营收录得增长,利润同比下滑 公司公布2018年年报,报告期内实现营业总收入914.25亿元,同比+26.91%;实现归属于上市公司股东的净利润16.08亿元,同比-20.29%, 具体到各季度,Q1-Q4分别实现归母净利润6.36/4.78/6.55/-1.61亿,Q4原油价格呈现单边快速下行,全行业盈利被动式下滑,公司存货跌价损失计提0.60亿。 主营业务经营情况尚可,财务费用增加拖累业绩 中金石化方面,报告期内实现营业收入191.5亿,净利润9.0亿(2017年净利润10.2亿),18H1/H2净利润分别为7.0/2.0亿,18H2盈利下滑是中金石化利润不及预期的主要原因;PTA方面,报告期内逸盛大化、浙江逸盛、海南逸盛分别实现营业收入295/370/224亿,净利润4.6/6.5/4.6亿,公司参控股PTA产能1350万吨,按90%产能利用率估算PTA吨净利129元/吨,低于恒力PTA吨净利(339元/吨),展望2019年,国内PTA供给端增量相当有限,需求增量仍在,PTA市场供需有望进一步收紧,预计PTA利润水平有望高于2018年水平;长丝方面,报告期内盛元化纤实现营业收入53.2亿,净利润1.3亿,估算吨净利102元/吨。 费用方面,报告期内公司销售费用7.4亿,同比+45.5%,主要原因系运输保险费用增加;管理费用3.4亿,略有增长;财务费用高达13.3亿,同比大幅增长204%,主要原因系18年汇兑损失2.55亿,而17年实现汇兑正收益4.65亿,18是公司投资大年,浙石化项目推进贷款增加,报告期内公司利息支出高达10.8亿(17年利息支出9.1亿),较大程度上拖累业绩。 公司发布2019年1季度业绩指引,预计归属于上市公司股东的净利润5.7-7.0亿,同比增长-10-10%。 浙石化项目安装工作基本完成,逐步转向试生产准备 据年报披露,公司在建工程金额589亿,18Q3在建工程金额419亿,18Q4在建工程单季新增170亿,主要系本期浙石化炼化项目在建增加,截至报告期末,一期工程建设安装等工作已基本完成,公司逐步转向试生产准备及预销售阶段。 公司盈利预测、估值及投资评级 浙石化项目涉及面广、建设复杂、配套项目多,公司克服种种困难取得较为理想的进度。假设19/20/21年浙石化项目一期产能利用率分别为10%/80%/90%,19/20/21年可分别实现净利润42.2/78.6/89.1亿,对应当前股价PE分别为19.8/10.6/9.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:涤纶长丝及PTA盈利下滑;炼化项目盈利不及预期的风险

营收利润双增,四季度拖累全年业绩 公司公布2018年年报,报告期内实现营业总收入600.67亿元,同比增长26.51%;实现归属于上市公司股东的净利润33.23亿元,同比增长4.01%。 年度盈利水平创造上市公司历史新高。具体到各季度,Q1-Q4分别实现归母净利润11.0/7.8/17.7/-3.3亿,四季度原油价格呈现单边快速下行,全行业盈利被动式下滑,公司存货跌价损失计提0.48亿,优于同行。 PTA业务为营收与盈利增长的主要驱动力 报告期内新注入的PTA经营性资产成为营收与盈利增长的主要驱动力,恒力石化(PTA业务)实现净利润19.4亿,产能利用率达到105.7%,报告期内PTA销量573万吨,估算PTA吨净利339元/吨。展望2019年,国内PTA供给端增量相当有限,需求增量仍在,PTA市场供需有望进一步收紧,预计PTA利润水平有望达到350~400元/吨左右。 聚酯长丝盈利稳定,工程塑料、薄膜业务大幅好转 聚酯化纤业务全年也保持着相对稳定的盈利区间,2018年公司涤纶民用长丝和工业丝接近满负荷。聚酯全口径产量229万吨(民用丝131/工业丝14/聚酯切片84万吨),恒力化纤实现净利润13.9亿,估算聚酯单位净利润约607元/吨(17年600元//吨),显著优于同行,主要原因有二:1)涤纶工业丝盈利好于民用丝,报告期内工业丝毛利率30.2%,民用丝毛利率20.3%;2)公司涤纶民用丝品种FDY、DTY占比较高,且定位高端,差异化比例高。 子公司营口康辉石化报告期内实现净利润3.05亿(17年1.13亿),主要原因系工程塑料PBT和聚酯薄膜业务盈利同比大幅好转。 炼化项目扬帆起航,乙烯、PTA、长丝项目为后续增量 据公司公告,恒力炼化已于2019年3月份成功打通生产工艺全流程,顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX等主要产品,正朝着实现整个炼厂满负荷运行和完全达产的目标全力推进,同时公司分别与中石油、中石化、中海油、中化等合作伙伴签订了战略合作协议和产品销售协议,油品销售渠道得以落实。随着炼化项目建设接近尾声,乙烯及PTA工程项目将成为后续重要增量,150万吨/年乙烯项目和250万吨/年PTA-4预计2019年4季度交付,250万吨/年PTA-5项目预计2020年2季度交付,恒科135万吨/年差别化长丝项目48个月内分批投放。 公司盈利预测、估值及投资评级 炼化项目投产顺利,进度上大幅领先于同类项目,公司有望在PX跌价之前享受PX高盈利,将19/20年业绩预测由63.5/82.1亿上调至68.8/96.8亿,新增2021年业绩预测100.8亿,当前股价对应19/20/21年PE14.2/10.1/9.7倍,维持“买入”评级。 风险提示:涤纶长丝及PTA盈利下滑;炼化项目盈利不及预期的风险

1.响水事件持续发酵,省内化工企业均可能面临环保整改压力 “3.21”响水事件爆发后,江苏省对环保安全高度重视,意见稿提出到2020年底,全省化工企业数量减少到2000家。到2022年,全省化工企业不超过1000家。同时意见稿也大力支持各地区建设“无化区”。就在意见稿出来的第三天,盐城市决定彻底关闭响水化工园区。 2.受此次事件影响,丙烯酸供应可能会收紧 江苏是生产丙烯酸大省,2018年全国丙烯酸产能310万吨,江苏企业产能121万吨,占比接近40%。行业龙头昇科化工产能48万吨,距离发生火灾的江苏中丹不到2公里。受响水化工园区爆炸和江苏中丹火灾事件影响,我们预计后期江苏省会进一步加大对省内化工企业安全检查和监管力度,丙烯酸企业开工情况同比将有所下降。 3.供给收缩,看好丙烯酸行业利润迎来改善 受春节下游停工影响,2019年1季度丙烯酸-丙烯单吨利润1118元/吨,环比下降152元/吨。进入4月份,我们预计在下游恢复生产叠加上游供给端收缩的背景下,丙烯酸行业利润将迎来改善。 4.巩固行业龙头地位,市场话语权进一步提高 公司目前丙烯酸产能48万吨,同昇科化工并列行业第一。2019年底,公司36万吨丙烯酸大概率投产,届时公司将有望成为行业的绝对龙头。2018年以前,丙烯酸企业报价多参考第三方资讯公司,企业自身缺乏独立的定价体系。2018年,卫星石化开始组建自己的定价机制,逐步摆脱对第三方的依赖,时隔一年,公司定价已经较为成熟、合理。公司在江苏中丹火灾事件后,丙烯酸报价提高500元/吨,我们预计此次事件后,公司在丙烯酸行业市场话语权将进一步提高。 公司盈利预测、估值、及投资评级 维持19/20/21年业绩为13.7/17.7/30.1亿,当前股价对应19/20/21年PE14.0/10.8/6.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:安全检查力度低于预期的风险;丙烯酸生产企业无影响的风险;丙烯价格上涨,成本端挤压丙烯酸利润的风险。

1.长协对LNG周转量提供保障 根据公司历史公告,公司此前只与壳牌签订框架合作协议,约定“壳牌的关联方有权以具有竞争力的条款和条件以定期合同方式每年向合资企业供应100万吨左右LNG作为项目运营的起始进口供应量。任何超过前述定期合同的额外的LNG进口需求量由合资企业自主进口,但同等条件下壳牌的关联方享有优先供应权。” 2018年公司接收站接卸LNG85.34万吨,主要依靠壳牌协议与现货相结合进口LNG。随着公司接收站规模的扩张,二期项目顺利投产后设计周转能力已达115万吨,而实际周转能力我们预计还会更高,因此仅靠壳牌的协议已经不能满足公司的业务需求,本次与道达尔签署70万吨的长协将是未来LNG周转量的重要保障。 2.签订长协有助于公司防范进口价格波动的风险 根据IGU统计,亚太地区LNG价格多数是与油价直接挂钩。长协定价公式多采用S曲线方式,一般规定上下限,能够有效防范油价暴涨和暴跌的风险。另外,LNG现货价格主要受供需影响,当冬季供暖需求旺盛,进口量的增长会导致LNG进口现货价格的提升,此时长协价格更加有利。因此,签订长协可以使公司灵活控制进口成本,能有效防范进口价格波动的风险。 3.长协符合公司天然气业务的长远规划 公司接收站三期项目预计2020年投产,届时设计周转能力将达到300万吨,并且部分进口LNG将会进入江苏管网销售,因此可靠、稳定的进口来源是天然气业务稳定发展的必备条件。多供应方、多合约的方式可以在一定程度上防范对单一进口商过度依赖的风险,符合公司天然气业务稳健发展的需要。预计2019-2021年净利润26.36/38.04/43.47亿元,EPS为0.39/0.56/0.64元/股,对应PE为12/8/7倍,维持“买入”评级。 风险提示:进口LNG价格上涨,合同违约风险。

2018年净利润631亿,全年分红508亿,符合预期 2018年,公司营业收入28912亿元,同比+23%;归母净利润631亿元,同比+23%;EPS0.52元;Q4归母净利润31亿。公司拟就下半年盈利分红0.26元/股,加上中期分红0.16元/股,相当于全年分红0.42元/股,分红金额508亿,分红比例82.5%,分红收益率7%(税前)。年报业绩和分红均符合预期。四季度业绩环比下滑,原因是:1)炼油板块库存损失明显;2)计提减值损失55.5亿;3)联合石化经营亏损46.5亿。 上游勘探开发:储量替代率达到137%,单位DDA下降,完全成本平稳 储量产量方面,公司2018年原油、天然气产量分别-1.8%、+7.1%。年末原油储量1367百万桶,比17年底+5.7%。,境内原油储量替代率达到132%。开发井数量同比大幅增长。 价格和盈利方面,受益国际原油均价上行,2018年原油平均实现价格67美金/桶,同比+20美金/桶。受益国内天然气定价改革持续推进,居民天然气提价,天然气实现价格1.4元/方,同比+0.11元/方。2018年该板块经营亏损101亿,同比显著缩窄,扣除减值因素实际经营亏损58亿。成本分项来看,DDA、操作成本、特别收益金、资源税分别同比-1.5、+0.8、+0.5、+0.5美金/桶,完全成本总体平稳。 炼油&化工:Q4库存损失Q1将有修复,未来两年供给压力加大 公司2018年原油加工量2.44亿吨,同比+2.3%。产品结构继续优化,柴汽比从1.17下降到1.06。盈利方面,全年炼油、化工经营利润分别548、270亿元,Q4分别19、37亿。根据行业价差变化,我们简单估算板块四季度库存损失约228亿元。 展望未来,19Q1随之油价回升,应产生一定库存收益,炼化盈利预计有所恢复。中长期来看,19-20年,大炼化项目投产,以及两桶油的炼化一体化项目投产,将对行业盈利形成一定压力。 销售公司:2018年净利润220亿有所下降,预计未来有望恢复 销售板块2018年经营利润235亿,同比减少81亿;Q4经营亏损3亿,原因可能也是库存损失。中石化销售公司2018年净利润220亿(2017年264亿),分红134亿(2017年323亿)。我们认为,2018年利润分红下降与四季度经营业绩意外下滑有关。未来随着国内炼能较快增长,而加油站的市场格局稳定,销售公司盈利能力有望回升。 资本开支:上游增幅超预期 计划2019年资本开支1363亿,同比+16%。其中,勘探开发、炼油、化工、销售板块分别596、279、233、218亿,分别同比+41%、0%、+19%、+2%。上游板块的增幅超出我们预期,除油气勘探开发项目外,储气库和新疆天然气管道亦有较大投资。 盈利预测与估值:维持业绩预测19/20年归母净利润590/600亿,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌的风险;天然气进口亏损扩大的风险;销售公司盈利受终端市场低迷影响不能恢复的风险;管道资产作价低于预期的风险。

事件: 1)公司发布2018年报,实现营业收入129.05亿,同比增长58.58%;实现归母净利润17.44亿,同比增长166.83%。 2)公司公告将利用荒煤气建设40万吨乙二醇项目,计划总投资35.6亿元,分两期建设,税前全投资财务内部收益率分别为18.7%/23.2%。 3)公司拟与宁夏恒有能源化工科技有限公司,分别转让子公司新疆富蕴广汇清洁能源开发有限公司和新疆富蕴广汇新能源有限公司51%股权,股权转让价款共计4959.32万元。 点评: 公司业绩增长符合预期,产品量价齐升公司三大主营产品LNG、甲醇、煤炭,在接收站二期投产、自身运行效率提升以及油价上涨的带动下,量价水平均有不同幅度增长。其中天然气、甲醇、煤炭销量分别提升27%、6.14%、32.76%;市场价分别上涨约615元/吨(16%)、278元/吨(11%)、25元/吨(4%)。 公司2018年出现较大资产减值,主要原因系终止对哈萨克斯坦共和国南依玛谢夫油气田项目的投资,导致长期股权投资减值损失2.66亿元。 投资建设荒煤气制乙二醇,变“废”为宝,前景可期该项目财务内部收益率和投资利润率均高于行业基准收益率,主要原因有两方面:1)项目原材料来自于公司煤炭分级提质综合利用项目副产的荒煤气,荒煤气基本以锅炉燃烧为主,资源未得到充分利用,项目可以凭借低廉的价格获取原材料;2)项目建设位于淖毛湖工业园区,可借助淖毛湖工业园区配套的公用工程、辅助设施,最大程度降低投资及运营成本。 项目分为两期建设,各20万吨,一期建设期1.5年、二期建设期1年。项目建成后将有利于公司进一步优化产业结构,提高产品附加值,为公司新的利润增长点开辟了潜力巨大的发展机遇和发展空间。 转让子公司股权,进一步聚焦主业发展,盈利能力有望不断提升富蕴清洁能源与富蕴新能源分别经营煤化工和煤制气项目,在富蕴地区所投建的项目处于项目部分手续申报核准阶段,近几年两家公司净利润一直为负,对公司业绩有一定拖累。预计公司将二者剥离后,将进一步聚焦现有主营业务发展,盈利能力有望不断提升。 依据我们估算,铁路降低煤炭运费提升19/20年业绩2.2/2.8亿;煤炭清洁炼化二期和铁路20年分别贡献2.4/3.3亿净利润,因此上调19-20年公司净利润为26.36/38.04亿元(前值24.15/29.55亿),新增21年利润预测43.47亿,EPS 为0.39/0.56/0.64元,对应PE 为12/8/7倍,维持“买入”评级。 风险提示:能源价格下跌风险,项目投产进度不达预期

事项:公司2018年全年营收100.29亿元,同比增长22.5%;实现归母净利润9.41亿元,同比减少0.1%;四季度归母净利润3.2亿元,环比增长7.4%。2019年一季度预告归母净利润区间2.3-3.3亿元,同比增长103.29%-191.67%。 点评: 2018年全年业绩符合预期,四季度销售旺季库存跌价影响小 我们估算,2018年四季度PDH单吨利润1129元/吨,环比+181元/吨,丙烯酸-丙烯单吨利润1179元/吨,环比+237元/吨,聚丙烯-丙烯单吨利润537元/吨,环比+345元/吨。我们据此测算出2018年全年业绩在9.3亿左右,四季度在3个亿左右,公司年报公告业绩基本符合我们预期。四季度产品迎来销售旺季,公司库存环比下降4亿,库存跌价影响小于市场预期。 2019Q1同比大增,环比略降因新项目一二期对接检修 公司公告2019年一季度业绩2.3-3.3亿元,同比增长103.29%-191.67%,同比大幅增长主要是因为去年同期,公司嘉兴生产基地装置意外停产带来的低基数。环比略有下降主要原因:受春节假期需求影响及一、二期装置撇头工作的开展,使得一期45万吨的PDH和30万吨的聚丙烯装置在一季度进行一个月的年度检修。 展望2019年,丙烯供给存在压力;丙烯酸供需温和趋好。 2019年,我们预计丙烯产能增量大概在580万吨,同比增长16.5%,有一定供给压力。丙烯酸行业,预计2019年新增产能16万吨,同比增长5.2%,丙烯酸供需关系温和趋好。装置利润方面,目前PDH单吨利润1041元/吨,环比-87元/吨,丙烯酸-丙烯单吨利润1334元/吨,环比+155元/吨,聚丙烯-丙烯单吨利润634元/吨,环比+98元/吨 乙烷裂解一期预计2020年建成投产,项目利润值得期待 工程进度方面,公司连云港石化主装置具备施工条件,配套乙烷储罐、码头等设施已全面施工。储运配套方面,公司已与韩国公司举行3艘VLEC船签订仪式,未来将会投资50亿订造6艘VLEC运输船,并于2020年建成交付。根据我们监测,2019年1季度石脑油制乙烯单吨利润1415元/吨,乙烷裂解制乙烯单吨利润2627元/吨,乙烷路线仍具非常明显的成本优势和乐观的盈利前景。 公司盈利预测、估值、及投资评级 考虑到公司产品所处行业在2019、2020年的供需变化,我们上调2019年业绩为13.7亿(前值13.2亿)、下调2020年业绩为17.7亿(前值18.1亿)当前股价对应19/20/21年PE10.7/8.3/4.9倍,维持“买入”评级。 风险提示:国际油价大跌的风险;公司产品受产能增速过快价格大跌的风险;VLEC船建造不及预期的风险

投资逻辑浅析:市场主流观点以油价和油服公司的投资逻辑看待中油工程,我们认为有两点重要差异:第一,中油工程业务覆盖是石油石化全产业链,包括上游油田地面工程,下游的炼化和环保工程,以及中游的管道工程。石化产业链上下游的景气轮动有助于平抑公司盈利的周期波动,且天然气管道业务带来成长属性。第二,油田地面工程板块,并非简单与油价和全球原油资本开支周期相关。中国石油已经将勘探开发工作提升到“保障国家能源安全”的高度,2019年中石油集团国内勘探开发投资运行方案同比+25%。总之,公司上游业务有政策保障,下游业务受益炼化项目大量上马,中游管道业务长期成长性可期。经历了17/18年业绩低谷,19/20年有望迎来快速增长。 公司简介:2016年,中国石油集团将旗下主要的7家从事石化工程建设业务的子公司100%股权注入天利高新借壳上市。主要业务变更为:油气田地面工程、储运工程、炼化工程、环境工程、项目管理为核心的石油工程设计、施工及总承包。根据2017年报,四大业务营收占比分别为40%,32%,23%,5%。近年来,公司海外合同占比以及中石油体系外合同占比提升,显示多年培育的业务功底开始发挥国际竞争力。 油气田地面工程:政策强力加持,业务前景看好。十三五规划指出,要加强基础调查和资源评价,加大挖潜和勘探投入,夯实国内石油资源基础,大力支持低品位资源开发,实现国内石油产量基本稳定。2018年8月,习近平主席提出要站在保障国家能源安全高度,加大国内油气勘探开发力度,获得三桶油积极响应,中石油最新会议提出2019年勘探开发投资运行方案将增长25%。 管道和储运共工程:国内天然气储运补短板,增长大概率上行。2017年我国地下储气库工作气量77亿方,占天然气消费量3.2%,世界平均水平为10%。同年中国天然气管道密度为19.97公里/亿立方米,为世界平均水平的59.2%。我国的12万公里油气管道中,有10万公里是公司的子公司管道局建设。如果国内油气公司按照国家十三五规划投资管道建设,那么管道储运工程将迎来高速发展时期。 炼化工程:滞后炼化景气,将迎来业绩释放期。下游炼化景气复苏始于2016年并维持到2018年底,炼化工程市场规模有望保持增长到2019年。同时一带一路地区市场潜力巨大,该地区炼油能力增速高于世界平均水平,预计到2020年,一带一路地区炼油能力新增1.41亿吨/年,约需投资700亿美元。 盈利预测与估值:预计18/19/20年归母净利润分别为9.92/16.2/21.2亿,EPS分别为0.18/0.29/0.38元/股。估值方面,因可比公司所处行业周期不同PE估值难以参考。从PB估值来看,根据可比公司PB-ROE历史回归,结合公司2019年ROE6.4%,合理PB为1.18,对应目标价4.87元。相比现价16%涨幅,首次给予“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌带来的上游资本支出下降;炼化景气下滑后相关新项目减少的风险;国家十三五计划执行不达标引起的投资下降等。

事件:公司于2019年2月13日公告,公司全资子公司卫星能源45万吨PDH二期于2018年12月29日完成试生产备案,并于春节期间顺利开车,产出合格产品,目前装置基本满负荷运行。 点评: PDH二期顺利投产,预计2月底转固,3月份开始贡献业绩 公司PDH一期45万吨于2014年顺利投产,2015年7月,公司开始筹划PDH二期建设,历经3年多时间PDH二期45万吨于2019年春节期间顺利投产,目前公司PDH总产能90万吨,位于行业第二。我们预计,PDH二期装置将在本月底转固,并于3月开始贡献业绩。 四季度业绩预期3亿左右,库存损失整体不大 根据我们预测,公司2018年全年业绩在9.3亿左右,而前3季度业绩6.2亿,预计4季度业绩在3个亿左右。根据3季报披露,公司存货9.5亿,相对上半年增加1.6亿,9.5亿存货主要为原材料和库存商品,而根据我们监测,公司主要产品丙烯酸及PP价格四季度并没有出现明显下降,仅丙烯酸丁酯价格环比下降12%,根据我们估算,库存损失不超过5000万元。因此我们判断4季度油价暴跌,不会对公司库存造成多大影响。 公司产品当前价差表现良好,预计1季度业绩超预期 进入2019年以来,公司产品价差表现均优于去年同期,1月份单吨丙烯-丙烷利润1367元/吨,同比上涨43.9%,单吨丙烯酸-丙烯利润1250元/吨,同比上涨205.7%,单吨聚丙烯-丙烯利润499元/吨,同比上涨14.5%。另外,2018年1季度业绩由于嘉兴基地意外停车时间过长出现下滑,而这一事件影响,预计在2019年将消除。因此我们判断公司1季度业绩同去年相比,将有所提升。 美国乙烷出口终端正在大力兴建,有助于稳定乙烷价格,有助公司乙烷裂解获得丰厚稳定盈利 ETP(EnergyTransferPartners)计划正在德克萨斯州的Nederland沿墨西哥湾海岸建造第二个乙烷出口码头,预期2020年建成,建成后将大部分乙烷出口至公司。2019年1月14日,美国乙烷公司(AmericanEthaneCompany)在得克萨斯州博蒙特市(Beaumont,TX)的马丁码头(MartinTerminal)举办1000万吨级乙烷出口终端的奠基仪式,据称该乙烷出口终端专门为中国建设。 公司盈利预测、估值、及投资评级 预计卫星石化18/19/20年业绩分别为9.3、13.2和18.1亿,当前股价对应18/19/20年PE10.8/7.6/5.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:油价继续暴跌的风险;公司产品价格大跌的风险;中美贸易紧张影响乙烷出口的风险。

1.公司公告联合石化亏损事件进展,负面影响小于预期第一,“2018年联合石化经营亏损约人民币46.5亿元”,影响幅度小于之前市场预期。第二,亏损的原因是,“对原油价格走势判断失误,部分套期保值业务交易策略失当”,而非之前市场传言的领子期权。第三,“公司在日常监管过程中发现联合石化套期保值业务出现财务指标异常”,市场可以降低对公司内控问题的担心。 2.公司公告2018年度业绩快报,符合预期2018年,公司实现营业收入28816亿元,同比+22%;归母净利润624亿元,同比+22%;扣非净利润580亿元,同比+27%。四季度单季,归母净利润24亿,扣非净利润8亿。我们在此前报告《中国石化点评__联合石化亏损事件尚待定论,低估值高分红仍具价值》中给出的18年业绩预测为650亿(当时未考虑联合石化损失)。因此快报数字基本符合预期。 上游勘探开发2018年同比大幅减亏。一方面,国际油价Brent 均值71.6美金/桶,同比+16.9美金/桶;另一方面,公司降成本初见成效,根据18Q1-3数据估算,比2017年成本下降1美金/桶左右。考虑LNG 进口亏损2018年增加(计入上游成本),实际成本下降幅度更大。 炼油板块四季度库存预估150亿。四季度国际油价环比下跌8.4美金/桶,考虑公司2个月左右的库存周期,四季度库存损失估算约150亿元。 3.销售公司上市呼之欲出,5000亿估值可期近期,中石化销售股份有限公司挂牌成立,市场预期有望在2019年内实现香港上市。考虑其经营业务和业绩稳定性,以及分红可持续性,比较可比公司,其上市后5000亿市值可期。 盈利预测及估值:2018年业绩预测根据公司业绩快报调整为624亿(原为650亿),19/20年维持590/600亿。维持2018年报分红预期400~500亿,分红收益率6.0~7.5%(税前)。维持“买入”评级。 风险提示:油价二次探底风险;化工品盈利大幅下滑风险;销售公司上市进度低于预期风险。

公司利润大幅增长主要来自于能源品的量价齐升以及新项目投产的增量。 1)随着公司各项目技改和大修的完成,产品的生产效率不断提升,LNG、甲醇及副产品产量创历史新高,煤炭产销两旺,销量同比上年大幅增长。 根据我们统计,LNG产量约10.83亿方,同比增长约10%,甲醇产量约109.04万吨,同比增长约8.3%,副产品产量约39.18万吨,同比增长约19.6%。 2)2018年能源行业各相关产品受国际原油价格影响,价格中枢高于17年。 其中公司主营业务产品LNG、甲醇、煤炭及煤化工副产品全年销售均价同比均有一定增长。根据我们统计,LNG市场价同比提升16.29%、甲醇市场价同比提升278元/吨、动力煤市场价同比提升3.98%。 3)18年主要新增煤炭分级提质清洁利用项目和接收站二期项目。其中,哈密1000万吨/年煤炭分级提质清洁利用项目一期炭化一、二系列已分别于2018年6月、12月投产转固;启东LNG接收站二期项目1#16万方储罐已于当年11月提前投运,LNG年周转能力大幅提升至115万吨/年。 展望2019,公司业绩仍具备提升空间 1.天然气业务是公司最主要的盈利来源,公司在18年11月投产的接收站二期项目将在19年提供更高的LNG销量,接收站三期项目目前正在施工建设中,未来周转能力有望扩张至300万吨。并且随着国际油价中枢的下行,LNG进口成本有望减少,有助于公司业绩提升。 2.19年公司煤炭分级提质清洁利用项目和铁路项目将成为新的看点。煤炭分级提质清洁利用项目一、二系列分别在18年年中和年底投产,随着产能爬坡,19年产销量将高于18年;铁路项目已经于进入试运行阶段,在19年试运行期间,所产生的自身收益和费用均不计入利润表,但由于铁路相比公路更节省成本,因此会带动煤炭和煤化工板块运输成本上的节约,间接提升公司业绩。 预计18-20年净利润为16.36/24.15/29.55亿元,EPS为0.24/0.36/0.44元/股,对应当前股价PE为15/10/8倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格下跌的风险,公司新项目投产不达预期。

筹划注入集团优质资产,老牌国企开启新征程 江苏索普是1996年9月登陆资本市场的老牌国企,也是镇江市第一家上市公司。上市以来,公司主要从事ADC发泡剂系列产品、漂粉精产品及XPE发泡新材料产品的生产和销售,形成以ADC发泡剂为核心的精细化工产业链,拥有4万吨/年ADC发泡剂生产能力,其品质在国内名列前茅。公司主营产品ADC发泡剂市场容量偏小,行业整体盈利一般,并呈现一定的周期波动。为了扭转业务单一、盈利一般的局面,公司筹划注入集团公司优质资产,待本次重大资产重组完成后,上市公司将新增醋酸及衍生品业务,形成煤-甲醇-醋酸-醋酸乙酯完整煤化工产业链布局,目前拥有120万吨/年醋酸产能,同时配套30万吨/年醋酸乙酯的生产能力。 标的资产质量优异,盈利前景可期 索普集团是国内醋酸行业的领军企业,经过多年发展,索普集团在生产规模、生产工艺及物流销售方面积累了明显优势。2018年前3季度标的资产实现净利润11.73亿元,并承诺2019-2021年实现的扣除非经常性损益后的净利润应分别不低于5.72/5.66/5.60亿元,我们认为该业绩承诺较为保守。采用收益法评估标的资产价值为48.9亿元,我们认为该价值较为公允,能够反映出标的资产的真实价值。18年醋酸行业景气度极高,盈利之好多年未见,展望未来我们认为2020年前后醋酸行业有望再迎高盈利。至2021年醋酸新增需求有望较2018年增加114万吨(PTA新增46万吨,其他下游新增68万吨,暂不考虑出口),而供给方面至2021年新增产能为105万吨,按90%负荷推算对应新增产量94万能,醋酸远期供需有望趋于紧张,预计届时醋酸行业有望再迎高盈利。 投资建议 不考虑资产注入的情况下,公司2018/2019/2020年净利润分别为-0.01/0.17/0.29亿元;若重组2019年顺利完成,2019/2020年原有主业利润+备考利润分别为5.89/5.95亿元。A股上市公司中,华谊集团、华鲁恒升拥有醋酸资产,阳煤化工是国内煤化工产业代表性企业,醋化股份主营业务为醋酸衍生物,世龙实业主要从事ADC发泡剂生产,选取以上5家上市公司作为重组后江苏索普的可比公司。据wind上述公司18年PE估值均值为16.3倍,世龙实业PE为36.3倍估值略高,排除世龙实业后可比公司18年PE估值均值为11.3倍,采用相对估值法对应合理市值区间66.5-96.0亿(5.89*11.3=66.5;5.89*16.3=96.0),重组后公司总股本将增至11.53亿股,对应目标价5.78-8.33元/股,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:本次资产重组进度不及预期的风险;交易标的估值风险;原材料供给不足及价格波动的风险;醋酸及其衍生品下游需求变动的风险;生产装置非计划停车的风险;环境污染及安全生产事故风险等。

事件影响尚待评估,但应为一次性影响,股价超跌 我们认为,联合石化的主要职能,除了为公司炼厂板块采购原油之外,还包括一部分原油、成品油和化工品交易。如果前者发生的亏损,则应该体现在炼厂板块的毛利影响里。如果后者发生亏损,则可能作为联合石化自身的亏损,体现在“公司总部及其他”中。 根据公司中报披露,“截至2018年6月30日,假设其他所有因素保持不变,衍生金融工具合同基础价格上升/下降10美元/桶,导致衍生金融工具公允价值变动,使本集团净利润增加/减少80.2亿元。“下半年该因素带来的损失金额,以及具体体现方式,尚待最终确定。 油价暴跌导致亏损应为一次性影响。而公司最近两个交易日内下跌0.58元,相当于市值减少了702亿,我们认为联合石化亏损幅度大概率不会有亿,股价跌幅较大。 四季度受油价暴跌,勘探开发板块亏损幅度增加,炼化板块出现库存损失,下调业绩预测 四季度油价超预期下行,加大上游板块亏损幅度,以及短期库存损失,且年成品油和化工品市场供需走弱概率大。下调公司18//19/20年业绩预测至650/590/600亿(原为750/694/761亿),EPS0.54/0.49/0.50元(原为0.62/0.57/0.63元)。(上述暂未考虑联合石化亏损) 估值、分红安全边际仍好,维持“买入“评级 中国石化当前股价对应PE9.4/10.4/10.2倍,2018年底PB0.82倍,已经接近历史最低(历史最低值是2016年4月0.8倍)。 公司分红能力仍较强,考虑净利润规模以及DDA、资本开支等因素,预计年报分红水平可达400~500亿元,分红收益率6.5~8.2%(税前) 风险提示:联合石化亏损幅度过大的风险;油价继续暴跌风险;炼化竞争加剧导致成品油结算价格体系受到冲击的风险。

Q3业绩略低于预期 Q1-3,公司实现营业收入20730亿元,同比+18.8%;归母净利润600亿,同比+56.3%;扣非净利润572亿,同比+56.6%;EPS0.495元。Q3单季,实现归母净利润184亿,EPS0.15元,略低于我们之前预期。低于预期主要原因:1)上游勘探开发三季度经营亏损约16亿,环比小幅扩大;2)炼油板块受库存因素影响,盈利不及预期;3)内部抵消环比增加约26亿。 上游勘探开发:亏损环比小幅增加,降本趋势尚待观察 前三季度,公司原油产量2.16亿桶,同比-1.7%;其中国内原油产量1.87亿桶,同比+0.2%;天然气产量202亿方,同比+5.9%。三季度天然气产量有所提速,同比+7.0%。实现价格,前三季度原油平均实现价格65.1美金/桶,Q3环比小幅上升约2美金/桶,与国际油价趋势相符。Q3勘探开发亏损16亿,环比小幅增加,可能因为成本上升。展望四季度,预计受益油价均值上行,经营利润有望扭亏,关注是否计提减值。 炼化:炼油剔除库存收益因素总体平稳,化工未来面临压力 炼油Q3经营利润147亿,环比下滑52亿;单位利润4.7美金/桶,环比下滑2.2美金/桶。主要是Q3库存收益环比减少的因素。行业层面,根据国内成品油调价情况,已经对国际原油涨价、人民币汇率贬值因素考虑在内,成品油裂解价差Q3维持良好水平,进入10月份之后仍维持高位。 化工板块Q3经营利润75亿,环比基本持平。行业层面,三季度乙烯价差环比扩大263元/吨,芳烃因7~8月PX暴涨更是处于暴利状态。展望四季度和明年,乙烯受轻质化冲击价格近期大幅回落,从前期高点下滑27%;芳烃仍维持较高利润,但明年上半年存在风险。预计未来2~3个季度,化工品盈利面临风险。 销售:国内成品油消费承压,非油业务继续较快增长 销售板块Q3经营利润66亿,环比减少17亿。国内成品油消费增速呈现下滑趋势,1~9月国内汽油消费+2.9%,柴油消费-3.6%,增速均呈现下降趋势。在此背景下,公司销售端呈现一定压力。值得注意的是,Q1~3,公司成品油产量+3.5%,成品油销量仅+1.3%;Q1~3,公司成品油产量+4.4%,成品油销量仅+1.1%。反映了在终端需求低迷的情况下,主营对地炼挤压的加剧。非油业务收入为242.5亿元,同比增长13.4%。截至三季度末,便利店数量26981个,比2017年底增加4.7%。 盈利预测及估值:基于Q3业绩低于预期,我们下调18/19年业绩预测至800.7、850.2亿(前值861.4、1007.1亿元),维持2020年不变,当前股价对应18/19/20年PE9.54/8.99/6.92倍,维持“买入”评级。 风险提示:后期国际油价大跌的风险;天然气勘探开发不及预期的风险;成品油过剩带来业绩承压的风险。

公司3季度业绩稳中有涨 公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入69.27亿元,同比增长13.1%,三季度营业收入25.69亿元,环比减少1.4%;前三季度归属上市公司股东净利润6.23亿元,同比减少10.4%,三季度实现归属上市公司股东净利润2.96亿元,环比增加38.3%。 看好PDH盈利改善,二期步入收官阶段 2018年前三季度PDH价差1024元/吨,同比增长19.7%,三季度PDH价差939元/吨,环比减少11.5%(来源:隆众资讯),尽管PDH价差在三季度有所收窄,但我们看好未来PDH盈利将改善,理由如下:1.受油价上涨和MTO端成本推升影响,丙烯价格呈现快速上涨趋势;2.贸易战对丙烷进口价格影响甚微:尽管丙烷在8月份美国正式对中国160亿美元的进口产品征清单里面,但从进口价格来看丙烷价格此前上涨主要是油价作用结果。本报告期末,公司在建工程16.39亿元,同比增长125.1%。主要是子公司卫星能源二期项目投入增加所致,预计PDH二期年底将投产。 看好丙烯酸-丙烯价差复苏 2018年前三季度丙烯酸-丙烯价差为235元/吨,同比减少76.7%,三季度丙烯酸-丙烯价差为393元/吨,环比大增292.1%(来源:隆众资讯)。短期看,10月18日巴斯夫宣布其路德维希港工厂的丙烯酸酯生产遭遇不可抗力,预计此事会造成国内市场供应进一步紧缺,丙烯酸价格继续上涨空间较大;长期看,18-19年丙烯酸新增产能投产趋于放缓,丙烯酸盈利有望改善。 美国乙烷价格高位回落,后续上涨空间不大 进入2018年,美国乙烷价格持续上涨,一度超过60美分/加仑。主要是因为:1.美国乙烷裂解投产,下游装置配套还没跟上,而乙烯作为深冷产品由于美国乙烯码头缺乏无法通过船运及时输出;2.美国NGL管道的建设与快速增长的NGL供给无法匹配,造成NGL管道超负荷运转(来源:RBN)。目前乙烷价格已从高位回落至40美分/加仑,预计年底管道有望建好,NGL供应问题将得到改善,乙烷价格后续上涨空间不大。公司乙烷裂解制乙烯项目预计在2020年三季度建成。 公司盈利预测、估值、及投资评级 考虑到四季度公司主营产品价格上涨影响,上调18年净利润预测至9.27亿(原预测8.41亿),维持19/20年业绩预测不变,当前股价对应18/19/20年PE10.8/7.6/5.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:国内丙烯酸装置负荷增加,丙烯酸价格下跌的风险;NGL管道建设投产不及预期的风险;PDH二期投产不及预期的风险