15PE25-30x),持续推荐!

利润增长24%,符合预期。 收入5.90 亿元(+22%);归母公司净利润7225 万元(+24%),EPS0.17 元符合预期;扣非净利润7041 万元(+29%)。经营性净现金流达到7874 亿元(+62%)连续4 个季度超净利润,经营性净现金流/净利润为1.09。 热毒宁保持快速增长,口服制剂增长仍乏力,期待重磅新品贡献。 热毒宁:Q1 终端消化超过3 亿(+45%),表现极为优异;销售收入达到3.05亿元(+75%),发货速度有所提速,但与消化数据相匹配。我们了解到热毒宁在去年全年的终端消化情况大大好于发货情况,我们判断今年热毒宁的销售增速会保持持续较快增长。考虑其销售区域不平衡、医院覆盖率较低,基药增补工作还在进行,预计热毒宁市场空间仍较大。同时,我们认为市场所担忧的最高零售价的下调不用悲观,原因在:1.热毒宁的招标价对其影响高于最高零售价的影响;2.热毒宁的量处于快速增长的阶段,能有效抵御价格的下降。口服制剂:整体消化增长较慢,预计收入规模与去年同期持平。借助3 个独家品种进入基药目录契机,公司开始布局基层销售网络,口服制剂中期有望受益于公司基层市场开拓。银杏内酯:2013 年预计发货金额数百万人民币,目前已经在全军总后、江苏、湖北、海南等地区做好备案销售工作,14 年预计销售额将超过1 亿。 营销改善明显,反映在盈利质量的持续改善。 公司营销改善明显,反映在业绩增长持续保持较快水平。同时经营性现金收入连续9 个季度大于利润表收入,经营性现金流净额连续4 个季度超过净利润,公司未来业绩存较大弹性。 中线趋势向好,股价已反映定增和降价悲观预期,维持“推荐”。 公司新品储备丰富,营销逐步改善,短期依靠热毒宁,中期口服制剂有望受益于新进基药目录,长期看新品种银杏二萜内酯注射液贡献收益,以及淫羊藿总黄酮胶囊、龙血通络胶囊等产品陆续获批上市。维持14-16EPS 至0.92/1.15/1.50。中长线看好,近期股价跌幅较大,已经隐含着对公司定增和热毒宁降价的悲观预期,维持“推荐”,一年期合理估值32 元(14 年35 倍)。 风险提示:定增方案被否决

年报业绩增长20%,子公司拖累业绩增长. 之前已发布业绩快报,年报收入11.62 亿元(+15%,其中销量快速增长31%,因“高开比例下降”+“二线品种竞争性降价”导致收入增速低于销量增速);归母净利润5.77 亿元(+20%);EPS1.26 元/股;扣非净利润5.47 亿元(+17%),EPS1.20 元。母公司收入增长17.5%,利润增长(收入-总成本)23%,不考虑财务费用则增长25%。2013 年子公司大多处于投入期、研发期和新版GMP 认证,产生部分暂时性亏损(加拿大子公司亏损0.37 亿元同比加大)。 一季报增长31%表现良好. 一季报收入增长25%,净利润增长31%,扣非增长30%表现良好,EPS0.37元/股。经营活动现金流0.21 元/股(+489%)。上半年预增20-40%。 产品线推动未来三年较快增长. 市场对贝科能增速预期过于担忧,我们判断未来3 年销量增速~20%(大医院+10%多+基层医院快速增长),市场空间仍较大,而贝科能与经销商的利润重新分配体现为经销商承担费用和成本,且逐年体现,因此贝科能利润增速预计~30%;二线品种整体处于较快增长期;重磅新品达沙替尼已申报生产,来那度胺正在申报生产,参股公司的交联透明质酸钠凝胶已获批上市,后续产品储备丰富;随着子公司新产品上市和恢复生产,对业绩产生正面影响。 风险提示. 药品招标降价;新产品研发进度存在不达预期的可能性。 处于第二轮快速成长期,中长线推荐;调整充分建议买入. 之前业绩成长路径为“贝科能(绝对主力)+其它(集群作战)”,未来5 年盈利结构有望优化为“新上市多个重磅品种(新增主力)+贝科能(承上启下)+其它(集群作战)”的强劲格局,产品线不断升级将兼具广度和厚度。 维持14-15EPS1.60/2.05 元,首次预测16EPS2.60 元,同比增27%/28%/27%。 公司质地优异,管理层具战略眼光和专注度,产品梯队建设领先业内。未来随着重磅品种陆续上市,子公司陆续渡过投入期,公司具持续增长前景, 股价大幅调整后14/15PE25/20X,建议买入,维持中长线“推荐”评级,一年期合理估值53-62 元(15PE26-30x)。

13 年净利增5.26%,EPS0.17 元,略低于预期 2013 年,公司实现收入16.25 亿元(+28.29%),归属母公司净利润1.18 亿元(+5.26%),扣非净利润8141 万元(- 2.68%),EPS0.17 元,略低于预期;经营性现金流净额5680 万元,较2012 年的-9673 万元大幅好转。医药工业收入12.60 亿元(+7.69%),毛利率提升1.74 个pp 至56.81%,其中软膏剂收入4.21亿元(+32.91%),预计主导产品丁桂儿收入3.9 亿元(+24%),潜力品种消肿止痛膏终端需求旺盛呈爆发式增长收入达3000 万元。 14Q1 扣非增51%,EPS0.07 元,超预期,拐点确立2014Q1,公司实现收入5.47 亿元(+21.02%),归母净利润4635 万元(+45.07%),扣非净利润4663 万元(+51.25%),EPS0.07 元,超出我们预期。 母公司(医药工业为主)表现优异收入3.05 亿元(+40.89%),净利润5004 万元(+24.23%),利润增速低于收入增速主要是Q1 提前计提了广告费用致销售费用大幅增长64.77%所致,其中丁桂儿增长加速预计超50%,红花继续加速增长预计超60%,消肿止痛膏在产能大幅扩充后满足市场需求继续爆发式增长,预计14 年收入7000-8000 万元,硫辛酸注射液继续保持较高增长。我们预计全年净利润在1.8 亿以上,拐点确立。 研发投入加大,未来或有亮点 自2010 年成立北京亚宝研究院后,公司在研发投入上不断加大, 13 年研发投入6487 万元(+54.90%),占医药工业收入比重达5.15%。2014 年2 月公司又与王鹏一起成立苏州亚宝创新药研发公司,目前公司储备了盐酸美金刚片、归元片、重组鼻咽癌疫苗、以及较多创新药项目等,未来或有亮点。 风险提示 改善低于预期,子公司继续拖累;主要品种增速低于预期;研发不确定性。 拐点确立,研发或有亮点,维持“推荐” 经过前几年的调整,公司未来几年主业向上拐点确立,且在研发上或有亮点出现。略微调整盈利预测,预计公司14-16 年EPS 为0.26/0.42/0.59 元(原14/15为0.28/0.41 元,新增16 年预测),鉴于公司较强的业绩改善弹性预期,一年期合理估值12.6-13.4 元(15PE 30-32X),维持“推荐”评级。

扣非增33.87%,EPS0.22 元,表现优异。 2014Q1,公司实现营收5.05 亿元(+25.84%),归母净利润8310 万元(+36.01%),扣非净利润8138 万元(+33.87%),EPS0.22 元,符合预期。规模效应进一步显现,毛利率稳步同比提升0.6 个pp 至84.98%。公司营销模式基本调整到位,销售费用率小幅上升0.21 个pp 至55.09%,因Q1 计提了2 个月的股权激励费用近1600 万元致管理费用率上升0.35 个pp 至9.04%。若不考虑股权激励费用,预计公司实际净利润增速接近60%,表现非常优异。 较高基数影响血必净增速,配方颗粒高增长,超市场预期。 受去年同期较高基数及中成药降价预期经销商拿货动力有所减弱影响血必净销量增速放缓,预计Q1 销量增长10%左右。预计待中成药降价靴子落地后经销商会恢复拿货动力,并且随着公司开拓更多科室、医院,以及可能进入新版医保目录的带动下,我们预计全年血必净销量仍有望保持接近30%的增速。配方颗粒继续受益良好竞争格局及广阔的空白市场,预计Q1 保持略超50%增速,超出市场预期,公司仍将充分受益制度红利和市场高速扩容机遇,全年高增长无忧。 在研项目顺利推进,PTS 具大品种潜力。 公司以项目化管理为手段积极推进在研项目,目前抗肿瘤1.1 类化药PTS(具备10 亿潜力)、氯吡格雷、沙格雷酯等已报生产,KB、磺达肝癸钠等重点项目进展顺利。 风险提示。中药注射剂系统性风险;中药配方颗粒政策放开风险。 双轮动力依旧,并购有望再助力,维持“推荐”。 公司未来几年业绩在“配方颗粒+血必净”双轮驱动下仍能保持较高增长,纵观公司发展历程可知其优秀的品种并购能力,加上高效可行的激励机制,我们看好公司逐步成长为优秀的平台型企业,未来将继续寻找更多的远期增长点,值得长期看好,业绩有望持续保持优异。维持预测14-16 年EPS 为1.13/1.56/2.09 元,一年期合理估值47-50 元(对应15PE30-32X),维持“推荐”评级。

预计国内仍增长良好,海外及费用影响表观增速. 2014 年Q1 公司实现营业收入1.04 亿元(+1.09%),归母净利润3115.85 万元(-21.88%),扣非净利润2675.66 万元(-23.50%),EPS0.23 元,低于预期。 导致公司收入增速显著放缓的原因主要是去年同期有海外收入近2000 万元及销售政策调整有关,若扣除海外收入影响预计国内收入增长25%左右,仍保持良好增势。利润出现下滑主要是由于股权激励费用(预计每季度摊销近400 万)、新基地的折旧摊销、研发投入加大等导致管理费用大幅增长64.33%,品牌宣传及市场投入加大致销售费用增长18.24%所致。由于低毛利的仪器投放力度加大收入占比提升致毛利率同比下滑4.12pp 至64.98%。 “海外+新产品+新渠道”等带动下预计下半年增长将加速. 3 月19 日公司与TISA 公司签订863.4 万美元试条和仪器合同订单,用于古巴和委瑞内拉市场销售,去年与TISA 公司签订的总订单是835.4 万美元,今年Q1 订单已超去年全年,说明这两个市场终端消化良好,市场逐步打开,后续有望继续提升。目前来看,公司在一季度就已锁定了海外销售约5300 万收入,加上去年少部分未确认的今年已锁定海外收入近6000 万;此外公司这几年在积极开拓更多的新兴市场,如成立印度、香港子公司等,有些国家已有少量销售(如巴基斯坦、俄罗斯等),后续有望逐步迎来收获季节,未来海外销售有望超预期。 此外,公司专供医院新产品金系列血糖仪正在产品注册下半年有望推出,手机血糖仪已在京东首发上市销售,预计下半年在“海外+新产品+新渠道”等带动下增长将加速,全年业绩不用悲观。 风险提示。行业竞争加剧;并购不确定. 公司战略清晰,长远发展空间有望打开,维持“谨慎推荐”. 公司战略清晰,不断朝着“全球血糖仪领先品牌”目标迈进。在稳固OTC 渠道龙头的基础上,积极开拓“医院+海外+移动医疗”等更多渠道,长远发展空间有望逐步打开。公司现金流充足,如有合适标的有可能通过并购来不断丰富产品线。 不考虑并购及海外新市场开发带来的超预期,维持预测14-16 年EPS 分别为1.63/2.12/2.73 元,目前器械板块整体估值均较高,短期需要消化,三诺可以看得更长远,给予未来一年期合理估值 85 元(15PE40x),建议在调整中择机增持。

增势良好,主业快速增长31%符合预期 收入27.85亿元(+24%)、归母公司净利润4.29亿元(+29%),EPS1.08元(按最新股本,下同),扣非后净利润4.10亿元(+31%),合EPS1.04元。百祥制药Q3开始并表,贡献收入、净利润约1.50、0.27亿元,剔除其影响,收入、净利润分别增17%、21%。ROE 25%。经营性现金流1.46元(+100%)。拟10派1.20元(含税)。 14Q1单季收入、净利润、扣非净利润分别增长20%、27%、33%,仍保持快速增长势头,受行业性影响很小。 处方药增长30%略超预期,14年仍将快速增长;OTC 收入下降公司10年起在基层市场(县医院为主)启动合伙人模式,14年推广至所有医院,县医院高增长,收入占比已达20%,推动处方药整体保持较快增长,同时14年实施事业部制改制,营销将更细化更到位。13年处方药收入23.99亿元,增长30%,剔除百祥并表影响,增长23%,预计:艾迪+20%;杏丁+18%;康赛迪+25%;洛铂+45%。13年OTC 收入1.91亿元,下降27%。 风险提示公司肿瘤药产品存在降价可能性。 “内生+外延”,预计未来3年有望保持30%增长,上调盈利预测公司产品线围绕抗肿瘤和心脑血管药物,有一定特色,营销能力较强,经历2010年的营销改革和短期阵痛,业绩持续改善,11-13年各项业务表现较好,14年实施事业部制改制,营销将更细化更到位。预计未来3年“核心医院平稳增长+基层医院高增长+外延扩张”,公司净利润增长有望达30%。 公司2014年经营目标为收入28亿元(+26%),不考虑收购,因公司营销队伍划分更加细化,营销队伍已切入到县医院,上调14-15EPS 至1.40/1.79(上调6%),首次预测16EPS2.27元,增30%/28%/26%,14PE28X,短期估值适中,一年期合理估值46.6~53.8元(15PE26~30X),维持“谨慎推荐”评级。

事项: 公司发布2014年一季报。 评论: 14Q1剔除降价和激励费用影响,实际快速增长30%以上 之前已发布14Q1预增公告:收入和净利润均预增10-20%。 公司一季报收入0.79亿元,同比增长15%;营业利润1752万元,增长12%;利润总额1827万元,增长16%;净利润和归属于母公司净利润1585万元,增长17%;扣非后净利润1521万元,增长12%。考虑到对比剂系列最高零售价降价在2013年2月,对14Q1同比仍有不少负面影响,且14Q1开始计提激励费用(预计14Q1计提费用影响净利润200多万,减少14Q1净利润增速约15%)。因此:若不考虑计提费用影响,则扣非后净利润增长近30%,若再不考虑降价影响,则扣非净利润增长30%以上。 因降本增效,毛利率同比提升1.31pp,表现优异。经营性现金流历年一季度为负数。 “动能”十足,具备长大的基因 维持14-18EPS0.25/0.35/0.48/0.63/0.82元,同比增18%/40%/35%/32%/30%,不考虑激励费用,14-16年为0.28/0.37/0.48元,同比增32%/32%/30%。公司“动能”十足,5年GAGR超30%,是难得的有业绩、有催化剂、估值相对其他创业板医药公司并不贵的小盘股,具备长大的基因。目前14PE36X(不考虑激励费用),6个月合理估值10.7~12.1元(14PE38-43X),15年合理估值13.0-15.0元(15PE35-40X),参见深度报告《“动能”十足》20131217。 股价变化的催化因素 九味镇心颗粒 若进2014年全国医保,则有望快速放量,再造一个北陆。 2014年将拥有产品上市使用5年的安全期数据验证,2014年计划申请转OTC,以实现双跨销售。 正申请中药品种保护。目前等待国家食品药品监督管理局中药品种保护审评委员会专家审评。 新产品碘克沙醇、瑞格列奈在14-15年招标大年,有望快速上量。 在研产品碘帕醇、钆贝葡胺、碘克沙醇新规格等获批上市。 外延式扩张。

主业快速增长30%,略超预期. 收入45.0 亿(+13%),归母公司净利润2.02 亿(+26%,完全符合预期),医药工业快速增长使得净利润维持较高增长),EPS0.46 元;扣非后净利润2.03亿元(+30%,略超预期),合每股0.47 元。ROE 为7.54%;经营性现金流-1.07元/股,其中医药商业主要平台母公司经营净现金流-0.47 元+医药工业主要子公司经营净现金流-0.60 元,主要是应收账款较年初大幅增加(年初应收账款高,至年底逐步收回),1 季度是医院回款最差季节,行业共性,历年如此。 工业快速增长,毛利率提升;商业受医保控费影响,毛利率有所下降. 医药工业:预计总体增长约35%超预期,即使剔除13Q4 部分收入确认在14Q1,收入仍快速增长30%:其中百令胶囊增长超30%,糖尿病药物增长约50%(主导品种阿卡波糖受益于进入新版基药目录放量增长50%以上),免疫抑制剂增长10%以上,消化系统药物增长20%以上。此外公司逐步进军抗肿瘤药、肝病等领域,由目前专科特色用药+品种少而精的发展阶段进入高端专科用药系列化多品种销售阶段。同时公司2013 年通过收购获得5 个处于临床阶段的中药独家品种,进军中药领域,为长远发展再添一翼。 医药商业:受杭州市医保控费影响,预计总体增长近10%,其中母公司(主要商业平台)增长7%。 毛利率:整体毛利率提升2.83pp,其中主要商业平台母公司毛利率下降0.49pp,主要工业平台子公司毛利率增长3.18pp,预计医药工业毛利率同比也提升。 风险因素vs 股价催化剂. 1) 股改承诺事项解决、启动再融资;2)器官移植政策的影响vs 逐步放开;l 看好优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级. 维持14-16EPS1.65/2.03/2.48 元,同比增25%/23%/22%。目前14PE27X,短期估值合理,市值仍有较大提升空间,一年期合理估值49-53 元(15PE24-26X)。 公司的医药工业业务专注专科治疗特色,研发支持和销售实力突出,后续产品储备丰富;医药商业业务为浙江区域龙头,历年经营稳健。主业整体经营优异,中长期发展方向明确,一旦股改承诺解决,启动再融资,有望解决工业产能瓶颈并促商业扩张,看好公司优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级。 建议坚定持有,不断以时间换空间,获取中长线稳健收益。