投资要点: 产品结构优化有望超预期,公司毛利率显著提升。公司根据“水产料重点发展,猪料优先发展,禽料选择性发展”的方针,继续强化营销突破,提高服务水平,全面提升公司的营销竞争能力。我们预计13年公司水产料销量增长约7%,猪料销量增长约18%-22%,低毛利的禽料销量下滑约17%-20%。猪料和水产料(尤其是毛利较高的的膨化料等产品)占公司饲料销量的比重持续提高,推动饲料业务毛利率提升1-1.2个百分点。由于四季度高毛利产品销售情况好于预期,预计13年公司饲料业务毛利率达到约10%。 食品加工业务大幅减亏。12年下半年起,公司对亏损的食品加工业务着手进行人事和结构方面的调整,随着13年上半年新管理班子陆续到位,市场渠道拓展完成,畜禽产品加工等子业务板块开始出现好转迹象:春源食品二季度末开始实现盈利;新太丰三季度亏损大幅减少。而罗非鱼加工业务13年下半年环比也出现盈利提升,预计全年食品加工业务亏损额较去年减少3000万元,14年有望继续减亏2000-3000万元。 定向增发完成后,财务结构不断改善。13年7月,公司以4.53元/股的价格向控股股东定向增发1.29亿股,募集资金5.87亿元。扣除发行费用后,4亿元用于偿还银行贷款,其余资金用于补充流动资金,预计可减少财务费用开支3000余万元。截止9月30日,公司银行贷款较上一报告期(6月30日)减少2亿元,资产负债率由69.5%下降至54.8%,财务结构有所改善。资金充裕也为公司进一步外延式扩张,参与行业兼并、整合创造了可能。 再次上调其盈利预测,重申“买入”评级。我们认为,2014年水产饲料行业景气度有望回升,公司水产料销量或将同比显著增长,加上经营效率提升、产品结构改善,毛利率水平仍有1-1.3个百分点的提升空间,假设公司2013-2015年饲料销量分别为416/498/479万吨,预计公司2013-2015年收入分别为156/190/221亿元,净利润分别为3.08/4.37/5.38亿元,EPS分别为0.38/0.53/0.66元(原预测为0.35/0.51/0.66元,上调原因:毛利率提升幅度有望超预期),参照14年饲料行业整体估值水平上限,给予2014年23倍估值,目标价格12.2元,较目前股价仍有40%上涨空间。重申“买入”评级。 催化剂:饲料销量超预期、毛利率超预期、公司参与行业兼并收购等。 风险提示:14年水产饲料销量不达预期、罗非鱼加工业务大幅亏损等。

投资要点: 新型职业农民或成为未来中国农业生产的“主力军”。近年来,农村劳动力人口持续减少,农村抛荒地增多,农业生产能力下降。土地流转进程的加快为农业的规模化经营提供了先决条件,也对农业的生产经营者提出了更高的要求。这就需要通过培育有文化、懂技术、会经营的新型职业化农民来加以解决。2012年国务院一号文中首次提出“振兴发展农业职业教育,大力培养新兴职业农民”。与传统农民相比,新型职业化农民因具有规模经营、专业技等方面的优势,有望获得更高的经营效益,新兴职业农民以农业作为固定职业,是农业真正的继承者。近期农业部专家在安徽座谈时指出,“新型职业农民是现代农业依靠科技进步的源动力,是保障粮食生产长期稳定发展的基石”。 新型职业农民人数的增加推动饲料、种子需求升级,催生行业新机会。新型职业农民须具备以下3个条件:1)以市场为主体。传统农民主要追求维持生计,而新型职业农民则充分地进入市场,并利用一切可能的选择使报酬最大化,一般具有较高的收入;2)具有高度的稳定性,把务农作为终身职业;3)具有高度的社会责任感和现代观念,不仅“有文化、懂技术、会经营”,还要求其行为对生态、环境、社会承担责任。因此,我们认为新型职业农民对饲料、种子等农资产品的需求会有四个层次和的变化:1)对产品带来的效益更敏感,而非价格;2)对产品需求更多元化、更细致化;3)对服务的需求更广泛,不局限于技术服务;4)具有稳定的收入和较高的社会地位,期望获得社会认同和尊重。 大北农:经营变革满足新型职业农民需求。通过创业20年来的经营扩张、调整,公司目前产品包括饲料、动保(疫苗、兽药)、种猪、种子、植保等五大方向,形成了横跨养殖与种植两大农业领域的农牧产业集群,较传统饲料企业,能给予客户更全方位的产品选择。同时,利用技术优势研发新产品,在前端料领域产品优势相较明显,并在国内业界较早推出“养殖套餐”销售。在服务营销方面,“事业财富共同体”极大程度的调动了销售人员、经销商服务的积极性和科学性,各类“事业部”的成立也增加了经销商、养殖户的创业激情,获得了认同,也增加了对公司产品、服务的粘性。此外,大北农已推出“智慧养猪”计划,搭建网络+实体的平台,为养殖户提供人力、资金的全方位服务,未来或将进一步对农户提供信用担保及更全方位的金融服务。 公司销量保持高增速,饲料业务利润增速环比上升趋势基本确立,维持“买入”评级。我们认为,公司经营战略方向复合“新型职业化农民”需求,也符合现代农业经营的发展趋势,预计饲料销量将持续高增长。假设公司13-15年实现饲料销量356/520/747万吨,则公司可实现销售收入156/229/336亿元;此外,公司销售人员、经销商人数增速已开始放缓,公司未来销售、管理费用率上升高峰期已过,公司饲料业务利润同比增速环比提升的趋势也是确立的。预计公司13-15年可分别实现净利润7.64/10.98/15.46亿元,较2012年年均复合增长率为32%。折合每股收益0.48/0.68/0.96元(原预测为0.45/0.69/0.97元,略上调13年四季度饲料业务盈利水平),对应PE31/22/15倍,维持“买入”评级。

投资要点: 经营效率提升推动公司利润率显著提高。公司经营重心自2011年重归饲料主业后,经营持续改善,推动利润率逐步提高,主要体现在:1)对各片区分、子公司实施扁平化管理,经营权适当下放,加强业绩指标考核,提高管理层积极性,公司资产周转率明显回升;2)根据“水产料重点发展,猪料优先发展,禽料选择性发展”的方针,继续强化营销突破,提高服务水平,全面提升公司的营销竞争能力。预计2013年水产料销量逆势增长约3-5%,畜禽料销量增长约15-18%。猪料和水产料占比持续提升,产品结构的改善推动饲料业务毛利率逐步提升。3)随着食品加工业务新管理班子到位,市场渠道拓展完成,相关业务(罗非鱼加工除外)开始出现好转迹象:春源食品二季度末开始实现盈利;新太丰三季度亏损大幅减少,也推动公司整体毛利率有所提升,13年前三季度公司毛利率总计提高1.4个百分点。 预计2014年水产饲料行业景气度回升,盈利仍有进一步改善的空间。由于13年主产区天气低温、多雨导致农户投喂量和淡水鱼、虾摄食量下降,加上华南地区对虾养殖爆发EMS 疫情,整个水产饲料行业销量预计下滑15-20%。预计明年行业将出现恢复性增长,预计公司14年水产料销量同比增速恢复至18-20%以上。此外,随着公司经营效率的提升,生产人员减少,广告费用的减少,公司管理费用、销售费用率较上半年下降2.8个百分点,与去年同期相比下降0.4个百分点。此外,定向增发募集资金陆续用于归还银行贷款,截止9月30日,公司银行贷款较上一报告期(6月30日)减少2亿元,财务费用率开始下滑,盈利预计将持续提升。 行业整合或将加剧,公司外延扩张潜力较大。水产饲料行业连续两年景气度下降,行业或将加速整合,公司增发后自有资金相对充裕,资产负债率由69.5%下降至54.8%,有参与行业整合的物质基础和先决条件。此外,公司海外业务(东南亚地区)拓展迅速,凭借技术和成本优势,盈利能力高于国内,有望成为业绩新增长点。 上调盈利预测,维持“买入”评级。我们认为,2014年水产饲料行业景气度有望回升,公司水产料销量或将恢复性增长,假设公司2013-2015年饲料销量分别为406/487/571万吨,预计公司2013-2015年收入分别为149/180/212亿元。同时,随着经营效率提升与产品结构调整,公司毛利率有望增长至10%-11%,加上公司外延式扩张的潜力,预计公司13-15年净利润分别为2.83/4.17/5.42亿元, EPS 分别为 0.35/0.51/0.66元( 原预测为0.34/0.46/0.55元,因14-15年费用低于原先预测),维持“买入”评级。基于公司利润高增长,给予2014年25倍估值,目标价格12.7元。同时可关注后续业绩持续超预期可能。

投资要点: 公司发行股份购买资产暨关联交易方案获证监会有条件通过,6日起复牌。公司于5日接到中国证券监督管理委员会通知,本公司发行股份购买资产暨关联交易已获得有条件通过。公司将按计划以20元/股的发行价格向三个核心子公司少数股东发行总计8225万股普通股,用于收购少数股东分别持有的湖南隆平45%股权、安徽隆平34.5%股权、亚华种子20%股权,本次交易合计金额16.45亿元。公司将于6日期复牌交易。 本次资产收购有利于子公司股东与上市公司利益趋于一致。三家子公司是公司种子业务核心资产和利润来源,通过本次交易,三家核心子公司将成为上市公司全资子公司,子公司股东(核心管理层)成为上市公司股东,有利于打破原有利益分隔格局。把子公司利益统一到上市公司层面,有利于建立统一的研发平台,有利于解决各子公司业务同质化倾向,有利于提升资源的合理配置能力,有利于改善公司治理结构。 本次交易完成后将大幅增厚公司业绩。本次收购前,上市公司主要利润来源于所持控股核心子公司扣除少数股东权益后的利润,2011-2012年,公司少数股东权益占公司净利润的比列分别为:44.63% 、41.41% 、39.38% 。本次收购预案中的三家子公司2011-2012年净利润占上市公司净利润的比例分别为99.80%、102.76%。因此,收购完成后,公司业绩将大幅提升。 主导品种持续放量,多主体、多品牌运作潜力品种推动业绩稳定增长。尽管2013/14销售年度种子行业仍处于供大于求的格局,但凭借优质的产业基础,趋于完善的品种结构,仍可实现业绩的稳定增长。预计主导品种Y两优1号、隆平206销量分别可实现约10%,20-25%的增长。公司可能采取多主体、多品牌运作后续C两优608、准两优608、深两优5184、1128等杂交水稻“新品种”,及隆平208、211等杂交玉米潜力品种。公司杂交水稻种子58S1128(暂定名)通过国审,2010品种将通过湖南等地的省审;杂交水稻638S系试验表现良好;玉米种子隆平243有望通过国审成为公司新的业绩增长来源。 维持“增持”评级。预计上市公司2013-2015年收入分别为19.8/24.3/31.4亿元,预计公司13-15年归属母公司所有者的净利润分别为3.38/4.51/6.00亿元(均为已考虑少数股东股权收回后),对应EPS 0.68/0.91/1.20元(原预测为0.68/0.87/1.17元,上调主要因为考虑新品种推广高于预期),市盈率38/28/21倍。维持“增持”评级。

投资要点: 公司发布公告,拟更改部分募集资金用途。经董事会审议通过,公司拟终止“广州大北农30万吨预混料及猪饲料项目”,以及“西安大北农12万吨饲料项目”的运作,原本用于上述项目的超募资金1.34亿元,将全额用于北京市海淀区翠湖科技园“大北农生物农业创新园项目”的建设。 更改募投资金用途的主要目的是提高资金使用效率。“广州大北农30万吨预混料及猪饲料项目”与“西安大北农12万吨饲料项目”始于2010年4月,但由于当地土地资源紧张,地方政府征地等因素影响,上述项目一直未能开工建设,导致募投资金闲置3年。鉴于此,公司拟计划终止上述项目运作。同时,2013年7月起建设的翠湖科技园“大北农生物农业创新园项目”进展顺利,公司计划购买土地83亩(使用权)已获得相关部门核准,急需支付土地总价款3.86亿元(含土地补偿款、土地出让金),故公司计划将前述终止项目中的募集资金用于支付土地价款,差额部分以其余自有资金填补。 大北农生物农业创新园项目建设内容包括:生物育种国家地方联合工程实验室科研楼、生物制药科研楼、饲用微生物工程国家重点实验室科研楼、科研温室、总部基地及其他办公设施,项目建设资金6.11亿元,拟于2016年建成。中长期看,大北农生物农业创新园将成为公司科技研发的“枢纽站”及高新技术产品的“孵化器”,增强公司产品的科技含量,以便为农户提供综合服务。 公司业绩增速环比上升趋势基本确立,维持“买入”评级。公司销售人员、经销商人数增速已开始放缓。此外,公司也已在尽力压缩营销和会议费用。因此,我们认为公司销售、管理费用率有望逐步平稳下降,公司业绩同比增速环比提升的趋势也是确立的。假设公司13-15年实现饲料销量355/520/747万吨,则公司可实现销售收入156/229/336亿元;假设13-15年公司销售费用率分别为9.42%/9.35%/9.27%,则公司可分别实现净利润7.2/11.0/15.6亿元,较2012年年均复合增长率为32%。折合每股收益0.45/0.69/0.97元(维持预测),对应PE32/21/15倍,维持“买入”评级。

投资要点: 公司拟向关联方定向增发,募集资金不超过10亿元。公司拟向江西永联投资有限公司非公开发行股票,发行价格为6.05元/股,发行数量不超过1.65亿股,发行对象江西永联投资有限公司拟全部以现金认购,募集资金不超过10.00亿元,用于补充流动资金。非公开发行股票完成后,公司董事林印孙先生实际控制的正邦集团有限公司和江西永联投资有限公司合计将持有公司股份3.41亿股,合计持股57.14%。由于江西永联投资的股东林印孙先生系公司董事、正邦集团董事长、总裁,周健先生系公司董事长、正邦集团副总裁,程凡贵先生系公司总经理,邹喜明先生系正邦集团副总裁,故本次交易构成关联交易。 募集资金主要用于补充流动资金,减轻财务费用压力。公司生猪养殖规模仍处于高速扩张期间,资金压力较大。截止12年年底,公司资产负债率接近70%,财务费用高达9700万元(占当期公司净利润的120%),资金压力导致过高的财务费用反噬公司业绩。假设本次定向增发募集资金10亿元,我们预计公司将分两批归还贷款,预计可降低资产负债率10-12个百分点,同时降低财务费用近6000万元。募集资金于14年年中到位并在当年用于归还银行贷款,则14-15年财务费用在原先预测的基础上,可分别下降约2550万元,6000万元,考虑税盾效应,对净利润的贡献可分别达到2200万元,5200万元。 养殖规模不断扩大,种猪或成为业绩新亮点。公司养殖规模加速扩张,预计公司13-15年出栏量水平分别为110万头、160万头、250万头(目前公司产能接近350万头)。公司与加拿大合作推进种猪业务发展,预计13-15年种猪存栏量分别为5万头、16万头、30万头;对外销售量预计约为2万头、8万头、16万头,其中80-85%为二元种猪、其余为原种猪。种猪业务盈利较好,二元种猪价格1500-1800元/头,利润约500元/头;原种猪价格近3500元/头,利润1500元-1800元/头。 四季度猪价或季节性上涨,肥猪养殖利润有所好转。公司目前仔猪价格约380元/头,单头亏损20元;商品肥猪价格7元/斤,成本大约6.6-6.8元/斤,单头盈利40-80元。随着元旦消费旺季临近,预计近期猪价将季节性上涨。加上玉米、豆粕价格有所回落,预计后期公司生猪养殖利润将环比好转。 饲料业务品种结构调整,轻资产扩张业务规模。预计公司13 年饲料销量480 万吨,预计14-15 年维持年均15-20%增长。产品结构方面,猪料占比有望持续上升(但速度不会很快),推动整体饲料业务毛利率缓步上升。此外,公司发布公告,拟分别与湖南立成饲料有限公司及张洪先生合作,以自有资金分别出资900 万元、1100 万元,设立湖南正邦立成饲料有限公司、四川金川农饲料有限公司,公司股权占比分别为90%、40%,公司通过投资各地区选拔出的“强人”,实现饲料业务规模的轻资产扩张(类似于大北农的创业平台)。 给予“增持”评级。假设公司13-15 年生猪出栏量分别为110/160/250万头(其中种猪2/8/16 万头),饲料销量分别为480/560/670 万吨,则预计公司13-15 年收入分别为158/189/223 亿元,假设不考虑增发带来的股权摊薄及募集资金对财务费用的降低,预计公司13-15 年净利润分别为2600/5500/14500 万元,种猪业务成为主要的业绩增长点。对应每股收益0.06/0.13/0.33 元,对应市盈率105/35/14 倍。假设考虑增发摊薄,募集资金于14 年年中到位并在当年用于归还银行贷款,预计公司13-15 年净利润分别为2600/7700/19700 万元, 对应每股收益0.06/0.13/0.34 元(目前我们对外使用考虑定增之后的预测数据。另,原预测为0.16/0.25/0.61 元,因养殖成本及公司总部费用超预期,因此大幅下调)。短期看,猪价季节性上涨带来养殖利润环比好转;中长期看,种猪业务推动公司业绩快速增长,虽然公司目前估值较高,但从趋势的角度,给予增持评级。

公司公布2013年三季报:2013年1-9月,公司实现营业收入15.72亿元,同比增长5.99%,实现属于上市公司股东的净利润2.39亿元,同比下滑20.99%,每股收益0.123元。扣除非经常损益后,公司实现净利润2.29亿元,同比增长8.23%,符合我们此前的预测。扣除非经常损益前后净利润存在较大差额,主要由于12年三季度公司在与天同证券的股权转让纠纷案中终审胜诉,冲回此前计提的或有负债8957万元,并计入当期营业外收入。 “统一经营”面积持续增加,但业绩未实现大幅增长,主要原因包括:1)需求低迷,瓜果等高毛利农产品价格、销量受到一定影响。由于目前公司大部分农产品在甘肃、宁夏本地销售,因今年需求低迷,部分产品销售情况不及往年,产品价格略有下降; 2)天气原因导致部分产品亩产下降。由于三季度甘肃地区气候较往年干热,公司马铃薯等部分农产品亩产将往年略有下降,产品规格、品质不及往年;3)阿旗项目前期投入资金较大。阿旗苜蓿草基地2013年完成播种8万亩,完成收割近3万亩,剩余5万亩苜蓿草需要越冬,给公司带来较高的辅助成本;4)气调库,冷链配送车队等项目部分达产后折旧费用上升;5)工业、贸易业务收入、利润大幅下滑。 随着公司冷链配送车队的成立、气调库的投产,公司农产品可实现跨地区、反季节销售。公司募投项目(冷链配送车队、气调库等)三季度起陆续投产,冷链配送车队可增加公司农产品的运输半径,并给公司与国内大型超市的合作创造条件。气调库的建成可帮助公司实现农产品反季节销售,通常反季节销售价格较高,有望提升公司业绩水平。 投资成立甘肃瑞盛水利水电工程公司,细化节水灌溉业务营销服务。控股子公司甘肃瑞盛·亚美特高科技农业有限公司拟以自有资金出资5000万元,在兰州市设立全资子公司甘肃瑞盛水利水电工程有限公司。方便公司在兰州周边地区节水灌溉项目的投标,也有利于提高兰州周边地区节水滴灌设备综合安装服务能力及产品售后服务。 暂维持“买入”评级。假设公司13-15年“统一经营”耕地面积分别为35/40/46万亩,阿旗优质牧草基地收获面积分别为3/8/15万亩,则预计公司13-15年收入分别为24.6/30.4/36.5亿元,净利润分别为3.88/5.12/6.62亿元,对应每股收益0.20/0.26/0.34元(原预测为0.27/0.35/0.45元),市盈率34/26/20倍。考虑到近期三中全会可能将重点讨论土地流转改革问题,亚盛集团拥有342万亩土地在主题概念上受益。此外,为解决与集团公司同业竞争问题,集团公司旗下6家农场有望逐步注入上市公司,增厚业绩。在后期催化剂较多的情况下,暂维持“买入”评级。

公司公布2013年三季报,净利润增速略低于预期。公司2013年前三季度实现营业收入111.43亿元,同比增长52.81%;实现净利润4.47亿元,同比增长3.29%,略低于我们此前6%的预测。实现EPS0.28元/股。公司预计2013年度实现净利润6.75至8.10亿元,同比增长0%至20%。 公司业绩低于预期的原因主要包括以下四方面:1)原料上升导致毛利率下滑。 豆粕采购价格三季度同比上涨15-18%,玉米采购价格同比上涨约10%,原料价格上涨导致公司三季度饲料业务毛利率下滑1个百分点(前三季度公司饲料业务毛利率下滑1.2个百分点)。由于2013年玉米丰产,加上进口大豆价格近期有所回落,未来6个月,玉米、豆粕价格有望下跌,公司成本压力预计会有好转;2)费用率居高不下。由于销售人员、经销商人数持续扩张,各类针对营销商、养殖户的品牌宣传、推广活动仍然较多,前三季度,公司销售、管理、财务费用率分别为9.49%、5.27%、0.02%,分别较去年同期增加0.64、0.01、0.34个百分点。7-9月,由于营销网络建设尚在进行,销售费用率并未出现明显下降,公司净利润率同比下降1.5个百分点(前三季度净利润率下降2.1个百分点),导致公司业绩略低于预期;3)三季度种子板块收到退款近3000万元;4)公司赊销增加,资产减值损失(坏账准备)同比增加约2000万元。 饲料销量持续加速增长,品种结构趋于升级。公司前三季度饲料销量约260万吨,同比增长约52%,其中预混料约21万吨,教槽料、保育料、乳猪料、母猪料等前端料合计接近50万吨,同比增长60%。高毛利品种占比略有提升。 关注公司后续费用率下降带来的业绩弹性,维持“买入”评级。我们认为,尽管公司销售人员、经销商人数仍在增加,但增幅开始放缓。此外,公司也不影响经营的情况下,尽力压缩会议费用。因此,销售、管理费用率下降的趋势是确立的,但速度仍有待观察。在公司维持收入高增长的情况下,费用率的压缩给公司带来较大的业绩弹性。假设公司13-15年实现饲料销量355/520/747万吨,则公司可实现销售收入156/229/336亿元;假设13-15年公司销售费用率分别为9.42%/9.35%/9.27%,则公司可实现净利润7.2/11.0/15.6亿元,对应EPS为0.45/0.69/0.97元(原预测为0.49/0.70/0.87元),复合增长率为32%。维持“买入”评级。

公司公布2013 年中报,业绩符合预期。公司2013 年前三季度实现营业收入27.45 亿元,同比增加5.48%;实现净利润1.18 亿元,同比增加28.27%,符合我们此前预测。实现EPS0.27 元/股。同时,公司预计2013 年度实现净利润1.40 至1.62 亿元,同比增加30%至50%。 动物疫苗:直销疫苗收入大幅增长,成为业绩新增长点。预计公司动物疫苗产品前三季度销量7.6 亿毫升,同比增长约15%。其中,直销疫苗销量突出,预计公司前三季度直销动物疫苗销售收入达到8000 万元,同比增速超过150%(预计实际入账收入约6500-7000 万元),增长主要来源于蓝耳病基因缺失弱毒疫苗以及猪口蹄疫O 型灭活疫苗(浓缩型)。我们预计,公司全年直销疫苗销售收入将超过1 亿元,推动全年动物疫苗产品总收入同比增长15%以上。未来两年,随着直销疫苗市场的开拓,以及口蹄疫疫苗悬浮培养项目投产(13年7 月已部分投产,14 年中期全面投产),圆环疫苗上市(14 年底或15 年上半年),预计公司动物疫苗业务收入将快速增长。 棉籽加工:库存清理完毕,13/14 榨季目前已实现盈利。二、三季度,公司陆续将囤积的棉短绒、棉壳清理完毕,所得款项归还银行贷款、补充流动资金,一定程度上缓解了资金压力。13/14 榨季开始,公司棉籽收购价为2.3 元/公斤,较去年上涨约20%,但由于棉粕价格走高,弥补了棉油的亏损,整体看,新榨季目前单吨盈利为50 元/吨,同比实现扭亏。由于公司目前已施行“订单式生产”模式,棉籽加工业务有望保持盈利状态。 饲料业务:销量同比增长约10%。三季度,猪价走高,公司饲料业务销量快速增长,预计7-9 月,公司饲料销量约25 万吨,同比增长约15%。前三季度,公司饲料销量合计超过65 万吨,同比增长约10%。随着疆外市场(河南、东北)的拓展,预计未来公司饲料销量可维持10%-15%的增长。 维持“增持”评级。我们维持此前盈利预测,预计公司13-15 年主营业务收入分别为36.9/43.0/52.6 亿元,净利润分别为1.50/2.00/2.60 亿元,对应EPS 0.35/0.46/0.61 元,市盈率24/18/14 倍,基于对公司未来各子业务板块业绩稳定增长的信心,维持“增持”评级。

公司公布2013 年三季报,业绩符合预期:公司前三季度实现营业收入5.36亿元,同比增长14.41%;实现归属上市公司股东的净利润9,662.53 万元,同比增长5.5%;实现EPS0.50 元/股,符合我们的预期。 前三季度公司收入、利润增速较去年同期放缓的原因有以下三方面:1)肉鸡养殖行业景气度下滑:禽用疫苗占公司疫苗业务收入的68%,占公司总收入的36%。2013 年二季度,“H7N9 禽流感”事件等对肉鸡养殖行业造成严重影响,行业损失惨重。部分养殖场补栏积极性下降,并开始淘汰父母代种鸡。三季度,肉鸡价格有所回升,行业盈利情况略有好转,但未有本质改善,导致公司禽用疫苗销量增速放缓:1-9 月,公司兽用生物制品实现收入3.01 亿元,同比增长22.4%,增速较去年同期下滑4 个百分点(其中市场销售疫苗销售收入2.47亿元,同比增长33.4%;招标疫苗销售收入5290 万元,同比减少11.5%);2)今年整体疫情平稳,兽药销量下滑。1-9 月公司兽用原料药实现收入9347 万元,同比下降10.0%;3)销售人员扩张导致费用增加。公司上半年成立南方事业部,主攻华南、西南市场,新部门创立初期费用投入大, 1-9 月,公司销售费用率较去年同期增加1.7 个百分点;4)政府补贴同比减少约700 万元,也影响了公司业绩。 集团大客户部销量增速超预期,家畜事业部业绩增长较快。公司不断强化服务营销优势,针对正大、龙大、福喜等大客户实施“密集式营销”,1-9 月,集团大客户部实现销量增长约30%,收入增长35-40%。但针对网络客户(散户)的销售情况低于预期,导致公司整体销量增速下滑;家畜事业部方面,猪圆环病毒灭活疫苗(诸元妥)于9 月中旬上市,由于产品具有副反应小、抗体水平持续时间长、含有Cap 蛋白等多项优势,借助相对成熟的客户渠道,产品走货速度较快,上市至今(1 个月)已实现1100 万元销售额(出厂价7 元/头份,终端销售价格12 元/头份),推动整个家畜事业部销售收入同比增长100%。 看好公司新产品拓展能力及外延式扩张潜力,维持“增持”评级。预计公司13-15 年销售收入分别为7.58/9.29/11.55 亿元, 净利润分别为1.57/2.00/2.52 亿元,对应EPS 0.81/1.03/1.30 元,市盈率30/23/18 倍。 猪圆环病毒灭活疫苗等新产品上市销售使业绩具备超预期可能。同时,公司外延式扩张潜力较大,故维持“增持”评级。

公司公告2013年三季报:1-9月,公司实现销售收入9.11亿元,同比下降4.26%;其中,7-9月实现营业收入6578万元,同比下降44.7%;1-9月实现净利润5773万元,同比下降45,41%;其中,7-9月实现净利润4746万元,同比由盈利转为亏损。1-9月实现每股收益0.14元。扣除非经常性损益后,1-9月公司实现净利润4328万元,同比增长20.77%,符合预期。 报告期内收入下滑的主要原因是:1)公司自12年四季度起,逐步开始剥离湖南隆康农资有限责任公司、九江隆平高科种业有限公司、隆平米业高科技股份有限公司和湖南隆平高科蔬菜产业有限公司等延伸产业,导致收入的基数不匹配;2)部分销售区域的发货和经销商结算时间较去年有所延后。 三季度是公司销售淡季,净利润大幅下降的原因是:公司于上年第三季度转让了持有的新疆银隆农业国际合作股份有限公司股份,获得了7,192万元投资收益。 主导品种持续放量,多主体、多品牌运作潜力品种推动业绩稳定增长。尽管2013/14销售年度种子行业仍处于供大于求的格局,但凭借优质的产业基础,趋于完善的品种结构,仍可实现业绩的稳定增长。预计主导品种Y两优1号、隆平206销量分别可实现10-15%,20-25%的增长。公司有可能采取多主体、多品牌运作后续C两优608、准两优608、深两优5184、1128等杂交水稻“新品种”,及隆平208、211等杂交玉米潜力品种。下半年,公司杂交水稻种子58S1128(暂定名)有望通过国审,2010品种有望通过湖南等地的省审;玉米种子隆平243有望通过国审,成为公司新的业绩增长来源。 维持“增持”评级。预计上市公司2013-2015年收入分别为19.8/24.3/31.4亿元,若收购子公司少数股东股权于2013年完成,则预计公司归属母公司所有者的净利润分别为3.39/4.35/5.85亿元,对应EPS0.68/0.87/1.17元。假设收购子公司少数股权于2014年完成,则预计公司归属母公司所有者的净利润分别为2.07/4.35/5.85亿元,对应EPS0.50/0.87/1.17元,PE52/29/22倍;给予“增持”评级。

投资要点: 公司公布2013年三季报,业绩符合预期。报告期内,公司实现营业收入118.94亿元,同比增长9.99%;实现净利润2.91亿元,同比增长98.55%;实现EPS0.36元/股,收入和利润完全符合我们此前的预测。此外,公司预计2013年全年净利润同比增长100%-200%。 产品结构优化(禽料占比下滑),食品加工业务减亏,公司毛利率显著提升。公司根据“水产料重点发展,猪料优先发展,禽料选择性发展”的方针,继续强化营销突破,提高服务水平,全面提升公司的营销竞争能力。1-9月,预计公司水产料销量增长约4%,猪料销量增长约15%,低毛利的禽料销量下滑约18%。猪料和水产料占比持续提升,产品结构的改善推动饲料业务毛利率提升1-1.2个百分点。此外,随着食品加工业务新管理班子到位,市场渠道拓展完成,相关业务(罗非鱼加工除外)开始出现好转迹象:春源食品二季度末开始实现盈利;新太丰三季度亏损大幅减少,也推动公司整体毛利率有所提升,前三季度公司毛利率总计提高1.4个百分点。 费用率环比明显下降,财务结构不断改善。随着公司经营效率的提升,广告费用的减少,公司管理费用、销售费用率较上半年下降2.8个百分点,与去年同期相比下降0.4个百分点。此外,随着定向增发募集资金的到位,陆续用于归还银行贷款,截止9月30日,公司银行贷款较上一报告期(6月30日)减少2亿元,资产负债率由69.5%下降至54.8%,财务结构有所改善,财务费用率开始下滑。 四季度猪料有望持续增长,我们预测全年业绩同比增长180-200%。10月至今,公司水产料销量增长14%,猪料销量增长近20%。11月后,水产料进入淡季,但依靠猪料的增长和财务费用的环比下降,预计四季度业绩同比仍会大幅提升(减亏),预计全年实现净利润2.7-2.9亿元,同比增长180%-200%。 上调其盈利预测,调高至“买入”评级。我们认为,2014年水产饲料行业景气度有望回升,公司水产料销量或将恢复性增长,同时,随着经营效率的提升毛利率有望稳定在10%左右,加上公司外延式扩张的潜力,假设公司2013-2015年饲料销量分别为315/410/475万吨,预计公司2013-2015年收入分别为149/177/199亿元,净利润分别为2.79/3.63/4.39亿元,EPS分别为0.32/0.42/0.50元(原先预测为0.28/0.35/0.42元),上调至“买入”评级。给予2014年22倍估值,目标价格9.24元。 风险提示:罗非鱼加工亏损加大,四季度猪料销量不达预期等。

公司公布2013年中报,业绩符合预期。报告期内,公司实现营业总收入17.2亿元,同比增长6.8%;实现净利润7050万元,同比增长17.4%;实现EPS0.16元,完全符合我们此前的预期。公司预计1-9月实现净利润0.92-1.19亿元,同比增长0%-30%。同时,公司与控股股东天康集团拟按现有股权比例共同对子公司新疆天康畜牧科技有限公司增资,用于扩大其生猪养殖规模及肉制品加工产能,公司出资部分合计1.13亿元,增资完成后,公司持股比例仍为44.4%。 饲料业务:销量同比增长约8-10%,三季度增速有望加快。上半年,受H7N9禽流感、生猪价格下跌的影响,饲料行业景气度下滑,新疆以外(主要是河南市场)饲料销量同比下滑约20%,但新疆地区猪价走势平稳,且未受到禽流感冲击,上半年新疆地区饲料销量同比增长约20%。预计上半年饲料销量合计超过40万吨,同比增长8-10%。近期,畜禽产品价格上涨,养殖利润环比好转,饲料行业景气度有所回升,预计三季度饲料销量同比增速回升至10%-15%。 动物疫苗:直销疫苗收入大幅增长,成为业绩新增长点。预计公司上半年直销动物疫苗销售收入达到5300万元,同比增速超过150%(但由于部分销售还未确认为收入,实际入账收入预计约3500万元),其中,收入的80%以上来源于蓝耳病基因缺失弱毒疫苗。我们预计,公司全年直销疫苗销售收入将超过1亿元,推动全年动物疫苗产品总收入同比增长12-15%。未来两年,随着直销疫苗市场的开拓,以及口蹄疫疫苗悬浮培养项目投产(13年7月已部分投产,14年中期全面投产),圆环疫苗上市(14年底或15年上半年),预计公司动物疫苗业务收入将快速增长。 生猪养殖:区域优势明显,加快扩大规模。子公司天康畜牧是新疆最大的生猪规模化养殖和屠宰加工企业之一。由于新疆自治区猪肉采取“定点、定额”供应的原则,近年来猪价一般较全国均价高15-20%。而新疆玉米成本较低,养殖效益明显高于国内平均水平。天康畜牧12年生猪出栏量20万头,共实现利润5000余万元。预计今年出栏量25-30万头,未来有望逐步扩大到50万头。 维持“增持”评级。我们预计公司13-15年主营业务收入分别为36.9/43.0/52.6亿元,净利润分别为1.50/2.00/2.60亿元,对应EPS0.35/0.46/0.61元(原预测为0.30/0.40/0.58元),市盈率24/18/14倍,基于对公司未来各子业务板块业绩稳定增长的信心,维持“增持”评级。

公司公布2013年中报,实现净利润3.2亿元,同比增长2.75%。报告期内,公司共实现营业总收入64.9亿元,同比增长45.48%,实现归属于上市公司股东的净利润为3.2亿元,同比增长2.75%。每股收益0.20元。公司同时预测2013年1-9月实现净利润3.89-5.19亿元,同比增长-10%-20%,折合三季度净利润0.69-1.99亿元,同比增长-42%-64%。 饲料销量同比增长44.17%,前端料比重略有上升。上半年,公司饲料销售量148.02万吨,销售收入60.1亿元,分别同比增长44.2%、51.3%,其中猪饲料量129.73万吨,销售收入54.1亿元,分别同比增长45.6%、51.8%。若扣除合资公司的饲料销量,公司上半年饲料销量约136万吨,同比增长33%。2013年,公司在进一步改善客户结构,提高市场占有率的同时,重点推广猪饲料中的教槽料、保育浓缩料、乳猪配合料、母猪浓缩料、高比例预混料等高端高档高附加值的产品。上半年,上述重点产品的销售量约为31万吨,同比增长50.1%,占猪饲料总销售的23.81%,较上年同期上升1.3个百分点。但由于合资公司创立初期运营成本较高,加上玉米、豆粕采购价格同比显著上涨,导致公司饲料业务毛利率同比下降0.59个百分点。此外,由于国内种子严重供过于求,公司种子业务受行业景气度下滑影响,收入有所下降。上半年,公司种子销售数量为991万公斤,销售收入2.29亿元,同比分别下降约10%,15%。 人员快速扩张,营销投入大幅增加,导致公司费用率大幅上升,反噬业绩。 上半年,公司销售费用率、管理费用率分别上升0.7、0.2个百分点,导致业绩增速远低于收入增速。截至2013年6月底,公司员工人数为1.81万人,同比增加5088人。其中,约1.1万人为公司推广服务人员。超过了年初制定的“2013年底员工总人数达到或超过1.5人的目标”,公司薪酬、培训、差旅开支超预算。此外,公司上半年积极推进“事业财富共同体”建设,会务开支达到2000余万元。后续为招揽优质经销商,又造成大量费用开支(如“转会费”等)。同时,新成立的合资公司大多属于业务发展的初期,营销费用投入较大,预计上半年亏损约3000万元。 公司下半年净利润增速有望逐渐提升,主要原因包括:1)行业景气程度略有上升。目前,国内生猪、母猪存栏量仍在较高水平,前期商品肥猪、仔猪价格上涨,养殖利润有所好转,饲料行业景气度有所回升;2)新招聘的销售人员开始“正贡献”:公司上半年新招聘1000多名销售人员和经销商。根据历史情况,新销售人员/经销商一般6个月后开始“正贡献”。2013年1-3月,销售人员及经销商带来的“负盈利”为800多万元;4-6月为300多万元。预计下半年,公司不会再有明显的人员扩张计划,而上半年招聘的新员工有望为公司带来“正盈利”。我们预测公司7-8月饲料销量、销售收入同比增速分别维持在40%、50%以上,净利润增速有望回升至接近10%;3)合资公司有望减亏。7-8月,合资公司亏损额约1500万元,环比5-6月略有减少,后续随着经营的成熟,亏损幅度有望持续下降。 产品力与营销力兼备的成长型公司,从中长期看,暂维持“买入”评级。 “事业财富共同体”有效激励经销商积极性,推动饲料销量快速增长,市场份额扩大。假设公司13-15年饲料销量分别为310/430/560万吨,则预计公司13-15年销售收入分别为150/208/282亿元,净利润分别为7.7/10.5/13.9亿元,对应EPS0.48/0.66/0.87元(原预测为0.50/0.65/0.90元),市盈率24/18/13倍。暂维持“买入”评级。

投资要点: 公司公布2013年中报,业绩符合预期。报告期内公司实现主营业务收入8.4亿元,同比增长14.06%;实现归属上市公司股东的净利润4187万元,同比下降78.61%。每股收益0.08元,完全符合我们此前的预期。同时,公司预测1-9月可实现净利润6584-11851万元,同比下滑55%-75%。 猪价下跌,公司养殖业务盈利显著下滑。报告期内,公司生猪出栏77.7万头,同比增长2.94%。其中商品仔猪53.4万头,同比减少10.65%;商品肉猪21.29万头,同比增长60.2%;二元种猪3.03万头,同比增长24.4%。公司畜禽养殖业务收入5.27亿元,同比下滑1.7%。受春节后猪价下跌,饲料成本上升,以及生猪出栏结构调整的影响(考虑到屠宰及肉品业务的发展,公司有意识的调高了商品肉猪,包括生态猪的出栏量,降低了仔猪出栏量),报告期内,公司养殖业务毛利率由去年同期的34.6%下滑至27.4%。 屠宰与肉品销售业务亏损,进一步拉低业绩。截至6月底,公司在河南、上海等地区共开业120家“雏牧香”专营店,公司生鲜肉的销售受专营店渠道建设速度的影响,生鲜肉及其加工品销售量较少,导致生猪屠宰量较少、生鲜产品折旧分摊较高,导致屠宰业务亏损;而为宣传和推广“雏牧香”品牌,渠道建设管理人员增加,相应的工资等费用增加,同时进入终端市场相应的促销费、运输费、广告宣传费等费用增加,导致肉品业务未实现盈利。预计公司上半年屠宰与加工业务各参股子公司合计亏损3700万元。 三季度猪价上涨,养殖业务盈利好转,但屠宰与肉品业务为业绩增长带来不确定性。6月以来,国内商品肉猪、仔猪价格持续上涨,8月底,公司商品肉猪、仔猪价格较上半年均价分别同比上涨约12%,24%;较去年同期分别上涨约13%,32%。预计目前公司养殖利润环比大幅提升,同比亦有所增长。预计三季度公司盈利将有所改善,但增长幅度还需关注屠宰与肉品业务经营情况。 维持公司“增持”评级。假设公司13-15年生猪出栏量为190/260/380万头,肉品业务于14年全面盈利,则公司上述年度可实现收入22.1/36.4/52.6亿元,实现净利润1.9/2.7/4.9亿元,对应EPS0.22/0.32/0.58元(考虑到屠宰及肉品业务亏损幅度略超预期,下调盈利预测,原盈利预测为0.28/0.40/0.62元),市盈率52/36/20倍。生猪养殖行业最坏时点已过,下半年猪价整体好于上半年和去年同期,暂维持“增持”评级。