产品结构升级逐步得到印证,毛利率创2008年以来新高。 13年中报营收增速4.39%,略快于1季报3.75%的增速。综合毛利达到26.3%,较12年同期增加1.12个百分点,创2008年以来的新高。2013年上半年公司持续调整产品结构,陆续在酱油、醋、酱料等品类推出中高端产品和新品,致力于提升公司毛利率和增加盈利点。13年中报公司的酱油、醋的毛利率较去年同期上升0.4和11个百分点,意味着公司产品结构升级已经逐步得到印证。 IPO募投产能Q4投产,13Q4-14年单季收入、净利增速有望环比持续上升。 IPO募投产能(20万吨酱油+1万吨茶油)10月份建成后将使得公司调味品产能较12年底增长近一倍,生产周期较短的普通酱油产品能赶在元旦、春节旺季期间上市。13Q4-14年单季度收入、净利增速有望环比回升,14全年净利增速有望升至20%以上。 投资建议: 目前加加食品是调味品上市公司中估值最便宜的公司之一,目前股价对应13年动态PE仅20倍。13Q4-14年公司有望出现业绩+估值双升的格局。 我们预计公司13-14年净利润同比增速为12.2%、21.3%,摊薄后EPS分别为0.86、1.04元,8月14日收盘价对应PE分别为20.7、17.1倍,给予“强烈推荐”,目标价21.5元(对应13年25倍PE)。 风险提示:产能释放滞后、渠道开拓受阻、食品安全。

有别于市场的观点: 我们长期看好公司健康配料(益生元)+健康食品(龟苓膏)的发展空间。一方面,13年上半年受累于经济相对低迷、大客户业务调整以及同行价格竞争,健康配料收入增速放缓,相关负面影响有望逐步减轻。 另一方面,随着年底龟苓膏产能投放,未来健康食品收入有望呈现爆发增长态势。 投资要点: 龟苓膏业务:年底新产能投产,完全达产后业绩有望爆发性增长 2011年公司收购了生和堂(拥有51%的股权),准备大力发展自有品牌龟苓膏业务。目前公司在江门新建龟苓膏生产基地,年底有望建成。 由于此前的生产基地是租赁地,公司产能扩张受到限制,新产能投产将突破这一瓶颈,公司龟苓膏的产能将扩至原来的5倍。2012年生和堂龟苓膏销售收入约1亿,达产后如果满产的话,营收能达到4-5亿。 在产品开发方面,现在推出迷你果冻型龟苓膏、销售给冷饮店的大块龟苓膏,这些产品都具有较高的毛利率,同时还可以克服龟苓膏销售季节性的特点。此外,公司龟苓膏糖有望年内推出,明年公司还会推出一批新产品。 渠道方面,龟苓膏运作团队此前为国内休闲食品一线品牌的运作团队,拥有较为丰富的销售经验。目前产品已经在全国铺货,包括1-3线城市的大型商超,华南地区是关注的重点。公司打算先做品牌,渠道下沉(比如入社区店等)的工作将在基本品牌基础之后再实施。 龟苓膏现有的竞争对手有两个:双钱龟苓膏(中恒集团600252子公司)、致中和龟苓膏(宋都股份600077),但是他们只是区域性的品牌,且业务收入占母公司比例很小,公司重视度不足,对生和堂威胁不大。 益生元业务:负面影响有望逐步减轻 受累于经济低迷、大客户业务调整和竞争对手的价格战,从2012年4季度开始,公司的销售增速开始放缓。目前,这些负面影响有望逐步减轻。 主要竞争对手保龄宝最近一段时期的价格战对公司的终端造成很大的压力。公司坚信自己的品牌质量且为了维护市场格局,尽量不降价。 目前,终端已经挺过了最艰难的时期,由于公司拥有独立自主的核心技术,价格战下多数购货商仍保持和公司的业务合作,同时仍有新客户来考察公司。 积极拓展外资品牌客户 国内大型乳品企业包括伊利、蒙牛、雅士利、贝因美等均已是公司客户。此前公司还没有外资乳品一线品牌客户,但随着公司产品质量和品牌逐步得到市场认同,一些外资品牌(多美滋等)也来公司考察。 原料价格下降,毛利率有所提升 白糖价格今年一直处于下降通道,公司原材料成本得到相当程度的缓解。但是,客户有一定的议价能力,随着白糖价格的走低,客户也会相应要求产品降价。我们考察了2007年到2012年的数据,公司毛利率和白糖价格的相关系数约为-0.77,这表明公司并不能独享原料价格下降的收益,因此公司毛利率的提升幅度小于成本下降幅度。 盈利预测与估值 我们预计公司13-14年净利润同比增速为13.9%、28.3%,EPS分别为0.20、0.26元,对应PE分别为34.1、26.6倍,首次给予“强烈推荐”,目标价8元。 风险提示:龟苓膏新增产能消化低于预期、渠道拓展进展缓慢、食品安全风险。

事件: 7月31日,加加食品公布2013年中报。13年1-6月,公司营业总收入同比增加12.92%,营业利润同比增加15.72%,归属母公司净利润同比增加29.50%。 投资要点: 收入增速快于成本增速,产品结构升级带动毛利率走高 报告期内公司营收恢复2位数增长,显示了公司在完成产品结构调整后,销售情况明显改善。营业利润增速比营业收入增速快了2.80个百分点,主要是因为(1)公司产品结构调整后部分产品销售价格有所提高,推动上半年综合毛利率同比微升1.14个百分点;(2)管理费用率同比下降0.29个百分点。 营业外收入超预期,提升净利润增速 报告期内公司收到计入营业外收入的政府补助达1102万元,占公司税前利润的13%。相比去年同期,这一数额增加了1015万,占公司税前利润增加额的52%。因此,大额的政府补助是净利润增速远超营业收入增速、营业利润增速的重要原因。 渠道升级和下沉工作落实,下半年营收增速有望继续提升 公司大力度推动渠道升级工作,建立行政区域配送商网络,覆盖了全国省城行政区和地级市,做透管住一二级市场,提高产品终端覆盖率。 同时,积极开发空白地、县级市场,使乌江的市场延伸下县下乡,进一步拓展市场网络。随着渠道升级和下沉工作的落实,下半年公司营收增速有望继续提升。 投资建议:我们预计公司13-14年净利润同比增速为29.3%、18.7%,摊薄后EPS分别为1.05、1.25元,7月30日收盘价对应PE分别为25.5、21.4倍,维持“谨慎推荐”,目标价29.5元(对应13年28倍PE)。 风险提示:渠道开拓受阻、原料成本超预期上涨、食品安全风险。

事件 公司1季度实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润4.9亿元、0.68亿元、0.70亿元、0.54亿元,同比分别增长45.95%、22.39%、24.28%、42.67%。业绩增长接近前期预告同比+22%-+52%的上限,符合预期。 点评 1、外延:新增三家并表公司,增加合并利润。对业绩增长做出较大贡献的主要包括两家公司的并表:今久广告公司从2012年第二季度开始100%并表,今久业务量较大(2012年对合并利润的贡献度达20.11%),对报告期营收和业绩的增长有明显的推动作用。思恩客2011年6月并表51%,2012年Q2并表100%,因此报告期内无需扣减少数股东损益,而去年同期虽然收入、成本均并表,但需扣减少数股东损益。 2、内生:稳健增长,营改增使得主营业务税金大幅减少。公司品牌、资金及专业化的服务质量的竞争优势及公司对新客户、新业务的开拓,使公司原有品牌经营情况良好,原有业务持续、健康、稳定发展。营改增大幅减少了公司的主营业务税金,1季度其占总营收比重为0.57%,相比去年同期减少了2.26个百分点。自2013年8月开始,营改增试点扩大,广告营销行业的营改增将推广至全国,这对于正在逐步完善全国布局的公司而言将产生相当正面的影响。 3、费用率上升,导致利润指标增速低于收入增速。公司营收同比增长46%,EBIT同比增长26%,这意味着公司费用成本率提升,影响利润的增速。此外,由于公司在2012年11月完成首期2亿元公司债券的发行,短债余额同比增加1.1亿,长债余额增长0.44亿,导致财务费用同比增长227.72%,对净利润同比影响28.94%。 内生增长稳健,并购战略持续。目前,在经济转型和消费升级的大环境下,广告营销行业有很大的发展空间。蓝色光标在国内公关市场已形成强大的竞争力,是当之无愧的本土公关领军企业。而持续的并购使得公司的产业链也延伸至广告领域,综合传播集团已初具雏形。

点评 . 1、广告业务持续高速增长,首次成为第一大收入来源。 报告期内,公司广告发布实现收入1.48亿,同比增长142%,超过行业增速。广告收入占总营收比重从2012年的36%持续攀升至45%,首次超过版权分销服务成为第一大收入来源。2012年开始公司将广告业务作为发展重点,目前看来进展十分顺利。 公司广告业务的高速发展与公司网站流量的持续提升息息相关。截止2013年3月31日,公司网站的日均UV约2,100万,峰值接近3,000万;日均PV约8,000万,最高峰值约1.1亿;日均VV超过1亿,峰值超过1.3亿。艾瑞咨询网络用户行为监测工具 iUserTracker 的监测显示:2013 年2月,乐视网人均单页有效浏览时间达862.6秒,位居行业第一。 2、智能机顶盒反响热烈,但目前对业绩的贡献度有限。 报告期内,公司推出了新一代3D云视频智能机-“C1”,在7小时便将5万台产品销售一空。但由于公司采用低价销售策略,每台机顶盒售价399,而1季报中播放机的成本达0.21亿,因此该业务目前对业绩贡献度有限,尚处于市场培育阶段。 3、带宽成本下降,毛利率提升。 报告期内,公司毛利率为45.32%,同比提升0.9个百分点,环比提升3.94个百分点。毛利率的提升主要是因为CDN及带宽费同比下降了34%。成本占比最大的版权摊销同比增长了26%,增速相对于去年也已有明显的改善。随着公司业务发展步入稳定阶段,预计公司在带宽和版权方面的投入将与收入的增长趋于同步,因此毛利率亦将趋于稳定。

1、单季度收入同比下降是受剧目周期影响。 报告期内,公司确认收入的主要是《歧路兄弟》、《零炮楼》等首轮剧,以及一些二轮发行的精品剧。受项目周期影响,一些本报告期内取得发行许可证或正在后期制作之中的剧目虽然发行销售情况良好,但大多尚不具备收入确认条件。去年同期,确认收入的首轮剧是《老爸的爱情》、《金太郎的幸福生活》,其中《金太郎的幸福生活》是A类剧,单集售价超过300万,因此去年1季度收入基数较高。 2、营改增减轻税负。 2012年9月起北京地区试点营改增。营改增前公司主要收入征营业税,税率适用5%。营改增后,收入改征增值税,适用税率6%。受此税收政策影响,报告期内,公司营业收入同比减少3.36%,但营业税金及附加同比减少84.48%,公司的税负得到相当程度的减轻。 3、精品剧制作能力突出,项目储备充足。公司精品剧制作一直维持在很高的水平。近期上映的《天真遇到现实》作为东方、江苏、深圳三个卫视的开年大戏,获得全国卫视开年大戏收视冠军,且三个卫视收视排名均较接档时有较大提升,同时跻身收视率前五名,其中深圳卫视进入全国卫视前三甲,创下了其最好收视成绩。目前公司公司项目储备丰富,预计全年投资制作电视剧12-14部。《风雷动》等项目取得发行许可证,《金战尖兵》、《北京一家人》等项目顺利开机,《爱的合同》拍摄进展顺利,《战雷》、《浪漫我心》、《咱们结婚吧》、《美丽的契约》、《煮妇也疯狂》等项目正在审查或后期制作之中。 下调评级至“谨慎推荐”。我们认为Q1 单季度收入同比下滑主要是受到项目周期的影响, 未来两年公司业绩仍将保持稳定增长(1)上市打破资金瓶颈,制作规模有望从年产3-7 部100-300 集提升至10-20 部300-600 集(2)定位精品剧制作,增加好作品,提升单部剧盈利能力。我们预计2013/2014 年EPS 为2.66/3.35 元,对应PE 为31/24 倍,估值水平处于板块中端,综合考虑成长性和估值水平,下调评级至“谨慎推荐”。 风险提示:政策监管;主要项目推进低于预期;版权价格下行

1、外延:新增三家并表公司,增加合并利润。去年下半年公司新并购了三家公司:青岛先锋(2012年Q4并表),上海窗之外(2012年Q4并表)、合众传播(2013年Q1并表)。因此相比去年同期,这三家公司均带来增量收入和利润。青岛先锋并购时2012-2014年业绩为0.16亿、0.2亿、0.26亿,2012年该公司实现净利润0.19亿,超过业绩承诺26%。上海窗之外并购时2012-2014年业绩为0.12亿、0.15亿、0.19亿,2012年该公司实现净利润0.13亿,超过业绩承诺5%。合众传播并购时2012-2014年业绩为0.31亿、0.37亿、0.45亿,2012年该公司实现净利润0.37亿,超过业绩承诺19%。 2、内生:稳健增长,营改增使得主营业务税金大幅减少。公司原有业务媒介代理、自由媒体以及品牌管理稳健增长,其中品牌管理表现最为突出。营改增大幅减少了公司的主营业务税金,1季度其占总营收比重为0.78%,相比去年同期减少了0.81个百分点。自2013年8月开始,营改增试点扩大,广告营销行业的营改增将推广至全国,这对于正在逐步完善全国布局的公司而言将产生相当正面的影响。 3、毛利率持续提升。1季度毛利率16.81%,同比增加1.7个百分点。公司毛利率的改善得益于媒介代理加大集中采购、媒介买断的力度,以及高毛利率的品牌管理、自有媒体、公共关系的业务比重提升。原有业务毛利率预计将维持稳定,新并表的上海窗之外、青岛先锋以及新设的赛铂互动的毛利率均高于公司原有最大块的传统媒介代理业务的毛利率,因此综合毛利率预期还有提升的空间。

1、城镇化和消费升级的大趋势下,钢琴行业迎来发展良机。被誉为“乐器之王”的钢琴属于高端消费,其普及受收入水平、教育程度等因素影响较大。目前,我国的钢琴普及率相对于发达国家仍处于较低水平:2010年城镇居民每百户拥有量未2.62架,而日本这一指标为25.2架。随着我国居民可支配收入的持续增长和城镇化进程的加快,人们对文化娱乐等较高端消费品的需求日益高涨,钢琴需求增长潜力相当可观。 2、全球量产最大的钢琴制造商,最具国际影响力的民族乐器品牌。公司前身为成立于建立于1956年的广州钢琴厂,经过五十多年的发展,公司已成为全球年生产规模最大的钢琴制造商,拥有年产超过10万架钢琴的生产规模。公司拥有凯撒堡、珠江、里特米勒、京珠为主的自主品牌体系,其中珠江是新中国历史最悠久的钢琴民族自主品牌之一,是顾客首选的中国乐器品牌,凯撒堡是2007年由公司与世界著名钢琴制作大师合作打造而推出的中高档钢琴品牌,填补了国内自主品牌高档钢琴生产领域的空白。2012年公司继续保持全球产销第一的地位,钢琴销售12.86万架,同比增长11.64%。 3、公司将在稳固核心业务传统钢琴制造的基础上,积极拓展数码钢琴、音乐教育、文化等新的业务,实现持续稳定的增长。 (1)传统钢琴业务的增长来自产能扩张、渠道完善和产品高端化。 公司产销率、产能利用率始终维持在高位,产能不足制约了公司的发展,增城钢琴产业基地项目和北京珠江制造项目有望使公司于2014年新增产能超过6万架,增加超过60%的产能。目前,增城产业基地将于2013年4月进行试生产,这一项目投产后将有效缓解公司中高档钢琴产能不足的问题。主要针对北方市场的京珠公司已全面投产,2012年销售1.03万架,同比增长36.63%。 北方是公司传统的薄弱市场。公司的募投项目北方营销中心的实施增强了公司在这一市场的的营销能力,与京珠公司生产和研发基地相配合,推动公司2012年内销实现较快的增长。 公司加大高端产品推出力度,重点发展凯撒堡和三大系列等高毛利率的高端产品。2012年公司以更高端的品牌定位成功推出恺撒堡艺术家(KA)系列钢琴,同时,恺撒堡KD(德国制造)系列钢琴也在有序推出。产品的高端化顺应行业发展趋势,也持续提升了公司的品牌影响力和盈利能力。2012年公司产品销售结构优化显著,恺撒堡系列高档钢琴销量同比增长43%;三大系列中档钢琴销量同比增长15%;三角钢琴销量同比增长8%。 (2)围绕主业拓展业务边界,积极实现音乐文化制造和运营的多元化。 公司在巩固传统钢琴制造业务的基础上,积极拓展业务边界,在音乐文化领域进行多元化尝试。目前公司新的业务发展方向包括: 第一是数码乐器。数码乐器具有时尚、便捷、娱乐特点,形成了和声学乐器的良好互补,具有广阔的市场前景。2012年公司数码钢琴销售0.94万架,同比增长81.57%。为了抢占这一市场,公司将投资建设增城数码乐器产业基地暨数码乐器研究院,项目规划产能为自产数码乐器10.3万架,其中数码钢琴6万架,MIDI键盘、电子鼓及其他数码乐器4.3万架。此外,项目还将委外生产MIDI键盘等数码乐器1.08万架。 第二是音乐培训业务。目前,珠江钢琴艺术中心运作模式日益成熟,学员人数快速增长,营业收入稳步增长,为音乐文化业务和高端乐器制造业务联动发展奠定基础。 此外,公司正在推动收购并增资广州八斗米广告有限公司,实现公司文化传播业务的快速发展。 首次给予“谨慎推荐”评级。城镇化和消费升级的大趋势下,居民在文化娱乐等方面的支出将持续高速增长,音乐文化产业迎来发展良机。我们看好公司钢琴业务的稳健增长,也认同公司围绕核心业务积极向音乐教育文化运营等产业链下游拓展的发展战略。预计公司13/14/15年每股收益为0.48/0.59/0.69元,对应13/14/15年PE为29/23/20倍,综合考虑成长性和估值水平,首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示。 (1)新增产能市场无法消化 (2)原材料成本和人力成本上升

投资要点: 事件 公司发布12年年报,报告期内实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润13.86亿元、2.54亿元、3.21亿元、2.44亿元,同比分别增长55.36%、3.82%、17.45%、20.47%。 Q4实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润6.79亿元、1.32亿元、1.61亿元、1.10亿元,同比分别+65.08%、-1.83%、+11.13%、+9.56%。 公司发布13年Q1业绩预告,报告期规模净利润为1.41-1.49亿,同比增长390%-420%。 点评 1、主营业务稳健增长,利息支出侵蚀营业利润。用EBIT考量,报告期同比增长24.38%,显示公司主营业务增长稳健。但是财务费用高企,侵蚀了大部分利润,导致营业利润几乎没有增长。财务费用的大头是短融券和银行贷款的利息支出。报告期内净利息支出0.58亿,而去年同期净利息收入为0.09亿。 2、业绩增长主要来自对掌趣科技的投资收益和政府补助。公司业绩的增长主要是因为投资收益和政府补助等非经常性损益。因被投资公司掌趣科技上市而一次性确认投资收益0.53亿,收到政府税收奖励0.65亿(同比增加0.38亿),两者合计占利润总额的38%,两者合计增加额占利润总额增加额的246%。 3、电影业务收入同比增长197.96%,毛利率增长2.24个百分点,是收入增长的主要推动因素。电影业务是第一大收入来源,报告期实现收入6.13亿(占总营收44%),同比大增197.96%。报告期内,按计划上映了《逆战》、《LOVE》、《画皮2》、《太极1从零开始》、《太极2英雄崛起》、《一九四二》、《十二生肖》7部影片,均取得过亿的票房收入,在大陆地区的票房合计约为人民币21亿元。其中,前五名影片贡献了32%的营收:《1942》1.17亿、《十二生肖》1.07亿、《画皮2》0.84亿、《太极1、2》0.82亿、《LOVE》0.53亿。 4、电视剧业务收入同比持平,毛利率下降6.1个百分点。电视剧业务报告期内实现收入3.8亿(占总营收27%),同比微降0.4%。实现销售收入的电视剧主要为《唐山大地震》(收入1亿)、《连环套》(收入0.53亿)、《川西剿匪记》(收入0.42亿)、《夫妻那些事》(收入0.34亿)、《我们的生活比蜜甜》(收入0.23亿)、《秀秀的男人》等6部。毛利率下降6.1个百分点,主要是因为电视剧行业整体价格下行。 5、艺人经纪稳定增长。报告期内,公司艺人经纪及相关服务收入实现收入2.3亿,较上年同期相比增长10.88%,其中,艺人代理服务收入较上年同期相比增长31.56%;企业客户艺人服务收入较上年同期相比下降63.38%。毛利率上升5.97个百分点。 5、影院业务快速增长。报告期内,公司影院业务收入较上年同期相比增长192.63%,主要是因为报告期末,投入运营的影院为13家,较上年同期增加7家所致。 6、《西游降魔篇》和《十二生肖》大卖推动13Q1业绩大增。《西游降魔篇》截止3月17日,票房收入12.28亿,跨年度上映的《十二生肖》Q1也产生票房收入3.37亿。两部大卖的电影是13Q1业绩大幅增长的主要原因。

公司发布12年年报,报告期内实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润11.67亿元、1.97亿元、2.08亿元、1.94亿元,同比分别增长95.02%、22.34%、38.83%、48.10%。基本每股收益为0.46元,基本符合预期。 Q4实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润3.39亿元、0.64亿元、0.71亿元、0.60亿元,同比分别增长39.52%、22.37%、36.01%、37.46%。 公司发布13年Q1业绩预告,报告期规模净利润为0.70-0.75亿,同比增长36%-46%。 点评. 1、业务重心调整顺利,营收结构优化,版权分销占比下降,广告业务占比大幅提升。 (1)版权分销仍是主要业绩来源,贡献了47.58%的营收,但占比明显下降。报告期内,公司版权分销实现收入5.55亿,同比增长56%,占总营收比重达到47.58%,是收入第一大来源。今年,公司调整了版权分销策略,从大规模分销向有限分销和大剧独播转变,因此占总营收比重同比去年下降了11.92个百分点。 (2)流量增长提升平台价值,广告业务大幅增长,成为业绩增长的主要推动因素。报告期内,公司广告发布实现收入4.19亿,同比增长268%,远超行业增速。广告收入占总营收比重从2011年的19.12%大幅攀升至35.92%,一跃超过高清视频服务成为第二大收入来源。 2012年公司将广告业务作为发展重点,通过加大免费服务、大剧独播、有限分销等策略,推动了网站流量的大幅提升。截止2012年12月31日,公司网站的日均UV(独立访问用户)约1,700万,峰值接近3,000万;日均PV(流量)约8,000万,最高峰值超过1.1亿;日均VV约7,000万,峰值约1.1亿。公司已经稳居行业第一阵营。流量的持续增长提升了平台媒体价值,2012年度公司品牌广告客户近300家。 维持“推荐”评级。预计公司13/14年每股收益0.70/1.01,年复合增长率48%,对应13/14年PE为40/27倍,估值水平处于行业中高端。我们认为,公司所在行业正处于高速增长期,公司凭借超前的战略眼光,打造了出色的商业模式,具备领先优势,基于公司的高成长性,维持“推荐”评级。 风险提示:版权费用、带宽成本上涨过快;TV端机顶盒、智能电视机销售低于预期;版权保护环境不佳。

事件: 公司发布业绩快报,2012年实现营业收入、营业利润、利润总额、归母净利润分别为7.27、2.65、2.99、2.16亿元,同比分别增长80.33%、36.12%、41.67%、40.35%。 点评: 1、业绩符合预期。 2012年公司最新股本基本每股收益为0.56元,与我们预计的0.55元基本相符。Q4实现营收2.42亿,归母净利润0.56亿,营收为全年高点,净利润为全年第二高点,仅低于Q2。 2、业绩增长的主要驱动因素是影视剧产销规模扩大 公司全年营收增速略高于前3季度的80.03%,显示Q4主营业务依然保持快速增长的势头。电视剧产销规模扩大,全年主要贡献收入的剧集包括《天涯明月刀》、《薛平贵与王宝钏》、《施公案》、《国家命运》、《钟馗传说》、、《全家福》等。公司参与投拍的电影《听风者》(投资比例20%)2012年8月7日公映并取得约2.4亿的票房成绩,前3季度未确认收入,估计Q4为公司贡献可观的收益。 公司营业利润增速低于营收增速,但全年增速为36.12%,高于前三季度的26.29%,预计Q4的毛利率已经有所回升。2012年年初开始,随着网络视频行业格局初具雏形,竞争回归理性,新媒体电视剧价格大幅回落。此外,市场的虚热也推高了制作成本。这两者直接导致了公司电视剧毛利率的显著下滑。下半年精品剧价格企稳并有所回升,电视剧行业毛利率也有所回升。 3、坚持精品剧导向,电视剧价格稳步提升。 2012年电视台购剧态度趋向谨慎,网络版权价格也理性回归。但是,公司在稳步扩张制作规模的同时,坚持“精品剧”定位,不断推出口碑和收视双丰收的好剧,如《薛平贵与王宝钏》、《天涯明月刀》均取得同档期第一名的好成绩。这使得公司电视剧价格能保持稳步提升,《天涯明月刀》首轮加二轮单集售价约在250万/集左右,2012年《百万新娘》以90万/集的底价将卫视首播权预售给了湖南卫视。 4、维持“谨慎推荐”评级。 我们认为新媒体崛起所带来的播出渠道的日益多样化长期利好内容制作方,精品内容始终是稀缺资源。华策影视作为国内领先的精品剧制作商,一方面受益于精品剧价格的持续稳定上涨,另一方面制作规模仍有较大的提升空间。我们预计公司13年/14年每股收益为0.76/0.98元,对应市盈率为29、22倍,考虑到公司的成长性,维持“谨慎推荐”评级。

事件: 公司发布业绩快报,2012年实现营业收入、营业利润、利润总额、归母净利润分别为3.93、1.43、1.56、1.17亿元,同比分别增长36.96%、32.77%、39.61%、38.69%。 点评: 1、业绩符合预期。2012年公司最新股本基本每股收益为1.95元,与我们预计的1.98元基本相符。Q4实现营收1.38亿,归母净利润0.34亿,营收为全年高点,净利润为全年第二高点,仅低于Q4. 2、主营业务表现优异,增长的主要驱动因素是结算剧目大幅增加2012年度公司主要结算剧目有8部:《老爸的爱情》、《锁梦楼》、《金太狼的幸福生活》、《时尚女编辑》、《中国骑兵》、《媳妇的美好宣言》、《天真遇到现实》、《乱世三义》。去年为5部,同比增加了3部。结算剧目的大幅增加推动公司业绩较快增长。此外,公司试水的电影业务表现良好,6月18日上映的《痞子英雄之全面开战》票房约为1亿元,这亦为公司开辟了新的利润来源。 3、坚持精品剧导向,电视剧价格稳步提升。2012年电视台购剧态度趋向谨慎,网络版权价格也理性回归。但是,公司在稳步扩张制作规模的同时,坚持“精品剧”定位,不断推出口碑和收视双丰收的好剧,这使得公司电视剧价格仍能保持稳步提升。《金太狼的幸福生活》、《媳妇的美好宣言》、《天真遇到现实》三部A类剧单集价格超过300万,相比去年同期最高单集收入249万(《永不磨灭的番号》)增长超过20%。4、未来几年公司有望保持较快增长,维持推荐评级。华录百纳作为国内领先的精品剧制作商,一方面受益于精品剧价格的持续稳定上涨,另一方面随着募投资金的投放,产能进入快速扩张期,制作规模有望从年产3-7部100-300集提升至10-20部300-600集。我们预计公司13/14年每股收益为2.66/3.35元,两年年复合增长率30%,对应13/14年PE为23/18倍,估值水平处于行业中端。我们认为,电视剧市场需求旺盛,精品剧价格将稳步上行。公司是精品剧制作的龙头,正处于产能扩张期,未来几年将受益于产品价格上涨和规模提升,业绩有望保持较快的增长。综合考虑公司的成长性和估值水平,我们维持“推荐”评级。 风险提示:政策监管加强;主要项目推进低于预期;版权价格下行;小非解禁。

事件:公司发布业绩预告修正公告,2012年实现归母净利润1.49亿-1.78亿元,同比增长50%-80%点评: 1、业绩大幅超预期。 此次公告大幅向上修正业绩,2012年归母净利润同比增长50%-80%,此前三季报中预告的增长为30%-50%。最新股本基本每股收益为0.77元-0.92元,高于我们预计的0.74元4%-24%,大幅超预期。 Q4单季度利润为0.48亿-0.77亿,为全年业绩高点,同比增长78%-185%,环比增长14%-87%。 2、内生和外延双轮驱动,是业绩高速增长的主要原因 2012年公司内生和外延齐头并进,是业绩高速增长的主要原因。内生方面,公司年营收规模已接近40亿,因此将改善毛利率、提升盈利能力作为中心目标。公司通过加大媒介代理集中采购、媒介买断的力度,以及提升高毛利率的品牌管理、自有媒体、公共关系等业务,显著提升了盈利能力,2012年前3季度毛利率为14.5%,同比增加3个百分点。外延方面,今年并购的三家公司青岛先锋、上海窗之外、合众传播纳入合并(主要在12Q4并表,是12Q4业绩大幅增长的主要原因),11年并购的重庆年度和广州旗智12年全年并表。 3、营改增试点减轻税负。 2012年7月营改增试点推广至北京、广东、江苏等十省市,公司部分业务从2012年10月起陆续纳入营改增试点范围。这使得公司的部分业务能从全额交营业税转为增值部分交增值税,由于媒介代理等业务营收规模大、毛利率低,因此这一税制改革减轻了公司的税负,长期利好公司。 4、未来几年公司有望保持较快增长,维持推荐评级。 我们上调公司12/13/14每股收益至0.87/1.14/1.49元,对应12/13/14年PE为31/24/18倍。公司在今年宏观经济不景气的大环境下,仍能保持快速的增长,凸显了公司作为本土广告龙头公司的竞争优势。 目前,在经济转型和消费升级的大环境下,广告营销行业有很大的发展空间。而行业集中度低,亦使得公司在持续并购、完善产业链方面大有可为。我们看好公司内生和外延并举的战略,认为公司将维持快速增长的势头,维持“推荐”评级。 风险提示:重大并购项目失败;宏观经济环境不景气影响企业营销支出。

我们维持12/13年每股收益0.61/0.85元的预测,对应12/13年PE为42/30倍,估值水平处于行业中高端。中国的广告营销行业整体仍有望保持稳定的增长,而行业从分散走向集中的过程中,龙头公司大有所为。我们认为蓝色光标在内生增长和外延扩张的双轮驱动下,业绩有望维持高速增长(1)公司是国内公关行业当之无愧的领头公司,后续内生维持稳定增长的态势是大概率事件。 (2)外延方面,上市以来,公司先后收购了思恩客、美广互动、精准阳光、今久广告,参股金融公关、殿堂公关等,使得公司的业务范围从公关行业拓展至互联网广告、数字营销、户外广告和财经公关等新领域。虽然公司最近中止了对分时传媒的并购,但这并未改变公司坚持并购的既定战略。基于公司的高成长性,我们维持“推荐”评级。 风险提示:(1)由于持续的并购,商誉占总资产比重大幅攀升,一旦发生减值,将影响未来期间的盈利。(2)宏观经济增速下滑导致企业减少营销支出(3)并购频率低于预期。

事件: 公司发布业绩预告,2012年实现归母净利润2.81亿-3.16亿元,同比增长60%-80%。2012年利润分配预案为每10股转增11股, 每10股派发现金股利人民币3.00-4.00 元(含税) 点评: 1、业绩低于预期,可能的原因是主要电影项目利润确认进度低于预期。高送转方案超预期。 2012年公司最新股本基本每股收益为1.17元-1.31元,低于我们此前预计的1.40元。我们认为主要的原因是《泰囧》利润确认进度低于预期,但另一方面这将增厚2013年的业绩。 2、《泰囧》票房大卖是业绩增长的主要原因 公司Q1-Q3归母净利润为1.36亿元,同比增长35.30%。Q4归母净利润为1.45亿-1.80亿,同比增长93%-140%。 Q4业绩大幅增长的主要原因是12年12月12日上映的《人再囧途之泰囧》票房大卖,截止12年12月31日票房收入10.05亿,截止13年1月13日票房收入12.1亿,成为国内影史上票房仅次于《阿凡达》的影片。公司为《泰囧》的主要投资人,持有该片90%的股权,据估算12年票房分账收入约3.81亿。该片投资成本不到4000万,公司的投资回报率大幅超预期。 3、2013年将持续加大电影和电视剧业务的投入 公司在2013年将继续加大对电影业务的投入,预计将有超15部影片上映,比今年12部的片数有所增加,且大多电影都由公司发起。主要的项目包括:《一场风花雪月的事》、《厨子、戏子、痞子》、《四大名捕2、3》、《上海滩上、下》、《午夜火车》、《蜀山》、《双旗镇刀客》、《少林寺》、《征服》等。明年公司还将与徐峥在喜剧方面继续展开合作。 2013年公司在电视剧方面的投入明显加速,预计将有10部剧形成收入,2012年是3部。主要项目包括《剩女的代价2》、《杀狼花》、“四大名捕”电视剧版、“狄仁杰”电视剧版、《布衣神相》等。公司的电视剧业务主要通过与专业电视剧公司欢瑞世纪合作的方式进行。 4、维持“谨慎推荐”评级。 公司上市以来,传统优势业务栏目制作保持稳定增长,电影业务已逐渐成为新的利润增长点,电视业务亦加快布局,综合性的娱乐内容提供集团初级雏形。 考虑到《泰囧》2012年利润确认低于预期,我们调低12年/调高13年的业绩。我们预计公司12/13/14每股收益1.25/1.5/1.8元,对应12/13/14年PE为26/21/18倍,估值水平处于行业中端,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:主要项目票房低于预期。