事件: 东易日盛公布2013年年报:公司2013年实现营业收入15.92亿元,同比增长15.68%;实现利润总额 1.35 亿元,同比增长 43.72%;实现归属于上市公司股东的净利润 1.06 亿元,同比增长 44.99 %,EPS为0.80元,基本符合我们预期。 公司2013 年末利润分配预案:向全体股东每10股派发现金红利5.00元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。 点评: 公司2013年实现营业收入15.92亿元,同比增长15.68%,基本符合我们的预期。1)分季度来看,公司2013年Q3、Q4分别实现营业收入3.30亿元、6.09亿元,同比增长1.89%、28.19%(图1);2)分业务来看,公司的家装业务、精工装业务、公装业务、特许业务、销售商品业务分别实现收入14.41亿元、0.98亿元、0.15亿元、0.08亿元、0.25亿元,同比增长19.01%、2.20%、-42.48%、-0.58%、-20.34%,家装业务放量是2013年公司收入增长的主要来源;3)分区域来看,公司2013年在华北地区、华东地区、华中地区、西北地区、西南地区、东北地区、华南地区分别实现收入7.30亿元、4.15亿元、1.42亿元、1.11亿元、1.18亿元、0.68亿元、0.02亿元,同比增长23.02%、16.51%、6.70%、-6.85%、24.87%、-6.49%、68.95%。公司2013年在华北以外地区实现收入8.97亿元,同比增长15.30%。公司2013年直营店增加36家,随着业务覆盖率和渗透率的提升 我们预计公司2014年的省外收入将实现较大幅度增长。 公司盈利能力大幅提升。2013年公司实现综合毛利率40.21%,较去年同期提升3.71%,实现净利率6.63%,较去年同期提升1.31%(图2)。1)分季度来看,公司2013年Q3、Q4分别实现综合毛利率39.18%、42.40%,较去年同期提升5.61%、4.44%;2)分业务结构来看,公司2013年的家装业务、精工装业务、公装业务、特许业务、销售商品业务分别实现毛利率40.45%、36.79%、7.12%、100%、27.16%,较去年同期提升2.28%、17.34%、-1.46%、0.00%、5.65%,家装业务和精工装业务毛利率的提升是公司综合毛利率提升的主要原因。我们认为公司家装业务毛利率的提升主要来自于公司旗下“睿筑”高端品牌业务占比的提升;3)分区域来看,公司在华北地区、华东地区、华中地区、西北地区、西南地区、东北地区、华南地区分别实现综合毛利率40.83%、38.70%、41.44%、41.20%、36.57%、40.70%、26.80%,较去年同期提升6.40%、0.93%、2.92%、3.87%、1.66%、2.98%、-24.43%。 公司净利率增幅低于毛利率增幅的主要原因在于期间费用占比的提升。2013年公司实现期间费用占比28.33%,较去年同期提升1.88%(图3)。分项来看:1)公司2013年实现销售费用占比20.40%,较去年同期提升1.04%,主要源于销售人员人均薪酬的增加;2)公司2013年实现管理费用占比8.35%,较去年同期提升0.91%,主要是源于人员扩张所致;3)公司2013年实现财务费用占比-0.43%,较去年同期下降0.08%,主要源于公司2013年预收账款的增加。 资产负债表分析:公司2013年实现预收账款5.40亿元,较2012年末增长1.57亿元。这说明公司2013年的签订业务量较2012年有了大幅的增长,为公司2014年的业绩打下了基础。 2013年的每股经营性现金流净额为2.52元,较去年同期增长74.15%,与大幅高于收入增速,主要源于公司预收账款的大幅增加。分季度来看,公司2013年Q3、Q4分别实现每股经营性现金流净额0.36元、0.43元。从收、付现比的角度来看,公司经营性现金流的大幅增长主要源于收现比的提升,预收账款的增加是收现比提升的主要原因。 内生外延驱动公司未来持续快速扩张。 1) 内生增长:公司将通过渠道的扩张和品牌的拓展实现自身规模的快速扩张。公司目前具有6家子公司、63家分公司、68家加盟商、837名家装设计师,产品和服务辐射110个城市。同时,公司具有“睿筑”、“东易日盛”、“速美”三大品牌,覆盖高端、中端、低端客户。我们预计伴随着公司渠道覆盖率和渗透率的提升,公司将实现自身规模的快速扩张;2) 外延扩张:公司会通过并购来扩张业务版图。公司在巩固现有市场的同时,将通过空白市场直开、并购的方式,进一步提高市场覆盖率。 盈利预测、估值和评级。根据2013年公司各业务收入和盈利情况,我们调整了公司盈利预测假设:1)略微上调公司施工业务的收入增速;2)略微下调公司的财务费用占比。据此我们上调公司2014-2016年EPS至1.03元、1.36元、1.80元,对应PE分别为31倍、24倍、18倍。首次给予公司“增持”评级。 风险提示:宏观紧缩、房地产调控的影响、新签订单不达预期

投资要点 事件: 精工钢构公布2013年年报:公司2013年实现营业收入75.20亿元,同比增长22.64%;实现利润总额2.90亿元,同比增长12.28%;实现归属于上市公司股东的净利润2.37亿元,同比增长13.02%,EPS为0.40元,基本符合我们此前预期。 公司2013年末利润分配预案:每10股派发现金股利人民币0.50元(含税) 点评: 2013年公司实现新签订单总额80.30亿元,同比减少11.12%。自2季度开始公司新签订单持续负增长(图1)。(1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现新签合同总额26.62亿元、24.80亿元、12.60亿元、16.28亿元,同比增长12.04%、-10.34%、-41.61%、-6.17%,自Q2开始公司新签订单持续负增长;(2)分项目体量来看,2013年公司的新签订单中,亿元以上订单总数达到14个,亿元以上订单总额达24.60亿元,占新签订单总量的比重为30.64%,较2012年下降2.45%;(3)分业务结构来看,公司2013年工业建筑、公共建筑、商业建筑、幕墙、海外业务、新型商用集成建筑项目的新签订单分别为39.93亿元、22.81亿元、17.56亿元、10.01亿元、4.46亿元、4.35亿元,占新签订单总额的比例分别为49.72%、28.41%、21.87%、12.46%、5.56%、5.42%,总承包业务的占比持续提升。 2013年公司实现主营业务收入75.20亿元,同比增长22.64%,基本符合我们的预期(图2):(1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入26.62亿元、24.80亿元、20.10亿元、24.42亿元,较去年同期增减-11.82%、61.20%、37.19%、15.33%,受2013年新签订单增速放缓影响,公司自Q2开始季度收入增速呈现逐季向下态势;(2)分业务结构来看,公司2013年的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现收入27.59亿元、13.38亿元、19.49亿元、13.85亿元、0.47亿元,较去年同期增长7.09%、18.17%、38.99%、48.09%、15.22%,多高层钢结构业务和围护系统业务收入的大幅增长是公司2013年收入增长的主要来源;3)分区域来看,公司2013年在东北地区、西南地区、华南地区、西北地区、华北地区、华中地区、华东地区分别实现收入3.18亿元、4.24亿元、10.67亿元、4.66亿元、7.04亿元、4.42亿元、32.81亿元,较去年同期增减-34.32%、-43.16%、69.78%、273.98%、-7.47%、115.95%、14.95%,西北地区和华中地区的收入快速放量。 2013年公司盈利能力略有下滑,公司实现综合毛利率15.29%,较去年同期下降0.68%(图3),实现净利率3.17%,较去年同期下降0.35%(1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现毛利率17.68%、13.14%、11.85%、18.49%,较去年同期增减3.65%、-7.38%、-5.57%、4.64%。我们认为公司Q4季度毛利率大幅提升的原因在于:a)公司毛利率较高的紧固件及其他业务在Q4集中确认收入,Q4高于其他季度的营业税金占比一定程度上说明了问题;b)2012.Q4公司的综合毛利率为13.85%,技术较低;2)分业务结构来看,公司的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现毛利率14.00%、13.49%、15.44%、16.42%、35.11%,较去年同期增减0.35%、-0.48%、-0.25%、-1.60%、-4.60%;3)分区域来看,公司在国内和国外分别实现毛利率14.95%、14.12%,较去年同期减少0.16%、8.67%。 2013年公司的期间费用占比为8.42%、较去年同期下降1.51%(图4):(1)2013年公司的销售费用占比为1.67%,较去年同期下降0.46%,运输费用的大幅减少是主要原因。2013年公司的运输费用支出0.39亿元,在钢结构产量较去年增长13.25%的背景下,运输费用同比减少24.67%;(2)2013年公司的管理费用占比为5.01%,较去年同期减少0.57%;(3)2013年公司的财务费用占比为1.73%,较去年同期下降0.50%,汇兑收益的增加是主要原因。 受非经常性因素的影响(海外项目计提预计负债),2013年公司资产减值损失大幅增加,计提资产减值损失1.29亿元,约为2013年净利润的50%(图5)。2013年公司的资产减值损失占比为1.72%,较2012年增长1.37%,主要源于子公司精工国际之KIKI项目预计合同总成本大于合同收入,导致公司计提了约6353万元的预计负债。 2013年公司实现每股经营性现金流净额-0.02元,较去年同期大幅改善,符合我们此前资产负债表分析的结论(图6)。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4的每股经营性现金流净额分别为-0.26元、0.07元、-0.27元、0.45元。从收、付现比的角度来看(表1),付现比的下降是公司经营性现金流大幅改善的主要原因。 期待公司新能源业务的转型效果。面对行业需求平淡的局面,公司积极寻求业务转型。2013年公司成功实施并完成了首个兆瓦级别以上分布式光伏电站项目,并计划通过设立浙江精工新能源集团有限公司来进行分布式光伏电站的投资和运营,我们期待看到公司新能源业务的转型效果。 盈利预测:根据2013年新签合同、收入、在手合同等情况,我们略微修正了公司的盈利预测假设:1)下调公司各项业务的毛利率;2)下调公司的资产减值损失;3)下调少数股东权益占比,综上我们预计公司2014-2016年EPS 为0.53元、0.63元、0.74元,对应PE 分别为13倍、11倍、10倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:投资增速低预期、新签订单低预期

投资要点 事件: 棕榈园林公布2013年报:2013年公司实现营业收入42.97亿元,同比增长34.59%;实现营业利润4.75亿元,同比增长23.38%;归属于母公司股东的净利润3.99亿元,同比增长33.97%,对应EPS为0.87元/股,基本符合此前的预期。 公司同时公布2013年度分配方案:每10股派发现金股利人民币1.30元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。 点评: 2013年公司实现营业收入42.94亿元,同比增长34.57%,基本符合我们此前的预期。公司经过多年的摸索后,市政园林业务步入正轨,我们预计未来在市政园林业务持续放量的催动下,公司的收入增速将趋势性向上。1)分业务来看,2013年公司的市政园林业务实现收入10亿元,较2012年实现翻倍增长。公司自2011年涉及市政园林业务以来,经过多年的摸索,市政园林业务终于步入正轨,我们预计公司充足的在手订单将驱动市政业务持续放量;2)分区域来看,公司在华中、华北、华东、华南、西南地区分别实现收入2.09亿元、12.06亿元、15.06亿元、9.57亿元、4.14亿元,同比增减-5.48%、64.61%、31.52%、16.33%、54.61%,华北、西南地区的快速扩张是公司2013年主营业务收入快速增长的主要原因;3)分季度来看,Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入3.92亿元、12.21亿元、10.36亿元、16.47亿元,同比增长14.13%、44.46%、16.99%、47.35%(图1)。 公司Q4单季度市政业务快速放量,实现收入3.80亿元(表1),使得公司Q4单季度收入规模创历史新高; 5)分业务结构来看,公司的苗木销售业务、园林设计、园林施工分别实现收入0.98亿元、2.02亿元、39.94亿元,同比增减-11.29%、5.39%、38.26%。 2013年公司盈利能力略有下滑,实现综合毛利率23.36%,较去年同期下滑3.16%,公司实现净利率9.82%,较去年同期下滑0.56%(图2)。1)分业务来看,公司的苗木销售业务、园林设计业务、园林施工业务分别实现毛利率51.27%、37.25%、21.96%,较去年同期下降12.98%、11.86%、1.61%。其中设计业务毛利率下滑的主要原因在于设计业务收入增速的下滑;施工业务毛利率降低的主要原因在于收入占比较高地产园林业务毛利率的下滑;2)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现综合毛利率分别为18.69%、24.20%、21.98%、24.72%,较去年同期下降8.57%、5.13%、1.41%、1.92%;3)分区域来看,公司在华中、华北、华东、华南、西南地区分别实现毛利率14.81%、32.13%、20.02%、20.73%、20.29%,分别较去年同期下降5.90%、3.00%、2.93%、5.91%、2.27%。 经过2012年的阵痛后,公司的业绩增速重回快速增长轨道。公司2013年实现归属于上市公司股东的净利润3.79亿元,同比增长33.97%,公司的利润增速与收入增速之间的增速差逐渐收敛,主要原因在于: (1) 期间费用占比的下降。公司2013年实现期间费用占比9.25%,较去年同期下降1.39%。分项来看,公司实现销售费用占比0.87%,较去年同期下降0.36%,主要源于苗圃销售量的减少带来的相应销售费用的减少;公司实现管理费用占比6.16%,较去年同期下降1.15%,主要源于与苗木资产相关的管护费用的减少;公司实现财务费用占比2.21%,较去年同期提升0.11%; (2) 资产减值损失占比的下降。伴随公司2013年回款的大幅改善,公司的资产减值损失大幅下降。公司2013年的资产减值损失占比为0.93%,较2012年降低0.25%; (3) 潍坊市政项目带来的投资收益增厚公司业绩。2013年公司实现投资收益5316万元,占收入的比重为1.24%,较2012年提升0.28%。其中贝尔高林的投资收益约为3816万元,较2012年增长24.26%;潍坊项目累计确认投资收益1500万元,较2012年完全是新的增量,大幅增厚公司业绩。 2013年,公司通过自身的调整实现了回款的大幅改善,公司2013年实现每股经营性现金流净额-0.43元,大幅好于去年同期(图4)。公司2013年实现每股经营性现金流净额-0.43元,较去年同期大幅改善。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现每股经营性现金流净额-0.29元、-0.14元、-0.36元、0.35元。从收、付现比的角度来看,公司在2013年市政业务收入翻番的情况下收现比与2012年几乎持平,由此可见公司的地产园林业务的回款要大幅好于去年同期(表1)。在2014年的工作实施计划中,公司对自身的地产园林业务进行了适度的调整,公司2014年将重点拓展一二线城市,保持商业地产园林业务的适度增长,同时公司还将积极争取城建全国排名前二十的地产开发商项目,强化“大客户战略”。我们认为,公司在经过以上的业务调整后,未来的经营性现金流将持续得到改善。 从资产负债表端来看,2013年底公司的预收账款较年初增加1.05亿元,较年中增加0.63亿元,这均说明公司下半年的新签订单增长较快。此外,结合公司目前在手的存量市政订单来看,公司2014年的收入规模仍将处于快速增长的轨道。 我们认为:2013年公司的业绩拐点已至,未来业绩趋势向上。从2013年公司的收入结构来看,公司的市政园林业务已经步入正轨,未来市政园林业务将成为公司主要的业务增长点。在市政业务的驱动下,公司的业绩将呈现向上趋势。然而,市政园林工程较大的合同规模以及较差的回款条件将导致公司市政园林业务规模的扩张与资金的扩张相随相伴,从公司目前的资产负债表情况来看,我们预计公司今年可能要启动股权融资。 盈利预测与评级。根据2013年新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)小幅下调公司是施工业务的毛利率;2)略微下调公司的管理费用占比;30.8)小幅上调公司的投资收益占比,据此公司2014-2016年EPS 调整至1.22元、1.75元、2.57元,对应的PE 分别为14倍、10倍、7倍,维持公司“增持”评级l 风险提示:房地产销量下滑对地产园林业务影响、市政园林业务进度不达预期、项目回款不达预期

投资要点 事件: 苏交科公布2013年年报:2013年公司实现营业收入16.28亿元,同比增长 38。05%;实现利润总额2.35亿元,同比增长38.59%;实现归属于上市公司股东的净利润1.86亿元,同比增长31.32%,对应EPS为0.77元,基本符合我们的预期。2014年1-3月预计归属于母公司净利润同比增长15%-35%. 公司2013年末利润分配预案:每10股派发现金股利人民币2.00元(含税),同时用资本公积向全体股东每10股转增10股。 点评: 公司2013年实现营业收入16.28亿元,同比增长38.05%,略超我们的预期(图1),主要源于工程承包业务的放量以及新业务沥青贸易带来的增量:1)分业务来看,公司2013年工程咨询业务、工程施工业务分别实现收入12.44亿元、2.33亿元,较2012年增长18.03%、97.46%。此外,公司2013年新增沥青贸易业务,实现收入1.40亿元,工程承包业务的大幅增长以及沥青贸易业务的增量是导致公司收入超出我们预期的主要原因;2)分区域来看,公司省内、省外分别实现收入8.07亿元、5.56亿元,较2012年增长14.07%、32.51%,公司的区域扩张出现成效;3)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入2.10亿元、3.40亿元、3.47亿元、7.30亿元,同比增速分别为-2.56%、33.66%、20.91%、73.12%,沥青贸易业务带来的增量是Q4季度收入大幅增长的主要原因。4)分公司来看,2013年母公司、子公司分别实现收入10.52亿元、5.75亿元,较2012年增长11.04%、148.80%,子公司收入大幅增长的原因包括:(a)沥青贸易业务收入放量;(b)公司原先母公司的部分检测业务转移至子公司江苏交科工程检测技术有限公司;(c)公司的并购战略效果卓越,并购公司超额完成业绩承诺,增厚了公司的业绩。 业务结构调整导致公司盈利能力略有下滑。2013年公司实现综合毛利率29.00%,较去年下降7.83%,实现净利率11.40%,较去年下降0.58%(图2):1)分业务来看,公司2013年的工程咨询业务、工程施工业务分别实现毛利率35.21%、9.87%,较去年同期下降3.79%、6.23%,主营业务毛利率的下降叠加毛利率较低的施工业务占比的提升是导致公司盈利能力下滑的主要原因;2)分区域来看,公司在江苏省内、省外分别实现毛利率35.83%、28.69%,较去年同期下降4.32%、4.31%;3)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现毛利率27.64%、27.72%、36.83%、26.26%,较去年同期下降6.71%、5.98%、6.32%、9.44%。 2013年公司的期间费用占比为,较去年同期下降3.85%,财务费用占比的大幅回落是期间费用占比下降的主要原因(图3)。分项来看,公司2013年实现销售费用占比为2.92%,较去年同期下降0.94%;公司2013年实现管理费用占比11.23%,较去年同期提升0.09%;公司2013年实现财务费用占比-1.78%,较去年同期下降1.77%,主要源于福建古雷BT项目确认的利息收入增加。 公司2013年的资产减值损失占比为1.51%,较去年同期下降2.74%(图4),大幅增厚公司业绩。公司2013年的资产减值损失占比较去年同期下降2.74%,完全符合我们的预期。伴随总承包工程款的回收,公司的资产减值损失占比逐渐下降。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4的资产减值损失占比分别为-1.12%、2.81%、0.66%、2.06%,较去年同期下降3.71%、1.03%、3.42%、3.41%。 公司2013年实现每股经营性现金流净额1.19元,较去年同期大幅好转,季度现金流持续改善(图5)。公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现每股经营性现金流净额-0.13元、-0.11元、0.26元、1.18元,季度现金流呈现持续改善趋势。从收、付现比的角度来看,公司2013年收、付现比分别为97.69%、85.78%,较2012年提升15.94%、11.75%,公司现金流的改善可能主要源于总承包项目回款带来的收现比的提升。 公司在经历2012年业务结构转型的短期“阵痛”后重回增长轨道,虽然在经济结构转型背景下,交通工程行业需求渐趋平淡,然而我们依然看好公司在外延式并购与内生性增长的共同驱动下实现规模的“跨越式”成长。公司作为勘察设计行业首家上市公司,凭借自身的技术实力和品牌影响力不断攫取市场份额;此外,在勘察设计行业区域进入壁垒较高的背景下,公司在外延收购上持续发力,解决区域准入问题的同时被收购公司在公司管理资源的输出和整合下也实现了规模的快速成长。总体而言,中期我们看好公司在外延式收购和内生性增长的共同驱动下实现规模的“跨越式”成长。 盈利预测、估值和评级:根据公司2013年各业务收入、盈利情况,调整了盈利预测假设:1)上调工程承包业务的收入增速;2)下调销售费用占比和管理费用占比; 3)小幅下调公司的财务费用占比。据此,调整公司2014-2016年的EPS 至1.01元、1.25元、1.52元,对应PE 为19倍、15倍、13倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:地方政府投资增速下滑超预期、新签订单增速不达预期、收购子公司发生亏损

事件: 苏交科披露发行股份购买资产预案:公司拟非公开发行股份购买陈大庆等33名自然人合计持有的淮交院公司100%股权。经初步评估,淮交院资产的与估值为18974.55万元,公司发行股份的价格初步定为18.76元,增发的股份约为1011.43万股。淮交院2013年主营业务收入为10033.2万元,实现净利润2013.73万元。收购后淮交院承诺2014-2018年累计实现净利润(扣除经常性损益)2731万元、6009万元、9778万元、14113万元、20325万元。 点评: 公司自上市以来坚持外延并购的发展战略,继收购杭州华龙、甘肃科地、江苏三联后,公司又一次收购淮交院。我们认为,在交通勘察设计行业整体需求下台阶的大背景下,外延扩张是公司利用自身资本优势快速做大规模的最佳方式。伴随着固定资产投资增速的下台阶,供方力量将成为驱动行业盈利集中的主要力量。上市公司利用自身的资本优势从供给端整合行业,从而实现集中度的提升无疑是最佳的方式。苏交科自上市以来便始终坚持外延收购的发展战略,通过并购实现业务的互补和区域的扩张,在外延扩张之路上稳步前行。 我们认为,苏交科收购淮交院的原因包括: (1) 完善公司业务在江苏省内的区域布局:苏交科在淮安市的公路设计业务、市政设计业务市场占有率分别为10%、4%,而淮交院公司在淮安市的公路设计业务、市政设计业务市场占有率分别为75%、63%。苏交科通过收购淮交院进入淮安及周边区域市场,彻底打开苏北地区的勘察设计业务市场,进一步完善自身的区域布局。 (2) 实现协同效应:从苏交科过往的收购情况来看,苏交科在收购后的整合比较成功,被收购公司受益于苏交科的资源优势和管理优势,均能够实现规模和盈利的快速提升,杭州华龙和甘肃科地2013年均超额完成了业绩承诺。我们认为,在公司管理优势和资源优势的输出下,未来淮交院将实现规模的快速扩张。 从收购安排来看,苏交科对本次收购进行了一定的创新:1)利用对赌协议锁定未来业绩;2)股权互换:苏交科本次收购淮交院采取了股权互换的方式,既节省了收购资金,又有效保证双方的利益一致;3)并购方的股权减持比例与业绩挂钩:苏交科对淮交院股东的减持添加了限定条件,当满足一定的业绩条件下,淮交院才可以减持所持有的苏交科股份,且减持的比例与并购方的业绩挂钩,为淮交院的业绩增长增添了动力。 从收购价格来看,本次收购对应于2013年的静态PE为9.42倍,对应于2014年的动态PE约为6.95倍,与同业上市企业相比,收购价格相对比较合理。根据公司和淮交院签订的业绩承诺,淮交院承诺2014、2015、2016年分别实现归属于母公司股东的净利润(扣除经常性损益)为2731万元、3278万元、3769万元、4335万元、6212万元,按照1.90亿元的收购价计算,公司收购淮交院的静态PE、动态PE分别为9.42倍(对应2013年净利润)、6.95倍(对应2014年净利润),相对于上市同业企业15-20倍的动态PE,价格相对合理。 盈利预测、估值和评级:在不考虑公司并表的情况下,我们预计公司2014-2016年的EPS为1.01元、1.25元、1.52元,对应PE分别为19倍、15倍、13倍;如果考虑公司实现对淮交院并表情况下,我们预计公司2014-2016年的EPS分别为1.07元、1.31元、1.58元,对应PE分别为18倍、15倍、12倍。维持公司“增持”评级。 风险提示:地方政府投资增速下滑超预期、新签订单增速不达预期、收购子公司发生亏损

事件: 亚厦股份公布2013 年年度业绩快报:公司2013 年实现营业收入120.18 亿元,同比增长25.49%;实现利润总额 10.77 亿元,同比增长 43.39 %;实现归属于上市公司股东的净利润 8.95 亿元,同比增长 41.13 %,EPS 为1.41 元,基本符合我们此前的预期。 此外,亚厦股份公布关于投资设立全资子公司的公告:公司拟以自由资金全资设立浙江亚厦只能家居有限公司,该公司注册资本5000 万元人民币,亚厦股份出资100%。子公司主要从事智能化安装工程服务、监控系统工程安装服务、楼宇设备自控系统工程服务、安全智能卡类设备与系统制造、安全系统监控服务、电子自动化工程安装服务、电子元器件及组件制造、电子工程设计服务等。 点评: 公司2013 年实现主营业务收入120.18 亿元,同比增长25.49%,其中Q4实现营业收入35.79 亿元,同比增长13.24%,略低于我们的预期。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4 分别实现营业收入20.94 亿元、31.48 亿元、31.97 亿元、35.79 亿元,同比增长20.15%、36.60%、34.96%、13.24%,Q4 季度的收入增速略低于我们此前的预期(图1)。值得注意的是,除亚厦股份以外,亚厦股份、广田股份、瑞和股份Q4 季度的收入增速均呈现不同程度的放缓迹象(表1)。 公司2013 年实现营业利润率8.92%,较去年同期提升1.10%。其中,公司Q4 单季度实现营业利润率8.56%,较去年同期提升1.85%。公司2013 年盈利能力持续提升,营业利润率较去年同期提升1.10%。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4 分别实现营业利润率7.92%、8.67%、10.25%、8.56%,较去年同期提升0.54%、0.24%、1.19%、1.85%(图2)。我们认为,公司盈利能力持续提升的动力在于:(1) 综合毛利率的持续提升。公司业务结构中公装业务占比的提升叠加集中采购后成本端的压缩是综合毛利率提升的主要原因;(2) 管理提升驱动期间费用占比下降。公司自2011 年开始致力于自身管理能力的提升,效果显著,期间费用占比持续下降;(3) 资产减值损失占比的下降。2013 年房地产销量的回暖一定程度上改善了公司的回款,降低了公司的资产减值占比。 公司投资设立绿色智能家居公司,我们认为对公司的影响包括:(1) 短期来看,智能家居公司的设立为公司开辟了全新的战场,为公司增加了新的盈利增长点。在移动互联网逐渐渗透至生活的所有细节的背景下,智能家居的需求亦逐渐显现。公司在认识到这一市场需求的前提下,率先对智能家居市场进行布局。公司作为装饰行业内业务结构最为均衡的龙头企业,对新进入市场(住宅精装修业务、幕墙业务)的开拓能力毋庸臵疑,我们认为公司设立的智能家居公司短期内将成为业绩的有力增长点;(2) 中期来看,随着智能家居公司规模的扩张,有利于实现公司上下游资源的整合,产生良好的协同效应。中期来看,随着智能家居公司业务规模的逐步放量,公司的装饰业务将与智能家居业务产生良好的协同效应,通过客户资源、技术资源方面的共享实现业务的快速发展;(3) 长期来看,公司未来有望依托于智能家居公司切入新兴的物联网领域以及互联网云服务领域。长期来看,公司有望通过智能家居采集的用户数据进入公司的“云存储”系统,在用户大数据的基础上提供一系列定制化的服务,全面丰富公司的产品结构,彻底打开公司未来的成长空间。 盈利预测、估值和评级。根据2013 年公司业绩快报中业务收入和盈利情况,我们调整了公司盈利预测假设:1)小幅下调公司2013 年的收入增速;2)小幅下调公司2013 年的资产减值损失占比。据此,我们估计公司2013、2014、2015 的EPS 分别为1.41 元、1.98 元、2.73 元,对应的PE 为17 倍、12 倍、9 倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:宏观紧缩、新签订单低预期、项目回款不达预期

事件:普邦园林公布2013年年报:2013年公司实现营业收入23.93亿元,比上年同期增长29.32%,实现营业利润3.64亿元,比上年同期增长28.40%,实现归属于母公司的净利润3.05亿元,比上年同期增长26.92%,对应EPS为0.55元,基本符合预期。 公司2013年末利润分配预案:每10股派发现金股利人民币1.10元(含税)。 点评: 2013年,公司在市政园林业务市场实现了实质性突破,报告期内实现市政园林业务收入8550.11万元。2013年是公司正式进入市政园林市场的一年,报告期内市政园林业务收入为8550.11万元。此外,2014年初,公司与博爱投资签署《狮山镇博爱调蓄湖水系整治工程(博爱调蓄湖湖岸建设)建设移交(BT)合同》,投资预算8亿元;并与博爱投资、围海股份共同签署了《狮山镇博爱调蓄湖水系整治工程(博爱调蓄湖与下游河涌的水系建设)建设移交(BT)合同》,投资预算7.5亿元。两份BT合同的签署为公司未来在市政园林业务的扩张提供了充足的保障。 得益于区域扩张带来的省外收入的快速增长,公司在2013年实现主营业务收入23.92亿元,同比增长29.28%(图1):1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入3.73亿元、7.27亿元、5.22亿元、7.72亿元,同比增长16.36%、31.70%、38.36%、28.38%;2)分区域来看,公司的区域扩张进展顺利,华北、华中地区的收入大幅增长是公司规模快速扩张的主要原因。公司2013年在华南、华东、西南、华中、华北、东北地区分别实现收入12.35亿元、6.53亿元、2.16亿元、1.31亿元、1.36亿元、0.22亿元,较去年同期增长17.55%、28.75%、24.25%、92.73%、302.61%、26.55%;3)分业务结构来看,公司2013年的工程施工、工程设计、园林保养业务分别实现收入22.12亿元、1.68亿元、0.13亿元,同比增长29.81%、24.32%、8.13%;4)分项目类型来看,公司2013年的住宅类园林业务、旅游度假类园林业务、市政园林业务分别实现收入20.03亿元、3.04亿元、0.86亿元,公司目前已经完成了住宅、旅游度假、市政园林业务的战略布局,业务结构更为合理,在房地产周期向下的背景下提升了公司未来业绩增长的确定性。 公司盈利能力较去年同期略有下滑,公司2013年实现综合毛利率25.85%,较去年同期下滑0.32%(图2):1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现综合毛利率25.34%、25.92%、23.04%、27.99%,较去年同期增减0.75%、-0.67%、-0.16%、-0.36%;2)分区域来看,公司2013年在华南、华东、西南、华中、华北、东北地区分别实现毛利率26.72%、23.54%、22.09%、30.44%、30.76%、25.29%,较去年同期增减-1.03%、-1.08%、-0.21%、-2.41%、25.96%、-4.30%;3)分业务结构来看,公司2013年的工程施工业务、工程设计业务、园林保养业务分别实现毛利率23.07%、62.88%、21.52%,较去年同期增减0.18%、-5.51%、5.36%,设计业务收入毛利率的下滑是综合毛利率下滑的主要原因;4)分项目类型来看,公司2013年的住宅类园林业务、旅游度假类园林业务、市政园林业务分别实现综合毛利率26.25%、20.67%、35.03%,较去年同期增减0.23%、-8.24%。 源于财务费用占比的大幅提升,2013年公司的期间费用占比为7.17%,较去年同期提升0.62%(图3)。公司2013年的期间费用占比为7.17%,郊去年同期提升0.62%,具体来看:1)公司2013年的管理费用占比为7.22%,较去年同期下滑0.48%。从细项拆分来看,公司管理费用占比下降的主要原因在于人均产值的提升(公司2013年的人均产值为126.13万元,较2012年增加121万元),这大概率是由公司的ERP信息化管理系统以及项目的规模效应共同驱动的;2)公司2013年的财务费用占比为-0.05%,较去年同期提升1.10%,财务费用率的提升是导致公司期间费用占比提升的主要原因。 2013年公司的每股经营性现金流净额为-0.59元,较去年同期有所恶化,现金流恶化主要源于收现比下滑以及付现比上升的合力(图4)。2013年公司的每股经营性现金流净额为-0.59元,较去年同期有所恶化。从收、付现比的角度来看,公司经营性现金流净额恶化主要源于收现比下滑以及付现比上升的合力。在2013年房地产销量回暖的背景下,公司收现比的略有下滑主要原因可能在于市政园林业务的影响。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现每股经营性现金流净额为-0.42元、0.18元、-0.49元、0.14元,收现比分别为77.13%、46.42%、64.02%、74.00%(表1)。 管理变革,迎来高速增长。2013年公司在完善采购系统、人力资源系统的背景下,基本搭建出一套完整的信息化项目管控体系,利用信息化手段对公司的业务进行更为细致的管控,有效地进行成本控制,更为直接地把控财务风险。此外,公司2013年还完成了股权激励方案,完善了激励机制。在行业需求无忧的背景下,公司在自身激励机制和管理体系得到完善后,有望迎来加速成长。 盈利预测与评级。根据2013年新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微下调设计业务的毛利率;2)略微下调公司的管理费用占比;3)小幅下调了公司的资产减值损失;4)小幅上调公司的所得税率,据此公司2014-2016年EPS调整至0.73元、0.98元、1.37元,对应的PE分别为20倍、15倍、10倍,维持公司“增持”评级风险提示:房地产负面消息的影响、新签订单不达预期、项目回款不达预期

事件:棕榈园林公布2013年年度业绩快报:公司2014年实现营业收入42.97亿元,同比增长34.59%;实现利润总额4.98亿元,同比增长26.27%;实现归属于上市公司股东的净利润3.99亿元,同比增长33.90%,EPS为0.87元,基本符合我们此前的预期. 点评:公司2013年实现主营业务收入42.97亿元,同比增长34.59%,其中Q4实现营业收入16.47亿元,同比增长47.35%。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营业收入3.92亿元、12.21亿元、10.36亿元、16.47亿元,同比增长14.13%、44.46%、16.99%、47.35%。我们认为,公司Q4季度收入大幅增长的主要原因在于商业地产业务以及市政业务收入的放量(表1、图1)。 公司2013年实现营业利润率11.04%,较去年同期略有下降。公司2013年盈利能力较去年同期略有下降,营业利润率较去年同期下降1.02%,主要原因在于市政业务持续推进带来的财务费用占比和资产减值损失占比的提升。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营业利润率0.93%、14.02%、8.34%、12.95%,较去年同期下降1.79%、0.88%、0.92%、2.05%(图2)。 公司2013年的利润总额同比增长26.27%,归属于上市公司股东的净利润同比增长33.90%,净利润增幅高于利润总额增幅的主要原因可能在于少数股东权益占比的下降。2012年棕榈园林子公司胜伟园林实现净利润0.91亿元,导致2012年少数股东权益占比高达11.32%,因此我们认为2013年少数股东权益占比的下降可能是导致公司净利润增幅高于利润总额增幅的主要原因。 分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现利润总额0.06亿元、1.74元、0.89亿元、2.29亿元,同比增减-33.48%、36.18%、7.91%、30.71%(图3);公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润2.86亿元、3.11亿元、4.11亿元、5.61亿元,同比增长42.71%、45.04%、40.63%、38.84%(图4)盈利预测、估值和评级。公司业绩快报基本符合我们此前的预测,我们略微调整公司2013年的盈利预测,维持公司2014-2015年的盈利预测,预计公司2013-2015年的EPS分别为0.87元、1.19元、1.80元,对应的PE分别为21倍、16倍、10倍,维持公司的“增持”评级。 风险提示:宏观紧缩、新签订单不达预期、项目进度不达预期

事件: 瑞和股份公布2013年年度业绩快报:公司2013年实现营业收入15.07亿元,同比增长12.26%;实现利润总额1.11亿元,同比增长14.44%;实现归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,同比增长12.61%,EPS为0.69元,;略低于我们此前的预期。 点评: 公司2013年实现营业收入15.07亿元,同比增长12.26%,实现归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,同比增长12.61%,低于同业公司的业绩增速,这说明在行业需求波动背景下,小规模企业相对而言调整困难,业绩波动较大(表1)。 公司2013年实现主营业务收入15.07亿元,同比增长12.26%,其中Q4实现营业收入2.27亿元,同比下降22.30%,Q4季度收入低于我们的预期。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营业收入3.03亿元、6.16亿元、3.61亿元、2.27亿元,同比增减11.38%、35.46%、11.57%、-22.30%,季度收入呈现逐季下滑的趋势,Q4季度收入低于我们的预期(图1)。 公司2013年实现营业利润1.09亿元,同比增长27.66%,实现营业利润率7.21%,较去年同期提升0.87%,其中Q4季度实现营业利润率8.04%,创2011年以来的新高。公司2014年营业利润率较去年同期提升0.64%,主要源于高端项目占比的提升,我们认为这样的盈利水平在未来可以长期维持。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营业利润率6.88%、7.47%、6.53%、8.04%,较去年同期增减0.56%、0.16%、-0.25%、3.67%,Q4季度营业利润率创2011年以来的历史新高(图2)。 公司2013年实现利润总额1.11亿元,较去年同期增长14.44%,利润总额增幅低于营业利润增幅的主要原因在于营业外收入的减少。公司2012年由于并购深航大酒店产生的合并价差实现营业外收入0.12亿元,占收入的比例为0.92%,而今年并无此项,营业外收入的减少导致公司的利润总额增幅低于营业利润的增幅。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3、Q4分别实现利润总额0.21亿元、0.46元、0.26亿元、0.18亿元,同比增长21.56%、6.37%、9.36%、41.24%(图3)。 盈利预测、估值和评级。根据公司的业绩快报,我们略微调整公司的盈利预测:1)略微下调公司2014、2015年的收入增速;2)略微上调公司的毛利率水平,据此预计公司2013-2015年的EPS分别为0.69元、0.86元、1.10元,对应的PE分别为25倍、20倍、15倍,维持公司的“增持”评级。 风险提示:宏观紧缩、新签订单不达预期、项目进度不达预期

事件: 洪涛股份公布2013年三季报:2013年1-9月公司实现营业收入26.46亿元,比上年同期增长22.82%,实现营业利润2.60亿元,比上年同期增长40.28%,实现归属于母公司净利润1.96亿元,比上年同期增长41.10%,对应EPS为0.28元,基本符合我们此前的预期。 公司同时公布2013年盈利预告:公司预计2013年归属于母公司净利润增长30%-50%。 点评: 公司2013年前三季度实现营业收入26.46亿,同比增长22.82%,基本符合我们此前的预期(图1)。分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3分别实现收入8.08亿元、6.46亿元、11.93亿元,同比增长24.32%、12.73%、27.98%,Q3季度收入增速有所回升。 公司2013年前三季度盈利能力创历史新高,实现综合毛利率17.99%,较去年同期提升1.54%,实现净利率7.41%,较去年同期提升0.96%(图2)。 源于高端项目占比的提升,公司2013年前三季度实现综合毛利率17.99%,较去年同期提升1.54%,创历史新高。分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3分别实现综合毛利率17.76%、18.19%、18.03%,较去年同期增减2.06%、0.94%、1.55%。 公司2013年前三季度的期间费用占比为3.08%,较去年同期下降0.38%,主要源于收入规模扩张带来的费用占比的下降(图3):1)公司2013年前三季度实现销售费用占比1.58%,与去年同期下降0.15%;2)公司2013年前三季度实现管理费用占比1.56%,较去年同期下降0.47%;3)公司2013年前三季度实现财务费用占比-0.06%,较去年同期提升0.24%,主要源于利息收入的减少。 源于回款的滞后,公司2013年前三季度的资产减值损失占比较去年同期提升0.75%。源于回款的滞后,公司2013年前三季度应收账款增速78.17%>收入增速22.82%。受此影响,公司2013年前三季度的资产减值损失占比较去年同期提升0.75%。 2013年前三季度公司实现每股经营性现金流净额-0.33元,现金流质量较去年同期大幅恶化(图4)。公司2013年前三季度实现每股经营性现金流净额-0.33元,较去年同期大幅恶化:1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3分别实现每股经营性现金流净额-0.17元、-0.08元、-0.08元;2)从收、付现比的角度来看(表1),公司2013年前三季度经营性现金流的恶化主要源于收现比的下降,这一定程度上是源于公司拓宽高端市场,尝试不同项目承接模式所致。 盈利预测与评级:根据2013年前三季度公司各业务收入和盈利情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微下调公司装饰业务的收入增速;2)略微上调公司的综合毛利率;3)下调公司的销售、管理费用占比;4)上调公司的资产减值损失占比,综上,我们下调公司2013、2014、2015年的EPS分别为0.42元、0.57元、0.76元,对应的PE分别为23倍、17倍、13倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期、项目进度不达预期

事件:亚厦股份公布2013年三季报:2013年1-9月公司实现营业收入84.39亿元,比上年同期增长31.53%,实现营业利润7.66亿元,比上年同期增长42.64%,实现归属于母公司的净利润6.29亿元,比上年同期增长45.05%,对应EPS为0.99元,完全符合预期。 同时公布2013年盈利预告:公司预计2013年归属于母公司净利润增长40-50%。 点评:l源于子公司收入的快速增长,公司2013年前三季度实现主营业务收入84.39亿元,同比增长31.53%,基本符合我们的预期(图1):(1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现收入20.94亿元、31.48亿元、31.97亿元,同比增长20.15%、36.60%、34.96%;(2)分公司来看,2013年前三季度母公司、子公司分别实现收入51.94亿元、32.45亿元,同比增长10.46%、89.34%。其中,三季度母公司、子公司分别实现收入17.71亿元、14.26亿元,较去年同期增长1.75%、126.94%,子公司的收入规模快速增长,我们认为这大概率是由于幕墙业务放量所致,母公司Q3收入个位数增长值得关注。 公司综合毛利率持续提升,2013年前三季度实现综合毛利率16.92%,较去年同期提升0.76%(图2)。公司2013年前三季度实现综合毛利率16.92%,较去年同期提升0.76%,我们认为盈利能力持续提升的主要原因有二,一是业务结构的改变,毛利率较高的公装业务在公司主营收入的占比持续上升;二是公司在采用集中采购后成本端得到压缩:1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现毛利率16.50%、17.18%、16.93%,较去年同期提升0.85%、0.36%、1.04%。2)分公司来看,母公司的季度毛利率分别为16.60%、17.22%、17.51%,较去年同期提升1.32%、0.69%、1.56%,子公司的季度毛利率分别为16.25%、17.13%、16.20%,较去年同期增减-0.46%、-0.50%、0.45%。 l源于财务费用占比的提升,公司2013年前三季度年的期间费用较去年同期提升0.05%(图3)。公司2013年前三季度实现期间费用占比3.16%,较去年同期提升0.05%,分项来看:1)公司2013年前三季度的销售费用占比和管理费用占比分别为0.92%、1.93%,较去年同期下降0.03%、0.15%,我们认为这主要由于公司收入规模不断增长,规模效应显现所致;2)公司2013年前三季度的财务费用占比为0.31%,较去年同期提升0.23%,主要源于公司2012年发行公司债和向银行借款带来的利息费用的支出。 l源于综合毛利率的提升,公司2013年前三季度实现净利率7.64%,较去年同期提升0.65%,盈利能力持续提升。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现净利率6.52%、7.34%、8.60%,较去年同期提升0.74%、0.53%、1.18%;母公司Q1、Q2、Q3分别实现净利率9.05%、7.39%、8.99%,较去年同期提升2.40%、0.42%、1.43%。 l公司2013年前三季度实现每股经营性现金流净额-1.19元,较去年同期有所有恶化(图4)。(1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现每股经营性现金流净额-0.92元、0.28元、-0.55元;(2)从收、付现比的角度来看,公司2013年前三季度的收现比为71.44%,较去年同期提升1.92%。源于业务结构的主动调整(提升公装业务占比)以及公司自身议价能力的提升,公司的回款持续好转;公司2013年前三季度的付现比为72.97%,较去年同期提升2.62%,付现比的回升是公司现金流有所恶化的主要原因。 l盈利预测与评级。根据2013年上半年新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微下调公司的管理费用占比;2)略微上调公司的资产减值损失,据此公司2013-2015年EPS调整至1.45元、1.95元、2.56元,对应的PE分别为19倍、14倍、11倍,维持公司“增持”评级l风险提示:宏观紧缩、新签订单低预期、项目回款不达预期

投资要点 事件: 棕榈园林公布2013年三季报:2013年1-9月公司实现营业收入26.50亿元,同比增长27.71%;实现营业利润2.61亿元,同比增长20.23%;归属于母公司股东的净利润2.13亿元,同比增长13.92%,对应EPS为0.46元/股,略低于此前的预期。 公司同时公布2013年盈利预告:公司预计2013年归属于母公司净利润增长10-40%。 点评: 2013年前三季度公司实现营业收入26.50亿元,同比增长27.71%。其中Q3实现收入10.36亿元,同比增长16.99%,收入增速较Q2略有放缓(表1),上市园林企业在2013年Q3普遍表现出收入增速放缓的迹象。分季度来看,公司在2013年Q1、Q2、Q3分别实现收入3.92亿元、12.21亿元、10.36亿元,同比增长14.13%、44.46%、16.99%(图1),Q3收入增速较Q2有所放缓。从目前披露的上市园林企业的三季报情况来看,由于受地方政府债务审计的影响,除了以地产园林业务为主的普邦园林以外,上市园林企业在2013年Q3普遍表现出收入增速放缓的迹象。 2013年前三季度公司实现综合毛利率22.52%,较去年同期下滑3.93%,公司实现净利率8.61%,较去年同期下滑0.54%(图2)。2013年前三季度公司的综合毛利率较去年同期下降3.93%,我们认为设计业务与地产园林业务毛利率的下滑是主要原因。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现综合毛利率分别为18.69%、24.20%、21.98%,较去年同期下降8.57%、5.13%、1.41%。 公司净利率下滑幅度小于毛利率的主要原因在于期间费用占比的下降。2013年前三季度公司实现期间费用占比10.25%,较去年下降2.33%(图3)。公司2013年前三季度实现期间费用占比10.25%,较去年同期下降2.33%。分项来看,公司实现销售费用占比0.88%,较去年同期下降0.51%;公司实现管理费用占比7.06%,较去年同期下降1.45%,其中Q3公司的管理费用占比为7.89%,较去年同期提升1.08%,主要源于股权激励费用的计提;公司实现财务费用占比2.31%,较去年同期下降0.37%。 2013年前三季度公司的实现投资收益3885.92万元,较去年同期增长49.14%,投资收益占收入的比例由2012年Q3的1.26%提升至2013年Q3的1.47%,这主要来源于贝尔高林与潍坊项目投资收益的确认。 2013年前三季度公司实现每股经营性现金流净额-0.78元,现金流质量略有改善,付现的滞后是主要原因(图4)。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现每股经营性现金流净额-0.29元、-0.14元、-0.36元。从收、付现比的角度来看,付现的滞后是公司经营性现金流改善的主要原因(表2)。 盈利预测与评级。根据2013年前三季度新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微下调苗木销售的收入增速和毛利率;2)略微下调设计业务毛利率;3)小幅下调了公司的销售、管理费用占比,据此公司2013-2015年EPS调整至0.85元、1.18元、1.79元,对应的PE分别为23倍、16倍、11倍,维持公司“增持”评级 风险提示:房地产调控对地产园林业务影响、市政园林业务进度不达预期、项目回款不达预期

事件: 鸿路钢构公布2013年三季报:2013年1-9月公司实现营业收入32.90亿元,比上年同期增长26.60%,实现营业利润1.30亿元,比上年同期增长5.13%,实现归属于母公司的净利润1.29亿元,比上年同期增长0.55%,对应EPS为0.48元,略低于此前预期。 公司同时公布2013年盈利预告:公司预计2013年归属于母公司净利润增长0-30%。 点评: 公司2013年前3季度实现营业收入32.90亿元,同比增长26.60%,其中Q3实现收入12.28亿元,同比增长19.12%。源于2012年新签订单的逐步结转,公司1-9月实现营业收入32.90亿元,同比增长26.60%:1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现收入8.65亿元、11.97亿元、12.28亿元,同比增长40.41%、25.77%、19.12%(图1);2)分业务结构来看,根据公司的营业税金占比进行粗略的估算,公司的工程业务收入占总收入的比重仍在提升(图2)。 2013年前3季度公司实现综合毛利率12.21%,较去年同期下降0.38%(图3)。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现毛利率11.28%、13.25%、11.84%,较去年同期下滑1.00%、0.20%、0.14%。公司毛利率下滑的主要原因包括:1)随着钢材价格的下跌,公司前期以较高价格购入的钢材提升了摊销成本;2)业务结构中毛利率较低的工程业务占比有所提升。 2013年上半年公司实现净利率3.92%,较去年同期下降1.02%。其中Q3实现净利率2.84%,创历史新低(图3)。公司2013年前3季度的净利率较去年同期下滑1.02%,净利率降幅大于毛利率降幅的主要原因在于非经常性损益的减少以及期间费用占比的小幅上升。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现净利率3.75%、5.15%、2.84%,较去年同期下降0.50%、0.67%、0.59%,Q3净利率创历史新低。 2013年前3季度公司的期间费用占比为7.23%,较去年同期提升0.56%(图4):1)公司2013年前3季度的销售费用占比1.65%,较去年同期下降0.21%;2)公司2013年前3季度的管理费用占比为3.71%,较去年同期提升0.23%,人员的增加是管理费用占比上升是主要原因;3)公司2013年前3季度的财务费用占比为1.88%,较去年同期提升0.14%,应收账款和存货对公司资金的占用导致公司的财务费用较去年同期略有上升。 2013年前3季度公司的非经常性损益占收入的比例为0.59%,较去年同期下降0.49%,非经常损益的减少是导致公司净利率降幅高于毛利率降幅的主要原因。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3的非经常性损益占收入的比例分别为1.08%、0.60%、0.23%,较去年同期下降0.73%、1.08%、0.49%。 公司2013年上半年实现每股经营性现金流净额-0.65元,较去年有所恶化(图4)。公司由于新签订单大幅增加而加大原材料的采购力度是Q3现金流恶化的主要原因。1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现每股经营性现金流净额0.01元、0.45元、-1.11元,较去年同期有所恶化;2)从收、付现比的角度来看(表1),公司2013年上半年的收现比为109.27%,较去年同期的105.89%略有改善,这说明公司经营性现金流的恶化主要源于付现的上升。从资产负债表来看,公司Q3现金流的恶化主要来自于存货与预付款的大幅增加,结合大幅增长的预收账款分析,我们认为公司由于新签订单大幅增加而加大原材料的采购力度是Q3现金流恶化的主要原因,但这也说明公司的收入规模仍处于增长轨道。 盈利预测、估值和评级:根据2013年前3季度公司披露的各项经营数据,我们调整了公司盈利预测假设:1)略微上调公司的销售费用占比;2)略微下调公司的资产减值损失;3)略微下调公司的营业外收入。据此我们给出公司2013-2015年EPS至0.71元、0.93元、1.19元,对应PE分别为15倍、12倍、9倍。维持公司的“增持”评级。 风险提示:1)宏观紧缩;2)募投项目投产进度低预期

投资要点 事件: 普邦园林公布2013年三季报:2013年1-9月公司实现营业收入16.22亿元,比上年同期增长29.77%,实现营业利润2.26亿元,比上年同期增长29.14%,实现归属于母公司的净利润1.95亿元,比上年同期增长27.90%,对应EPS为0.35元,基本符合预期。 公司同时公布2013年业绩预计:公司预计2013年归属于上市公司股东的净利润变动幅度为20%-50%。 点评: 公司2013年前三季度实现主营业务收入16.22亿元,同比增长29.77%(图1),基本符合预期。(1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3分别实现收入3.73亿元、7.27亿元、5.22亿元,同比增长16.36%、31.70%、38.36%;(2)分公司来看,子公司2013年前3季度实现收入3862万元,较去年完全是新的增量,主要是广东城建达设计院有限公司并表所致;(3)从公司持续增长的预收账款来看,公司的新签订单充足,收入规模处于持续增长轨道。 公司的盈利能力较上半年略有回升。公司2013年前三季度实现综合毛利率24.86%,与去年同期基本持平,实现净利率12.00%,较去年同期下滑0.18%(图2)。分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3分别实现综合毛利率25.34%、25.92%、23.04%,较去年同期增减-0.75%、-0.58%、1.55%;实现净利率10.43%、16.01%、7.56%,较去年同期增减0.75%、-0.67%、-0.16%。 源于公司债的发行,2013年前三季度公司的期间费用占比为7.64%,较去年同期提升1.41%(图3)。公司2013年前三季度的期间费用占比为7.64%,郊去年同期提升1.41%,具体来看:1)公司2013年前三季度的管理费用占比为7.41%,较去年同期下滑0.06%,如果扣除城建达并表的影响,公司的管理费用占比为6.07%,较去年同期下降1.03%;2)公司2013年上半年的财务费用占比为0.23%,较去年同期提升1.47%,主要源于公司债发行产生的承销和保荐费用所致。 2013年前三季度公司的资产减值损失大幅下降,一定程度上增厚了公司的业绩。2013年前三季度,公司应收账款增速16.35%<收入增速29.77%,应收账款增速的放缓导致公司的资产减值损失大幅下降1.07%,一定程度上增厚了公司的业绩。 2013年上半年公司的每股经营性现金流净额为-0.73元,较去年同期有所恶化,收现比的下滑是主要原因(图4)。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现每股经营性现金流净额为-0.42元、0.18元、-0.49元。从收、付现比的角度来看,公司经营性现金流净额的恶化主要源于收现比的下滑。 盈利预测与评级。根据2013年1-9月的新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微上调管理费用占比;2)小幅上调资产减值损失;3)小幅下调所得税率,据此公司2013-2015年EPS调整至0.57元、0.77元、1.06元,对应的PE分别为25倍、19倍、13倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:房地产调控对地产园林业务影响、项目回款不达预期

事件:铁汉生态公布2013 年3 季报,2013 年1-9 月公司实现营业收入8.86 亿元,比上去同期增长18.96%,实现营业利润1.55 亿元,比上年同期下降0.47%,实现归属于母公司净利润1.38 亿元,比上年同期增长3.87%,对应EPS 为0.44元,低于我们此前的预期。 点评 “美丽中国”战略落地的2013 年,园林行业潜在需求被快速激发,铁汉生态2013 年前三季度新签合同总额18.56 亿元,已经超过去年全年的新签合同总额。公司2013 年前三季度新签合同总额为18.56 亿元,其中合同金额在1 亿元以上的项目11 项,合同总额为14.25 亿元;合同金额在1亿元以下的项目35 项,合同总额为4.06 亿元;设计类合同27 项,合同总额2472.41 万元。在行业高景气的催化下,公司的2013 年1-9 月份的新签合同总额已经超过2012 年全年的新签合同总额。 公司2013 年前3 季度实现收入8.86 亿元,同比增长18.96%,其中3 季度公司实现收入3.52 亿元,同比增长5.52%,低于我们此前预期(图1)。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3 分别实现收入2.21 亿元、3.13 亿元、3.52 亿,同比增长33.40%、27.47%、5.52%,三季度收入增速大幅下滑,低于我们此前预期。我们认为,在新签合同额充足的背景下,部分项目进度滞后导致公司收入增速低预期的,而项目进度滞后的主要原因可能在于:(1)地方政府债务审计的影响;(2)公司本身资金问题导致项目推进缓慢。 2013 年前3 季度公司实现综合毛利率29.66%,较去年同期下滑0.63%,工程业务毛利率下降叠加设计业务收入占比下降是导致综合毛利率下降的主要原因(图2)。分季度看,公司Q1、Q2、Q3 分别实现毛利率29.88%、29.63%、29.55%,较去年同期下降0.57%、0.55%、0.74%,我们认为公司综合毛利率下降的原因在于:(1)公司工程业务毛利率的下降;(2)设计业务占比的下降。 2013 年前3 季度公司实现净利率15.46%,较去年同期下滑2.28%,净利率降幅大于毛利率降幅的主要原因在于期间费用占比的提升(图2)。分季度看,公司Q1、Q2、Q3 分别实现净利率16.38%、15.62%、14.90%,较去年同期下降1.13%、2.92%、2.38%。Q3 收入增速下滑叠加净利率下滑是导致公司2013 年前3 季度业绩低预期的主要原因。 公司2013 年前3 季度实现期间费用占比17.04%,较去年同期提升7.70%(图3)。公司2013 年前3 季度实现管理费用占比13.60%,较去年同期提升3.58%,管理费用占比的提升的主要原因在于股权激励费用的计提以及收入增速的下滑;财务费用占比为3.44%,较去年同期提升4.12%,财务费用占比的提升主要源于随着公司BT 项目的持续投入,利息费用上升而利息收入减少。 公司2013 年前3 季度实现投资收益7125.06 万,同比增长232.98%,随着公司越来越多项目进入回购,公司投资收益将持续增长。 公司2013 年前3 季度实现每股经营性现金流净额-1.16 元,较去年同期有所恶化。BT 项目的经营模式决定了企业在规模扩张过程中现金流难言改善。 公司2013 年前3 季度实现每股经营性现金流净额-1.16 元,分季度来看,Q1、Q2、Q3 分别为-0.54 元、-0.23 元、-0.39 元(图4)。公司经营性现金流净额恶化主要源于收现比下滑与付现比上升的合力(表1),但更本质的原因在于BT 项目前期垫资的经营模式,我们认为BT 项目的经营模式决定了企业在规模扩张的过程中现金流难言改善。 盈利预测、估值和评级:根据公司2013 年前3 季度订单、各业务收入和盈利情况,我们调整了公司盈利预测假设:(1)略微下调公司生态修复工程、园林绿化工程业务的收入增速;(2)上调公司的管理费用占比和财务费用占比;(3)上调公司的投资收益占比。据此,我们下调公司2013、2014、2015 的EPS 分别为0.90 元、1.35 元和2.05 元,对应PE 分别为31 倍、20 倍和13 倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期,BT 项目施工进度不达预期、BT 项目回款风险