海洋鱼肉制品健康美味,符合消费潮流 鱼肉与猪牛肉、鸡鸭肉相比,具有更多的蛋白质和不饱和脂肪酸,同时脂肪含量少,更符合居民营养健康的需求。而海水鱼与淡水鱼比较,海水鱼受污染少,味道鲜美且更含营养价值,因此,海洋鱼肉制品是符合居民长期消费潮流的,具备长期投资价值。 行业发展潜力大,集中度低,整合空间大 随着社会化专业分工和居民工作生活节奏加快,速冻食品的安全、方便和快捷正好满足人们快节奏需求,我们判断未来几年速冻食品有望保持10%-15%的增长速度。而速冻鱼肉制品(火锅料)行业过去10 年保持着20%以上的复合增速,未来仍存在诸多因素助推行业增长。值得期待的是,OTO 火锅的兴起,将大幅增进家庭消费,有望打开行业规模2 倍空间。而家庭居民消费更注重品质和品牌,行业龙头企业将为此更为受益。相比于速冻面食行业,速冻鱼肉制品行业集中度低,行业龙头整合空间大,未来成长性空间和盈利能力都更有弹性。 并购之台湾鱼皇,将海欣驶入蓝海竞争 2013 年12 月,海欣并购了台湾佳福兄弟公司下属嘉兴松村100%股权,嘉兴松村所产“台湾鱼皇”产品属国内最高端鱼类制品,具有多项差异化竞争优势,使海欣跳出了传统火锅料行业激烈竞争的局面,重新驶入蓝海竞争领域。而公司将“台湾鱼皇”产品从高端、中端两个层次布局,从餐饮、酒店和商超全渠道铺货,将带来极大的经济效益,使公司业绩未来几年都有望保持高增长。 炭烧业务,有望成为新的盈利增长点 公司2014 年除大力推广“台湾鱼皇”业务的同时,还重点推出了炭烧业务。鱼肉炭烧制品兼顾荤素营养,更符合居民消费需求,而炭烧业务旺季集中在夏天,正好与火锅料制品旺季集中在冬天形成互补,带来淡旺季产能互补,降低成本提高效率。 并购战略规划下,有望实现新的业务突破 海欣董事会战略工作安排,希望一年能完成一个并购项目。并购的目标定位财务规范,业务上基于生产管理、销售渠道和运作模式与海欣重合度较高或者能发挥协同作用,且市场空间大、消费者教育充分、没有强势品牌的行业企业。如果能实现此类项目的成功并购,则将助推海欣事业更快更好的发展。 盈利预测与投资建议 基于OTO 火锅的兴起,速冻鱼肉制品(火锅料)行业未来将具有巨大的发展空间,而战略新品台湾鱼皇的高盈利高增长特性,有望使海欣未来3 年都保持业绩高增长。我们预测2014/15/16年EPS 分别为0.30/0.70/1.00 元,对应当前股价PE 分别为59.25 /25.14/17.62,维持公司 “买入”评级。 风险提示 台湾鱼皇系列产品和炭烧系列新品开拓不如预期;

事件: 8月29日晚,伊利股份(600887)公布2014年中报,2014年中期实现收入272.86亿元,同比增长13.59%,归属上市公司股东净利润为22.93亿元, 同比增长31.93%。其中二季度实现收入143.60亿元,同比增长16.78%, 二季度实现净利润12.09亿元,同比下滑3.37%。基本每股收益0.75元,同比增长19.05%。 点评: 二季度营收恢复正常增长,产品结构改善和原奶成本降低带动毛利率提升。今年由于春节提前,更多营收体现在13 年四季度,二季度开始营收恢复正常增长,达16.78%。同时,今年原奶成本下降和产品结构改善也带动毛利率提升,相比去年同期提升2 个百分点。 低温酸奶和奶粉业务仍可持续向好,费用率仍有下降空间。伊利低温酸奶目前保持40%多的增速,并自13 年开始实现盈利,未来会越来越好。婴幼儿奶粉因为伊利大品牌的可靠性和性价比高,在与国外品牌竞争中有差异化竞争优势。从长期看,随着行业集中度提高,伊利市场份额的增加, 母子品牌的协同作用下,费用率仍有下降空间。 短期看,常温白奶面临进口奶和巴氏奶冲击。随着消费升级,伊利常温白奶的确面临进口奶和巴氏奶冲击。但由于2008 年的三聚氢胺事件,显性受伤害的是婴儿,成人并没有这方面的报道。因此,成人对国内液体乳安全担忧意识并不是很强烈,只有少部分人比较敏感而选择进口奶,但进口奶本身由于保质期长、缺乏品牌认知和品质保证等劣势而不能根本上撼动国内液体乳格局。此外,伊利新上的常温酸奶安幕希有40%以上的高毛利率和城镇化推进农村居民饮用奶的增加,也是对伊利盈利上的补充。因此, 未来2-3 年伊利保持20%左右的利润增速还是大概率事件。 长期看,伊利仍可布局巴氏奶。目前巴氏奶虽然增速很快,但由于基数小, 占比不是很高,伊利此时上巴氏奶,在经济效益上不是很高。但伊利的奶源和工厂布局已全国化,完全有能力随时上巴氏奶业务,而且目前伊利低温酸奶的销售已比较成熟,完全可借助低温酸奶的冷链系统获取品类整合优势。从长期来看,大众品的竞争本质上是成本竞争,伊利完全可以借助常温奶的盈利优势,以价格竞争的方式实现对巴氏奶品类的再次整合。 维持公司“买入”评级。预测2014/15/16 年EPS 分别为1.26/1.56/1.88 元,对应当前股价PE 分别为21.04,17,14.11,维持公司“买入” 评级。 风险提示:常温酸奶市场推广滞缓,“单独二胎”政策落实滞缓。

事件: 海欣食品(002702)调研:我们近期前往海欣食品嘉兴工厂调研,就鱼极系列产品市场拓展和收入规划,战略新品储备和国际业务开拓等,与公司管理层进行了深入交流。现形成调研简报如下: 投资要点: 1、聘请总经理是锦上添花,离职对公司经营影响不大 公司董事会基于大战略大格局的规划下,考虑聘请职业经理人做总经理,而董事长将更多的精力去从事战略规划和资本运作方面的工作。因此,公司外聘总经理是一件锦上添花的事情。 前任王总经理出于个人发展考虑,提出辞职。王总经理来公司不久,整个公司运营框架没有很大的变化,中高层管理人员都依然在岗尽职。因此,王总经理的离职对公司实际经营影响不大。 2、鱼极系列产品具有较高的技术门槛,短期内竞品难以跟进 鱼极系列产品还是有相当技术壁垒,主要体现在原料、配方、工艺、流程、品质管控等多方面。原母公司台湾佳福公司2010年开始在大陆建厂,当时很多公司想模仿,但都一直未模仿出来。鱼极产品海欣先做有先入为主的 优势,市场上也有些企业模仿,但他们品质、口味、成品率都无法达到要求。而且餐饮老板考虑长期生意、保住客户,一般不会因为价格便宜而轻易更换产品。 3、鱼极产品分系列化运作,预计四季度会有比较明显的增长 鱼极分三个系列运作。做高端火锅店的为鱼乡系列,做商超系统的为鱼极系列,普通火锅店、农贸市场等流通渠道为海欣宝系列。基于全面覆盖高中低端客户的考虑,海欣宝也规划在二三线城市商超系统铺货。 鱼极鱼乡系列承接台湾技术和原有销售网络,海欣接手后又进一步拓展销售通路,而由于鱼极不是一个全新的产品,其下游的高端客户认知度相当高。今年淡季的时候,鱼乡也有50%以上的增长。预计本销售年度(2014年4月至2015年3月)鱼乡的销售收入在8000万以上。鱼极和海欣宝目前处于前期铺货阶段,预计销量在今年四季度会有比较明显的增长。 鱼极产能上已准备就绪,9月份开始大规模生产。目前嘉兴老的生产线日产能5-7吨(旺季时多一点),新生产线日产能7-10吨(2条线),再加上福州新生产线日产能7-10吨(2条线),按照2015年的收入规划应该能满足市场需求。如果市场热销,产能不够的话,公司再考虑东山2条生产线投产。 4、高端战略新品还有储备,国际化业务正积极拓展 公司新品除了目前鱼极的几个系列产品外,还有更高端的馅中馅的产品,这个在技术上会更为复杂,难度更大。公司未来规划每年重点推出一个。此外,公司还正在考虑研发一种鱼肉制品,可切成片,在餐饮系统做冷菜用, 公司对该项产品的市场前景和发展空间都比较看好。 在国际业务方面,公司也正迈出积极的一步。公司管理层前段时间去香港洽谈,一般香港很少进大陆产品,但他们感觉鱼极系列产品品质很不错(该产品本来就是台湾技术),考虑与公司合作。目前已确定8月底供货4个货柜,每个货柜约80万营业额,如果正常的话,明年供货量将有一个比较大的增长。此外,下一步还规划借助香港市场,继续拓展东南亚市场。 5、盈利预测与投资建议 基于对海欣战略新品和国际业务拓展的看好。我们预测2014/15/16年EPS 分别为0.42/0.72/1.00元,对应当前股价PE 分别为34.71 /20.25/14.58,维持公司评级为“买入”。 6、风险提示 新品拓展不如预期,食品安全。

事件: 8月15日晚,承德露露(000848)公布2014年中报,2014年中期实现收入15.33亿元,同比增长4.03%,归属上市公司股东净利润为2.635亿元,同比增长27.27%。基本每股收益0.53元,同比增长29.27%。 点评: 二季度单季度营收增长29%,低于市场预期。2013 年一季度因为业务年度绩效考核原因,出现渠道压货现象,导致2013 年二季度收入增长为负数。在2013 年二季度基数较低的情况下,2014 年二季度收入增长29%,但与2012年二季度比较同比增长只有7%,总体上看不是很理想,还是低于市场预期。 毛利率提升在于固定资产摊销减少和物流成本下降。上半年毛利率提升4.06个百分点,销售净利率提升3 个百分点,主要是公司过去购买的固定资产部分已摊销完毕但目前还在使用,同时郑州工厂建设,周边销售的物流成本降低。 品牌诉求和市场拓展仍有提升空间。露露作为植物蛋白饮料的先行者,具有很好的品牌美誉度和历史底蕴,但在杏仁露和核桃露单项品类的品牌诉求上还不够清晰和具备差异化,广告宣传和市场推广的力度也仍有改善空间。 期待新任总经理上任后的激进变革。新任总经理李总作为大股东万向的代表,在大股东的沟通上将更为便捷,同时李总出生于1974 年,年富力强,过去露露在整体市场运作上还比较保守,期待新任总经理上任后的激进变革。 维持公司“买入”评级。基于新任总经理上任后市场的良好期待,我们也期待公司业绩越来越好。预测2014/15/16 年EPS 分别为0.83/1.05/1.32 元,对应当前股价PE 分别为25.85,20.52,16.37,维持公司“买入”评级。 风险提示:核桃露销售未达预期。

事件: 7月12日晚,海欣食品(002702)公布2014年中期业绩预告,预计2014 年中期净利润亏损0-150万元. 点评: 公司营收预计仍有增长。从市场调研情况看,公司营收和销量预计仍有增长,行业增长的根本性驱动因素仍然存在。 非经营性因素是影响净利润大幅下滑的主要原因。老厂金山工厂5 月份大修约1 个月时间,预计由此影响营业收入约2000 万元,按2013 年同期基数计算占比约15%;东山工厂虽然在2014 年4 月份公告已获得《全国工业产品生产许可证》,但设备和物流的磨合以及人员的培训尚需一段时间,实际业绩贡献尚未产生,但人员工资、固定资产折旧成本已开始摊销,从而间接影响产品毛利率;此外,2014 年新项目台湾鱼皇系列、碳烧系列启动,此前都在市场开发和前期准备阶段,实际业绩贡献也尚未产生,但人员工资、市场开拓费等项目费用仍然计入,也影响业绩。 预计今年三季度有望出现业绩拐点,未来三年有望高增长。公司2013 年收购的台湾鱼皇产品,将从高、中端两个层面布局。高端可销往澳门豆捞等高端火锅店、星级酒店(早餐点心)、商场(高收入家庭火锅料、点心);中端可销往普通火锅店、一般酒店(早餐点心)、麻辣烫、BC 类超市、农贸市场等,市场空间非常大,新增产能预计8 月中旬后开始陆续投产,届时业绩拐点将由此显现。碳烧系列,在2 季度准备后预计3 季度开始逐渐放量,也将产生业绩贡献。 维持公司“买入”评级。基于台湾鱼皇产品新增产能延期和传统业务仍然市场竞争激烈,我们下调2014/15/16 年EPS 分别为0.42/0.72/1.00 元,但预计三季度拐点显现,仍维持公司“买入”评级。 风险提示:新品市场开拓不如预期。

事件: 海欣食品(002702)调研:我们近期前往海欣食品嘉兴工厂调研,就公司2014年经营状况、未来发展规划,与公司管理层进行了深入交流。现形成调研简报如下: 投资要点: 1、2014年重点实现企业转型和升级,众多变革性举措已陆续出台实施 海欣一直致力于鱼肉制品第一品牌的打造,今年开始围绕核心竞争力和核心价值观提出许多大的变革性的举措,重点布局如下工作: 一是核心竞争能力的构筑和培育。公司构筑行业竞争的壁垒,形成独一无二的资源,让竞争对手无法抄袭,主要是从3个方面着手:1、产品力。2014年重点进行产品群的梳理,实现产品定位和销售渠道之间的符合;2、销售力。实现渠道多元化的发展,要在各地都能看到海欣的产品。2014年之后,重点是发展商超渠道,将商超渠道提高到一个主要渠道来运作。费用投入政策上也做调整,改变过去渠道投入为主到消费者品牌投入为主,将费用重点投入到零售终端和消费者,实现产品的变革升级;3、品牌力。通过媒体传播和消费者试吃提高消费者对海欣的认知,从而提高海欣的知名度和美誉度,直接和间接提升品牌力。 二是产品战略的规划和实施。2014年,重点推出海洋美食的产品战斗群,主要有鱼极系列、炭烧系列和鱼豆腐系列。战略新品鱼极作为驱逐舰,鱼极又分产品群,根据餐饮渠道、商超渠道、农贸渠道分设不同的子品牌来运作。高端鱼极目前市场上没有竞品,虽然有部分仿制,但品质上差别很大,价格上也相差很大,公司有望实现大规模全方位的铺货。炭烧系列作为季节性互补产品,平滑产能降成本增盈利,未来发展空间也很大。鱼豆腐,作为休闲食品,主要通过电商渠道销售,目前试销阶段增速很快,未来可作为重点产品培育和运作。同时,公司对现有的主力单品再做大做强,以此充分应对市场竞争和行业洗牌。 基于上述的规划,公司2014年重点打响几大战役。如“百城万店”活动,在有代表性的终端建立海欣的形象,面对市场竞争推行差异化分销战役。海欣包装产品,分日配品牌专区、生鲜专区分别展示,实现多样化的消费方式。 总体而言,2014年,公司将紧紧围绕“产品力、销售力、品牌力”开展各项工作,明确一切以市场为导向,实现全员营销的宗旨。公司寄希望,通过所有的动作海欣打造为业内知名品牌--中国鱼肉第一品牌--享誉世界的海洋美食品牌,将海欣打造为行业领头羊,三年内成为国内真正的领导者。 2、东山工厂4月份开始投产,鱼极系列新扩产能7月底后陆续投产 募投项目东山工厂4月份开始投产。东山项目的投产,能够有效解决8月份旺季来临后的产能瓶颈,今年同时安排生产鱼豆腐、炭烧等业务新品,炭烧系列将于夏季启动,这些新品对2014年度业绩促进将起非常大的作用。公司总体预计用2-3年时间将东山产能进行全部消化,如果今年销售理想的话,预计东山项目2014年度的产能利用率可达70-80%。成本方面,东山工厂自动化程度很高,人员方面预计可减少30%。 鱼极系列,嘉兴工厂新增2条线的扩产预计7月底开始投入生产,其他福州金山工厂鱼极产品增加2条线,东山新工厂鱼极产品增加2条线,都预计在四季度开始投产。鱼极各条新增生产线达成后将是现有产能的4-5倍。未来舟山基地,可进行鱼类休闲食品和鱼类深加工再利用加工方面的规划。 鱼极系列产品是公司今年及未来的战略新品,其定位高端消费,具有高品质、高增长和高毛利的特点;鱼极系列产品除了继续发挥现有高端餐饮的流通渠道外,也将向KA、连锁商超的家庭消费拓展。从目前的招商来看,高端餐饮渠道的经销商们信心十足。商超家庭消费推广工程正在调研,公司正委托专业调研公司进行消费者口味测试和价格敏感度测试。各项准备工作就绪后,预计8月份开始向商超系统全面推广。 3、公司未来通过寻找合适的并购标的,快速的实现做大做强 公司认为,海欣的战略是聚焦海洋美食,因此,现有产品持续2-3年的打造,海欣的发展是不可限量的。未来,公司将围绕海洋美食,寻找合适的并购标的,实现快速的做大做强。按照这两年董事会战略工作安排,基本上是一年一个项目的任务目标,标的所选择的对象为食品行业,利润2000-3000万规模,且财务规范。公司希望选择的并购标的是生产管理、销售渠道和运作模式,能与公司重合度较高或者能发挥协同性,且产品市场空间大、消费者教育充分、没有强势品牌的行业企业。 4、我们判断认为公司未来业绩有望保持多年高增长 我们认为公司2014年最大的亮点是高端鱼极系列产品和炭烧系列产品,未来3-5年都有望保持业绩高增长。 鱼极系列产品,作为海洋美食,即可当粮(点心)又可当菜(烧汤),应用领域广泛。销售渠道可分为高端火锅店(如澳门豆捞,海底捞等),酒楼,写字楼食堂,连锁快餐店,家庭消费。按照火锅料行业200亿元的规模,高档20%的占比计算,则至少有40亿的市场空间。如果再加上酒楼、写字楼食堂、连锁快餐店和家庭消费的量,则市场空间预计至少100亿以上。鱼极系列产品全部采用进口的深海小鱼种,工艺配方专有,目前市场上尚没有竞品,能在相当长的时间维持高增长高盈利。而正是高盈利能力,即使在费用投入比较大的商超系统也能实现全面的铺货,保持较高的盈利。鱼极的产品品质、品牌名、包装都非常的吸引消费者,我们坚信在商超系统一定能畅销。 炭烧行业,根据行业协会统计,预计约有500亿的市场规模。过去人们烧烤吃的比较多的是畜禽肉和蔬菜,而伴随着人们生活品质的丰富化,对烧烤品类的需求也多样化,鱼肉制品营养而不腻味,自然深受消费者喜爱。鱼肉制品在烧烤系统中的占比日益提高。我们认为公司2014年推出炭烧系列产品,不仅极大的提高公司的营收,而且可以平滑淡旺季产能,提高设备使用和人员生产效率,降低单位固定成本费用,提高公司盈利能力,对公司改善经营是具有极大帮助的。 5、盈利预测与投资建议 基于上述分析,我们认为海欣发展战略已十分清晰,未来重点在执行上。公司2014年聘请营销专家出生的王从勇先生担任总经理,有望使海欣的发展突破历史瓶颈,上升一个新台阶。由此,我们对海欣未来的发展前景十分看好。预测2014/15/16年EPS分别为0.54元(调高)/0.86元(调高)/1.26元(调高),对于当前股价PE分别为26.03/16.35/11.15,调高公司评级为“买入”。 6、风险提示 新品拓展不如预期,食品安全。

事件: 南方食品(000716)电话调研:我们近期与南方食品工作人员电话交流,就公司经营现状,未来发展规划等问题,进行了相关咨询。现形成调研简报如下: 投资要点 :1、黑芝麻糊主要适用中老年群体,预计未来可保持10%-20%的稳定增长 黑芝麻对肾有好处,能养头发,一般肾好头发黑,对老年人具有温补的作用。因此,黑芝麻糊的主要消费群体是中老年人,市场销售就比较稳定。目前黑芝麻糊已比较成熟,产品销往全国各地,其中华东和华北市场做的好一点,西藏地区也不错。 促动黑芝麻糊增长的因素,主要是随着居民收入水平的提高,对食疗保健开始重视,而我国老年人口也在逐步增加,需求量自然增加。从产品竞争对手来看,面对面直接竞争的大品牌没有,相对而言,皇室麦片有一点影响,但皇室麦片更多的是强调用于早餐。 公司历史业绩不甚理想,主要是历史遗留下非芝麻糊业务,2004年公司就已改制,但内部管理上的很多问题还没理顺。从成长性来看,黑芝麻糊公司做了20几年,爆炸式增长的可能性比较小,未来预计每年保持10%-20%的稳定增长概率比较大。 2、黑芝麻乳主要从食用便利性角度开发,历史包装经历2次调整 黑芝麻乳主要是针对黑芝麻糊老产品的不足,基于食用方便性考虑,挖掘潜在的年轻的消费群体,于2011年推出,2012年开始销售。第一次的包装,以王力宏为代言人,包装体现绿色和时尚。但那个包装的市场定位和品牌定位上有点偏差,时尚的风格不代表公司几十年的文化积淀,甚至把原来的传统文化都割断。为此,公司于2013年4月在包装方面重新做了一些调整,改换成黑色,替换成蒋雯丽做代言人。包装改过之后,公司对该产品的未来较为看好。 3、黑芝麻乳销售成立专门的事业部负责,目前仍在招商中 黑芝麻乳产品推出后,公司非常重视,成立专门的事业部负责,并面向全国的市场进行推广。在组织机构上,公司下设黑芝麻乳事业部,事业部下再设大区,大区在管辖范围上一般市场份额不高的地方,几个省一个大区,如西北、西南一个大区,市场份额比较大的省一个大区。目前总体上在招商过程中,基础好一点的市场,主要是江西、安徽等地区,此类地区一般地级市都能铺货到位。 黑芝麻乳定位饮料产品,渠道以经销商为主,直供比较少。2013年,黑芝麻乳销售5000-6000万,14年预计能做2个亿。至于未来3-5年的远景规划,目前还很难明确,一般新产品投入都有成长过程,公司总体上希望尽快缩短投入期,尽快实现盈利。 4、定增方案正在落实中,公司看好未来发展前景 目前植物蛋白饮料行业每年增速能够保持在20-30%,行业规模190亿元,和乳饮料580亿规模还有很大距离。公司看好黑芝麻乳作为植物蛋白饮料的发展前景。而根据定增预案,公司将投资2亿元建成黑芝麻乳年产能7.5万吨的江西南方黑芝麻乳生产基地建设项目。预计达产后,新增黑芝麻乳年均营业收入59487.18万元,年均净利润5334.88万元。投入募集资金5亿元建设滁州南方黑芝麻乳生产基地。达产后新增黑芝麻乳年产能15万吨,预计将新增年均营业收入11.90亿元,年均净利润11869.38万元。另外,公司拟将本次非公开发行募集资金中的2.5亿元用于补充流动资金,预计降低每年能节省财务费用1500万。根据规划,公司2015年将具备22.5万吨黑芝麻乳产能,若能如期达产,有望贡献17.5亿元销售收入。 5、盈利预测与投资建议 我们认为黑芝麻乳作为谷物类饮料,消费者认知上可能还有一定偏差,市场是否如预期开发成功,需要进一步跟踪。预测公司2013/14/15年EPS分别为0.26/0.39/0.52元,对于当前股价PE分别为43.90/29.49/22.26,维持公司“增持”评级。 6、风险提示 黑芝麻乳开发未达预期。

事件: 承德露露(000848)调研:我们近期前往承德露露调研,就公司经营情况、产品定位与营销改革等多方面要素, 与公司领导进行了交流。现形成调研简报如下: 点评: 1、杏仁露销售稳健,东北、西北、河南、山东仍有很大潜力 杏仁露产品具有保健价值,当中的维生素B17 很独特,具有抗癌作用,符合健康的植物蛋白饮料消费潮流。未来杏仁露可保持稳健增长,预计年增速可达15%-20%左右。 杏仁露,露露市场份额90%以上,直面竞争比较少,未来还有一定的提价空间,但短期内提价的可能性比较小。分市场来看,北京,河北相对比较成熟,未来可保持稳定增长,而东北、西北、河南、山东仍有很大潜力,露露市场份额还不大。长江以南地区,公司考虑先以果仁核桃露切入为主,之后再推进杏仁露。 2、核桃露分品类运作,2014 年重点推广果仁核桃露 2013 年,公司核桃露目标未达成主要是公司全面启动比较晚。之前全面推广纯核桃露,但纯核桃露,成本高, 毛利率低、不盈利,公司基于长远发展考虑转型。6、7 月份后,公司对核桃露产品重新定位,明确纯核桃露作为高端产品,而果仁核桃作为大众产品重点推广。由此,真正核桃露全面推广是在2013 年四季度后。 目前核桃露除了六个核桃外,强势品牌比较少,露露核桃露有望成为第二品牌。核桃露老市场主要在山东、河南, 2014 年开始,公司将在江苏、浙江、湖北、重庆、四川都开始重点推广。核桃露,销售管理上也进一步强化, 明确营销副总为第一责任人,职能划分上新市场由专门的部门来操作,杏仁露成熟市场如北京、河北、东北、西北地区则杏仁露和果仁核桃露一起操作,主力市场河南、山东杏仁露和果仁核桃露分开操作。 3、承德搬迁扩建新工厂预计2017 年实现,目前各项审批手续已就绪 新工厂审批手续方面公司都已完毕,就等政府工业园区供水供热的配套措施到位,时间上预计要到2017 年春节实现。从目前的产能来看,郑州扩建和北京技改完成后,公司总产能约可达60 万吨,目前实际销量约35 万吨, 未来2-3 年发展产能上应该不受限制。 4、13 年利润增速高与规模效应、固定资产折旧完毕、物流费用降低有关 13 年利润增速高,有几个方面的原因:首先,随着规模的扩大,固定费用的分摊自然少,人员的单位产出自然高;其次,郑州建厂后运费减少;再次,主要是很多固定资产折旧已基本计提完毕。露露承德老工厂,很多设备是1999 年和2000 年购置的,按14 年折旧期限摊销的话,2013 年开始很多就不要再计提,折旧费逐渐免予计提预计持续到2015 年后。因此,后面几年,利润增速高于收入增速是大概率事件。 5、 盈利预测与推荐建议 我们认为露露是稳健增长品种,大起大落的可能性比较小。预测2014/15/16 年EPS 分别为1.04/1.33/1.69 元, 对应当前股价PE 分别为22.21,17.35,13.73,维持公司“买入”评级。 6、风险提示 食品安全事故;植物蛋白行业竞争激烈。

事件:煌上煌(002695)电话调研:我们近期与煌上煌工作人员电话交流,就公司经营现状,未来发展规划等问题,进行了咨询。现形成跟踪简报如下: 投资要点: 1、公司业绩增长主要在开店数量上,2014年预计开发400多家.公司业绩增长主要在开店数量上,同店业绩增长的可能性比较小。同店业绩增长主要有三种情况:一是店主主动营销,增加配送上门等服务,会增加销售额;二是附近社区居民增加,如附近有新社区,随着居民的入住,人员增加,从而带来业务量的增加;三是部分人群消费习惯改变的增加,如有些人原本不吃辣食,被配偶、亲戚朋友感染后,也增加对辣味酱卤肉的消费。 截至2013年底,公司共有门店2043家,其中加盟店1938家,直营店105家。2014年,预计开发400多家,一季度审批了100多家,但具体开了几家尚在统计落实中。 2014年一季度业绩一般,主要是一季度过春节,在开店的具体落实上放缓。此外,公司针对未来市场拓展的需要,营销部增加了很多员工,销售费用上也大幅增加。 2014年公司整体收入规划10.5亿元,同比增长约18%,利润增长规划约25%,但扣除股权激励费用后预计可实现增长约15%(股权激励费用分摊2013年是20.75万元,2014年是1065.63万元)。 2、禽流感2014年基本上没什么影响,但鸭子等原料成本上涨较大 .禽流感2014年基本上没什么影响,媒体也没报道。2013年媒体夸大报道,影响深刻,导致很多企业严重亏损,甚至出现关门倒闭现象,对整个产业伤害很大,今年政府对媒体报道的管理上更为谨慎和规范。 从原料成本来看,目前鸭子价格上涨比较大。鸭子销售有周期性,每年6-7月份低谷,在此期间公司会考虑多进货。公司拥有很大的冷库,可以低价时多采购,以平抑成本。 3、公司有其自身的差异化竞争优势,加盟店经营方式助推公司发展更为快速.公司在产品上,公司有自己的特色。如口味上,绝味更为麻辣,广告词“鲜香麻辣”;周黑鸭带糖微甜,广告词“入口微甜爽辣,吃后回味悠长";煌上煌强调回味比较浓,口味上介于上述两者之间。此外,除了禽类产品,公司还有牛肉等畜肉产品。 从经营方式上来看,完全开自营店,速度慢,效率低,而且企业交社保,各方面的费用负担也不小。加盟商的方式使公司发展更为快速,劣势主要是质量控制方面,需要公司更多的精力去监管。随着公司上市后实力的增强,管理更为规范,将具备更强的能力对加盟商做好全面的监管。 4、公司产能已按全国化逐步布局运作. 公司目前整体产能约6万多吨,其中江西现有1.5万吨,外加新增2万吨,合计3.5万吨。辽宁5500吨,福建6000吨,广东8000吨,陕西6000吨。公司目前的收入60%多仍然来自江西,外围市场还有很大的空间去拓展。因此,公司的发展潜力还是很大。 5、公司高新技术企业资格已审批通过,在13-15年均可享受税收优惠公司一季报账面上毛利率同比还提高3个百分点,主要是在会计上做了调整。原先的研发费用放在销售成本上,高新技术企业资格审批到位后,就放在管理费用上。2014年3月份高新技术企业资格审批下来。规定13、14、15年均可享受高新技术企业的税收优惠。因此,13年的实际利润比原先披露的要高一点,因为重新追溯税收调整了。 6、公司未来发展以开店和有合适项目并购相结合的方式推进 . 公司未来的业绩增长一是开店,实现全国化布局;二是增加收购业务。公司基于产品互补、渠道互补的原则来寻找合适项目,从整个产业链上来完善。 7、盈利预测与投资建议. 我们认为煌上煌是一家年轻的公司,全国化开店仍有很大空间,而大众品竞争的核心仍然是成本规模竞争,公司上市后为发展增强了实力,公司的长期发展值得看好。我们预测公司2013/14/15年EPS分别为1.12/1.48/2.01元,对于当前股价PE分别为21.82/16.57/12.22,维持公司“增持”评级。 8、风险提示. 开店数量不达预期。

1、 未来3年公司收入有望保持20%左右的增长伊利虽然目前收入规模已经比较大,但我们认为未来几年收入保持20%左右的增长可能性极大。具体而言,有几大业务贡献可重点关注. 一是常温酸奶全面铺货的业绩贡献。 常温酸奶由于口感香浓,深受消费者喜爱,同时因为常温特性,便于运输和携带,自光明莫斯利安推出后便得到很好的发展。蒙牛紧随此后推出的常温酸奶“纯甄”品牌,由于品牌名称、产品包装缺乏足够的吸引力,同时广告的力度一般,目前市场表现一般,这就给伊利做好常温酸奶带来机会,有望成就常温酸奶品类中的第二品牌。 伊利的常温酸奶安慕希,采用希腊菌种,无论口感和包装都独领风骚,尤其是伊利具有全国化的完整的渠道网络,公司雄厚的实力足以把安慕希快速的做强做大。此外,光明的莫斯利安在华东地区很强势,但在华东以外,光明的知名度不是很高,伊利安慕希有望捷足先登,成为此类地区的第一品牌。安慕希的发展我们认为未来类似于金典有机奶的发展轨迹,值得看好。 据我们了解,对于常温酸奶安慕希,伊利在战略上已十分重视,未来将作为重要的业绩增长点全面推进和运作。安慕希自2013年上市以来,主要在山东、江苏、浙江等地区销售,未来随着安慕希产能陆续的扩建和广告宣传的全国化布局,安慕希有望在极短的时间内实现全国性铺货,而随着铺货率的提高,产品动销率也会快速提升。参照娃哈哈营养快线260个亿的销售规模,我们认为,安慕希2014年实现收入10个亿,2015年实现40个亿,2016年实现70个亿,2017年实现100个亿是完全有可能做到的。 至于市场上认为常温酸奶上市后对白奶的冲击影响,我们认为,白奶更多的是作为营养品以早餐粮的方式饮用,而酸奶由于口感更为香甜,携带方便,消费者更多的是作为休闲食品(零食)食用,消费的方式和时间并不冲突。此外,我国饮料行业规模巨大(约6000亿元) ,近几年自然增长率维持15%左右的水平(即每年可新增900亿市场空间),这意味着即使不挤兑其他品类,新品类也有很大的成长空间,况且如一些碳酸饮料、茶饮料的增速是下滑的。 2、未来费用率仍有下降的空间 . 2013年中期后销售费用率大幅下降,主要是原奶供应紧张,公司调整了产品结构,中低端产品减少,促销费用减少的原因。未来,我们认为,公司费用率还有进一步下降的空间,其原因为:(1)销售规模扩大带来人均贡献上升,单位固定费用下降。随着营收规模的扩大,固定资产折旧费单位分摊,固定广告费单位分摊,销售人员和管理人员工资单位分摊,渠道商对单位产品的利润要求等等,都会出现下降;(2)产品结构优化,高端产品占比提高后促销费用减少。高端产品品牌力更重要,临时促销的频率和额度减少,产品销售费用自然会减少;(3)渠道下沉后,传统渠道占比提高带来销售费用减少。现代渠道如KA等费用投入大,而随着市场的进一步拓展,渠道的进一步下沉,乡镇、农村覆盖面扩大后,传统渠道和现代渠道的占比会变化,传统渠道占比提高后,销售费用自然减少,销售费用率由此降低。 (4)供应链效率的提高带来采购成本、物流费降低。销售规模扩大后,工厂的就近布局,单品的满载运输,原料的集中采购,都会导致采购成本下降,物流成本下降。 (5)母子品牌的协同效应。母品牌美誉度提高带来子品牌销售的提升,子品牌消费者认知度提高又带来母品牌美誉度提高。品牌美誉度的持续提升会提高传播效率,降低品牌宣传费用,提高消费者点击率,公司促销费用自然会降低。 (6)行业集中度提高带来盈利能力提升。行业集中度提高,中小企业减少后,竞争减缓带来费用投入少,提价机会多。目前乳业的集中度相对较高,但随着国家法律对行业管理的进一步规范化,行业集中度仍有进一步提升的空间。 3、对进口奶无需过于担忧 . 目前,进口奶的份额有所增加,市场对进口奶的冲击有点担忧,恐步入“进口红酒”之后尘。对此,我们认为进口奶对国产奶的冲击,无需过于担忧,理由是:1、国民对进口奶品质信任度低于进口红酒。红酒有文化,有历史,而牛奶更多是基本的营养元素,不存在需要很长的历史文化来衬托。 2、进口奶可销售的保质期短。红酒可储存,保质期长,进口奶因为进口环节流通时间长,可销售的保质期就相对较短。消费者看了离产品生产日期很长的牛奶,自然认为品质会不佳。 3、进口奶品质容易变化。进口奶多是万里迢迢的海洋船舶运输,容易遭受剧烈的日照,品质容易变坏,这也是进口奶品质无法保证的重要原因。 4、进口奶价格高,仍是小众消费。进口奶由于需要经历远洋运输、交纳关税等环节,成本就会高,自然很难成为大众化消费。 5、进口奶缺乏品牌认知。我国进口奶的生产地和品牌众多,良莠不齐,消费者很难有品牌认知,自然就无从选择。 6、进口奶渠道狭窄,购买不便利。进口奶由于数量不多,很难像国产奶那样全面的实现铺货,购买的不便利,也导致很难成为消费主流。 7、国内大乳企全球化视野,也可借用现有渠道运作进口奶。即使进口奶有相当的市场份额,但国内大乳企早以全球视野,在海外布置生产基地,公司完全可以借用目前国内的完整渠道自己销售进口奶。 8、长远看,低温奶仍是发展趋势,进口奶无法实现。从国外乳品消费习惯来看,90%以上都是低温奶。我国由于奶源的北多南少,人口众多,消费量巨大,光靠低温奶暂时无法满足需求。但未来随着国民对健康意识的日益重视,低温奶消费是必然的趋势,而进口奶由于运输时间长,只能是常温奶,与低温奶竞争无法抗衡。 盈利预测与投资建议 . 维持公司“买入”评级。我们认为伊利目前正处在良性发展轨道上,在原有的业务保持稳健增长的基础上,2014年起常温酸奶和受益“单独二胎”政策下的奶粉业务对伊利业绩的贡献均有望加大。因此,未来几年,伊利保持较高的业绩增长很有保障。预测2014/15/16年EPS分别为1.96/2.47/3.08元,按25倍PE,则目标价49元,维持公司“买入”评级。 风险提示 . 常温酸奶市场拓展未达预期。

事件: 4月29日晚,伊利股份(600887)公布2013年年报,2013年实现收入477.79亿元,同比增长13.78%,归属上市公司股东净利润为31.87亿元,同比增长85.61%。四季度单季度收入112.08亿元,同比增长23.41%,单季度归属母公司股东净利润6.72亿元,同比增长91.39%。基本每股收益1.65元,同比增长96.30%。分配预案:拟每10股派现金8元(含税),10股转增5股。 4月29日晚,伊利股份(600887)公布2014年一季报,2014年一季度实现收入131.10亿元,同比增长11.82%,归属上市公司股东净利润为10.84亿元,同比增长122.54%。 点评: 一季度收入增速略低于预期,但13年Q4和14年Q1合并后符合预期。一季度收入同比增长11.82%,略低于预期,但13年Q4同比增长23.41%,如果13年Q4和14年Q1合并后,则同比增长16.8%,符合预期,属于正常的经营水平。 分结构来看,公司营收增长主要是销量贡献和结构升级。2013年公司实现主营业务收入474.54亿元,较上期增加57.18亿元,同比增长13.70%,其中销量增长贡献6.13%,产品结构升级贡献3.63%,单价调整贡献2.19%。细分产品来看,液体乳产品实现主营业务收入371.16亿元,较上期增加48.45亿元,同比增长15.01%,其中销量增长贡献8%,金典奶、儿童奶高端产品增长贡献3.98%,价格调整贡献2.94%;奶粉及奶制品实现主营业务收入55.12亿元,较上期增加10.28亿元,同比增加22.92%,其中销量增加贡献8%,结构升级贡献12.67%,提价贡献2.25%。 受原奶供应限制,液体乳2013年毛利率略有下降。2013年中期后,原奶成本一直上涨,液体乳虽然通过产品结构升级、提高部分产品售价,但无法抵消原材料价格上涨的影响,导致2013年毛利率较上年同期减少2.05个百分点。2014年,原奶成本基本保持平稳状况,公司通过结构升级和提价等方式,毛利率较去年同期回升了1.35个百分点。 公司“双提活动”下的费用率下降对净利润贡献大。基于原材料价格大幅上涨的情况下,公司为保证盈利能力,公司持续进行“提高费用使用效率,提升公司盈利能力”的“双提活动”,公司严格控制相对固定性的费用支出,实现销售费用率和管理费用率的双双下降(2013年,销售费用率下降了0.64个百分点,管理费用率下降了1.68个百分点;2014年一季度,销售费用率下降了1.23个百分点,管理费用率下降了0.67个百分点)。2013年,销售费用率和管理费用率下降合计对净利润的贡献约为38%,2014年一季度,销售费用率和管理费用率下降合计对净利润的贡献为15%。 2014年后,常温酸奶爱慕希有望成为公司重要的利润贡献点。常温酸奶口感好,购买和携带方便,近几年得到很好的发展,无论是始作俑者光明,还是区域型乳企皇氏乳业,常温酸奶产品都获得了快速增长。伊利自2013年底推出常温酸奶爱慕希后,可借助现有的全国性的渠道实现快速的铺货,在大部分光明莫斯利安尚不成熟的地区,有望凭借其品牌领先优势抢占市场。我们预计未来2-3年,常温酸奶爱慕希有望成为公司重要的利润贡献点。 “单独二胎”政策十分利好伊利奶粉业务。2013年政府颁布的“单独二胎”政策,有望在2014年逐步落实,而受益“单独二胎”政策的主要是农村居民,他们主要消费中低端品牌奶粉,如伊利、贝因美等品牌。在单独二胎政策的驱动下,公司奶粉业务有望得到更高的增长。 维持公司“买入”评级。我们认为伊利目前正处在良性发展轨道上,在原有的业务保持稳健增长的基础上,2014年起常温酸奶和受益单独二胎政策下的奶粉业务对伊利业绩的贡献均有望加大。因此,未来几年,伊利保持较高的业绩增长很有保障。预测2014/15/16年EPS分别为2.10/2.65/3.33元,对应当前股价PE分别为16.91,13.39,10.65,维持公司“买入”评级。 风险提示:常温酸奶市场推广滞缓,“单独二胎”政策落实滞缓。

事件: 4月28日晚,光明乳业(600597)公布2014年一季报,2014年一季度实现收入46.18亿元,同比增长35.06%,归属上市公司股东净利润为0.70亿元,同比增长42.76%。基本每股收益0.0570元,同比增长42.50%。 点评: 明星产品高速增长带动整体业绩趋好。2014 年一季度,我们预计莫斯利安可实现收入约14 个亿,增长约100%,而畅优、优倍等低温产品约28 亿,增长接近25%。公司在产品创新能力上胜于其他品牌,而华东地区经济发达, 公司明星产品率先受益消费升级,保持较好增长,带动公司整体业绩趋好。 预计2015 年莫斯利安增速会趋缓。光明的主要市场集中在华东地区,莫斯利前期能依靠光明在华东地区成熟的品牌知名度和成熟的渠道网络,实现快速的品牌打造和快速的终端铺货,从而推动公司业绩快速的增长。但当莫斯利安在华东市场销售成熟后,要实现更大规模的增长,则必须拓展华东之外的市场,这势必需要加大广告投入和寻找新的经销商。为此,市场拓展的速度和效率都会降低,营销费用会增加,从而影响公司业绩的增速。我们预计今年莫斯利安在华东市场尚有较大成长空间,但明年的成长则可能更多的依赖华东以外的市场贡献,莫斯利安在整体增速上会趋缓。此外,随着伊利和蒙牛常温酸奶的上市,会加剧常温酸奶的市场竞争,销售费用率预计也会有一定程度提升。 维持公司“增持”评级。我们预测2014/15/16 年EPS 分别为0.43/0.54/0.67 元,对应当前股价PE 分别为38.89,31.10,24.99,维持公司“增持”评级。 风险提示:常温酸奶竞争程度超过预期。

事件: 4月26日晚,海欣食品(002702)公布2014年一季报,2014年一季度实现收入2.11亿元,同比增长3.94%,归属上市公司股东净利润为0.11亿元,同比下滑47.93%。基本每股收益0.0757元,同比下滑47.94%。 点评: 延续13年9月降价趋势,收入有增长而利润下滑幅度大。鱼肉制品处行业发展初级阶段,市场竞争依然十分激烈。公司在规模化扩张过程中,价格竞争仍然是主旋律。2013年9月,公司大幅降低价格,产品毛利率由过去的34个百分点调整到28个百分点,下调6个百分点,极大的影响公司净利润水平。2014年初以来,产品价格上仍然延续了2013年9月份的政策,在2013年上半年相对较高基数的情况下,2014年上半年的业绩仍处于下滑。 2014年三季度或迎来拐点。2013年公司收购的嘉兴鱼极项目,2014年将进行扩产,但目前尚在准备中,预计要到2014年7月份才能完全实现扩产。新品烧烤类目前也在开发经销商过程中,实际产生效益预计也要到三季度后。上述新业务都需要一定的时间磨合,公司各方面准备好后,应当迎来新的增长。 调低公司评级为“增持”。我们预测2014/15/16年EPS分别为0.43(调低)/0.57(调低)/0.74(调低)元,对应当前股价PE分别为31.13,23.29,17.95,调低公司评级为“增持”。 风险提示:鱼极扩产和市场开拓滞后,未达预期。

事件: 4月26日晚,承德露露(000848)公布2014年一季报,2014年一季度实现收入12.86亿元,同比增长0.29%,归属上市公司股东净利润为2.39亿元,同比增长29.13%。基本每股收益0.60元,同比增长30.43%。 点评: 收入增长持平,利润增长超预期。2014年一季报收入持平,主要是2013年同比基数比较高(达39.16%),而2014年一季度春节前旺季时间相比2013年要少10天,也相应影响公司的销售。从利润增长指标来看,则大幅超市场预期,主要是得益于2013年11月份杏仁露提价带来毛利率的提高。全年完成情况,我们预计收入增长约15-17%,利润增长约25-28%。 植物蛋白正处于高速发展期。过去10年,我国软饮料行业收入复合增长率达15%以上的水平,而含乳和植物蛋白饮料则收入复合增长率达近30%的水平。从国民追求健康的需求趋势来看,预计植物蛋白饮料仍可保持多年的高增长。从市场实际情况来看,目前植物蛋白饮料不同厂家在主导着不同的品类,如露露杏仁露、银鹭花生奶、养元六个核桃、南方黑芝麻乳等。而随着更多厂家的加入,植物蛋白品类将获得更大的发展。 传统产品杏仁露可保稳健增长。作为公司的传统产品杏仁露,虽然由于口感的原因,南方市场比较难开拓,但杏仁露在北方市场仍有很大的接受度。参考娃哈哈营养快线260亿元的收入规模,则公司杏仁露产品就在北方市场进一步深挖也有很大发展空间。即使公司追求稳健增长,杏仁露达到软饮料行业平均增速15-16%的水平预计还是可以轻松实现的。 新产品核桃露仍有很大成长空间。核桃露的第一品牌“六个核桃”已经很强势,但市场上不可能一个品牌主导,竞争品牌的存在是必然的。目前市场上竞争品牌除“六个核桃”、“露露核桃露”外,还有“好+1”、“大寨核桃露”,后面两者的品牌美誉度和影响力以及公司的实力我们认为都不及承德露露。因此,公司发展新品核桃露仍有很大成长空间。2014年,基于成本的考虑,公司可能会重点发展果仁核桃露。 维持公司“买入”评级。基于上述分析,我们认为露露所属行业是个朝阳产业,公司经营比较稳健,长期发展无忧。预测2014/15/16年EPS分别为1.04/1.31/1.63元,对应当前股价PE分别为21.11,16.75,13.47,维持公司“买入”评级。 风险提示:核桃露销售未达预期。

事件: 4月17日晚,古井贡酒(000596)公布2013年报,2013年实现收入45.81亿元,同比增长9.14%,归属上市公司股东净利润为6.22亿元,同比下滑14.28%。四季度单季度收入12.27亿元,同比增长30.78%,单季度归属母公司股东净利润1.43亿元,同比下滑26.76%。基本每股收益1.24元,同比下滑13.89%。分配预案:拟每10股派现金3.5元(含税)。公司同时公布2014年一季报,2014年一季度实现收入14.88亿元,同比下滑4.94%,归属上市公司股东净利润为2.87亿元,同比下滑6.79%。 点评: 高端酒占比小,受反腐直接影响小。古井贡酒主导产品年份原浆收入占比60-65%,其中8年以上(零售价位400元以上)产品收入占比不到30%,16年(零售价位800元以上)和26年占比很少。相对于泸州老窖、山西汾酒、洋河等二线名酒,古井贡高端产品占比少,即使面临反腐冲击,但直接对公司财报业绩影响相对要小。同时公司在一些基础管理方面比较扎实,聚焦产品、聚焦区域的策略使公司的经营效率要高。 短期面临行业调整压力,长期受益消费升级。在行业调整的情况下,随着高端白酒企业不断开发中档酒,以及二线白酒自身面临业绩压力,竞争势必加剧。在行业整体形势不好的情况下,古井贡酒也难独善其身。长期来看,随着消费升级的推动下,古井贡作为老八名酒,在安徽省内市场仍具有竞争优势,同时作为二线名酒,具有开拓省外市场的价格利润支撑,仍有很大的外延式增长空间,我们对古井贡酒的长期发展依然看好。 维持公司“增持”评级。我们预测2014/15/16年EPS分别为1.24/1.42/1.70元,对应当前股价PE分别为15.93,13.84,11.60,维持公司“增持”评级。 风险提示:白酒行业调整时间超过预期。