公司是国内锡行业龙头，产储量均处于世界一流水平公司锡、铟资源储量均居全球第一，拥有中国最大的锡生产、加工基地，拥有世界上最长、最完整的锡产业链，已形成锡冶炼 8万吨/年、锡材 4.1万吨/年、锡化工 2.4万吨/年、阴极铜 12.5万吨/年、锌冶炼 10万吨/年、铟冶炼 60吨/年的产能规模。锡产品销量约占国内市场的半壁江山、全球市场的四分之一，连续 17年位居全球第一。 锡价下跌拖累营收增长，经营能力优秀公司归母净资产由 2020年的 126.21亿上升至 2022年的 163.89亿元。经营活动现金净流量由 2020年的 20.38亿元上升至 2022年的 50.48亿元。显示公司经营能力优秀，在锡行情下行周期下财务指标仍维持上升。 产储稳定，行稳致远产量方面，2022年，公司全年生产有色金属 34.19万吨，其中：锡 7.67万吨、铜 12.58万吨、锌 13.64万吨、铅 3,029吨，银 180吨，铟 73吨。自产矿石金属量锡原矿金属 3.43万吨，铜原矿金属 3.16万吨，锌 10.62万吨。 储量方面，公司储量稳定，在 2022年努力增储探索，维持各金属储量基本不变。根据公司 2022年度报告，公司锡储量 66.7万吨，铜金属量 119.36万吨，铅金属量 9.69万吨，锌金属量 383.71万吨。 锡：与电子行业景气度强相关，缅甸进口锡趋势性下降2020年后，锡价与费城半导体指数高度相关，呈同步上升趋势。而 2020年之前相关趋势则不明显，显示锡价目前仍然与半导体、电子等下游需求呈现长相关关系。我国锡矿主要进口来源于缅甸。因此缅甸锡矿进口决定了短期内我国上游锡矿石的部分供给情况。2020年至今，缅甸精矿进口占比呈趋势性下跌的态势。 盈利预测与估值我们预计 2023~2025年公司营业收入分别为 476.18/524.11/559.20亿元，同比分别-8.42%/+10.07%/+6.70%，2023~2025年归母净利润分别为 18.04/27.71/28.82亿元，同比分别+34.02%/+53.59%/+4.02%，EPS 分别为 1.10/1.68/1.75元。基于公司行业地位、业务未来增长情况及可比公司估值，我们给予公司 2023年 15倍PE，对应公司股价为 16.5元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期：锡行业价格与电子行业景气度高度相关，下游需求不及预期将导致锡价下行，影响公司盈利能力。 部分地区锡供给扰动风险：部分地区因能源等原因带来锡供给扰动，给产业链上下游带来风险。

国际化拓展矿产、聚焦主业的黄金生产商公司坚持“以金为主”的战略思想，深耕黄金产业，通过并购海外矿山，致力于国际化发展、聚焦成长。2022年，公司黄金资源量达438.8吨，平均品位2.6克/吨，黄金产量突破10吨，打破公司历史产金记录。 财务方面：公司2022年营收62.67亿元，同比+66%，主要系海外资产运营走上正轨，为收入增长带来动力。 业绩预告彰显经营改善：预计公司23Q2实现归母净利润2.52亿，同比+6.36%，环比+234.63%；实现扣非净利润约2.4亿，同比-0.49%，环比+82.45%。往后看，降本增效措施持续推进，公司盈利能力有望更得到进一步修复。 中长期视角，金价有望迎来明显上涨美联储加息末期+降息预期有望催化金价：2023年6月，美联储首次暂停加息，加息频率开始下降，叠加2023年6月美国CPI同比上涨3%的事实，CMEFedWatchTools预测美联储在年内或结束加息，并在明年存在降息预期。此预期或催化贵金属行情，金价有望迎来明显上涨。 美元地位削弱、全球经济承压，各国政府及资本或选择黄金避险，结合美联储加息进入末期的预期，未来市场条件利好黄金价格上升与需求增加。 优秀团队+股权激励激发潜力，海外布局打开成长空间团队方面，公司管理层能力优秀，董事长具备丰富的矿产行业经验；同时，员工持股计划持续推进，累计规模近3.5%公司股份，绑定核心团队，激发公司的生产经营潜力。 战略方面，公司坚持内收外购战略，两大海外矿山有望成为长远发展的重要助力。（1）老挝塞班矿山发展规划清晰，回收率持续攻关，地上+地下开采有望并行，并计划与厦门钨业共同开发稀土资源，有望增厚利润。（2）加纳瓦萨推动矿区扩产项目，建设完成后矿石采选有望达到330万吨/年，同时探矿前景良好，拥有3宗采矿权和4宗探矿权，具备长期发展的动力。 盈利预测与估值综上，公司有望得到经营改善，踏上量价齐升的增长快车道。我们预计2023/2024/2025年公司将分别实现归母净利润8.48/13.15/15.27亿元，增幅达到88.08%、54.97%、16.11%；分别对应EPS为0.51/0.79/0.92元，分别对应PE为29.00、18.72、16.12。 风险提示美联储加息超预期；公司降本增效效果不及预期；公司黄金产量增长不及预期

新能源汽车热管理量价齐升，陆续获得优质客户项目公司融资项目聚焦新能源乘用车热管理，形成 1+4+N 产品体系，包括前端模块、冷媒冷却液集成模块、空调箱和车载电子冷却系统；在 2022年报告期内，公司陆续获得了比亚迪冷却板、北美新能源标杆车企电控芯片冷却系统和某新车型空调箱等。深耕新能源汽车热管理模块，多年沉淀助力项目拓展。 发展热泵、储能、数据中心领域业务，打造发展第三曲线公司围绕家用热泵空调、数据中心、储能、特高压输变电等领域提前布局。在热泵产品换热器领域，陆续获得了美的、格力等客户批量订单；在数据中心热管理方面，随着人工智能进入快速发展阶段，有望带动该块业务快速发展；在储能方面，电池冷却板、电子水阀等已形成量产，目前主要客户有北美新能源标杆车企和宁德时代。 商用车销量逐渐回暖，商用车业务板块有望实现同步增长2023年 1-4月份商用车销量同比增长 9%，回暖明显。公司商用车业务板块有望与商用车销量同步回暖。另外，国六 b 排放法规将在 2023年 7月 1日实施，将增加对尾气处理零部件的需求，有望进一步拉动公司商用车尾气处理业务板块。 盈利预测与估值预计公司 2023-2025年营业总收入分别为 107.4/130.8/155.7亿元，YOY 为26.6%/21.9%/19.0%；预计 2023-2025年归母净利分别为 6.0/8.3/10.7亿元，YOY为 57.3%/37.1%/30.0%，EPS 为 0.75/1.03/1.34元/股，对应 PE 为 23/17/13倍。 风险提示项目进度不及预期；新能源汽车渗透率不及预期；商用车销量不及预期；原材料价格上涨；海外市场拓展不及预期等。

2022年公司取得历史最好的业绩，2022年营业收入达到 81.94亿元，同比增长126.19%；归母净利润为 56.55亿元，同比增长 296.18%。2023年 Q1营业收入为 13.74亿元，同比上升 6.84%；归母净利润为 9.21亿元，同比上升 13.06%，23Q1业绩增长主因氯化钾销量增加和巨龙铜业投资收益增长较大，2023年Q1，公司确认巨龙铜业投资收益 3.15亿元，增幅为 152.68%。 公司钾肥业务全国第二，贯彻钾肥战略走出去的方针我国氯化钾进口依存度始终维持在 50%至 60%之间，对外依存度较高。目前公司在察尔汗盐湖氯化钾的设计产能为 200万吨/年，产能利用率达 65%，在国内为第二大钾肥生产公司。公司 2023年新签老挝项目，推测预计协议涉及的两个勘探区域折合氯化钾的资源量总计约 6亿吨，初步规划一期产能为氯化钾 200万吨/年，项目投产后有望为进一步增厚公司利润。 钾肥大合同落地，国内钾肥价格下行空间有限2020年以来，开工率下降导致钾肥供给出现缺口，加之海运费上涨等因素，钾肥价格逐步走高， 2022年上半年全球钾肥市场达到了 10年的历史高价位，国内钾肥最高单价达到 4880元/吨，随后逐渐回归理性。公司目前到站价在 2850-3100元/吨，根据 2023年 6月中国谈判小组与加拿大钾肥公司签定的大合同价格为 307美元/吨 CFR，为国内钾肥价格起到托底作用，未来国内钾肥市场价下行空间有限。公司钾肥销售成本约为 1012元/吨，成本优势明显。 锂盐业务新增规划超 10万吨，西藏盐湖开发可期公司在察尔汗现有电池级碳酸锂产能 1万吨/年，产能利用率为 100%，2023年公司目标略超产能生产 1.2万吨。公司生产工艺采用“模拟连续吸附→纳滤反渗透除杂→一步法合成”工艺路线，成功实现碳酸锂商业化生产，为后续西藏盐湖开发打下基础。公司碳酸锂销售成本仅 3.15万元/吨，相比于锂精矿和锂云母，成本优势明显。公司未来锂资源开采的重点项目聚焦在西藏地区，目前穿透控股麻米错盐湖 24%股权，麻米错拥有碳酸锂储量约 217.74万吨，平均品位氯化锂5,645mg/L。麻米措矿业目前总规划年产碳酸锂 10万吨，一期工程(2022-2024年)建设 5万吨规模，待条件成熟后再投资兴建二期项目(2025-2027年)增加到年产10万吨。麻米措矿业建成投产后，藏格矿业有优先收购权，目前麻米错盐湖正在办理环评批复和立项核准。此外，公司还拟收购结则茶卡盐湖、龙木错盐湖项目部分股权，拥有大浪滩黑北钾盐矿等探矿权，进一步夯实钾锂资源。 公司作为巨龙铜业第二大股东，未来有望持续获得丰厚的投资回报公司是巨龙铜业第二大股东，持股 30.78%，一期项目 2022年正式投产。2022年全年巨龙铜业实现铜产量约 11.51万吨，给公司带来 7.25亿元的投资收益。据巨龙铜业的规划，二期项目将扩大规模 20万吨，计划 2024年建成投产，届时产铜35万吨/年；三期 30万吨 2027年投产，届时产铜 60万吨/年。项目整体建成投产后将成为国内最大的单体铜矿山。根据公司披露，2023年巨龙铜业计划生产销售铜精矿 15.4万吨，未来有望持续给公司带来丰厚的投资回报。 盈利预测与估值我们认为藏格矿业在察尔汗地区提锂商业化已证明公司盐湖提锂技术走在行业前列，未来围绕西藏开发具有较大的技术优势，2025年西藏项目投产后能带来较大的业绩增量。此外公司老挝项目也有望未来带来业绩增量，未来公司成长性明显。同时公司锂资源均在国内，无地缘政治风险，给予一定估值溢价。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 49.25亿元、 44.69亿元 、65.71亿元，分别同比 -12.90%、 -9.26%、+47.03%。 EPS 分别为 3.12/ 2.83/ 4.16元/股， 对应的PE 分别为 7.32/ 8.07/ 5.49倍。参考国内 2025年锂业公司平均估值 7.41倍，给予2025年 9倍 PE，贴现至 2023年对应目标价 31.82元，给予买入评级。

深耕汽车电子领域数十年，发展成为汽车电子为主的领先汽车零部件企业华阳集团前身为 2002年改制设立的有限责任公司华阳有限。2010年随着技术发展更迭，公司决定转型进入汽车电子领域。2013年，华阳有限变更为股份公司，并更名为华阳集团。2017年 10月在深交所上市，现已形成汽车电子、精密压铸、精密电子部件、LED 照明四大业务板块。2022年四大业务板块分别实现营收 37.45亿元/13.24亿元/3.31亿元/1.28亿元。 公司股权集中，通过下属数个子公司开展业务公司注册资本 4.76亿元，公司现有员工 5,893人，控股股东为江苏华越投资，截至 2022年年报，其持股比例为 56.88%。邹淦荣等 8名实控人，通过南京越财持有华越投资 76.31%股份。公司业务由华阳通用（汽车电子）、华阳精机（精密压铸）、华阳多媒体（精密电子部件、汽车电子)、华阳数码特（精密电子部件、汽车电子、LED 照明）和华阳光电（LED 照明）等 5家控股子公司开展。其中，华阳通用和华阳精机为核心经营主体，2022年两者收入占比为 56.7%、23.6%，净利润占比为 33.7%、46.2%。华阳多媒体为 HUD 的经营主体,收入和净利润占比分别为 16.6%、11.9%。 HUD 龙头企业，AR-HUD 取得突破近年来，作为智能座舱的显性配置，抬头显示器 HUD 被众多主机厂纷纷加码布局，市场正处于高速成长期。据高工智能汽车研究院数据，2022年中国 W/ARHUD 供应商中，华阳集团占比 21.8%，位于第三名，仅次于第一、二名的 LG 和怡利电子，分别占比 39.9%和 21.8%。2022年，AR-HUD 技术路线不断丰富，光学创新方面，双焦面 AR-HUD 产品获得定点项目，斜投影 AR-HUD 产品参与外资全球化项目竞标中，与华为合作的 LCoS AR-HUD 项目已投入开发，实现 TFT、DLP、LCoS 成像技术的全面布局，同时开启光波导技术预研。 多年流媒体后视镜经验，前瞻布局电子外后视镜 CMS 领域2016年公司就推出了流媒体后视镜产品，并于 2017年搭载长城 WEY 品牌 VV5及VV7车型，实现前装量产。公司在 2019年、2020年分别推出了第二代、第三代流媒体内后视镜，公司在电子后视镜领域积累了多年经验。新版 GB15084-2022《机动车辆间接视野装置性能和安装要求》将于今年 7月 1日正式开始执行，中国自此开启电子外后视镜量产元年。公司前瞻布局，2018年参与了相关法规GB15084的制定和修订，并且与 2022年推出了华阳电子外后视镜，该产品能为驾驶员提供更高清、更广阔的车外后视野，并集成丰富的 ADAS 功能。目前公司电子外后视镜产品已经与新势力、自主品牌、合资品牌中的主机厂分别达成合作，获得项目定点及多个预研项目。 盈利预测与估值我们选取同样在汽车电子领域发力较早，且产品结构类似的德赛西威、中科创达以及经纬恒润作为可比公司，2023-2025年平均 PE 值分别为 52.05、37.79、28.33。我们预计公司 2023-2025年收入为 70.22亿元、91.21亿元、112.24亿元，归母净利润为 4.85亿元、7.40亿元、9.67亿元，对应当前 PE32、21、16倍。考虑到公司 HUD 龙头地位以及电子外后视镜产品即将开始放量，给予2023年 40倍 PE 估值，首次覆盖给予“买入”的投资评级。 风险提示芯片短缺风险，HUD 渗透不及预期，电子外后视镜渗透不及预期。

集团重整计划获批，困境突破再出发公司控股股东兴业集团的负债分类情况主要如下：职工债权110.81 万元、税款债权195.89 万元、有财产担保债权合计约40.11 亿元、普通债权合计约94.44 亿元。 2022 年8 月，经法院裁定批准，兴业集团等三家公司的实质合并重整计划正式进入执行阶段，对于普通债权50 万以上的部分，债权人将按重整计划规定获得信托受益权份额进行抵偿。 美联储降息预期下，看好银价上行一方面，美联储存在降息预期，利好银价上行。一季度硅谷银行破产加剧市场的抗风险意愿，美联储在年内存在降息预期。根据CME Fed Watch Tools，预测美联储有望在年内进入降息周期，利好银价上行。 另一方面，金银比处于历史高位，未来存在下行的可能性，白银价格相对于金价或将更具弹性。 资源储量丰富，主力矿山复产+技改+产能规划提供增长空间公司坐拥国内最大的白银生产矿山之一，白银资源储量近1 万吨；其他资源量还包括锌191.7 万吨、铅56.7 万吨、铁607.7 万吨、锡19.6 万吨。 2021 年，公司主力矿山银漫矿业复产、乾金达矿业投产；2023 年，乾金达二期投产，银漫技改提升锡的回收率。往后看，根据公司产能规划，待主要项目全部建成投产后，公司远期年产能有望达：白银613 吨、锌13 万吨、铅4 万吨、铁49 万吨、锡1.7 万吨、铜1.1 万吨。较产能规划相比，公司产量有较大提升空间。 盈利预测与估值内部经营回归正轨，外部美联储降息预期或为白银价格提供上涨动力。 综上，公司有望突破此前的经营困境，踏上量价齐升的业绩增长快车道。我们预计2023/2024/2025 年公司将分别实现归母净利润10.01/17.92/24.68 亿元，增幅达到 475.51%、79.03%、37.77%；分别对应EPS 为0.54 /0.98/1.34 元，分别对应PE为17.40/9.72/7.06。 公司当前市值对应2023-2025 年PE 低于可比公司均值。基于公司优秀的资源禀赋及增长前景，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示美联储加息超预期；矿山复产进度不及预期；兴业集团重整计划推行不及预期。

公司为国内知名汽车电子供应商，业务涵盖汽车电子、精密压铸、精密电子部件、LED 照明等四大类。公司为 HUD 龙头企业，AR-HUD 已经取得突破。随着电子外后视镜的合法上路，公司将在电子外后视镜新赛道上取得新突破。 深耕汽车电子领域数十年年，发展成为汽车电子为主的领先汽车零部件企业华阳集团前身为 2002年改制设立的有限责任公司华阳有限。2010年随着技术发展更迭，公司决定转型进入汽车电子领域。2013年，华阳有限变更为股份公司，并更名为华阳集团。2017年 10月在深交所上市，现已形成汽车电子、精密压铸、精密电子部件、LED 照明四大业务板块。2022年四大业务板块分别实现营收 37.45亿元/13.24亿元/3.31亿元/1.28亿元。 公司股权集中，通过下属数个子公司开展业务公司注册资本 4.76亿元，公司现有员工 5,893人，控股股东为江苏华越投资，截至 2022年年报，其持股比例为 56.88%。邹淦荣等 8名实控人，通过南京越财持有华越投资 76.31%股份。公司业务由华阳通用（汽车电子）、华阳精机（精密压铸）、华阳多媒体（精密电子部件、汽车电子)、华阳数码特（精密电子部件、汽车电子、LED 照明）和华阳光电（LED 照明）等 5家控股子公司开展。其中，华阳通用和华阳精机为核心经营主体，2022年两者收入占比为 56.7%、23.6%，净利润占比为 33.7%、46.2%。华阳多媒体为 HUD 的经营主体,收入和净利润占比分别为 16.6%、11.9%。 HUD 龙头企业，AR-HUD 取得突破近年来，作为智能座舱的显性配置，抬头显示器 HUD 被众多主机厂纷纷加码布局，市场正处于高速成长期。据高工智能汽车研究院数据，2022年中国 W/ARHUD 供应商中，华阳集团占比 21.8%，位于第三名，仅次于第一、二名的 LG 和怡利电子，分别占比 39.9%和 21.8%。2022年，AR-HUD 技术路线不断丰富，光学创新方面，双焦面 AR-HUD 产品获得定点项目，斜投影 AR-HUD 产品参与外资全球化项目竞标中，与华为合作的 LCoS AR-HUD 项目已投入开发，实现 TFT、DLP、LCoS 成像技术的全面布局，同时开启光波导技术预研。 多年流媒体后视镜经验，前瞻布局电子外后视镜 CMS 领域2016年公司就推出了流媒体后视镜产品，并于 2017年搭载长城 WEY 品牌 VV5及VV7车型，实现前装量产。公司在 2019年、2020年分别推出了第二代、第三代流媒体内后视镜，公司在电子后视镜领域积累了多年经验。新版 GB15084-2022《机动车辆间接视野装置性能和安装要求》将于今年 7月 1日正式开始执行，中国自此开启电子外后视镜量产元年。公司前瞻布局，2018年参与了相关法规GB15084的制定和修订，并且与 2022年推出了华阳电子外后视镜，该产品能为驾驶员提供更高清、更广阔的车外后视野，并集成丰富的 ADAS 功能。目前公司电子外后视镜产品已经与新势力、自主品牌、合资品牌中的主机厂分别达成合作，获得项目定点及多个预研项目。 盈利预测与估值我们选取德赛西威、中科创达以及经纬恒润作为可比公司，2023-2025年平均 PE值分别为 42.72、31.04、23.27。我们预计公司 2023-2025年收入为 70.22亿元、91.21亿元、112.24亿元，归母净利润为 4.56亿元、7.04亿元、8.85亿元，对应当前 PE49、18、15倍。考虑到公司 HUD 龙头地位以及电子外后视镜产品即将开始放量，给予 2023年 35倍 PE，对应目标市值 159.6亿元，目标股价33.50元，首次覆盖给予“买入”的投资评级风险提示芯片短缺风险，HUD 渗透不及预期，电子外后视镜渗透不及预期。

事件6月2日召开的国务院常务会议研究促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施。为更大释放新能源汽车消费潜力,会议提出要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，刺激新能源汽车发展政策持续推出。 投资要点q上海沿浦核心逻辑1、一句话逻辑公司是国产座椅骨架龙头，转型高端制造，单车价值及市场份额提升驱动业绩超预期。 2、超预期逻辑（1）市场预期：公司主业为座椅骨架，是华为问界的核心供应商，华为销量不及预期，上海沿浦业绩承压；同时，市场担心车企端价格战向上游传导，影响零部件厂商利润。 （2）我们认为：6月2日召开的国务院常务会议研究促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施。为更大释放新能源汽车消费潜力，会议提出要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，汽车板块情绪逐渐修复。经销商端降价陆续结束，随着新车陆续发布，车企端价格战好于预期，且乘用车汽车座椅及座椅骨架核心技术被国际龙头及其合资公司掌握，壁垒高，公司是通过汽车座椅骨架五星碰撞实验的民企，相比于合资对手，产品极具性价比，且公司拓品及拓客同时进行。 （3）驱动因素a.产品横向拓展：精密制造空间广阔，公司依托强模具能力，注塑、冲压产品在同类渗透，有望在门模、汽车电子等方面持续渗透。 b.客户纵向拓展：供货比亚迪、长安、问界、长城等多家车企；突破铁路专用车集装箱产品，供货长安电池包、坦克500/600的变速箱引线框架组件、电动踏板组件、比亚迪侧门锁等产品，切入比亚迪、华为、长安、长城等供应链体系，多业务、多主机等多元化拓展，进一步打开成长空间。 3、检验与催化（1）检验的指标：市场份额提升；新订单落地；新产品拓展。 （2）可能催化剂：惠州产能释放，新工厂落地等q盈利预测5月5日国常会提出要适度超前建设充电基础设施、5月17日国家发展改革委联合国家能源局印发的《关于加快推进充电基础设施建设更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴的实施意见》、6月2日召开的国务院常务会议研究促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施。为更大释放新能源汽车消费潜力,会议提出要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，刺激新能源汽车发展政策持续推出。 公司产品横向发力，同时座椅骨架外包趋势明显，预计2023~2025年公司营收18、24、32亿元，YOY分别为56%、39%、32%，归母净利分别为1.4、1.9、2.7亿元，YOY分别为201%、39%、38%，对应PE分别为21X、15X、11X倍，维持“买入”评级。 q风险提示新项目放量不及预期、座椅骨架获客进度不及预期、钢材价格高位运行

汽车电子领域全能选手，三位一体赋能客户经纬恒润成立于 2003年，专注于为汽车、无人运输等领域的客户提供三大类业务，分别是电子产品业务、研发服务及解决方案业务和高级别智能驾驶整体解决方案业务。三类业务在技术、场景、客群方面相互协同，使得公司能力提升，用户粘性得到增强。2022年公司全年实现营收 40.22亿元，同比+23.28%；归母净利润 2.35亿元，同比+60.48%；扣非净利润 1.20亿元，同比+7.55%。 智能驾驶老牌玩家，电子产品业务面持续拓广2016年，公司自主研发的 ADAS 系统首次量产配套，实现了公司自动驾驶产品的首次量产，标志着公司成功打破了国外零部件公司在该领域的垄断行业格局。 公司面向 L2.5的第二代行泊一体域控制器，已在哪吒 S 车型上实现量产。此外公司电子产品业务还有智能网联、智能驾驶、车身和舒适域等方面产品。TBOX、AR-HUD、车身域控等产品都在 2022年获得多个客户定点。2022年公司电子产品业务营收 30.78亿元，同比+23.22%。 研发服务业务积淀深厚，2022年该业务增速喜人2003年公司起步于电子系统研发服务及解决方案业务，为客户提供包括研发和服务的解决方案。本业务主要由整车电子电气开发、整车电子电气仿真测试等五个部分。2022年公司通过 Tier1项目首次获得宝马量产车型搭载应用，同时成功适配了多家国产芯片客户，如芯驰、紫光、旗芯微、智芯和国芯等， 帮助国产芯片量产落地；在海外芯片适配方面，完成了英伟达 Orin 系列、高通 8295系列、TI TDA4等芯片适配。自研工具软件在 2022年新增红旗、解放、比亚迪、蔚来等客户。2022年公司研发服务及解决方案业务营收 9.33亿元，同比+31.99%。 盈利预测与估值经纬恒润是国内汽车电子领军企业。我们预计 2023-2025年公司营收为 49.72、64.15、85.87亿元。归母净利润为 3.43亿元、4.02亿 元、4.66亿元，对应当前PE47、40、34倍。我们选取同为汽车电子智能化公司德赛西威、华阳集团以及从事软件研发服务的中科创达作为可比公司，2023-2025年平均 PE 值分别为36.89、 27.24、20.70。考虑到公司智能驾驶等新领域持续发力，OEM 研发服务需求快速增加，公司未来可期，维持“增持”评级。 风险提示汽车智能化发展不及预期、研发服务类业务拓展不及预期、高级别智能驾驶业务拓展不及预期。

2022年公司取得历史最好的业绩，2022年营业收入达到307.48亿元，同比增长108.06%；归母净利润为155.65亿元，同比增长247.55%。2023年Q1营业收入为47.07亿元，同比下降38.21%；归母净利润为22.25亿元，同比下降36.37%，23Q1主因锂盐下游需求不佳，业绩短期有所承压。 公司钾肥业务全国最大，全球排名第六盐湖股份具有得天独厚的战略资源优势。察尔汗盐湖总面积5856平方公里，是中国最大的可溶钾镁盐矿床，也是世界最大盐湖之一。我国氯化钾进口依存度始终维持在50%至60%之间，对外依存度较高，公司目前钾肥产量500万吨/年，作为国内钾肥产能最大的企业，起着压舱石的作用。 2022年钾肥价格创历史新高，目前仍高位震荡2020年以来，开工率受疫情影响导致钾肥供给出现缺口，加之海运费不断上涨等因素，钾肥价格逐步走高，再加上欧美对白俄罗斯钾肥制裁、俄乌战争冲突影响，2022年上半年全球钾肥市场达到了10年的历史高价位。国内钾肥最高单价达到4880元/吨。目前出厂价在3200元/吨，出厂价仍有望保持高位。公司钾肥营业成本约为720元/吨，营业成本优势明显。 锂盐业务规划达10万吨，打造世界级盐湖基地，为新能源产业链安全保驾护航公司目前旗下子公司蓝科锂业现有碳酸锂产能3万吨/年，此外与比亚迪合作计划3万吨/年产能，目前正在中试阶段。2022年5月，盐湖股份计划投资70.8亿元，新建4万吨/年基础锂盐一体化项目，其中电池级碳酸锂2万吨，氯化锂2万吨，预计2024年投产。公司未来有望形成锂盐产能1+2+3+4万吨/年（1万吨工业级在产、2万吨电池级达产、3万吨处于中试阶段、4万吨处于规划建设阶段），远期成长可期。 公司得益于公司提锂工艺的优化探索，成本仅3万元/吨蓝科锂业采用的吸附法利用钾肥生产后的含锂老卤废液经过分离、耦合、浓缩和合成等工艺后提取出碳酸锂产品，具有工艺简单、锂收率高、能耗低、环保等优点，已经被充分证明适用于察尔汗盐湖高镁锂比、低浓度的卤水，标志着察尔汗盐湖矿区的盐湖股份成功找到适合自身的提锂工艺路径。目前生产成本仅约3万元/吨，相比于锂精矿和锂云母，成本优势明显。 盈利预测与估值在海外矿权越来越难以获取的背景下，我们认为盐湖股份作为国内盐湖产能最大公司，资源完全自主可控，对国内新能源汽车产业链安全的重要性不言而喻，国内优质锂资源价值量值得重视。我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为255.0、270.0、310.0亿元，分别同比-17.07%、+5.88%、+14.81%；归母净利润分别为137.5、143.4、177.5亿元，分别同比-11.7%、+4.3%、+23.8%。EPS分别为2.53/2.64/3.27元/股，对应的PE分别为8.0/7.6/6.2倍。参考国内2025年锂业公司平均估值9.2倍，给予公司2025年10倍PE，贴现至2023年对应目标价30.95元，给予买入评级。 风险提示钾肥需求不及预期，新能源汽车销量不及预期，全球锂资源供给超预期释放。

万丰奥威：轻量化+通航双轮驱动公司成立于2001 年，经过20 余年的发展，在2020 年明确提出汽车金属部件轻量化产业和通航飞机制造产业“双引擎”发展战略。轻量化产业聚焦铝/镁合金，将公司在传统汽车轻量化配件技术优势转化为新能源汽车市场份额，在巩固传统汽车配件份额的基础上，不断提升新能源汽车配套占比和单车配套价值量。通航飞机制造产业借助“钻石”品牌飞机在行业中技术优势，在不断拓展国外通航飞机市场的基础上，通过引进新机型，落地新基地拓展国内业务。在航校培训应用市场基础上开拓新的应用场景，推动国内通航产业发展。 迎接镁合金轻量化时代汽车轻量化趋势促使镁合金用量提升。2020 年，中国发布《节能与新能源汽车技术路线图2.0》（以下简称《路线图2.0》）对不同类型的汽车都提出了轻量化的要求， 到2035 年整车轻量化系数降低15%-35%不等； 汽车轻量化是大势所趋。 续航里程为消费者购买新能源车关注核心指标之一。2023 年北京市消费者协会发布《新能源汽车消费调查结果》，调查显示过半受访者对新能源汽车续航里程需求在500 公里以上，超三成受访者希望续航里程在400 至500公里，只有15.59%受访者接受续航里程在300 至400 公里。调查还显示，多数消费者看中新能源汽车的政策和成本优势；最担心新能源汽车的充电配套设施不完善和续航里程不足。续航里程是新能源汽车定价和消费者购买意愿的重要决定因素。 目前，镁合金在汽车上的应用零部件可归纳为两类。 （1）壳体类。如离合器壳体、阀盖、仪表板、变速箱体、曲轴箱、发动机前盖、汽缸盖、空调机外壳等。 （2）支架类。如方向盘、转向支架、刹车支架、座椅框架、车镜支架、分配支架等。 根据国家新材料产业发展战略咨询委员会发布的资料，我国单车镁合金用量应于 2020 年、2025 年、2030 年分别达 15kg、25kg、40kg，而 2022 年单车镁合金实际平均用量仅约为 2020 年规划用量的 20%~33%之间。和规划以及欧美单车镁用量相比，我国单车镁用量明显偏低，未来发展潜力大。 通航业务：国内绝对龙头，布局新基建公司收购钻石飞机成为国内绝对龙头，布局新基建。控股子公司飞机工业是集自主研发、顶级设计、先进制造、销售服务于一体、全球化布局的专业通用飞机制造商，采用“研 发-授权/技术转让-整机制造和销售-售后服务”循环进阶的商业模式。旗下钻石飞机在整机设计研发、发动机制造技术、新材料技术和先进制造领域具备同行领先的技术研发优势。目前拥有奥地利、加拿大、捷克三大飞机设计研发中心及国内一个省级工程研究中心，以及奥地利、加拿大、中国三大飞机制造基地，为全球通用飞机的领导者。客户遍布欧洲、北美、亚太和中东等区域，主要客户面向飞行学校、航空公司、航空俱乐部以及私人消费者等，在全球范围内具备良好的品牌影响力。 盈利预测与估值我们整体预测公司 2023-2025 年营业收入为 175.90 亿元、195.55 亿元、225.14 亿元，同比增长 7.37%、11.17%、15.13%。2023-2025 年归母净利润为 10.18 亿元、12.70 亿元、15.74 亿元，同比增长 25.82%、24.74%、23.96%。综合可比公司估值，给予公司 2023 年 20 倍 PE 的估值，对应市值203.6 亿元。首次覆盖公司，给予“买入”评级。 风险提示汽车销量不及预期、镁合金产品下游应用推进不及预期。

华友钴业发布 2022年年报及 2023年一季报：2022全年实现营业收入 630.3亿元，同增 78.48%，归母净利 39.1亿元，同增 0.32%，扣非归母净利 39.8元，同增 3.29%。2023Q1实现营业收入 191.1亿元，同增/环增分别44.64%/33.43%，归母净利 10.24亿元，同比/环比分别-15.1%/13.5%。 2022年公司镍，三元和正极产品产销双旺2022年公司铜产品产量 9.04万吨，同比-12.15%，销量 7.83万吨，同比-16.18%；销售均价为 5.62万元/吨，毛利率 36.1%。钴产品产量 3.85万吨，同比+5.44%，销量 2.31万吨，同比-8.21%；销售均价为 37.1万元/吨，毛利率26.3%。镍产品产量 7.0万吨，同比+341.85%，销量 1.85万吨，同比+889.10%，其中自用 4.7万吨；销售均价为 14.82万元/吨，毛利率 18.0%。三元前驱体产量10.2万吨，同比+55.8%，销售量 8.48万吨，同比+43.43%，自用三元前驱体 1.4万吨；销售均价为 11.71万元/吨，毛利率 20.6%。正极材料产量 9.49万吨，同比+73.3%，销量 8.92万吨，同比+57.38%；销售均价 25.55万元/吨，毛利率13.29%。 公司打造上游资源开采-中游金属冶炼-下游前驱体、正极材料锂电行业一体化公司于刚果（金）矿产区建立了采矿、选矿、钴铜冶炼于一体的钴铜资源开发体系，有效地保障了国内制造基地的原料供应。镍业务落子印尼，公司印尼华越、华科、华飞、华山四个镍矿项目产能总计 34.5万金属吨，此外与淡水河谷，福特，青山等多家公司合作，规划产能达 30万金属吨，镍项目总产能合计达 64.5万金属吨。锂业务公司通过收购前景锂矿公司获得津巴布韦 Arcadia 锂矿 100%的权益，项目已于 2023年 3月底投产，我们预计明年有望满产。公司布局能源金属锂钴镍，极大的保证了下游前驱体和正极材料的稳定的供应，且成本优势逐渐显著。 锂电池材料产品研发实力雄厚，进入多家头部企业供应链，未来放量可期公司是全球锂电正极材料和三元前驱体产品主要供应商之一，产销规模和技术开发能力处于行业前列。2023年公司三元前驱体产能预计达 25万吨，权益产能达21.5万吨，2025年产能规划达 38.5万吨，权益产能达 28.3万吨。正极材料 2025年规划达 27万吨，权益出货量有望超 11.5万吨。公司与特斯拉签订三元前驱体供货框架协议，深化与孚能、当升、容百等企业的战略合作，主导产品进入 LG化学、SK、宁德时代、比亚迪等动力电池头部企业供应链。高镍正极材料给 LG新能源与 CATL 的供应量大幅增加，分别用于世界知名品牌汽车产业链。多元高镍超高镍、中镍单晶高电压系列正极新产品已分别进入 LG 新能源、CATL、EVE、孚能等重要客户及汽车产业链。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年营收分别达 1007.4/1342.7/1418.6亿元，分别同比+59.8%/33.3%/5.7%。归母净利润分别达 88.2/127.2/145.6亿元，同比+125.7%/44.1%/14.4%。公司 2023-2025年的 EPS 分别为 5.52/ 7.95/9.10元/股，PE 分别为 9.4/6.5/5.7倍。参考行业内公司平均估值水平，给予公司 2025年 10倍估值，对应目标价 91元，维持公司“买入”评级。 风险提示1）若新能源汽车未来销量不及预期，将影响公司三元前驱体和正价材料销量，公司盈利能力下滑。2）公司海外项目较多，存在一定经营风险。3）铜钴镍等金属价格大幅波动风险。

广汽埃安：电动智能、年轻化协同发展，打造全新纯电品牌2022 年广汽埃安共计销售27 万辆，同比增长125.7%。2023 年1-3 月份依然保持高增长趋势，其中3 月份销量同比增长97%。作为埃安主力车型，Aion Y 和Aion S 从年轻化、空间、配置、性价比等各个维度构成其核心竞争力。 广汽埃安：推出全新车型Hyper GT，打造品牌向上Hyper GT 作为埃安旗下的高端品牌车型，基于广汽AEP3.0 平台打造，定位为纯电动中大型轿车，并采用了年轻化的旋翼门设计，并搭载激光雷达、毫米波雷达等多项智能化配置。而整个定价区间为21.99~33.99 万元，拥有较高性价比，有望成为爆款畅销车型。 弹匣电池2.0 打造安全新标准，成立电池科技公司，完成产业链闭环弹匣电池分别从电芯、电池包层面，采用各种安全技术方案，保证电池的安全性，打造安全新标准。并成立由广汽埃安控股的因湃电池科技公司，总投资109亿人民币，开展电池自研产业链闭环，保证电池成本和供应链安全。 成立锐湃动力，完成电驱系统的自研自产2022 年10 月，成立由广汽埃安控股的锐湃动力科技公司，总投资21.6 亿元，将实现自主电驱、电控的研发、智造、销售和服务一体化。并推出全新一代高性能集成夸克电驱，功率密度提升100%，展现广汽埃安自主研发电驱系统的实力。 广汽传祺：“钜浪混动”加持，全面进入混动化发展进程“钜浪混动”拥有双混动技术路线，自研的GMC 双电机串并联混动系统经过多次迭代，采用P1+P3+2AT 的综合最优方案，实现纯电、增程、直驱等多种混动模式。在“钜浪混动”的加持下，将增强传祺品牌的核心竞争力，提振销量。 合资品牌：“两田”产品矩阵完善，保障公司基本盘广汽丰田和广汽本田构成投资收益的核心来源。2022 年广汽丰田销量同比增长21.4%，投资净收益同比增长31.9%。合资品牌汽车在智能化以及座舱设计方面积极改变，结合原有的动力经济性优势，将为公司的基本盘保驾护航。 盈利预测预计公司2023-2025 年营业收入分别为1357.76/1607.24/1752.79 亿元，YOY 为23.43%/18.37%/9.06%；预计2023-2025 年归母净利分别为96.75/110.67/122.75 亿元，YOY 为19.92%/14.39%/10.91%，EPS 为0.92/1.06/1.17 元/股，对应PE 为11.5/10.0/9.0 倍。 风险提示合资品牌车型销量不及预期；单车盈利不及预期；新车型推进不及预期；新能源行业发展不及预期。

汽车零部件行业老兵，“1+4”业务结构描绘战略蓝图。公司的TPMS、气门嘴及排气管件等业务处于行业领先地位。近些年公司大力布局新业务（智能化、轻量化方向），在液压成型、空气悬架、传感器、ADAS等业务方面发展迅速，单车价值量不断提升。 传统业务领先传统业务支撑公司业务底盘。公司的传统业务主要包括TPMS、气门嘴、平衡块、排气管件等方向。经过20多年的积累和发展，公司传统业务已经达到世界领先水平，四项传统业务市占率均稳定前三。 TPMS业务强强联合公司与霍富集团整合TPMS业务，迈向全球TPMS市场领导者。双方将各自TPMS全球业务进行整合，按照55%:45%出资比例成立中德合资公司。通过研发、采购、生产与销售的优势互补，向全球TPMS细分市场的领导者迈进。 新业务快速放量，市场空间巨大1.空悬产品取得多项订单，交付有望加速放量。公司空气悬架产品主要包括空气弹簧、储气罐、悬架控制器等核心零部件。客户覆盖造车新势力、自主品牌和外资品牌。截止2023年一季度公司的储气罐产品已有15家车企30个平台定点。 2.液压成型管件业务，公司与德国沙士基达液压成型公司强强联合。通过优势聚合和本地设厂，快速获取全球性客户在华市场份额。3.收购PEX和上海龙感，覆盖6种汽车传感器。4.ADAS业务：布局多种感知零部件，逐步开始放量。 盈利预测与估值预计公司2023~2025年归母净利润分别为3.9/5.3/6.9亿元，同比增速分别为82.16%/34.70%/31.59%。EPS分别为1.87/2.52/3.31元/股。对应现价PE分别为23/17/13倍。考虑公司在手订单充裕及新兴业务发展态势良好，我们给予公司2023年35倍PE估值，目标市值136.5亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新能源汽车销量不及预期、空气悬架渗透率不及预期、客户开拓不及预期

公司发布 2022年报和 2023一季报。2022全年收入 213.71亿元，同增 14.69%； 归母净利 4.92亿元，同增 9.41%。其中剔除股权激励费用后归母净利 6.14亿元，同增 36.53%。2023Q1实现营收 51.22亿元，同减 7.50%；归母净利 1.18亿元，同减 12%；剔除股权激励费用后归母净利 1.52亿元，同增 7%。 分业务看：1、铝合金车轮：剔除股权激励费用后归母净利 3.17亿元，同增160%；2022年销量 1748万只，同增 19.02%；其中境外地区 1002万只，同增21.45%；2、再生铸造合金板块：剔除股权激励费用后归母净利 1.43亿元，同减35.26%；主要系 2022Q2上海疫情铝库存跌价损失；3、功能中间合金：剔除股权激励费用后归母净利 1.55亿元，同增 43.44%；销量 8.56万吨，同增 14.29%，其中高端晶粒细化剂和航空特种合金收入分别为 2.78亿元和 1亿元，分别同增132%和 65%，高端化带来量价齐升； 特斯拉降价降本对车企形成“鲶鱼效应”，看好可以为整车带来降本的一体化压铸板块。立中集团是一体化压铸上游免热处理合金龙头，最大程度受益。市场此前预期一体化压铸渗透因为工艺变革较大会是缓慢的进程；免热处理合金的生产工艺仅仅是元素的简单组合壁垒不高；我们认为：在特斯拉“鲶鱼效应”下车企对于降本的工艺使用会加速；免热处理合金因为省去了最关键的一环“热处理”，从而极大增加了研发难度，壁垒较高。 因此免热处理合金市场潜力大：我们预计 2021-2025年全球免热合金市场有望从12.6亿元增加到 182亿元，复合增速 95%； 立中集团作为龙头企业受益：与文灿股份签订独家供货协议等。 盈利预测与估值预计公司 2023~2025年归母净利润分别为 7.2/11.7/15.0亿元，同比增速分别为46.22%/63.00%/27.92%。EPS 分别为 1.17/1.90/2.43元/股。对应现价 PE 分别为20/12/10倍，给予“买入”评级。 风险提示汽车销量不及预期；一体化压铸渗透率不及预期；锂、钠电池新材料业务推进不及预；铝价大幅波动风险。